# 中心思想 ## 翰宇药业多肽药物研发实力获认可 本报告的核心观点如下： * **利拉鲁肽和特立帕肽获批临床意义重大：** 翰宇药业的利拉鲁肽和特立帕肽以化药仿制申报获批临床，表明CFDA对其全化学合成工艺的认可，以及对按6类仿制申报路径的认可。 * **有望抢占首仿市场：** 翰宇药业有望凭借先发优势，在利拉鲁肽和特立帕肽市场中抢得首仿，实现快速放量增长。 * **国内制剂业务具备爆发潜质：** 翰宇药业多个产品进入医保目录，有望迎来高速增长，同时后续制剂品种梯队丰富，多肽龙头地位稳固。 # 主要内容 ## 利拉鲁肽临床获批意义重大，按新政有望迅速获批 * **CFDA认可化药申报路径：** 翰宇药业以6类仿制申报利拉鲁肽临床获批，代表CFDA对按化药申报的认可，缩短了审批时间。 * **市场前景广阔：** 利拉鲁肽是GLP-1类似物，市场潜力巨大，翰宇药业有望在19年率先首仿上市。 * **全化学合成优势：** 翰宇药业采用化学全合成方法制备利拉鲁肽，质量标准有保证，杂质和副产物较少，体系放大更可控。 ## 特立帕肽全球销售额接近 18 亿美金，国内处于高速增长期 * **市场增长迅速：** 特立帕肽全球销售额接近18亿美金，国内市场也处于高速增长期。 * **有望弯道超车：** 翰宇药业是国内唯一一家按化药申报特立帕肽的企业，有望通过等效性实验以首仿申报生产，实现弯道超车。 ## 展望 2017 年，期待公司国内制剂的触底反弹 * **海外业务稳健增长：** 翰宇药业海外业务持续超预期，利拉鲁肽注册级别的订单是主要增长动力。 * **国内制剂业务潜力巨大：** 翰宇药业属于医保目录调整受益标的，多个产品有望迎来高速增长放量阶段。 * **后续产品梯队丰富：** 翰宇药业辅助生殖产品注射用醋酸西曲瑞克有望获批，胸腺法新、阿托西班等品种也在审评中，多肽制剂产品梯队强大。 # 总结 本报告分析了翰宇药业利拉鲁肽和特立帕肽国内独家按化药仿制申报临床获批的事件，认为这代表着CFDA对翰宇药业全化学合成工艺和化药申报路径的认可，有望使其在GLP-1药物和骨质疏松药物市场中抢得首仿先机。同时，报告也展望了翰宇药业国内制剂业务的增长潜力，以及海外业务的稳健发展，维持“推荐”评级。

# 中心思想 * **业绩增长的驱动因素：** 海利生物上半年在招采政策调整和市场苗上市延迟的困境下，通过产品升级和渠道优化，实现了归母净利润的小幅增长，展现了较强的经营韧性。 * **下半年业绩展望及增长点：** 随着口蹄疫市场苗的上市销售和非口蹄疫产品的持续升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”，实现显著增长。 # 主要内容 ## 公司中报业绩分析 * **营收下滑原因：** 招采政策调整导致猪瘟、蓝耳退出招采，以及口蹄疫市场苗上市延迟，是营收下滑的主要原因。 * **净利润增长原因：** 圆环等产品提升，阿方BB公司的技术渗透，以及引入优秀经销商，提高了销售和技术服务能力，是净利润增长的关键因素。 ## 口蹄疫市场苗的上市及优势 * **产品上市情况：** 口蹄疫市场苗于7月份开始上市销售，已生产两批产品。 * **产品优势：** 产品具有抗原浓度高的卖点，可配合试剂盒进行野毒或疫苗毒检测，具有明显的市场竞争力。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017/18年净利润分别为1.4/2.3亿元，EPS为0.22/0.35元。 * **投资建议：** 建议重点关注。 ## 财务数据和估值分析 * **营业收入增长预测：** 预计2017-2019年营业收入分别为5.543亿、7.877亿和11.0802亿元，增长率分别为61.44%、42.11%和40.66%。 * **净利润增长预测：** 预计2017-2019年净利润分别为1.4083亿、2.2795亿和3.3737亿元，增长率分别为64.64%、61.86%和48.00%。 # 总结 本报告分析了海利生物2017年中报，指出公司在不利的市场环境下通过产品和渠道的优化实现了业绩的“逆袭”。随着口蹄疫市场苗的上市和非口蹄疫产品的升级，预计下半年公司业绩将迎来“拐点”。报告还对公司未来的盈利能力进行了预测，并给出了投资建议，为投资者提供了有价值的参考信息。

# 中心思想 ## 辰欣药业新股询价分析 本报告是华鑫证券对辰欣药业（603367）的新股询价报告，建议询价价格为11.66元。报告分析了辰欣药业的公司概况、核心竞争力，包括其丰富的产品线、研发实力和市场地位，并结合募投项目，对公司未来发展潜力进行评估，为投资者提供参考。 ## 投资价值与风险提示 报告旨在为投资者提供关于辰欣药业新股询价的参考意见，投资者需结合自身情况进行独立判断和决策。 # 主要内容 ## 公司简介 辰欣药业是一家综合性制药企业，拥有多种剂型和规格的产品，尤其在输液和水针领域具有领先地位。公司注重研发，拥有多个新药证书，并获得多项科技奖励和基金扶持。公司通过了国家食品药品监督管理局认证中心GMP认证和三体系认证，并被评为山东省质量管理和现场管理样板单位。 ## 公司亮点 * **研发实力雄厚：** 辰欣药业是国家高新技术企业，拥有多个研发平台和新药证书，包括国家一类新药阿德福韦酯。 * **产品线丰富，市场潜力大：** 众多产品列入国家基本药物目录和医保目录，拥有独家品种和首仿药，市场容量大，技术成熟。 ## 募投项目 辰欣药业本次募集资金主要用于以下几个方面： * 新建年产1.5亿袋非PVC软袋输液生产线项目 * 国际CGMP固体制剂车间建设项目 * 新建年产2亿支冻干粉针剂生产线项目 * 新建年产5,000万支分装粉针剂生产线项目 * 研发中心建设项目 * 营销网络建设项目 * 其他与主营业务相关的营运资金 # 总结 ## 投资建议与价值评估 华鑫证券对辰欣药业的新股询价报告，建议询价价格为11.66元，报告从公司基本面、研发实力、产品线以及募投项目等方面进行了分析，认为辰欣药业具备较强的市场竞争力和发展潜力。 ## 风险提示与免责声明 投资者在进行投资决策时，需充分考虑市场风险和公司经营风险，并结合自身情况进行独立判断。本报告仅供参考，不构成投资建议。

中心思想 医用高值耗材领域的领先地位与增长潜力 大博医疗作为我国医用高值耗材领域，特别是骨科植入类耗材的领先供应商之一，凭借其完善的产品线、强大的研发能力和广泛的营销网络，在创伤、脊柱及神经外科等细分市场占据重要地位。公司通过持续创新和市场拓展，展现出稳健的盈利能力和显著的增长潜力。 稳健的财务表现与合理的估值区间 公司历史财务数据显示营收和净利润持续增长，综合毛利率保持在较高水平。在行业整体增长的背景下，公司通过募集资金投资项目进一步扩大产能、加强研发并优化营销网络，为未来的可持续发展奠定基础。基于对公司业务结构和市场竞争力的分析，报告给出了专业的估值区间，反映了其作为新股的投资价值。 主要内容 一、行业背景分析 1.1 公司所处行业及其简况 核心业务与产品线： 大博医疗成立于2004年，专注于医用高值耗材的研发、生产与销售，主要产品涵盖骨科创伤类、脊柱类及神经外科类植入耗材。公司拥有51项三类、16项二类、91项一类医疗器械注册证，以及78项专利，产品线覆盖广泛，是国内骨科植入类耗材领域产品线最完善的供应商之一。 未来发展战略： 公司计划在现有骨科产品（如人工关节、运动医学）基础上，拓展颅颌面外科、普外科、微创外科及齿科等医用高值耗材领域。 市场网络与国际化： 公司在国内30多个省市建立了销售办事机构，与3,000多家医院和500余家经销商建立了合作关系。产品远销澳大利亚、瑞士、俄罗斯等20多个国家和地区，在出口市场具有先发竞争优势。 1.2 行业增长前景展望 骨科植入耗材市场结构： 我国骨科植入类医用耗材市场主要分为创伤类、脊柱类和关节类。2015年，创伤类产品以31.12%的市场份额占据最大比重，但随着居民消费能力提升、医保制度完善及临床医生水平提高，脊柱类和关节类耗材的市场份额预计将进一步提高。 细分市场增长数据： 创伤类： 2010-2015年销售收入从24亿元增至51亿元，复合增长率16.41%。预计2020年市场销售额将达80-110亿元，合理增长值为96亿元，五年复合增长率13.37%。 脊柱类： 2010-2015年销售收入从20亿元增至47亿元，复合增长率18.57%。预计2020年市场销售额将达75-108亿元，合理增长值为102亿元，五年复合增长率16.75%。 神经外科类： 2010-2015年销售收入从13亿元增至26亿元，复合增长率14.01%。预计2020年市场销售额将达37-49亿元，合理增长值为45亿元，五年复合增长率12.00%。 1.3 行业竞争格局与公司市场地位 市场份额： 根据CFDA数据，2015年大博医疗在创伤类植入耗材市场份额为4.62%，位列第四，是前四名中唯一的国内企业；在脊柱类植入耗材市场份额为1.61%，位列第六。 主要竞争对手： 包括强生公司（Synthes）、史赛克（Stryker）及旗下创生医疗、美敦力（Medtronic）及旗下康辉医疗等国际巨头，以及山东威高骨科、天津正天、江苏艾迪尔等国内企业。 1.4 公司的竞争优势 公司具备研发优势、质量优势、营销渠道优势和产品结构优势。 二、公司分析及募集资金投向 2.1 公司历史沿革及股权结构，实际控制人的简况 公司前身成立于2004年，2015年整体变更为股份公司。实际控制人为林志雄、林志军兄弟，合计控制公司100%的股份。 2.2 公司主营业务突出、收入和利润持续增长 营收增长： 2014-2016年营业收入分别为2.99亿元、3.92亿元、4.63亿元，2015年和2016年主营业务收入分别增长31.26%和17.32%。创伤和脊柱类植入耗材合计占主营业务收入的85%以上。 净利润增长： 2014-2016年归母净利润分别为1.39亿元、1.89亿元、2.19亿元，2015年和2016年分别增长35.33%和16.35%。 2.3 综合毛利率保持稳定 2014-2016年及2017年上半年，公司综合毛利率分别为80.08%、81.02%、81.83%和82.58%，保持在较高且稳定的水平。 2.4 募集资金投向 公司拟募集资金净额4.26亿元，主要用于： 创伤脊柱骨科耗材扩产项目（1.8亿元）：扩大产能，开发关节类产品。 关节假体投产项目（0.6亿元）：丰富产品线，提升市场占有率。 研发中心建设项目（0.9亿元）：提升技术实力，加强新产品开发。 营销网络建设项目（0.96亿元）：完善营销和物流网络，消化新增产能。 三、财务状况和盈利预测 3.1 盈利能力、成长能力及资产周转能力指标的分析 期间费用率： 2014-2016年期间费用占营业收入比例分别为23.99%、26.61%和27.35%，费用率较为稳定。 资产周转： 应收账款周转率良好（2014-2016年分别为9.39、7.87和7.75），显示公司产品竞争力强，回款情况较好。存货周转率有所下降（0.81降至0.60），主要因产品类型规格多，需备货以满足客户需求。 3.2 盈利预测及主要假设 基于主营业务稳定发展、毛利率和费用率保持稳定、募投项目进展顺利等假设，预计公司2017-2019年归母净利润增速分别为26.32%、27.31%和22.82%，稀释后每股收益分别为0.69元、0.88元和1.08元。 四、风险因素 4.1 产品降价风险 若未来医用高值耗材采用统一平台采购，或市场竞争加剧导致产品销售价格下调，可能对公司毛利率和经营业绩造成不利影响。 4.2 医疗纠纷风险 公司产品用于外科手术，若因产品使用问题导致医疗纠纷，即使责任归属未明确，公司仍可能面临诉讼、赔偿或负面报道，损害市场声誉和经营业绩。 五、估值及定价分析 5.1 国内同类公司比较分析 同行业可比上市公司2017年、2018年平均动态市盈率分别为43.99倍、29.26倍。申万医疗器械行业2017年、2018年动态市盈率中值分别为46.05倍、34.93倍。 5.2 公司可给的估值水平及价格区间 公司计划发行股份不超过4,010万股，对应每股发行价为11.56元。 考虑到公司业务结构及市场竞争状况，报告认为给予公司2017年每股收益40倍市盈率较为合理。以此为中枢，正负20%的合理估值区间为25.18-30.22元/股，相对于2016年静态市盈率（发行后摊薄）为45.93-55.12倍。 总结 大博医疗作为中国医用高值耗材领域的佼佼者，尤其在骨科植入耗材市场拥有完善的产品线和显著的市场地位。公司在创伤、脊柱及神经外科等细分市场展现出强劲的增长势头，并计划通过募集资金进一步扩大产能、强化研发和优化营销网络，以巩固其竞争优势并拓展新的业务领域。尽管面临产品降价和医疗纠纷等潜在风险，但公司过往稳健的财务表现、持续增长的营收和利润以及高且稳定的毛利率，共同支撑了其良好的盈利能力和成长潜力。综合考虑行业前景和可比公司估值，报告给出了25.18-30.22元的合理估值区间，体现了公司作为新股的投资价值。

中心思想 国际化与国内业务双轮驱动 普利制药被定位为最具潜力的国际化小龙头，其核心发展逻辑在于“内外兼修，秀外‘惠’中”。公司制剂出口业务正处于爆发前夜，预计在2018-2019年将贡献巨大的业绩弹性。同时，受益于制剂出口的反哺，国内业务也已初现端倪，现有品种有望维持20%以上的增速，且通过优先审评机制，已在欧美上市的品种在国内招标中获得高定价优势，具备巨大的放量空间。公司通过前瞻性布局制剂出口、深耕特色剂型研发以及高效的公司治理，构建了独特的竞争优势。 业绩增长与投资展望 报告预计普利制药2017-2019年净利润将分别达到9525万元、1.35亿元和2.32亿元，增速分别为36.51%、41.31%和72.51%，对应PE分别为51倍、36倍和21倍。公司海外业务和国内业务两大板块均有望贡献显著业绩弹性。此外，近期完成的员工持股计划（均价48.882元）为股价提供了良好的安全边际。基于此，报告给予公司6个月目标价65.30元，并维持“强烈推荐”评级。主要风险包括海外品种获批进度低于预期及国内品种招标价格低于预期。 主要内容 公司核心竞争力与战略布局 普利制药成立于1992年，是一家专注于药物研发、生产和销售的高新技术企业，并获得中国医药企业制剂国际化先导企业认证。公司业务涵盖抗过敏、非甾体抗炎、抗微生物、消化等多个领域，拥有片剂（含分散片、缓释片、口腔崩解片）、胶囊剂（液体胶囊、微丸胶囊）、干混悬剂等多元化剂型，其中多个品种为独家剂型，如地氯雷他定分散片、地氯雷他定干混悬剂、双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊等，具备剂型优势。公司董事长范敏华女士拥有深厚的药学背景，与朱小平先生合计控制公司60.02%的股份，股权集中，公司治理高效。员工持股计划（合计持股3.31%）进一步彰显了公司对未来发展的坚定信心。 公司业绩呈现快速增长态势，2012-2016年收入复合年增长率（CAGR）为22%，归母净利润CAGR高达46%。2016年实现收入2.5亿元，同比增长22%；归母净利润0.7亿元，同比增长38%。同期，公司毛利率和净利率双双上行，分别从2012年的68%、14%提升至2016年的77%、28%，主要得益于规模效应带来的费用率下降。抗过敏类和非甾体抗炎类药物毛利率较高（80%-90%），抗生素类和消化类药物毛利率相对较低（50%-60%）。地氯雷他定分散片、地氯雷他定干混悬剂、双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊、克拉霉素缓释片、马来酸曲美布汀片是主要的收入和毛利贡献产品。 展望未来，公司发展将立足于现有品种，并叠加“制剂出口”和“制剂出口反哺国内”两大增量。现有国内品种预计将维持20%左右的增速。公司目前产能受限，2016年各剂型产能利用率均在100%以上，主要产品产销率大部分也超过100%。募投项目“年产制剂产品15亿片/粒/袋生产线及研发中心建设项目”将是现有产能的5倍，有望解决产能瓶颈，助力业绩增长。公司核心竞争力还体现在高研发投入（2016年研发费用占收入比重超10%），拥有包衣掩味、速释分散、固体分散体、自微乳化、骨架缓释、膜控释放、高保障无菌制剂技术等核心技术，并取得44项发明专利。公司拥有约70项在研项目，为未来增长奠定基础。此外，公司自2008年起前瞻性布局制剂出口，体现了独特的战略眼光，目前该业务已逐步进入收获期。 国际国内市场协同发展 普利制药的国际化步伐显著加快，制剂出口业务即将进入收获期。公司通过“十年磨一剑”打造了特色制剂出口路线，包括与欧美等国家和地区经销商深度合作，签订区域独家销售合同，实现利润共享、风险分担。公司扬长避短，专注于竞争格局好、利润空间大的高品质注射剂研发，而非竞争激烈的口服固体制剂。注射剂领域技术壁垒高，对原料、水质、GMP及无菌生产有更高要求，且印度等竞争对手在水质方面存在短板，使得该领域竞争相对较少。公司通过“无菌技术+GMP认证”精耕细作生产技术，自2006年起按照美国FDA cGMP和欧盟GMP标准改造注射剂车间，并先后通过WHO（2012、2014年）、欧盟EMA（2012、2016年）、美国FDA（2014、2016年）的GMP审计和再审计，成为国内少数注射剂生产线通过FDA cGMP审计的企业之一。募投项目“欧美标准注射剂生产线建设项目”将进一步提升国际化生产能力。 公司制剂出口品种细分，国际市场与国内市场并行发展。目前，注射用更昔洛韦已在德国、荷兰、法国上市，注射用泮托拉唑钠、左乙拉西坦注射液预计今年在荷兰、德国上市。美国市场方面，依替巴肽预计明年上市，注射用阿奇霉素将于2018年7月开始销售，左乙拉西坦、更昔洛韦等品种也已在申报中。公司计划2017年申报5个产品，2018年申报10个产品。 具体品种市场分析： 注射用阿奇霉素： 全球市场空间约3.87亿美元，美国市场约6700万美元（2016年彭博数据2542万美元），现有7家公司在售。公司产品采用二水阿奇霉素，质量标准高于行业，已获美国FDA暂时性批准，国内已获批文并进入优先审评。国内注射剂市场规模超10亿元，公司有望凭借国际标准和高定价抢占市场份额。 注射用更昔洛韦钠： 美国市场约1500万美元（2016年彭博数据2348万美元），欧盟市场约300万美元。美国市场有4家公司拥有批文，英国仅1家。公司已获欧盟和WHO生产批文，美国ANDA现场检查通过，国内进入优先审评。国内注射剂市场约3亿元，公司自产原料药具成本优势，有望通过高定价抢占份额。 注射用泮托拉唑钠： 美国市场约2亿美元（2016年彭博数据1.42亿美元），4家公司在售。法国市场约3300万欧元，英国市场约250万欧元。公司开发新配方绕开美国专利，已通过欧盟审批，国内进入优先审评。国内注射剂市场约45亿元，泮托拉唑占据质子泵抑制剂市场24%，公司有望通过高定价抢占份额。 左乙拉西坦注射液： 美国市场约3亿美元（2016年彭博数据4861万美元），9家公司在售。英国市场约250万美元。公司已获德国、荷兰上市许可，国内获临床批件。国内注射剂市场约10亿元，目前尚无国内生产企业获批，竞争格局较好，公司产品符合欧美标准。 依替巴肽注射液： 美国市场约1.2亿美元，销售额和使用量近年下滑，但仍有4家公司在售。公司于2016年12月在美国和欧盟同步申报。国内市场规模不大，仅35万元人民币，有2家企业拥有批文。 国内板块方面，公司现有品种“优质+多元”，预计将同步行业增速稳健提升。由于公司多个品种为独家剂型，在招标定价和销售上具备优势，预计整体业绩增速将超过20%。 地氯雷他定： 抗过敏类药物市场2010-2015年CAGR为14%。地氯雷他定作为第三代抗组胺药，2016年占抗组胺药样本医院销售额的39%。公司拥有独家干混悬剂和分散片剂型，预计未来三年销售额增速维持在15%以上。 双氯芬酸： 非甾体抗炎药市场2010-2015年CAGR为11%。双氯芬酸2015年占非甾体抗炎药总销售额的15%。公司双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊为独家剂型，预计未来三年销售额增速维持在20%左右，快于行业增速。 抗生素药： 克拉霉素： 2016年占大环内酯类抗生素样本医院销售额的30%。公司克拉霉素缓释片预计未来三年销售额增速维持在20%左右。 阿奇霉素： 2016年样本医院销售额3.5亿元。公司阿奇霉素干混悬剂（主要儿童用药）预计未来三年销售额增速维持在20%左右。 左氧氟沙星： 2016年占喹诺酮类样本医院销售额的43%。公司左氧氟沙星销售额预计未来三年增速维持在10%左右。 消化类药： 马来酸曲美布汀作为双向胃肠动力调节药物，2016年样本医院销售额约0.4亿元。公司马来酸曲美布汀干混悬剂为独家剂型，预计未来三年销售额增速维持在20%左右，快于行业增速。 公司在研品种丰富，特色产品和特色剂型铸就独特竞争优势，涵盖心脑血管、消化道、非甾体抗炎等疾病领域，以干混悬剂、肠溶片、缓释片居多。此外，公司注射用阿奇霉素、注射用更昔洛韦钠和注射用泮托拉唑钠已进入优先审评绿色通道，有望缩

中心思想 盈利能力显著提升： 华大基因通过自主研发测序仪和有效成本控制，整体毛利率持续增长，盈利能力显著提升。 生育健康业务驱动增长： 生育健康部门的收入增长是公司整体收入增长的主要驱动力，尤其是无创产前基因检测（NIPT）业务。 主要内容 公司整体经营情况 营收与利润双增长： 2017年上半年，华大基因实现营业收入8.88亿元，同比增长15.90%；归母净利润1.91亿元，同比增长28.08%；扣非后归母净利润1.63亿元，同比增长50.07%。 毛利率持续提升： 公司整体毛利率同比提高3.07%，达到61.24%，主要得益于自主研发的BGI-SEQ测序仪和有效的成本控制。 各部门业务分析 生育健康部门： 收入同比增长22.54%，占收入增长额的75.98%，是收入增长的主要来源。 毛利率为75.94%，同比提高0.79%。 NIPT业务是主要收入来源，预计下半年将受益于国内市场的高速增长。 基础科研部门： 收入同比增长12.14%，实现收入1.70亿元。 毛利率为44.29%，同比提高2.03%。 扭转了近年来收入下滑的趋势，呈现向上增长的态势。 期间费用分析 销售费用增长较快： 上半年销售费用为1.72亿元，同比增长22.51%，主要用于职工薪酬和市场推广费。 管理费用平稳增长： 上半年管理费用为1.28亿元，同比增长6.67%。 研发投入持续增加： 研发投入为7.10亿元，同比增长11.33%，多个试剂盒处于不同研发阶段。 投资评级与财务预测 首次覆盖，给予“持有”评级： 预计2017-2019年公司收入分别为21.7、27.2、33.4亿元，净利润分别为4.18、5.47、6.83亿元，EPS分别为1.05、1.37、1.71元。 风险提示： 报告中提示了质量风险和政策变动风险。 总结 核心业务稳健增长： 华大基因2017年上半年业绩表现良好，生育健康业务是增长的主要驱动力，基础科研业务也呈现复苏态势。 盈利能力持续增强： 公司通过技术创新和成本控制，毛利率持续提升，盈利能力显著增强。 维持“持有”评级： 综合考虑公司业务发展和市场风险，天风证券首次覆盖华大基因，给予“持有”评级。

# 中心思想 * **业绩增长与转型成功：** 贝瑞基因通过重大资产重组成功转型为基因测序企业，2017年上半年归母净利润大幅增长68.73%，显示出强劲的增长势头。 * **市场地位与合作优势：** 公司与Illumina深度合作，在NIPT领域占据重要市场份额，检测服务毛利率保持在60%以上，具有显著的竞争优势。 * **未来增长潜力与盈利预测：** 基于业绩承诺和市场预期，预计公司未来几年收入和净利润将保持高速增长，但同时也需关注产品医学事故和政策变动等风险。 # 主要内容 ## 公司转型与业绩表现 * **资产重组与业务转型：** 贝瑞基因完成重大资产重组，转型为基因测序企业，主营业务转变为以测序为基础的基因检测服务与设备试剂销售。公司证券名称正式变更为“贝瑞基因”。 * **营收与利润双增长：** 2017年上半年，公司营业收入为5.2亿元，同比增长35.15%；归母净利润为9070.31万元，同比增长68.73%。预计2017年1-9月归母净利润约为1.35亿元-1.65亿元。 ## 市场竞争与技术优势 * **NIPT市场格局：** 无创产前筛查NIPT是测序技术的主要应用领域，贝瑞和康与华大基因是主要参与者，两家公司合计占据70%左右的市场份额。华大基因NIPT产品上市时间早于贝瑞，市场份额略高于贝瑞和康。 * **合作与技术：** 贝瑞和康与Illumina合作开发的基因测序仪NextSeq CN500获得CFDA批准，成为测序主力机型。检测服务是主要业务，毛利率在60%以上，最高可达72%。 ## 盈利能力与未来展望 * **历史业绩回顾：** 2014-2016年，公司营收年复合增长率为66.1%，归母净利润年复合增长率为80.4%。2016年归母净利润增速（244.85%）高于营收增速（106.71%），主要由于毛利率提高和营运效率提升。 * **盈利预测与投资评级：** 预计2017-2019年收入分别为13.6亿元、20.4亿元、26.5亿元，净利润分别为2.28亿元、3.10亿元、4.05亿元，对应EPS为0.64元、0.88元、1.14元。首次覆盖，给予“持有”评级。 ## 财务数据分析 * **主要财务指标：** 报告详细列出了2015-2019年的财务数据预测，包括营业收入、EBITDA、净利润、EPS等，并进行了市盈率、市净率、市销率等估值分析。 * **资产负债表分析：** 详细列出了2015-2019年的资产负债表数据，包括货币资金、应收账款、固定资产、流动负债、长期借款等，并计算了资产负债率等指标。 * **利润表分析：** 详细列出了2015-2019年的利润表数据，包括营业收入、营业成本、营业费用、管理费用、财务费用、净利润等，并计算了毛利率、净利率等指标。 * **现金流量表分析：** 详细列出了2015-2019年的现金流量表数据，包括经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等。 # 总结 贝瑞基因通过资产重组成功转型为基因测序企业，并在NIPT市场占据重要地位。公司与Illumina的深度合作以及自身的技术优势，使其在检测服务领域保持较高的毛利率。报告预测公司未来几年收入和净利润将保持高速增长，但同时也提示了潜在的风险。整体而言，贝瑞基因展现出良好的发展前景，但投资者需谨慎评估风险。

中心思想 战略性国际化布局与品牌价值深化 云南白药通过战略性入股万隆控股，成功搭建海外融资平台，并利用其贸易网络加速个人护理产品在东盟国家市场的拓展，此举是公司“新白药、大健康”战略的重要组成部分。公司致力于以“药”为本，构建药品、健康产品和中药资源三大品牌集群，实现从“产品经营”向“产业经营”的跨越，深挖白药品牌价值，以期在全球范围内提升其市场影响力和盈利能力。 国企改革驱动下的价值重估与增长潜力 公司国企改革的持续深化，特别是控股股东引入战略投资者，预计将进一步释放经营活力，优化管理效率。结合公司强大的自身造血能力（经营性现金流净额/营业收入保持在15%左右）和当前相对历史低位的估值水平（2017年PE27X），云南白药展现出显著的投资价值和估值溢价空间。在医药行业回归高质量增长的背景下，作为低估值、高成长的品牌中药龙头，公司有望实现业绩的持续腾飞。 主要内容 一、深挖白药品牌价值，积极扩展个人护理业务 1.1 公司不断深挖白药品牌价值 云南白药以其核心的“药”业务为基础，积极构建多元化的品牌集群，旨在实现从单一“产品经营”向综合“产业经营”的战略转型。这一品牌集群涵盖了三大核心领域：一是药品系列，包括中央产品、透皮剂及特色药品；二是健康日化产品，如牙膏、洗发水和卫生巾等；三是中药资源产品。公司通过持续推进“新白药、大健康”战略，旨在充分利用其深厚的品牌积淀和市场影响力，拓展更广阔的健康产业市场，从而提升整体竞争力和盈利水平。 1.2 公司个人护理业务是业绩主要增长动力 公司凭借“白药”品牌的强大影响力，积极布局并开拓日化健康市场，成功开发了一系列个人护理产品。这些产品包括广受欢迎的云南白药系列牙膏、针对性强的养元青系列洗发水以及清逸堂系列卫生巾等。数据显示，健康产品事业部已成为公司业绩增长的核心驱动力。2016年，该事业部实现营收37.57亿元。更值得关注的是，在过去五年（2011年至2016年），健康产品事业部的营收复合年增长率（CAGR）高达25.45%，远超公司整体营收增速，充分证明了其作为公司主要增长引擎的强劲势头和巨大潜力。 二、与万隆控股深度合作，加快个人护理业务海外布局 2017年9月8日，云南白药控股（作为云南白药的控股股东，持股41.52%）宣布以约1.99亿港元的价格，向万隆控股（0030.HK）配售9.08亿股，每股价格为0.22港元，较当时市价折价约16.98%。此次交易完成后，云南白药控股将持有万隆控股16.67%的股份，成为其主要股东。 此次投资的资金分配具有明确的战略导向：其中7000万港元将专项用于发展个人护理产品业务，旨在加速该业务板块的国际化进程；2900万港元将作为一般营运资金，以支持万隆控股的日常运营；3000万港元用于发展贸易业务，以拓展其贸易网络；另有7000万港元用于放债业务。 此次深度合作的核心目标在于为云南白药提供一个重要的海外融资平台，以便于公司在全球范围内整合优质资源，进一步提升其国际竞争力。同时，通过万隆控股在贸易领域的既有网络，特别是其在东盟国家市场的布局，将有力地助力云南白药清逸堂等个人护理产品加快在这些新兴市场的拓展速度。 值得一提的是，在此次股权投资之前，云南白药已与万隆控股展开了初步合作。2017年2月23日，万隆控股与云南白药的子公司云南白药清逸堂（云南白药持股40%）共同出资200万元人民币，在香港成立了云南白药清逸堂香港公司。在该合资公司中，万隆控股和云南白药清逸堂分别持有60%和40%的股份，其主要任务便是专注于扩展清逸堂等个人护理产品在东盟国家市场的业务。 万隆控股集团自身主营业务包括采矿、放贷和贸易，2016年营收达到2.99亿港元，近三年（2014-2016年）的复合年增长率（CAGR）高达71%，显示出其较强的业务拓展能力和市场活力，为云南白药的海外布局提供了有力的平台支撑。 三、国企改革持续深化，释放经营活力 云南白药的国企改革进程已迈出关键一步，第一步混改已成功落地。控股股东白药控股引入了战略投资者新华都和鱼跃科技，二者分别持有白药控股45%和10%的股权，共计增资约300亿元。这一重大举措被市场普遍视为公司治理结构优化和经营活力释放的重要信号。预计随着国企改革的进一步推进，公司内部管理效率将得到显著提升，优秀的管理团队将带领这一品牌中药龙头实现新的腾飞。 估值分析显示投资价值： 从多个维度对云南白药的估值进行分析，均显示其当前估值处于历史低位，具备显著的投资吸引力： 历史PE估值： 回溯2006年至2017年的历史数据，公司的市盈率（PE）估值区间在20倍至70倍之间波动。而当前（2017年）的估值水平相对较低。 净现金PE估值： 基于2017年的预测数据，公司的净现金PE估值为24倍，这表明市场对公司未来盈利能力的预期并未充分反映其内在价值。 国际PE估值对标： 对标国际领先的医药健康企业，如强生公司（Johnson & Johnson），其PE估值通常在20倍以上。考虑到云南白药作为中国品牌中药龙头的地位及其在健康产品领域的拓展，其估值应享有一定的溢价。 综合来看，当前2017年PE27X的估值水平，被认为处于历史低位。 强大的自身造血能力： 公司在财务上表现出极强的自身造血能力。其经营性现金流净额占营业收入的比重稳定保持在15%左右，这表明公司在日常经营中能够持续产生充裕的现金流，为业务发展提供坚实的基础，也应成为其享受估值溢价的重要支撑。 市场交易面积极信号： 从市场交易层面来看，云南白药也呈现出积极的信号： 深股通持续净买入： 沪深港通机制下，深股通资金持续净买入云南白药股票，这反映了海外机构投资者对公司长期价值的认可和信心。 MSCI纳入预期： MSCI（明晟指数）的纳入是长期趋势，预计未来将有更多的海外增量资金通过被动配置等方式持续买入云南白药，进一步提升其流动性和估值水平。 在医药行业整体回归高质量增长的背景下，云南白药作为兼具低估值和高成长潜力的品牌中药龙头，有望在资本市场重装上阵，吸引更多投资者的关注。 四、财务表现与未来展望 营收与净利润稳健增长 云南白药展现出稳健的财务增长态势。2016年，公司实现营业收入224.11亿元。根据预测，其营业收入将持续增长，预计2017年、2018年和2019年将分别达到257.72亿元、296.90亿元和342.92亿元，年增长率均保持在15%以上（分别为15.0%、15.2%和15.5%），显示出强劲的增长动力。 在盈利能力方面，公司归属于母公司净利润也呈现出可观的增长。2016年净利润为29.20亿元，预计2017年、2018年和2019年将分别增至33.91亿元、39.41亿元和45.84亿元，年增长率均保持在16%以上（分别为16.1%、16.2%和16.3%），表明公司在扩大营收的同时，盈利质量也持续提升。 盈利能力稳定且现金流充裕 公司的盈利能力保持稳定。毛利率预计将从2016年的29.9%稳步提升至2019年的30.5%，净利率也将从2016年的13.0%逐步提升至2019年的13.4%。净资产收益率（ROE）在2016年至2019年间预计将稳定保持在18.5%的高水平，体现了公司高效的资本运用能力。 在现金流方面，公司表现出强大的现金创造能力。2016年经营活动现金流为29.85亿元，预计2017年将大幅增至49.58亿元，为公司的业务发展和战略扩张提供了坚实的资金保障。 估值吸引力与投资建议 从估值角度看，云南白药的P/E倍数预计将从2016年的30.7倍逐步下降至2019年的19.6倍，P/B倍数也将从5.7倍下降至3.6倍，这表明随着公司业绩的持续增长，其估值吸引力将不断增强。 基于上述分析，报告维持对云南白药2017年至2019年的每股收益（EPS）预测分别为3.26元、3.78元和4.40元，预计内生复合增长率约为16%。对应2017年PE为27X，这一估值水平被认为处于历史低位，公司应享受估值溢价。因此，报告维持对云南白药“强烈推荐”的投资评级。 风险提示 尽管公司前景广阔，但仍存在潜在风险： 国企改革推进低于预期： 国企改革的复杂性可能导致其推进速度或效果不及市场预期，从而影响公司经营活力的释放。 海外业务扩展不及预期： 海外市场环境复杂多变，地缘政治、贸易政策、文化差异等因素可能导致海外业务的扩展速度或盈利能力不及预期。 总结 云南白药通过战略性入股万隆控股，成功搭建了海外融资平台，并利用万隆控股的贸易网络加速其个人护理产品在东盟国家市场的拓展，此举是公司深化“新白药、大健康”战略、实现从“产品经营”向“产业经营”跨越的关键一步。公司的健康产品事业部已成为核心增长引擎，2016年营收达37.57亿元，近五年复合年增长率高达25.45%，展现出强劲的增长势头。 随着国企改革的深入推进，控股股东引入战略投资者，预计将进一步释放公司经营活力，优化管理效率。结合公司稳健的财务表现，包括营收和净利润持续保持15%以上的复合增长、毛利率和净利率稳步提升、ROE稳定在18.5%的高水平，以及强大的经营性现金流创造能力，云南白药展现出显著的投资价值。当前2017年PE27X的估值处于历史低位，且深股通持续净买入和MSCI纳入预期均预示着海外增量资金的持续流入。综合来看，公司作为低估值、高成长的品牌中药龙头，具备显著的估值溢价空间和长期投资潜力。报告维持对云南白药“强烈推荐”的评级。

中心思想 国大药房引入战略投资者，加速扩张并提升效率： 国药一致子公司国大药房引入战略投资者，有望通过增资扩股加速门店扩张，深化零售网络布局，同时战略投资者的加入也有助于改善国大药房的经营效率，提升净利率水平。 收购河源新特药，强化区域分销网络： 公司通过收购河源新特药股权，强化在两广地区的分销网络布局，并探索供应链服务，增强客户粘性，为分销业务的长期稳健增长提供动力。 主要内容 公司动态事项 公司公告披露了多项议案，包括国大药房引入战略投资者、收购呼和浩特市天赐医药连锁有限公司资产、收购河源市新特药有限公司股权、投资新设佛山市医用耗材供应链有限公司以及合资新设国药控股国润医疗供应链服务（广西）有限公司等。 事项点评 国大药房引入战投，加速并购改善经营 国大药房引入战略投资者，增资后有望加速并购，同时改善经营效率。战略投资者持股比例较高，对国大药房的经营管理形成一定的影响力，有望逐步改善经营效率，提升净利率水平。通过本次增资，增强资本实力，有望加速推进外延式门店扩张，深化全国零售网络布局，带动公司零售业务保持较快增速。 收购河源新特药，强化区域分销网络 收购河源新特药70%股权强化区域分销网络布局，探索供应链服务增强客户粘性。本次收购河源新特药有利于公司强化两广区域分销网络布局，同时增厚公司业绩，带动公司分销业务稳健增长。此外，公司设立合资公司开展供应链服务业务，有利于公司深化与下游客户的合作关系，增强客户粘性，为分销业务长期稳健增长提供了推动力。 风险提示 报告提示了以下风险：两票制等行业政策风险、DTP业务增速不及预期的风险、资产重组完成后整合管理不及预期的风险以及国大药房业绩不及预期风险。 投资建议 维持“谨慎增持”评级。预计17、18年实现EPS为2.82、3.28元，以9月4日收盘价68.59元计算，动态PE分别为24.30倍和20.94倍。 总结 本报告分析了国药一致（000028）的公司动态，认为国大药房引入战略投资者将加速零售业务扩张并提升经营效率，收购河源新特药则有助于强化区域分销网络。报告维持“谨慎增持”评级，并提示了相关风险。