中心思想 华大基因：稳健增长与战略转型并举 华大基因作为中国基因行业的领军企业，在2019年实现了营业收入的稳健增长，但归母净利润受研发和销售费用投入增加影响有所下降。进入2020年第一季度，公司业绩实现爆发式增长，主要得益于其在新冠肺炎检测领域的突出贡献。公司持续加大研发投入，在生育健康、感染防控等核心业务领域取得显著进展，并通过首次推出股权激励计划，旨在激发员工活力，为公司长期发展注入新动力。 基因测序龙头：市场拓展与风险并存 公司凭借其在基因测序领域的领导地位，在生育健康市场占据主导份额，并在全球新冠疫情中展现了快速响应和技术实力。未来，随着市场环境的成熟和行业标准的完善，华大基因有望进一步拓展成长空间。然而，公司也面临政策推进不及预期、新产品研发风险以及原材料价格波动等潜在风险。基于其行业地位和发展潜力，报告首次覆盖并给予“持有”评级。 主要内容 华大基因：中国基因行业领导者 公司概况与战略布局 华大基因成立于1999年，是中国基因行业的奠基者和全球领先的基因学类检测与研究服务提供商。公司以“产学研”一体化创新模式引领基因组学领域的发展，业务覆盖本行业全产业链和全应用领域。公司通过基因检测、质谱检测、生物信息分析等多组学大数据技术手段，提供研究服务和精准医学检测综合解决方案。其营销服务网络已覆盖全球百余个国家和中国所有省市自治区，展现了广泛的市场影响力。截至2019年末，公司由深圳华大基因科技有限公司控股38.11%，实际控制人为汪建先生，持股32.99%。汪建先生自2008年起担任董事长，公司管理层保持稳定，有利于长期战略的有效执行。 财务表现与业务结构深度解析 公司营业收入自2014年以来保持稳健增长态势。2019年全年实现营业收入28亿元，同比增长10.4%。进入2020年第一季度，公司营收实现快速增长，达到7.9亿元，同比大幅增长35.8%，显示出强劲的短期增长势头。归母净利润在2015年曾实现832%的显著增长，主要得益于原材料成本下降、工艺流程效率提升以及销售成本的有效控制。然而，2019年归母净利润为2.8亿元，同比下降28.5%，扣非后归母净利润为2.2亿元，同比下降28.4%，主要受研发费用和销售费用增长的影响。2020年第一季度，归母净利润达到1.4亿元，同比增长42.6%，扣非后归母净利润1.2亿元，同比增长29.1%，这主要得益于公司在新冠肺炎检测领域的突出贡献和业务大幅扩张。 从业务构成来看，2019年公司收入主要来自生育健康基础研究和临床应用服务，贡献了11.8亿元，占比42%。多组学大数据服务与合成业务和精准医学检测综合解决方案分别贡献了6.8亿元（占比24%）和5.7亿元（占比20%），这三项业务占据了营业收入的绝大部分。肿瘤防控及转化医学类服务收入2.8亿元，占比10%；感染防控基础研究和临床应用服务收入0.8亿元，占比3%。2019年公司综合毛利率为54%，同比下降1个百分点，呈现稳中有降的趋势。具体来看，除精准医学检测综合解决方案业务毛利率上升2.82个百分点外，其他主要业务的毛利率均有所下降，导致整体毛利率略有下滑。 公司高度重视研发投入，2019年研发费用达到3.2亿元，同比增长21.6%，研发费率提升至11.3%，同比增长1.0个百分点。研发成果丰硕，2019年新增授权专利47项（其中发明专利42项，实用新型专利5项）。截至2019年末，公司有8项Ⅱ类、Ⅲ类医疗器械注册证处于注册申请中，获得5项药品注册证，以及112项医疗器械注册证书和备案凭证。特别是在新冠病毒检测领域，公司研制生产的检测试剂盒产品迅速获得中国、欧盟CE、美国FDA EUA、日本PMDA和澳大利亚TGA等多项国际认证，并与沙特NUPCO等国际机构合作，为全球新冠防控工作做出重要贡献。持续的研发投入有助于公司巩固行业领先地位。此外，2019年销售费用率为22%，较往年略有上升；管理费用率有所下降，由2014年的21%降至18%；财务费用率在2014-2019年间保持稳定，接近0。 生育健康为核心业务，感染防控领域突出贡献 生育健康业务的市场领导地位与增长潜力 华大基因在出生缺陷防控领域，特别是以基因检测技术为代表的多组学检测技术普及方面，具备显著的市场竞争优势。在无创产前基因检测（NIPT）市场中，华大基因与贝瑞基因是主要参与者，年检测量均超过100万例，分别占据市场份额的30%-40%，显示出其在该领域的领导地位。此外，博奥基因、达安基因、安诺优达、达瑞生物等公司也占据一定的市场份额。 华大基因的生育健康基础研究和临床应用服务营业收入在2014年至2019年间保持稳中有升的态势，2019年该业务收入达到11.76亿元，同比增长11.6%。尽管2018年收入略有下降，这主要是由于公司业务披露分类调整所致。截至2018年底，公司已与180家产前诊断中心建立了合作关系，占经审批开展产前诊断技术服务的医疗机构总数的48.5%。截至2019年底，公司生育产品临床检测累计服务近1100万人次，已完成超过600万例无创产前基因检测。公司还积极与多地政府开展民生工程合作，这为其在出生缺陷防控市场带来了巨大的发展空间和增长潜力。 感染防控业务的战略聚焦与疫情贡献 感染防控领域的研发是华大基因近年来的工作重点之一。公司在该领域的业务以PMseq®病原微生物高通量基因检测为核心，旨在解决复杂、疑难危重感染存在的检测难题，实现感染病原的快速精准诊断，这对于提升临床诊断效率和治疗效果具有重要意义。公司的感染防控业务已覆盖近30个省市自治区及直辖市，与7家合作科研机构以及超过600家医疗机构建立了合作关系，形成了广泛的服务网络。截至2019年上半年末，PMseq®累计完成约5.6万份样本检测，显示出其在感染防控领域的应用规模和影响力。 华大基因在全球新冠肺炎疫情应对中发挥了关键作用。公司仅用72小时便完成了新冠病毒核酸检测试剂盒（荧光PCR法）的初步研发，并于2020年1月14日官方宣布完成研发工作，能够有效提供给各级疾控部门和医疗机构使用。该试剂盒先后获得了中国、欧盟CE、日本PMDA、美国FDA签发的EUA（紧急使用授权）以及澳大利亚TGA等多项国际审批认证，其订单已覆盖70个国家和地区，并陆续运抵日本、文莱、泰国、阿联酋、埃及、秘鲁等地，展现了公司在全球公共卫生事件中的快速响应能力和技术实力。截至2020年4月10日，公司新冠病毒检测试剂盒的日产能已大幅提升至200万人份，生产线在短短2个月内扩增了40倍。受新冠疫情影响，公司感染防控业务及精准医学检测综合解决方案业务实现了高速增长，直接推动了公司2020年第一季度营业收入同比增长35.8%。 盈利预测与估值 核心业务增长假设与未来财务展望 基于对公司各项业务的深入分析和市场前景判断，报告对华大基因2020-2022年的盈利进行了预测。 生育健康基础研究和临床应用服务： 作为公司核心业务，受益于我国人口政策变化和公司与各地市的民生工程合作，预计未来出生缺陷防控市场将进一步扩大。预测2020-2022年该业务规模增速分别为50%、20%和15%，毛利率保持在70%的稳定水平。 肿瘤防控及转化医学类服务： 随着民众健康意识的提高，肿瘤防控及转化医学类服务具有较大的发展空间。预测2020-2022年该业务规模增速分别为30%、15%和10%。考虑到该业务仍需较多研发投入，预计毛利率将有所下降，分别为38%、35%和32%。 感染防控基础研究和临床应用服务： 受新冠肺炎疫情影响，公司作为新冠疫情监测的领导者，该业务在短期内将实现快速增长。预测2020年增速为80%，但考虑到疫情的特殊性，预计2021年将出现-50%的调整性下降，2022年恢复10%的增长。毛利率预计保持在30%的稳定水平。 多组学大数据服务与合成业务： 公司多组学大数据服务业务在2019年取得了较好成果，相关技术处于世界领先地位。预测2020-2022年该业务规模增速分别为30%、5%和5%。由于后续仍需研发投入，预计毛利率将有所下降，分别为18%、15%和15%。 精准医学检测综合解决方案： 该业务主要针对大型医疗服务机构，为“健康中国”规划提供技术基础。预测2020-2022年该业务规模增速分别为40%、30%和30%。毛利率预计保持在65%的稳定水平。 基于上述假设，预计公司2020-2022年的营业收入将分别达到40亿元、46亿元和53亿元。归属于母公司股东的净利润预计分别为4.4亿元、5.4亿元和6.2亿元。对应的每股收益（EPS）分别为1.10元、1.34元和1.54元。 估值分析与投资建议 结合盈利预测，公司2020-2022年的预测市盈率（PE）分别为96倍、79倍和69倍。与可比公司（凯普生物、万孚生物、丽珠集团、迪安诊断、迈克生物）2020年平均预测PE 28.97倍相比，华大基因的估值显著偏高，这可能反映了市场对其作为基因测序领域龙头企业的高成长预期和行业领导者地位的溢价。 华大基因作为基因测序领域的龙头企业，在市场环境不断成熟

中心思想 2019年业绩拐点确立与2020Q1疫情驱动增长 理邦仪器在2019年成功确立了利润拐点，归母净利润同比增长42.3%，扣非归母净利润同比增长197.6%，主要得益于收入快速增长和费用端优化。进入2020年第一季度，受全球新冠疫情影响，公司血气、心电、监护等产品需求激增，推动收入和归母净利润分别实现33%和121%的显著增长，显示出其在全球医疗设备市场的强劲适应性和增长潜力。 创新驱动核心竞争力与业绩加速释放 公司长期坚持高研发投入，2011年至2019年累计研发支出达12.5亿元，占同期累计收入的21%。这使得公司在高端口腔即时诊断（POCT）、彩超等新领域取得突破，尤其在血气分析和磁敏分析产品技术方面处于国内领先地位。持续的创新投入已进入收获期，预计将推动公司业绩在未来几年保持加速释放态势，并有望维持高景气度。 主要内容 2019-2020Q1业绩表现与驱动因素 2019年全年业绩总结： 公司2019年实现营业收入11.4亿元，同比增长14.5%；归母净利润1.3亿元，同比增长42.3%。扣非归母净利润同比增长197.6%，进一步巩固了2018年开始的利润显著释放趋势。 2020年第一季度业绩： 受全球新冠疫情爆发影响，公司2020年第一季度业绩表现突出，实现收入3.6亿元，同比增长33.3%；归母净利润0.8亿元，同比增长121%；扣非归母净利润同比增长140%。血气、心电、监护等相关产品需求迅速增长是主要驱动力。 产品线增长与费用优化 各产品线全面增长： 2019年，公司各产品线均实现增长。其中，体外诊断（IVD）增长32%，妇幼增长22%，超声增长12%，心电增长11%，监护增长5%。以血气分析产品为代表的IVD业务表现尤为突出。 磁敏分析仪快速放量： 2019年磁敏分析仪已完成近160家医院的装机，开始进入快速放量阶段，为IVD业务的增长贡献力量。 经营效率提升： 费用端优化显著，2019年研发费用率为17.1%，较2018年的17.9%有所下滑。销售费用率和管理费用率也分别下滑1个和0.9个百分点，显示公司经营效率持续提升。 疫情影响下的高增长潜力 全球疫情推动需求： 目前全球疫情形势依然严峻，相关医疗设备需求持续上升。理邦仪器作为全球化布局的公司，品牌认可度较高，疫情期间已累计发往海外上万套设备，预计海外订单将持续旺盛。 国内医疗建设加速： 考虑到国内医疗建设有望加快，公司全年业绩有望继续保持高增长，且未来几年有望保持较高景气度。 研发投入与核心竞争力构建 长期高研发投入： 2011年至2019年，公司累计研发支出高达12.5亿元，占同期累计收入的21%。 新领域突破与技术领先： 长期研发投入助力公司进入高端POCT、彩超等新领域。其中，血气分析和磁敏分析产品技术均处于国内领先地位。 老产品高端化布局： 监护仪等传统产品持续进行高端化布局，提升产品竞争力。多年研发创新已进入收获期，业绩自2019年开始进入加速释放阶段。 未来盈利预测与投资评级 盈利预测： 预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.7亿元、3亿元、3.6亿元。 投资建议： 考虑到公司长期高研发投入已进入收获期，2019年业绩拐点进一步确立，维持“买入”评级。 风险提示： 产品研发或不及进展、新产品放量或不及预期。 总结 理邦仪器在2019年成功确立了利润拐点，通过收入增长和费用优化实现了归母净利润42.3%的显著增长。进入2020年第一季度，公司业绩受全球新冠疫情影响，血气、心电、监护等产品需求激增，推动收入和归母净利润分别增长33%和121%，表现尤为突出。公司长期坚持高研发投入，累计研发支出占同期收入的21%，这使其在高端口腔即时诊断（POCT）、彩超等新领域取得技术领先地位，并推动老产品持续高端化。随着多年研发创新进入收获期，公司业绩已进入加速释放阶段，并有望在未来几年保持高景气度。分析师预计2020-2022年归母净利润将持续增长，并维持“买入”评级。

# 中心思想 ## 业绩增长与市场潜力 英科医疗凭借其国内外订单的强劲增长，业绩有望持续超出预期。公司在一次性手套市场的领先地位，以及产能的快速扩张，使其具备成为全球领先供应商的潜力。 ## 盈利预测与投资评级 报告预测公司未来几年净利润将保持高速增长，并维持“买入”评级，目标价为70元。 # 主要内容 ## 事件概述与财务数据 * **2019年业绩回顾** * 2019年公司实现收入20.83亿元，同比增长10.1%，净利润1.78亿元，同比下降5.2%。 * 经营性现金流净额为3.3亿元，每股收益0.9元。 * **2020年一季度业绩** * 2020年一季度收入7.73亿元，同比增长56.5%，净利润1.29亿元，同比增长281.7%。 * 经营性现金流净额2.76亿元。 ## 经营分析 * **业绩增长原因** * 医疗防护手套量价齐升，受益于全球疫情导致的市场需求激增。 * 国内市场自有品牌销售占比提升，内销毛利显著高于出口。 * 丁腈手套被美国免除进口关税，增强了出口竞争力。 * **产能扩张计划** * 公司计划新增20条丁腈双模生产线和10条PVC双模生产线，预计新增年产能90亿只手套。 * 未来将形成“山东-安徽-江西-越南”全球四大手套生产基地。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测** * 预计2020-2022年净利润分别为4亿元、5.5亿元和7.5亿元，同比增速分别为124.6%、38.2%和35.2%。 * **投资建议** * 维持“买入”评级，考虑到未来业绩持续高速成长，给予英科医疗20-21年PE 38、36倍，对应市值150亿、200亿。 ## 财务报表分析 * **资产负债表** * 分析了2019年至2022E的现金及现金等价物、应收款项、存货净额、固定资产等关键项目的变化。 * **利润表** * 分析了2019年至2022E的营业收入、营业成本、销售费用、管理费用、净利润等关键项目的变化。 * **现金流量表** * 分析了2019年至2022E的经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等关键项目的变化。 * **关键财务与估值指标** * 分析了每股收益、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率、EBIT Margin、EBITDA Margin、收入增长、净利润增长率、资产负债率、息率、P/E、P/B、企业自由现金流、EV/EBITDA等关键指标。 # 总结 英科医疗在一次性手套市场具有显著的竞争优势，受益于全球疫情带来的市场需求增长和公司自身的产能扩张计划，未来业绩有望持续超预期。报告维持“买入”评级，并给出了相应的盈利预测和估值分析，为投资者提供了有价值的参考信息。

中心思想 业绩强劲增长，研发驱动未来发展 重磅品种驱动，市场潜力广阔 奥翔药业（603229）作为一家精品型原料药企业，正处于快速发展期，其核心观点在于通过持续高研发投入，不断提升技术壁垒，从而驱动公司业绩实现高增长。2019年，公司收入和归母净利润分别同比增长26.25%和28.55%，经营性现金流更是大幅增长662.63%，显示出强劲的盈利能力和现金流状况。公司产品以手性结构多、研发难度大、技术壁垒高、生产工艺独特为特点，确保了高毛利率水平。未来，公司将坚持“中间体+原料药+制剂”的综合发展道路，并兼顾国内外市场，以全球市场驱动实现持续创新。泊沙康唑、阿哌沙班、非布司他、阿比特龙等重磅品种的放量以及布罗佐喷钠等在研新药的推进，将为公司带来广阔的市场发展潜力。东兴证券首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司2020-2022年净利润将持续增长。 主要内容 1. 特色高毛利原料药企业，中间体+原料+制剂综合发展 1.1 奥翔正处于快速发展期，大力投入研发带来持续竞争力 奥翔药业成立于2010年，2017年在A股上市，主营特色原料药、医药中间体的研发、生产与销售，并提供CDMO服务。公司自上市以来保持高速发展，2019年实现收入3.08亿元，同比增长26.25%；归母净利润0.56亿元，同比增长28.55%，扣非后同比增长41.76%。2012-2019年，公司收入和净利润的复合年增长率（CAGR）分别达到26.6%和58%，显示出强劲的增长势头。 公司营收体量与可比公司相比仍处于发展早期，未来发展空间巨大。其产品具有高技术壁垒，如手性结构多、研发难度大、生产工艺独特等，使得公司业务毛利率常年保持在50%以上。公司高度重视研发投入，历年研发费用率均在10%以上并逐年增加，即使扣除1.1类在研新药布罗佐喷钠的投入，2019年研发费用率仍维持在10%左右，这为公司带来了丰富的品种储备和持续的市场竞争力。 公司产品主要分为肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类和抗肿瘤类八大类，并拥有1.1类在研新药布罗佐喷钠。公司战略明确，将坚持“中间体+原料药+制剂”的综合发展模式，同时兼顾国内与国外市场，通过持续创新商业模式，实现全球市场驱动。从各项业务毛利率来看，前列腺素类毛利率最高，肝病类业务因成熟度高毛利率也相对较高，高端氟产品毛利率持续提升，心血管类业务毛利率在结构性调整后正在恢复。 2. 抗菌类药物为贡献主力，其他领域业务也在快速发展 2.1 抗菌类业务：泊沙康唑原料药市场将快速扩容 抗菌类业务是奥翔药业的第一大业务，2019年收入达1.15亿元，同比增长48.06%，占总收入的37.38%。主要产品包括西沙他星中间体系列、泊沙康唑中间体系列及CHP等。其中，泊沙康唑是公司IPO募投的重磅品种之一，其放量是抗菌类业务大幅增长的主要贡献。 泊沙康唑作为第二代三唑类抗菌药，抗菌谱广，对多种真菌感染有效，安全性强，尤其在预防免疫功能缺陷患者的深部真菌感染方面优势明显。米内网数据显示，2019年泊沙康唑全球销售额达6.62亿美元。随着癌症化疗、移植、HIV/AIDS感染及糖尿病等高风险患者的增加，侵袭性真菌感染（IFIs）发病率不断攀升，泊沙康唑的市场前景广阔。大部分专利于2019年到期，预计仿制药将纷纷上市，原料药需求将迅速提高。目前泊沙康唑市场竞争格局良好，公司拥有自主专利合成工艺且成本低，已向美国、瑞典、英国和捷克等国家递交DMF文件，具备较强竞争力。 2.2 心脑血管业务：短暂结构性调整，阿哌沙班后续有望带动业务增长 公司心脑血管业务2019年收入为0.26亿元，同比降低37.54%，主要系公司主动调整业务结构。该业务未来仍有可观发展潜力，主要产品包括阿哌沙班系列、米格列醇系列等。米格列醇是公司的成熟产品，而阿哌沙班系列是公司的潜力品种。 阿哌沙班是一种新型口服抗凝药，属于Xa因子抑制剂，能有效预防静脉血栓栓塞症且不增加出血风险。2019年阿哌沙班全球市场销售额达到121.5亿美元，同比增长23%，位列2019年全球药物销售TOP10第二名。Global Data预测，到2025年其销售额预计将达187亿美元，是重磅炸弹级别的抗凝药，市场需求巨大。阿哌沙班海外化合物专利预计2023年到期，中国内地化合物专利虽于2019年12月被最终无效，但随着未来海外专利的到期，国外仿制药需求将大幅增加，公司阿哌沙班系列产品有望迎来快速增长。 2.3 风湿业务与抗肿瘤业务正快速发力 2019年，公司风湿业务产品收入1453万元，同比增长75.92%；抗肿瘤业务产品收入1462万元，同比减少9.61%。随着非布司他、阿比特龙系列产品销量的增长，公司风湿与抗肿瘤业务正快速发力。 风湿去痛领域的增长主要得益于非布司他产品的快速放量。非布司他适用于具有痛风症状的高尿酸血症的长期治疗，原研为日本帝人制药。2017年武田非布司他全球销售额达到468亿日元。公司的非布司他主要出口美国、欧洲和日本等市场，已成为数家欧美大型仿制药企业的合格供应商。非布司他在美国的主要专利于2019年到期，后续仿制药将陆续上市，公司非布司他系列产品销量也将持续增加。 抗肿瘤药物主要有CL001及DEPB等。CL001是某原研抗癌药物的关键中间体。DEPB是合成治疗前列腺癌阿比特龙的关键中间体。阿比特龙是一种靶向细胞色素CYP17抑制剂，2018年原研产品全球销售额达34.98亿美元。阿比特龙的美国专利于2018年底被裁定无效，国内首仿药于2019年7月获批上市。随着阿比特龙仿制药在全球商业化的展开，公司DEPB产品销量也将随之大幅增加。 3. 在研产品丰富，储备项目众多 3.1 布罗佐喷钠正处于临床二期，肝炎类药物有待临床 布罗佐喷钠是公司1.1类在研新药，是从天然化合物芹黄素中提取而来，主要用于治疗轻、中度急性缺血性脑梗死。与同类药物丁基苯酞相比，布罗佐喷钠所需剂量更小，效果更好，且无不良反应，对心、脑缺血有很好的预防和治疗作用。目前，布罗佐喷钠正处于二期临床试验阶段，预计明年年底前完成，有望在2025年左右获批上市。根据同类药物恩必普在国内的销售额及增速来看，布罗佐喷钠制剂未来有望成为年销售额百亿级别的大品种。此外，公司还有两个肝炎类在研制剂项目已收到临床批件，正有待报产。 3.2 原料药项目储备众多，竞争格局良好 公司目前储备了众多原料药项目，覆盖风湿、精神、血栓、肿瘤和心血管等多个领域。这些项目的竞争格局良好，多数品种的竞争厂家均在5家以内，且下游国产制剂仿制厂家也基本还未批准。这些丰富的项目储备有望为公司未来的业务增长提供源源不断的动力。 4. 盈利预测与投资评级 东兴证券预计奥翔药业2020-2022年净利润分别为0.75亿元、1.0亿元和1.30亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.47元、0.62元和0.81元。鉴于公司广阔的发展潜力以及重磅品种带来的快速增长，东兴证券首次覆盖给予“推荐”评级。 5. 风险提示 报告提示了奥翔药业面临的主要风险，包括原料中间体市场竞争激烈风险、公司研发进度不及预期风险以及产品销售不及预期风险。 总结 奥翔药业作为一家以高研发投入驱动高增长的精品型原料药企业，2019年实现了显著的业绩增长，并展现出强大的盈利能力和现金流。公司凭借高技术壁垒的产品和持续的研发投入，确保了高毛利率和丰富的在研管线。抗菌类业务中的泊沙康唑、心脑血管业务中的阿哌沙班以及风湿和抗肿瘤业务中的非布司他和阿比特龙中间体，均因其巨大的市场潜力和专利到期带来的仿制药需求，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。此外，1.1类新药布罗佐喷钠的临床进展和众多原料药项目的储备，为公司中长期发展奠定了坚实基础。尽管面临市场竞争和研发销售不及预期的风险，但公司清晰的“中间体+原料药+制剂”发展战略和全球市场布局，使其具备持续增长的潜力，获得“推荐”的投资评级。

# 中心思想 * **业绩增长强劲：** 奥美医疗2019年业绩表现亮眼，营收和净利润均实现显著增长，2020年一季度业绩增长势头更盛，主要受益于新冠疫情带来的防护产品需求增加。 * **维持“买入”评级：** 公司是行业内少数拥有完整产业链且自动化水平较高的企业之一，维持“买入”评级。预计公司未来几年净利润将持续增长。 ## 业绩增长分析 奥美医疗2019年营收23.52亿元，同比增长16.03%；归母净利润3.26亿元，同比增长43.04%。2020年一季度营收5.98亿元，同比增长16.23%；归母净利润0.91亿元，同比增长64.62%。 ## 投资建议 预计公司20/21/22年净利润分别为4.29、5.59、7.11亿元，EPS分别为1.02、1.32、1.68元，维持“买入”评级。 # 主要内容 * **事件：** 公司发布2019年年报和2020年一季报。 * **2019年业绩回顾：** * 营收23.52亿元，同比增长16.03%。 * 归母净利润3.26亿元，同比增长43.04%。 * 扣非后归母净利润2.76亿元，同比增长34.14%。 * 2019Q4营收6.41亿元，同比增长10.54%。 * 2019Q4归母净利润1.08亿元，同比增长24.18%。 * **2020年一季度业绩：** * 营业收入5.98亿元，同比增长16.23%。 * 归母净利润0.91亿元，同比增长64.62%。 * 扣非后归母净利润0.88亿元，同比增长92.58%。 * 经营性活动产生的现金流量净额为3.51亿元，同比增长590.62%。 * **分产品营收情况：** * 伤口与包扎护理类产品营收13.18亿元，同比增长5.94%，占营收比重56.03%，毛利率39.54%，同比增加3.51pp。 * 手术/外科类产品营收5.12亿元，同比增长22.44%，占营收比重21.75%，毛利率26.50%，同比增加2.88pp。 * 组合包类产品营收0.96亿元，同比增长39.85%。 * 感染防护类产品营收0.62亿元，同比增长22.06%。 * **市场开发情况：** * 加大了对新兴市场国家市场的开发，包括对中东市场、亚太市场、非洲市场的开发，取得一定的成效。 * 境外业务实现收入20.80亿元，同比增长15.52%，毛利率36.17%，同比增长2.77pp。 * 国内业务实现收入2.73亿元，同比增长20.05%。 * **研发投入：** * 2019年研发投入为5,531.50万元，同比增长11.21%，主要投向为新型耗材或高值耗材、设备自动化、信息化、智能化改造、以及生产工艺方法的升级。 * 2019年公司共获批24项专利，软件著作权2项，截至2020年4月22日，公司共拥有84项专利，软件著作权2项。 * **财务数据和估值：** * 公司2019年毛利率为33.88%，同比增加2.50pp，净利率为13.78%，同比增加2.62pp。 * 净资产收益率(ROE)为17.75%（同比下降1.20pp），净利率为13.78%（同比增加2.62pp），资产周转率为0.78次（同比下降0.01次），权益乘数为1.53（同比下降0.66）。 # 总结 * **核心业务稳健增长，新兴业务潜力巨大：** 奥美医疗在伤口护理等核心业务上保持稳健增长，同时积极拓展手术/外科类产品和感染防护类产品等新兴业务，为未来增长注入动力。 * **全球市场布局加速，研发创新驱动发展：** 公司积极拓展海外市场，尤其是在新兴市场国家的市场开发上取得显著成效。持续加大研发投入，不断推出新产品和新技术，提升核心竞争力。 ## 财务表现总结 奥美医疗2019年业绩表现亮眼，营收和净利润均实现显著增长，2020年一季度业绩增长势头更盛。公司盈利能力持续提升，费用控制良好。 ## 投资建议总结 公司是行业内少数拥有完整产业链且自动化水平较高的企业之一，维持“买入”评级。预计公司未来几年净利润将持续增长。

中心思想 养殖业务量利齐升，饲料与种业双轮成长 大北农2020年一季度养殖业务凭借非洲猪瘟防控优势实现高盈利，头均盈利超1500元；饲料业务结构调整、毛利率提升，随着能繁母猪存栏回升有望持续改善；转基因种业先发优势显著，预计21-22年带来3-5亿元利润增厚。公司已进入业绩快速增长通道。 转基因种子商业化预期打开长期估值空间 公司DBN9936转基因玉米品种获得生物安全证书，二代、三代品种后续推进中，预计3-5年内保持寡头垄断地位。若按30%市占率计算，种子市场规模翻倍将为公司贡献显著利润增量，是未来估值提升的核心驱动力。 主要内容 饲料业务走出低谷，结构调整盈利改善 2019年公司饲料销量379万吨，受非洲猪瘟影响猪料同比下滑25.4%，但调整大乳猪料及高端料占比后毛利率提升1个百分点至19.9%。 2020Q1饲料销量85-90万吨，同比降幅明显收窄；预计后期能繁母猪存栏回升将带动前端料需求，饲料业务边际改善趋势明确。 防疫优势显著，养殖盈利高景气 2019年平台出栏164.18万头（权益94.5万头），下半年扭亏；2020Q1出栏23.9万头，头均收入4526元/头，均重130公斤以上，头均盈利超1500元，处于行业最优水平。 现有能繁母猪12万头、后备母猪14万头以上，预计全年出栏逐季释放，生猪板块实现量利齐升。 转基因种业先发优势，潜在空间广阔 公司深耕转基因育种十年，DBN9936已获安全证书，二代、三代品种实验审批推进中。商业化落地将驱动玉米种子市场规模翻倍，龙头壁垒提升。 预计公司3-5年内维持寡头垄断，假设30%市占率，21-22年可贡献3-5亿元利润增厚。 盈利预测与投资评级 不考虑转基因业务，预计2020-2022年归母净利润分别为25.04、27.33、30.53亿元，对应EPS 0.60、0.65、0.66元；当前PE分别为15、14、14倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示 非洲猪瘟疫情反复、转基因商用落地不及预期等。 总结 行业景气叠加公司优势，业绩高增长确定性强 公司养殖板块凭借优异防疫能力享受猪价高弹性，饲料业务边际回暖提供稳定现金流，转基因种子业务打开中长期增长极。三线同步发力，盈利拐点已至。 估值处于低位，强烈推荐评级具备安全边际 当前股价对应2020年PE仅15倍，远低于历史中枢；若考虑转基因业务带来的利润增量，实际估值更低。公司成长性与估值匹配度高，维持“强烈推荐”。

# 中心思想 * **疫情短期冲击与长期恢复：** 报告指出，北陆药业2020年一季度业绩受到新冠疫情的暂时性冲击，但预计二季度开始逐步恢复，并维持“推荐”评级。 * **原料药+制剂一体化战略：** 公司控股海昌药业，旨在推进原料药+制剂一体化战略，保障原料药供应，应对带量采购带来的挑战。 # 主要内容 ## 2020Q1业绩分析 * **业绩下滑原因：** 2020年一季度，北陆药业收入同比下滑27.08%，归母净利润同比下滑33.97%，主要原因是新冠疫情对正常诊疗和物流运输造成影响。 * **费用率提升：** 公司管理费用率显著提升，从去年同期的6.29%提升至11.75%，主要原因是计提了股权激励费用。 ## 控股海昌药业 * **战略意义：** 公司控股海昌药业，是原料药+制剂一体化战略的重要一步，旨在保障原料药供应，应对带量采购的挑战。 * **产能扩张：** 海昌药业在建850吨碘造影剂产能项目，一期工程预计2020年底投产，将显著提升公司原料药自给能力。 ## 盈利预测与投资评级 * **业绩目标：** 2019年限制性股票激励计划对2020年收入增速有不低于21%的要求，为公司业绩提供安全边际。 * **投资评级：** 维持公司盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.43元、0.52元和0.63元，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * **产品放量不及预期：** 碘克沙醇和碘帕醇等新品种放量不及预期或老品种增速下滑，可能对公司业绩产生较大影响。 * **海昌药业产能释放不及预期：** 海昌药业在建产能项目存在建设和认证不及预期的风险。 * **新冠疫情影响：** 若后续疫情出现反复，将对公司业绩产生不利影响。 # 总结 本报告分析了北陆药业2020年一季度业绩，认为公司业绩受到疫情短期冲击，但长期来看，随着疫情缓解和公司战略的推进，业绩有望恢复。控股海昌药业是公司原料药+制剂一体化战略的重要举措，有助于保障原料药供应，应对带量采购的挑战。维持公司“推荐”评级，但同时也提示了产品放量、产能释放和疫情等风险。

中心思想 本报告分析了诚意药业（603811.SH）2019年的业绩表现和未来发展潜力，维持“买入-A”的投资评级。 业绩符合预期，未来增长可期 业绩增长稳健： 诚意药业2019年营收和净利润均实现稳健增长，符合预期。一季度受疫情影响略有放缓，但随着国内疫情缓解，二季度有望加速复苏。 核心产品驱动： 氨糖类产品市场空间广阔，是公司业绩增长的重要驱动力。同时，公司积极进行研发投入，有望带动新领域的收入增长。 主要内容 1. 公司经营情况分析 营收与利润增长： 2019年公司实现营业收入6.81亿元，同比增长24.82%；归母净利润1.31亿元，同比增长35.58%。一季度受疫情影响，收入略有增长，但随着疫情缓解，二季度业绩有望复苏。 产品结构优化： 公司加强高附加值制剂产品的销售，制剂类产品收入占比提升至74.37%，产品结构持续优化。原料药收入有所下降，主要受安神补脑类产品医保调整影响。 毛利率提升： 公司整体毛利率同比上升8.82个百分点达到73.12%，主要得益于制剂原料药一体化和维生素类高毛利产品的快速增长。 费用控制： 销售费用率有所增长，主要用于加强药品推广和市场维护。管理费用率保持合理水平，财务费用率较低。 2. 核心产品分析 氨糖产品市场广阔： 盐酸氨基葡萄糖作为公司核心产品，市场空间大，增速快。该产品针对骨关节炎病因，修复退变软骨，具有良好的治疗效果和较小的副作用。 老龄化趋势利好： 国内老龄化问题加重，关节炎患者数量上升，盐酸氨基葡萄糖市场前景广阔。 营销渠道优化： 公司大力推广核心产品，优化营销渠道，通过精选经销商，不断做深做细产品的学术推广与企业品牌。 3. 研发与一致性评价 研发管线丰富： 公司积极铺设研发管线，在研产品达20余种，聚焦于新产品海洋药物、老年用药、抗肿瘤药物等。 一致性评价加速： 今年有4个技术转让产品获批，2个品种发补，4个品种申报，其中3个获批一致性评价，重点品种盐酸氨基葡萄糖胶囊已获批。 4. 投资建议 盈利预测： 预计公司2020-2022年的收入分别为8.31亿元、10.93亿元、13.59亿元，增速分别为21.9%、31.6%、24.3%；净利润分别为1.68亿元、2.40亿元、3.05亿元，增速分别为27.7%、43.0%、27.3%。 投资评级： 维持“买入-A”的投资评级，认为公司核心产品氨基盐酸氨基葡萄糖受益于营销改革等因素正处于放量期，原料药制剂一体化竞争优势显著。 总结 本报告对诚意药业2019年的业绩进行了全面分析，认为公司业绩符合预期，核心产品氨糖市场空间广阔，研发投入不断加强，未来增长潜力巨大。 核心产品驱动增长，维持买入评级 业绩稳健增长： 诚意药业2019年业绩稳健增长，产品结构优化，毛利率提升。 氨糖市场潜力： 核心产品氨糖市场空间广阔，受益于老龄化趋势和营销渠道优化。 研发驱动未来： 公司积极进行研发投入和一致性评价，有望带动新领域的收入增长。

# 中心思想 ## 疫情影响下业绩稳定增长，未来发展潜力巨大 本报告分析了普利制药2020年第一季度的财务报告，核心观点如下： * **业绩稳健增长：** 尽管受到新冠疫情的影响，公司一季度营收和净利润仍实现稳定增长，显示出较强的抗风险能力。 * **产品布局稳步推进：** 海内外市场布局持续推进，多个产品纳入优先审评，有望为未来业绩增长提供动力。 * **盈利能力提升：** 期间费用率下降，经营性现金流表现良好，盈利能力有所提升。 * **产能扩张奠定基础：** 针剂产能通过美国FDA现场检查，产能瓶颈有望解决，为未来放量奠定基础。 * **投资评级维持：** 维持“买入”评级，看好公司未来发展前景。 # 主要内容 ## 一季度业绩及海内外布局分析 公司2020年第一季度实现营收1.71亿元，同比增长9.0%，归母净利润为8008.09万元，同比增长14.38%。 * **疫情影响分析：** 疫情期间，口服制剂产品受到一定影响，但注射制剂表现相对稳健，抗感染产品需求激增。 * **产品进展：** 注射用阿奇霉素被多国列入抗击肺炎药品清单，市场需求激增；左氧氟沙星片和注射用比伐芦定纳入优先审评；地氯雷他定片在德国获批上市；注射用更昔洛韦钠在塞浦路斯获批上市。 ## 期间费用率及现金流分析 报告期内，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率均有所下降，研发费用率较为平稳。经营性现金流为641.38万元，同比增长34.28%。 ## 产能布局及投资建议 公司针剂车间通过美国FDA现场检查，整体冻干产能有望达到3000万支，为针剂放量奠定基础。预计公司20-22年归母净利润将持续增长，维持“买入”评级。 ## 风险提示 报告提示了海外疫情爆发、带量采购降价、新产品申报不及预期、政策监管、药品质量和原材料价格上涨等风险。 # 总结 普利制药一季度业绩稳定增长，海内外布局稳步推进，期间费用率下降，经营性现金流表现良好，产能预先布局，加深先发优势。维持“买入”评级，但需关注海外疫情、带量采购、新产品申报、政策监管、药品质量和原材料价格上涨等风险。

中心思想 核心业务稳健发展，创新药前景可期 众生药业在传统中药和化药领域保持了稳健的经营基础，其核心产品在心脑血管、呼吸、眼科等领域持续贡献收入。同时，公司正积极转型并大力投入创新药研发，尤其在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等前沿领域取得了国内领先的研发进展，其创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，展现出巨大的市场潜力，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 财务表现短期承压，长期增长动力充足 尽管公司在2019年因计提坏账、研发项目终止及商誉减值等非经常性因素导致净利润同比下降，且2020年一季度受新冠疫情影响，主打产品销售受阻，导致短期业绩承压。然而，剔除这些影响后，公司存量业务仍保持平稳增长。随着疫情影响的逐步消退以及创新药研发成果的不断显现，公司长期增长的动力依然充足，未来盈利能力有望恢复并持续提升。 主要内容 公司概况与近期业绩回顾 公司主营业务及核心产品 众生药业（002317）主营业务涵盖中药和化药的研发、生产与销售，产品线主要集中在心脑血管、呼吸、眼科等治疗领域。公司的核心产品包括复方血栓通胶囊、脑栓通胶囊和众生丸等。此外，公司积极布局新药研发，在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和甲型流感等创新药领域取得了显著进展，研发进度居全国前列。 2019年及2020年一季度财务表现 根据公司发布的2019年年报，报告期内实现营业收入25.32亿元，同比增长7.2%；归属于上市公司股东的净利润为3.18亿元，同比下降27.07%；扣除非经常性损益的净利润为2.95亿元，同比下降29.39%。 2020年一季报显示，公司实现营业收入3.90亿元，同比下降36.57%；归属于上市公司股东的净利润为0.53亿元，同比下降58.15%；扣除非经常性损益的净利润为0.53亿元，同比下降57.47%。 经营业绩分析与影响因素 2019年存量业务平稳增长 2019年公司实现销售收入25.3亿元，同比增长7.2%。报告指出，全年收入增速略低于前三季度，主要系公司下半年逐步缩减医药贸易业务所致。若扣除医药贸易业务影响，2019年全年销售收入增速超过10%，显示公司核心业务保持了良好的增长态势。 利润方面，2019年公司实现净利润3.19亿元，同比下降26.8%。净利润下降主要受三项非经常性因素影响： 子公司众生医贸计提坏账准备5132.84万元。 终止5项研发项目，开发支出转入研发费用4539.28万元，其中包括三项与药明康德合作的创新药项目和两项一致性评价项目。 先强药业计提商誉减值4050.91万元。 剔除上述三项影响后，公司2019年实现净利润4.56亿元，同比增长约5%，表明公司主体经营业绩符合预期，存量业务表现平稳。 2020年一季度业绩受疫情影响 2020年第一季度，公司营业收入同比下降36.57%，归母净利润同比下降58.15%。业绩下滑主要受新冠疫情影响： 收入端： 尽管众生丸、清热祛湿颗粒等抗病毒和清热解毒类产品销售未受明显冲击，但由于非疫情相关科室就诊人数大幅下降，公司主要产品如复方血栓通和脑栓通的销售受到较大影响。鉴于主打产品多为慢病用药，患者需求长期存在，预计将伴随医院就诊人数的增加逐步恢复。 利润端： 利润降幅大于收入降幅，主要原因包括：毛利率较高的主打品种受冲击更大；报告期内研发费用投入增加；以及存在固定成本等因素。 创新药研发管线布局与市场潜力 持续加大研发投入，聚焦前沿领域 众生药业持续加大研发投入，2016-2018年累计研发投入约4.2亿元，2019年研发投入超过1.5亿元。自2015年与药明康德合作以来，公司不断丰富研发管线布局，重点覆盖肝病、呼吸系统疾病、肿瘤、眼科等领域。目前，公司已有6项创新药处于临床一期和二期研发阶段。 流感新药ZSP1273进展及市场测算 研发进展： 流感领域新药ZSP1273是国内首个获批临床的甲流病毒RNA聚合酶抑制剂，有望成为甲流领域的best-in-class药物。该药已于2019年12月完成II期临床试验首例受试者入组，目前已完成II期患者入组工作，预计将于今年年中获得数据分析结果。若结果积极，有望推进至临床III期试验，并计划于下一流感季开展。 新型抗流感药物需求分析： 现有药物局限性： 当前全球抗流感病毒药以神经氨酸酶抑制剂（如奥司他韦）为主导，但存在两大局限性：一是药物用药时间窗口要求高，奥司他韦理想给药时间为发病后48小时内，相当比例患者难以在此时间窗口内求医并用药；二是面临潜在耐药性问题，奥司他韦自1999年获FDA批准上市至今已超20年，近年在我国放量迅速，面临潜在的耐药性风险。 RNA聚合酶抑制剂的优势： RNA聚合酶抑制剂被认为是流感治疗领域最有进展和最具前景的新型抗流感病毒药物。其作用机制不同于神经氨酸酶抑制剂作用于病毒表面，而是直接作用于病毒在宿主细胞内的复制过程，针对病毒RNA的复制和转录，且作用区域为病毒高度保守区域，因而是一类极其有效的抗病毒药物。Baloxavir作为RNA聚合酶抑制剂已于2018年在日本和美国上市，并获得日本传染病学会和美国CDC推荐用于抗流感病毒治疗，上市后迅速放量，2018年销售额约2.45亿美元，2019年一季度市场份额跃升至36%。 ZSP1273市场规模测算与潜力： 在流感治疗领域急需新型抗病毒药物的背景下，RNA聚合酶抑制剂类药物具备显著优势。若ZSP1273成功上市，将逐步分享抗流感病毒药物这一巨大市场。同时，随着流感防治知识的普及、流感与普通感冒区别的知晓度提升，流感发病人群中的整体求医率和抗病毒药物治疗率有望进一步升高。 根据详细测算，ZSP1273的市场规模有望超过22亿元人民币。测算依据包括： 人口基数： 儿童人口数235.26百万，成人人口数1160.12百万。 流感发病率： 儿童20%-30%，成人5%-10%。 发病人数： 儿童58.82百万，成人87.01百万。 抗流感病毒药物治疗比例： 儿童70%，成人30%。 公司产品渗透率： 儿童15%，成人25%。 治疗费用参考： 参考Xofluza（Baloxavir）在日本的单价（2438.8日元/20mg）和用法（单次口服，不同体重对应不同剂量），以及日本全疗程价格（儿童3414.32日元，成人4877.6日元）。 国内折价及预测平均治疗费用： 国内全疗程价格折价70%，预测平均治疗费用为儿童147.94元人民币，成人211.35元人民币。 分市场规模： 儿童市场规模预测9.14亿元，成人市场规模预测13.79亿元。 合计市场规模： 22.93亿元人民币。 NASH新药布局领先 在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）领域，公司采取了1项first-in-class和3项fast-follow（阳性化合物均有二期结果验证）的策略进行布局，研发进展在国内处于领先地位，在国际上亦具备竞争力。 盈利预测与投资评级 财务预测 基于公司传统业务的稳定增长以及流感、NASH等新药临床试验的稳步推进，研发成果逐步显现，预计公司2020-2022年将实现营业收入分别为22.60亿元、28.57亿元和31.59亿元；归母净利润分别为3.59亿元、4.48亿元和5.02亿元；每股收益（EPS）分别为0.44元、0.55元和0.62元。 投资评级 对应预测的每股收益，公司2020-2022年的市盈率（PE）分别为27.67倍、22.18倍和19.83倍。鉴于公司的发展前景，维持“推荐”评级。 风险提示 投资者需关注新药研发风险，包括研发失败、审批不通过或上市后销售不及预期等；同时，也需关注药品降价风险，可能对公司现有产品和未来新药的盈利能力造成影响。 总结 众生药业作为一家主营中药和化药的制药企业，在保持传统业务稳健发展的同时，正积极向创新药领域转型。尽管2019年及2020年一季度受非经常性损益和新冠疫情影响，公司财务表现短期承压，但剔除这些因素后，其核心业务仍展现出韧性。公司持续加大研发投入，在流感和NASH等前沿疾病领域布局了具有竞争力的创新药管线，特别是流感新药ZSP1273，其研发进展顺利且市场潜力巨大，预计市场规模有望超过22亿元。随着创新药研发成果的逐步显现，公司有望迎来新的增长周期。尽管存在新药研发和药品降价等风险，但其创新驱动的长期增长潜力值得关注，因此维持“推荐”评级。