# 中心思想 本报告对科创板已受理的医药生物企业硕世生物进行了深入分析，核心观点如下： * **体外诊断行业潜力巨大：** 随着技术进步和市场需求的增长，体外诊断行业，尤其是分子诊断领域，正处于快速发展期，硕世生物作为该领域的领先企业，具有良好的发展前景。 * **硕世生物盈利能力强劲：** 公司专注于体外诊断产品的研发、生产和销售，营收和利润增速较快，盈利能力较强，具备较强的市场竞争力。 # 主要内容 ## 1. 公司概况 * 硕世生物成立于2010年，是国内领先的体外诊断产品提供商，专注于体外诊断试剂、配套检测仪器等产品的研发、生产和销售，实现了“仪器+试剂+服务”的一体化经营，在分子诊断领域处于技术领先地位。公司实际控制人为房永生、梁锡林和王国强。 ## 2. 公司所处行业分析 * 全球体外诊断市场规模持续增长，新兴市场国家发展空间广阔。中国体外诊断市场规模预计到2020年将超过800亿元，分子诊断是增长最快的细分市场。 ## 3. 公司主营业务分析 * 公司基于多重荧光定量 PCR、干化学等技术平台，研发了覆盖传染病检测、肿瘤筛查、女性生殖道微生态检测等多个领域的近五百个产品。主要产品包括核酸分子诊断试剂、核酸纯化试剂、干化学诊断试剂及检测仪器。公司采用直销和经销相结合的销售模式，建立了覆盖全国主要地区的营销服务网络。 ## 4. 公司财务状况分析 * 2016-2018年间，公司收入和利润均实现较快增长。2018年实现营业收入23070万元，三年复合增长率达到33.66%；归母净利润和扣非净利润分别达到6382万元和5573万元。公司销售毛利率基本保持在82%左右，销售净利率和ROE逐年上升，盈利能力较强。 ## 6. 公司募投项目情况 * 公司本次拟公开发行股票数量不超过1466万股，募集资金扣除发行费用后拟投资于相关项目。 ## 7. 风险提示 * 报告提示了公司面临的研发风险和市场竞争风险。 # 总结 本报告对硕世生物进行了全面的分析，指出公司在快速发展的体外诊断行业中具有技术领先优势和较强的盈利能力。

中心思想 原创新药驱动的成长潜力 微芯生物作为一家专注于肿瘤、代谢疾病和免疫性疾病三大治疗领域原创新药研发的医药科创先锋，凭借其核心产品西达本胺的显著市场表现和丰富的研发管线，展现出巨大的成长潜力。公司在2016-2018年间实现了营业收入20.05%和扣非净利润55.71%的复合年增长率，并维持了95%以上的综合毛利率，凸显了其创新药的价值和盈利能力。 核心产品与丰富管线的市场价值 西达本胺作为全球首个选择性组蛋白去乙酰化酶（HDAC）抑制剂，不仅成功填补了国内治疗外周T细胞淋巴瘤的靶向药物空白，还在积极拓展激素受体阳性乳腺癌、非小细胞肺癌等适应症，预计将大幅拓宽市场空间。同时，西格列他钠等创新药的梯队上市，将进一步丰富公司的产品组合，形成持续的自我造血能力，推动公司业绩的快速提升，其合理市值区间预计为75-80亿元。 主要内容 创新药研发与市场拓展策略 财务表现与行业地位分析 一、公司概况 公司背景与定位： 微芯生物前身成立于2001年，专注于肿瘤、代谢疾病和免疫性疾病三大治疗领域原创新药的研发，致力于成为医药科创先锋。 股权结构与管理层： 公司股权结构较为分散，实际控制人为董事长、核心技术人员XIANPING LU博士，合计控股31.86%。为维持股权稳定性，主要股东承诺上市后36个月内不转让股份。XIANPING LU博士拥有丰富的全球药物研发及管理经验，并承担多项国家级科研项目。 收入构成与增长： 公司目前的收入主要来源于核心产品西达本胺，2018年其毛利贡献占比超过90%。受益于西达本胺的销售增长，2016-2018年公司营业收入和扣非净利润均实现快速增长，复合年增长率分别为20.05%和55.71%。公司综合毛利率持续维持在95%以上。 二、西达本胺：全球首个选择性HDAC抑制剂 产品独特性与获批适应症： 西达本胺是公司独家发现的新分子实体药物，于2014年12月获CFDA批准用于外周T细胞淋巴瘤（PTCL）治疗。它是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶（HDAC）抑制剂，也是全球首个获批治疗PTCL的口服药物，同时是国内目前唯一治疗PTCL的药物。 PTCL市场空间分析： 根据2014年数据，我国淋巴瘤发病率为5.94人/10万人，其中非霍奇金淋巴瘤占90%，PTCL约占非霍奇金淋巴瘤的25%-30%。由此估算，我国每年新增PTCL患者约1.31-1.57万人。西达本胺的月治疗费用为1.85万元/患者，对应PTCL市场空间为28.99-34.79亿元/年。 竞争优势： 在PTCL治疗方案中，西达本胺相较于传统化疗、叶酸代谢抑制剂（如普拉曲沙）及其他HDAC抑制剂（如贝利司他、罗米地辛），在治疗效果（中位总生存期21.4个月）和治疗费用（1.85万元/月）方面均具有明显优势，被《西达本胺治疗PTCL的中国专家共识（2016版）》推荐为二线首选药物。 销售表现与盈利能力： 2017年7月西达本胺进入国家医保目录后，销量快速放量，2016-2018年销售额复合年增长率达56.41%。由于其创新药属性和专利期保护，毛利率一直维持在95%左右。 适应症拓展与市场潜力： 公司积极拓展西达本胺的临床适应症。激素受体阳性乳腺癌的III期临床试验已完成并于2018年11月申报上市，预计2019-2020年获批。我国每年新增ER阳性乳腺癌患者约19.87万人，对应市场空间为73.43-110.15亿元/年。此外，针对非小细胞肺癌和弥漫性大B细胞淋巴瘤的临床试验也分别处于III期和II期。根据现金流折现模型，西达本胺针对PTCL、ER阳性乳腺癌、非小细胞肺癌三个适应症的现值分别为22.9亿元、34.6亿元、2.2亿元。 三、研发管线丰富，产品有望呈梯队上市 研发平台与投入： 公司构建了基于化学基因组学的集成式药物发现与早期评价平台，拥有自主知识产权的化学基因组学大数据库。作为创新药研发企业，公司高度重视研发投入，近年来研发费用快速攀升，增速维持在20%左右，研发费用率高达30%左右。 西格列他钠： 该药是公司自主研发的新一代胰岛素增敏剂类新分子实体，已完成II型糖尿病的III期临床试验，预计2019年申报上市，有望于2020-2021年获批。 II型糖尿病市场： 国内糖尿病治疗市场规模约40亿美元，预计未来将加速增长，且存在大量未确诊患者，实际市场空间更大。西格列他钠可同时激活全部3种PPAR亚型，有望取代现有噻唑烷二酮类药物，并逐步蚕食其他降糖药市场份额，具备巨大市场潜力。根据测算，西格列他钠针对II型糖尿病的现值为18.16亿元。 西奥罗尼及其他管线： 西奥罗尼是多靶点多通路选择性激酶抑制剂，目前正针对卵巢癌、小细胞肺癌、非霍奇金淋巴瘤、肝癌等进行II期临床试验。此外，公司还有多个小分子新药处于临床前研发阶段，产品储备丰富，有望形成梯队上市，助力业绩快速提升。 四、国内同行横向对比：微芯生物仍处成长早期，发展潜力巨大 营收规模： 相较于恒瑞医药、贝达药业等国内新药研发公司，微芯生物的营收体量较小，2018年营业收入仅为恒瑞医药的0.85%、贝达药业的12.06%，主要原因在于新药研发周期长，目前仅西达本胺一款产品上市。 盈利能力： 公司毛利率近三年维持在96%左右，与贝达药业、康辰药业处于第一梯队，反映了其原创新药的定价权。然而，扣非净利率在同类公司中排名靠后，主要受高研发费用拖累。 费用结构： 销售费用率相对较低，管理费用率相对较高，这与公司目前处于成长早期、侧重研发投入而非大规模市场推广的阶段相符。财务费用率则处于较低水平。 研发投入： 尽管研发投入绝对值低于恒瑞医药，但由于营收规模小，研发投入占营业收入的比值高达50-60%，远高于可比公司平均水平，体现了公司对创新的高度重视。 产业链关系与运营效率： 公司前五大客户销售占比在2018年仍接近80%，高于可比公司平均水平，但呈下降趋势。应收账款周转天数相对偏高且增长较快，主要受西达本胺纳入医保后医院回款周期影响。应付账款周转天数处于行业平均偏下水平。 股东回报： 扣非ROE水平远低于同类公司，反映了公司仍处于发展早期，核心资产尚未充分变现。随着新产品上市，预计各项运营指标将逐步改善。 五、募投项目 募资计划： 公司拟公开发行不超过5000万股，占发行后总股本的12.2%，募集资金不超过8.04亿元。 资金用途： 募集资金将主要用于创新药生产基地项目（1亿元）、创新药研发中心和区域总部项目（1.8亿元）、营销网络建设项目（1亿元）、偿还银行贷款（0.935亿元）、创新药研发项目（1.7亿元）以及补充流动资金（1.6亿元）。 六、盈利预测与估值 盈利预测： 预计公司2019年至2021年每股收益分别为0.10、0.15和0.22元。随着西达本胺新适应症的拓展和新产品的陆续上市，公司主营业务收入未来几年将保持高速增长。 相对估值： 以2019年6月17日数据计算，A股可比公司平均市盈率为43.20倍。预测2019年归母净利润为4190万元，可得当前合理市值为18.10亿元。该估值可能低估了公司内在价值，因其仍处于发展早期，多款产品尚未贡献利润。 绝对估值（DCF）： 采用简化的现金流折现模型，假设WACC为7.5%，永续增长率为3%。对已进入临床III期、申报上市及已上市的重点产品进行估值： 西达本胺（PTCL）：22.9亿元 西达本胺（激素受体阳性乳腺癌）：34.6亿元 西达本胺（非小细胞肺癌）：2.2亿元 西格列他钠（II型糖尿病）：18.2亿元 合计公司当前合理价值为77.9亿元。 投资建议： 综合产品研发进度及未来增长性预判，预计微芯生物合理市值区间为75-80亿元，对应18.29-19.51元/股。 七、风险提示 研发风险： 公司多款产品尚处于研发阶段，新药研发失败的风险较大。 政策风险： 国内医疗改革深入，重要政策出台可能对医药行业及公司策略产生深远影响。 市场竞争加剧： 西达本胺专利到期后可能面临仿制药竞争；同时，新药不断涌现可能导致市场环境恶化。 新产品销售不达预期： 创新药的临床推广需要强大的销售团队，可能存在上市后销售低于预期的风险。 总结 微芯生物作为一家专注于原创新药研发的医药科创企业，凭借其全球首创的西达本胺在PTCL治疗领域的成功应用及在乳腺癌等适应症上的积极拓展，展现出强劲的市场潜力和盈利能力。公司拥有基于化学基因组学的强大研发平台和丰富的创新药管线，如即将上市的西格列他钠，有望形成产品梯队，驱动未来业绩高速增长。尽管目前公司在营收规模和部分财务指标上仍处于行业早期，但其高毛利率、高研发投入以及核心产品的独特优势，预示着巨大的发展空间。通过对核心产品的市场空间测算和DCF估值，微芯生物的合理市值区间被评估为75-

# 中心思想 * **内部改革与销售动力提升：** 景峰医药正积极进行内部改革，旨在通过重塑专业化的国际仿制药道路，激发销售团队的内在动力，应对外部政策压力。 * **氟比洛芬酯上市预期：** 公司氟比洛芬酯注射液有望近期上市，预计将成为公司新的增长点，为公司带来积极影响。 # 主要内容 ## 公司事项：高管聘任与改革深化 * 公司聘请毕元女士为副总裁，进一步推进公司内部改革。 * 自2018年开始，公司着手进行内部改革，重新确立发展目标，并对销售团队进行自下而上的全面梳理，旨在建立一支更具活力的销售队伍。 ## 行业分析：氟比洛芬酯市场潜力 * 正大天晴的氟比洛芬酯注射液和凝胶贴膏在2018年分别实现19亿元和7.5亿元的销售收入，显示出该药物的市场潜力。 * 景峰医药的氟比洛芬酯注射液申报进展顺利，有望成为继正大天晴和武汉大安之后的第三家上市企业。 ## 投资建议与盈利预测 * 维持“推荐”评级，主要基于公司强烈的改革决心和氟比洛芬酯上市的预期。 * 预测公司2019-2021年EPS分别为0.22/0.23/0.26元，对应PE分别为21x/20x/18x。 ## 风险提示 * **政策风险：** 医药行业政策变化可能对公司业务造成影响，如药品降价、辅助用药名单等。 * **产品不能中标的风险：** 公司产品主要为处方药，需要进院销售，若重要品种在某些省份缺标，可能影响销售收入。 * **研发进度不及预期：** 药物研发存在失败风险，若重要品种临床阶段失败，可能造成负面影响。 # 总结 本报告分析了景峰医药的最新动态，指出公司正通过内部改革和产品研发积极寻求增长。公司聘请副总裁，深化内部改革，重塑销售团队，为后续发展奠定基础。氟比洛芬酯注射液的上市预期为公司带来新的增长点，但同时也需关注政策风险、产品中标风险和研发风险。维持“推荐”评级，是基于对公司改革决心和产品潜力的认可。

# 中心思想 ## 口腔修复膜市场潜力巨大 正海生物凭借其在再生医学领域的优势，特别是在口腔修复膜和生物膜等产品上的市场地位，有望在快速增长的种植牙市场中获得更大的份额。 ## 在研产品线提供增长动力 公司积极布局再生产品，在研管线丰富，活性生物骨、子宫内膜为重磅产品，有望在未来几年内成为公司新的增长点。 # 主要内容 ## 公司概况：再生领域主力军 正海生物是国内生物再生材料领域的领军者，主营产品包括口腔修复膜、生物膜等软组织修复材料以及骨修复材料等硬组织修复材料。公司目前拥有四款产品，其中口腔修复膜和生物膜作为两款主打产品，2018年营业收入分别为1.05亿元和0.96亿元，是公司销售收入的主要来源。随着口腔修复膜的市场放量以及生物膜的市占率提高，预计公司未来三年营业收入将维持30%左右的增速。 ## 口腔修复膜：广阔市场的分享者 口腔修复膜主要与骨粉等骨修复材料合用，用于口腔手术后牙颌骨缺损或骨量不足的填充和修复。根据种植牙市场空间及年增速情况，中国种植牙市场未来存在爆发式增长的潜力，驱动因素主要有以下三个方面： 1. 我国人均可支配收入提升，人均医疗卫生支出能力增强； 2. 终端推广加强，居民口腔保健意识及追求美观意识增强； 3. 牙科医院及牙科医生数量快速增长。 假设未来五年种植牙的数量有30-40%的高增长，平均每4颗种植牙中会有1颗需要使用口腔修复膜，每颗种植牙使用一片，基于公司产品市占率及价格测算，公司用于种植牙市场的小规格口腔修复膜今年将贡献1个亿左右的销售收入。 ## 人工硬脑膜：细分市场的爬坡者 从国内三家主要厂家的人工硬脑膜销售情况来看，由于冠昊生物重心逐渐转向胸膜、干细胞板块，其脑膜销售额于2017年发生较大下滑，市场份额正逐步被天新福及正海生物蚕食。正海生物依靠销售精细化管理，生物膜销售额呈逐年上升趋势，18年销售额同比增速12%，高于行业平均增速，同时仍有大量优质医院有待开发，预计未来三年增速在15%-20%左右。 ## 在研产品：再生创新的领跑者 公司积极布局再生产品，在研管线丰富，活性生物骨、子宫内膜为重磅产品，其中活性生物骨为市场独家，有望在2020年取得产品注册证，公司产品一旦获批，将具有市场先发优势。而子宫内膜相关技术为世界首创，临床目前已经有20余位不孕不育患者得益于此顺利生产，可见产品性能良好且市场空间可期。 # 总结 正海生物作为再生医学领域的领先企业，其核心产品口腔修复膜受益于种植牙市场的快速发展，具有广阔的市场前景。同时，公司在人工硬脑膜市场也占据一席之地，并通过精细化管理实现销售额的稳步增长。此外，公司积极布局再生产品，在研管线丰富，有望在未来几年内为公司带来新的增长动力。

# 中心思想 ## 单抗资产引入战投，助力海正博锐发展 海正药业通过引入战略投资者，降低资产负债率，聚焦核心业务，有望迎来业绩拐点。 ## 管理改善与资产重估，提升公司价值 公司管理层调整后，内部管理体系加强，非核心资产剥离，生物药板块价值有望重估，提升公司整体估值。 # 主要内容 ## 事件：海正博锐引入战投 海正药业子公司海正博锐拟进行老股转让和增资扩股，引入战略投资者，投前估值不低于56亿元。 ## 战投引入的积极影响 ### 增强研发投入，加速项目推进 引入战投可增强海正博锐的研发投入，确保临床试验和研发快速推进，提升竞争力。 ### 优化股权结构，激发员工活力 股权结构优化，有利于加快内部员工激励计划落地，确保人才队伍稳定。 ### 提升资产价值，实现价值重估 预计公司会启动在港交所、科创板等上市计划，有利于尽快实现生物药资产价值重估。 ## 资产负债率下降与利润释放 海正博锐股权转让后，公司可回收大量现金，偿还债务后可有效降低资产负债率，同时可降低利息支出，释放利润。 ## 估值与投资建议 ### 业绩拐点确立，维持“买入”评级 预计20年真实业绩将开始充分体现，拐点确立。假设海正博锐老股转让/增资于年内完成并确认投资收益，预计公司19/20/21年分别实现归母净利润10.22亿元、3.09亿元和5.25亿元，EPS分别为1.06元、0.32元和0.54元。公司迎来管理&经营双重历史拐点，目前市值不到100亿元，低估，19年合理估值170亿元，维持“买入”评级。 ### 合理估值170亿元 海正药业19年合理估值170亿元（瀚晖70亿+生物药75亿+化学药-10亿+原料药30亿+商业5亿）。 ## 风险提示 国家集采快速且全面推广的风险；管理未理顺；固定资产折旧＆财务费用过多影响业绩等；公开挂牌增资扩股以及老股未获摘牌。 # 总结 海正药业通过引入战投，聚焦核心业务，有望迎来业绩拐点。海正博锐引入战投，有利于其长期发展，增强研发投入，优化股权结构，提升资产价值。公司资产负债率有望下降，利润逐步释放。维持“买入”评级，合理估值170亿元。

中心思想 创新转型与核心产品依赖 海特生物作为一家成立于1992年并于2017年上市的生物制药企业，正积极从传统生物制品制造商向创新药企业转型。公司以国家一类新药注射用鼠神经生长因子（金路捷）为核心产品，该产品在2018年贡献了公司92.40%的营业收入，但其销售额同比下滑26.71%，显示出公司对单一产品的高度依赖及其在当前医药政策环境下的增长疲态。为拓宽业务范围和提高抗风险能力，公司通过外延并购进入创新药研发（北京沙东CPT）、体外诊断试剂（珠海海泰生物）和CRO（天津汉康医药）领域。 CPT新药前景与市场挑战 公司未来增长的关键在于其创新药管线，特别是通过北京沙东生物研发的国家一类抗肿瘤新药CPT（注射用重组变构人肿瘤坏死因子相关凋亡诱导配体）。CPT目前处于临床III期试验中期阶段，预计最快于2021年上市销售，其目标市场为恶性肿瘤，这是一个年医疗支出超过2,200亿元、发病率和死亡率持续上升的巨大市场。CPT独特的抗癌机制和前期临床试验的安全性数据预示其具有巨大的市场价值。然而，公司也面临医药行业政策收紧、并购整合、药品安全及新药研发等风险，且在CPT上市前，公司业绩增长仍面临挑战，因此分析师给予“中性”评级。 主要内容 一、公司概况：转型创新药企与多元化布局 海特生物成立于1992年，并于2017年在深交所创业板上市。公司以国家一类新药金路捷——注射用鼠神经生长因子为核心产品，主营业务涵盖生物制品、凝血酶及其他化学药品的研发、生产和销售。公司致力于成为中国最优的创新药企业，并通过外延并购策略拓宽业务范围，以提升抗风险能力。2014年，公司收购北京沙东股权进入创新药领域；2018年3月，收购珠海海泰生物进入体外诊断试剂领域；同年10月，收购天津汉康医药进入CRO（合同研究组织）领域。公司的实际控制人为陈亚、陈宗敏和吴洪新，三人通过直接和间接方式合计控制公司51.08%的股权。 二、主要产品：金路捷主导与产品线概览 公司在1998年以前主要销售凝血酶，1998-2003年增加了奥肝肽（注射用抗乙肝转移因子）。2003年，重磅产品注射用鼠神经生长因子（金路捷）上市，并迅速成为公司收入支柱。根据2018年年报，金路捷占公司收入比重高达92.39%。 1、注射用鼠神经生长因子 金路捷是国家一类新生物制品，也是全球首个获批上市的神经损伤类疾病用药，源自1986年诺贝尔生理医学奖成果。该产品于2009年进入国家医保乙类药品目录，2015年被收录到国家药典，专利权预计于2025年到期。金路捷通过从小鼠颌下腺中分离纯化出的高活性多肽，具有活性高、毒副作用小、疗效确切等特点，广泛应用于中枢神经损伤（如颅脑损伤、脊髓损伤、阿尔茨海默氏病）和周围神经损伤（如格林巴利综合症、糖尿病周围神经病）等领域。 然而，受医药改革深化、医保政策收紧及带量采购等因素影响，金路捷在2018年面临显著压力，销售收入为5.46亿元，同比大幅下滑26.71%。尽管如此，其毛利率仍高达95.04%。与可比公司（如舒泰神、未名医药）的同类产品销售收入也出现不同程度下滑，表明整个神经生长因子市场正经历行业性调整。 2、奥肝肽（通用名：注射用抗乙肝转移因子） 奥肝肽是一种多肽免疫调节和增强药物，通过传递特异性免疫信息，增强机体对乙肝病毒的免疫能力，主要用于HBeAg和HBV-DNA阳性的慢性乙型肝炎患者的治疗。 3、凝血酶冻干粉 凝血酶是从健康牲猪血浆中提取的活性蛋白，主要功能是催化纤维蛋白原转变为纤维蛋白，促进血液凝固，达到止血目的。 三、沙东生物CPT进入临床III期：创新药的未来驱动力 1、CPT简介 注射用重组变构人肿瘤坏死因子相关凋亡诱导配体（CPT）是北京沙东研发的国家一类靶向基因工程抗肿瘤新药。其主要应用于多发性骨髓瘤等血液系统肿瘤及胃癌、结肠癌、乳腺癌等实体恶性肿瘤的治疗。CPT目前处于临床III期试验的中期阶段，预计2019年7月完成患者入组，12月完成临床观察和数据整理，2020年第一季度揭盲，第三季度递交NDA申请，最快有望于2021年获得上市许可。CPT与多种常规化疗药物联合对肿瘤细胞具有协同杀伤作用。 2、CPT专利情况 CPT拥有三项发明专利授权： PCT/CN2003/000928：关键分子结构专利，已在18个国家和地区授权，保护期至2023年。 PCT/CN2011/001573：上市药物分子结构专利，已获美国、欧盟、日本、香港授权，中国申请中，保护期至2031年。 PCT/CN2011/001464：生物标志物发明专利，已获中国和香港授权，保护期至2031年。 公司正考虑申请CPT的制剂专利，以期将保护期延长至2040年。 3、CPT市场空间 恶性肿瘤市场空间巨大。根据国家癌症中心2019年1月发布的数据（基于2015年资料），恶性肿瘤死亡占全部死亡因素的23.91%，且呈持续上升态势。全国每年恶性肿瘤医疗支出超过2,200亿元。2015年恶性肿瘤发病约392.9万人，死亡约233.8万人，发病率每年保持3.9%的增速，死亡率每年保持2.5%的增长。CPT独特的抗癌机制、确切的抗肿瘤作用及安全性，预示其作为新一代抗肿瘤药物具有巨大的市场价值。 4、CPT竞争对手 药智网数据显示，深圳新鹏生物工程有限公司、浙江海正药业等公司也在研发CPT，并已获得临床批件。四川三叶草公司于2019年申请了临床批件。海特生物若能捷足先登，将有望获得市场先发优势，反之则面临较大不确定性。 四、财务状况：增长疲态与费用压力 1、增长现疲态 公司营业收入从2013年的3.56亿元增长至2018年的5.91亿元，年均复合增长率为10.67%。同期归母净利润从7,765万元增长至9,414万元，年均复合增长率仅为3.92%。收入和净利润增长均显现疲态，若无新品推出，仅依靠金路捷单一品种难以支撑持续增长。2019年一季度，公司实现收入1.56亿元，同比增长18.64%；归母净利润2,985万元，同比增长25.74%。 2、高毛利有下滑态势，三项费用率居高不下 2013-2018年，公司毛利率一直维持在90%以上，但净利率波动较大，稳定在12%-22%之间。三项费用率（销售费用率、管理费用率、财务费用率）合计稳定在71%左右，其中销售费用率略有下降，管理费用率略有上升，整体变化不大。截至2018年底，经营性净现金流量净额为7,342万元，同比下降11.63%。投资活动产生的现金流量净额大幅减少，主要系2018年完成两家公司并购导致现金流出较大。 五、盈利预测及投资建议：中性评级与未来展望 分析师预测海特生物2019-2021年营业收入分别为6.50亿元、7.15亿元和7.86亿元；归母净利润分别为1.05亿元、1.13亿元和1.37亿元；对应每股收益分别为1.02元、1.09元和1.33元。目前股价对应PE分别为28倍、26倍和22倍。 鉴于当前医药政策环境持续收紧，特别是医用耗材加成取消政策可能向全国推广，对IVD行业构成重大打击，分析师对公司收购的珠海海泰生物业务持谨慎态度。然而，天津汉康医药的CRO服务方向良好，若能稳定获得订单，则增长可期。在其他主业尚未成长起来之前，公司仍将高度依赖注射用鼠神经生长因子。考虑到国家对药品价格的严格控制，生物药，尤其是已上市多年的药品，其高价格高毛利时代将终结。综合以上因素，分析师首次覆盖公司并给予“中性”评级。 六、风险提示 医药行业政策风险：政策变化可能对公司产品销售和盈利能力产生不利影响。 并购整合的风险：并购后的整合不确定性可能影响公司运营效率和业绩。 药品安全事件的风险：药品质量或安全问题可能损害公司声誉和市场表现。 新药研发风险：新药研发周期长、投入大、成功率低，存在研发失败或上市不及预期的风险。 总结 海特生物正处于从传统生物制品企业向创新药企转型的关键时期。尽管其核心产品金路捷在2018年面临市场压力，销售收入显著下滑，但公司通过外延并购积极布局创新药CPT、体外诊断和CRO等多元化业务，以期寻找新的增长点。特别是CPT作为国家一类抗肿瘤新药，其巨大的市场潜力有望成为公司未来的主要增长驱动力。然而，在CPT上市前，公司业绩增长仍显疲态，且面临医药政策收紧、并购整合、药品安全及新药研发等多种风险。基于对公司当前财务状况、核心产品表现以及创新药前景的综合分析，分析师给予海特生物“中性”的投资评级，建议投资者关注其创新药研发进展及市场竞争格局。

# 中心思想 ## 普门科技投资价值分析 本报告分析了科创板已受理企业普门科技的投资价值。普门科技专注于治疗与康复产品和体外诊断产品的研发生产，在医疗器械领域具有多项核心技术和专利，并在创面治疗、电化学发光检测等领域具备先发优势。 ## 医疗器械行业前景广阔 报告指出，医疗器械行业发展良好，中国市场规模持续扩大，但人均体外诊断费用仍低于发达国家，发展潜力巨大。普门科技作为该领域的创新企业，有望受益于行业发展。 # 主要内容 ## 1．公司概况 普门科技成立于2008年，主营业务为治疗与康复产品、体外诊断设备及配套试剂的研发、生产和销售。公司控股股东为刘先成，直接持有公司32.27%的股份。 ## 2．公司所处行业分析 ### 全球及中国医疗器械市场规模持续增长 全球医疗器械市场规模持续快速增长，预计2024年将达到5,945亿美元。中国医疗器械市场规模由2011年的1,470亿元增长到2018年的5,304亿元，年均复合增速达20.12%，远高于同期国内GDP增速及全球医疗器械行业平均增速。 ### 体外诊断市场潜力巨大 国内体外诊断市场发展迅速，但人均体外诊断费用仍低于发达国家，发展潜力巨大。 ## 3．公司主营业务分析 公司主营业务为治疗与康复产品、体外诊断设备及配套试剂的研发、生产和销售。公司在医疗器械领域具有8大核心技术、67项专利技术、52项软件著作权及69项二类医疗器械注册产品，在创面治疗、电化学发光检测、特定蛋白分析检测等领域具备先发优势。 ## 4．公司财务状况分析 ### 营收和利润快速增长 2016-2018年公司收入快速增长，2018年实现营业收入32343万元，三年复合增长率达到36.13%；2018年实现归母净利润8114万元、扣非净利润5147万元。 ### 盈利能力尚可 近三年公司销售毛利率基本维持稳定在60%左右，销售净利率和ROE水平逐年上升，2018年分别达到25.09%和12.14%。 ## 5．可比公司估值分析 选取迈瑞医疗、乐普医疗、安图生物、万孚生物、开立医疗和理邦仪器作为可比上市公司，可比公司的平均估值水平在36倍左右。 ## 6．公司募投项目情况 公司本次拟公开发行股票数量不超过4300万股，募集资金扣除发行费用后拟投资于相关项目。 ## 7．风险提示 行业监管风险；技术研发风险。 # 总结 本报告对科创板拟上市公司普门科技进行了分析。公司专注于治疗与康复产品和体外诊断产品的研发生产，所处医疗器械行业发展前景广阔。公司营收和利润快速增长，盈利能力尚可。但同时也存在行业监管和技术研发风险。

中心思想 农化平台整合与核心产品驱动 本报告核心观点指出，利民股份作为国内领先的保护性杀菌剂企业，正通过内生增长与外延并购双轮驱动，积极打造综合性农化平台。公司凭借在代森类、百菌清等核心杀菌剂产品上的市场领导地位和持续的产能扩张，实现了盈利能力的稳步提升。同时，通过现金收购威远生化，公司成功拓展了杀虫剂和除草剂领域的明星产品布局，进一步完善了农化产业链，拓宽了销售渠道，为未来业绩增长打开了广阔空间。 市场景气与新项目增量 报告强调，在全球农药行业景气度不减、国内环保高压导致供给侧改革的背景下，农药产品价格持续上行，为公司业绩增长提供了有利环境。利民股份的新增产能，如代森类高端产品、百菌清、吡唑醚菌酯和苯醚甲环唑等，将陆续投产并贡献显著增量。结合威远生化优质资产的并表效应，公司预计将实现营收和归母净利润的高速增长，估值水平有望得到修复，具备较高的长期投资价值。 主要内容 一、保护性杀菌剂领军企业，盈利能力稳步提升 多产品布局与市场地位巩固 公司概况与产品结构： 利民股份成立于1996年，2015年上市，专注于高效、低毒、低残留农药原药及制剂的研发、生产和销售。产品涵盖杀菌剂、杀虫剂和除草剂三大系列，共12种原药和67种制剂，是国内杀菌剂行业的领军企业之一。 核心产品优势： 公司是国内最大的杀菌剂企业之一，代森锰锌、百菌清、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧菌酯等杀菌剂的产能规模均居全国前列，具有较强的市场定价能力。 内生外延发展策略： 公司通过内生增长，积极募集资金建设苯醚甲环唑、吡唑醚菌酯等新品种；通过外延并购，如2017年收购河北双吉巩固代森类产品优势，2019年联合欣荣投资及新威投资收购新奥股份旗下农兽药子公司（威远生化），以4.8亿元受让60%股权，布局阿维菌素、草铵膦等明星品种，丰富产品类别并拓宽销售渠道。 产能布局： 公司本部及子公司拥有多元化产能，杀菌剂板块包括4万吨/年代森类、3万吨/年百菌清（参股新河化工）、2000吨/年霜脲氰、5000吨/年三乙膦酸铝等，并规划新增三乙膦酸铝、石硫合剂、吡唑醚菌酯、苯醚甲环唑等产能。杀虫剂板块（威远）拥有2.5万吨/年威百亩、300吨/年阿维菌素（规划扩张至650吨/年）。除草剂板块（威远）拥有1000吨/年硝磺草酮、1500吨/年草铵膦（规划扩张至3000吨/年）。 竞争优势： 公司在技术、质量、品牌、规模和环保方面形成显著优势，拥有省级企业技术中心、博士后工作站，通过ISO9001和ISO14001认证，产品质量达到国际先进水平，是杜邦、先正达、拜耳等跨国农药公司的供应商。 业绩持续增长与业务结构优化 营收与利润表现： 受益于供给侧改革和环保高压，农药行业景气上行，公司自上市以来业绩保持高速增长。2018年实现营收15.19亿元（YOY+6.73%），归母净利润2.07亿元（YOY+50.93%）。2019年第一季度归母净利润同比增长40.63%，盈利能力持续提升。 业务构成： 农用杀菌剂是公司主要业务，占营收约80%。通过收购，除草剂和杀虫剂的营收占比逐渐上升。2018年杀菌剂贡献11.91亿元（78.4%），杀虫剂1.18亿元（7.8%），除草剂1.88亿元（12.4%）。 市场分布： 公司业务覆盖80多个国家和地区，位列中国农药出口额30强。国外市场主要集中在欧洲（与杜邦、拜耳等合作）、非洲和亚洲（泰国等东南亚地区）。 盈利能力： 2015-2018年，公司主要产品毛利率保持稳定，其中杀菌剂毛利率在25%-30%之间波动。销售净利润率呈现上升态势，2018年达到13.77%。 二、深耕农药细分市场，重点产品增长强劲 农药行业景气与全球市场格局 产业链分析： 化学农药行业上游为石油化工原料，下游为农林牧业及卫生领域，需求相对稳定。行业自身包括研发、中间体合成、原药制造、制剂制造及销售等环节，主要分为杀菌剂、除草剂、杀虫剂三大系列。 全球市场趋势： 2010年以来全球农药市场销售额整体呈上升趋势，2015年因气候、美元走强及农产品价格下跌有所下滑，但之后恢复增长。2017年全球作物保护类农药市场销售额达542.19亿美元，同比增长2.5%。 主要国家市场： 巴西仍是全球第一大农药国，但销售额持续下降。美国和中国市场增长显著，2017年中国农药销售额59.99亿美元，同比增长6.2%。全球农药市场整体保持3%-4%增长，中国市场对高效、环保农药需求增幅明显。 杀菌剂市场地位与核心产品扩张 杀菌剂市场概况： 杀菌剂是农药产品的重要组成部分，销售额逐年增加，占比上升。2017年全球杀菌剂销售额154.87亿美元，占比28.6%，同比增长4.9%。市场容量与小麦、大米、玉米、大豆、棉花等农作物种植面积正相关，存在刚性需求，预计未来将保持3%左右的增速。 公司在杀菌剂领域的领导地位： 在2016年全球销售额前15位的杀菌剂中，代森锰锌排名第3（9.21亿美元），百菌清排名第12（3.33亿美元）。利民股份通过收购河北双吉，巩固了代森锰锌的国内龙头地位，产能达4万吨/年，位列国内第一、全球第二。通过参股江苏新河，实现百菌清年产能3万吨，居全球第一。 核心产品产能持续扩张，增长动力显著 1、代森类：盈利水平稳定，市占率不断提升 产品特性与市场： 代森锰锌是广谱性多作用位点保护性杀菌剂，毒性低，可与多种内吸性杀菌剂复配。2016年全球销售额9.21亿美元，2014年后销售额持续增长。价格在2018年中上涨后回落，2019年5月底报价约21500元/吨。 产能格局与公司优势： 全球代森锰锌产能约22万吨/年，印度企业占据约70%。利民股份产能4万吨/年，位居国内第一、全球第四。公司在产品质量和成本上具优势，新增1万吨代森类产品中一半为锌含量更高的中高端产品代森联，将抢占印度中高端市场份额。 2、百菌清：供给格局改善，价格持续上涨 产品特性与市场： 百菌清是高效、低毒保护性杀菌剂，药效期长，可与多种活性成分复配。自1963年上市以来市场需求稳定。2016年全球销售额3.33亿美元。预计2020年需求增至6.2万吨，2025年达7.2万吨，新兴市场和欧美市场潜力大。 供给受限与价格上涨： 全球仅5家百菌清生产商，合计产能约6.2万吨。受先正达业务剥离、江苏维尤纳特火灾、美国飓风及国内环保高压影响，全球供给减少，推动价格持续上涨，目前稳定在5.5万元/吨。 公司地位与盈利： 公司参股子公司江苏新河百菌清产能3万吨/年，占全球总产能约48.4%，居全球首位。百菌清价格上涨为公司带来丰厚投资收益，预计将维持较高盈利水平。 3、硝磺草酮：玉米专用除草剂，发展前景良好 产品特性与市场： 硝磺草酮是HPPD抑制剂类广谱选择性除草剂，主要用于玉米田，杀草谱广、活性强、安全性高。2016年全球销售额4.89亿美元，在除草剂中排名第7。 国内市场与产能： 国内硝磺草酮市场年轻，在水稻、棉花、大豆等作物田上发展空间大。国内原药总产能约11100吨，利民股份产能1000吨，占比9.0%。 价格上涨与公司优势： 受中间体间苯二酚供不应求、苏北爆炸及环保压力影响，硝磺草酮供应紧张，价格持续上涨，目前报价26万元/吨。公司拥有硝磺草酮产能1000吨，并具备上游原材料1,3-环己二酮的生产能力，在降低成本方面具优势。 4、吡唑醚菌酯：杀菌剂全球销售额第三，新增产能即将投产 产品特性与市场： 吡唑醚菌酯是甲氧基丙烯酸酯类广谱杀菌剂，具有保护、治疗和根治作用。2016年全球销售额7.65亿美元，占全球杀菌剂总销售额的4.92%，排名第3。主要用于大豆、谷物、玉米等作物。中国市场销售额1732万美元，占全球2%，发展空间巨大。 专利到期与价格下降： 2015年6月中国化合物专利到期后，国内产能迅速扩张，导致价格逐步下降，当前报价19.4万元/吨。 公司产能规划： 国内吡唑醚菌酯原药企业80多家，产能约9000吨。公司已掌握合成工艺，计划建设1000吨产能，预计2019年完成审批，2020年贡献业绩。原料与三乙膦酸铝副产品有协调性，可降低生产成本。 5、苯醚甲环唑：投产在即，打造利润新增长点 产品特性与市场： 苯醚甲环唑属三唑类杀菌剂，广谱、高效、持效期长，内吸性好。广泛应用于水稻、果蔬、谷物等。2016年全球销售额4.38亿美元，排名第10位。中国消费量居世界第三，占比10%。 供给受限与价格高位： 2017年以来，环保压力及装置检修导致供应量下降，市场价格持续上涨并维持高位，目前在27.5万元/吨左右。 公司产能规划： 国内苯醚甲环唑产能约7800吨/年，新增产能有限。公司计划新增苯醚甲环唑产能，一期预计2019年第四季度建成投产，二期预计2020年落地，将为公司带来新的利润增长点。 三、现金收购威远生化，强强联合优势互补 优质资产注入与销售渠道拓宽 收购背景与标的资产： 2018年10月，公司公告拟现金收购新奥股份持有的河北威远生物化工有限公司、河北威远动物药业有限公司和内蒙古新威远生物化工有限公司100%股权。标的资产农药板块拥有阿维菌素等杀虫剂和草铵膦等除草剂技术，兽药板块弥补公司空白。 交易细节与业绩承诺： 标的估值8.07亿元，交易金额7.59亿元，利民股份以4.8亿元受让60%股权。新威投资承诺标的资产2019-2021年净利润分别不低于1亿元、1.1亿元和1.2亿元，合计不低于3.3亿元。 收购进展与渠道协同： 威远收购已获反垄断审查，基金备案完成，正在进行付款交割。威远公司拥有覆盖28个省份、1200多个县的国内营销网络，产品远销各大洲。收购后可实现销售渠道共享、导流，形成从研发生产到终端销售的一体化服务，拓宽应用市场。 进一步布局明星产品，丰富农药品类 1、草铵膦：合成工艺先进，整体市场扩张 产品特性与发展历程： 草铵膦是广谱触杀型除草剂，1986年上市。在中国市场，2014年百草枯水剂退出市场后，草铵膦市场迅速扩张，登记厂家增加，价格下降，应用范围扩大。 生产工艺优势： 草铵膦主要有三种合成工艺，威远生化采用的改良版Strecker工艺（连续气相法）具有工艺流程少、产率高、三废少、成本低、无操作风险等优点，是国内领先的生产工艺。 市场与价格： 主要应用于油菜、果园等高附加值经济作物。2016年全球草铵膦销售额6.60亿美元，位列除草剂第二。国内草铵膦产能3.73万吨/年，开工率较低。受新增产能投放预期影响，草铵膦价格由2018年11月初的19万元/吨跌至目前的12.5万元/吨。 威远产能： 威远拥有草铵膦产能1500吨/年，预计未来扩产至3000吨/年。 2、阿维菌素：供给受限，价格不断上涨 产品特性与市场： 阿维菌素是新型抗生素类杀虫、杀螨、杀线虫剂，广泛应用于多种作物，特别是水稻稻纵卷叶螟和二化螟。2016年全球销售额4.30亿美元，在杀虫剂中排名第9。 供给受限与价格上涨： 我国阿维菌素产能5980吨，但受环保压力影响，2017年实际产量3300吨，导致供应量减少，推动价格上涨。目前国内齐鲁制药、河北兴柏、河北威远三家市场占有率达70%。 威远产能： 威远拥有阿维菌素产能300吨/年，计划2019年9月扩张至650吨/年。公司有望利用威远销售渠道实现快速增长。 四、盈利预测与估值 盈利预测与增长驱动因素 核心假设： 公司作为杀菌剂龙头，通过收购河北双吉巩固代森锰锌地位，参股江苏新河获得百菌清稳健投资收益。未来产品将持续升级。 增长动力： 百菌清景气不减，2019年第一季度均价同比增长10%，新河公司新增1万吨产能逐步放量，量价齐升助力业绩增长。 公司1万吨代森类新产能将于2019年6月底建成，定位高端产品市场，提升盈利能力。 年产500吨苯醚甲环唑项目预计2019年下半年建成，1000吨吡唑醚菌酯有望年内完成审批，1万吨石硫合剂全自动化生产车间明年启动建设，新项目陆续投产带来持续增量。 财务预测： 考虑威远6月开始并表7个月，预计公司2019-2021年营业收入分别为28.14、39.20、44.51亿元，归母净利润分别为3.45、4.52、5.37亿元，对应EPS分别为1.22、1.59、1.89元。 估值分析与投资建议 历史估值： 公司上市以来TTM法平均估值水平在45倍左右，目前股价对应估值约17倍，处于历史绝对低位。 可比公司分析： 选取扬农化工、长青股份、利尔化学等农药板块上市公司作为可比企业。 ROE与成长空间： 公司主营产品处于高景气周期，代森锰锌、百菌清等规模优势扩大，业绩将快速提升。威远公司质地优良，产品和渠道优势显著，ROE有极大向上修复空间，未来增速有望超过可比公司。 估值对比： 2018-2020年可比公司平均PE分别为13、12、9.4倍。利民股份当前估值略低于行业平均水平，并表后可享有估值溢价。当前股价对应PE为12X、8.8X、7.4X。 投资建议： 公司具备广阔的快速成长空间和较大的长期投资价值，维持“推荐”评级。 五、风险提示 百菌清等产品价格大幅下跌。 原材料成本剧烈波动。 新项目进展不及预期。 总结 本报告深入分析了利民股份（002734）作为保护性杀菌剂领军企业的市场地位、发展战略及未来增长潜力。公司通过持续的内生增长和成功的战略并购，构建了涵盖杀菌剂、杀虫剂和除草剂的综合农化平台。在农药行业整体景气上行和环保政策趋严的背景下，公司核心产品如代森类和百菌清的市场份额和盈利能力持续提升。同时，通过收购威远生化，公司成功切入草铵膦和阿维菌素等明星产品领域，进一步丰富了产品线并拓宽了销售渠道。随着新产能的陆续投产和威远生化的并表效应，公司预计将实现显著的业绩增长，并具备较高的长期投资价值。报告也提示了产品价格波动、原材料成本变动及新项目进展不及预期等潜在风险。

# 中心思想 ## 浩欧博科创板上市分析：体外诊断试剂领域的潜力股 本报告对科创板已受理企业浩欧博进行了深入分析，核心观点如下： * **主营业务聚焦:** 浩欧博专注于体外诊断试剂的研发、生产和销售，尤其在过敏原和自身抗体检测领域具有优势。 * **行业前景广阔:** 体外诊断（IVD）行业正处于快速发展期，过敏诊断和自身抗体检测市场增长迅速，为公司发展提供了良好机遇。 * **财务表现亮眼:** 公司营收和利润增速较快，盈利能力较强，销售毛利率和净利率逐年上升。 # 主要内容 ## 1. 公司概况：深耕体外诊断，实控人掌握绝对控制权 浩欧博成立于2009年，主要从事体外诊断试剂的研发、生产和销售，专注于过敏原和自身抗体检测领域，产品应用于过敏性疾病和自身免疫性疾病的临床辅助诊断。WEIJUN LI 、JOHN LI 和陈涛合计控制公司 95.15%的表决权，为公司的实际控制人。 ## 2. 公司所处行业分析：IVD行业高速增长，细分市场潜力巨大 * **IVD行业蓬勃发展:** 我国体外诊断行业正处于成长期，预计2016-2021年复合增速约为15%，位居全球第一。 * **免疫诊断占比高:** 免疫诊断是国内IVD行业中增长最快的子版块，占比超过35%，化学发光技术逐渐替代酶联免疫。 * **过敏诊断市场快速增长:** 国内过敏疾病检测市场起步较晚，但2015-2017年市场规模复合增长率高达18.09%。 * **自身抗体检测市场前景广阔:** 预计到2023年，我国自身抗体检测市场规模将达到22.28亿元左右，2018-2023年复合增长率约为14%。 ## 3. 公司主营业务分析：产品多元化，技术不断升级 公司产品由检测试剂和配套的专用仪器及软件系统组成，主要用于过敏和自免疾病病人血液中相关抗体的检测。产品线从过敏定性检测试剂扩展到多个过敏检测试剂、自免检测试剂，技术上从2G定性检测发展到3G和4G定量检测技术，检测方式从手动操作到半自动、全自动检测分析。产品已覆盖国内30余省及直辖市一千七百余家医疗机构，并被众多三甲医院认可和使用。 ## 4. 公司财务状况分析：营收利润双增长，盈利能力持续提升 * **营收利润快速增长:** 2016-2018年，公司营业收入复合增长率达到34.35%，归母净利润复合增长率高达88.06%。 * **盈利能力显著提升:** 2018年，公司销售毛利率达到70.63%，销售净利率为19.93%，ROE为30.16%。 * **研发投入稳定增长:** 公司持续投入研发，2018年研发支出占营业收入比重为11.99%。 * **资产负债结构优化:** 公司总资产持续增长，资产负债率逐年降低，财务状况良好。 ## 5. 可比公司估值分析 国内过敏原检测市场的主要竞争对手包括赛默飞、德国欧蒙等，自身抗体检测市场的主要竞争对手包括德国欧蒙、深圳亚辉龙等。选取IVD行业的迈克生物、安图生物等作为可比公司。目前IVD行业整体估值水平在44倍左右，可比公司的平均估值水平在30倍左右。 ## 6. 公司募投项目情况 公司拟公开发行股票募集资金，用于以下项目：(具体项目内容见报告原文) ## 7. 风险提示 报告提示了行业政策风险、技术研发风险和市场竞争风险。 # 总结 ## 浩欧博：体外诊断领域的潜力新星 浩欧博作为科创板医药生物企业，专注于体外诊断试剂的研发和生产，尤其在过敏原和自身抗体检测领域具有较强的竞争力。公司所处的IVD行业正处于快速发展期，市场潜力巨大。公司财务表现良好，营收和利润增速较快，盈利能力较强。综合来看，浩欧博具有良好的发展前景，值得关注。

中心思想 创新驱动与市场领先地位 微芯生物作为一家专注于恶性肿瘤、代谢性疾病与自身免疫性疾病创新药物研发的国家级高新技术企业，其核心竞争力在于自主研发的新分子实体药物。公司成功开发了包括西达本胺、西格列他钠与西奥罗尼等一系列原创新药，其中西达本胺作为全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂，以及中国首个授权美国等发达国家使用境外发明专利以实现全球同步开发与商业化的原创新药，已成为国内治疗外周T细胞淋巴瘤（PTCL）的二线首选药物，并在市场中占据独特地位。 稳健的财务表现与持续的研发投入 公司主营业务收入以西达本胺片的销售和专利授权许可为主，2016年至2018年主营业务收入从0.85亿元增长至1.48亿元，归母净利润从539.92万元增长至3127.62万元，显示出良好的增长态势。尽管毛利率高达95%以上，公司仍持续加大研发投入，研发费用占收入比保持在28%至60%的高位，以丰富产品管线并维持创新竞争力。公司计划通过募集资金进一步投资创新药研发中心、生产基地及营销网络，以支持未来产品的上市和市场拓展。 主要内容 一、微芯生物：新分子实体药创新研发企业 核心业务与创新成果 微芯生物专注于恶性肿瘤、代谢性疾病与自身免疫性疾病的创新药物研发，其核心竞争力在于自主创建的“基于化学基因组学的集成式药物发现及早期评价平台”。公司已成功开发并上市国家1类新药西达本胺，该药于2014年12月获批上市，2017年7月进入国家医保目录，是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂，也是中国首个实现海外专利授权的原创新药。2016年至2018年，西达本胺片销售收入分别为5575.88万元、9268.30万元（同比增长66.22%）和1.37亿元（同比增长47.52%），占公司总收入的比例分别为65.33%、83.88%和92.57%，显示出其作为核心产品的强劲增长和主导地位。 研发实力与产品管线 公司实际控制人鲁先平先生拥有丰富的创新药研发与管理经验，并承担多项国家级重大科研项目。公司核心技术平台实力强劲，研发投入持续加大，2016年至2018年研发投入分别为5166万元、6852.75万元和8248.20万元，占收入比分别为60.52%、62.01%和55.85%。公司研发管线丰富，除了已上市的西达本胺（适应症包括PTCL、乳腺癌、非小细胞肺癌、弥漫性大B细胞淋巴瘤），还有已完成III期临床试验的PPAR全激动剂西格列他钠（针对2型糖尿病），以及已开展多个适应症II期临床试验的多靶点激酶抑制剂西奥罗尼（针对卵巢癌、小细胞肺癌、非霍奇金淋巴瘤、肝癌等）。此外，公司还有一系列处于临床前与早期探索性研究阶段的新分子实体候选药物。 二、所处行业现状及竞争格局 抗肿瘤药物市场概览 抗肿瘤药物市场规模巨大且增长迅速。根据《全球药品市场展望2021》，2016年全球肿瘤治疗领域市场规模高达753亿美元，预计2016-2021年复合年增长率可达9-12%，是全球医药市场增长最快的领域。中国抗肿瘤药物市场规模已突破千亿，2017年达到1268亿元，增速持续高于14%。近年来，靶向药物在我国抗肿瘤药物市场中增长最快，有望成为最大的品类。尽管我国医药创新基础薄弱，但近年来研发创新日趋活跃，国产化学创新药临床试验批准数量从2013年的43个增加到2017年的104个。 市场竞争地位与优势 微芯生物的核心产品西达本胺是国内唯一的PTCL二线治疗药物，也是全球首个PTCL口服药物。与普拉曲沙、罗米地辛和贝利司他等其他PTCL治疗方案相比，西达本胺在总生存期（21.4个月，显著优于其他药物的5.8-14.5个月）、给药方式（口服，依从性好）和治疗费用（1.85万元/月，相对较低）方面具有明显优势。2018年度，西达本胺片的临床使用率约为7.44%，鉴于其作为国内PTCL二线首选且唯一药物的地位，以及已纳入国家医保目录，未来市场占有率仍有较大提升空间。 三、财务状况及募集资金计划 财务表现与费用结构 公司财务数据显示，2016年至2018年营业收入分别为8536.44万元、11050.34万元和14768.90万元，同比增长率分别为87.78%、29.45%和33.65%。归属母公司净利润分别为539.92万元、2590.54万元和3127.62万元，同比增长率分别为0.36%、379.80%和20.73%。公司产品毛利率一直维持在95%以上的高水平，但销售费用、管理费用和研发费用占总收入的比例也较高，其中研发费用占比在28.51%至33.99%之间，销售费用占比在28.59%至34.62%之间，反映了创新药企业在研发投入和市场推广方面的特点。 募集资金投向 公司拟公开发行不超过5,000万股，计划筹资8.035亿元。募集资金主要用于六个项目，其中创新药研发中心和区域总部项目（拟投入1.8亿元）以及创新药研发项目（拟投入1.7亿元）是最大的两项。此外，募集资金还将用于创新药生产基地项目（拟投入1亿元，用于西格列他钠和西奥罗尼的生产）、营销网络建设项目（拟投入1亿元）、偿还银行贷款（9350万元）和补充流动资金（1.6亿元）。截至董事会决议日，公司已对部分项目投入33089万元，占总投资的27.66%。 四、估值分析 报告提供了已上市创新药企龙头（如恒瑞医药、贝达药业、君实生物、信达生物等）的估值水平作为参考，主要对比了市销率（PS）。例如，恒瑞医药PS(TTM)为14.35，贝达药业为11.44，而未盈利的君实生物和信达生物PS(TTM)则高达239.13和2796.27。由于微芯生物已实现盈利，与恒瑞医药和贝达药业更具可比性。 五、风险提示 公司面临的主要风险包括研发失败的风险、市场竞争加剧风险、药品价格降幅过大风险以及无形资产减值风险等。 总结 微芯生物作为一家以创新为核心的医药生物企业，凭借其独特的化学基因组学药物发现平台和丰富的研发管线，在恶性肿瘤、代谢性疾病和自身免疫性疾病领域取得了显著进展。其核心产品西达本胺作为国内PTCL二线治疗的唯一口服药物，已在市场中确立领先地位，并贡献了绝大部分营收。公司财务状况稳健，营收和净利润持续增长，同时保持高强度的研发投入以驱动未来发展。面对广阔的抗肿瘤药物市场和日益活跃的国内创新研发环境，微芯生物通过本次募集资金将进一步强化研发实力、扩大生产能力并完善营销网络，有望巩固其市场地位并实现持续增长。然而，创新药研发固有的高风险性、市场竞争的加剧以及药品价格波动等因素，仍是公司未来发展中需要关注的重要风险。