中心思想 业绩承压与战略转型 康泰生物在2024年面临市场竞争加剧、渠道去库存及新生儿数量下降等多重压力，导致营收和归母净利润显著下滑。然而，公司通过积极推广新产品（特别是二倍体狂犬疫苗）和推进国际化战略，在2025年第一季度展现出强劲的复苏势头，营收实现同比增长43%。 新品驱动与国际化拓展 公司未来增长的核心驱动力将来源于新产品的快速放量，尤其是二倍体狂犬疫苗和水痘减毒活疫苗。同时，康泰生物正积极拓展海外市场，通过PCV13出口印尼以及与阿斯利康签订4亿美元合作协议，持续推进国际化布局，为长期发展注入新动能。公司持续高研发投入，拥有丰富的在研管线，为未来业绩增长提供坚实基础。 主要内容 业绩回顾与产品结构优化 2024年业绩承压，1Q25显著回暖： 康泰生物2024年实现营收26.5亿元，归母净利润2.0亿元，扣非净利润2.5亿元，同比分别下降24%、77%和66%，主要受市场竞争加剧、渠道降库存、折旧费用增加、资产减值及股权激励加速行权等因素影响。然而，2025年第一季度营收达6.5亿元，同比增长43%，归母净利润0.2亿元，扣非净利润0.2亿元，同比增长18%，显示出终端接种推进及新品推广带来的积极复苏。 核心产品表现与新品贡献： 2024年，公司主产品如PCV13（估计收入超11亿元，2023年约15亿元）、DTaP-Hib（收入4-5亿元，2023年超10亿元）和乙肝疫苗（收入6-7亿元）均出现明显下滑，预计2025年将趋于平稳。新品方面，二倍体狂犬疫苗（2024年4月上市）在2024年贡献收入3.4亿元，预计2025年将维持快速增长。水痘减毒活疫苗（2024年7月上市）已完成21省准入，预计将逐步贡献收入。 国际化战略持续推进： 公司积极布局国际市场，2024年8月PCV13成功出口印尼。2025年3月，公司与阿斯利康签订了4亿美元的合作协议，共同开发中国及新兴市场，标志着国际化战略取得重要进展。 财务状况与成本控制 费用率优化与减值计提： 2024年，公司销售费率、管理费率和研发费率分别为33.5%、14.0%和19.2%，同比分别下降1.9、2.3和4.6个百分点，主要得益于疫苗销售下滑、折旧费用增加及股权激励加速行权。公司在2024年和2025年第一季度分别计提信用减值和资产减值合计2.6亿元和0.3亿元，旨在轻装上阵，优化资产结构。 研发投入与管线布局 持续高研发投入： 康泰生物持续重视研发，2024年研发投入达5.7亿元，占营收的21.5%。近三年累计研发投入21.1亿元，占近三年累计营收的22.7%，体现了公司对创新和长期发展的承诺。 丰富在研管线稳步推进： 公司拥有近30项在研品种，其中IPV与IIV4（3岁+）已报产，RV5处于I/Ⅱ/III期临床，PCV20处于I/Ⅱ期临床，DTaP-IPV/Hib（五联）、MMR（三联）、四价肠道灭活苗处于I期临床，二价肠道病毒灭活苗已获IND批件，显示出强大的研发实力和未来产品储备。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与目标价： 华泰研究调整了康泰生物2025-2026年利润预测并新增2027年预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.5/5.4/6.7亿元（较此前预测有所下调），主要考虑到疫苗销售承压导致收入恢复进度放缓，以及管理费用率和研发费用率的上调。基于2025年40倍PE（考虑到二倍体狂苗、水痘减毒等新品上量带来的高增速，较可比公司均值22倍有所溢价），给予目标价16.27元。 维持“买入”评级： 尽管面临挑战，但鉴于公司新产品放量潜力、国际化战略推进以及持续的研发投入，华泰研究维持康泰生物“买入”评级。 风险提示： 报告提示了新生儿下滑超预期、市场竞争超预期以及疾控合规超预期等潜在风险。 总结 康泰生物在2024年经历了业绩下滑的挑战，但通过积极的产品结构调整、新产品（特别是二倍体狂犬疫苗）的快速放量以及国际化战略的深入推进，在2025年第一季度展现出强劲的复苏态势。公司持续保持高研发投入，拥有丰富的在研管线，为未来增长奠定基础。尽管盈利预测有所调整，但考虑到新品带来的高增长潜力，华泰研究维持“买入”评级，并指出新生儿数量、市场竞争和疾控合规是未来需要关注的主要风险。

中心思想 业绩稳健增长与成本优势凸显 梅花生物在2025年第一季度实现了归母净利润的显著增长，同比大幅提升35.52%，主要得益于核心产品销量的增长、赖氨酸的量价齐升以及关键原材料成本的有效控制。尽管部分产品市场价格下降导致营收略有下滑，但公司通过优化生产成本和提升生产指标，有效增强了盈利能力。 战略布局加速国际化与未来增长潜力 公司持续推进新项目建设，如白城赖氨酸项目动工和多项技改项目投产，为未来产能扩张和业绩增长奠定了坚实基础。同时，通过收购协和发酵部分业务，公司加速了国际化战略布局，拓展了高附加值产品线，有望在全球市场中占据更有利地位，为长期发展注入新动能。 主要内容 2025年第一季度业绩分析 梅花生物发布的2025年第一季度报告显示，公司实现营业收入62.69亿元，同比下降3.36%。营收下降的主要原因在于味精、黄原胶以及饲料级异亮氨酸等主要产品市场销售价格的下降，尽管味精、赖氨酸、苏氨酸、饲料级异亮氨酸等产品销量有所增长。然而，公司归属于上市公司股东的净利润达到10.19亿元，同比大幅增长35.52%。这一增长主要归因于味精、苏氨酸、饲料级异亮氨酸等主要产品销量的增长，赖氨酸实现量价齐增，同时主要材料成本下降以及生产指标提升带动生产成本下降，使得2025年第一季度公司毛利增加了2.88亿元，从而推动了净利润的显著提升。 动物营养氨基酸板块表现与市场挑战 2024年，公司动物营养氨基酸板块表现稳健，在销量同比增长5.65%的情况下，营收基本持平（同比+0.58%），毛利率同比提升7.43个百分点至19.65%。这主要得益于成本端的改善和部分产品价格的上涨。在成本端，主要原料玉米价格下行，2024年全国玉米均价为2373元/吨，同比下跌16%；公司玉米采购总量同比增加10.39%，采购额同比减少8.83%。煤炭价格重心下移，2024年秦皇岛港Q5500动力煤年均价同比下跌4%。在产品端，2024年98%赖氨酸市场均价为10.54元/公斤，同比上涨14.57%；苏氨酸价格相对平稳，市场均价为10.85元/公斤，同比上涨1.0%。然而，行业面临挑战，欧盟对中国赖氨酸（初裁税率58.3%-84.8%）和缬氨酸发起反倾销调查，可能影响全球销售格局。2025年第一季度，苏氨酸和赖氨酸价格同比均有所增长，但较去年第四季度有所下滑。 战略项目建设与国际化布局 公司持续推进项目建设，2024年项目支出约20亿元。通辽味精扩产项目已达产达效，新疆异亮氨酸技改项目、缬氨酸、黄原胶技改项目按计划投产，白城60万吨赖氨酸项目于2024年9月正式动工，为未来产能扩张和业绩增长奠定基础。在研发方面，2024年公司研发投入达7.33亿元，成功将肌苷、鸟苷、谷氨酰胺的新菌种以及谷氨酸、赖氨酸、苏氨酸的新工艺应用于大规模生产，新增效益近亿元。国际化战略取得突破，公司拟斥资约5亿元人民币收购协和发酵的食品、医药氨基酸、HMO业务与资产，此举将使公司获得菌种、知识产权、GMP认证及海外生产经营实体，有效延伸产业链并加速出海布局。同时，公司积极推进海外绿地投资选址考察工作。 投资建议与风险提示 鉴于产品价格调整、新项目逐步贡献业绩以及收购整合和出海战略的推进，华西证券下调了梅花生物2025年至2026年的营业收入预测至277.39亿元和300.75亿元（原预测为329.55亿元和376.56亿元），并下调了2025年至2026年归母净利润预测至31.48亿元和33.57亿元（原预测为39.67亿元和43.21亿元）。新增预测2027年营业收入为330.83亿元，归母净利润为36.79亿元。相应地，下调2025-2026年EPS至1.10元和1.18元，新增预测2027年EPS为1.29元。基于2025年4月21日10.86元/股的股价，公司2025-2027年PE分别为10/9/8X，维持“买入”评级。同时，报告提示了产品价格波动、原材料价格波动、下游需求不及预期、国际贸易环境风险/反倾销风险以及新建项目/收购进展不及预期等风险。 总结 梅花生物在2025年第一季度展现出强劲的盈利能力，归母净利润同比增长35.52%，主要得益于核心产品销量增长、赖氨酸量价齐升以及成本控制的有效性。公司通过持续的项目建设和研发投入，为未来增长奠定基础。同时，积极推进国际化战略，通过收购协和发酵部分业务，加速全球布局并拓展高附加值产品线。尽管面临产品价格波动和国际贸易环境等风险，但公司凭借其成本优势和战略布局，预计未来业绩将保持稳健增长。

中心思想 业绩超预期增长与评级上调 梅花生物2025年第一季度业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长，超出市场预期。这主要得益于公司在成本端的有效控制以及非经常性损益的积极影响。 氨基酸市场景气改善与长期价值 展望未来，随着豆粕价格上涨和下游旺季临近，氨基酸市场景气度有望回暖。公司积极的出海战略预计将贡献新的增长点。华泰研究因此维持“买入”评级，并上调目标价，同时强调公司长期致力于股东回报的策略将助力其价值重估。 主要内容 25Q1 业绩表现与投资评级 25Q1 财务概览与超预期因素 梅花生物在2025年第一季度实现了62.7亿元的营收，同比下降3.4%，环比下降1.9%。然而，公司归属于母公司股东的净利润表现亮眼，达到10.2亿元，同比大幅增长35.5%，环比增长36.7%。扣除非经常性损益后的净利润为9.0亿元，同比增长42.1%。值得注意的是，公司25Q1的归母净利润超出了华泰研究此前8.0亿元的预期，这主要归因于成本端的显著改善以及1.1亿元的非经常性损益贡献。 氨基酸市场展望与评级维持 分析指出，受4月以来关税影响下豆粕价格上行，以及减量替代需求的增加，氨基酸市场景气度有望改善。此外，梅花生物积极拓展海外市场，预计将为公司业绩增长贡献新的增量。基于对市场前景的积极判断和公司自身增长潜力的考量，华泰研究维持对梅花生物的“买入”投资评级，并将目标价从之前的11.8元上调至12.98元人民币。 赖/苏氨酸、味精等销量同比增加，成本优化下毛利率同环比提高 产品营收结构与价格动态 在产品营收方面，25Q1饲料氨基酸实现营收29.4亿元，同比增长7%，但环比下降4%。其中，赖氨酸产品实现了销量和价格的同步增长，苏氨酸等产品的销量也呈现同比增长态势。根据博亚和讯的数据，98.5%赖氨酸、70%赖氨酸和苏氨酸在25Q1的平均价格分别为10.0元/kg、5.4元/kg和10.8元/kg，同比分别增长5%、2%和3%，但环比分别下降11%、增长4%和下降11%。鲜味剂（味精）营收为18.1亿元，同比下降12%，环比增长7%，味精销量同比增长，25Q1均价为7157元/吨，同比下降13%，环比增长1%。医药氨基酸营收1.2亿元（同比下降8%），大原料副产品营收9.4亿元（同比下降2%），其他产品营收4.6亿元（同比下降23%）。 成本控制与盈利能力提升 得益于玉米和煤炭等主要原材料成本的有效改善，梅花生物在25Q1的综合毛利率显著提升至24.6%。这一毛利率水平同比提高了5.3个百分点，环比提高了1.1个百分点，充分体现了公司在成本控制和盈利能力方面的积极成效。 氨基酸景气有望回暖，味精价格有所上涨 市场景气度变化与驱动因素 根据博亚和讯截至4月21日的最新数据，98.5%赖氨酸、70%赖氨酸、苏氨酸、味精和黄原胶的价格分别为8.40/5.45/10.20/7.4/24.5元/kg，其中味精价格较3月末上涨1%，其他产品价格略有波动。味精市场景气度延续改善。同时，受4月以来关税影响，豆粕价格呈现上行趋势，叠加下游旺季的临近，预计氨基酸及发酵副产品市场景气度有望回暖，这将为公司业绩的进一步增长提供有力支撑。 长期股东回报与价值重估 梅花生物长期以来高度重视股东回报，在2016年至2024年间，公司平均分红率超过50%，展现了稳定的现金分红政策。此外，公司自2019年至2024年持续推出股份回购方案，并在2021年至2025年连续实施员工持股计划。这些积极的分红、回购和激励措施，不仅有助于提升公司长期价值，也促进了市场对公司内在价值的重估。 盈利预测与估值 未来盈利展望与估值模型 华泰研究维持对梅花生物2025年至2027年的归母净利润预测，分别为34亿元、36亿元和38亿元，同比增速分别为23%、7%和6%。对应的每股收益（EPS）预测分别为1.18元、1.26元和1.34元。在估值方面，可比公司2025年Wind一致预期平均市盈率（PE）为13倍。考虑到梅花生物部分项目仍处于初期阶段，华泰研究给予公司2025年11倍PE，从而得出12.98元的目标价（此前目标价为11.8元，对应25年10倍PE），并维持“买入”评级。 潜在风险提示 报告同时提示了梅花生物未来发展可能面临的风险，包括市场需求不及预期、氨基酸等产品市场竞争格局恶化，以及新技术进展可能不达预期等。 总结 梅花生物2025年第一季度业绩表现超出预期，归母净利润同比大幅增长，主要得益于成本优化和非经常性损益的积极贡献。公司在饲料氨基酸领域实现量价齐增，并通过成本控制显著提升了综合毛利率。展望未来，随着豆粕价格上涨和下游旺季临近，氨基酸市场景气度有望回暖，味精价格亦持续改善，为公司业绩增长提供有利条件。公司长期致力于股东回报，通过持续分红、股份回购和员工持股计划，积极提升长期价值。华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价至12.98元，反映了对公司未来盈利能力和市场前景的积极预期，但同时提示了潜在的市场需求、竞争格局和技术进展风险。

中心思想 业绩短期承压，长期增长潜力显现 百克生物在2024年及2025年第一季度面临显著的业绩压力，主要表现为营业收入和归母净利润的大幅下滑。这主要归因于带状疱疹疫苗销售不及预期、毛利率下降以及期间费用率的提升。尽管短期承压，公司在水痘疫苗和鼻喷流感疫苗方面保持稳健增长，并通过积极的研发管线布局和国际市场拓展，为未来的业绩增长奠定了基础。 研发创新驱动，国际化战略拓宽市场 公司依托五大技术平台，持续推进多项重磅疫苗及抗体的临床研究，包括百白破疫苗、狂犬单抗、重组带状疱疹疫苗等，其中液体鼻喷流感疫苗已获受理，有望成为新的业绩增长点。同时，公司积极拓展国际市场，带状疱疹疫苗和水痘疫苗已成功出口至多个国家，显示出其产品在全球市场的竞争力，为长期发展注入动力。 主要内容 公司业绩概览 2024年及2025年一季度财务表现 百克生物在2024年实现营业总收入12.29亿元，同比下滑32.64%；归母净利润2.32亿元，同比下滑53.67%。进入2025年第一季度，业绩压力持续，公司实现营业收入1.62亿元，同比下滑39.96%；归母净利润仅为106.43万元，同比大幅下滑98.24%。 业绩承压主要原因分析 公司业绩承压主要受到多重因素影响： 带状疱疹疫苗销售下滑：这是导致整体收入下降的关键因素。 毛利率下滑：2024年整体毛利率为85.42%，同比下降4.81个百分点；2025年第一季度毛利率为85.27%，同比下降4.45个百分点。 费用率提升：2024年期间费用率为60.23%，同比提升5.84个百分点，其中销售费用率38.64%（+3.18pct）、管理费用率9.19%（+0.46pct）、研发费用率12.70%（+1.85pct）、财务费用率-0.31%（+0.36pct）。2025年第一季度期间费用率进一步升至87.12%，同比提升20.28个百分点，其中销售费用率45.36%（+8.37pct）、管理费用率18.93%（+5.89pct）、研发费用率22.71%（+5.34pct）、财务费用率0.13%（+0.67pct）。费用率的显著增长进一步侵蚀了利润空间。 核心产品销售分析 水痘及流感疫苗稳健增长 尽管整体业绩承压，公司部分核心产品仍保持了良好的增长态势。2024年，水痘疫苗销售收入达到8.37亿元，同比增长2.16%；鼻喷流感疫苗销售收入为1.41亿元，同比增长15.37%。这表明公司在传统优势疫苗领域仍具备较强的市场竞争力。 带状疱疹疫苗销售承压及原因 与水痘和流感疫苗形成对比的是，带状疱疹疫苗在2024年的销售收入为2.51亿元，同比大幅下滑71.54%。销售下滑的主要原因在于： 民众认知度低：公众对带状疱疹疾病危害及预防知识的认知度不足。 接种意愿低：受认知度影响，民众对带状疱疹疫苗的接种意愿较低。 国际市场拓展进展 公司积极拓展国际销售渠道，取得初步成效： 2024年，带状疱疹疫苗首次出口至哥伦比亚。 水痘疫苗首次出口至阿富汗。 目前，公司产品已成功出口至印度、印度尼西亚等10余个国家，国际化战略正在稳步推进。 研发管线与未来增长点 现有上市产品与技术平台优势 公司目前已上市销售的产品包括水痘减毒活疫苗、冻干鼻喷流感减毒活疫苗和带状疱疹减毒活疫苗。公司依托其五大技术平台优势，持续推进人用疫苗（预防用抗体）的研发。 2025年重点研发项目布局 2025年，公司计划开展多项关键临床研究和申报工作，以丰富产品管线，培育未来增长点： 百白破疫苗（三组分）项目：推进III期临床研究。 狂犬单抗：进行III期临床准备工作。 破伤风单抗：完成Ib期和II期临床研究。 冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）：推进I期和III期临床研究。 重组带状疱疹疫苗：推进I期临床研究。 HSV-2疫苗：推进I期临床研究。 佐剂流感疫苗：完成IND申报并推进I期临床研究。 青少年及成人百白破疫苗和百白破-Hib联合疫苗：推进IND申报工作。 RSV疫苗和RSV抗体：推进Pre-IND申报工作。 阿尔茨海默病治疗性疫苗：推进临床前研究。 近期有望获批产品 液体鼻喷流感疫苗的上市许可申请已获得受理，一旦获批，有望持续增厚公司业绩，成为新的收入来源。 投资建议与风险提示 投资评级与目标价 国投证券维持对百克生物的“买入-A”投资评级，并设定6个月目标价为23.53元，相当于2025年40倍的动态市盈率。 业绩预测 分析师预计公司未来几年将恢复增长： 收入增速：2025年10.2%，2026年13.3%，2027年11.7%。 净利润增速：2025年4.9%，2026年16.7%，2027年14.4%。 风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 疫苗产品销售不及预期：市场竞争加剧或消费者接种意愿不足可能导致产品销售低于预期。 产品研发进展不及预期：疫苗研发周期长、投入大，临床试验结果不确定性高，可能存在研发失败或进展延期的风险。 财务数据与预测 关键财务指标概览 (2023A-2027E) 主营收入：从2023年的18.25亿元降至2024年的12.29亿元，预计2025-2027年将逐步回升，至2027年达到17.14亿元。 净利润：从2023年的5.01亿元降至2024年的2.32亿元，预计2025-2027年将逐步回升，至2027年达到3.25亿元。 每股收益(EPS)：2024年为0.56元，预计2027年将增至0.79元。 市盈率(PE)：2024年为37.1倍，预计2027年将降至26.5倍。 净利润率：2024年为18.9%，预计2027年将回升至19.0%。 净资产收益率(ROE)：2024年为5.5%，预计2027年将回升至6.4%。 财务指标细分分析 成长性：营业收入和净利润增长率在2024年经历大幅下滑后，预计2025-2027年将恢复正增长，显示出业绩复苏的趋势。 盈利能力：毛利率在2024年有所下降，但预计未来几年将保持在88%-89%的较高水平；净利润率在2024年降至18.9%，预计未来将稳定在18%-19%之间。 运营效率：固定资产周转天数、应收账款周转天数在2024年有所延长，但预计未来几年将有所改善，显示运营效率的提升。 费用率：销售费用率、管理费用率和研发费用率在2024年均有所上升，预计未来几年将保持相对稳定或略有调整。 偿债能力：资产负债率在2024年为19.0%，预计未来几年将保持在较低水平，显示公司财务结构稳健。 总结 百克生物在2024年及2025年第一季度面临显著的业绩挑战，主要受带状疱疹疫苗销售下滑、毛利率下降及费用率上升的影响。尽管短期业绩承压，公司在水痘疫苗和鼻喷流感疫苗市场保持稳健增长，并通过积极的研发投入和国际市场拓展，构建了多元化的未来增长点。特别是多项在研疫苗进入关键临床阶段，以及液体鼻喷流感疫苗上市申请获受理，预示着公司长期发展潜力。分析师维持“买入-A”评级，并预测未来几年收入和净利润将恢复增长。投资者应关注疫苗产品销售和研发进展不及预期的风险。

中心思想 业绩超预期与核心业务驱动 华东医药2024年利润业绩略超市场预期，主要得益于工业板块和工业微生物板块的强劲增长。工业板块核心子公司中美华东实现销售收入和扣非归母净利润的显著增长，同时利拉鲁肽、CAR-T和乌司奴单抗等创新品种的商业化进展顺利，逐步形成商业化梯队。工业微生物板块也实现了高速增长，各子板块表现亮眼。 仿创转型与未来增长潜力 公司在仿创转型方面取得显著进展，通过自主研发、外部合作和产品授权引进，聚焦肿瘤、内分泌及自身免疫三大核心治疗领域，并形成了ADC、GLP-1、外用制剂三大特色产品矩阵。创新药管线储备丰富，已突破80项，自研产品进入验收期，BD引进产品开始商业化，为公司未来业绩持续增长奠定了坚实基础。 主要内容 2024年财务表现与利润增长 2024年，华东医药实现营业总收入419.06亿元，同比增长3.16%；归属于上市公司股东的净利润为35.12亿元，同比增长23.72%；扣除非经常性损益的归母净利润为33.52亿元，同比增长22.48%。其中，2024年第四季度，公司实现收入104.28亿元，同比增长1.94%；归母净利润9.50亿元，同比增长46.16%；扣非归母净利润8.79亿元，同比增长50.88%。整体利润业绩略超预期。 工业板块：创新品种商业化提速 核心子公司中美华东在2024年实现销售收入（含CSO业务）138.11亿元，同比增长13.05%；实现扣非归母净利润28.76亿元，同比增长29.04%，净资产收益率达到25.33%。 利拉鲁肽注射液：自2023年获批以来持续保持较快增长。 CAR-T产品：独家商业化的CAR-T产品于2024年3月获批后，超额完成了全年计划目标。 乌司奴单抗注射液：独家商业化的乌司奴单抗注射液已积极挂网入院并实现批量供货。 新品种梯队：公司通过自研和代理，逐步形成了创新品种的商业化梯队。 工业微生物板块：高速增长与经营向好 工业微生物板块在2024年合计实现销售收入7.11亿元，同比增长43.12%。 特色原料药及中间体：该板块增长38%。 xRNA板块：该板块增长20%。 大健康及生物材料板块：该板块增长142%。 动物保健板块：该板块增长33%。 随着国内外大客户拓展取得积极成果，工业微生物板块整体销售趋势持续向好，未来经营趋势稳步向上。 医美板块：国内增长与海外挑战 2024年医美板块合计营业收入达到23.26亿元（剔除内部抵消因素），同比下降4.94%，主要受到国内外宏观经济增长放缓和消费需求下降的影响。 海外医美：实现营业收入约9.67亿元人民币，同比下降25.81%，实现EBITDA -1261万英镑。 国内医美：实现营业收入11.39亿元，同比增长8.32%，盈利能力持续提升。 在研管线：医美产品在研管线丰富，未来MaiLi®Extreme玻尿酸、Ellansé®伊妍仕新型号、重组A型肉毒素等产品有望陆续获批上市，将为医美板块带来新增量。 在研管线储备与仿创转型 公司通过自主研发、外部合作和产品授权引进等多种方式，聚焦肿瘤、内分泌及自身免疫三大核心治疗领域。 核心治疗领域：在上述领域均已有全球首创新药上市。 特色产品矩阵：形成了ADC、GLP-1、外用制剂三大特色产品矩阵。 创新药管线：创新药管线目前已突破80项，自研产品开始进入验收期，BD引进产品开始商业化，稳健经营之上实现仿创转型。 盈利预测与投资评级调整 考虑到产品集采及医美业务受到消费环境影响，分析师将2025-2026年公司归母净利润预期由39.16/45.61亿元调整至40.14/45.39亿元，并新增2027年预期为50.48亿元。对应当前市值的PE分别为17/15/14倍。分析师维持对华东医药的“买入”评级。 风险提示 新产品研发失败的风险。 新产品市场推广或不及预期的风险。 医药行业政策不确定性风险。 总结 华东医药2024年年报显示，公司利润业绩略超预期，主要得益于工业板块和工业微生物板块的强劲增长。工业板块核心子公司中美华东业绩表现突出，创新品种如利拉鲁肽、CAR-T和乌司奴单抗的商业化进展顺利，初步形成了创新产品梯队。工业微生物板块也实现了43.12%的高速增长，各子板块均有亮眼表现。尽管医美板块海外业务受宏观经济影响有所下滑，但国内医美业务保持增长，且丰富的在研管线有望为未来带来新的增长点。公司在仿创转型方面取得显著成效，聚焦三大核心治疗领域，创新药管线储备丰富，为长期发展奠定基础。分析师调整了未来盈利预测，但维持“买入”评级，同时提示了新产品研发、市场推广及政策等方面的潜在风险。

中心思想 2024年业绩短期承压，医美业务逆势高增 华熙生物2024年财务表现短期承压，营收同比下降11.61%至53.71亿元，归母净利润同比大幅下滑70.59%至1.74亿元，主要受管理变革、产能及创新业务投入增加、资产减值计提等多重因素影响。然而，公司医疗终端（医美）业务逆势实现32.03%的高速增长，成为业绩亮点。 聚焦前沿生物学，迈向第三次战略升级 面对短期挑战，华熙生物正积极进行第三次战略升级，以2024年为改革元年，从基础生物学前沿研究出发，聚焦糖生物学和细胞生物学两大方向。公司通过组织架构优化、业务流程重塑及品牌定位调整，旨在将科研创新转化为消费品解决方案，并依托合成生物学平台，构建多元化生物活性物质储备及全产业链布局，为未来业绩恢复增长奠定基础。 主要内容 变革调整影响短期业绩表现，医美收入盈利双增长 2024年财务概览与业绩承压因素分析 华熙生物2024年实现营业收入53.71亿元，同比下降11.61%；归母净利润1.74亿元，同比大幅下降70.59%；扣非净利润1.07亿元，同比下降78.13%。其中，2024年第四季度营收14.96亿元，同比下降19.33%，归母净利润亏损1.88亿元，同比下降340.24%。公司毛利率为74.07%，同比微增0.75个百分点，但净利率降至3.2%，同比下降6.5个百分点。费用端，销售费用率45.88%（同比-0.9pct），管理费用率12.26%（同比+4.2pct），研发费用率8.68%（同比+1.3pct）。业绩短期承压主要源于多方面因素：管理变革带来约7000万元影响；加大产能布局投入超1亿元；持续前瞻性研发投入及创新业务投入约1亿元；计提减值准备约1.89亿元；以及消费品业务受市场竞争和产业周期波动影响。 各业务板块表现及医美业务亮点 分业务来看，公司原料、医疗终端、皮肤科学创新转化、营养科学创新转化业务分别实现收入12.36亿元（同比+9.47%）、14.40亿元（同比+32.03%）、25.69亿元（同比-31.62%）和0.82亿元（同比+40.97%）。 原料业务：国内外市场销售收入均有增长，其中国际市场收入6.08亿元，同比增长17.65%，占原料业务近一半。原料业务毛利率为65.57%，同比上升0.86个百分点。新上市PDRN及无菌级HA生产线已完成试产，产品架构进一步完善。 医疗终端业务：保持高速增长，其中皮肤类医疗产品收入10.7亿元，同比增长44%。差异化优势产品微交联润致娃娃针收入同比增长超过100%，润致填充剂收入同比增长超过30%。公司医美机构覆盖数量达7000家，同比增长超过30%。2024年10月发布“润致·格格”（颈部抗衰）和“润致·斐然”（唇部美容）两款新品，“格格”当年收入已突破千万。此外，2款透明质酸三类医疗器械水光产品已完成临床试验，预计2025年上半年获批上市，有望成为首批合规产品。 皮肤科学创新转化业务：原功能性护肤品事业线更名后处于调整期，整体收入短期承压。 营养科学创新转化业务：原功能性食品业务部门更名后，通过线上线下结合实现销售转化，收入实现40.97%的增长。 聚焦糖生物学&细胞生物学第三次战略升级，期待成效落地 战略变革与组织架构优化 2024年是华熙生物的改革元年，公司启动了包括业务流程重塑、组织与人才变革、指标与绩效体系变革、推动企业数智化等多个变革项目。在组织架构层面，公司团队能力组织层级进一步优化，管理层级精简，副总经理职位从7人缩减至5人，总经理更下沉至业务一线，深入业务细节。 业务战略调整与未来发展方向 皮肤科学创新转化事业线从基础生物学前沿研究出发，聚焦糖生物学和细胞生物学，旨在将科研创新转化为消费品级别的解决方案。具体品牌定位调整包括：润百颜和夸迪品牌分别深化聚焦修护和抗老赛道；BM肌活品牌升级为“专注细胞代谢及调控”；米蓓尔品牌升级为“专注皮肤神经免疫学的受损肌肤护理”。未来，公司将继续依托合成生物学材料及技术平台优势，深度融合糖生物学和细胞生物学前沿研究成果，基于“材料技术突破+产品功效多元化”的布局思路，以透明质酸为核心，同时拓展蛋白类、再生类等多维度新材料的场景化应用，持续加码多样化材料、多元化功效、精细化适应症的产品研发与上市推广。 盈利预测与投资建议 业绩展望与增长驱动力 预计公司2025-2027年营业收入将分别达到57亿元、67亿元和77亿元，同比增长6%、17%和16%。归母净利润预计分别为4.7亿元、6.4亿元和8.2亿元，同比增长170%、35%和28%。医疗终端产品业务将是主要增长动力，预计2025-2027年收入分别为18.7亿元、23.4亿元和28.5亿元，同比增长30%、25%和22%，主要得益于“润致·格格”、“润致·斐然”两款新品以及2款水光产品有望于2025年上半年获批。皮肤科学创新转化业务在调整后，预计2026年有望转正，2025-2027年收入预计为23亿元、27亿元和30亿元。原料产品业务预计将保持稳健增长。 财务指标预测与投资评级 预计公司2025-2027年毛利率将维持平稳。随着业务改革、调整与推广，销售费用率预计维持相对稳定；管理费率在2024年因组织架构调整和一次性费用影响有所提升后，预计后续将逐步回归正常水平；研发费率将保持相对稳定。基于公司在糖生物学和细胞生物学领域的技术壁垒、多元化的生物活性物质储备及全产业链布局，以及医美明星产品（如娃娃针）的快速增长和新品接力，同时原料业务持续巩固产品壁垒，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 主要风险包括宏观消费表现不及预期、行业竞争加剧、公司调整改革效果不及预期、研报信息更新不及时以及市场规模测算偏差。 总结 华熙生物在2024年经历了业绩的短期承压，主要受内部管理变革、战略性投入增加及资产减值等因素影响。然而，其医疗终端业务表现出强劲的增长势头，新品的推出和在研产品的获批预期为未来增长提供了充足看点。公司正积极推进以糖生物学和细胞生物学为核心的第三次战略升级，通过组织架构优化和业务战略调整，旨在将科研创新转化为市场解决方案，并依托其合成生物学平台构建深厚的技术壁垒和全产业链布局。尽管短期内面临挑战，但随着改革成效的逐步显现，预计公司未来业绩将恢复增长，医美和原料业务将是主要驱动力。基于其核心技术优势和市场潜力，该报告首次覆盖并给予“增持”评级。

　　万孚生物(300482) 　　事件：近日，公司发布2024年年报：2024年实现营业收入30.65亿元，同比上涨10.85%，主要系国际业务增长带动；归母净利润5.62亿元，同比上涨15.18%；扣非归母净利润4.97亿元，同比上涨19.90%。 　　其中，2024年第四季度营业收入8.83亿元，同比增长16.17%；归母净利润1.26亿元，同比上涨43.14%；扣非归母净利润1.10亿元，同比上涨41.70%。 　　四大业务持续推进，慢病管理检测业务增速领先 　　（1）慢病管理检测收入13.69亿元（+22.38%），公司通过900速化学发光高速机的快速装机，实现终端层级上移，利用标杆医院的资源和影响力，带动常规项目入院上量；国际化战略布局取得显著成效，海外收入实现同比快速增长。（2）传染病业务收入10.42亿元（+9.50%），公司把握春冬季呼吸道传染病高发期，提升流感检测产品市场份额。此外，公司通过建立疾控系统的标准化推广流程，进一步巩固万孚在血液传染病检测领域的品牌影响力，业务增长显著。（3）毒品检测收入2.86亿元（-13.39%），主要系北美毒检市场的激烈竞争，公司毒检业务收入有所下滑。（4）优生优育检测收入2.94亿元（+9.97%），公司依托电商平台持续提升国内外市占率。 　　海外业务收入高速增长，商业化进展成绩亮眼 　　2024年，公司海外实现收入11.03亿元，同比增长43.23%。（1）慢病管理检测：海外收入实现同比快速增长。公司持续深化“一带一路”沿线发展中国家的市场深耕，在中小型医疗机构领域形成差异化竞争优势，扩大终端市场份额。（2）传染病检测：在发展中国家，公司聚焦传染病检测公卫市场，深化与政府及国际卫生组织的合作，扩大在血源性传染病等领域的市场份额。在美国，呼吸道检测业务取得了突破性进展，公司的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联检测试剂盒（POC版）/三联家庭检测试剂盒（OTC版）产品获得美国FDA EUA授权，并于2025年1月获得美国FDA510（k）许可。此外，公司的新冠抗原检测产品（OTC版）于2024年9月获得美国FDA510（k）许可。 　　毛利率改善、费用优化，盈利能力向好 　　2024年，公司的综合毛利率同比上涨1.54pct至64.15%，主要系降本增效、高毛利率产品放量影响。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为22.30%、7.26%、13.42%、0.07%，同比变动幅度分别为-1.21pct、-0.95pct、-0.26pct、+0.30pct。综合影响下，公司整体净利率同比上涨0.81pct至18.44%。 　　2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为65.91%、23.94%、7.83%、15.88%、-1.38%、14.19%，分别变动+3.90pct、-0.26pct、-2.21pct、+0.29pct、-2.02pct、+2.39pct。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为34.66亿/40.05亿/45.23亿元，同比增速分别为13%/16%/13%；归母净利润分别为6.46亿/7.70亿/8.94亿元；分别增长15%/19%/16%；EPS分别为1.34/1.60/1.86，按照2025年4月18日收盘价对应2025年15倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：汇率波动的风险，海外业务拓展不及预期风险，市场格局恶化导致产品降价的风险。

中心思想 2024年业绩稳健增长与核心业务优化 三诺生物2024年实现收入44.43亿元，同比增长9.5%；归母净利润3.26亿元，同比增长14.7%，略高于市场预期，整体保持稳健发展节奏。 公司毛利率提升至54.9%（同比增加1.3个百分点），主要得益于产品收入结构优化调整叠加内部降本增效工作的持续推进。 海外子公司经营持续优化，PTS业务2024年实现净利润超100万美元，Trividia业务成功扭亏为盈，实现净利润7535万元，显著改善了经营情况。 2025年发展前景展望与投资评级 展望2025年，公司核心血糖监测（BGM）主业预计将保持稳健发展，同时持续血糖监测（CGM）业务在国内市场积极成长，并在欧盟和美国市场积极布局，有望成为公司持续向好的重要驱动力。 华泰研究维持“买入”投资评级，基于公司作为国内血糖监测行业领头羊的地位、CGM国内外商业化工作的稳步推进以及高于可比公司的盈利增速，给予公司2025年38倍PE估值，对应目标价29.64元。 主要内容 核心主业保持稳健发展，海外子公司经营持续优化 血糖监测产品业务稳健增长 2024年，若剔除心诺健康并表及CGM销售贡献，公司BGM业务收入预计同比增长10-15%。 三诺生物作为全球第四大血糖仪企业，且在国内血糖仪零售市场份额超过50%，品牌影响力持续提升，预计2025年该板块将保持稳健发展态势。 海外子公司盈利能力显著提升 PTS业务: 2024年实现净利润超过100万美元，预计2025年伴随产能优化工作的持续推进，将实现盈利规模的进一步改善。 Trividia业务: 2024年实现净利润7535万元，同比实现扭亏为盈，经营情况显著改善（2023年预计亏损约900万美元）。预计2025年Trividia业务将持续实现规模性盈利。 CGM国内销售稳扎稳打，海外布局值得期待 国内CGM市场快速放量与二代产品获批 2024年公司CGM在国内市场实现快速放量，产品认可度持续提升。 鉴于公司产品性能过硬且销售渠道覆盖完善，叠加二代CGM已于2024年12月在国内获批并有望积极放量，预计2025年国内销售额将达到4-6亿元。 欧盟及美国市场积极拓展与审批进展 欧盟市场: 公司于2024年11月与A.MENARINI DIAGNOSTICS达成战略经销协议。预计二代CGM有望于2025年下半年获批CE认证，看好公司CGM产品在欧盟主要国家实现加速导入。 美国市场: 产品已于2024年12月递交FDA注册申请，预计有望于2025年下半年获得FDA批准。公司CGM产品后续在欧盟及美国等海外核心市场有望积极贡献业绩增量。 盈利预测与估值 盈利能力持续增强与预测调整 考虑公司销售推广及研发效率提升对费用率的积极影响，华泰研究预计公司2025-2027年EPS分别为0.78/0.93/1.09元，相比2025/2026年前值分别调整+10%/+4%。 公司预计2024-2026年归母净利润复合年增长率（CAGR）为24%，高于可比公司Wind一致预期均值20%。 估值分析与投资建议 公司作为国内血糖监测行业的领头羊，品牌认可度高，且CGM国内外商业化工作稳步推进。 华泰研究给予公司2025年38倍PE估值（可比公司Wind一致预期均值27倍），对应目标价29.64元（前值37.87元，对应2025年53倍PE）。 风险提示包括核心产品销售不达预期和核心产品研发进度低于预期。 总结 三诺生物2024年业绩表现稳健，收入和归母净利润均实现增长，且略超市场预期，毛利率的提升反映了公司在产品结构优化和成本控制方面的成效。 公司核心血糖监测业务保持稳定增长，海外子公司PTS和Trividia的盈利能力显著改善，为公司整体业绩贡献积极力量。 持续血糖监测（CGM）业务是公司未来发展的重要驱动力，国内市场放量迅速，二代产品获批将进一步加速增长。同时，公司在欧盟和美国市场的积极布局，有望在2025年下半年开始贡献海外业绩增量。 华泰研究基于公司稳健的业绩增长、领先的市场地位以及CGM业务的广阔前景，维持“买入”评级，并上调了未来几年的盈利预测，但目标价有所调整，反映了估值模型的更新。

　　利民股份(002734) 　　Q1业绩同、环比大增，看好公司AI+生物合成布局，维持“买入”评级2024年公司实现营收42.37亿元，同比+0.32%，实现归母净利8,135.76万元，同比+31.11%；Q4单季度公司实现归母净利3,015.81万元，环比+54.95%。2025年Q1，公司实现归母净利1.08亿元，环比+258.51%。2024年Q3以来公司主要产品价格上涨和销量增加，实现公司业绩的环比增长。考虑到阿维菌素价格仍在上涨，我们上调公司2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为4.54（+0.45）、5.62（+0.56）、6.52亿元，EPS分别为1.12（+0.01）、1.39（+0.01）、1.61元，当前股价对应PE分别为10.6、8.6、7.4倍，维持公司“买入”评级。 　　2024年Q4以来阿维菌素、百菌清等价格环比上涨，公司业绩逐季环比大增根据百川盈孚数据，2024年Q4，阿维菌素平均价格为44.77万元/吨，同比+19.20%，环比+7.31%；甲维盐平均价格为62.66万元/吨，同比+18.37%，环比+8.00%。2025年Q1，阿维菌素平均价格为47.84万元/吨，同比+33.09%，环比+6.86%；甲维盐平均价格为66.17万元/吨，同比+30.67%，环比+5.60%。公司拥有阿维菌素500吨，甲维盐800吨，一体化优势明显，公司2024年Q4以来归母净利逐季环比增长，充分受益于阿维菌素、甲维盐价格的同、环比上涨。百菌清方面，2024年Q4，百菌清平均价格为25,293元/吨，环比+26.40%；2025年Q1，百菌清平均价格为27,500元/吨，环比+8.72%，公司持有新河化工34%股权，即拥有百菌清权益产能1.02万吨，其业绩亦充分受益于百菌清价格的同比上涨。 　　百菌清、阿维菌素等产品价格有望继续上涨，看好公司AI+生物合成产业布局阿维菌素和甲维盐方面，根据公司微信公众号，2024年以来，甲维盐和阿维菌素的全球库存消化情况表现良好。随着用药季节的到来，国际订单数量和出口量呈现稳中有升的态势。公司预计未来2-3年，两者市场需求有望保持8%-10%增长，价格预计仍将持续稳中走高。随着百菌清、阿维菌素等价格上涨，公司业绩或继续增长。同时2025年3月，公司子公司德彦智创与巴斯夫达成战略意向，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，或助力公司未来成长。 　　风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

中心思想 创新器械驱动增长，药品业务战略转型 业绩短期承压，长期增长潜力显现 乐普医疗在2024年面临多重挑战，导致业绩显著下滑，归母净利润同比大幅下降80.37%。然而，公司在2025年第一季度已展现出企稳回升的积极迹象，环比增长31.75%。 心血管创新器械业务是公司核心增长引擎，其中结构性心脏病业务实现44.03%的高速增长，冠脉介植入业务也保持6.35%的增长，凸显了公司在该领域的强大创新能力和市场竞争力。 药品业务正积极进行战略性调整，通过收缩仿制药占比并加大对创新药及皮肤科注射类产品的研发投入，以应对国家集采和“四同药品”政策带来的短期压力，旨在实现业务结构的优化和长期良性增长。 尽管公司整体盈利能力受政策和市场竞争影响有所下降，但随着TAVR等创新产品进入放量阶段以及业务结构的持续优化，预计未来几年营收和归母净利润将恢复双位数增长。 综合考虑创新产品的增长潜力与医改政策的不确定性，报告将公司评级调整为“增持”，认可其长期发展前景，并提示了潜在的市场推广、政策变化和研发失败等风险。 主要内容 2024年年度及2025年一季度业绩概览 2024年年度报告显示： 公司实现营业收入61.03亿元，同比下降23.52%。 归属于母公司股东的净利润为2.47亿元，同比大幅下降80.37%。 扣除非经常性损益后的净利润为2.21亿元，同比下降80.28%。 若剔除计提商誉和其他特定资产减值的影响，2024年扣非净利润为4.38亿元，同比下降64.94%。 2025年一季度报告显示： 公司实现营业收入17.36亿元，同比下降9.67%。 归属于母公司股东的净利润为3.79亿元，同比下降21.44%。 扣除非经常性损益后的净利润为3.37亿元，同比下降26.08%。 分季度业绩分析与企稳回升迹象 2024年第四季度业绩： 公司单四季度实现营业收入13.18亿元，同比下降23.41%。 归母净利润为-5.56亿元，同比下降482.51%。 扣非净利润为-5.13亿元，同比下降214.87%。 业绩下滑明显的主要原因在于计提了部分应急产品存货跌价准备以及个别公司商誉减值。 2025年第一季度表现： 尽管受集中采购、药品“四同”等政策影响，收入同比仍有下降。 但环比增长31.75%，显示出公司经营已出现企稳回升的积极迹象。 费用端与盈利能力变化分析 费用率变化： 2024年公司销售费用率为23.54%，同比提升3.19个百分点。 管理费用率为13.10%，同比提升2.87个百分点。 研发费用率为12.61%，同比提升1.59个百分点。 财务费用率为0.69%，同比下降0.37个百分点，主要得益于外汇波动带来的汇兑收益增加。 伴随收入规模的下降，公司期间费用率整体呈现上升趋势。 盈利能力： 2024年公司毛利率为60.88%，同比下降3.36个百分点，主要系药品板块受集采等政策影响。 净利率为3.23%，同比下降12.96个百分点。 心血管创新器械持续高增，IVD业务调整优化 器械业务整体表现： 2024年公司器械收入为33.26亿元，同比下降9.47%。 心血管植介入板块： 冠脉介植入业务收入16.22亿元，同比增长6.35%。 结构性心脏病业务收入4.69亿元，同比增长44.03%。 得益于成熟管线的持续完善丰富，以及电生理、心衰等创新产品的有序推进，公司心血管植介入板块市场竞争力不断提升，延续了良好的增长趋势。 外科麻醉业务： 收入5.41亿元，同比增长0.27%。公司借助省际联盟带量采购加速产品入院，同时积极探索可吸收、药械结合等创新产品，未来相关业务有望稳定发展。 体外诊断（IVD）业务： 收入3.33亿元，同比下降51.31%。主要原因在于部分产品竞争加剧导致价格下降，同时公司内部进行了人员和战略调整。目前相关优化已经结束，未来IVD板块有望重回增长曲线。 药品业务加速创新转型，医疗服务稳步发展 药品板块收入： 2024年实现收入17.58亿元，同比下降42.25%。 其中，原料药业务实现营业收入3.49亿元，同比下降14.99%。 制剂业务实现营收14.09亿元，同比下降46.50%。 药品业务转型： 受国家医保局“四同药品”价格专项治理影响，药品业务短期承压。公司积极调整战略部署，战略性收缩仿制药占比，逐步将资源转向创新药及皮肤科注射类产品的研发。 创新药研发进展： 自主研发的度拉糖肽注射液、司美格鲁肽生物类似药、阿托品滴眼液等多款产品正有序推进临床试验。子公司上海民为生物在心血管、内分泌、代谢疾病等多领域也已取得优异进展。预计未来药品业务有望逐渐实现结构优化，迎来良性增长。 医疗服务业务： 2024年公司实现收入10.19亿元，同比下降19.24%。 其中，合肥心血管医院收入增长15.60%。 伴随心血管专科医院、诊断实验室、电商平台等多元业务的持续完备，医疗服务业务有望加速成熟。 盈利预测与投资建议调整 盈利预测： 根据财报数据，报告调整了盈利预测。预计多款创新产品有望驱动业绩增长，但监管政策趋紧可能造成短期影响。 预计2025-2027年公司收入分别为71.49亿元、84.45亿元、99.83亿元，同比增长17%、18%、18%（调整前25-26年预测为71.75亿元、80.59亿元）。 预计2025-2027年归母净利润分别为5.55亿元、6.55亿元、7.72亿元，同比增长125%、18%、18%（调整前25-26年预测为10.26亿元、11.54亿元）。 估值与评级： 公司当前股价对应2025-2027年PE约37倍、31倍、27倍。考虑到公司TAVR等创新产品进入放量阶段，但医改政策变化仍存在一定不确定性，可能对公司业绩造成影响，审慎考虑后调整为“增持”评级。 风险提示 产品市场推广不达预期风险。 政策变化风险。 产品研发失败风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 总结 乐普医疗在2024年经历了业绩的显著下滑，主要归因于商誉及存货减值、以及国家集中采购和“四同药品”等政策带来的压力。然而，公司在2025年第一季度已呈现出积极的企稳回升态势，环比收入增长31.75%。 公司核心的心血管创新器械业务表现强劲，特别是结构性心脏病和冠脉介植入领域持续保持高增长，是未来业绩增长的关键驱动力。同时，药品业务正积极进行战略转型，从仿制药向创新药及高价值产品聚焦，以适应政策环境变化并寻求长期可持续发展。 尽管短期内公司面临费用率上升和毛利率下降的挑战，但随着TAVR等创新产品的逐步放量和业务结构的持续优化，预计公司在2025-2027年将实现营收和归母净利润的稳健双位数增长。 综合评估创新产品带来的增长潜力与医改政策可能带来的不确定性，报告将公司评级调整为“增持”，并提示了产品市场推广、政策变化和研发失败等潜在风险，建议投资者审慎关注。