# 中心思想 * **业绩增长与挑战并存：** 美康生物2016年收入端实现快速增长，但净利润增速相对较慢，主要原因是医学诊断服务业务尚处于培育期，多数医学检验所亏损。 * **“产品+服务一体化”模式潜力：** 看好公司未来“产品+服务一体化”发展模式，以及与日立诊断的合作，认为这将提升公司品牌形象和业绩水平。 ## 收入增长迅速但盈利能力待提升 美康生物的营业收入快速增长，主要得益于并购和业务扩张，尤其在体外诊断试剂、仪器和医学诊断服务方面。然而，由于新布局的医学诊断服务业务仍在培育期，多数医学检验所处于亏损状态，导致净利润增长相对较慢。 ## 看好“产品+服务一体化”模式 公司积极推进“产品+服务一体化”商业模式，并与日立诊断合作，有望提升品牌效应和业绩。通过经销商渠道协同发展下游诊断服务业务，并不断加快医学检验所在全国范围内的布局，这些举措都预示着公司未来的发展潜力。 # 主要内容 * **公司动态：** * 公司发布2016年年度报告及2017年一季报，并公布2016年利润分配预案，向全体股东每10股派发现金红利0.60元（含税）。 * **事项点评：** * **收入端增长较快，净利润略低于预期：** 2016年公司实现营业总收入10.55亿万元，同比增长54.44%；实现归属于上市公司股东的净利润为1.77亿元，同比增长10.06%。2017年一季度，公司实现营业总收入3.17亿元，同比增长84.61%；实现归属于上市公司股东的净利润4414.26万元，同比增长13.54%。 * **毛利率下降，期间费用率上升：** 2016年公司销售毛利率为54.08%，同比下降4.64个百分点，其中体外诊断试剂的毛利率同比下降6.89个百分点，主要由于毛利率较低的代理产品比例增长所致。2016年公司期间费率为34.09%，同比增长2.04个百分点，其中管理费用率增长2.62个百分点，主要系研发费用、无形资产摊销及人员薪酬上升所致。 * **产品线不断扩充，与日立诊断开启合作：** 公司自2015年4月上市以来，利用资本市场优势，不断进行业务扩充，围绕IVD主业进行全产业链布局。在产品线布局方面，通过自产、收购、代理等方式不断扩展产品线，在原有以生化产品为主的基础上，继续补充有市场竞争力的产品，如化学发光、精准医疗等。 * **医学诊断服务业务占比上升，未来可关注进展：** 公司选择在诊断产品销售取得优势的重点地区，开拓下游的诊断服务业务，充分发挥“产品+服务一体化”商业模式的竞争优势，积极推进区域医学检验中心的布局，目前已成立8家医学检验所，后续还将不断加快筹建步伐。公司2016年诊断服务业务实现收入1.19亿元，同比增长74.06%，占营业收入比重达11.24%，未来占比有可能进一步加大，可持续关注公司此项业务进展。 * **风险提示：** * 并购整合风险、行业竞争风险、研发风险。 * **投资建议：** * 未来六个月，维持“谨慎增持”评级。预计公司17、18年实现EPS为0.65、0.87元，以4月25日收盘价25.00元计算，动态PE分别为38.57倍和28.58倍。 # 总结 本报告对美康生物2016年年报及2017年一季报进行了分析，指出公司收入端增长迅速，但净利润增速受医学诊断服务业务培育期影响。报告强调了公司“产品+服务一体化”模式的潜力，以及与日立诊断合作带来的积极影响。同时，报告也提示了并购整合、行业竞争和研发风险。 总体而言，维持对美康生物“谨慎增持”评级，看好公司未来发展。 ## 核心业务稳健增长 美康生物在体外诊断领域持续深耕，通过内生增长和外延并购，不断丰富产品线和拓展市场。尤其值得关注的是，公司与日立诊断的合作，有望进一步提升其在生化诊断领域的竞争力。 ## 战略布局与未来展望 公司积极布局医学诊断服务业务，并推进区域医学检验中心的建设，这符合行业发展趋势，有望成为公司新的增长点。尽管短期内可能面临一定的盈利压力，但长期来看，这种“产品+服务一体化”的模式具有较强的竞争优势。

# 中心思想 本报告分析了华润双鹤2017年一季度的业绩表现，并对其未来发展进行了预测和投资建议。核心观点如下： * **业绩增长驱动力：** 华润双鹤一季度业绩超预期，主要得益于大输液产品价格触底反弹及产品结构优化，以及儿童药业务的亮眼增长。 * **盈利能力提升：** 公司通过塑瓶提价、高毛利产品BFS数量提升、以及管理效率的提高，实现了整体盈利能力的显著提升。 * **投资评级维持：** 维持对华润双鹤“买入”评级，认为公司产品优异，管理稳步提高，未来发展潜力巨大。 # 主要内容 ## 一、事件 * 公司发布2017年一季报，营业收入15.28亿元，同比增长6.17%；归属于上市公司股东的净利润2.34亿元，同比增长28.75%；扣非净利润2.30亿元，同比增长45.48%。 ## 二、我们的观点 ### 输液产品毛利率提升 输液产品毛利率提升显著，塑瓶价格触底反弹，结构继续调整优化。虽然输液领域营收出现下滑，但毛利率提升显著，比上年同期增加了4.95%，达41.3%。主要归功于塑瓶的提价和产品结构的优化。塑瓶提价幅度达3-5分，该部分产品在公司内产品占比仍较重，约 50%左右。随着塑瓶产品的陆续提价，输液产品整体毛利得以提升。公司高毛利产品 BFS 数量的提升，该产品随着各地招标后销售的逐步推行，未来有望出现供不应求的情况。 ### 儿童药业务增长亮眼 儿童药增长亮眼，同比增长超过70%，毛利率继续提升。公司非输液板块业务继续向好，一季度营收达9.34亿元，同比增长8.1%。毛利率达62.99%，比上年同期增长4.74%。儿科用药领域一季度营收8345万元，同比增长71.82%。毛利率高达75%，比上年同期增长15.87%。主要为珂立苏带来的增长所致。 心脑血管业务实现营收5.9亿元，同比增长4.52%，毛利率高达74.91%，比上年同期增长 1.68%。公司降压明星产品“0 号”去年开始稳步提价，我们估算全部地区完成提价后，公司毛利会进一步增长。内分泌领域出现小浮的下滑，实现营收6586万元，同比下降6.93%。降脂产品匹伐他汀2016年营收达2.6亿元，同比增长超过50%。随着该产品进入国家医保目录，未来将继续维持20%-30%的增长。 ### 公司管理提升 公司对旗下的控股公司进行销售整合，实现有效利用市场资源，同时减少同类竞争。目前公司整合的销售市场主要包括赛科、利民及双鹤三部分，未来随着海南中化的整合完成，公司效率将进一步提升。 ## 三、盈利预测与投资建议 * 预计2017-2019年公司营业收入为 61.30亿元、68.19亿元和77.34亿元，归属母公司净利润为 8.75 亿元、9.98 亿元和 11.43 亿元。对应 EPS 分别为 1.21 元、1.38元和1.58元。维持“买入”评级。 ## 四、风险提示 * 行业政策变化风险、生产要素成本上涨的风险。 # 总结 本报告对华润双鹤2017年一季度的业绩进行了深入分析，指出公司业绩增长的主要驱动力来自于大输液产品和儿童药业务，并通过提价、优化产品结构和提高管理效率等方式提升了盈利能力。报告维持对华润双鹤的“买入”评级，并对其未来的收入和利润进行了预测，同时也提示了行业政策变化和成本上涨的风险。总体而言，该报告为投资者提供了关于华润双鹤的全面、专业的分析和建议。

中心思想 业绩稳健增长与战略性资本运用 塞力斯公司在2017年第一季度展现出稳健的财务增长，营业收入同比增长17.76%，归属净利润同比增长32.86%。公司通过上市获得的3.14亿元资金补充，其中2.30亿元专项用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务，有效强化了其在核心地区的业务布局和市场竞争力，为后续发展提供了坚实的资金基础。 全国渠道拓展与区域市场深化 公司积极响应IVD渠道整合趋势，通过在山东、江西、福建、重庆、广东和黑龙江等多地布点，并战略性增资广西信禾通医疗获得10%股权，成功进入广西市场。此举不仅体现了公司快速的市场响应能力和执行力，也为其在全国范围内建立集约化供应龙头地位奠定了重要基础，深化了区域市场覆盖。 主要内容 2017年第一季度财务表现 公司2017年第一季度实现营业收入1.63亿元，同比增长17.76%。归属于上市公司股东的净利润为1463万元，同比增长32.86%；扣除非经常性损益后归属净利润为1233万元，同比增长11.99%，整体业绩符合市场预期。报告期内，公司总体毛利率为32.0%，同比下降4.5个百分点；财务费用率为0.9%，同比下降0.6个百分点；扣非后归属净利润率为7.58%，同比下降0.39个百分点。 资本助力核心业务强化 公司上市募资3.14亿元，其中2.30亿元用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模，有效缓解了该模式初始投入大对资金的较高要求。在获得资金补充后，公司将进一步巩固其在核心地区的市场地位，预计本体收入增速有望逐步提升。 IVD渠道的战略性扩张 公司持续推进IVD渠道整合，已在山东、江西、福建、重庆、广东和黑龙江等多个省份完成布点。此次通过出资4000万元增资广西信禾通医疗，获得其10%股权，成功进入广西地区。信禾通医疗已与南宁市第一人民医院（综合三甲，1140个床位）签署6年期耗材及IVD试剂运营框架协议，并与南宁市第二人民医院（综合三甲，1160个床位）签署8年期耗材及智慧物流运营服务框架协议，具备实施集约化服务的条件。信禾通承诺2017年目标利润不低于4000万元，且塞力斯未来可选择收购信禾通41%股权以取得控股地位，加速区域市场渗透。 全国龙头地位的展望与风险 公司作为两湖地区检验科集约化供应的龙头企业，正借助资本市场力量加速全国扩张，目标是成为全国性IVD集约化供应龙头之一。公司定增事项已进入审查阶段，若顺利落地将进一步补充后续资金。分析师维持“推荐”评级，预计2017-2019年EPS分别为1.76元、2.36元和3.12元。主要风险包括渠道扩张不及预期和政策风险。 总结 塞力斯在2017年第一季度实现了营收和净利润的稳健增长，这得益于其核心业务的强化以及上市带来的资金补充。公司积极推进全国IVD渠道整合战略，通过在多地布点和战略性投资广西信禾通医疗，有效拓展了市场覆盖和区域影响力。未来，公司有望凭借其检验科集约化供应模式和资本优势，逐步成长为全国性行业龙头。然而，渠道扩张速度和政策变化仍是其发展面临的潜在风险。

中心思想 业绩强劲增长与核心业务驱动 山大华特在2016年及2017年一季度展现出显著的业绩增长，其核心业务达因药业及其主打产品伊可新是推动公司整体业绩提升的关键引擎。 二孩政策红利显著受益 公司被视为全面二孩政策最直接、最明显的受益者。新生儿数量的持续增加以及政府对生育政策的积极支持，为伊可新等儿童药产品提供了广阔的市场空间和强大的业绩增长潜力。 主要内容 业绩驱动与市场机遇分析 公司财务表现概览：山大华特在2016年及2017年一季度均实现显著业绩增长。2016年，公司实现营业收入15.4亿元，同比增长25%；归母净利润2.0亿元，同比增长30%；扣非后归母净利润2.0亿元，同比增长38%。进入2017年第一季度，公司业绩继续保持强劲势头，营业收入达到4.5亿元，同比增长35%；归母净利润8653万元，同比增长86%；扣非后归母净利润8639万元，同比增长88%。这些数据清晰地表明公司业绩持续保持高增长态势。 核心业务达因药业与伊可新放量：达因药业是山大华特的核心业务，在2016年贡献了公司57%的收入和75%的净利润。值得注意的是，2016年公司4600万元的净利润增量全部来源于达因药业，凸显其对公司整体业绩增长的关键作用。达因药业的主要产品是补充新生儿维生素AD的伊可新，其收入占比估计在70%左右。该产品受益于全面二孩政策的实施，实现了快速增长。2016年全国新生儿数量达到1846万，同比增长12%，预计2017年新生儿数量将继续上升。伊可新累计使用新生儿数量增长更快，叠加销售渠道的持续拓展，进一步推动了其消费量的增加。从收入端看，2016年达因药业实现收入8.8亿元，同比增长27%；2017年第一季度，其收入增速估计超过40%。从利润端看，2016年达因药业的净利润增速达到42%；2017年第一季度，净利润增速进一步提高，估计不低于100%。利润增速的显著提升可能主要受到费用确认的影响，例如公司2016年第四季度的期间费率为32.73%，远高于前三季度，而2017年第一季度期间费率则明显下降至24.19%。 全面二孩政策的深远影响：全面二孩政策的放开预计将带来新生儿数量的大幅度增加。2016年1846万新生儿中，二孩及以上的比例超过45%，比2015年提升了2个百分点，预计这一比例将持续提升。卫计委指出，全面二孩政策的目标人群有9000万，其中28%有生育意愿，这部分生育势能将在2016年至2030年间不断释放，持续推动新生儿数量的增长。政府正大力推广二孩政策的实施，两会期间卫计委将与其他部门协作，强化妇幼保健服务供给，合理规划产科、儿科、教育等资源，并推动建设标准化的母婴设施，保障女性的就业权益。此外，各地将进一步完善延长产假、设立陪产假等制度，以提高生育意愿。达因药业被认为是全面二孩政策放开后受益最明显的儿童药标的。一方面，其新生儿相关药品的收入和利润占比在A股上市公司中最高，新生儿数量增加带来的业绩弹性最大。另一方面，主打产品伊可新从新生儿出生后即可服用，确保了业绩释放速度最快。同时，伊可新主要通过OTC渠道销售，未来可能存在持续提价的预期。 盈利展望与潜在风险 盈利预测与投资建议：报告预计公司2017年至2019年的每股收益（EPS）将分别达到1.63元、2.09元和2.66元。对应预测的每股收益，公司2017年至2019年的市盈率（PE）分别为28倍、22倍和17倍。鉴于公司强劲的业绩增长和政策受益潜力，报告维持了“买入”评级。 风险提示：报告提示了潜在风险，包括新生儿出生数量或低于预期，以及核心产品伊可新放量进度或低于预期，这些因素可能对公司未来业绩产生影响。 总结 山大华特作为儿童药领域的领先企业，在2016年及2017年一季度展现出强劲的业绩增长，主要得益于其核心业务达因药业及其明星产品伊可新的快速放量。公司被视为全面二孩政策最显著的受益者，该政策带来的新生儿数量增长和政府的持续支持为公司提供了巨大的市场机遇。报告基于对公司业绩驱动因素和市场环境的深入分析，预测公司未来几年将保持持续增长，并维持“买入”评级。同时，报告也专业地提示了新生儿出生数量和伊可新放量进度可能不及预期的潜在风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **估值吸引力提升评级**：华润双鹤的估值相对同业偏低，具备吸引力，因此将评级上调为“买入”，目标价为27.52元。 * **业务增长潜力**：输液业务预计逐步企稳，慢性病药物和儿科药受益于市场扩张和政策支持，公司有望实现15-20%的年化增长。 # 主要内容 ## 公司资料与估值 * **公司概况**：华润双鹤（600062.CH）是华润医药旗下唯一的化药+生物药平台，未来外延扩张是大概率事件。 * **估值情况**：目前动态估值约为19倍，低于同业平均水平。给予公司对应2017年每股收益23.1倍的估值，目标价为27.52元。 ## 财务数据分析 * **营收与利润增长**：2016年公司实现营收54.9亿元，同比增长6.9%；扣除非经常性损益的净利润6.58亿元，同比增长59.10%，主要得益于收购华润赛科。 * **分红方案**：公司拟以每10股派发现金红利0.99元（含税），每10股派送红股2股（含税）。 ## 业务板块分析 * **输液业务**：输液板块收入21.1亿元，同比下降9.2%，受输液限用、辅助用药限用、医保控费等政策影响。但高毛利软包装销量占比提升，产品结构改善，带动毛利率提升4个百分点。 * **非输液业务**：非输液板块收入32.6亿元，同比增长22.6%，收入占比已超过六成，毛利占比更高达七成，显示业务转型顺利。心脑血管药物收入达21.1亿元，增长18.1%，其中降脂药同比大增54%，因首仿药匹伐他汀营收入高增130%至2.6亿元。儿科药收入增长18.6%至2.6亿元，因珂立苏放量增长43%。其他制剂收入亦大增53.3%至6.4亿元。 ## 医保目录影响 * **匹伐他汀**：匹伐他汀进入2017版医保目录，预计未来拓展空间广阔。作为首仿药，市场份额占比75%，有望率先通过一致性评价，加入国家医保目录后，竞争优势将提升，销售放量前景可观。 * **其他药物**：缬沙坦氢氯噻嗪、血液滤过置换液亦纳入2017版医保目录，有望实现快速增长。 ## 政策与市场机遇 * **二胎政策**：受益于二胎政策，预计公司儿科药将延续增长。2016年全年各大公立医院建卡备孕数量比往年增加约300万，未来两年预计也是二胎出生释放期，儿科药市场空间扩容趋势显著，增速有望升至20%以上。 ## 风险提示 * 输液业务业绩下滑超预期 * 外延收购不达预期 # 总结 本报告分析了华润双鹤（600062.CH）的业务发展和财务状况，认为公司输液业务结构优化，非输液业务增长迅速，尤其是心脑血管和儿科药物受益于市场和政策的双重驱动。匹伐他汀等药物进入新版医保目录，有望进一步提升销售额。基于公司估值偏低和未来增长潜力，将评级上调为“买入”，目标价为27.52元。同时，报告也提示了输液业务下滑和外延收购不达预期的风险。

# 中心思想 ## 业绩触底反弹与未来增长潜力 本报告的核心观点是翰宇药业在经历2016年的业绩低谷后，有望在未来四年实现超高增速。这主要基于以下几点： * **海外业务持续超预期增长：** 得益于公司在多肽领域的技术壁垒和研发能力，海外原料药和客户肽业务表现强劲，未来有望继续保持增长态势。 * **国内多肽制剂业务触底反弹：** 受益于医保目录调整、新产品推广和销售策略调整，国内多肽制剂业务有望扭转颓势，迎来新一轮成长。 * **股权激励方案提供增长保障：** 公司推出的股权激励方案，设定了未来四年营业收入和净利润的增长目标，为公司长期发展提供了保障。 ## 国际化战略与盈利预测 * **国际化战略是关键看点：** 海外业务的爆发是翰宇药业实现股权激励业绩目标的关键，公司在利拉鲁肽、格拉替雷等产品上的布局有望带来显著收益。 * **盈利预测与投资评级：** 预计公司2017-2019年归母净利润将保持高速增长，维持“推荐”评级。 # 主要内容 ## 1、2016年业绩回顾与2017年一季度展望 * **国内下滑海外超预期：** 2016年公司业绩受国内市场下滑拖累，但海外业务表现超预期。2017年一季度国内制剂业务已呈现触底反弹趋势。 * **海外业务高增速：** 2016年全年和2017年一季度，原料药和客户肽业务均保持高增速，海外收入超预期。 * **国内制剂触底反弹：** 2016年国内多肽制剂收入下滑明显，但2017年一季度已呈现触底反弹迹象。 * **成纪药业稳健增长：** 2016年成纪药业收入高速增长，2017年产品升级延续高增速。 * **费用控制良好：** 2016年销售费用率上升，主要用于新品推广，管理费用率控制良好。2017年一季度销售费用率和管理费用率均有所下降。 ## 2、2017年业务展望 * **海外业务平稳增长：** 预计2017年海外业务将保持平稳增长，若爱啡肽美国ANDA获批，将带来一定弹性。 * **国内制剂触底反弹：** 受益于医保目录调整和销售策略调整，国内多肽制剂业务有望迎来新一轮成长。 ## 3、股权激励方案与未来增长 * **股权激励目标：** 公司股权激励方案对2017-2020年的营业收入和净利润设定了增长目标，为未来三年业绩增长提供了保障。 * **未来四年收入及净利润弹性假设：** 基于股权激励目标，对公司未来四年的收入和净利润进行了弹性假设，预计业绩增速有望保持在30%以上。 ## 4、海外业务爆发节奏梳理 * **国际化协同发展：** 公司国内制剂和国际化协同发展，海外业务的爆发是实现股权激励业绩目标的关键。 * **海外业务爆发节奏：** 梳理了公司海外多肽业务的业绩爆发节奏，包括利拉鲁肽、格拉替雷、爱啡肽等产品的放量时间表。 # 总结 本报告对翰宇药业的财务数据和业务发展进行了深入分析，认为公司在经历2016年的业绩低谷后，有望在未来四年实现超高增速。这主要得益于海外业务的持续超预期增长、国内多肽制剂业务的触底反弹以及股权激励方案的保障。公司在多肽领域的深耕和国际化战略的推进，使其有望成为多肽国际化龙头。维持“推荐”评级。

中心思想 业绩稳健增长与核心产品驱动 未名医药在2016年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长47%和67%。尽管2017年第一季度受季节性因素影响有所波动，但公司预计2017年上半年归母净利润将实现29-77%的同比增长，显示出强劲的恢复势头和超预期的增长潜力。这一增长主要得益于核心产品鼠神经生长因子的持续放量以及参股子公司北京科兴EV71疫苗的成功上市。 EV71疫苗的巨大市场潜力与私有化催化剂 公司参股的北京科兴生物所生产的EV71疫苗，凭借其在手足口病防治中的关键作用，展现出巨大的市场空间。预计其销量峰值有望达到2000万人份，为公司带来可观的投资收益。此外，科兴生物的私有化进程被视为重要的催化剂，一旦顺利完成，将显著增厚未名医药的业绩，进一步提升其市场价值。 主要内容 2016年报与2017年一季报业绩概览 公司发布了2016年年报和2017年一季报。2016年，公司实现营业收入12.6亿元，同比增长47%；归母净利润4.2亿元，同比增长67%；扣非后归母净利润4.1亿元，同比增长68%。2017年第一季度，公司实现营业收入2.7亿元，同比增长5%；归母净利润7725万元，同比下降1%；扣非后归母净利润7630万元，同比下降2%。公司预计2017年上半年归母净利润为2.0-2.7亿元，同比增长29-77%。 季节性因素影响与产品线表现 2017年第一季度业绩略低于预期，主要受春节和阶段性调整等季节性因素影响，导致收入确认增速放缓。预计第二季度业绩将恢复正常，推动上半年利润实现29-77%的增长。全年来看，内生增长和北京科兴的投资收益有望共同推动净利润增速达到29%。 鼠神经生长因子：核心单品持续增长 鼠神经生长因子作为公司最大的单品，2016年实现收入8亿元，同比增长19%，毛利率提升0.86个百分点。其未来增长主要来源于终端市场拓展，公司目前仅覆盖了全国约2200家三级医院中的700多家（约占1/3），每年有望新增开发约100家医院，从而保障该产品的持续增长。 干扰素：营销调整后的恢复性增长 2016年干扰素实现收入7361万元，同比下滑18%，但毛利率提升1.30个百分点。收入下滑主要系营销队伍调整所致。随着营销推广的正常化和独家喷雾剂型的放量，干扰素的增速有望逐步恢复。 北京科兴：EV71疫苗扭亏为盈 公司参股子公司北京科兴（持股比例26.91%）在2016年实现净利润8229万元，为公司贡献了2200万元的投资收益。这主要得益于EV71疫苗的放量销售，成功扭转了此前的亏损局面。 EV71疫苗的巨大市场空间与科兴生物私有化 手足口病在我国属于法定报告的丙类传染病，EV71病毒是其主要病因之一，尤其在重症和死亡病例中占比高达74%和93%。接种EV71疫苗对控制手足口病传播至关重要。 EV71疫苗市场潜力分析 科兴生物的EV71疫苗于2016年5月上市销售。参照已上市超过10年的水痘疫苗（年批签发量1500-2000万人份），考虑到手足口病更严重的病情和更高的死亡人数，预计EV71疫苗的销量峰值不低于2000万人份。若科兴生物市场占有率达到40%，峰值销量或不低于800万人份，按188元的中标价计算，终端销售峰值预计可达14亿元，出厂销售收入预计超过10亿元。 科兴生物私有化进程 公司已提交科兴生物私有化方案，如能顺利私有化回归，将显著增厚未名医药的业绩，成为重要的业绩增长催化剂。 盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.82元、0.98元和1.20元，对应市盈率（PE）分别为28倍、23倍和19倍。考虑到EV71疫苗放量带来的业绩高增长以及科兴生物私有化的潜在催化作用，维持“买入”评级，并给予2017年40倍PE，对应目标价为32.80元。 风险提示 报告提示了多项风险，包括EV71疫苗销售或低于预期的风险、科兴生物私有化或低于预期的风险，以及鼠神经生长因子销售或低于预期的风险。 总结 未名医药在2016年取得了强劲的业绩增长，并预计2017年上半年将延续这一增长态势。公司核心产品鼠神经生长因子市场拓展空间广阔，而参股子公司北京科兴的EV71疫苗则凭借巨大的市场需求和潜在的私有化进程，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。尽管存在销售不及预期和私有化不确定性等风险，但整体来看，公司具备较高的投资价值和增长潜力。

中心思想 原材料成本短期承压，长期增长动力强劲 本报告核心观点指出，山河药辅（300452）在2017年第一季度面临原材料成本上升的短期压力，导致净利润同比下滑7.31%。然而，公司通过募投项目产能释放、积极拓展国际市场以及受益于国内药用辅料行业政策红利（一致性评价），预计未来业绩将保持稳定增长。华安证券维持“增持”评级，并预测公司2017-2019年EPS分别为0.61元、0.70元、0.78元。 政策与国际化驱动行业整合与业绩提升 报告强调，中国药用辅料行业正经历由一致性评价政策推动的洗牌期，优质辅料企业将脱颖而出。山河药辅作为行业领先者，其多项产品市场占有率位居前列，将持续受益于市场份额重构。同时，公司通过获得国际GMP认证，积极走向国际化，有望进一步提升产品出口能力和整体业绩。 主要内容 业绩符合预期，原材料价格上升影响利润 山河药辅2017年第一季度实现营业收入7510.61万元，同比增长7.29%。然而，归属于母公司净利润为1166.26万元，同比减少7.31%，每股收益（EPS）为0.13元。净利润下滑的主要原因是部分原材料采购价格短期上涨过快，导致成本上升。报告指出，2017年第一季度毛利率为31.55%，同比下滑3.69个百分点，但较2016年第四季度环比略有回升（+0.75个百分点），预计二季度价格将保持稳定。 募投项目投产与国际化战略推进 公司新型药用辅料二期纤维素项目（新增产能3000吨，总产能将达7000-8000吨）及相关技改项目已于2016年底如期完成，并于2017年正式投产，预计产能将进一步释放。在对外贸易方面，公司已设立国际贸易部，并于2017年1月获得微晶纤维素、低取代羟丙纤维素、硬脂酸镁系列产品的EXCiPACTTM GMP认证，这标志着公司产品获得国际认可，将有助于产品出口欧美市场，有望提升公司业绩。 辅料行业受益于一致性评价政策 当前中国药用辅料行业存在来源混乱、竞争激烈和高度分散的特点。一致性评价以及辅料的关联审批政策将加速国内辅料行业的洗牌，提高行业集中度。山河药辅作为国内优质辅料企业，其微晶纤维素、羧甲淀粉钠和硬脂酸镁等产品产销量均处于行业首位，有望在市场份额重构中持续受益。 盈利预测与评级 华安证券维持对山河药辅的“增持”评级。报告预测，公司作为优质药用辅料供应商，将受益于一致性评价带来的行业集中度提升，并随着募投产能的逐步释放，利润有望维持稳定增长。预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为0.61元、0.70元、0.78元。当前股价对应17/18年PE分别为52倍、45倍、40倍。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括原材料价格波动风险、募投产能扩大带来的销售风险以及政策变动风险。 总结 本报告对山河药辅（300452）的2017年第一季度业绩进行了分析，指出尽管短期内受原材料成本上升影响，公司净利润有所下滑，但其核心业务稳健增长。展望未来，随着募投项目产能的释放、国际化战略的推进以及国内药用辅料行业一致性评价政策带来的行业整合机遇，山河药辅作为行业领先者，有望持续受益并实现业绩的稳定增长。华安证券维持“增持”评级，并给出了积极的盈利预测，但同时提示了原材料价格波动、产能销售及政策变动等潜在风险。

# 中心思想 ## 大南药和凉茶提价驱动业绩增长 本报告分析了白云山（600332）2017年一季报，指出公司大南药业务收入和净利润均实现同比增长，凉茶提价策略开始放量，推动公司业绩加速成长。报告维持对白云山的“买入”投资评级，并预测公司未来三年EPS将持续增长。 ## 竞争格局向好和成本控制提升盈利能力 报告强调，王老吉凉茶的市场占有率、渠道和品牌布局持续提升，竞争格局向好。同时，公司通过成本控制、提价和费用管控等措施，有望显著提升盈利能力。此外，金戈等单品的高速增长以及所得税率优惠也为公司业绩增长提供助力。 # 主要内容 ## 一、 营收结构分析：大健康和大南药增长，大商业下滑 1Q2017年，白云山大健康板块营收同比增长5-10%，大南药收入增速5-10%。大商业收入同比下降约10%，对整体收入增速产生一定影响，但影响较为有限。 ## 二、 大健康业务：成本控制和提价助力盈利能力提升 1Q 王老吉净利率 5%左右，2Q 起净利率改善可期，主要考虑 1）成本控制较好，锁定铝罐等成本价格；2）3月起开始提价（目标幅度5%）；3）1、2月份春节旺季影响销售折让等费用较高；4）17 年利润考核指标权重最高，估计2Q起叠加控费措施。维持全年净利率回到8%-10%水平判断。 ## 三、 大南药业务：利润增长强劲，金戈高速增长 大南药利润增长超20%，主要受益于渠道调整、库存消化、毛利率上升和费用管控。金戈1Q收入同比增长33%左右，延续高速成长态势。 ## 四、 所得税率优惠：有效降低企业税务负担 公司及部分下属子公司16年将减按15%优惠所得税率缴纳所得税，1Q17所得税率已经有所回落，印证17年优惠所得税率效应凸显这一判断。 ## 五、 盈利预测与估值：维持“买入”评级 预计公司17-19年EPS分别为1.17、1.42、1.55元，同比增26%、21%、10%，最新PE为23、19、18倍。维持"买入"投资评级。 # 总结 本报告对白云山2017年一季报进行了深入分析，认为公司在大健康和大南药业务方面均表现良好，凉茶提价策略有望提升盈利能力，金戈等单品保持高速增长，所得税率优惠也将带来积极影响。维持对公司未来盈利能力的乐观预期和“买入”投资评级。

# 中心思想 本报告对嘉事堂（002462）2016年年报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长驱动力分析：** 嘉事堂2016年业绩实现高增长，主要得益于耗材业务的快速放量以及前期收购的器械领域子公司整合完毕，盈利能力逐步恢复。 * **业务模式创新与政策红利：** 公司在药品配送方面积极创新GPO、PBM等业务模式，并受益于北京阳光采购政策，市场占有率有望进一步提升。 * **器械流通领域的整合优势：** 公司在器械流通领域积极布局，已在高值耗材配送市场占据领先地位，拟收购器械子公司少数股权将增厚上市公司利润。 * **盈利预测与投资建议：** 报告上调了公司盈利预测，维持“买入”评级，并给出了6个月目标价49.35元，主要考虑到公司17年迎来北京市阳光采购、器械公司少数股权收回等催化剂。 # 主要内容 ## 公司整体业绩表现 嘉事堂2016年年报显示，公司实现营业收入109.7亿元，同比增长33.8%；归母净利润2.2亿元，同比增长29%。 ## 耗材业务与盈利能力分析 * **耗材业务驱动增长：** 医药批发板块受益于耗材业务快速放量，同比增长34.7%。 * **毛利率略有下滑：** 由于新增器械物流中心的业务毛利率较低，医药批发板块毛利率同比下滑约1.8个百分点，导致公司整体毛利率同比下滑1.7个百分点。 * **期间费用率下降：** 前期收购的器械领域子公司整合完毕，盈利能力逐步恢复，期间费用率同比下降1.9个百分点。 ## 药品配送业务分析 * **创新业务模式：** 公司与多家医院开展药品、医疗器械供应链合作，实施统采统配，并与中国人寿合作试点推进药品福利管理（PBM）模式，与蚌埠、鄂州市人民政府签署合作协议。 * **受益北京阳光采购：** 公司药品批发业务集中于北京地区，优势为基药配送，作为5家基药配送商之一覆盖8个区县，在阳光招标采购中标品种近30000个。 ## 器械流通业务分析 * **行业整合者：** 公司积极布局高值耗材配送企业，在全国心内科高值耗材市场处于领先地位，业务涉及27省的900多家三级医院。 * **收购少数股权：** 公司拟发行8.5亿元收购12家器械子公司的部分少数股权，完成后上市公司对12家标的公司的控股比例均增加至75%，将显著增厚上市公司利润。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测上调：** 由于公司期间费用率下降超预期，上调了盈利预测。 * **投资评级与目标价：** 维持“买入”评级，给予2017年35倍PE，目标价49.35元。 ## 风险提示 报告提示了子公司少数股权收回或不及预期风险，以及医疗器械降价超预期风险。 # 总结 嘉事堂2016年业绩表现亮眼，主要受益于耗材业务的快速增长和器械子公司整合带来的盈利能力提升。公司在药品配送和器械流通领域积极创新，并受益于政策红利，未来发展潜力巨大。报告上调了公司盈利预测，维持“买入”评级，但同时也提示了相关风险，为投资者提供了有价值的参考信息。