# 中心思想 ## 并购协同效应与增长潜力 科华生物通过并购珠海睿优持有的广东新优55%股权，旨在增强渠道能力，与现有业务产生协同效应，尤其是在生化诊断领域。 ## 多重因素驱动业绩增长 报告预测公司未来业绩将受益于出口恢复、化学发光产品放量以及分级诊疗政策的推进，维持“增持”评级。 # 主要内容 ## 事件 科华生物全资子公司科尚医疗以1.53亿元收购珠海睿优持有的广东新优55%股权。标的公司承诺未来几年的主营业务收入和净利润增长目标，并保证科华生物产品的销售贡献。 ## 点评 ### 并购日立生化代理权，增厚业绩 标的公司广州瑞宇主营业务为代理日立全自动生化仪及配套试剂，拥有广东、广西、湖南、海南市场一级代理权，维护终端日立生化仪近1000台。2016年日立生化代理业务实现收入约1.5亿元，净利润约2200万元。 ### 协同效应拉动自产生化业务 科华生物临床生化试剂产品质量出色，与日立生化仪的结合具备良好的“仪器+试剂”协同效应，有望扩大公司生化试剂等产品在中高端市场的销售。 ### 产品业态优化，打开成长新局面 公司积极开辟化学发光等新产品线，加大渠道投资建设，开展终端集采服务，未来有望不断丰富收入来源。 ## 盈利预测 预测公司2017-2019年EPS分别为0.48元、0.58元、0.72元，同比增长7%、21%、23%，维持“增持”评级。 ## 风险提示 公司化学发光市场推广不达预期；出口恢复慢于预期。 # 总结 科华生物通过并购广东新优股权，强化了在体外诊断领域的渠道和服务能力，与现有业务形成协同效应，有望进一步拉动自产生化业务增长。公司积极拓展新产品线和渠道建设，符合IVD产业发展方向，未来业绩有望受益于多重因素驱动。但同时也需关注化学发光市场推广和出口恢复等风险因素。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长，原料药贡献弹性 本报告的核心观点如下： * 常山药业2017年上半年业绩符合预期，主要受益于原料药价格上涨带来的业绩弹性。 * 公司低分子肝素水针业务有望维持稳定增长，原料药涨价趋势明显，制剂出口有望在2018年底取得突破。 * 公司未来3-5年看点颇多，包括创新药、仿制药、血透中心、肿瘤医院、肿瘤创新药、制剂出口等，长期看好公司发展。 ## 维持“推荐”评级，关注长期发展 基于对公司未来发展前景的看好，东兴证券维持常山药业“推荐”评级。投资者应关注原料药价格波动和西地那非推广情况等风险因素。 # 主要内容 ## 公司业绩增速符合预期 * **制剂业务**：2017年上半年制剂业务有所下降，但全年预计仍可保持15-25%的增长。低分子肝素钙销量同比增长7.2%，达肝素销量翻倍。 * **原料药业务**：受益于供求关系和行业回暖，普通肝素钠原料药和低分子肝素原料药的销售收入大幅增长。普通肝素原料药价格相较去年同期翻倍。 * **财务指标**：销售费用率与去年同期持平，管理费用率有所上升，主要由于艾本那肽临床研发费用支出。综合毛利率较去年全年上升7.42%，受益于原料药价格回暖。 ## 未来3-5年看点梳理，多点布局不断推进 * **研发管线**：枸橼酸西地那非片剂顺利完成药品生产现场检查，艾本那肽注射液II期临床试验已经启动。与NantWorks合作开发肿瘤血管破坏剂和治疗胃癌的Met抑制剂。 * **制剂出口**：与D-MED合作申报普通肝素制剂和低分子肝素制剂，与NantWorks,LLC合作申报依诺肝素制剂，预计2018年底至2019年公司肝素制剂有望出口欧洲和美国。 * **医疗服务**：“石家庄新华常山药业血液透析中心”已成为医保协议机构，未来将在雄安新区推广肿瘤医院和血透中心建设。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测**：预计2017-2019年归母净利润分别为2.30亿元、2.87亿元、3.57亿元，增长分别为30.90%、25.08%、24.32%。EPS分别为0.25元、0.31元、0.38元，对应PE分别为34x，27x，22x。 * **投资建议**：维持“推荐”评级。 # 总结 本报告对常山药业2017年中报进行了点评，认为公司业绩稳健符合预期，原料药价格上涨贡献了主要业绩弹性。公司在制剂、原料药、研发管线、制剂出口和医疗服务等多方面均有布局，未来发展潜力巨大。东兴证券维持对常山药业的“推荐”评级，并提示投资者关注相关风险。

中心思想 业绩强劲增长与结构优化 瑞康医药在2017年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比大幅增长50.24%和136.70%，扣非归母净利润更是增长141.46%，远超市场预期。公司业务结构持续优化，医疗器械板块收入占比由去年同期的16.45%提升至23.18%，且其高毛利率特性带动公司整体毛利率同比上升3.77个百分点至17.14%，显示出盈利能力的显著提升。 战略布局深化与融资创新 公司成功将药品配送业务模式复制到省外12个省份，省外业务收入同比增长超过165%，表明其市场拓展能力强劲。同时，医疗器械业务的全国布局初步形成，已在近30个省份建立平台公司并进行控股式收购，有望成为公司未来新的增长极。为支持业务扩张，公司拟通过发行ABS和ABN盘活应收账款，优化财务结构，缓解流动资金压力，并拓宽融资渠道，降低融资成本，为持续发展提供坚实保障。 主要内容 投资要点 2017年半年度业绩超预期增长 瑞康医药发布2017年半年度报告显示，公司在2017年1-6月实现营业收入103.93亿元，同比大幅增长50.24%。归属于母公司股东的净利润达到5.14亿元，同比激增136.70%。扣除非经常性损益后的归母净利润为5.04亿元，同比上升141.46%，这些数据共同印证了公司核心业务的强劲增长势头和盈利能力的显著提升。 器械板块占比提升与省外业务高速扩张 产品结构优化： 公司药品板块收入79.50亿元，同比增长38.14%，毛利率为12.38%（同比提升2.64%），保持稳健增长。医疗器械板块表现尤为突出，实现收入24.09亿元，同比高速增长111.70%，毛利率高达32.73%（同比提升1.22个百分点）。器械板块收入占比由去年同期的16.45%显著提升至报告期末的23.18%，其高毛利率特性是公司整体毛利率同比上升3.77个百分点至17.14%的主要驱动力，预计未来器械板块将是公司一大发展重点。 区域扩张显著： 在地区分布上，山东省内业务实现收入66.51亿元，同比增长20.55%，占比64%。更值得关注的是，省外地区实现营业收入37.27亿元，同比增速超过165%，这表明公司业务模式成功实现跨省复制，业务主力正逐渐由山东省转向全国市场。 药品与器械业务全国化战略布局 药品业务跨省复制： 瑞康医药以药品配送起家，与上游3000多家供应商保持稳定业务往来，经营品规过万种，在山东省内形成了强大的药品供应能力。公司已成功将药品配送的跨省复制，2017年上半年省外药品直销业务覆盖全国12个省份，预计未来药品业务将维持稳定的增长速度。 器械业务全国布局初步形成： 自2012年起，公司在山东省内向各级医疗机构提供医疗器械和医用耗材配送服务，并建立了检验、介入、骨科等十三大事业部，形成“医疗机构直销+医疗器械全产品线服务”的经营模式。同时，公司积极向省外拓展器械业务，已完成了全国近30个省份医疗器械平台公司建设及控股式收购医疗器械和医用耗材商业公司，器械和耗材板块全国布局初步形成。2016年，公司通过非公开发行募集31亿元资金用于医疗器械全国销售网络建设项目和医院供应链延伸服务项目，预计渠道布局将继续提速。 创新融资渠道，优化财务结构 公司公告拟将不超过17亿元的应收账款作为基础资产，委托华润信托发行首期资产支持票据（ABN）；同时，拟将不超过15亿元的应收账款作为基础资产，委托兴证资管发行首期资产支持证券（ABS）。若上述交易顺利进行，将有效盘活存量资产，减少应收账款对资金的占用，缓解公司流动资金不足的问题。此举也将进一步拓宽公司的融资渠道，并有望降低债务性融资成本，从而优化公司财务结构。 投资建议与风险提示 投资建议： 报告预测公司2017年至2019年每股收益分别为0.69元、0.94元和1.24元。基于此，给予“增持-A”的投资建议，6个月目标价为17.00元，相当于2017年24.5倍的市盈率。 风险提示： 报告提示了公司可能面临的风险，包括渠道整合低于预期、省外拓展低于预期以及市场竞争加剧等。 财务数据与估值分析 营收与利润预测： 报告预测瑞康医药的主营收入将持续高速增长，2017年至2019年分别达到232.20亿元、310.99亿元和403.88亿元，同比增长率分别为48.7%、33.9%和29.9%。净利润预计也将保持强劲增长，同期分别为10.33亿元、14.13亿元和18.60亿元，同比增长率分别为74.8%、36.8%和31.6%。 盈利能力指标： 公司的毛利率预计将从2016年的15.7%稳步提升至2017年的17.3%，并有望在2019年达到17.6%。净利润率也呈现上升趋势，预计从2016年的3.8%提升至2017年的4.4%，并在2019年达到4.6%。EBITDA/营业收入和EBIT/营业收入等盈利能力指标也预计持续改善，反映公司盈利质量的提升。 营运效率与偿债能力： 报告显示，公司在快速扩张的同时，营运效率保持稳定，应收账款周转天数预计维持在141-145天，存货周转天数在29-30天。资产负债率预计在52%-55%之间，流动比率和速动比率均大于1，表明公司具备良好的偿债能力。 估值水平： 基于预测的每股收益，公司的市盈率（PE）预计将从2017年的21.6倍逐步下降至2019年的12.0倍，显示出随着业绩的持续增长，公司的估值水平趋于合理。 总结 瑞康医药在2017年上半年展现出卓越的业绩表现，营业收入和净利润均实现高速增长，远超市场预期。这一强劲增长主要得益于公司在市场营销和拓展方面的积极投入，以及对省外优质公司的成功整合。公司业务结构持续优化，医疗器械板块的收入占比显著提升，其高毛利率特性有效带动了公司整体盈利能力的改善，预示着器械业务将成为公司未来的核心增长点。 在战略层面，瑞康医药成功将药品配送业务模式复制到全国12个省份，省外业务收入实现爆发式增长，标志着公司业务重心正由区域性向全国性转变。同时，医疗器械业务的全国化布局也初步形成，通过在近30个省份建立平台公司和进行控股式收购，为未来的快速发展奠定了坚实基础。为支持其扩张战略，公司还积极探索创新融资渠道，拟通过发行ABS和ABN来盘活应收账款，优化财务结构，缓解流动资金压力，并降低融资成本，为公司的持续扩张提供资金保障。 综合来看，瑞康医药凭借其优化的业务结构、成功的全国化战略复制以及前瞻性的融资策略，展现出良好的发展前景和投资价值。尽管存在渠道整合、省外拓展不及预期以及市场竞争加剧等潜在风险，但公司在医药流通领域的深耕和创新，使其有望在未来继续保持稳健增长，并实现其全国化战略目标。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 千金药业2017年上半年业绩表现符合预期，营业收入和扣非净利润均实现稳健增长，其中西药和卫生用品板块的快速增长显著优化了公司产品结构，提升了整体毛利率。尽管二季度扣非净利润因费用投入增加有所下滑，但预计下半年将逐步恢复。 大健康战略前景广阔 公司在大健康领域的战略布局成效显著，中药产品受益于医保目录调整和提价，化药业务通过产品组合实现乙肝适应症全覆盖，而医药级卫生用品“千金净雅”的快速市场拓展和渠道下沉，预示着公司在大健康市场拥有广阔的增长潜力。 主要内容 2017年上半年业绩回顾 整体财务数据概览 2017年上半年，千金药业实现营业收入15.1亿元，同比增长18.3%；扣非净利润0.4亿元，同比增长13.7%。其中，第二季度营业收入为8.6亿元，同比增长12.8%；扣非净利润为0.12亿元，同比下降22.7%。净利润增速低于收入增速约4.7个百分点，主要系单季度费用投入增加，预计第三季度将逐步恢复。 各业务板块增长分析 中药板块： 收入约3.7亿元，同比增长7.8%，主要得益于公司大力重点开发县级市场。 西药板块： 收入约3.7亿元，同比增长45.2%，该板块通过巩固三终端、加大连锁及医疗医院市场开发、加快新产品市场拓展，实现了显著增长。 卫生用品： 收入约1.0亿元，同比增长33.4%，公司发展电商、微商等新兴渠道并积极开展渠道下沉，推动了该业务的快速增长。 盈利能力与费用结构变动 公司毛利率约为44.1%，同比提升3.3个百分点，主要原因在于毛利率较高的西药生产及卫生用品规模占比扩大，产品结构得到优化。期间费用率约为38.6%，同比提升6.6个百分点。其中，销售费用同比增长约24%，主要用于西药及卫生用品的市场投入；管理费用同比增长约29%，主要系公司研发投入同比大幅增加。 大健康战略布局与未来增长潜力 中药与化药业务发展 中药产品方面，“断红饮”顺利进入新版医保目录，有望逐步打开市场空间；“千金片（胶囊）”提价效果逐渐显现，预计全年收入将超过6亿元。化药业务主要集中在乙肝治疗和高血压领域，如拉米夫定、恩替卡韦、颉沙坦胶囊等。其中，恩替卡韦分散片与小水飞蓟宾葡甲胺的组合，实现了乙肝适应症的全覆盖，预计2017年收入将超过1亿元。 医药级卫生用品市场拓展 “千金净雅”作为国内首个医药级卫生棉品，目前已成功进入北京、上海、浙江、江苏等25个省份。公司将持续加大电商以及药店终端的推广力度，并积极尝试渠道下沉以及新产品的研发。预计全年卫生用品收入将超过3亿元，单品利润亏损幅度有望收窄，显示出巨大的市场潜力。 盈利预测与投资建议 财务预测与估值 西南证券预计千金药业2017-2019年每股收益分别为0.52元、0.61元、0.73元，对应市盈率分别为26倍、22倍、19倍。 投资评级与风险提示 鉴于公司积极推进营销体制改革、产品提价及招标、卫生用品市场推广等因素对净利润的贡献将逐步显现，以及其明确的女性大健康战略定位和外延预期，分析师维持“买入”评级。同时，报告提示了招标进展或产品提价可能低于预期的风险。 总结 千金药业2017年上半年业绩符合预期，营业收入实现18.3%的增长，主要得益于西药和卫生用品板块的强劲表现，推动了产品结构的优化和毛利率的提升。尽管研发和销售投入导致二季度净利润短期承压，但公司在大健康领域的战略布局，包括中药产品提价、化药业务拓展以及医药级卫生用品的快速市场渗透，为其未来增长奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，看好公司长期成长性。

中心思想 业绩符合预期，增长动力强劲：润达医疗2017年上半年业绩符合预期，营业收入和净利润均实现大幅增长，主要得益于集采业务的稳步推进和外延并购的加速落地。 战略布局IVD产业链上游，提升综合服务能力：公司积极布局IVD产业链上游，通过收购等方式，不断完善医学实验室整体综合服务能力，提升集采业务市场竞争力，并为长期发展形成重要的产品储备。 润达医疗的增长逻辑 润达医疗通过集采业务的稳步推进和外延并购的加速落地，实现了收入的快速增长。 IVD产业链的战略意义 公司通过布局IVD产业链上游，完善医学实验室整体综合服务能力，提升集采业务市场竞争力。 主要内容 事件概述 公司发布2017年半年报，营业收入和净利润均大幅增长，业绩符合预期。 润达医疗：顺IVD行业发展 集采业务稳步推进，并购整合加速落地：上半年公司营业收入同比增长96.32%，主要受益于IVD渠道商业绩整合落地和集采打包模式的快速复制。华北地区已成为公司第二大收入来源。 利润率全面提升，外延整合业绩初步释放：上半年公司毛利率和净利率均有所提升，外延并购的渠道商业绩得到初步整合释放。 构建全国性服务网络，提升IVD综合服务业务内涵：公司通过收购及投资合作等方式，逐渐向全国拓展IVD集采服务网络，扩大综合服务业务内涵，提升整体供应服务能力。 布局IVD上游，产业链纵深发展：公司通过收购RBM公司股权，代理RBM产品，快速介入POCT市场，并为长期发展形成重要的产品储备。 盈利预测与投资建议 盈利预测：预计公司2017-2019年营业收入和净利润将保持快速增长。 投资建议：维持对公司的“增持”评级，认为公司受益于IVD流通行业集中度提升和分级诊疗加快推进的政策大环境，未来盈利增长点多、爆发力强。 风险提示 跨区域渠道整合风险；政策变化导致产品降价风险。 总结 业绩增长与战略布局：润达医疗2017年上半年业绩表现强劲，得益于集采业务的有效推进和并购整合的加速落地。公司积极布局IVD产业链上游，旨在提升综合服务能力和市场竞争力。 投资评级与风险提示：维持“增持”评级，但需关注跨区域渠道整合和政策变化带来的风险。

# 中心思想 ## 业绩增长与结构优化 中国医药2017年上半年业绩维持较快增长，主要得益于医药工业和商业板块的协同发力。公司通过优化产品结构、控制期间费用等方式，实现了利润增速高于收入增速。 ## 投资评级与未来展望 维持中国医药“谨慎增持”评级，理由是公司化学制剂业务的快速增长、医药商业板块的结构优化以及潜在的资产注入，这些因素将持续增强公司的盈利能力和收入增速。 # 主要内容 ## 公司动态事项点评 ### 业绩增速符合预期 公司2017年H1实现营业收入142.56亿元，同比增长18.51%，归属于母公司净利润6.53亿元，同比增长28.05%。剔除2016年同期国际贸易板块冲回大额坏账准备的影响，归母净利润增速达35%。 ### 毛利率提升与费用控制 公司2017年H1销售毛利率为12.74%，同比增长0.31pp，其中医药工业板块毛利率为44.71%（+2.92pp），医药商业板块毛利率为6.67%（-0.85pp）。期间费用率为5.43%，同比下降0.49pp。 ## 医药工业板块 ### 化学制剂业务显著提升 2017年H1医药工业板块实现收入14.76亿元，同比增长20.89%，销售毛利率为44.71%（+2.92pp）。化学制剂业务收入规模扩大，毛利率水平同比明显增长。重点产品阿托伐他汀钙胶囊、注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠和瑞舒伐他汀钙胶囊销量分别增长25.26%、48.68%和383.69%。 ### 中成药业务恢复性增长 中成药业务由于天方中药2016年GMP改造停产，导致基数较低，今年上半年呈恢复性增长，规模与毛利率水平同比增幅较大。 ## 医药商业板块 ### 区域扩张与市场巩固 公司2017年H1医药商业板块实现收入95.52亿元，同比增长22.39%，销售毛利率为6.67%（-0.85pp）。通过设立湖北襄阳和黑龙江通用医疗公司，完善区域网络布局，同时巩固现有市场，开发推广原有优势业务，维持较快的收入增速。 ## 风险提示 * 两票制等行业政策风险 * 海外贸易合同不及预期风险 * 资产注入低于预期风险 ## 投资建议 ### 盈利预测与估值 结合半年报调整公司17、18年EPS至1.13、1.35元，以8月25日收盘价24.48元计算，动态PE分别为21.63倍和18.18倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为26.11倍，公司市盈率低于行业平均水平。 ### 投资逻辑 1. 医药工业板块化学制剂业务重点产品保持较快销量增速，依靠规模效益显著提升毛利率水平，带动工业板块整体盈利能力提高。 2. 医药商业板块在“两票制”背景下短期由于业务扩张毛利率水平小幅下降，长期来看公司有望凭借议价能力、提高纯销业务收入比例等方式不断优化商业板块的业务结构，维持较快的业绩增速。 3. 通用技术集团承诺在2018年3月底前解决同业竞争，预计公司接下来会持续推进江药集团、上海新兴等优质医药资产注入上市公司，丰富公司医药工业业务的产品管线布局。 # 总结 ## 业绩增长动力 中国医药上半年业绩增长主要受益于医药工业板块中化学制剂业务的强劲增长和医药商业板块的扩张。公司通过优化产品结构和费用控制，提高了盈利能力。 ## 投资价值分析 维持“谨慎增持”评级，理由是公司在医药工业和商业板块的协同发展、潜在的资产注入以及估值低于行业平均水平。未来，公司有望通过持续优化业务结构和资源配置，实现业绩的持续增长。

# 中心思想 ## 集约化覆盖加速与先期投入加大 塞力斯2017年中报显示，公司营收增长，但受降价影响，毛利率有所下降。公司正加速全国集约化布局，先期投入加大，预计未来将收获更多订单。 ## 维持“推荐”评级 平安证券维持对塞力斯“推荐”评级，看好公司在IVD集约供应领域的龙头地位和全国市场扩张前景。 # 主要内容 ## 事项：公司公布2017年中报 * **营收与利润增长：** 塞力斯2017年上半年实现营收3.60亿元，同比增长22.55%；归属净利润3712.85万元，同比增长2.72%。 * **资本公积金转增股本：** 公司年中拟以资本公积金转增股本，10转4。 ## 平安观点：业务扩张加速，降价传导存时间差，影响当期毛利率 * **营收增长分析：** 公司上半年内生增长对应营收为3.50亿元，同比增长19.00%。 * **毛利率下降原因：** 毛利率31.79%，比上年同期下降4.83PP，主要原因是部分地区终端价格下降，降价压力尚未传导至制造端。 * **费用率分析：** 销售费用率下降0.17PP，管理费用率增加0.53PP，主要是因为进入全国扩张阶段后职工薪酬、招待、差旅等费用上升。 ## 平安观点：全国布局进行中，先期投入加大 * **全国扩张：** 公司上市后向全国各省进行扩张，目前已涉及多个省份。 * **集约化销售模式：** 公司会提前对新医院客户的检验科进行设备投入，提升医院检验科硬件水平，并为医院后续试剂采购打下铺垫。 * **固定资产与存货增加：** 上半年公司固定资产-集约化销售业务资产新增4885万元，新增存货5157万元，以尚未投放的检验设备为主，预示下半年设备投放规模或将进一步扩大。 ## 平安观点：两湖IVD集约供应龙头，快步扩张全国市场，维持“推荐”评级 * **集约化订单预期：** 预计公司在四季度前后有望收获较多三级医院的集约化订单，甚至可能看到更多区域检测中心建设合约的落地。 * **盈利预测与评级：** 维持2017-2019年EPS 1.76、2.36、3.12元的预测，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * 渠道扩张不及预期 * 政策风险 # 总结 塞力斯2017年中报显示公司业务扩张加速，但受降价因素影响，短期毛利率有所下降。公司正积极进行全国集约化布局，先期投入加大，预计未来将带来更多订单。平安证券维持对公司“推荐”评级，看好其在IVD集约供应领域的龙头地位和全国市场扩张前景，但同时也提示了渠道扩张不及预期和政策风险。

# 中心思想 本报告对塞力斯(603716.SH)进行了公司点评，维持“增持”评级。核心观点如下： * **业绩增长与扩张布局：** 公司半年度业绩利润端略低于预期，但考虑到公司在各地的扩张布局，未来业绩增长潜力值得关注。 * **行业地位与竞争优势：** 塞力斯是国内最早从事检验集约化营销和服务的企业之一，技术和经验积累丰富，通过并购和设立合资公司等方式，不断巩固市场地位。 * **未来增长动力：** 公司积极参与区域检测中心的建设，丰富商业模式，同时通过设立医疗产业投资基金，加快布局，提前锁定未来增长潜力。 # 主要内容 ## 公司经营情况分析 * **业绩表现：** 2017年上半年，公司实现营业收入3.6亿元，同比增长22.55%；归属于上市公司股东的净利润3712.85万元，同比增长2.72%；归属扣非净利润3342万元，同比下降7.6%；经营活动产生的现金流量净额-4232万元。 * **费用控制：** 公司销售费用同比增长20%，管理费用增长31%，基本与收入增长匹配。毛利率（31.79%）相比去年（36.52%）有一定下降，但盈利能力仍处于行业较高水平。 ## 行业发展趋势 * **IVD行业潜力：** IVD行业在2017年的流通端规模约为1200亿元，行业集中度仍处于较低阶段。随着医改的推进和两票制政策落地预期，检验集约化营销和服务越来越得到行业的接受。 * **集约化服务价值：** IVD流通服务商的平台价值和行业集中潜力正在获得全行业密切关注，相关业态的模式复制和发展创新也十分活跃。 ## 公司战略布局 * **区域扩张：** 公司自上市以来，在多地新设或收购子公司，布局逐步从两湖地区扩展到东南沿海、西部和东北。与直接收购股权相比，公司与当地合作方设立合资公司的扩张方式在资金利用效率和风险控制方面有其特点和优势。 * **多元化发展：** 除医院集约化服务外，公司积极参与区域检测中心的建设，通过布局区域医学检验中心，公司商业模式得到丰富，“诊断产品+诊断服务一体化”的核心竞争力得到增强。 * **并购整合：** 公司增资武汉华莱信、共友时代，收购京阳腾微、武汉汇信、奥申博股权，通过并购子公司的较强代理能力，为公司导入了优势采购价格。 ## 资本运作 * **产业基金：** 公司与上海善达投资管理有限公司拟发起设立10亿元塞力斯善达医疗产业投资基金，如能成功落地，则将帮助公司加快布局，提前锁定未来增长潜力。 * **定向增发：** 公司今年1月23日发布定增预案，拟募资不超过10.52亿元，用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模项目、研发与信息化建设以及补充流动资金。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 中性预计2017-2019年EPS为1.44，1.73，2.13元，同比增长6%、20%、23%。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 # 总结 本报告分析了塞力斯2017年半年度业绩，认为公司利润端略低于预期，但考虑到公司在IVD集约化服务领域的领先地位和积极的扩张战略，以及行业发展趋势带来的机遇，维持“增持”评级。公司通过设立合资公司、并购整合、参与区域检测中心建设等方式，不断巩固市场地位，并积极布局未来增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 康美药业2017年上半年业绩表现符合预期，归母净利润和扣非后净利润均实现超过21%的同比增长，显示出公司在较大体量下的持续高增长能力。同时，公司业务结构持续优化，中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质高增长业务的占比不断提升，而传统中药材贸易业务占比则有所下降，预示着公司盈利质量的改善和增长的可持续性。 估值中枢上移的驱动因素 报告认为，康美药业的估值中枢有望逐步上移至28-30倍PE。这主要得益于公司业绩增长的高确定性（未来三年复合增速预计20-25%），以及其核心业务板块（如中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务）均属于政策友好型且具备高景气度。此外，公司积极布局智慧药房、医疗服务和中药配方颗粒等创新业务，为未来业绩增长提供了新的驱动力，并伴随业务结构的持续优化，共同支撑公司估值水平的长期提升。 主要内容 2017年上半年业绩概览与业务结构调整 康美药业2017年上半年实现营业收入132.62亿元，同比增长18.38%；归母净利润21.83亿元，同比增长21.83%；扣非后净利润21.46亿元，同比增长22.07%，业绩增长符合预期。公司业务结构持续优化，中药材贸易业务占比下降至28.70%，而中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质业务占比持续提升。 中药饮片业务高速增长： 实现收入26.97亿元，同比增长35.81%，毛利率为32.87%。增长主要得益于中药饮片行业整体增速上升（工信部数据显示2017年H1行业收入和利润增速分别为21.33%、22.78%），以及智慧药房的强劲拉动效应。智慧药房上半年累计处理处方250万张（去年同期约80万张），收入规模约3.4亿元，贡献增量收入约2.5亿元，其中中药饮片占比约80%。 药品贸易业务稳健增长： 实现收入44.53亿元，同比增长25.93%，毛利率为29.64%。药房托管业务占比约60%-70%，新签托管药房和医疗服务供应链管理是主要驱动力。 中药材贸易业务有所下滑： 实现收入38.06亿元，同比下降4.38%，毛利率为24.67%。 医疗器械业务爆发式增长： 实现收入8.02亿元，同比增长124.14%，毛利率为30.65%。主要原因包括在上海打造医疗器械分销平台，以及收购广东新澳带来的收入贡献（上半年1.81亿元）。 保健食品业务稳健发展： 实现收入5.76亿元，同比增长15.06%，毛利率为44.17%，主要依托直销拉动。 财务指标改善： 上半年经营性现金流为10.65亿元，同比增长928.02%，现金流大幅改善。存货达142.81亿元，主要系中药饮片及药品贸易高速增长所致。 中药饮片行业高景气度与智慧药房效应 中药饮片行业未来几年将保持高景气度并伴随集中度提升。工信部数据显示，中药饮片收入端增速高达21.33%，利润端增速高达22.78%，主要受益于其不受零加成影响且不计入药占比，医院使用意愿增强。同时，中药饮片溯源要求将促进行业集中度提高，康美药业作为龙头企业，市场份额仅3%左右，未来提升空间巨大。公司积极拓展智慧药房新模式，已在广州、深圳、北京、成都、上海落地，日处方量最高达20000张，年内有望在重庆、厦门等地搭建城市中央药房，预计成熟期收入规模将达数十亿级，持续拉动中药饮片业务增长。 医疗服务网络扩张与盈利贡献 公司持续向医疗服务领域布局，通过收购梅河口市中心医院、开原市中心医院，以及自有康美医院和此前收购的吉林省东南部5家医院，构建医疗服务网络。此举一方面收取管理费用，对医院进行降本增效，另一方面进行供应链管理，有望成为新的利润增长点。梅河口市中心医院上半年已贡献2825万元的信息服务费与管理费。公司预计年内有望实现10000张床位，并在2018年为公司贡献1亿元以上的净利润。 配方颗粒业务的战略机遇 在广东省发布中药配方颗粒试点生产申报指南后，康美药业仅用10天即公告获得试点批复，彰显了卓越的执行力。广东市场目前主要由华润三九（2016年广东销售约6亿元）和一方制药（2016年广东销售约11亿元）主导，合计规模在17-20亿元之间且仍在快速扩容。康美药业有望成为第三个重要的市场竞争者，分享巨大的快速成长蛋糕，配方颗粒业务有望成为公司业绩增长的又一发动机。 大股东增持彰显信心与安全边际 公司大股东康美实业及许冬瑾女士于2017年5月11日至6月19日期间，累计增持公司股票9571.53万股，累计增持金额高达20.29亿元，增持均价为21.20元/股。此次大手笔增持彰显了控股股东对公司未来发展的强烈信心，考虑到公司当前股价（21.07元），为投资者提供了较高的安全边际。 核心投资逻辑与估值展望 报告认为，康美药业业绩增长具备高确定性（未来三年业绩复合增速20-25%）和高景气度（中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务等政策友好型板块），且内部业务结构持续优化，优质业务占比提升。这些因素共同支撑公司估值中枢长期向上，有望逐步上升到28-30倍PE。公司被视为少数能够同时赚取估值和业绩增长的投资标的。 总结 康美药业2017年上半年业绩增长符合预期，归母净利润和扣非后净利润均实现超过21%的同比增长。公司通过持续优化业务结构，提升中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质业务的占比，并积极布局智慧药房、医疗服务和中药配方颗粒等创新业务，为未来业绩增长提供了坚实基础和多元驱动力。中药饮片行业的高景气度、智慧药房的拉动效应、医疗服务网络的快速扩张以及配方颗粒业务的战略机遇，共同构成了公司业绩持续增长的核心动力。此外，大股东的大手笔增持彰显了对公司未来发展的强烈信心，并提供了较高的安全边际。报告预计公司2017-2019年EPS分别为0.83元、1.02元、1.26元，对应PE分别为26x、21x、17x。鉴于公司各项业务趋势向好，不受政策负面扰动，具备高确定性及高景气度，且业绩增长可持续并能享受更高估值的业务占比逐步提升，长期来看整体估值中枢有望上移，维持“强烈推荐”评级。