# 中心思想 ## 大股东增持彰显信心 本报告的核心观点是康美药业大股东康美实业及许冬瑾女士大手笔增持公司股票，累计增持金额高达20.29亿元，彰显了对公司未来发展的强烈信心。 ## 投资价值再梳理 报告还梳理了康美药业的投资逻辑，认为公司具备高确定性和高景气度，业务结构性调整将推动估值中枢长期向上，维持“强烈推荐”评级。 # 主要内容 ## 事件 公司发布增持完成公告，大股东康美实业及许冬瑾女士在5 月 11 日至6月19 日之间，累计增持公司股票9571.53 万股，累计增持金额高达20.29 亿元。 ## 大手笔增持，彰显强烈信心 大股东康美实业及许冬瑾女士在5 月 11 日至6 月 19 日之间，累计增持公司股票 9571.53 万股，累计增持金额高达 20.29 亿元，增持均价为21.20 元/股。公司大股东以21.20 元/股的均价大手笔增持，彰显其对公司未来发展的强烈信心，考虑到公司目前股价为20.64 元，安全边际极高！ ## 投资逻辑再梳理 * **高确定性与估值溢价：** 在不考虑到中药材提价提供弹性的情况下，未来三年公司业绩复合增速将保持20-25%之间，在市场整体预期收益率下降的情况下理应享受估值溢价。 * **高景气度与政策友好：** 康美的几大业务板块中未来将保持高速增长的中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务等版块都是政策友好型版块，而传统业务中药材贸易在2016 年中药材价格触底回暖，为绝对的政策避风港，理应享受估值溢价。 * **业务结构调整与估值提升：** 在业绩20-25%的增长的表观增速下是业绩的结构性调整，业绩增长可持续能享受更高估值的中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务等版块的占比将持续提升，而传统业务中药材贸易占比下降，公司自身的估值中枢也将长期向上。 ## 盈利预测与投资建议 我们预计公司2017-2019 年EPS为0.83 元、1.02 元、1.26 元，对应增速为22.32%、23.82%、23.23%，对应PE为25x、20x、17x，公司各项业务目前趋势向好，且不受政策负面扰动（中药饮片业务符合产业趋势并有智慧药房拉动，中药材贸易业务受益价格底部回暖，流通版块受益政策东风，医疗服务布局迅速推进），我们认为，公司业绩稳定增长且大有看点，理应享受预期收益率整体下行环境下的估值溢价。此次大股东大手笔增持彰显了对公司长期发展的信心，维持“强烈推荐”评级。 # 总结 ## 核心观点回顾 本报告分析了康美药业大股东大手笔增持的事件，认为这彰显了对公司未来发展的强烈信心。 ## 投资价值重申 报告梳理了康美药业的投资逻辑，强调了公司的高确定性、高景气度以及业务结构性调整带来的估值提升潜力，维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 本报告分析了国药股份(600511.SH)的最新业绩和未来发展前景，维持“买入”建议。 * **业绩稳健增长，符合预期**：公司上半年业绩符合预期，通过资产重组获得了军队及基层销售渠道，提升了市场竞争力。 * **看好长期发展，改革释放活力**：尽管短期业绩受到政策影响，但预计后续将恢复，长期受益于两票制和国企改革，看好公司长期发展。 # 主要内容 ## 公司基本信息 * 国药股份(600511.SH)属于医药生物产业。 * 2017年8月23日A股价格为32.16元，目标价为38元，维持“买入”评级。 * 公司上半年实现营业收入176.04亿元，归属于母公司净利润5.54亿元，分别同比增长5.57%和10.81%。 ## 阳光采购对业绩的影响 * **并购公司净利率下滑**：并购的四家医药流通公司上半年贡献营收110.4亿元，贡献归母净利润2.2亿元，净利率为2.4%，较收购书显示的2016年1-7月3.3%的净利率有所回落，预计是受到阳光采购政策的影响。 * **原医药商业业务营收微幅下滑**：剔除幷入的四家公司后，原国药股份实现营收65.6亿元，同比持平。国瑞药业（医药工业部分）实现营收2.6亿元，同比增长64.2%。预计上半年国药原医药商业业务也受阳光采购政策影响使得营收出现了微幅的下滑。 ## 看好公司未来发展 * **政策影响消除，全年业绩稳健增长**：预计公司后续在得到上游医药工业企业的差价补偿后，大部分影响预计将会消除，预计公司全年业绩仍将稳健增长。 * **资产重组提升竞争力**：公司通过资产重组直接获得军队及基层销售渠道，在新药特药、生化药品、血制品等细分领域也直接获得了独特的竞争优势，预计公司在北京区域的市场份额将由8%提升至18%左右，已成为区域绝对的龙头，未来在两票制的推进中将会不断受益。 ## 期待国企混改方案落地，释放更多活力 * 公司股东国药控股已于去年8月发布股权激励计划，公司作为国药集团发展混合所有制经济的首批试点单位之一，改革进程预计将会加速推进。 * 重组完成后，公司也制定了新国药股份的发展战略，在采购新政实施，两票制推进的背景下，公司在国企改革后将会释放更大的活力。 ## 盈利预计 * 预计公司2017年、2018年净利分别12亿元和14亿元，同比分别增长119%和16.5%，EPS分别为1.56元和1.82元，对应PE分别为21倍/18倍。 * 公司股价调整后估值处于医药流通行业的低位，短期业绩虽受到政策影响，但后续将会恢复，长期又将在两票制中受益，国企改革政策也仍在推进中，看好公司的长期发展，维持“买入”建议。 # 总结 本报告对国药股份进行了深入分析，认为公司通过资产重组和国企改革，有望在医药流通行业中获得更大的发展空间。尽管短期业绩受到政策影响，但长期来看，公司仍具有较强的增长潜力，维持“买入”评级。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **短期业绩承压，长期潜力可期：** 医药改革政策（如北京“阳光采购”）短期内对国药股份的收入增速和毛利率产生不利影响。但长期来看，凭借其在北京区域的龙头地位和竞争优势，有望在行业洗牌中占据更多市场份额，提升盈利能力。 * **资产重组助力，静待业绩释放：** 公司通过资产重组整合了国药集团旗下北京区域的医药商业资产，实现了资源互补，有望在资产整合后逐步释放业绩。 * **维持“谨慎增持”评级：** 综合考虑公司面临的短期挑战和长期发展潜力，以及低于行业平均水平的市盈率，维持对国药股份“谨慎增持”的评级。 # 主要内容 ## 公司动态事项点评 * ### “阳光采购”的影响与应对 北京市“阳光采购”政策导致药品采购额下降和药品价格调整，对公司收入增速和毛利率产生负面影响。但公司凭借自身优势，有望在行业洗牌中占据更多市场份额。 * ### 期间费用率分析 公司2017年H1期间费用率为2.75%，同比上升0.13pp，其中销售费用率、管理费用率同比分别下降0.05pp、0.32pp，财务费用率同比上升0.50pp。 * ### 扣非归母净利润增长原因 公司2017年H1实现归母净利润5.54亿元，同比增长10.81%，实现扣非归母净利润4.55亿元，同比增长57.80%，扣非归母净利润增速较高的主要原因是公司于6月份完成资产重组并合并报表。 ## 国瑞药业呈恢复性增长，静待标的公司资产整合后业绩释放 * ### 国瑞药业业绩恢复性增长 国瑞药业受益于上年基数较低，以及国家药品招标、新药审批、医改限抗等新政策实施的影响，2017年H1实现收入2.57亿元，同比增长64.2%，实现净利润2,201.27万元，同比增长26.0%。 * ### 前景口腔业绩稳健增长 前景口腔2017年H1实现收入9,984.32万元，同比增长5.6%，实现净利润715.63万元，同比增长15.4%，主要得益于加大核心品种市场推广力度和引进新产品。 * ### 资产重组的协同效应 公司于2017年6月重组完成且合并报表，收购四家标的公司股权，巩固了公司在北京区域医药流通龙头的市场地位，有望提升公司整体的毛利率水平和盈利能力。四家标的公司2017年H1合计实现营业收入110.44亿元，净利润2.59亿元。 ## 风险提示 * ### 政策风险 两票制等行业政策可能对公司经营产生影响。 * ### 整合风险 资产重组完成后整合进度可能不及预期。 * ### 改革风险 国企改革进度可能低于预期。 ## 投资建议 * ### 盈利预测与估值 预计公司2017、2018年实现EPS为1.48、1.62元，以8月22日收盘价33.11元计算，动态PE分别为22.34倍和20.42倍。 * ### 投资评级 维持“谨慎增持”评级，理由包括：公司在北京区域的竞争优势、资产重组带来的资源互补和业绩释放潜力，以及未来向麻精特药二级药品扩张业务的前景。 # 总结 本报告分析了国药股份2017年中报，指出公司短期内受到医改政策的影响，业绩增速放缓，但长期来看，凭借其在北京区域的龙头地位和竞争优势，以及资产重组带来的协同效应，有望实现业绩增长。报告维持对国药股份“谨慎增持”的评级，并提示了行业政策、资产整合和国企改革等风险。

# 中心思想 * **业绩稳健增长，符合预期：** 公司2017年上半年营收和净利润均实现稳健增长，业绩基本符合预期。医药工业恢复，健康事业部表现亮眼，医药商业维持稳健增长。 * **看好长期发展，混改红利释放：** 公司在大健康领域不断拓展，受益于“健康中国2030”规划和两票制等政策。控股股东混改引入民营企业，有望优化体制机制，提升运营效率，加速大健康产业版图拓展。 # 主要内容 ## 公司基本信息 * 云南白药(000538.SZ)，目标价98元，维持“买入”评级。 * 公司2017H1实现营收119.6亿元，YOY+14.3%, 录得净利润15.7亿元，YOY+12.8%。 ## 业绩稳健增长，符合预期 * 公司2017H1实现营收119.6亿元，同比增长14.3%，净利润15.7亿元，同比增长12.8%，扣非后同比增长8.8%，EPS为0.7元，业绩基本符合预期。 * Q2单季实现营收60.5亿元，同比增长14.6%，净利润8.4亿元，同比增长9.6%。 ## 医药工业继续恢复，销售费用增加较多 * 医药工业业务上半年实现营收49.8亿元，同比增长9.5%，预计药品销售继续恢复。 * 健康事业部在白药牙膏的带动下继续维持20%以上的增速。 * 医药商业维持稳健增长，上半年实现营收69.2亿元，同比增长17.5%。 * 医药工业业务毛利率同比提升4.8个百分点至66.0%，销售费用率同比提升3个百分点至15.3%。 * 管理费用率同比下降1.1个百分点至1.5%，财务费用率为0.3%，同比持平。 * 整个期间费用率在销售费用增加的影响下同比增加1.9百分点至17.0%。 ## 看好公司的长期发展，混改红利将不断释放 * 公司在大健康领域不断拓展细分市场，长期看好公司的大健康产业发展。 * 普药在血塞通、气血通等的推动下不断增长，健康产品在白药牙膏以及新推产品的带动下预计将继续快速增长。 * 中药资源板块预计将可为逐步打开公司的资源瓶颈。 * 医药商业部分作为云南最大的医药流通企业，预计将会在两票制加营改增的政策推进中不断受益。 * 控股股东白药控股混改完成，引入民营企业将会对公司体制机制有所优化，提升公司运营效率，释放更多活力，预计公司大健康产业版图将会加速拓展。 ## 盈利预测及投资建议 * 预计公司2017/2018年实现净利润32.9亿元（YOY+12.6%）/36.2亿元（YOY+10.1%），EPS分别为3.16元/3.47元，对应PE分别为28倍/25倍。 * 目前估值相对合理，国企改革红利将不断释放，维持“买入”投资建议。 # 总结 本报告分析了云南白药2017年上半年的业绩表现，认为公司业绩稳健增长，符合预期。医药工业逐步恢复，健康产品和医药商业表现良好。同时，报告看好公司长期发展前景，认为混改将释放红利，加速公司在大健康领域的拓展。维持“买入”评级，并给出了盈利预测和投资建议。

中心思想 业绩结构性调整与增长潜力显现 国药一致在2017年上半年经历了业务结构的深度调整，虽然表面营收和净利润有所下降，但剔除重组和一次性投资收益影响后，公司核心业务展现出强劲的内生增长动力。零售业务的净利率显著改善，而分销业务在短期政策压力下，长期龙头地位和整合优势将持续受益。 战略布局优化与估值吸引力 公司通过剥离医药工业资产并以参股形式分享其发展红利，优化了资产结构，并获得了稳定的投资收益。作为全国零售和两广分销的龙头企业，国药一致在行业集中度提升和医药分家的大趋势下具备显著优势。同时，国企改革的预期也为其经营效率和盈利能力提升提供了想象空间，当前估值具备吸引力。 主要内容 业绩回顾与调整后增长分析 报告显示，国药一致上半年实现营业收入205.3亿元，同比微降0.2%；净利润为5.6亿元，同比下降15.6%。然而，这一数据受到2016年10月重组置出三家医药工业企业的影响。若剔除此因素，公司净利润实际同比增长6.7%。此外，去年同期出售致君苏州67%股权获得1.2亿元投资收益，若扣除该一次性收益，公司净利润实际同比增长高达37%，充分体现了公司在调整后的业务增长韧性。 医药分销业务：短期承压与长期优势 短期业绩表现 受医院对外药房托管、药品集中采购等政策因素影响，公司医药分销业务增速短期内有所回落，其中广东区域受影响较大。子公司国控广州上半年营收为78.4亿元，同比仅增长0.8%。整体医药分销业务实现营业收入157.54亿元，同比微增1.56%；录得净利润3.06亿元，同比增长5.50%。这表明尽管面临政策压力，分销业务仍保持了盈利增长。 长期发展潜力 从中长期来看，经过整合后的国药一致已成为两广区域的医药分销龙头企业。在“两票制”和“营改增”等政策推动下，行业集中度将进一步提升，公司作为龙头企业将持续受益。随着新进子公司的业务对接和整合理顺，预计公司分销业务将恢复稳健增长态势。 医药零售业务：净利率显著改善 国大药房业绩亮点 报告期内，公司并入的国大药房表现亮眼，上半年实现营收48.9亿元，同比增长12.0%；实现净利润1.0亿元，同比增长30.1%。尽管上半年12%的营收增速略低于2016年全年14%的增速，但其净利润的显著增长表明了经营质量的提升。 经营效率提升 国大药房的经营质量持续改善，毛利率同比提升0.15个百分点，费用率同比下降0.38个百分点。这些积极变化使得净利率从去年全年的1.8%提升了0.2个百分点至2.0%。报告预计，未来零售业务的净利率仍有进一步改善的空间，这将为公司贡献更稳定的利润增长。 参股医药工业：持续贡献投资收益 战略性股权投资布局 完成整合后，国药一致不再控股医药工业企业，而是通过参股形式分享其发展红利。公司目前参股致君医药（49%）、坪山制药（49%）、现代制药（15.6%）和万乐药业（35.2%）等企业。这种战略转型使得公司能够轻资产地从医药工业领域获得收益。 投资收益贡献分析 上半年，公司共获得1.5亿元的投资收益。其中，现代制药贡献了约0.6亿元，致君制药和坪山制药合计贡献约0.7亿元。鉴于现代制药正处于重组融合的第一年，预计随着整合的深入，其业绩将不断提升，并带动致君制药、坪山制药等参股企业的业绩增长，从而为国药一致带来可持续的投资收益。 盈利预测与投资建议 盈利预测调整 鉴于短期内分销业务面临的压力，报告下调了国药一致的盈利预测。预计2017年公司净利润为12.0亿元（同比增长2.8%），每股收益（EPS）为2.8元；2018年净利润为13.4亿元（同比增长11.9%），EPS为3.14元。 估值与投资评级 根据新的盈利预测，公司A股2017/2018年对应的市盈率（PE）分别为25倍/23倍，B股对应的PE分别为13倍/12倍。报告指出，国药一致在整合后已成为全国的零售龙头和两广区域的分销龙头，将在未来行业集中度提升以及“医药分家”的行业趋势中持续受益。此外，作为国药系控股子公司，公司有望受益于国企混合所有制改革，进一步提高经营效率和净利率。综合来看，目前公司A股估值合理，B股估值较低，因此维持“买入”的投资建议。 总结 国药一致在2017年上半年通过业务结构调整，成功应对了分销业务的短期政策压力，并实现了零售业务的显著增长和净利率改善。尽管营收和净利润在重组因素影响下有所波动，但剔除一次性因素后，公司核心业务展现出强劲的内生增长动力。通过战略性参股医药工业企业，公司持续获得稳定的投资收益。展望未来，国药一致作为医药流通和零售领域的区域及全国性龙头，将受益于行业集中度提升、“医药分家”等政策趋势以及国企混合所有制改革带来的经营效率提升。报告维持对国药一致的“买入”投资建议，认为其A股估值合理，B股估值较低，具备长期投资价值。

中心思想 核心战略定位与市场机遇 本报告的核心观点在于，尽管国药一致（000028）在2017年上半年受资产重组及医改政策影响，业绩增速有所放缓，但公司通过明确“全国零售+两广分销”的双轮驱动战略定位，并积极推进批零一体化运作模式，有望在中长期实现稳健增长。公司在两广地区的分销业务已居领先地位，结合DTP（Direct To Patient）业务转型和零售网络的持续扩张，将有效承接处方外流，提升整体盈利能力。 业绩表现与增长潜力分析 报告指出，剔除资产重组影响后，公司上半年营业收入同比增长3.79%，归母净利润同比增长6.73%，略低于预期。然而，医药零售业务表现亮眼，收入同比增长12%，归母净利润同比增长30.08%，净利率有所提升。药品分销业务在医改政策压力下增速放缓，但国控广州和国控广西作为区域龙头，通过业态转型仍具增长潜力。此外，参股公司现代制药的良好基本面也将持续增厚公司业绩。基于对公司战略执行和市场机遇的信心，报告维持“谨慎增持”评级，并预计未来两年盈利能力将持续改善。 主要内容 事项点评 上半年业绩增速有所放缓 财务表现概览： 2017年上半年，国药一致实现营业收入205.25亿元，同比下降0.18%；归属于母公司净利润5.56亿元，同比下降15.62%。 业绩下滑原因分析： 收入和利润同比下降的主要原因系公司于2016年10月完成重大资产重组，置出的三家工业公司不再纳入合并报表范围，导致去年同期基数偏高。 剔除重组影响后的真实增长： 若剔除资产重组因素，公司营业收入同比增长3.79%，归属于母公司净利润同比增长6.73%，但这一增速仍略低于分析师预期。 药品分销业务：子公司国控广州、国控广西利润增速良好 业务构成与收入贡献： 2017年上半年，医药分销业务收入占比高达75.7%，是公司的主要收入来源，实现收入157.54亿元，同比增长1.56%。 利润表现： 医药分销业务实现归母净利润3.06亿元，同比增长5.50%。 区域龙头表现： 子公司国控广州实现收入78.44亿元，同比增长0.8%，实现归母净利润9,685.83万元，同比增长24.8%。 子公司国控广西实现收入20.64亿元，同比增长6.3%，实现归母净利润9,685.83万元，同比增长7.3%。 区域集中度与利润结构： 国控广州和国控广西两家子公司收入占医药分销业务收入的76.1%，显示出公司在两广地区的高度集中。然而，其归母净利润占比为57.2%，低于收入占比，表明该区域的利润率相对较低。 政策影响与长期展望： 短期内，两广地区逐步推行的“两票制”和公立医院药品零加成等医改政策，导致公司医药分销业务利润和收入增速小幅下滑。但从长期来看，公司作为两广地区医药商业龙头企业，凭借批零一体化和分销业态转型（上半年新开12家零售诊疗药房，两广区域总数达30家）等竞争优势，有望逐步将收入增速恢复至8-10%左右，与药品流通行业增速持平甚至略高。 医药零售业务：净利率小幅提升，仍有进一步改善的空间 强劲的增长势头： 2017年上半年，公司医药零售业务实现收入48.88亿元，同比增长12%；实现归母净利润0.99亿元，同比增长30.08%。 盈利能力改善： 综合毛利率同比上升0.15%，总费用率同比下降0.38%，显示出公司在零售业务运营效率上的提升。 网络扩张： 截至2017年6月底，国大药房门店数达3,693家，较上年末提高5.5%，连锁网络覆盖19个省、自治区及直辖市，巩固了其全国规模第一的医药零售企业地位。 盈利能力对比与提升潜力： 国大药房上半年净利润规模已超过业绩承诺，但当前净利率为2.69%，与益丰药房、老百姓、一心堂等连锁药店龙头相比仍有一定差距。随着公司转型批零一体化运作模式，有望通过提高采购效率、管理效率等方式进一步提高零售业务的盈利能力。 参股公司现代制药基本面良好，增厚公司业绩 资产重组与股权投资： 公司在去年资产重组时，以致君制药51%股权、致君医贸51%股权、坪山制药51%股权和坪山基地整体经营性资产认购现代制药15.56%股权。 投资收益贡献： 2017年上半年，公司实现投资收益1.47亿元。 未来业绩展望： 预计下半年现代制药有望进一步释放业绩，从而持续增厚公司整体业绩。 风险提示 政策风险： “两票制”等行业政策的推行可能对公司经营模式和盈利能力产生持续影响。 业务增长不及预期风险： DTP（Direct To Patient）业务的增速可能不及预期，影响公司分销业态转型效果。 整合管理风险： 资产重组完成后，公司在业务整合和管理效率提升方面可能面临不及预期的风险。 投资建议 评级维持： 报告维持国药一致未来六个月“谨慎增持”的投资评级。 盈利预测与估值： 预计2017年和2018年每股收益（EPS）分别为3.01元和3.34元。 以2017年4月19日收盘价75.60元计算，动态市盈率（PE）分别为25.16倍和22.62倍。 同类型可比上市公司2017年市盈率中位值为26.78倍，国药一致的市盈率略低于行业平均水平，具备一定的估值优势。 投资逻辑： 战略转型与双轮驱动： 尽管短期受两广地区医改政策影响，公司业绩增速有所放缓，但长期来看，公司去年完成资产重组后，明确了“全国零售+两广分销”的战略定位，通过批零一体化的运作模式，依靠分销和零售双轮驱动，有望带动公司业务保持稳健增长。 分销优势与零售潜力： 公司分销业务规模已达两广地区第一，终端布局不断强化，业绩稳健。配合DTP业务推进分销业态转型，在医疗下沉的背景下，有望有效承接处方外流，进一步提高零售业务的盈利能力。 数据预测与估值 营业收入预测： 2016A: 41,248.43百万元 2017E: 42,798.84百万元 (年增长率 3.76%) 2018E: 46,566.56百万元 (年增长率 8.80%) 2019E: 50,799.46百万元 (年增长率 9.09%) 归属于母公司的净利润预测： 2016A: 1,186.60百万元 2017E: 1,208.33百万元 (年增长率 1.83%) 2018E: 1,402.32百万元 (年增长率 16.05%) 2019E: 1,590.00百万元 (年增长率 13.38%) 每股收益（EPS）预测： 2016A: 2.77元 2017E: 2.82元 2018E: 3.28元 2019E: 3.71元 市盈率（PER）预测： 2016A: 27.24X 2017E: 26.75X 2018E: 23.05X 2019E: 20.33X 财务比率分析（部分关键指标）： 毛利率： 2016A: 22.02%，2017E: 28.27%，2018E: 28.50%，2019E: 29.06% (预计持续提升) 净利润率： 2016A: 2.88%，2017E: 2.82%，2018E: 3.01%，2019E: 3.13% (预计稳步增长) 总资产回报率（ROA）： 2016A: 6.01%，2017E: 6.76%，2018E: 5.84%，2019E: 7.17% 净资产收益率（ROE）： 2016A: 14.04%，2017E: 12.70%，2018E: 13.06%，2019E: 13.10% 总结 本报告对国药一致（000028）2017年上半年业绩进行了深入分析，指出公司在经历重大资产重组后，上半年业绩增速虽受基数效应和医改政策影响有所放缓，但剔除重组因素后仍实现稳健增长。公司明确了“全国零售+两广分销”的双轮驱动战略，并积极推进批零一体化运作模式。医药分销业务在两广地区保持龙头地位，并通过业态转型应对政策挑战；医药零售业务则展现出强劲的增长势头和盈利能力提升潜力。此外，参股公司现代制药的投资收益也为公司业绩提供了有力支撑。尽管面临“两票制”等行业政策及整合管理风险，但鉴于公司清晰的战略定位、区域领先优势和持续优化的盈利结构，分析师维持“谨慎增持”评级，并预计公司未来业绩将持续改善，估值水平低于行业平均，具备投资价值。

中心思想 业绩驱动与结构优化 辽宁成大在2017年上半年展现出强劲的业绩增长态势，核心驱动力在于大宗商贸业务的成功扭亏为盈以及投资收益的显著贡献。报告期内，公司营业收入同比激增68%至64亿元人民币，归属于上市公司股东的净利润也实现了20%的稳健增长，达到8.7亿元人民币。这一表现不仅彰显了公司在多业务板块的协同效应，更体现了其在市场环境变化中抓住机遇、优化经营的能力。尽管能源业务面临亏损压力，且参股的中华保险净利润有所下滑，但公司通过积极调整资产结构，如传统业务减亏和能源资产待售，持续提升整体运营效率和资产质量。 估值潜力与投资建议 本报告认为，辽宁成大当前的市场估值长期处于偏低水平，未能充分反映其多元化业务布局和强大的金融资产价值。公司持有稀缺的证券保险全牌照，其参股的广发证券表现卓越，为公司贡献了可观的投资收益。随着新股东特华投资的溢价收购，市场对公司未来发展前景的预期被进一步激活，有望催化公司价值的重新评估。基于对公司基本面趋好、资产结构持续优化以及未来发展可能迎来重大突破的判断，本报告维持对辽宁成大的“买入”评级，并设定目标价为22.79元人民币，预示着公司股价存在显著的上涨空间。 主要内容 2017年半年度业绩概览 营收与净利双双实现显著增长： 辽宁成大于2017年上半年发布了亮眼的半年度报告。报告期内，公司实现营业收入64亿元人民币，相较去年同期实现了高达68%的惊人增长，这一数据远超市场预期，充分展现了公司业务扩张的强劲势头。与此同时，归属于上市公司股东的净利润也达到了8.7亿元人民币，同比增长20%，显示出公司在营收大幅增长的同时，盈利能力也得到了有效提升。基本每股收益为0.5673元，为股东带来了实实在在的回报。 多重因素驱动业绩增长： 营收的显著提升主要得益于两大核心板块的强劲表现：一是大宗商贸板块收入的激增，二是生物制药板块的稳健增长。在净利润方面，增长的主要动力则来源于多方面的投资收益，包括家乐福股权转让带来的收益、参股广发证券的投资收益，以及生物制药板块自身的内生增长。这些多元化的盈利来源共同支撑了公司整体业绩的稳健增长。 挑战与机遇并存的经营环境： 尽管整体业绩表现出色，公司在报告期内也面临一些挑战。具体而言，能源业务出现了亏损，且参股公司中华保险的净利润有所下滑。然而，这些负面因素并未阻碍公司整体净利润的稳健增长，这

中心思想 业绩短期承压，长期增长潜力显现 万东医疗2017年上半年营收和净利润同比下降，主要受政府招标业务结算周期延长影响，导致收入确认滞后。 尽管短期业绩承压，但公司毛利率有所提升，且已签订的大额采购合同预计将在下半年逐步确认收入，为后续业绩增长提供支撑。 战略转型深化，新业务布局成效初显 公司积极适应市场变化，通过参与大型政府集采招标，确保未来订单量。 合资子公司万里云远程影像读片业务持续上量，日读片数已超4000张并接近盈亏平衡点，标志着公司在服务领域的战略布局取得初步成效。 作为国内影像领域龙头，公司持续拓展产品线，并以服务创新为增长点，维持“推荐”评级。 主要内容 招标业务结算周期延长拖累上半年业绩 营收与净利润下滑： 2017年上半年，万东医疗实现营收3.31亿元，同比下降13.03%；归属净利润3029.17万元，同比下降6.13%。其中，第二季度营收2.10亿元，同比下降17.44%，降幅较第一季度有所扩大。 收入确认滞后： 公司传统销售模式结算周期短，但近年来各地区推行带量采购，政府主导的大型集采招标增多，其决策时间长、收入确认时点靠后，是影响上半年业绩的主要原因。 毛利率提升与费用率上升： 上半年综合毛利率为45.50%，同比增加6.04个百分点，其中主营业务毛利率41.58%，同比增加2.20个百分点，新增的三间房场地租金收入进一步拉高了整体毛利率。然而，收入延迟确认也导致销售费用率（21.56%，同比上升3.52个百分点）和管理费用率（19.37%，同比上升2.80个百分点）有所上升。 经营现金流出： 上半年经营现金流净流量出现明显流出，主要表现为销售商品收到的现金流同比减少约3500万元，而购买原材料的现金同比增加1200万元。 大额采购合同签订驱动下半年业绩增长 收入确认延迟而非消失： 政府招标项目虽然结算周期长，但本质上是收入确认的延迟。随着去年底或今年上半年中标的标的陆续进入供货周期，公司下半年业绩有望取得较好表现。 贵州省大额订单落地： 以“贵州省乡镇卫生院远程医疗全覆盖设备采购项目”为例，万东医疗获得1亿元的DR订单（对应406台DR）。该合同已于8月20日签署，要求85日内完成安装调试及首次验收，大部分货款有望在下半年确认，将显著推动公司业绩增长。 万里云业务持续上量并接近盈亏平衡点 读片量与收费业务增长： 公司与阿里合资子公司万里云经过两年经营，目前日读片数已超过4000张（其中90%为CT和MR），且70-80%的业务已进入收费状态。 盈利能力展望： 预计到年底，万里云的日读片数可进一步增加到5000-6000张，接近自负盈亏水平。 未来发展规划： 下半年，万里云将继续推进线上线下联动的影像中心合作，以提升读片数并积累病例数，为未来智能阅片技术的使用奠定基础。 影像龙头地位稳固，产品与服务双线拓展 行业领先地位： 万东医疗是国内领先的影像领域龙头企业，是国内唯一能够生产所有DR核心部件的企业，其DR设备年销量常年位居国内第一。 产品线拓宽： 近年来，公司陆续推出了1.5T超导MR、16排CT等多项医用影像主流产品，有效拓宽了产品线的覆盖范围。 服务领域延伸： 公司以万里云为平台布局远程影像读片服务，目前已接近盈亏平衡状态，显示出公司在服务领域的战略布局成效。 维持“推荐”评级： 综合考虑公司新业务结算方式下的变化，平安证券调整了公司2017-2019年EPS预期为0.17、0.20、0.23元（原0.26、0.34元），但鉴于公司在影像领域的龙头地位、产品线拓展和服务领域布局，维持“推荐”评级。 风险提示： 报告提示了产品竞争风险和推广不及预期风险。 总结 万东医疗2017年上半年业绩受政府招标业务结算周期延长影响，营收和净利润出现下滑，但毛利率有所提升。公司已签订的大额采购合同（如贵州省1亿元DR订单）预计将在下半年确认收入，有望推动业绩回升。同时，公司在远程影像读片服务领域的布局——万里云业务持续上量并接近盈亏平衡点，展现了新业务的增长潜力。作为国内影像领域的龙头企业，万东医疗通过拓展产品线和延伸至服务领域，巩固了市场地位。尽管调整了短期EPS预期，但鉴于其核心竞争力及战略转型进展，平安证券维持对万东医疗的“推荐”评级。

# 中心思想 ## 二季度业绩改善与长期增长动力 本报告分析了科华生物2017年二季度业绩的改善，以及未来业绩持续恢复的动力。报告指出，公司二季度业绩相比一季度有明显改善，自产产品势头良好，管理团队趋于稳定，内部架构调整重塑竞争力，双线孕育增长新动力，未来业绩有望持续改善。 ## 维持“增持”评级与风险提示 报告预测公司2017-2019年EPS，并维持“增持”评级。同时，报告也提示了公司化学发光市场推广不达预期以及出口恢复慢于预期的风险。 # 主要内容 ## 公司点评：二季度业绩改善，自产产品势头良好 * **二季度业绩改善：** 公司二季度营业收入和归属股东净利润均相比一季度有明显改善，同比增长显著。 * **自产产品增长：** 公司继续落实“试剂+仪器”的发展策略，核心产品线发展良好。自产试剂中，卓越生化试剂、酶免试剂和核算血筛试剂销售收入均实现同比增长。 ## 管理团队趋于稳定，内部架构调整重塑竞争力 * **管理层稳定：** 公司完成了董事会、监事会的换届选举，新一届高管团队成员构成进一步向专业化、职业化和国际化迈进，公司管理层趋于稳定。 * **内部架构调整：** 公司成立了中心实验室事业部、POCT 事业部，进一步强化分子诊断事业部的建设，将研发、市场人员按产品纳入事业部管理架构，发挥研发、市场的协同效应，提高效率，满足市场竞争的需要。公司新设创新中心，以进一步发挥公司在 IVD 领域的研发优势，进一步强化市场部在产品研发规划、市场定位、市场推广等方面的功能。 ## 双线孕育增长新动力，未来业绩有望持续改善 * **产品研发投入：** 公司研发投入占公司自产业务销售收入的9.37%，生化产品、光免产品、分子产品等各重点研发项目均按照研发进度稳步推进。 * **渠道流通整合：** 公司通过增资扩股的方式投资西安申科，实现了对公司在陕西省最大经销商的控股，适应IVD流通发展趋势。同时公司成立了集采打包业务专业团队，在去年取得河南通许县人民医院集采业务基础上，再次在江苏取得集采打包业务突破。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预测公司2017-2019年EPS为0.47、0.57、0.70元，同比增长4%、20%、23%。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 ## 风险提示 * 公司化学发光市场推广不达预期；出口恢复慢于预期。 # 总结 本报告对科华生物2017年二季度业绩进行了分析，指出公司业绩有所改善，自产产品销售良好，管理团队稳定，内部架构调整有助于提升竞争力。公司在产品研发和渠道流通方面均有积极举措，为未来业绩增长提供动力。报告预测了公司未来三年的盈利情况，并维持“增持”评级，同时也提示了市场推广和出口方面的风险。

中心思想 业绩强劲增长与牛磺酸市场驱动 永安药业2017年上半年业绩表现强劲，营收和净利润均实现大幅增长，其中归母净利润同比增幅高达106.78%。这主要得益于牛磺酸短单价格的显著提升，显示出公司在市场价格波动中的良好弹性。报告预测公司全年利润将达到2.3-2.4亿元，并预计下半年利润环比上半年将有显著提升。 产能扩张与未来盈利展望 牛磺酸市场正经历供需格局的深刻变化，环保督察导致供给收缩，而饲料和功能饮料领域的潜在需求巨大，预计是现有水平的3-5倍。在此背景下，牛磺酸价格持续上行，短单价格已达8-8.5美元/公斤，长单价格预计也将超过6.5美元/公斤。公司积极响应市场需求，投资建设年产3万吨牛磺酸食品添加剂项目，旨在实现产能翻倍，进一步巩固市场地位。结合牛磺酸价格上涨趋势和产能扩张，报告对公司2018年及未来的盈利能力持高度乐观态度，预计2018年利润有望超过7.8亿元，并维持“买入”评级。 主要内容 2017年上半年业绩回顾与展望 永安药业于2017年8月17日公布的半年报显示，公司在1-6月实现营业收入4.28亿元，同比增长46.77%；归属于上市公司股东的净利润为0.71亿元，同比大幅增长106.78%。经营性现金流达到0.78亿元，同比上升29.05%。其中，第二季度单季度净利润为0.45亿元，同比增长121%，环比增长73%，这主要得益于牛磺酸短单价格的提升带来的业绩弹性。尽管上半年部分长订单价格较低（3.3美元/公斤），但公司通过调整订单结构和部分订单重新签订，有效提升了盈利水平。公司预计2017年第三季度净利润约为1.06亿-1.31亿元，同比上升110%-160%，分析师预计全年利润将达到2.3-2.4亿元。展望2018年，公司所有订单将以更高的长单（预计不低于6.5美元/公斤）和短单（目前超过8美元/公斤）价格发货，与2017年第一季度平均价格（3.3美元/公斤）相比，价差超过5美元/公斤，这将是2018年业绩爆发的核心驱动力。 牛磺酸市场供需格局与价格趋势 牛磺酸市场正面临供给收缩和需求增长的双重利好。从供给端看，短期内（9月份）江苏地区的环保督察可能导致华昌、远洋等主要竞争对手的产能进一步收缩。同时，市场库存已消耗殆尽，富驰1万吨产能的环评推迟也限制了有效供给。目前牛磺酸短单价格已达到8-8.5美元/公斤，少数订单报价甚至超过10美元/公斤，预计11月长单价格将超过6.5美元/公斤。报告指出，永安药业的三个主要同行都面临现有产能收紧的问题，且未来一年内没有新的有效产能参与者。从需求端看，牛磺酸在饲料和功能饮料领域的潜在需求巨大，预计是现有水平的3-5倍，且今年需求已显著增加，主要与饲料需求相关。这种供给收缩与需求增长的结合，预示着牛磺酸价格上涨趋势将持续较长时间。 盈利能力提升与战略性产能布局 2017年上半年，永安药业的盈利能力显著提升，毛利率达到31.64%，同比上升6.25个百分点；净利率为16.70%，同比上升4.94个百分点。同时，销售费用率和管理费用率均有所下降，分别为3.09%（同比下降0.89个百分点）和5.50%（同比下降0.54个百分点）。公司管理层在2017年初准确判断环氧乙烷市场形势，及时决策春节后开车，使得环氧乙烷装置同比减亏约50%，为上半年业绩做出了较大贡献。此外，公司拥有自有环氧乙烷生产能力，有效控制了成本。为抓住市场机遇，公司董事会于2017年3月决定投资建设“年产3万吨牛磺酸食品添加剂项目”，该项目建成后将使公司牛磺酸产能翻倍，显著提升市场占有率和产品竞争力，为公司未来发展奠定坚实基础。 财务预测与估值分析 根据天风证券研究所的财务预测，永安药业在2017年至2019年将迎来业绩的爆发式增长。预计营业收入将从2016年的5.49亿元增长至2019年的20.38亿元，年复合增长率显著。归属于母公司净利润预计将从2016年的0.62亿元飙升至2019年的10.09亿元，其中2017年和2018年的增长率分别高达277.77%和231.58%。每股收益（EPS）预计将从2016年的0.32元增长至2019年的5.14元。基于牛磺酸价格的潜在上涨，如果按照长单6-7美元/公斤、短单9-10美元/公斤计算，2018年利润可达7.8亿元以上。报告将永安药业与小品种单寡头标的金禾实业进行估值对比，认为永安药业在业绩充分释放后，估值有望维持在15-20倍市盈率。鉴于公司强劲的业绩增长预期和市场地位，报告将6个月目标价上调至50元，并维持“买入”评级。 总结 永安药业2017年上半年业绩表现亮眼，主要得益于牛磺酸价格的上涨。在环保趋严导致供给收缩、而饲料和功能饮料领域需求旺盛的背景下，牛磺酸市场供需格局持续优化，价格有望继续上行。公司通过精准的市场判断、成本控制以及战略性的产能扩张计划（年产3万吨牛磺酸项目），为未来的业绩增长奠定了坚实基础。财务预测显示，公司未来几年将实现爆发式盈利增长，2018年利润有望大幅提升。综合市场趋势、公司战略和财务表现，报告维持对永安药业的“买入”评级，并上调目标价至50元，凸显了其作为小品种单寡头在行业中的战略价值和投资潜力。