# 中心思想 * **“动保+人保”双轮驱动战略** * 海利生物通过参股裕隆生物，正式开启“动保+人保”双业务协同发展模式，有望成为公司新的增长点。 * 此举标志着公司进入体外诊断（IVD）和诊断服务的蓝海市场，提前布局以占领先发优势。 * **口蹄疫市场苗的政策红利** * 公司口蹄疫疫苗获得生产批文，有望在市场化政策趋势下迎来放量增长。 * 招标和“先打后补”政策的变革预计将促使未来2-3年口蹄疫市场规模显著增长。 # 主要内容 * **事件概述** * 海利生物及其全资子公司以1.012亿元间接投资参股上海裕隆生物科技有限公司18.605%的股权。 * **布局“人保”，开启“动保+人保”双轮驱动** * 裕隆生物主营体外诊断（IVD）及诊断服务，国内IVD市场和独立医学实验室均处于快速发展阶段。 * 裕隆生物业务覆盖体外诊断全产业链，主要定位于二、三线城市，拥有较多采血网点，并提供上门采血服务。 * 其核心产品已在全国100多家二三级综合性大医院装机。 * **标的资产各项业务增长良好** * 裕隆生物15/16年营业收入分别为5100万和8100万，净利润分别为24%和34%，预计17年收入同比增速25%以上，净利润超3500万。 * 公司未来发展布局将形成医检产品、医检服务、健康管理三位一体的服务化平台。 * 拳头产品生物芯片（C6/C7）诊断误差率更低、自动化程度相对较高、稳定性较好，并在研发全自动管式化学发光免疫分析系统。 * 实际控制人销售营销意识强，将引进在诊断试剂及医检服务营销方面有丰富经验的销售团队和管理者。 * 公司在裕隆生物有一名董事席位。 * **批文在手，口蹄疫市场苗有望政策红利下放量** * 公司口蹄疫项目完全复制阿根廷 BB 公司海外工厂工艺，并已经在 3 月底拿到口蹄疫O型、A型、亚洲1型三价灭活疫苗的生产批文。 * 在市场化政策趋势背景下，口蹄疫市场苗仍有一片翻倍空间待开发的蓝海市场。 * 预计招标和先打后补政策的变革将促使未来2-3年口蹄疫市场规模增长 100%。 * 截至 2016 年，口蹄疫市场苗有 17 亿，预计未来 2-3年将增长到 40亿。 * 随着未来“先打后补”等市场化政策的落地，预计公司口蹄疫市场苗的问世将配合企业销售端向存栏 300-1000头母猪养殖企业进行加速渗透，开拓新增市场提高市场占有率。 * **投资建议** * 预计公司16-18年净利润分别为1.05/2.24/3.06亿，EPS为0.16/0.35/0.48元/股，目标价23元，给予“买入”投资评级。 * **风险提示** * 口蹄疫市场苗销售不达预期。 # 总结 * **战略布局与市场机遇** * 海利生物通过参股裕隆生物，实现了“动保+人保”的双轮驱动战略，抓住了体外诊断市场快速发展的机遇。 * 同时，公司口蹄疫疫苗的获批，有望在政策红利下实现市场放量，为公司带来新的增长点。 * **财务预测与投资评级** * 报告预测公司未来几年的净利润和EPS将显著增长，并给出了“买入”的投资评级，目标价为23元。 * 但同时也提示了口蹄疫市场苗销售不达预期的风险。

中心思想 透景生命：肿瘤检测领域的行业先锋与高速成长潜力 本报告核心观点认为，透景生命作为国内体外诊断（IVD）行业，特别是肿瘤检测领域的先锋企业，凭借其领先的技术平台、全面的产品布局和优质的客户资源，展现出强劲的增长势头和巨大的市场潜力。公司在肿瘤标志物和HPV分型检测两大核心业务上持续高速发展，并有望通过募投项目进一步巩固市场地位，实现可持续增长。 市场机遇与竞争优势并存 中国IVD市场，尤其是肿瘤诊断和HPV检测细分领域，正经历快速发展，市场空间广阔。透景生命凭借其高通量流式荧光技术等核心优势，在产品齐全度、检测效率和准确性方面具备显著竞争力，尤其在三级以上医院市场占据高份额。尽管面临行业竞争和政策风险，但其强大的成长动力和募投项目带来的产能提升，预示着良好的发展前景。 主要内容 1 公司为国内肿瘤检测领域的行业先锋 透景生命成立于2003年，专注于自主品牌体外诊断产品的研发、生产和销售。公司在免疫诊断领域已开发20种肿瘤标志物临床检测产品，是该领域产品最齐全的公司之一。其产品已覆盖全国30个省市的457家医疗机构，其中三级以上医院占比高达86.9%，获得市场高度认可。 从财务表现来看，公司近年来保持高速发展态势。2012-2016年期间，营收复合增速达到47.6%，归母净利润复合增速高达63.7%。2016年全年实现营收2.3亿元，同比增长36.5%；归母净利润9777万元，同比增长48.6%。免疫诊断试剂和分子诊断试剂是公司主要的收入和毛利来源，2016年分别占营收的66.3%和26.0%，毛利占比分别为67.4%和26.6%。 2 肿瘤诊断为IVD发展最为迅速的细分领域 2.1 发达国家IVD市场成熟，国内市场增长潜力巨大 体外诊断（IVD）在疾病预防、诊断、监测和治疗指导中发挥关键作用。与欧美成熟市场相比，中国IVD行业起步较晚，但增长潜力巨大。2012年全球IVD市场规模为436亿美元，预计2017年将达557亿美元，年均增长率3%-6%。同期，中国IVD市场规模从190亿元增至预计2017年的572亿元，年均增长率高达21%左右，远超全球平均水平。在细分领域中，免疫诊断和分子诊断在我国的2015年增长率均超过25%，是IVD行业发展最快的领域。 2.2 HPV检测为预防宫颈癌关键手段，市场空间有望超50亿元 人乳头瘤病毒（HPV）是引起宫颈癌的主要病因。中国妇女宫颈癌患病率呈波动上涨态势，并有年轻化倾向，2000-2015年从9.6/10万人增长至18.4/10万人次，复合增长率4.4%。早期检测高危型HPV对预防宫颈癌至关重要。分子诊断因直接检测病毒基因，临床敏感性接近100%，优于传统巴氏涂片。目前国内HPV分型检测出厂口径市场规模保守估计约10-15亿元，渗透率仅3-5%。随着国家对妇女“两癌”筛查的重视和HPV分子检测的普及，预计未来市场空间有望达到50亿元。 2.3 发病率上升催动肿瘤检测快速发展，市场空间在200亿量级 近年来，中国癌症发病率和死亡率持续上升。2009年至2013年，全国新发恶性肿瘤病例从291万例增至368.2万例，年复合增长率6.1%；恶性肿瘤死亡率从183.6万例增至222.9万例，年复合增长率5%。肿瘤标志物检测能比CT、核磁共振等物理检查更早发现肿瘤，对提高癌症患者生存率具有重大意义。目前行业出厂口径国内市场规模约50-60亿元。随着肿瘤患病率上升、早期筛查普及和政策支持，预计肿瘤标志物检测市场将进一步扩大，有望在2020年达到200亿元的市场规模。 3 公司HPV检测和肿瘤诊断正高速成长 公司主要产品为体外诊断试剂，分为免疫诊断和分子诊断两大类。公司综合运用高通量流式荧光、化学发光免疫分析、多重多色荧光PCR等多个技术平台，形成了涵盖肿瘤“未病筛查－辅助诊断－个性化用药－预后及疗效检测”全病程的丰富产品线。截至招股说明书签署日，公司及子公司拥有114项医疗器械注册证，其中三类注册证52项。 3.1 分子诊断—HPV检测为核心业务 在分子诊断领域，公司重点布局宫颈癌筛查、优生优育、个性化用药等。基于高通量流式荧光和多重多色荧光PCR平台，公司开发了27型HPV分型检测试剂盒和“5+9”型HPV分型检测试剂盒。分子诊断试剂销售收入从2012年的1008.7万元增至2016年的6037.4万元，复合增长率达56.4%；2016年同比增速35%，已成为公司第二大收入来源。报告期内，分子诊断产品产能利用率从62.5%提高至84.1%，趋于饱和。 3.2 免疫诊断—流式荧光为核心技术 在免疫诊断领域，公司专注于肿瘤标志物临床检测解决方案。应用高通量流式荧光和化学发光免疫分析技术平台，公司已开发20种肿瘤标志物临床检测产品，是该领域产品最齐全的公司之一。公司还推出了多项肿瘤标志物多指标联合检测产品，有效提高了临床辅助诊断价值。免疫诊断试剂销售收入从2012年的3020万元增至2016年的1.5亿元，年复合增长率50.1%；2016年同比增速42.8%，延续高速增长。2014年至2016年，免疫诊断产品产能利用率从80.9%提高至99.8%，并在2015年满负荷生产，产能已趋于饱和。 4 流式荧光+全系列肿瘤标志物布局成就高三级医院占比 4.1 技术平台优势 公司以平台化建设为研发首要任务，构建了高通量流式荧光杂交、高通量流式免疫荧光、多重多色荧光PCR、化学发光免疫分析等多个技术平台。高通量流式荧光技术具有灵敏度高、重复性好、线性范围广、一次检测多指标、并行检测通量高、检测速度快等显著优势，代表了临床免疫检测的应用趋势。公司现有技术平台互为补充，可覆盖几乎所有免疫检测项目，并满足分子检测领域不同客户需求。 4.2 产品布局优势 基于多样化的技术平台，公司建立了丰富、完善的产品体系，形成了“肿瘤全病程临床检测产品为主，其他临床检测领域为辅”的产品格局。产品涵盖肿瘤“未病筛查－辅助诊断－个性化用药－预后及疗效检测”全病程的各个环节，包括HPV核酸检测系列、20种肿瘤标志物检测产品、EGFR/B-RAF/K-ras等基因突变检测试剂盒，以及用于优生优育的“Y染色体微缺失检测试剂盒”和“弓形虫、风疹病毒、巨细胞病毒、单纯疱疹病毒抗体检测试剂盒”。丰富齐全的产品线有助于公司全方位满足市场需求，增强抗风险能力和市场竞争力。 4.3 客户资源优势 公司凭借领先的技术水平、丰富的产品线、优异的产品性能和覆盖全国的营销网络，赢得了大量优质客户资源。其产品广泛应用于国内各级医院、体检中心、独立实验室等医疗卫生机构。2016年，公司终端医院客户达366家，其中三级以上医院318家，占比高达86.9%。公司产品被解放军总医院第一附属医院、首都医科大学附属北京天坛医院等众多大型医院广泛使用，并取得了良好效果，“透景”品牌在行业内享有较高的市场知名度和认可度。 5 募投项目分析 本次募投项目实际资金需求量为6.1亿元，主要用于“体外诊断医疗器械产业化项目”、“研发能力提升项目”和“营销与服务网络建设项目”以及补充营运资金。其中，“体外诊断医疗器械产业化项目”旨在通过扩大生产场地、优化生产流程、增加生产设备来扩大体外诊断试剂产能，解决现有产能瓶颈。项目完全达产后，将新增免疫类产品生产能力1100万人份，基因类产品150万人份，大幅提高供货能力。该项目预计可实现年销售收入35390.2万元，税后内部收益率37.6%，经济效益良好。 6 盈利预测与估值 基于公司肿瘤标志物检测和HPV分型诊断业务的快速发展，预计2017-2019年营业收入分别为306.4百万元、407.1百万元和541.7百万元。归属母公司所有者的净利润分别为127.9百万元、171.2百万元和226.4百万元，年复合增长率32%。每股收益（EPS）预计分别为2.13元、2.85元和3.77元。 考虑到公司在IVD行业，特别是肿瘤诊断细分领域的成长性，并参考可比公司（如安图生物、迈克生物、达安基因、万孚生物）2017年平均65倍市盈率（最低均值37倍），本报告给予公司2017年35-45倍市盈率，对应合理价格区间为74.55元-95.85元。 7 风险提示 本报告提示以下风险：1）行业竞争加剧可能导致公司核心产品销量和价格下滑；2）或有发生的医疗诊断事故或导致的政策风险；3）募投项目进展低于预期的风险。 总结 透景生命作为中国肿瘤检测领域的领先企业，凭借其在免疫诊断和分子诊断领域的深厚技术积累、全面的产品线以及广泛的三级医院客户网络，在快速增长的中国IVD市场中占据有利地位。公司在肿瘤标志物和HPV分型检测两大核心业务上实现了显著的营收和利润增长，并计划通过募投项目进一步扩大产能和市场影响力。尽管面临激烈的市场竞争和潜在的政策风险，但其强大的内生增长动力和明确的市场扩张策略，使其具备较高的投资价值。本报告基于对公司业务模式、市场前景和财务表现的专业分析，给予其合理的估值区间，并建议投资者关注相关风险。

中心思想 本报告首次覆盖嘉事堂（002462），核心观点如下： 阳光招标采购助力医院纯销增长： 北京地区阳光招标采购中标品种众多，预计将带动公司医院纯销收入增长50%，市场份额有望扩大。 高值耗材业务驱动增长： 公司心内科高值耗材业务覆盖全国，预计未来三年保持20%的复合增速，2019年收入有望超过百亿，净利5亿。 GPO模式带来新增量： GPO订单执行范围扩大，预计2017年新增GPO收入13-14亿，创新业务模式有望贡献新的利润增长点。 主要内容 1. 公司简介 股权结构： 嘉事堂控股股东为团中央直属企业中国青年实业发展总公司。 主营业务： 公司主营业务包括医药批发、医药零售和医药物流，其中医药批发占比约97%，形成“北京医药+全国心内科耗材”的二元发展结构。 2. 财务分析 近年公司营收增速提高，主要原因是器械配送业务大幅增长，整体毛利率也稳步提升。 公司管理费用率整体保持稳定，销售费用率随着公司并购器械销售公司导致人工费用增加而增长，财务费用稳步增长。 3. 北京基药配送龙头，阳光招标落地后业绩将有显著提升 公司药品批发业务集中于北京地区，医疗机构覆盖率超过95%，业务分医院纯销和基药配送两部分。 公司在已开展的阳光招标采购中标品种近三万个，两会后新标执行将扩大公司在医院纯销的市场份额。 4. 高值耗材市场高速增长+行业政策利好流通企业 4.1. 高值耗材未来三年保持 20%增速，2019年实现收入百亿、净利 5亿 公司自2013年将经营策略确定为“北京医药+全国心内科耗材”的二元经营结构以来，开始积极并购高值耗材配送企业，在全国心内科高值耗材细分市场居于领先地位。 高值耗材业务内生增长较快，预计2019年实现百亿收入。 4.2. 心脏手术需求持续增长，行业政策利好器械商业龙头 医疗器械配送行业以及心内科耗材市场整体保持20%高增长。 医药流通行业政策频出，利好大型配送商，公司龙头价值突显。 5. GPO+PBM：业务创新带来利润新增长点 GPO和PBM业务作为公司新的药事服务项目，意义在于帮助公司的流通业务在全国范围内推广。 公司从2013年开始试水GPO业务，目前与首钢总公司和中航医疗签订有长期合同。 6. 估值评级 定增前公司总股本为 250.53 百万股，根据 2017 年最新定增方案，公司拟发行 2053 万股收购下属12家器械销售公司部分少数股权，将原有持股比例提升至75%，发行价格为41.30 元。 重组前预计 2016-2018 年EPS 为 0.89、1.29、1.75 元，重组后总股本变为 271.06百万股，考虑到重组完成的时间（假设6月底完成工商过户），2016-2018年备考EPS为0.89、 1.43、1.95 元，根据行业估值水平给予 33 倍 PE，未来十二个月公司目标价 47.19 元，首次覆盖给予“增持”评级。 7. 风险提示 阳光招标采购执行结果不及预期，高值耗材业务增长不及预期 总结 本报告对嘉事堂进行了首次覆盖，分析了公司在北京医药配送和全国心内科高值耗材领域的优势，以及GPO等创新业务模式的潜力。报告认为，受益于阳光招标采购和高值耗材市场增长，公司业绩有望实现快速增长，首次覆盖给予“增持”评级，目标价47.19元。同时，报告也提示了阳光招标采购执行结果和高值耗材业务增长不及预期的风险。

# 中心思想 本报告主要围绕花园生物（300401）的一季报业绩预告上调进行分析，并结合公司在维生素D3产业链的布局和技术优势，评估其未来的成长潜力。 * **业绩增长驱动力分析**：25-羟基维生素D3销量超预期是业绩上调的主要原因，验证了公司在该产品市场的竞争力。 * **产业链优势与提价预期**：公司通过打通VD3产业链上下游，降低生产成本，并受益于VD3提价预期，业绩弹性较大。 * **创新产品与长期成长**：定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，预示着公司在中长期将通过创新产品实现进一步成长。 # 主要内容 ## 一季报业绩预告净利润上调，25-羟基 VD3 销量符合预期 * **业绩修正原因**：公司一季度业绩预告修正，归属上市公司股东净利润大幅增长，主要原因是25-羟基维生素D3产品销量增加。 * **业绩贡献比例**：25-羟基维生素D3净利润贡献超过60%，成为业绩增长的主要驱动力。 * **全年业绩预测**：按照2017年4吨25-羟基维生素D3原销量测算，预计全年贡献净利润6000-8000万元，且净利润率有望持续提升。 ## 打通VD3产业链上下游，市场存在VD3提价预期，若提价公司的业绩弹性大 * **成本优势**：公司通过打通产业链上下游，建立维生素D3的生产成本优势，自产NF级胆固醇满足自身需求并供应其他企业。 * **技术优势**：公司通过氧化还原法制备维生素D3，产率高、成本低，并获得国家科技进步二等奖。 * **提价预期与业绩弹性**：维生素D3价格处于底部，未来有较大提价空间，若年均涨价20-30元/kg，预计新增净利润6000-9000万元。 ## 定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，创新产品引领公司中长期成长 * **定增项目**：拟非公开发行不超过3,500万股，募资用于灭鼠剂和研发中心项目。 * **灭鼠剂项目**：灭鼠剂目前处于中试生产阶段，预计2018年以后全面推向市场。 * **全活性VD3项目**：全活性VD3作为VD3产业链的最高端产品，市场空间广阔。 ## 估值与评级 * **盈利预测**：预计公司2017-2019年EPS分别为0.88、1.20和1.55元。 * **投资评级**：给予2017年50倍PE，目标价44.70元，维持“买入”评级。 ## 财务数据和估值 * **财务预测**：报告提供了2015-2019年的详细财务预测，包括资产负债表、利润表和现金流量表。 * **主要财务比率**：报告分析了公司的成长能力、获利能力、偿债能力和营运能力等主要财务比率。 # 总结 本报告通过对花园生物一季报业绩预告的分析，揭示了25-羟基维生素D3销量增长对公司业绩的积极影响。同时，报告强调了公司在维生素D3产业链的成本和技术优势，以及VD3提价预期带来的业绩弹性。此外，公司通过定增募投灭鼠剂和研发全活性VD3，有望在中长期实现进一步成长。综合考虑公司业绩增长和估值水平，维持“买入”评级，并给出目标价。

中心思想 业绩超预期增长，核心产品表现强劲 山大华特2017年第一季度业绩预告显示，归母净利润预计同比增长70%-100%，远超市场预期。这一强劲表现主要得益于二胎政策红利下核心产品伊可新的快速增长，以及成功的提价策略有效提升了盈利能力。 儿童大健康战略驱动未来持续高增长 公司积极响应市场变化，全面铺开儿童大消费产品业务拓展，通过母婴事业部和新品上市推广，构筑了新的业绩增长点。预计未来2-3年，在核心产品持续受益于新生儿高峰和新业务逐步成熟的双重驱动下，公司业绩有望保持高速增长，维持“强烈推荐”评级。 主要内容 业绩超预期增长的深层动因 事件概述: 2017年4月11日，山大华特发布一季度业绩预告，预计2017年第一季度归母净利润为7920–9320万元，同比增长70%–100%，基本每股收益0.44–0.52元，超出市场预期。 核心产品驱动: 公司一季度业绩大幅增长主要源于控股子公司山东达因制药的利润贡献。 受益于二胎政策放开，新生儿数量增加，推动核心产品伊可新销售快速增长。 伊可新自2016年6月提价11%，在未对销售量造成不利影响的前提下，反而实现销量提升，显著增强了盈利能力。 公司全面拓展儿童大消费产品业务，母婴事业部销售模式逐步完善，助力销售规模扩大。 儿童大健康战略的实施与展望 市场机遇: 2016年新生儿数量达1867万，比2015年增长11%，为伊可新等儿童产品提供了广阔的市场基础。 伊可新用户结构中，0-1岁婴儿（绿盒）占比65%，1-3岁儿童（粉盒）占比35%。预计2017-2018年仍处于新生儿高潮期，绿盒产品占比有望进一步增大，且持续用药理念的植入将延长1-3岁儿童的用药年龄，保障公司未来2-3年业绩持续高增长。 新业务拓展: 公司2017年着力发展儿童大消费产品，包括儿童辅食、休闲食品、洗护用品（如伊儿乐益生菌粉、退热贴、口罩、软糖等），这些产品有望成为未来业绩增长的新动力。 2016年下半年成立的母婴事业部已逐步打开销售渠道，通过线上线下同步拓展母婴电商业务，预计2017年儿童大健康产品将实现放量。 公司加强控销团队建设，积极拓展基层市场，扩大市场覆盖。 鉴于新业务的逐步成熟，预计达因制药营收在2017-2018年有望维持35-45%的高增长，业绩增长率有望达到30-35%。 盈利预测与估值: 基于公司现有业务的增长情况，分析师预测公司2017年和2018年每股收益（EPS）分别为1.47元和1.96元。 对应市盈率（PE）分别为27倍和20倍。 报告维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 报告提示潜在风险包括伊可新销售低于预期，以及业务拓展进度不及预期。 总结 山大华特2017年一季度业绩表现亮眼，归母净利润同比增长70%-100%，超出市场预期。这一增长主要得益于二胎政策对核心产品伊可新需求的强劲拉动以及成功的提价策略。公司积极布局儿童大健康产品线，通过母婴事业部和新品推广，有望在辅食、洗护等领域实现业务规模的快速增长。预计未来2-3年公司业绩将持续保持高增长态势，达因制药营收和业绩增长率均有望维持在较高水平。鉴于其强劲的增长潜力和市场地位，报告维持“强烈推荐”的投资评级，但同时提示了伊可新销售和业务拓展不及预期的风险。

中心思想 业绩超预期增长，核心业务表现强劲 山大华特（000915）2017年第一季度业绩预告显示，归母净利润预计同比增长70%-100%，远超市场预期。这一显著增长主要得益于其核心子公司达因药业的强劲表现，其收入增速超过40%，净利润增速超过100%，成为公司业绩增长的主要驱动力。 二孩政策红利显著，儿童药市场前景广阔 公司核心产品伊可新作为新生儿维生素AD补充剂，直接受益于全面二孩政策的放开。2016年新生儿数量同比增长12%，二孩及以上比例超过45%，预计未来新生儿数量将持续上升。达因药业凭借其在儿童药领域的领先地位和产品特性，被认为是二孩政策放开最直接、最明显的受益标的，其业绩弹性大且释放速度快。 主要内容 2017年第一季度业绩表现与核心驱动 公司发布业绩预告，预计2017年第一季度归母净利润为7920-9320万元，同比增长约70%-100%。这一业绩增长远超市场预期，主要源于达因药业的利润贡献。达因药业作为公司的核心业务（持股比例50.4%），在2016年贡献了公司57%的收入和75%的净利润。估计达因药业一季度收入增速超过40%，净利润超过1.5亿元，同比增速超过100%。达因药业的核心产品伊可新（补充新生儿维生素AD）是主要增长点，其收入高增长受益于全面二孩政策放开后新生儿数量的明显增加。2016年新生儿数量达到1846万，同比增长12%，预计2017年新生儿数量将继续上升。利润增速高于收入增速的原因包括：1）OTC渠道的伊可新自2016年6月起提价；2）2016年第一季度销售费用基数较低。 全面二孩政策下的市场机遇与公司优势 全面二孩政策的放开预计将带来新生儿数量的大幅增加。2016年新生儿中二孩及以上的比例超过45%，较2015年提升2个百分点，且预计该比例将持续提升。卫计委指出，全面二孩政策的目标人群有9000万，其中28%有生育意愿，这部分生育势能将在2016-2030年间逐步释放。政府正大力推广二孩政策，强化妇幼保健服务供给，并完善延长产假、设立陪产假等制度以提高生育意愿。达因药业是全面二孩政策放开最明显的受益标的，原因在于：1）其新生儿相关药品的收入和利润占比在A股上市公司中最高，新生儿数量增加带来的业绩弹性最大；2）主打产品伊可新从新生儿出生后即可服用，业绩释放速度最快；3）伊可新主要在OTC渠道销售，存在持续提价预期。 盈利预测与投资建议 根据业绩预告，预计公司2016-2018年每股收益（EPS）分别为1.11元、1.66元、2.16元，对应市盈率（PE）分别为36倍、24倍、19倍。新生儿出生数量的增加将持续推动公司业绩高增长。报告维持“买入”评级，并给予公司2017年30倍PE，对应目标价为49.8元。同时，报告提示风险，包括新生儿出生数量或低于预期，以及伊可新放量进度或低于预期。 总结 本报告分析指出，山大华特2017年第一季度业绩表现强劲，归母净利润预计同比增长70%-100%，主要得益于核心子公司达因药业的收入和利润高速增长。达因药业的核心产品伊可新作为新生儿维生素AD补充剂，直接受益于全面二孩政策带来的新生儿数量增加，展现出显著的业绩弹性。鉴于二孩政策的持续红利和公司在儿童药领域的领先地位，报告维持“买入”评级，并设定目标价49.8元，预计公司未来业绩将持续高增长。同时，报告也提示了新生儿出生数量及伊可新放量不及预期的风险。

中心思想 业绩显著增长与内部改革成效 核心业务领先及新兴服务拓展 万东医疗2016年年报显示，公司通过内部改革实现了毛利率的显著提升，带动归属上市公司净利润大幅增长77.54%，扣非净利润增长63.21%，表明改制成效持续显现。 公司在DR设备市场保持全国销量第一的领先地位，并积极布局MRI和CT等高利润产品线，有望实现进口替代和新的利润增长。 顺应国家分级诊疗政策，公司大力发展远程影像诊断和第三方独立影像中心业务，万里云平台已取得显著进展，未来影像服务业务具备巨大的业绩弹性。 鉴于公司作为医学影像龙头地位、丰富的产品线、领先的技术水平以及符合政策趋势的影像服务业务，分析师给予“强烈推荐”评级，并预计未来三年EPS将持续增长。 主要内容 2016年财务表现与业务亮点 一、事件概述 2016年公司实现营业收入8.13亿元，同比微降0.59%。 归属上市公司净利润达0.72亿元，同比增长77.54%。 扣除非经常性损益后归属上市公司净利润为0.61亿元，同比增长63.21%。 每股收益（EPS）为0.185元。 二、分析与判断 毛利率水平提升明显，改制成效持续体现 公司营业收入基本持平，但毛利率较去年提升5.95个百分点，显示内部改革成效显著，生产材料费、人工费等成本持续下降。 销售费用同比增长23%，主要系公司组织机构调整及品牌升级活动，加大二级以上医院营销力度，未来营销效果有望在高等级医院体现。 DR销量保持全国第一，MRI和CT有望发力 DR设备销售量同比增长2.82%，2016年继续保持全国销量第一。 DR业务作为传统优势业务，在分级诊疗和国产设备扶持政策下，进口替代空间巨大（进口GPS三强仍占73%市场份额）。 MRI总体销量排名第三，在超导替代永磁趋势下，利润水平有望提升。 公司16排CT产品已获批，有望成为新的利润增长点。 顺应分级诊疗趋势，远程影像和第三方影像不断发展 公司持续加强“万里云”建设，已建成10家远程影像诊断中心，签约1000家医院用户，实现日均2000名患者的远程阅片诊断，稳居国内领军地位，未来业务盈利可期。 国家出台第三方影像中心建设标准，为公司开展独立影像中心业务打通道路，依托公司影像领域资源优势，易实现三甲医院病人导流，未来发展空间巨大。 市场策略与未来增长驱动 三、盈利预测与投资建议 公司作为国内医学影像龙头，产品线丰富，技术水平领先，具备巨大的进口替代空间。 影像服务业务符合政策趋势，具备较大业绩弹性。 预计公司2017-2019年EPS分别为0.28元、0.36元、0.47元。 对应市盈率分别为65倍、50倍、38倍。 分析师给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示 市场竞争激烈可能导致产品价格下降。 影像服务业务开展不及预期。 总结 万东医疗2016年通过内部改制实现了显著的盈利能力提升，净利润大幅增长。公司在DR设备市场保持领先地位，并积极拓展MRI和CT等高潜力产品线。同时，公司顺应分级诊疗政策，大力发展远程影像和第三方影像服务，构建了新的增长引擎。鉴于其行业龙头地位、技术优势和战略布局，公司未来业绩增长可期，分析师给予“强烈推荐”评级，但需关注市场竞争和新业务拓展风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **战略投资者引入带来的机遇**：美年健康/天亿投资/美年控股的董事长俞熔先生溢价收购万东医疗22%的股权，显示了对公司长期发展的信心。此次合作有望在影像诊断器械和远程影像诊断服务方面产生协同效应，推动公司业绩和估值的双升。 * **万里云的持续发展与人工智能的助力**：万里云远程影像诊断业务快速发展，通过与阿里健康的合作和人工智能技术的引进，有望解决远程影像诊断的效率和专家数量限制问题，发展成为全国性的远程影像诊断平台和分级诊疗平台。 # 主要内容 ## 公司股权转让分析 * **股权转让详情**：控股股东鱼跃科技将公司22%的股权转让给美年健康/天亿投资/美年控股的董事长俞熔先生，转让价格为19.50元，总价16.57亿元，与停牌前收盘价相比溢价7.6%。 * **股权转让影响**：俞熔先生溢价收购公司股权且承诺未来12个月内不减持，表明其看好公司的长期发展。 ## 业务协同效应分析 * **体检品牌协同**：俞总旗下的美年、慈铭、美兆三大高端体检品牌在全国拥有300多家医疗和体检中心，这些中心大多开展影像诊断业务，有望与万东医疗的影像诊断器械形成协同效应。 * **远程影像诊断协同**：俞总旗下的体检中心每天会获得大量的影像诊断图像，或可与万东的万里云远程影像诊断服务产生协同效应，并通过海量数据加快万里云的人工智能开发，提高远程诊断的效率和准确率。 ## 万里云业务发展分析 * **业务进展**：万里云的远程影像诊断业务快速发展，已完成10家远程影像诊断中心的建设，签约1000家医院，实现天均2000名患者的远程阅片诊断。 * **发展优势**：万东医疗深耕基层影像设备市场，积累了丰富的资源，能够迅速扩大万里云的覆盖医院。与阿里健康的协同将迅速推动万里云在市场上扩张。 * **发展前景**：短期限制因素为远程影像诊断客单数少，但随着覆盖医院数量增加和依托高级别影像专家的品牌逐步得到市场认可，规模将迅速扩大。长期限制因素为影像专家数量，但随着人工智能技术的引进，有望大幅度提高远程诊断的效率和准确率。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测**：预计2017-2019年EPS分别为0.32元、0.44元、0.55元，对应PE分别为56倍、41倍、33倍。 * **投资建议**：维持“增持”评级，给予2017年65倍PE，对应目标价为20.80元。 ## 风险提示 * 影像设备销售或不达预期的风险。 * 万里云推进或不达预期的风险。 # 总结 本报告分析了万东医疗引入战略投资者后可能带来的业绩和估值提升，以及万里云业务的发展前景。俞熔先生的入股有望在影像诊断器械和远程影像诊断服务方面产生协同效应，推动公司业绩增长。万里云通过与阿里健康的合作和人工智能技术的引进，有望解决发展中的限制因素，成为全国性的远程影像诊断平台。维持“增持”评级，目标价为20.80元，但需注意影像设备销售和万里云推进不及预期的风险。

中心思想 中药产业前景广阔，康惠制药受益：中药产业作为中国民族医药的重要组成部分，受到政策扶持，并随着人民生活水平提高和健康意识增强而具有广阔的发展前景。康惠制药作为中成药企业，将受益于行业发展。 公司产品结构合理，具备竞争优势：康惠制药拥有丰富的产品线，覆盖多个疾病领域，且部分产品已列入国家医保目录和基本药物目录，具备一定的市场竞争优势。 主要内容 公司概况 康惠制药主要从事中成药的研发、生产和销售，拥有多个药品生产基地和GMP认证生产线，产品适应症广泛。公司控股股东为陕西康惠控股有限公司，实际控制人为王延岭先生。 行业现状及前景 中药产业是受国家政策扶持的重要领域，发展势头良好。随着人民生活水平提高和健康意识增强，对中医药知识和服务的需求将日益增长，中药产业具有广阔前景。 公司亮点 产品线丰富，剂型多样：公司拥有十几种剂型共107个中成药品种，是中成药行业中拥有药品生产批准文号数量较多的企业之一。 四大系列产品群：公司已形成以独家剂型产品为龙头的四大系列产品群，包括妇科类、皮肤科类、风湿骨科类和呼吸类产品群。 产品进入医保目录：主要产品坤复康胶囊、复方双花片、消银颗粒及附桂骨痛胶囊列入《国家医保目录》，消银颗粒列入《国家基本药物目录》。 募投项目 公司拟将募集资金用于以下三个方面： 药品生产基地项目 药品研发中心项目 补充流动资金 主营业务及利润情况 报告中展示了公司2014-2016年的营业收入及净利润情况，以及2016年的营业业务构成。 主要潜在风险 中药材价格波动风险：中药材价格受多种因素影响，波动较大。若主要中药材价格大幅上涨或异常波动，可能对公司盈利能力产生不利影响。 估值 预计公司2017、2018年每股收益分别为0.68元、0.72元，结合目前市场状况，预计上市初期压力位40元-45元。 总结 本报告对新股康惠制药（603139）进行了分析。康惠制药作为一家中成药企业，受益于中药产业的良好发展前景。公司产品线丰富，拥有多个优势产品，但同时也面临中药材价格波动等风险。报告预计公司上市初期压力位在40元-45元之间。