中心思想 业绩超预期驱动股价上行，HPV疫苗市场渗透空间广阔 万泰生物2022年一季度业绩远超预期：实现营业收入31.71亿元，同比增长284.85%；归母净利润13.31亿元，同比增长360.18%。核心驱动力来自二价HPV疫苗持续放量、化学发光试剂增长及新冠抗原检测试剂收入增加。 国内HPV疫苗渗透率仅7.5%，远低于发达国家，市场空间广阔；公司作为首家国产HPV疫苗供应商，在中短期受益于行业高景气，同时九价疫苗研发进度领先，长期增长可期。 研发平台优势奠定长期成长，财务预测上调彰显信心 公司基于大肠杆菌表达类病毒颗粒疫苗技术平台，储备水痘疫苗、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等丰富管线，水痘疫苗已完成临床III期，有望成为新增长点。 依据HPV疫苗和试剂销售超预期，上调2022-2024年每股收益至6.73/9.65/12.40元，给予22年49倍PE，目标价329.77元，维持“买入”评级。 主要内容 核心观点 一季报业绩超预期，二价HPV疫苗和试剂放量增长：2022Q1营收31.71亿元（+284.85%），归母净利润13.61亿元（+360.18%）；二价HPV疫苗Q1批签发67批次，较前两季度进一步提升，行业高景气度延续。 国内HPV疫苗市场仍然广阔，看好持续发展：全球仅5款HPV疫苗获批，公司产品为国产首家；国内适龄女性渗透率7.5%，测算市场空间大；公司九价疫苗研发进度前列，中长期受益行业增长。 公司研发积淀深厚，在研管线储备丰富：与厦门大学合作的大肠杆菌表达类病毒颗粒疫苗技术平台具备自主知识产权；在研管线包括水痘疫苗（III期完成）、鼻喷新冠疫苗、20价肺炎疫苗等。 盈利预测与投资建议 上调2022-2024年EPS至6.73/9.65/12.40元（原为5.83/7.73/9.42元），主要因HPV疫苗销量假设上调（2022-2024年分别上调10.5%、20.0%、26.7%），体外诊断试剂销售收入亦上调。 采用可比公司22年41倍PE，给予20%溢价，对应22年49倍PE，目标价329.77元，维持“买入”评级。 风险提示 HPV疫苗销售不及预期；HPV疫苗价格大幅下滑；在研管线不及预期；化学发光销售不及预期；假设条件变化影响测算结果等。 公司主要财务信息 2020-2024E营业收入（百万元）：2,354→5,750→9,964→13,732→17,218，CAGR约64%。 归母净利润（百万元）：677→2,021→4,083→5,859→7,525，年均增速超100%。 毛利率从81.2%提升至87.7%，净利率从28.8%提升至43.7%，盈利能力持续增强。 2022E-2024E市盈率分别为40.0/27.9/21.7倍，市净率分别为19.1/11.3/7.4倍。 附表：财务报表预测与比率分析 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率（成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等），数据支撑盈利预测逻辑。 分析师申明与投资评级定义 分析师确认观点与薪酬无关；投资评级基于12个月相对基准指数表现。 总结 核心驱动明确，成长路径清晰 万泰生物一季报超预期主要源于HPV疫苗的快速放量，叠加试剂业务贡献增量，验证了公司商业化能力。国内HPV疫苗渗透率仍处低位，市场扩容空间巨大，公司作为国产龙头具备先发优势和研发壁垒。 长期成长性来自：九价疫苗研发进展领先、水痘疫苗等新管线即将或有望上市、体外诊断试剂持续增长。财务模型上调后，2022-2024年归母净利润复合增速约35%，当前估值（2022年40倍PE）相对成长性仍有吸引力。

中心思想 新三板企业IPO表现活跃，转板收益显著 本报告核心观点是，原新三板公司在IPO市场中持续保持高占比和活跃度，近期过会企业如联影医疗在收入增速与行业地位上具备显著优势，值得长期关注。同时，新三板企业转板后首日及长期的收益率表现突出，例如唯捷创芯上市后涨幅高达1254%，体现了新三板作为优质企业培育平台的价值。 IPO审核与新三板贡献度分析 报告通过数据分析指出，近一周IPO审核通过率较高（91.67%），其中新三板公司占比稳定，尤其在创业板中占比达35.90%。此外，北交所及新三板创新层调整等政策动态，进一步强化了新三板市场在多层次资本市场中的枢纽作用，为投资者提供了清晰的转板收益参考。 主要内容 1. 北证A股相关情况 北交所做市商评价与创新层进层 全国股转公司公布2022年一季度做市商评价结果，综合排名前5%的券商为安信证券、中泰证券、开源证券。2022年第一次创新层进层决定公告，南麟电子、中科美菱等40家挂牌公司将于4月18日调入创新层，此举或推动券商将做市业务从通道业务转向投资业务核心环节。近一周邦德股份、恒进感应过会，未来一周昆工科技上会。 北交所上市公司及意向企业 北交所已上市90家公司，具备北交所意向的公司共计382家（剔除晋层、终止辅导公司）。报告列出了利润大于3000万元的辅导中及未辅导企业名单（如中建信息、一诺威等），显示北交所后备资源充足。 2. 一周IPO总览 2.1 IPO概览：一周12家企业上会，11家顺利过会 近一周（0411-0417）共有12家公司上会，其中主板3家、创业板3家、科创板6家，11家过会，过会率91.67%。过会公司包括联合精密、亚通精工（主板），万得凯、维峰电子、海科新源（创业板），美好医疗、鸿日达、帝奥微、美腾科技、诺诚健华、奥浦迈、联影医疗、振华风光（科创板）。 上交所主板、深交所主板公司IPO情况总览 2家公司过会：联合精密、亚通精工。2022年至今共34家上会，26家过会，通过率76.47%。 创业板企业IPO情况总览 3家公司过会：万得凯、维峰电子、海科新源。2022年至今过会率保持高位。 科创板公司IPO情况总览 6家公司过会：美好医疗、鸿日达、帝奥微、美腾科技、诺诚健华、奥浦迈、联影医疗、振华风光（注：原文列出8家，可能包含重复或统计差异，但按原文表述）。 2.2 公司细选：联影医疗在收入增速和行业上均具备优势 联影医疗2020年营收57.61亿元，同比增速93.4%，归母净利润9.03亿元，销售毛利率48.61%，在过会11家公司中收入利润规模及增速领先。其专注于医学影像设备及生命科学仪器，拥有超2600项授权专利，产品线覆盖MR、CT、XR、PET/CT等多领域，具备长期关注价值。 2.3 排队情况：累计有327家企业排队，创业板数量最多 沪市主板排队94家，深市主板排队90家，科创板排队27家，创业板排队116家，创业板排队数量最多，显示其对企业的吸引力。 3. 新三板公司的IPO统计 一周过会中新三板公司占比 近一周过会11家中，1家原新三板公司（众智科技）过会。2021年至今已过会原新三板公司共计138家（主板14家，创业板84家，科创板40家），整体占过会公司比重26.95%。其中主板占14.43%，创业板占35.90%，科创板占22.10%。 3.1 新三板上交所主板、深交所主板市场IPO关联统计 2021年至今在沪深主板上市的新三板企业共22家上会，14家过会，通过率63.64%。报告列出2020年至今过会企业如永安期货、齐鲁银行等，市值从数亿到数百亿不等（如永安期货310.91亿元）。 3.2 新三板、创业板IPO关联统计 2021年至今在创业板IPO的上会新三板企业90家，其中84家过会，通过率93.33%。创业板注册制实施后上会的新三板公司达142家。报告列出如美畅股份、拓新药业等过会企业市值及统计。 3.3 新三板、科创板IPO关联统计 2020年至今共103家原新三板企业科创板过会，如大全能源、君实生物、思瑞浦等。报告列出各企业市值及统计，平均市值86.33亿元（部分企业市值超900亿元）。 4. 新三板公司转板收益率统计 转板收益率整体表现（剔除TOP10） 按最新统计（截至报告日），科创板、上交所主板、创业板、深交所主板首日平均转板收益率分别为1183%、272%、956%、434%；上市一月平均转板收益率分别为1088%、497%、979%、931%；截至最新平均转板收益率分别为660%、396%、709%、486%。 近期转板上市公司案例 本周有2家原新三板公司上市：军信环保（深交所创业板，转板收益率626%）、唯捷创芯（上交所科创板，转板收益率1254%）。唯捷创芯市值199.08亿元，较新三板停牌前14.70亿元涨幅显著。 各板块转板收益率TOP5 报告列出各板块收益率前五公司，如移远通信（上交所主板转板收益率2906%）、固德威（科创板1316%）、拓新药业（创业板4549%）、顺控发展（深交所主板708%），显示高收益案例。 总结 本报告综合分析新三板企业IPO过会情况、排队现状及转板收益率，得出以下主要结论：1）近期IPO审核通过率较高，联影医疗等优质企业具备长期投资价值；2）新三板企业在各板块IPO中占比显著，尤其是创业板贡献度达35.90%，体现其作为上市资源储备库的重要角色；3）新三板转板收益率整体表现优异，剔除极端值后平均收益率在396%-709%之间，近期唯捷创芯涨幅达1254%，凸显新三板市场的价值发现功能；4）北交所及创新层调整等政策持续推进，将进一步打通多层次资本市场，为券商做市业务和企业融资提供新机遇。总体而言，新三板市场在注册制改革背景下，正成为创新型中小企业登陆资本市场的重要通道。

　　迪安诊断(300244) 　　事件：2022年4月16日，公司发布2021年年度报告，全年实现营业收入130.83亿元，同比增长22.85%；归母净利润11.63亿元，同比增长44.83%；扣非净利润10.93亿元，同比增长47.77%。经营性现金流13.18亿元，同比下降14.82%。基本每股收益1.8742元，拟向全体股东每10股派现金红利1.35元（含税）。其中，计提长期股权投资减值损失2.71亿元。 　　同日，公司发布2022年第一季度业绩预告，预计第一季度实现归母净利润7.11亿元–8.13亿元，同比增长110%-140%；预计非经常性损益对归母净利润的影响金额约为500万元–800万元。 　　新冠核酸检测贡献26亿收入，特检占ICL收入比例超过40% 　　（1）诊断服务业务：2021年公司诊断服务业务总收入66.20亿元，较去年同期增长30.25%，较2019年同期增长127.10%。①新冠核酸检测收入26.06亿元。截至2021年底，累计完成核酸检测约6900万管，2.23亿人份；其中2021年共完成新冠核酸检测约4900万管,检测人份数超过1.28亿人份。②剔除新冠核酸检测收入后的诊断服务业务收入40.14亿元，较去年同期增长31.97%，较2019年同期增长37.69%。③扣除新冠核酸检测业务，特检业务（分子诊断、病理诊断和质谱）收入实现14.60亿元，占ICL收入比例超过40%，同比增长45.85%。 　　此外，公司新增10家精准诊断中心，其中省内2家，省外8家。各精准中心运营良好，累计30家精准诊断中心，已有13家实现盈利，该模式的业务收入较去年同期增长50%。 　　（2）诊断产品业务：借助全国布局的渠道网络，公司诊断产品业务实现总收入73.21亿元，较去年同期增长其中21.37%。①自产产品业务收入6.59亿元，较去年同期增长75.30%；②渠道产品业务收入66.62亿元，较去年同期增长17.78%。 　　受新冠核酸检测价格下降的影响，公司相关业务毛利率略有下滑 　　2021年公司销售毛利率为38.26%，同比提升0.04pct，其中诊断服务业务的毛利率为48.64%，同比下降0.31pct；渠道产品业务的毛利率为23.94%，同比下降1.12pct（存在内部关联抵消）。 　　期间费用方面，销售费用率同比提升0.18pct至9.25%，管理费用率同比提升1.28pct至8.47%，研发费用率同比提升0.25pct至3.25%，财务费用率同比降低0.18pct至1.66%，综合净利率提升1.29pct至11.34%。其中，杭检子公司实现营业收入64.36亿元，净利润11.04亿元，净利率同比下降0.91pct至17.16%。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2022-2024营业收入分别为150.64亿/141.34亿/143.97亿，同比增速分别为15.14%/-6.17%%/1.86%；归母净利润分别为15.13亿/12.42亿/11.99亿，分别增长30.13%/-17.91%/-3.52%；EPS分别为2.44/2.00/1.93，按照2022年4月15日收盘价对应2022年11倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：商誉减值风险；监管政策变动风险；市场竞争风险；检验项目价格下降风险；新型冠状病毒肺炎疫情的波动性风险。

中心思想 2021年业绩高增长，利润率创新高 公司2021年收入达10.5亿元，同比增长34%；归母净利润2.4亿元，同比增长43.6%；净利润率22.6%，同比提升1个百分点，符合预期。 资本开支达9.1亿元，为上市以来最高，表明产能扩张加速；在建工程占总资产比例约38.1%，泰兴、山东厂区有望陆续投产。 产能释放与品种衔接驱动未来成长 存量优势品种（芬净类）全球市占率高，欧美日专利到期背景下2021-2022年仍有望保持较高增速，后续或放缓。 高增长品种（磺达肝癸钠）在国内集采及一带一路市场推动下有望维持高速增长；奥司他韦、米卡芬净等制剂品种参与第七批集采，贡献增量。 技术转让业务依托ADC平台推进，关注创新药临床与里程碑进展，有望贡献新增量。 主要内容 财务表现 2021年归母净利润同比增长43.6%，净利润率提升至22.6%；单季度2021Q4收入3亿元，同比增长10.6%，净利润率22%，同比提升4.7个百分点。 资本开支9.1亿元，在建工程占比创新高，产能规模效应逐步显现。 成长能力 存量品种市占率提升，新品种动能衔接 抗真菌类等产品收入增量占比最高；2021年产品销售板块收入增量占总收入增量的91.5%。 芬净类品种全球市占率较高，受益于欧美日专利到期，2021-2022年保持较高增速，后续增速可能放缓。 磺达肝癸钠在集采推进和一带一路市场开拓下有望保持较高速增长。 奥司他韦口服制剂、磺达肝癸钠注射剂、米卡芬净注射剂参与第七批集采，预计从原料药和制剂角度贡献增量，制剂收入占比有望提升。 技术转让业务：积极开发ADC药物技术服务，关注临床/milestone进展。 盈利能力 毛利率：规模效应下有望提升 2021年国外毛利率略有下降，源于吡美莫司原料药及中间体销售量下降及权益分成收入占比下降；国内毛利率因恩替卡韦等品种提升。 主要芬净类品种在规模优势和工艺优化下毛利率提升。预计2022年芬净类毛利率稳定、制剂毛利率提升、权益分成收入占比提升，整体毛利率有望提升。 净利率：费用率变化，预计保持稳定 2021年销售费用率提升、研发费用率略降。2022年制剂收入占比提升或推高销售费用率；转债发行导致财务费用率上升；研发费用率保持较高水平并略有提升。 预计2022-2024年净利润率虽有下降，但基本保持稳定。 观点：看好产能释放、高壁垒品种动能 边际变化：产能释放前期，新品种衔接与管线投入增加 2021年在建工程占总资产约38.1%，资本开支9.1亿元，为上市以来最高。泰兴、山东厂区有望陆续投产，规模制造收入占比提升。 吸入制剂、铁剂等高壁垒品种预计2023-2025年陆续获批，增长动能衔接。 盈利预测及估值 预计2022-2024年EPS分别为0.73、0.96、1.25元/股，对应2022年4月15日收盘价29.5倍PE。 公司正从利基原料药放量向国内外市场并行、大小品种兼顾过渡；高难度吸入类API及制剂的稀缺性及带量采购下业绩弹性有望超预期，维持“增持”评级。 风险提示 生产安全事故及质量风险；核心制剂品种销售不及预期；创新药投入过大或项目失败；汇率波动；订单交付波动性风险。 总结 产能释放与品种升级的双轮驱动 2021年博瑞医药实现净利润高增长，规模效应和品种结构优化推动利润率提升。存量芬净类品种受益专利到期维持高增长，磺达肝癸钠及集采制剂品种成为新增长极，技术转让业务依托ADC平台提供弹性。 盈利能力方面，规模效应下毛利率有望持续改善，费用率虽有上升但净利润率整体趋稳。产能扩张进入集中释放期，泰兴、山东厂区投产将提升规模制造能力，吸入制剂等高壁垒品种储备支撑2023-2025年成长动能。 综合来看，公司凭借高技术壁垒原料药及制剂平台，在集采和国际化背景下具备持续增长潜力，产能释放与品种衔接是未来业绩核心驱动。

　　迪安诊断(300244) 　　结论与建议： 　　2021年业绩：公司2021年实现营收130.8亿元，YOY+22.9%,录得净利润11.6亿元，YOY+44.8%，扣非后净利10.9亿元，YOY+47.8%,业绩符合预期。其中Q4单季度实现营收37.4亿元,YOY+17.8%，亏损0.7亿元，同比减亏0.3亿元，Q4亏损主要是公司年末计提资产减值及计提费用较多所致。 　　22Q1业绩预增：公司预计22Q1净利为7.1亿元至8.1亿元，同比增长110%至140%，好于我们的预期，主要是22Q1多地发生新冠疫情，带动公司新冠核酸检测量提升。 　　新冠核酸检测贡献显着，主业仍保持较快增长：（1）2021年公司诊断服务收入66.2亿元，YOY+30.3%,其中新冠核酸检测业务贡献26.1亿元（公司2021年总共完成新冠核酸检测约4900万管,合计超过1.28亿人份数），剔除新冠核酸检测部分后的诊断服务业务实现收入40.1亿元，YOY+32.0%（较2019年则增长37.7%），其中特检业务实现收入14.6亿元，YOY+45.9%,收入占比继续提升；（2）公司产品业务收入73.2亿元，YOY+21.4%,其中渠道产品收入66.62亿元，YOY+17.8%,较为稳健，自产产品收入6.6亿元，YOY+75.3%,自主产品推进显着，未来有望成为稳定驱动力。 　　毛利率稳定，费用端略有增加：公司2021年综合毛利率为38.3%，同比持平。期间费用率为22.6%，同比增加1.5百分点，其中销售费用率增加0.2个百分点至9.3%，管理费用率增加1.3个百分点至8.5%，主要是股权激励费用所致，研发费用率同比增加0.3个百分点至3.3%，主要是人工成本增加，财务费用率为1.7%，同比下降0.2个百分点。 　　盈利预测与投资建议：目前各地新冠疫情下核酸检测量仍维持高位，短期新冠检测业务仍将贡献较多业绩增量。中长期来看，公司诊断服务的规模效应的将不断体现，高端检测占比也将不断提升，自主产品也将成为一大驱动力，主业利润将会持续保持增长。我们预计2022/2023年净利分别为16.9亿元/14.4亿元，YOY+45.6%/-14.8%,EPS分别为2.7元和2.3元,PE分别为10倍和12倍，考虑到短期疫情下新冠核酸检测需求旺盛，维持“买进”评级。 　　风险提示：新冠核酸检测服务业务收缩、实验室盈利不及预期，诊断产品市场竞争激烈价格下降，商誉减值

中心思想 HPV疫苗快速放量是业绩超预期的主因 2022年Q1公司实现营收31.7亿元（同比+285%），归母净利润13.3亿元（同比+360%），大幅超出市场预期。核心驱动力来自HPV疫苗：Q1批签发86批次（同比+325%），贡献收入约22亿元、净利润约10亿元，且渠道已覆盖全国2500余家区县疾控中心及18000余家接种点，未来成长性与市场渗透率提升空间明确。 体外诊断板块中，新冠抗原检测试剂盒于3月取得国内注册证，4月底日产能预计达300万份，全球需求激增将带来显著增量，有望接力HPV疫苗成为第二增长曲线。 政策扰动短期有限，盈利预测上调 WHO提出的1/2针法替代2/3针法建议，主要针对中低收入国家覆盖率提升，其临床终点为持续感染而非癌前病变，改变终点需至少5年以上验证，故中短期内不会影响现行免疫程序，市场担忧过度。 基于HPV疫苗放量、抗原试剂需求增长及规模效应带来的毛利率提升与费用率下降，上调2022-2024年盈利预测：营收103/140/158亿元（原91/123/156亿元），净利润39/55/66亿元（原32/46/62亿元），对应PE为42/30/25倍，维持“买入”评级。 主要内容 核心业务驱动与财务表现 事件 万泰生物2022年一季报核心数据：营业收入31.7亿元（+285%），归母净利润13.3亿元（+360%），扣非净利润13.1亿元（+368%），经营活动现金流量净额4.5亿元（+484%），各项指标均超预期。 点评-二级目录：HPV疫苗、试剂及活性原料快速放量 收入增长主要来源于HPV疫苗及检测试剂/活性原料。HPV疫苗Q1批签发86批次（+325%），估算收入约22亿元，利润贡献约10亿元。渠道覆盖广泛，未来受益于接种意识提升及政策支持，有望持续高增。 新冠抗原试剂盒作为核酸检测补充，已获多国认证及国内CFDA注册证，4月底日产能将达300万份，全球需求激增带来新增量。 政策影响与投资判断 点评-二级目录：WHO的1/2针法建议预计不会影响中短期免疫接种程序 全球青少年HPV疫苗接种率不足15%，中低收入国家长期供不应求。WHO建议1/2针法替代2/3针法旨在提升覆盖率，但临床终点为持续感染，非正式临床研究的癌前病变发生率。若改变终点需至少5年以上临床验证，中短期对现有接种程序无实质影响。 点评-二级目录：盈利预测及投资评级 考虑HPV疫苗持续放量、抗原试剂及活性原料需求增加、规模效应提升毛利率与费用率下降，上调2022-2024年预测：营收103/140/158亿元（原91/123/156亿元），净利润39/55/66亿元（原32/46/62亿元），EPS 6.5/9.0/10.9元/股，同比增长96%/40%/21%，当前PE 42/30/25倍。研发管线丰富，打开长期成长空间，维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响风险；HPV疫苗接种不及预期；研发进展不及预期；政策及监管风险。 总结 万泰生物2022年Q1业绩超预期，核心在于HPV疫苗快速放量（批签发同比增长325%，贡献约22亿元收入）以及新冠抗原试剂盒带来的新增量。WHO的1/2针法建议因临床终点差异短期无实质影响，市场无需过度担忧。基于业务高景气与规模效应，2022-2024年净利润年复合增速约50%，当前估值处于合理区间（2022年PE 42倍），后续管线丰富，维持“买入”评级。主要风险包括疫情、接种进度、研发及政策不确定性。

中心思想 核心业绩超预期，IVD定制业务成增长引擎 拱东医疗2021年全年及2022年一季度业绩持续超预期，营业收入与归母净利润均实现高增长，其中IVD定制化耗材境内直销收入同比增长169.2%，成为核心增长动力。公司盈利能力稳步提升，经营性现金流表现亮眼，研发投入加大且产能逐步释放，为未来三年高增长奠定基础。 高基数下持续高增长，产能释放支撑未来 尽管2021年面临防疫物资需求回落的高基数挑战，公司常规产品收入仍增长57.63%，2022年一季度在高基数及春节产能不足背景下，扣非净利润同比增长32.8%。募投厂区预计2022年底前投产，将有效缓解产能瓶颈，进一步支撑业绩增长。 主要内容 事件概述与业绩快报 公司2021年实现营业收入11.94亿元（+43.95%），归母净利润3.11亿元（+37.68%），扣非净利润2.96亿元（+37.68%）；2022年一季度营收3.48亿元（+32.71%），归母净利润0.95亿元（+19.77%），扣非净利润0.93亿元（+32.84%）。 业绩持续高增长分析 防疫物资需求波动中常规产品发力：2021年常规产品增长57.63%，而医用隔离面罩、病毒采样管等防疫产品同比下滑20.59%，显示公司产品结构优化。 现金流健康：2021年经营性现金流3.73亿元，同比增长54%，为后续扩张提供资金保障。 分产品与分区域表现 IVD定制业务亮眼：2021年实验室检测业务收入4.9亿元（+65.2%），其中境内直销IVD定制类收入3.8亿元（+169.2%），成为最大增长点；体液采集业务收入4亿元（+119.3%），受益于病毒采样管需求；真空采血管收入2.3亿元（+25.2%）；药包业务受疫情影响收入0.33亿元（-2.4%），预计2022年恢复。 境内业务驱动增长：境内业务收入7.7亿元（+85.3%），境外业务受疫情及物流影响收入4.2亿元（+3.54%），预计2022年恢复快速增长。 研发与产能布局 研发投入加码：2021年研发投入5829万元（+57.6%），重点投向IVD定制类、细胞培养系列产品及高精度模具工艺，具体产品包括眼科精准医疗采样装置、产前筛查用血浆无创游离DNA采集保存管、新冠疫苗用高效细胞培养瓶等。 产能释放进展：募投厂区逐步投产，预计2022年底前完成，为业务增长提供产能支持。 盈利预测与投资建议 财务预测：预计2022-2024年营业收入分别为14亿元、18.5亿元、24.2亿元，归母净利润分别为4.15亿元、5.41亿元、7.07亿元，对应EPS分别为3.69元、4.81元、6.28元。 评级：维持“买入”评级，核心逻辑在于IVD定制化耗材快速放量及新业务拓展顺利。 风险提示 主要风险包括新客户拓展不及预期、集采降价超预期、新产品放量不及预期。 总结 拱东医疗2021年年报和2022年一季报业绩持续超预期，核心驱动力来自IVD定制化耗材的爆发式增长（境内直销同比+169.2%），同时常规产品在高基数下仍保持57.6%的增速，显示公司产品结构的优化与市场竞争力。尽管境外业务受疫情影响增长放缓，但境内业务强劲增长（+85.3%）有效弥补缺口。公司研发投入加大，重点布局IVD、细胞培养等高壁垒领域，募投产能预计2022年底释放，为未来三年业绩持续高增长提供确定性。基于此，分析师维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润复合增长率约30%，当前股价对应2022年PE约37倍，具备一定估值吸引力。

　　迪安诊断(300244) 　　2021 年公司实现营业收入 130.83 亿元，同比增长 22.85% ；归母净利润 11.63 亿元，同比增长 44.83% ；扣非归母净利润 10.93 亿元，同比增长 47.77% 。2021 年公司研发费用 4.25 亿元，同比增长 33.11% 。2022 年 Q1 预计实现归母净利润约 7.11-8.13亿元，同比增长 110%-140%。 　　支撑评级的要点 　　非新冠业务（尤其特检）、自产产品方面值得关注。2021 年诊断服务收入 66.20亿元，同比增长 30.25%，较 2019 年同期增长 127.10%；其中新冠核酸检测收入26.06 亿元，非新冠诊断服务业务收入 40.14 亿元，同比增长 31.97%，较 2019 年同期增长 37.69%，特检业务（分子诊断、病理诊断和质谱，扣除新冠）收入实现 14.60 亿元，占 ICL 收入比例超过 40%，同比增长 45.85%。精准中心业务收入同比增长 50%。产品业务实现总收入 73.21 亿元，同比增长 21.37%；自产产品业务收入 6.59 亿元，同比增长 75.30%；渠道产品业务收入 66.62 亿元，同比增长17.78%。2022 年 Q1 特检业务呈现加速放量趋势；自产产品收入继续保持高速增长态势；传统诊断服务收入同比保持快速增长；新冠检测业务对业绩贡献明显。 　　诊断服务以客户为中心深耕市场，软实力持续提升。1）以客户为中心持续提升营销服务能力。 2）以市场为驱动持续提升解决方案能力。特检产品线持续建设；合作共建模式深化发展；精准中心模式继续复制。累计 30 家精准诊断中心，已有 13 家实现盈利；“迪安+药企”模式，公司以观合医药布局 CRO 前沿服务业务，并组建伴随诊断临床团队，在药物上市后精准用药检测。3）持续提升交付运营能力，持续实验室质量能力建设、信息化及数字化 AI 能力建设、供应链及冷链物流能力建设。4）持续加大研发投入。 　　自产产品增长强劲，渠道业务深耕客户与服务业务协同发展。自产产品方面。液相质谱领域，不断扩充自主研发产品管线，完善临床质谱标准化整体解决方案；核酸质谱领域，参股子公司迪谱诊断致力于核酸质谱检测系统及其创新型诊断试剂盒的研发生产；病理诊断和分子诊断领域，控股子公司迪安生物积极开拓国内外市场。渠道产品方面。公司持续推进大供应链平台体系建设，为客户提供供应链增值服务；深度挖掘三级医院客户资源，渠道公司转型拓展精准中心业务，持续推进产品与服务合作和融合；渠道网络有序下沉至二级医院，与检验业务整合共同推进区域检验中心及合作共建业务的渗透。 　　估值 　　根据公司 2021 年业绩表现及国内新冠疫情情况，考虑公司新冠检测相关收入我们上调盈利预期。预计公司 2022-2024 年净利润为 15.34、15.71、16.30 亿元（原预测 2022-2023 年净利润为 11.77、13.53 亿元），对应 EPS 为 2.47、2.53、2.63 元，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　行业政策风险；质量控制风险；新品开拓不及预期风险；竞争加剧风险等

中心思想 数字化红利与京东生态协同奠定增长基础 京东健康受益于中国医疗零售及服务数字化进程，凭借京东集团强大的物流、供应链管理能力及协同效应，有望从以产品为中心的平台转型为在线医疗服务供应商。 公司在中国零售药房市场中仍有较大份额提升空间，在线零售药房GMV占整体市场1.3%（2021年），预计通过高效的运营和卓越的消费者体验持续扩张。 盈利预期上调与估值支撑买入评级 华泰研究将2022/2023年非IFRS下净利润预测上调至人民币19亿/31亿元（前值11亿/20亿元），主因收入增长推动经营杠杆释放超预期。 基于DCF模型的目标价下调2%至87.0港币（WACC 9.2%，永续增长率2.5%），对应5.0倍2022年预测PS，维持“买入”评级。 主要内容 产品收入增长势头有望持续 据弗若斯特沙利文及华泰预测，京东健康自营GMV占2021年中国在线零售药房市场GMV的19.5%，占整体零售药房市场GMV的1.3%。凭借京东集团物流与供应链支持带来的高效运营和卓越消费者体验，其市场份额仍有提升空间。京东健康与京东集团在客户获取方面协同效应增强，预测2022-2024年产品收入复合年增长率达35%，驱动因素包括年度活跃用户数27%的复合年增长率（预计2024年达2.55亿，占京东集团总活跃用户比重从2021年的22%升至36%）以及每用户平均收入6.1%的复合年增长率。 服务收入处于增长轨道 截至2021年底，京东健康在线平台拥有超过18,000户第三方商家（2020年底为12,000户），并正加强医疗服务能力以提升用户粘性。截至2021年底，公司拥有27个专业医疗中心，外部医生团队涵盖超过15,000家医院。预测2022-2024年净服务收入复合年增长率达46.0%，主要得益于第三方商家数量32%的复合年增长率。 长期利润率扩张趋势稳健 短期内毛利率面临促销活动增加及利润率较低的OTC和处方药收入贡献上升的压力。但长期来看，规模效应提升和服务收入贡献增加将支撑毛利率稳健扩张。预测2022/2023/2024年毛利率分别为23.1%/23.5%/23.7%（2021年为23.5%）。 估值调整与盈利预测更新 将2022/2023年收入预测上调7.6%/6.6%，主因产品收入和服务收入增长超预期；同期毛利率预测下调2.0/2.3个百分点，考量OTC及处方药占比提升和促销活动；履约费用率、营销费用率、管理费用率均下调，反映经营杠杆释放及费用控制。综合上调2022/2023年非IFRS净利润至人民币19亿/31亿元，并引入2024年非IFRS净利润预测43亿元。基于DCF目标价下调2.4%至87.0港币（WACC 9.2%，永续增长率2.5%），对应5.0倍2022年预测PS。 风险提示 政策支持力度减弱 行业竞争加剧 盈利预测 利润表 提供2020-2024年营业收入、毛利润、经营利润、净利润等关键利润表项目预测数据，显示收入持续高增长，净利润自2022年扭亏后逐年扩大。 现金流量表 列示经营活动、投资活动、融资活动现金流及现金变动，经营活动现金流从2021年34.31亿元增至2024年63.38亿元，自由现金流持续改善。 资产负债表 展示存货、应收账款、现金、总资产、负债及权益结构，净负债比率从2021年的-42.78%持续下降至2024年-66.97%，反映现金充裕。 业绩指标 涵盖增长率、盈利能力（毛利率、净利润率、ROE）、偿债能力（流动比率、速动比率）及营运能力（周转天数）等，预测ROE从2022年2.54%升至2024年6.68%。 总结 本报告核心判断是京东健康将充分受益于医疗行业数字化趋势，依托京东集团的物流、供应链及用户协同，持续提升在线零售药房市场份额，并通过在线医疗服务拓展长期收入来源。华泰研究基于2022-2024年产品收入35%复合年增长率和服务收入46%复合年增长率的预测，将非IFRS净利润大幅上调，同时因毛利率结构性变化微调长期假设，维持“买入”评级。主要风险在于政策支持减弱及竞争加剧。报告提供了详尽的盈利预测与估值模型，支撑其成长逻辑。

中心思想 业绩稳健增长，多元化业务布局成效显著 公司2021年实现营业收入15.26亿元，同比增长45.35%；归母净利润2.40亿元，同比增长36.70%，业绩符合市场预期。受益于OLED显示高景气及液晶面板需求提升，显示材料板块营收同比增长57.74%，成为核心增长引擎。我们看好公司依托核心技术优势，持续拓展医药中间体与新能源材料领域，维持“买入”评级。 尽管毛利率因人民币升值带来的汇兑损失（8,535万元）和原材料价格上涨（采购成本增长约22%）而下滑4.97个百分点至35.33%，但汇率与原材料价格趋于稳定后，盈利能力有望回归正常。显示材料中OLED板块毛利率提升至30.02%，氘代蓝光材料销量同比大增210%，液晶板块营收同比增长59.40%，高景气延续。 医药与新能源材料打开成长空间 公司医药中间体产品管线持续扩展，2021年底拥有医药管线100个（同比新增39个），其中4个产品销售额达千万级，终端药物以创新药为主。新能源材料方面，蒲城海泰项目年产VC产品1500吨、FEC产品500吨，预计2022年投产后将贡献电子化学品板块50%收入，成为新的利润增长点。 风险因素包括汇率波动、显示技术迭代及在建项目进展不确定性，但公司多元布局策略有效分散风险，成长动力充足。预计2022-2024年归母净利润分别为3.13、4.08、5.33亿元，对应PE为19.4、14.9、11.4倍，估值具备吸引力。 主要内容 业绩概览与投资评级 2021年全年营收15.26亿元（+45.35%），归母净利润2.40亿元（+36.70%），其中Q4单季营收3.92亿元（+21.72%），归母净利润0.71亿元（+37.45%）。我们维持2022-2023年盈利预测并新增2024年预测，预计2022-2024年归母净利润为3.13、4.08、5.33亿元，对应EPS为4.46、5.81、7.60元/股，当前股价对应PE分别为19.4、14.9、11.4倍，维持“买入”评级。 财务与业务分析 毛利率下滑因素 2021年整体毛利率35.33%，同比下滑4.97个百分点。主要原因包括：外销收入占比增至65%，人民币升值导致汇兑损失8,535万元（影响毛利率-3.43pcts）；原材料采购成本增长约22%；高毛利医药业务营收增幅（13.71%）低于显示材料（57.74%），拉低综合毛利率。 显示材料业务 OLED板块毛利率提升至30.02%，氘代蓝光材料销量同比增长210%，受益于大尺寸OLED显示持续渗透及氘蓝有机材料应用扩展。液晶板块营收同比增长59.40%，由面板需求提升、大尺寸化趋势及面板价格高涨共同驱动。 医药业务 医药板块毛利率61.40%，同比下降6.8个百分点，除汇率因素外，疫情对产品量产计划造成不利影响。核心产品PA0045销量同比增长38%，但自2020年底降价导致收入增幅不及销量增幅。但医药产品管线扩展顺利，销售千万级产品增至4个，医药管线总量达100个（创新药项目72个，仿制药项目27个）。 成长动力：医药中间体与新能源材料 医药业务持续深耕，截至2021年底医药管线较2020年底新增39个，创新药项目占比高，未来有望受益于客户新药上市放量。新能源材料方面，公司蒲城海泰项目聚焦电解液添加剂（VC、FEC），预计2022年投产后将贡献电子化学品板块50%收入，成为第二大成长极。公司核心竞争力在于将显示材料领域的有机合成技术延伸至医药和新能源领域，形成技术协同。 风险提示 汇率波动风险（外销占比65%，人民币升值持续影响利润）；显示技术迭代风险（若新兴显示技术替代OLED/液晶，可能冲击现有业务）；在建项目进展不及预期（蒲城海泰项目投产及达产节奏存在不确定性）。 财务预测摘要 根据财务预测模型，2022-2024年营业收入预计分别为18.31、22.83、27.69亿元，同比增长20.0%、24.7%、21.3%；归母净利润分别为3.13、4.08、5.33亿元，同比增长30.5%、30.4%、30.7%。毛利率预计逐步回升至37.8%-38.5%区间，净利率从15.7%提升至19.3%，ROE由8.4%提升至13.0%，盈利质量持续优化。 总结 本报告对瑞联新材2021年经营情况进行了全面回顾与展望。公司业绩符合预期，营收净利实现快速增长，显示材料业务在OLED和液晶高景气下贡献主要增量，但毛利率受汇率和原材料涨价影响有所下滑。医药中间体产品管线扩展顺利，新能源材料（电解液添加剂）项目即将投产，有望成为新的成长动力。我们预测2022-2024年公司业绩将保持约30%的复合增长率，当前估值处于较低水平，维持“买入”评级。主要风险集中于汇率波动、技术迭代及项目进度不确定性，需持续关注。