大参林(603233) 　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入275.02亿元（同比+3.80%），归母净利润12.35亿元（同比+35.04%），扣非归母净利润12.24亿元（同比+38.36%）。2026Q1公司实现营业收入69.73亿元（同比+0.25%），实现归母净利润5.11亿元（同比+11.12%），扣非归母净利润5.10亿元（同比+12.05%）。 　　点评： 　　25年闭店536家，归母净利率提升1.04个百分点：①25年未收购门店而闭店达536家，中参药材及非药品承压，加盟业务增速超13%。从区域销售上看，25年华南地区收入170.9亿元（同比+2.18%），华南门店达10550家（直营店6506家），新增711家而闭店204家；华中地区收入26.57亿元（同比+7.69%），华中地区门店达2046家（直营店1073家），新增181家而闭店63家；华东地区收入21.84亿元（同比+7.03%），华东地区门店达1852家（直营店939家），新增305家而闭店66家；东北、华北、西南及西北地区收入49.15亿元（同比+6.18%），东北、华北、西南及西北地区门店达3310家（直营店1950家），新增544家而闭店203家。从品类上看，25年中西成药收入达213.12亿元（同比+6.73%），中参药材收入达26.77亿元（同比-9.08%），非药品收入达28.56亿元（同比-3.13%）。从业务类型上看，零售业务收入为223.7亿元（同比+2.05%），加盟及分销业务收入达44.75亿元（同比+13.58%）。②25年毛利率略降，销售费用率下降1.49个百分点，归母净利率提升1.04个百分点。在毛利率方面，25年公司毛利率略微下降0.01个百分点（毛利率为34.32%），其中，中西成药毛利率下降0.42个百分点（29.58%），中参药材毛利率提升1.99个百分点（44.31%），而非药品毛利率提升3.61个百分点（45.33%）。在期间费用率方面，25年公司销售费用率下降1.49个百分点（21.89%），管理费用率下降0.3个百分点（4.35%）。在以上因素的综合作用下，25年公司归母净利率提升1.04个百分点（4.49%）。 　　26Q1闭店回归常态，26Q1毛利率提升1.07个百分点：①26Q1闭店节奏回归常态。从区域销售上看，公司积极实施省外扩张战略，东北、华北、西北及西南地区继续保持增速，主要是通过加盟拓展带来的销售增长贡献。26Q1华南地区收入42.71亿元（同比-0.75%），华南门店达10642家（直营店6553家）；华中地区收入6.7亿元（同比-0.97%），华中地区门店达2109家（直营店1078家）；华东地区收入5.49亿元（同比+0.35%），华东地区门店达1921家（直营店938家）；东北、华北、西南及西北地区收入12.42亿元（同比+1.8%），东北、华北、西南及西北地区门店达3372家（直营店1947家）。②26Q1毛利率提升1.07个百分点，主要得益于营销策略优化、供应链优化等。从毛利率上看，26Q1公司毛利率提升1.07个百分点（36.05%），这主要得益于公司实施的营销促销策略优化、品项优化、供应链整合、谈降采购成本等策略。在具体品类方面，中西成药毛利率提升0.49个百分点（31.08%），中参药材毛利率提升1.86个百分点（44.2%），非药品毛利率提升4.36个百分点（45.87%）。从费用率上看，26Q1公司销售费用率下降0.05个百分点（20.83%），而管理费用率提升0.27个百分点（4.22%）。26Q1归母净利率提升0.72个百分点（7.33%）。 　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为292.75亿元、317.87亿元、344.1亿元，同比增速分别约为6.4%、8.6%、8.3%，实现归母净利润分别为13.89亿元、16.06亿元、18.57亿元，同比分别增长约12.5%、15.6%、15.7%，对应当前股价PE分别约为15倍、13倍、11倍。 　　风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、商誉减值风险。

　　方盛制药(603998) 　　投资要点 　　事件：1.2025年，公司实现营收17.46亿元（-1.75%，同比，下同），归母净利润3.06亿元（+20.05%），扣非归母净利2.48亿元（+28.69%），经营性现金流净额3.85亿元（+97.30%）。单季度看，2025Q4实现营收4.93亿元，创历史新高，实现同比、环比双增长。25年全年收入端小幅下滑主要系：1）部分产品受集采及价格联动影响；2）呼吸系统用药因高基数及流感发病率下降而下滑；3）筱熊猫药业等不再并表。2.2026Q1，公司实现营收4.63亿元（+10.69%），归母净利润8839万元（+0.15%），扣非归母净利8584万元（+21.19%）。公司收入及扣非利润均实现稳健增长，主要系公司持续加大营销推广力度，核心产品销量稳步增长，同时部分原材料价格回落叠加成本管控，共同驱动业绩稳健上扬。 　　核心品种结构优化，心脑血管+骨伤科双轮驱动高毛利增长。分产品线看，2025年公司核心业务展现出强大韧性：1）心脑血管用药实现收入6.33亿元（+19.36%），毛利率提升至83.13%（+2.43pct），主要受益于依折麦布片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片等集采品种以价换量，销售额整体实现超20%的稳健增长，其中依折麦布片销量同比增长60.86%。2）骨骼肌肉系统用药实现收入3.94亿元（+2.50%），核心产品玄七健骨片加速放量，年销售量同比增长约60%，已累计覆盖约1,800家公立医疗机构；藤黄健骨片在集采降价背景下，通过终端持续拓展，销量稳中有升，累计覆盖终端突破1万家。3）呼吸系统用药收入1.12亿元（-47.33%），主要受市场高基数及疾病发病率下降影响。26Q1，公司医药工业板块展现出强劲的增长韧性，尤其是心脑血管疾病用药、骨骼肌肉系统用药方面的核心产品销量稳步增长。 　　盈利能力持续提升，创新驱动成果显著。公司持续聚焦创新中药战略，研发投入达1.54亿元，同比增长10.96%。报告期内，公司第三款中药创新药养血祛风止痛颗粒获批上市并成功纳入国家医保目录，有望成为新的利润增长点。公司中药创新药整体收入占比提升至12.76%，同比增加1.55个百分点，业务结构持续优化。此外，公司积极布局化药创新领域，受让1类新药IMM-H024项目专利权，产品矩阵不断丰富。公司高度重视股东回报，2025年全年实施三次分红，合计分红金额预计达1.98亿元，占归母净利润的64.49%。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司营收结构有所调整，我们将公司2026-2027年归母净利润由3.77/4.50亿元略微下调至3.67/4.48亿元，同时预计公司2028年归母净利润为5.49亿元，当前市值对应PE估值为13/10/8X。同时考虑到公司盈利能力持续提升，创新驱动成果显著，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，研发不及预期风险等。

　　热景生物(688068) 　　投资要点 　　事件：公司2025年实现营业收入4.05亿元（同比-20.58%，下同），归母净利润-2.16亿元，扣非归母净利润-2.48亿元；综合毛利率57.57%（+2.21pct）。2026Q1实现营业收入1.16亿元（+24.44%），归母净利润-0.68亿元，扣非归母净利润-0.76亿元；毛利率52.50%（+5.23pct）。2025年业绩受IVD主业集采影响短期承压及并表舜景医药带来的影响，2026Q1收入同比复苏。 　　IVD业务短期承压，产品结构优化对冲价格压力：2025年诊断试剂收入2.87亿元（-30.64%），系IVD集采政策导致国内价格下行及需求减少，为营收下滑主因。2025年试剂毛利率提升4.58pct至70.49%，产品结构优化及成本控制见效。2025年研发费用1.63亿元，研发投入占营业收入比例40.25%，同比+7.66pct，主要系2025年12月并表控股子公司舜景医药（持股50.23%）研发投入0.78亿元导致。2025年舜景医药期初至合并日净利润-0.99亿元计入合并报表。2025年公司销售费用率54.48%（+16.90pct）、管理费用率26.70%（+5.33pct）。2025年计提资产减值0.43亿元。公司2025Q4单季归母净利润为-1.02亿元，系减值计提、费用摊销和并表影响的集中释放。公司2026Q1收入同比+24.44%、环比+22.87%，亏损环比收窄，出现筑底回升迹象。公司2026Q1末货币资金1.12亿元，交易性金融资产11.01亿元，足以支撑后续研发投入。 　　SGC001II期临床启动，FIC心梗药物进入价值验证期：核心管线杜吉普单抗（SGC001）为全球首款（FIC）靶向S100A8/A9的急性心肌梗死（AMI）治疗性抗体，已获FDA快速通道认证。目前Ia/Ib期临床已全部完成，显示良好安全性和疗效趋势，中高剂量组心梗面积降低20.5%-38.1%。II期临床已于2026年3月正式启动。我们预计2026年底至2027年初读出关键数据。SGC001有望成为AMI领域的突破性疗法，填补目前诊疗方案空白。 　　创新管线多点推进：靶向CTLA-4的新型双特异性抗体SGT003IND申请已于2026年4月10日获NMPA受理，我们预计将于2026H2启动临床。子公司智源生物旗下靶向Aβ聚集体的AD迭代抗体AA001已于2026年2月启动Ib期临床，已完成多例受试者入组给药。尧景基因Kardia Shuttle™心脏靶向小核酸递送平台已于2026年1月JPM大会全球发布，利用自研TA-SEEK AI大模型发现了全球首个心肌细胞膜上特异性高表达的新靶点，解决了小核酸药物肝外递送的行业核心瓶颈。 　　盈利预测与投资评级：由于IVD业务集采承压影响，我们将2026-2027年营业收入预测由5.97/6.67亿元下调至4.89/5.92亿元，实现归母净利润由-0.14/0.16亿元下调至-0.59/0.08亿元。我们预测2028年营业收入7.18亿元，实现归母净利润0.67亿元。考虑公司创新药管线推进节奏理想，核心产品SGC001临床进展顺利，维持"买入"评级。 　　风险提示：创新药研发失败风险；集采政策持续加码风险；资金压力风险。

　　艾力斯(688578) 　　事件：公司发布2025年年报和2026年第一季度报告：2025年，公司实现营收51.87亿元，同比增长45.80%，归母净利润21.89亿元，同比增长53.10%；扣非归母净利润20.22亿元，同比增长48.54%；研发投入5.40亿元，同比增长12.09%，研发投入占营收比例为10.40%。2026年第一季度，公司实现营业收入15.84亿元，同比增长44.19%，归母净利润6.36亿元，同比增长54.94%；扣非归母净利润6.33亿元，同比增长59.86%。 　　事件点评： 　　伏美替尼商业化稳健增长，适应症拓展打开长期空间。2025年，伏美替尼展现出强劲的商业化兑现能力，全年销售收入51.20亿元，同比增长46.04%，在第三代EGFR-TKI竞争中依然维持了作为公司业绩压舱石的稳健增长态势。进入2026年，随着EGFR20外显子插入突变二线适应症于2月正式获批，伏美替尼成功卡位这一高临床未满足需求的细分赛道，其增长逻辑正向着多适应症梯队接力切换：短期看，EGFR20外显子插入突变二线适应症已于今年2月获批，将迅速打开难治性突变市场空间并贡献营收增量；中期看，国内术后辅助治疗、PACC突变及脑转移等注册临床稳步推进，有望通过延长患者用药周期和拓宽覆盖人群进一步挖掘存量价值；长期看，国际化战略成为关键估值催化剂，与ArriVent合作的20外显子插入突变一线全球III期临床已完成入组，市场高度关注下半年WCLC数据读出及随后的NDA申报上市，叠加PACC突变全球三期临床的启动，伏美替尼正逐步构建起“成熟适应症放量+差异化新适应症爬坡+海外权益变现”的立体化增长模型，有望持续抬升产品长期销售峰值。 　　戈来雷塞商业化加速兑现，一线联合方案构筑长期壁垒。作为公司引进的KRAS G12C抑制剂，戈来雷塞凭借“每日一次”的差异化给药优势及优异的生存获益数据（mOS达17.5个月），于2025年5月获批上市并在年底纳入医保，商业化进程显著提速——2025年实现销售收入4,046.71万元，2026年一季度进一步放量至6,170.73万元，展现出强劲的终端渗透能力。戈来雷塞的增长核心在于“疗效深度的极致挖掘”与“联合疗法的升维打击”：一方面，其单药二线治疗凭借高疾病控制率（86.3%）正在快速渗透存量市场；另一方面，公司前瞻性地布局了“戈来雷塞+SHP2抑制剂”的全球首个双口服联合方案，一线初治患者的ORR高达71%，展现出替代现有免疫联合化疗标准方案的潜力。随着一线注册临床的顺利推进及胰腺癌等多瘤种适应症的拓展，戈来雷塞正由单一的后线治疗药物向全病程管理的核心基石演变，有望通过“单药+联合”的双引擎策略打开增长天花板。 　　普拉替尼医保准入加速渗透，本土化生产筑牢供应壁垒。作为中国大陆首款获批的RET抑制剂，普拉替尼凭借优异的临床获益于2025年12月纳入医保，商业化进程加速，2026年一季度即实现推广服务收入2,363.41万元。公司自2023年底获得独家推广权后，迅速推动供应链本土化，2026年起逐步实现本地生产，显著增强了供应韧性与可及性。普拉替尼的增长逻辑在于“医保红利释放”与“国产化降本增效”的双轮驱动：短期看，医保准入将加速在肺癌及甲状腺癌领域的市场渗透；长期看，本地化生产不仅规避了供应风险，更为市场竞争提供了灵活的价格空间，有望持续巩固其在RET靶向治疗领域的核心壁垒。 　　投资建议： 　　我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为25.33/29.42/32.86亿元，EPS分别为5.63/6.54/7.30元，当前股价对应PE为16/14/12倍。考虑公司核心产品伏美替尼正处于快速放量中，随着多项新适应症获批上市及海外临床稳步推进，其销售峰值有望持续上修；与此同时，戈来雷塞与普拉替尼的商业化进程亦全面提速，正逐步构建起多元化的增长梯队，我们维持其“买入”评级。 　　风险提示： 　　商业化进度不及预期，药物研发不及预期，人才流失风险，毛利率下滑风险，医保政策风险，地缘政治风险。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入222.37亿元（-0.54%，同比，下同），归母净利润3.82亿元（-26.44%），扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）。2026年一季度实现收入54.81亿元（+0.85%），归母净利润2.64亿元（+5.27%），扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）。 　　26Q1净利率略增。公司2025年实现销售毛利率32.30%（-0.87pp），销售净利率2.43%（-0.63pp）。2025销售/管理/研发/财务费用率分别为21.13%/5.79%/0.23%/0.59%，同比变化+1.00/+0.17/+0.22/-0.19pp。2026Q1销售毛利率33.51%（-0.71pp），销售净利率5.52%（+0.23pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为20.76%/4.88%/0.22%/0.51%，同比变化-0.92/-0.08/+0.07/-0.18pp。 　　零售主业增长稳健，中药&非药毛利率提升。分行业看，公司2025年实现零售收入191.15亿元（+0.04%），毛利率35.39%（-1.03pp）；加盟及分销业务30.04亿元（-3.25%），毛利率12.44%（-0.62pp）。分产品看，公司2025年中西成药收入180.18亿元（+1.88%），毛利率30.37%（-1.19pp）；中药收入16.10亿元（-5.49%），毛利率44.66%（+1.46pp）；非药收入26.08亿元（-12.15%），毛利率37.96%（+1.03pp）。2025全年，公司实现线上收入31.2亿元（+26.3%）。 　　扩张稳中有进，看好2026门店扩张重启。截至2026Q1，公司门店总数15001家（其中加盟5379家），较年初净增26家。2025全年新增门店875家（其中直营84家、加盟791家）。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司门店扩张战略重启，收并购门店节奏加速，我们将公司2026-2027年归母净利润由6.34/7.34亿元调整至4.23/4.94亿元，2028年为5.73亿元，对应当前市值的PE为25/22/19X，考虑公司利润率企稳，2026年有望重回增长快车道，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

　　老百姓(603883) 　　核心观点 　　2025全年营收端稳健、利润端承压，26Q1业绩改善显著。2025年公司实现营业收入222.37亿元，同比下降0.5%；归母净利润3.82亿元，同比下降26.4%。2025年利润端受到短期内门店结构调整以及25Q4部分资产减值调整的影响。26Q1公司实现营业收入54.81亿元，同比增长0.8%；归母净利润2.64亿元，同比增长5.3%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长7.0%。从单季度情况来看，公司已经出现业绩复苏的趋势。 　　公司费用率稳中有降，26Q1利润率水平回升。2025年公司销售费用率21.1%（-1.0pp）；管理费用率6.0%（+0.4pp）；财务费用率0.6%（-0.2pp）；研发费用率0.2%（+0.2pp）。公司费用管控措施初见成效，销售费用率显著下降；26Q1公司费用率进一步优化。从利润端来看，公司2025年毛利率32.3%（-0.9pp），净利率1.7%（-0.6pp），主要受到政策压力与价格下行压力带来的影响。26Q1公司毛利率33.5%（-0.7pp），净利润4.8%（+0.2pp）；得益于公司闭店节奏放缓及控费措施的落实，26Q1利润水平出现同比回升。 　　公司为一家正处于经营拐点、具备长期整合价值的连锁药房龙头企业。作为国内领先的民营上市连锁药房，公司已形成覆盖全国、门店数超1.5万家的规模优势，在行业由粗放扩张转向高质量竞争的阶段，正从“万店规模”进一步迈向精细化运营与高质量增长。公司一方面持续优化直营与加盟结构、强化统采和自有品牌能力，另一方面加快数智化转型、慢病管理和医保统筹资质布局，积极承接处方外流与健康服务升级带来的增量需求。公司具备在行业集中度提升背景下的龙头地位与竞争壁垒，也拥有在转型成效逐步兑现后盈利修复、成长空间打开与估值提升的潜力。 　　投资建议：公司为国内连锁药房行业龙头之一，在门店扩张和盈利能力上具备持续竞争力，未来有望依托稳健主业与并购整合实现业绩稳定增长。我们预计公司2026-2028年营业收入235.73/248.21/259.45亿元，同比+6.0%/+5.3%/+4.5%；预计公司2026-2028年归母净利润5.93/6.96/8.04亿元，同比增速+55.4%/+17.3%/+15.5%，当前股价对应PE=18.33/15.62/13.52倍。根据FCFF估值法，我们认为公司合理市值区间为130.09~164.70亿元，较当前有19.6%~51.4%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策风险、开拓新市场影响公司短期盈利能力的风险、人力资源风险。

　　新和成(002001) 　　公司发布2025年年报，2025年实现营收222.51亿元，同比增长2.97%；实现归母净利润67.64亿元，同比增长15.26%。其中25Q4实现营收56.09亿元，同比下降3.75%，环比增长1.22%；实现归母净利润14.43亿元，同比下降23.18%，环比下降15.95%。公司2025年利润分配方案为每10股派发现金红利人民币8元（含税）。看好公司营养品业务景气度有望提升，新材料项目持续推进，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　公司业绩稳健增长。2025年公司营收及归母净利润同比均实现增长，主要原因为维生素、色素、香料市场持续增长，蛋氨酸量价齐升，新材料产销两旺，原料药增长明显。2025年公司毛利率为44.67%（同比+2.89pct），净利率为30.57%（同比+3.28pct），期间费用率为8.67%（同比-0.59pct），其中财务费用率为-0.07%（同比-0.89pct），主要系2025年汇率波动导致汇兑收益增加所致。25Q4公司营收同比下降、环比小幅提升，归母净利润同环比均下降，毛利率为42.08%（同比-5.76pct，环比-2.78pct），净利率为25.81%（同比-6.59pct，环比-5.46pct）。 　　26年以来VA/VE/蛋氨酸价格大幅上涨，公司蛋氨酸产能规模提升。2025年公司营养品板块实现营收147.84亿元（同比-1.79%），毛利率47.77%（同比+4.59pct）。根据2025年年报，2025年我国畜牧业产能高位调整，生猪、家禽养殖盈利能力下降，饲料原料价格整体震荡下行，行业新建项目持续增加，部分新厂家新建产能投产，维生素市场价格承压。根据万得数据，2025年全年公司主要产品VA/VE/蛋氨酸均价分别为76.57/86.80/21.28元/公斤，较2024年均价分别-42.63%/-14.34%/+1.44%。根据百川盈孚，2026年以来，因维生素厂家挺价以及地缘冲突升级带来的化工原料涨价，VA/VE/蛋氨酸价格均出现大幅上涨，截至4月22日VA/VE/蛋氨酸价格分别为115.00/100.50/50.50元/公斤，较年初分别+47.44%/+81.08%/+186.93%。上述产品价格快速上涨有望为公司营养品板块业绩带来较大增量。2025年年报显示，2025年公司与中国石油化工股份有限公司合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目顺利完成一次性试车，已正式投入生产运营，进一步完善了营养品产品矩阵；7万吨蛋氨酸一体化提升项目已完成全部建设工作并通过验收，顺利投产运行，至此公司固体蛋氨酸产能提升至37万吨/年，产能规模与市场竞争力得到进一步增强，助力板块营收持续增长。 　　公司稳步推进香精香料、新材料、原料药等项目建设及新产品开发。2025年公司香精香料板块实现营收38.66亿元（同比-1.29%），毛利率53.14%（同比+1.30pct）；新材料板块实现营收21.15亿元（同比+26.17%），毛利率29.51%（同比+7.58pct）。根据2025年年报，香精香料板块，公司系列醛项目、香料产业园一期项目按计划稳步推进，巩固公司在全球香精香料行业的重要供应商地位。新材料板块，公司天津基地尼龙产业链项目已完成能源、土地等各项资源合规审批手续，2025年已正式开工建设；PPS四期项目按既定计划有序实施。原料药板块，公司持续推进产品研发与产能释放，不断丰富原料药产品体系，助力板块实现高质量发展。 　　估值 　　考虑到公司营养品板块主要产品价格上涨，调整盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为82.40/86.61/89.11亿元，每股收益分别为2.68/2.82/2.90元，对应PE分别为13.0/12.3/12.0倍。看好公司营养品业务景气度有望提升，新材料项目持续推进，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　产品价格大幅波动；项目投产进度不及预期；下游需求不及预期。

　　隆平高科(000998) 　　25年经营显著改善 　　2025年公司实现营业收入84.77亿元，同比减少1.03%；实现归母净利润1.66亿元，同比增加45.63%；扣非归母净利润0.77亿元，同比增加126.83%。2025年四季度单季，公司实现营业收入56.36亿元，同比减少0.85%；实现归母净利润8.30亿元，同比增加40.78%；扣非后归属母公司股东的净利润为7.78亿元，同比增加32.93%。多重因素驱动，公司经营显著改善。一是子公司隆平巴西通过优化营销、降本增效和债务结构调整，实现毛利率提升及财务费用减少。二是国内业务经营稳健。在行业去库存的压力下，水稻、玉米种子业务逆势保持稳定，展现了龙头企业的经营韧性。三是财务结构优化。通过定增和引入战略资金，公司资本结构得到改善，有息负债规模下降，利息支出同比下降。 　　两杂地位进一步夯实，长期价值显著 　　行业下行周期显龙头韧性，两杂地位进一步夯实。2025年国内玉米种业仍处于供大于求、去库存的下行周期。在此背景下，公司国内水稻种子业务通过精细化运营，收入保持平稳，市场占有率超20%。玉米种子业务积极破局，实现区域和品类的扩张，25年玉米业务收入保持相对稳定，较同业下滑幅度低。转基因先发优势构筑核心壁垒，公司已提前储备耐密植和转基因品种等下一代玉米品种，转基因品种已获得市场推广认可，部分5500-6000 株/亩的耐密植品种将通过国审审定推向市场。隆平高科作为我国种业龙头，聚焦主业，持续大力投入研发创新，推动生物技术等关键领域的创新突破，“内生增长+外延并购”双轮驱动，有望持续巩固领先优势，为股东创造长期可持续的价值回报。 　　投资建议 　　隆平高科是种业龙头企业，研发创新驱动，多品类、全球化布局，有望持续巩固优势，为股东创造长期可持续的价值回报。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.7亿元、4.4亿元、5.2亿元，EPS分别为0.25 元、0.30元、0.35元，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧、粮食种子价格波动等风险。

　　爱尔眼科(300015) 　　投资要点 　　事件：2025年，公司实现营业收入223.53亿元（+6.53%，同比，下同），归母净利润32.40亿元（-8.88%），扣非归母净利润31.41亿元（+1.36%）。2026Q1实现营业收入63.96亿元（+6.15%），归母净利润11.81亿元（+12.46%），扣非归母净利润11.76亿元（+10.92%）。 　　2025年门诊及手术量稳步增长，屈光与视光业务为主要驱动力。2025年公司实现门诊量1889.17万人次（+11.52%），手术量168万例（+5.77%）。分业务看，屈光项目实现收入83.83亿元（+10.26%），毛利率55.01%（-0.10pp）；视光服务收入57.88亿元（+9.64%），毛利率51.92%（-2.57pp）；白内障项目受政策影响收入34.78亿元（-0.31%），毛利率33.48%（-1.24pp）；眼前段项目收入20.31亿元（+7.00%）；眼后段项目收入15.73亿元（+4.91%）。境外业务加速拓展，实现收入30.57亿元（+16.47%），成为重要增长极。 　　26Q1净利率显著修复，精细化管理下费用率持续优化。2025年公司销售毛利率/归母净利率分别为47.11%/14.50%，同比变化-1.00pp/-2.45pp；同期销售/管理/研发/财务费用率分别为9.60%/14.37%/1.35%/0.79%，同比变化-0.66pp/+0.13pp/-0.17pp/-0.23pp。2026Q1公司销售毛利率/归母净利率分别为47.73%/18.46%，同比变化-0.28pp/+1.04pp，利润率修复主要得益于规模效应下管理费用率和销售费用率的有效控制；26Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.79%/11.88%/0.96%/1.30%，同比变化-0.24pp/-0.75pp/-0.35pp/+0.60pp。 　　“AI+眼科”战略深化，H股上市计划开启全球化新篇章。公司持续深化“AI+眼科”战略，已完成7个“AI眼科医生”智能体上线，其中“AI屈光医生”已覆盖30余家医院，以数字化、智能化赋能高质量发展。同时，公司正式启动H股上市计划，旨在深入推进全球化战略，打造国际化平台，实现实业布局与资本结构的联动发展。截至2025年底，公司境内外医疗网络已达842家（境内医院391家，门诊部/诊所272家；境外眼科中心及诊所179家）。 　　盈利预测与投资评级：考虑宏观环境等因素影响，我们将公司2026-2027年归母净利润由46.80/53.50亿元调整至37.97/45.55亿元，2028年为54.91亿元，对应当前市值的PE估值分别为27/22/18倍。考虑公司为民营眼科龙头，行业仍受益消费复苏及老龄化需求等因素，维持“买入”评级。 　　风险提示：医院扩张或整合不及预期的风险，行业政策变化不确定性风险。

　　爱尔眼科(300015) 　　投资要点： 　　事件：公司发布了2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入223.53亿元，同比增长6.53%；实现归母净利润32.4亿元，同比下降8.88%。2026年一季度，公司实现营业总收入63.96亿元，同比增长6.15%；实现归母净利润11.81亿元，同比增长12.46%。业绩基本符合预期。 　　点评： 　　持续增强内驱力，聚焦核心业务发展。2025年，公司实现门诊量1,889.17万人次，同比增长11.52%；手术量168万例，同比增长5.77%。分业务来看，2025年，公司屈光、白内障、眼前段、眼后段和视光服务分别实 　　现收入83.83亿元、34.78亿元、20.31亿元、15.73亿元和57.88亿元，分别同比增长10.26%、-0.31%、7.0%、4.91%和9.64%。面对外部消费需求不足的情况，公司聚焦学科建设与医疗服务能力提升，持续改进医疗质量与患者就医体验，稳步推进“AI+眼科”应用落地，深化管理变革与机制创新，全面提升组织效能与核心竞争力，为实现高质量发展夯实基础、蓄势赋能。公司聚焦提升内驱力，推动2026年一季度业绩保持正向增长。 　　净利率同比有所回升。2026年一季度，公司销售毛利率同比下降0.29个百分点至47.73%，降幅较2025年有所收窄；期间费用率同比下降0.73个百分点至22.93%，其中销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比下降0.24个百分点、0.75个百分点和0.35个百分点，分别达到8.79%、11.88%和0.96%；财务费用率同比上升0.6个百分点至1.3%。受益于费用率下降，公司2026年一季度销售净利率同比回升1.19个百分点至20.55%。 　　投资建议：公司启动H股上市计划，持续推进国际化布局，整合全球资源，不断增强其核心竞争力，有望巩固其行业龙头地位。预计公司2026-2027年的每股收益分别为0.44元、0.50元，当前股价对应PE分别为25倍、22倍，目前估值处于近十年低位，维持对公司的“买入”评级。 　　风险提示：行业政策风险、医疗事故、人才流失、扩张不及预期、商誉减值等风险等。