康德莱(603987) 　　事件概述 　　2022年4月20日，公司发布2021年年度报告，2021年公司实现营业收入30.97亿元，同比增长17.07%，实现归母净利润2.91亿元，同比增长43.71%，扣非归母净利润2.57亿元，同比增长39.23%。 　　公司发布2021年度利润分配预案，拟用未分配利润向全体股东每10股分配现金红利人民币2.0元，共计派发现金红利人民币8820.04万元，占合并报表中归属于母公司股东净利润的30.27%。 　　核心业务增长稳定，海外市场持续开拓。2021年公司核心业务医疗器械制造板块实现营收30.87亿元，同比增长17.03%，在前期产能稳步释放、集采中标效应以及疫情催化下的注射器、注射针需求扩增等因素推动下，公司整体业绩稳步增长，其中成本针类产品营收同比增长33.67%，注射器类产品营收同比增长43.53%，介入类产品营收同比增长45.32%。此外，公司主动变革外贸销售模式，加强项目合作制，不仅通过海外设立子公司加强欧洲市场的自主品牌建设，还通过与欧美流通领域巨头深度合作，产品布局海外美国、欧洲等50多个国家和地区，2021年海外业务实现营收10.42亿元，同比增长24.91%，海外市场持续深化拓展。 　　公司经营质量持续向好，海外竞争力不断提升。2021年公司实现毛利率38.38%，同比略有下降0.2pct，净利润率13.54%，同比增长1.2pct，公司盈利能力持续提升。虽然自营出口业务受汇率影响导致该业务毛利率下降0.95pct以及医疗设备类（毛利率同比-7.48pct）、专用耗材类(毛利率同比-5.09pct)毛利率有所下滑，但凭借产品结构升级和自动化提升下的降本增效，2021年公司核心业务医疗器械制造板块实现毛利率38.40%，同比增加1.07pct。此外，公司不断拓展国际业务，产品结构优化带来海外业务毛利率逐步增长，2021年实现毛利率37.59%，较2020年增长2.77pct，海外竞争力持续提升。 　　低成本优势+消费创新助力公司持续成长蜕变。公司借助低成本优势，在医保控费、集采招标常态化背景下，积极参与产品招标，渗透空白市场，公司的留置针与功能型输液器等产品已成功纳入集采目录，以市占率较低的留置针为例，2019年预计国内市占率仅2.8%，凭借低成本优势和良好质量，2021年新增中标中西部及华北等地区集采项目，并通过集采供应渠道，带动整体产品销售放量；此外，公司于2021年10月获批国内首张美容针三类医疗器械注册证，并启动上市销售，在全国推动医美器械合规化大背景下，公司一次性注射美容包基于先发注册优势和扎实的销售网络，助力业绩换挡加速。同时，公司加大创新力度，2021年研发投入1.85亿元，研发投入占比达到5.98%，同比提升1.22pct，其中，新型产品一次性使用安全注射器/注射针等产品已完成510k注册提交，安全采血针、安全胰岛素笔配套用针、安全留置针等新品也将陆续上市，为产品迭代升级打下坚实基础。 　　强化生产能力建设，进一步夯实低成本优势。公司拟在2022年合计投入6.6158亿元用于强化规模化生产能力，涉及公司集团本部、浙江、广东和上海公司的各个项目，建设投入项目包括上海厂区（15000万元）、山东生产基地和学术培训中心（10000万元）、珠海厂区（5000万元）、北仑河厂区（4000万元）、上海厂区生产设备（6600万元）、浙江厂区生产设备（4630万元）以及公司本部的生产设备投入（2745万元）等。通过上述固定资产投入，有望更新部分落后生产设备，进一步提升生产运营能力，夯实公司低成本优势。 　　投资建议 　　我们预计2022-24年公司实现归母净利润3.91/4.86/5.97亿元，同比增长34.2%/24.3%/22.7%，对应EPS为0.89/1.10/1.35，22-24年PE估值为18.94/15.23/12.42倍。我们持续看好输注穿刺行业的升级扩容，公司作为行业龙头有望凭借一体化产业链、较低的成本优势以及产品持续创新享受行业扩容升级的红利。同时，公司借助产业布局延伸触角至高增长细分赛道，有望进一步夯实自身护城河，提升业绩天花板。 　　风险提示 　　行业监管相关的风险、产品责任风险、汇率变动风险、经销商管理风险、产品研发风险等

　　康德莱(603987) 　　本期内容提要: 　　事件：公司发布2021年报。2021年全年实现收入30.97亿元，同比+17.07%，归母净利润2.91亿元，同比+43.71%，扣非后归母净利润2.57亿元，同比+39.23%。2021年第四季度实现收入8.83亿元，同比+26.72%，归母净利润0.79亿元，同比+54.82%。 　　点评： 　　海外疫情推动公司业绩快速增长，产品持续升级。公司是国内少数拥有医用穿刺器械完整产业链的生产企业之一。在海外疫情持续的情况下通过积极拓展国内外市场，主营业务取得了较大幅度的增长，2021年全年公司海外收入达到10.42亿元，同比增长24.91%。同时，公司通过与国外知名企业合作加快产品管线的研发和升级，不断推进技术和产品迭代和突破。 　　借助集采快速提升国内市场份额与品牌。随着国家医保控费改革的深入推行，医疗器械的集采招标已成常态，公司的留置针与功能型输液器等产品纳入了医疗耗材的集采目录，并在河北、山东、江苏、青海、福建、山西、湖南等地的招标过程中取得良好的成绩，中标的产品除了能够快速增加相关区域的市场份额，也带动了公司其他产品的销售，从而进一步扩大提升了公司品牌的影响力和覆盖率。此外，随着我国胰岛素针渗透率持续提升，公司胰岛素针产品凭借更高性价比优势，有望实现国产替代。 　　新产品持续推出，打开未来增长空间。公司新产品上市为公司增长提供支撑。其中一次性使用美容包完成国内注册，并启动上市销售，后续医美器械产品在开发注册中；一次性使用安全注射针、一次性使用安全注射器等产品完成510K注册提交，一次性使用泵用注射器、一次性使用引流袋、安全留置针、安全注射针、安全采血针、安全胰岛素笔配套用针、消毒帽、非无菌采血管、改进型加药注射器等迭代产品也将陆续上市。未来医美器械类、安全注射类、介入类产品的不断上市，将进一步提供更广阔的增长空间。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为38.51/47.08/56.65亿元，增速为24.3%/22.3%/20.3%，归母净利润分别为3.90/4.85/5.85亿元，增速为34.0%/24.2%/20.5%，对应PE分别为19/15/13X。 　　风险因素：贸易摩擦风险，国内集采政策超预期。

　　凯因科技(688687) 　　业绩简评 　　4月20日公司发布2021年年报，2021年公司实现收入11.44亿元，同比增长32.75%；实现归母净利润1.07亿元，同比增长41.98%。 　　同日，公司公布2022年一季报，2022年一季度公司实现收入1.72亿元，同比下降0.02%；实现归母净利润0.25亿元，同比增长18.77%。 　　经营分析 　　成熟产品金舒喜持续强劲增长：2021年公司干扰素阴道泡腾片产品金舒喜继续强势增长，全年销售量约600万盒，同比增长51.15%。公司干扰素注射剂产品凯因益生销量同比增长7.40%，继续在细分领域保持领先的市场份额。 　　丙肝新药凯力唯逐步实现放量：公司重点产品凯力唯是首个国产全口服、泛基因型丙肝治愈药物，于2021年3月起执行医保报销。2021年公司实现商业化自营队伍组建，目前已覆盖近400家定点医疗机构。2021年全年实现销量约2万盒，同比增长432.17%。预计凯力唯将在2022年底进一步扩展医保适应症范围，在卫健委《消除丙型肝炎公共卫生危害行动工作方案》政策影响下，有望实现长期增长。 　　研发投入持续增加，丰富乙肝管线布局：2021年公司研发投入0.83亿元，同比增长22.58%，占营收6.76%。2022年一季度，公司研发投入0.22亿元，同比增长105.52%，占营收12.56%。公司聚焦乙肝功能性治愈方向，围绕抗病毒、免疫重建、乙肝表面抗原抑制等多种机制，通过自主研发和引进布局了多种药物组合。其中，培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染的Ⅲ期临床试验已完成首例受试者入组，预计公司将持续投入研发，推进更多早期研发阶段的产品。 　　盈利预期及投资建议 　　我们预计2022年至2024年公司归母净利润分别为1.30/1.54/1.74亿元，分别同比增长23%/15%/13%，对应PE分别为23/20/17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　丙肝市场竞争加剧风险，带量采购风险，新药研发数据和进度不及预期风险，医保谈判不及预期风险。

　　艾德生物(300685) 　　事件：2022年4月11日公司发布年报业绩：2021年全年公司实现营业收入9.17亿元，同比增加25.9%；归母净利润为2.40亿元，同比增加32.86%；扣非归母净利润为2.16亿元，同比增加46.54%。2022年4月20日公司发布2022年一季度业绩：2022年Q1公司实现收入2.06亿元，同比增长18.6%，归母净利润为5361.48万元，同比增长23.46%。 　　2021年和2022年Q1业绩符合预期，伴随诊断行业逐渐规范化 　　公司在新冠疫情扰动下业绩保持稳定增长，2021年公司收入为9.17亿元，其中检测试剂收入为6.99亿元，同比增长23.83%；检验费用收入为1.54亿元，同比增长33.43%；药物临床研究服务收入5417.74万元，同比增长26.97%。2022年Q1收入为2.06亿元，同步增长18.6%，主要是中国各地新冠疫情散发，其中3月上海疫情严重，肿瘤病人就医诊断量受到影响。公司伴随诊断龙头地位逐步巩固，业绩维持稳定增长。在产品和技术平台方面，目前公司拥有PCR、NGS、IHC及FISH四大技术平台，研发获批上市24种单基因及多基因肿瘤诊断产品。在销售覆盖方面，公司采用直销模式，聚焦院内市场，已覆盖头部超过500家医院，直销团队超过400人。在政策引导下伴随诊断行业快速健康发展，2021年国家药监局药审中心和器审中心发布了《已上市抗肿瘤药物伴随诊断试剂临床试验指导原则》、《与抗肿瘤药物同步研发的原研伴随诊断试剂临床试验注册审查指导原则》等文件，2022年出台《肿瘤诊疗质量提升行动方案》，明确肿瘤药物伴随诊断的重要临床价值，进一步规范伴随诊断市场 　　注重研发创新，首个国产的PD-L1伴随诊断试剂盒获批 　　公司重视研发团队的打造和研发创新的投入，2021年公司研发投入1.56亿元，同比增长35.63%，研发人员451人，同比大幅增长65%。目前公司设厦门、上海双研发中心，拥有50项专利授权，核心发明专利同时获得中国、美国、欧盟和日本的授权。在产品方面，公司生信专利算法突破海外企业专利封锁，基于ADx-GSS®算法开发的创新产品HRDPanel已取得欧盟IVDD认证。2022年3月基于IHC技术平台的肿瘤免疫药物伴随诊断产品PD-L1获批上市，贡献新的收入增量。未来公司逐步在肿瘤早测、MRD、OncoPro等复发（疗效）监测产品推进研发。持续推进药企合作，夯实产品线基础。目前公司与阿斯利康、强生、默克、安进、礼来、卫材等药企达成伴随诊断合作。2022年2月公司与法国制药公司皮尔法伯集团达成战略合作推进BRAF抑制剂在非小细胞肺癌和肠癌的伴随诊断试剂注册；4月公司与和黄医药达成战略合作推进治疗非小细胞肺癌的伴随诊断试剂盒的研发。 　　海外业务持续推进，PCR-11基因日本获批贡献新增量 　　公司产品已经在全球60多个国家和地区的医院和科研院所销售，超过100家国际经销商，2021年公司海外收入1.05元，同比下滑8.4%，主要是2020年上公司海外市场有部分新冠检测试剂销售，剔除新冠业务肿瘤分子诊断产品同比实现快速增长。公司海外业务正在加速推进，目前国际业务和BD团队超过50人，在新加坡、中国香港、加拿大设有全资子公司，在荷兰设有欧洲物流中心。公司产品已经在东亚和欧盟市场站稳脚跟，未来将进一步向东南亚、北美等市场拓展。目前ROS1试剂盒已在日本、韩国获得批准上市并进入医保，并且2021年6月新产品PCR-11基因在日本获批上市，2022年1月纳入日本医保，2022年日本市场或进入快速增长时期。基于ADx-GSS®自主专利算法的HRDPanel正在积极推进欧盟、日本的注册报批。 　　盈利预测：公司为伴随诊断的龙头企业，2022年3-4月中国新冠疫情各地散发，考虑疫情的影响，将2022-2023年收入从12.43、15.89下调为11.46、14.90亿元，预计2024年收入为19.44亿元，预计2022-2023年净利润从3.334.34下调为3.01、3.96亿元，预计2024年净利润为5.28亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫情不确定风险、新产品获批不及预期、行业竞争加剧、海外推广不及预期。

中心思想 功效护肤龙头地位稳固，多品牌战略驱动增长 贝泰妮凭借其主品牌“薇诺娜”在国内功效型护肤品市场，尤其是在敏感肌细分领域，确立了无可争议的龙头地位。公司通过持续的医研投入、产品创新和精细化的全渠道运营，不断巩固品牌力，并成功将市场份额提升至约24%。这一核心竞争力为公司提供了坚实的增长基础和高天花板。 大健康生态版图逐步成型，全球化布局蓄势待发 公司积极围绕功效护肤拓展品牌矩阵，孵化了“薇诺娜Baby”和高端抗衰品牌“AOXMED”等，旨在打造多元化的增长引擎。同时，贝泰妮以高瞻远瞩的战略定位，逐步构建“功效性护肤品+医美+服务平台”的大健康生态版图，并利用云南特色植物资源布局功能性食品赛道。展望未来，公司计划通过并购和出海战略，逐步拓展海外市场，参与全球竞争。 主要内容 功效护肤：黄金赛道空间广阔，需求升级带动高增 市场需求演变与功效护肤崛起 中国化妆品行业持续高景气，2021年零售额达4026亿元，同比增长14.0%，超出社零增速1.5个百分点。随着护肤品渗透率趋于饱和（已逾90%），行业增长驱动力转向对用户需求的细分挖掘和客单价提升。消费者护肤知识体系日益成熟，对产品关注点从成分深入到功效。据艾瑞咨询调研，功效型护肤品在总护肤支出中占比高达58.4%，主要因其能有效解决肌肤问题、成分安全且收效显著。 敏感肌问题日益普遍，中国女性敏感肌患者达36.1%，多重内外因素导致高发。中重度敏感人群在屏障修复后，对美白、防晒、抗初老等次生问题产生进阶改善需求。皮肤学级护肤品因其医研背景和强效安全性，成为功效护肤品中的重要部分。华经产业研究院预测，2021-2024年皮肤学级市场规模将从235亿元增至458亿元，三年复合年增长率约24.9%，远高于护肤行业整体增速，显示出巨大的市场潜力。 行业格局演变与监管驱动良性竞争 功效护肤市场现存国际品牌、新锐集团、国有老品牌和新兴品牌四大类。2017年以前，薇诺娜、修丽可等“药妆”品牌主要在专业渠道销售，知名度有限。2017年后，具医学背景的品牌利用线上电商迅速提升消费者认知，行业快速增长。2018年国际品牌进入大众渠道，国内老牌纷纷孵化相关品牌。2019年新兴品牌通过抖音、私域等进行流量营销，疫情催化下行业持续高增。然而，随着流量成本攀升、融资遇冷及产品夸大宣传受限，部分新兴品牌难以维持良性发展。未来，随着政策端对原料监管趋严、研发申报周期变长，市场集中度有望上升，优质头部品牌将通过研发和渠道持续巩固竞争壁垒。 皮肤学级护肤品市场进入壁垒更高，因其需强大医研背景背书。2020年，化妆品行业整体CR5约32%，而皮肤学级护肤市场CR5高达55%。早期头部品牌以海外为主，如薇姿、理肤泉、城野医生等。国货品牌如薇诺娜、玉泽等市场占比逐步提升，通过医研实力和灵活运营能力，有望进一步扩大份额。2020年以来，化妆品行业新规频出，以品牌方监管为重要出发点，突出品牌建设地位，旨在提升自主品牌影响力和竞争力，培育高端品牌，促进全产业链健康发展和良性循环。 主品牌：聚焦敏感肌，产品裂变打造高天花板 品牌力沉淀与医研学术高地 贝泰妮主品牌“薇诺娜”经过多年沉淀，已成为皮肤学级细分赛道龙头品牌，连续3年蝉联市占率TOP1，2021年市占率增至约24%，与第二、三名差距进一步拉大。公司成功的品牌打造方法论在于：首先在原料/研发端突破，以云南特色植物资源及医研成果形成差异化竞争优势；其次在临床研究中验证功效并打磨产品；再锚定专业渠道目标人群推广，根据反馈持续打磨；最终建立原点人群信任，形成口碑效应，配合电商及社媒平台运营，使品牌形象深入人心，驱动业绩高速增长。 公司持续加码研发投入，2021年研发费用达1.13亿元，同比增长78.5%；研发人员数量从104人增至236人，占比总人数从5.46%增至9.92%。公司拥有约60项专利和11项核心技术。2020年将研发中心升级为贝泰妮研究院，并牵头建设“云南特色植物提取实验室”，聚焦以云南特色植物提取物为原料的功效性化妆品、功能性食品及药品研发。2021年累计完成63家医院皮肤学科临床研究，发表154篇学术论文，申报获得授权发明专利22项，实用新型专利31项。在学术方面，薇诺娜联合顶尖皮肤科医生发布“红宝书”，推动行业标准建立，2021年发布15项国家级专家指南和共识，参与制定20项团体标准，巩固了品牌行业地位。 在消费端，薇诺娜通过简洁专业的白红配色包装、深度参与“525全国护肤日”活动、推出皮肤学直播综艺《敏感肌颜究所大课堂》等多种专业化形式，全方位打造“敏感肌专家”形象。公司还积极拓展年轻消费群体，面向全国高校开展公益活动，并登陆CCTV-1《大国品牌养成记》和北京京信大屏，彰显品牌实力和“大国品牌”形象。薇诺娜品牌持续受到市场认可，2018-2021年连续四年蝉联天猫金妆奖并上榜天猫双十一美妆TOP10，近两年为唯一上榜国货品牌。 产品矩阵创新与全渠道协同 薇诺娜通过“经典系列+明星爆品”策略不断丰富产品组合。舒敏特护霜以核心专利植物成分青刺果及马齿苋提取物为基础，自2014年推出以来销量持续亮眼，2017-2020H1销售收入分别为1.47/2.20/3.57/1.28亿元，占比总营收约13.56%-18.37%。舒敏全系列产品（包括精华、喷雾等）营收贡献突出，2017-2020H1销售收入分别为3.13/4.85/7.41/3.02亿元，占比总营收约32.06%-39.23%。 公司还针对敏感肌人群的进阶需求，将品类功效不断向“敏感+”延伸，如美白（光透皙白系列）、防晒（清透防晒系列）、抗初老（赋活精华液）等，覆盖多重使用场景。通过多品类布局，公司对单一品类的依赖度逐步降低，面霜品类销量占比从2017年的31%降至2020H1的20%。2021年上市40余款新品，防晒乳、修护冻干面膜等单品销售额均破亿。2022年，公司将重点发力高毛利精华品类，打造精华家族系列，并根据各渠道人群画像差异，线上侧重美白/修红系列，线下侧重胶原蛋白和屏障修护系列。 在渠道端，公司践行“线下为基础，线上为主导”的策略，并进行组织架构精细化升级。2021年线上营收达33.0亿元，同比增长51.9%，占比销售总额82.3%。传统电商平台（天猫、京东等）通过优化推广组合、精准投放、多样化促销（小促拉新、大促折扣）提升获客效率和转化率，2021年阿里系收入同比增长45.6%。新兴社媒渠道（抖音、快手、小红书等）通过专业内容输出和强互动营销（明星/主播/医生合作）进行流量裂变，2021年双十一期间，薇诺娜在抖音美妆自播排名第1，快手排名第6。 线下渠道方面，公司坚守OTC药房、医院等专业渠道，已覆盖全国约2万所药店，未来仍有巨大增长潜力。同时，积极拓展屈臣氏（已入驻4000余家）、H.E.A.T喜燃等新零售渠道，并开设上海线下体验中心和杭州百货专柜，树立国货品牌线下销售新标杆。公司还构建了“公域引流+私域沉淀+小程序直购”的全链路私域流量池。2021年，主要自建平台注册用户新增85.32万至298.35万，客单价达1112.50元，私域平台复购率超40%，高于公域平台，显示出高价值内容输出成功打造高客户粘性。 多品牌：围绕功效护肤，持续攻城略地 多品牌战略的集团化选择 美妆用户需求复杂多变，行业竞争激烈，多品牌战略成为化妆品企业长远发展的更优选择。单品牌覆盖客群有限，规模达到一定体量后，多品牌布局可突破天花板，通过价格定位、产品风格互补，满足差异化的细分市场需求，从而尽可能多地占领市场份额。欧莱雅、雅诗兰黛等海外化妆品集团均通过长时间的自主发展和后续的并购，形成了全面或中高端定位的品牌矩阵。多品牌战略的实施门槛较高，需要供应链、产品、渠道和品牌声量等方面的优势，且新老品牌之间需定位差异化、产品创新灵活，集团需高效赋能研发、供应链、渠道、人力等中后台。 贝泰妮多品牌矩阵的赛道延展 贝泰妮自身的专业基因和强大的组织体系为多品牌发展提供了底层支撑，包括医研专业基因、研发组织体系、中台能力（全渠道网络、多元化营销、产品创新体制、数据/业务中台及强大供应链）及创新型组织人才体系。主品牌薇诺娜在敏感肌市场的领先地位也为拓展子品牌提供了强力背书。公司坚持独有的品牌打造方法论：品牌定位“千斤拨四两”（医研学术高位降维切入细分赛道），商业落地“四两撬千斤”（瞄准“原点人群”推广，建立信任后逐步形成口碑效应，再结合线上公域运营进行放量）。 公司重磅推出高端全皮层抗衰品牌AOXMED，剑指高端护肤市场。该品牌价格带定位于千元级别，主打冬虫夏草提取物及全皮层吸收黑科技。初期通过医美机构铺设，瞄准具备潜在抗衰需求的人群，提供疗程化服务以建立信任，后续结合线上公域放量。AOXMED已完成日化、医疗器械、医药三类商标注册，并有密集赋活精华面霜/精华露/精华液三款产品取得备案。相较于国际大牌，AOXMED在控价方面具优势，能为医美机构留存更多利润空间；相较于本土品牌，则可有效借力上市公司背书，更容易获得消费者信任。 薇诺娜Baby定位婴幼儿专业护肤，可与主品牌人群高效协同。中国婴幼儿洗护市场稳健增长，预计2025年市场规模将达500亿元，未来五年复合年增长率11.1%。90后/高学历/职场人士为消费主力，更关注科学安全性。薇诺娜Baby延续专业化定位，拥有国内首家0-12岁临床测试数据支持，通过6大安全性测试。初期通过月子会所、妇幼保健院、母婴店等专业渠道推广，后逐步发力线上。2021年双11首次参战即上榜天猫婴童护肤品类TOP10，同比增长超10倍。2022年将重点打造分离护肤升级产品线。 此外，Beauty Answers定位术后修护，有望受益于医美热潮。中国医美人群高速增长，预计2023年将达2354万人，术后修护市场潜力巨大。Beauty Answers联动皮肤学专家，基于4.6万份光损伤性皮肤样本，针对中国人12种常见皮肤问题进行基础研究，推出蓝铜胜肽修护系列产品。 全生态：择高而立，打造大健康生态版图 品牌高处定位与战略执行 贝泰妮品牌定位“择高而立”，将大消费生态布局作为长期战略规划，打造“功效性护肤品+医美+服务平台”整体皮肤健康解决方案。公司立足云南高原特色植物优势，借力政府在中药材开发培育、种植生产、市场流通等多方面政策扶持，不断寻找技术与产品突破点，放眼全球塑造差异化的核心竞争力。 公司在扩张方面节奏良好，早期聚焦“舒敏”功效，全力打造“薇诺娜”品牌，成功跻身细分市场头部梯队。主品牌“薇诺娜”处于高速增长期且盈利模式优良，为集团扩张打下良好基础。其后围绕功效护肤打造多品牌矩阵，薇诺娜Baby切入婴幼儿护肤赛道、AOXMED定位高端抗衰护肤、Beauty Answers切入医美后周期护肤赛道。同时推出线上皮肤健康护理服务平台——逑美APP。全面布局功效型护肤品+医美+服务平台，并开启布局功能性食品赛道，充分利用云南特色植物资源进行产业化落地，大健康生态版图逐步沉淀。 全球化展望与产业项目储备 借鉴欧美品牌全球化历程，贝泰妮未来目标进一步到世界市场中参与竞争、树立标杆，逐步实现全球化。公司计划通过集团并购等方式，利用多元化的产品组合与品牌矩阵将业务拓展至全球市场。根据招股书，公司目前在马来西亚、印度尼西亚、巴基斯坦等地拥有25项境外商标权。 为持续发展提供产业项目储备，公司积极寻找外部战略联盟及投资机会。2021年10月，公司公告拟以自有资金4000万元设立海南私募基金管理全资子公司，业务范围包括股权投资基金管理及创业投资基金管理服务。2021年12月，成立全资子公司成都贝泰妮企业管理有限公司，经营范围涵盖细胞技术研发和应用等，助力公司进一步筑就研发高地，拓展大健康产业布局。 盈利预测与投资建议 基于核心假设（各品牌细分赛道稳健增速，主品牌薇诺娜高速成长，新品牌孵化节奏良好，毛利率维持高水平，销售/管理费率下降，研发费率上升），国盛证券研究所对公司进行了盈利预测。 预计公司2022-2024年营收分别为55.63/74.35/97.75亿元，同比分别增长38.3%/33.6%/31.5%。归母净利润分别为12.08/16.36/21.77亿元，同比分别增长40.0%/35.4%/33.1%。对应归母净利率分别为21.7%/22.0%/22.3%。 其中，主品牌薇诺娜线上渠道预计2022-2024年总营收分别为45.26/60.54/78.73亿元，同比分别增长39%/34%/30%。线下渠道预计2022-2024年总营收分别为8.81/10.99/13.64亿元，同比分别增长24%/25%/24%。 国盛证券维持“买入”评级。公司卡位高成长性细分赛道，品牌化程度高，享有溢价。当前市值737亿元，对应2022年PE为61倍。 总结 贝泰妮作为国内功效型护肤品龙头，凭借主品牌“薇诺娜”在敏感肌市场的领先地位，通过强大的医研实力、持续的产品创新和精细化的全渠道运营，实现了高速增长和品牌力的不断沉