中心思想 业绩修复与转型加速：创新药与医美双轮驱动增长 本报告核心观点指出，华东医药在2022年上半年实现了业绩的稳健修复，营收与净利润均录得同比增长（营业收入182亿元，同比+5.93%；归母净利润13.4亿元，同比+3.09%），其中第二季度环比改善显著，标志着公司战略转型已进入深水区。公司的增长逻辑主要来自两大引擎：一是医药工业板块在集采压力出清后企稳向上，创新药管线持续推进，阿卡波糖重新中选集采，阿可拉定等新药贡献增量；二是医美板块实现爆发式增长（同比+130.25%），通过海外收购与国内注册加速布局EBD+注射全品类医美生态，有望成为公司未来核心增长极。结合公司发布的股权激励计划（2024年净利润较2021年增长不低于50%），显示出管理层对业绩持续加速的坚定信心。 数据支撑下的市场逻辑：从仿制药集采出清到创新药与医美价值重估 从市场与行业数据看，公司所处的糖尿病药物市场2023-2030年CAGR约12%，DPP-4抑制剂类产品占比仍有提升空间；医美领域则呈现高景气度，海外市场收入占比达59.2%。华东医药通过自研与BD双轮驱动，在肿瘤、内分泌、自身免疫三大领域储备了丰富的管线（如FRα-ADC Mirvetuximab、乌司奴单抗类似物等），并布局工业微生物新蓝海。2022H1研发投入5.67亿元，多个品种处于上市申请或临床后期阶段，即将进入收获期，这为公司的中长期估值提供了有力支撑。 主要内容 战略转型与业绩修复：财务数据显示经营拐点 整体财务表现：2022H1营收182亿元（+5.93%），归母净利润13.4亿元（+3.09%），扣非净利润12.7亿元（+6.52%）。毛利率提升至32.72%，净利率提升至7.44%，盈利能力回升。各项费用率保持稳定（销售费用率16.67%，管理费用率3.14%，研发费用率3.11%）。 季度环比改善：2022Q2单季收入与利润同比增速均高于Q1，显示经营拐点已现。 医药工业：集采影响消化，创新药管线进入收获期 核心子公司中美华东：2022H1营收55亿元（+1.4%），扣非净利润10.6亿元（-4.3%）。但Q2营收27.1亿元（+16.2%），归母净利润5.4亿元（+16.5%），增速大幅改善。 产品进展：阿卡波糖重新中选河南联盟集采；阿可拉定被CSCO指南推荐为晚期肝癌一线治疗；DPP-4抑制剂阿格列汀新增销售，预计峰值可达10亿元；雷珠单抗、利拉鲁肽（首仿，预计Q4上市）等处于NDA阶段。 工业微生物：2022H1营收同比增长31%，布局原料药、ADC CDMO、合成生物学等。 医美板块：高增长引擎成型，加速全球布局 业绩数据：2022H1医美营收8.97亿元（+130.25%，剔除华东宁波口径）。其中海外营收5.31亿元（+104.3%），国内欣可丽美学收入2.71亿元。 战略动作：收购能量源医美公司Viora，代理EMA Aesthetics产品，完善EBD+注射全品类生态。冷冻溶脂、射频类等产品逐步上市。 研发管线与BD：自研合作并进，三大领域储备丰富 研发投入：2022H1研发投入5.67亿元。2个新药处于上市申请（利拉鲁肽、Mirvetuximab），6个新药处于pre-NDA或三期临床。 重点品种：FRα-ADC Mirvetuximab（合作ImmunoGen）预计2023年国内上市，美国BLA已受理；乌司奴单抗类似物已完成三期入组；利拉鲁肽（糖尿病/肥胖症）预计2022年底上市。 海外收购：要约收购HeidelbergPharma（ADC平台）稳步推进。 股权激励与盈利预测：彰显管理层信心 股权激励：授予500万股，价格25元/股，激励117人。考核目标：以2021年为基数，2022/2023/2024年净利润增长不低于7%/23%/50%。 盈利预测：预计2022-2024年净利润28.64/34.55/41.52亿元，同比增长24.4%/20.6%/20.2%，维持“买入”评级。 风险提示 引进产品国内上市进度不及预期； 创新药研发失败风险。 总结 转型成效初显，创新药与医美构建双核驱动力 本报告全面分析了华东医药2022年中期的经营表现与战略进展。从财务数据看，公司在集采压力下实现营收与净利润的稳健增长，毛利率与净利率回升，经营持续改善。核心亮点在于医药工业板块企稳向上，创新药管线（如阿可拉定、Mirvetuximab、利拉鲁肽）进入收获期；医美板块则实现超130%的高增长，通过海外收购与国内注册加速完善产品矩阵，成为业绩新引擎。同时，公司通过股权激励计划锚定未来三年净利润复合增长约14.5%，彰显管理层对转型成功的信心。综合来看，华东医药正处于从传统仿制药企向创新药+医美双轮驱动平台转型的关键期，管线储备丰富，商业化进程加速，维持“买入”评级。

中心思想 新冠商业化驱动业绩爆发，化学业务产能优势巩固龙头地位 本报告核心观点指出，药明康德凭借新冠小分子商业化项目的强劲拉动，2022年上半年营收实现同比68.5%的高速增长，化学业务成为主要引擎。同时，公司在ESG领域表现突出，获MSCI AA级与万得AA级评级，位列医药生物行业领先。报告强调，在CRDMO和CTDMO业务模式驱动下，公司上调全年收入增长目标至68-72%，展现出对未来持续增长的信心。 海外市场贡献显著，研发服务链条协同效应凸显 报告进一步揭示，美国地区营收贡献占比高达67%，同比增长104%，成为海外扩张的核心支撑。测试业务中的实验室分析及测试服务增长34.63%，体现公司从化学到生物学、从药物发现到临床服务的全链条协同效应。国内新药研发服务虽同比下降26.69%，但整体业务结构多元，抗风险能力较强。 主要内容 投资要点：ESG评级领先，盈利能力稳健 ESG评级领先：公司被MSCI评为ESG AA级，万得ESG评级为AA，综合评分8.46，在医药生物（申万）行业中位居第二。公司通过技术改造提升废水处理灵活性，严格执行废弃物管理程序，践行可持续发展理念。 盈利预测及评级：预计2022-2024年EPS分别为2.22、2.51、3.08元，首次覆盖给予“增持”评级。财务数据显示，2022年营收增长率预计达60%，归母净利润增长率38.61%；2024年营收规模预期突破527.7亿元。 公司半年度业绩表现：营收利润双高增，全年目标上调 整体财务数据：2022年半年度营收177.6亿元，同比增长68.5%；归母净利润46.4亿元，同比增长73.3%。公司将2022年全年收入增长目标由65-70%上调至68-72%，体现管理层对业务加速发展的信心。 分业务表现：化学业务、测试业务、生物学业务、细胞与基因治疗业务、国内新药研发服务分别实现营收129.74、26.05、10.91、6.15、4.55亿元，同比变动+101.91%、+23.62%、+18.52%、+35.73%、-26.69%。化学业务贡献最大增量，国内新药研发服务出现下滑。 新冠商业化项目提振营收，化学业务产能充足 化学业务高增：22H1化学业务收入129.7亿元，同比增长101.9%；剔除新冠商业化项目后，化学业务仍增长36.8%。小分子药物发现收入35.0亿元，同比增长36.5%；工艺研发和生产（D&M）收入94.7亿元，同比增长145.4%，包括43个商业化项目、52个临床三期项目。 产能优势：充足的生产能力支撑新冠商业化项目快速放量，并为后续非新冠项目提供增长基础，巩固化学业务板块长期竞争力。 实验室分析与测试业务增长强劲，海外营收占比不断提升 测试业务：22H1测试业务收入26.05亿元，同比增长23.62%。实验室分析及测试服务收入18.90亿元（+34.63%），临床CRO和SMO收入7.15亿元（+1.65%）。实验室分析服务表现突出，临床业务增速相对平缓。 区域营收结构：中国地区营收31.8亿元（+27%），收入贡献占比18%；美国地区营收119.1亿元（+104%），占比67%；欧洲地区营收18.5亿元（+24%），占比10%。美国市场成为增长主引擎，海外营收占比合计85%，国际化进程加速。 盈利预测与投资建议 估值与评级：基于2022-2024年EPS假设2.22/2.51/3.08元，当前市盈率对应2022年为41.06倍。首次覆盖给予“增持”评级，认为公司在CRDMO/CTDMO模式下具备持续增长动力。 风险提示：业绩不及预期风险；新订单获取不及预期风险；投资收益波动风险。需关注新冠项目到期后业绩增速回落、竞争加剧及地缘政治等不确定因素。 总结 本报告全面剖析了药明康德2022年上半年的经营表现与未来展望。核心亮点包括：新冠商业化项目推动化学业务收入翻倍，测试业务中实验室分析服务增长强劲，美国市场贡献超六成营收且增速超100%，ESG评级领先行业。公司上调全年收入目标至68-72%，显示管理层对未来订单和产能利用的乐观预期。盈利预测显示2022-2024年营收复合增长率约30%，净利润复合增长率约25%，首次覆盖给予“增持”评级。同时，报告也提示了新冠项目可持续性、新订单获取及投资收益波动等潜在风险，为投资者提供了专业、平衡的分析框架。

　　麦澜德(688273) 　　主要观点： 　　盆底康复：盆底电刺激设备龙头企业，补齐磁刺激设备 　　公司自2013年成立，一直专注于盆底及产后康复领域。盆底康复市场的快速发展，带动公司收入规模从2018年的1.43亿元增长到2021年的3.42亿元，2019-2021年的复合增速达到34%。2021年，公司电刺激设备销售金额约1.70亿元（包括盆底康复和产后恢复系列），根据沙利文2021年盆底康复电刺激设备市场规模（出厂价）约9.1亿元，公司市场占有率约18.68%。2022年4月公司旗下子公司麦特斯的磁刺激仪获批上市，补足产品梯队，磁刺激产品有望快速放量。未来，在盆底康复群体扩容+多科室拓展+渠道下沉+自产磁刺激推出等多重利好因素驱动下，公司盆底及产后康复系列保持稳定增长。 　　生殖康复：五千万不孕不育人群，市场空间大，好产品缺乏 　　公司战略定位为专注女性健康和美，女性自14周岁进入青春期后，生殖健康即是非常重要的部分，生育能力的保存也尤为重要。根据中国人口协会此前发布的《中国不孕不育现状调研报告》显示，中国育龄夫妇的不孕不育患者超过5000万，占育龄人口的12.5%~15%，不孕不育率在提升。与此同时，我国人工流产数量也很高，根据《人工流产术后促进子宫内膜修复专家共识》，疫情前2018年和2019年全国人工流产例数分别高达974万例和976万例，几乎与目前每年的新生儿数量相当。公司研发出电超声治疗仪、超声波子宫复旧仪等产品，针对不孕不育、卵巢功能早衰、术后子宫内膜修复等人群，帮助患者恢复、保存生殖能力。2021年，公司电超声设备销售量从2020年的4台增加到16台，超声子宫修复仪从2020年的14台增加到315台，两款产品均实现快速放量。 　　全渠道发力：TOB+TOC+海外市场同步发力 　　公司过往业务主要集中在B端业务，尤其是以医疗机构为主的等级医院层面。2022年公司调整营销架构，向基层卫生医疗机构倾斜，相较医院而言，基层卫生医疗机器数量更多，下沉市场空间也更大。院外非医疗机构，公司则通过经销商覆盖更多的月子中心、母婴中心、美容机构等。TOC端，公司家用盆底生物刺激反馈仪，线上通过京东、淘宝平台销售，三款价格适应不同支付能力的群体，C端客群基数大，60-70后是上一波人口生育高峰，线上销售也能够增加患者盆底康复的隐私感。海外市场，公司2019年起开始组建海外团队，部分产品2020年获得CE认证，海外市场预计未来也会是公司的一个重要增长点。综合来看，公司全渠道发力，TOB+TOC+海外市场，助力公司不断打造新的增长曲线。 　　投资建议 　　预计公司2022-2024收入有望分别实现4.11亿元、5.02亿元和6.22亿元，同比增速分别达到20.3%、22.1%和24.0%。公司磁刺激产品由代理转为自产，磁刺激仪毛利率从30%左右提升到80%+，预计公司整体的毛利率也会逐渐提升，预计公司2022-2024年的销售毛利率分别为73.5%、73.9%和74.1%，2022-2024年归母净利润分别实现1.42亿元、1.87亿元和2.27亿元，同比增速分别达到20.1%、31.3%和21.8%。鉴于公司所在行业政策环境友好，公司专注女性健康，提供齐备的康复解决方案及产品，产品组合协同效应强，此次IPO募集资金共计10.07亿元，助力公司长远发展，首次覆盖，给予买入评级。 　　风险提示 　　磁刺激设备研发及推广不及预期风险。 　　市场竞争加剧风险。

中心思想 品牌力提升与现金流积累奠定发展基础 疫情爆发后，振德医疗通过及时供应防疫物资，显著提升了品牌影响力：截至2021年末，公司已覆盖6000多家医院（年内新增700余家），其中三甲医院超过900家；线上渠道粉丝量突破520万。同时，公司积累了充足现金流，用于扩充许昌、安徽等生产基地产能、进行技术升级，并引进BD团队，为外延并购扩充产品与渠道创造了条件。这一系列成果为后疫情时代的持续增长奠定了基础。 手术感控与现代敷料双轮驱动未来增长 手术感控业务受益于一次性产品渗透率提升（国内大量医院仍使用棉纺布重复产品）和渠道扩容：据CMI数据，全球手术室感染控制产品市场预计2026年达36.88亿美元（CAGR 4.35%）。现代敷料业务通过收购上海亚澳获得领先产品力，2021年实现营收3.6亿元，净利润2881万元。预计随着产品与渠道协同深化，现代敷料收入2022年增速达150%，2023-2024年维持30%左右。传统伤口护理与压力治疗等业务保持稳定增长，防疫物资高基数效应逐步平滑后，公司将进入持续稳定的业绩增长阶段。 主要内容 公司处于新阶段，拥抱未来 振德医疗成立于1994年，2018年A股上市，从医用敷料OEM起家，逐步拓展产品线，目前覆盖医疗和健康两大领域。2020年防疫物资供应使销售额首次突破百亿元，公司站上新的发展征程。 股权结构清晰，董事长及妻子为实控人 董事长鲁建国通过浙江振德间接持有公司40.8%股份，其妻子沈振芳持有4.1%，二人合计持股44.9%，股权结构稳定，有利于长期战略执行。 后疫情时代，业绩有望稳健增长 2020年营收达103.99亿元（同比+456.75%），归母净利润25.49亿元（同比+1525%）。2021年营收回归至50.92亿元，但剔除防疫类产品后营收32.38亿元，同口径较上年同期增长17.87%，较2019年增长82.27%。归母净利润5.96亿元，较2019年增长279.80%。疫情前2014-2019年营收CAGR 13.6%，归母净利润CAGR 48.1%，展现稳健增长趋势。 公司推动“医疗+健康”战略，产品更加丰富，渠道覆盖更广 公司实施国内、国际、大零售全渠道营销，医疗领域涵盖造口与现代伤口护理、手术感控、基础伤口护理等产品；健康领域包括健康防护、伤口护理、清洁消毒等产品。电商粉丝量超520万，品牌力提升有助于新产品放量。 OEM为基石业务，疫情后再上新台阶 公司连续多年位列中国敷料出口前三。2021年出口收入27.54亿元，剔除防疫类产品后境外销售21.79亿元，同口径同比增长11.56%，较2019年增长73.67%。OEM积累的全产业链优势（覆盖原材料、生产、交付）与规模成本壁垒，为自主品牌发展提供支撑。 渗透率提升+产品升级，感控业务长坡厚雪，发展潜力大 全球手术室感染控制产品市场预计2026年达36.88亿美元（CAGR 4.35%）。国内一次性手术感控产品渗透率仍较低，定制化手术包市场增速更快：全球定制化手术包市场预计2026年达213.47亿美元（CAGR 10.2%），中国市场预计达15.04亿美元（CAGR 12.2%）。公司手术感控收入从2014年1.63亿元增至2021年15.51亿元，增长136%。随着一次性产品替代棉纺布趋势形成，该业务有望持续增长。 现代伤口敷料已有体量，盈利能力强，有助于优化产品结构 全球高端医用敷料市场2017年达55.95亿美元，预计2022年达70.15亿美元。公司2021年收购上海亚澳，增强高端敷料产品力。现代伤口敷料收入从2019年0.72亿元升至2021年1.91亿元（+162.76%），2021年子公司营收3.6亿元，净利2881万元。预计2022年收入增速150%，毛利率从2021年47.08%提升至49%-51%，产品结构优化明显。 传统伤口护理、压力治疗与固定，预计维持稳定增长 传统伤口护理2021年收入9.61亿元，2014-2021年保持稳定增长；压力治疗与固定产品2021年收入4.05亿元，同比增长28.57%。随着品牌力提升和渠道拓展，预计两项业务将维持12%-28%的增速。 后疫情时代，新征程、新时代、新规划 2020年疫情后，公司手术感控产品收入从6.6亿元增至2021年15.51亿元，现代伤口敷料从0.72亿元增至1.91亿元。同时，口罩等防疫物资市场持续存在：2022年中国医用口罩市场预计达76.74亿元。公司凭借产业链优势，有望持续受益。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年营收分别为60.22/68.00/78.16亿元，同比增速18.3%/12.9%/14.9%；归母净利润7.05/8.05/9.05亿元，同比增速18.3%/14.2%/12.3%。参考可比公司（稳健医疗、鱼跃医疗）2022年平均PE 18.82倍，公司当前PE仅12.62倍，估值具有吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 主要包括：手术感控一次性产品渗透率提升不及预期；现代敷料产品销售不及预期；集采降价风险。 总结 后疫情时代增长引擎明确，防疫高基数平滑 振德医疗凭借疫情中积累的品牌力与现金流，实现了渠道渗透率与产能的双重提升。手术感控业务受益于一次性产品渗透率提升和定制化手术包市场高速增长（全球CAGR 10.2%），预计保持20%-25%增速；现代敷料业务通过收购上海亚澳获得高端产品力，收入增速可达30%-150%。传统业务稳定增长，防疫物资高基数效应在2022-2024年逐步消化。 盈利能力改善，估值具备性价比 公司毛利率从2014年22.14%提升至2022Q1的32.66%，净利率稳步提升至9.25%。预计2022-2024年毛利率维持35%-36%，净利率约14%。当前股价对应2022年PE仅12.6倍，低于可比公司均值（18.8倍），安全边际较高。手术感控与现代敷料将成为核心增长驱动力，首次覆盖给予“买入”评级。

　　健康元(600380) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布 2022 年半年度报告，报告期内公司实现营业收入 85.65 亿元，较上年同期上升约 9.31%；实现归属于上市公司股东的净利润 8.01 亿元，同比增长约 16.57%；实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润为 8.04 亿元，同比增长约 34.47%。 　　公司发布 2022 年股票期权激励计划，拟向激励对象授予 5500 万份股票期权，首次授予的股票期权的行权价格(含预留)为 11.24 元/股。 　　分析点评 　　收入整体稳健增长，扣非归母净利润增速亮眼 　　单季度来看，公司 2022Q2 收入为 39.08 亿元，同比+5.88%；归母净利润为 3.41 亿元，同比+6.33%；扣非归母净利润为 3.47 亿元，同比+31.93%。 　　2022H1 公司整体毛利率为 64.34%，同比-0.65 个百分点；期间费用率42.26%，同比-2.15 个百分点；其中销售费用率 29.33%，同比-2.57 个百分点；管理费用率 14.45%，同比+1.42 个百分点；财务费用率-1.52%，同比-0.99 个百分点；经营性现金流净额为 19.03 亿元，同比+155.16%。健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）增速突出，吸入制剂维持高速放量健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）实现营业收入 23.71 亿元，较上年同期上升约 35.81%；实现归属于上市公司股东的净利润 4.21 亿元，同比增长约 45.25%。实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润为 4.14 亿元，同比增长约 56.39%。 　　其中健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）处方药板块实现销售收入 10.60亿元，同比增长约 67.76%。其中呼吸领域实现销售收入 5.61 亿元，同比增长约 259%；抗感染领域（主要系注射用美罗培南）实现销售收入4.88 亿元，同比增长约 4.75%。 　　原料药及中间体板块实现销售收入 11.50 亿元，同比增长约 21.80%。销售方面，公司通过提前布局继续稳固市场，拓展海外业务。研发方面，通过进一步加强生产工艺的技术革新，引进先进设备，重点产品的产量和收率继续稳步提升。 　　呼吸领域借助政策东风，研发梯队不断推进 　　公司加快推进全国呼吸专线销售团队的组建。 上半年公司新增开发二级以上医院 1,400 多家。并且，延续盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液进入国谈的契机，继续快速覆盖和销量增长，加上借助 3 个吸入制剂品种成功中选第五批国家集采的机会，公司吸入制剂产品快速打开国内销售市场，提高市场占有率。 　　吸入制剂梯队清晰，研发进展顺利。盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液（3ml:1.25mg）、硫酸特布他林雾化吸入用溶液获批上市；妥布霉素吸入溶液（2.4 类）顺利完成补充研究，正在审评中；丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液提交上市许可申请；沙美特罗替卡松吸入粉雾剂获得临床试验批准通知书，并快速启动Ⅲ期临床研究；马来酸茚达特罗吸入粉雾剂加速推进 PD-BE 研究；2 类新药 XYP-001 完成临床前研究。此外，公司首次提交 1 项与吸入产品配套的医疗器械注册申请，在医疗器械领域实现新突破，与吸入制剂形成协同，夯实公司呼吸疾病领域的核心竞争力。 　　疫情干扰下丽珠保持稳健，V-01 上市申报持续推进中 　　丽珠集团 2022 年上半年实现营业收入 63.03 亿元，同比增长 1.08%，归母净利润 10.18 亿元，同比下滑 4.23%，归母扣非净利润 10.46 亿元，同比增长 13.73%。其中： 　　(1) 丽珠集团（不含丽珠单抗）：公司直接及间接持有丽珠集团 44.80%股权。报告期内，丽珠集团（不含丽珠单抗）实现营业收入 62.96 亿元，为本公司贡献归属于上市公司股东的净利润约 5.13 亿元。 　　(2) 丽珠单抗：公司持有丽珠单抗股权权益为 55.92%，对本公司当期归属于上市公司股东的净利润影响金额约为-1.40 亿元。丽珠单抗重点推进重组新型冠状病毒融合蛋白疫苗（“V -01”）项目的附条件上市申报工作，完成序贯免疫、基础免疫Ⅲ期临床主分析报告及申报资料递交CDE，并向国家新冠疫苗专班申请序贯 EUA（紧急使用授权）。股权激励计划涵盖面广，未来 3 年复合增长 15%的解锁条件彰显公司发展信心 　　公司发布 2022 年股票期权激励计划，拟向激励对象授予 5500 万份股票期权，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的 2.95%。首次授予的股票期权的行权价格(含预留)为 11.24 元/股。 　　本激励计划涉及的激励对象共计 430 人，包括董事、总裁俞雄（80 万份），董事、副总裁林楠棋（80 万份），董事、副总裁、财务负责人邱庆丰（60 万份），副总裁、董事会秘书赵凤光（60 万份）以及中层管理人员、核心技术（业务）人员（合计 426 人，合计 4670 万份）。本激励计划授予的股票期权，分年度进行绩效考核并行权。业绩考核目标为 2022/2023/2024 年每年的净利润复合增长率以 2021 年净利润为基数，不低于 15%。 　　投资建议：关注呼吸高速发展，把握公司估值低位 　　截止 2022 年 8 月 10 日收盘，经过测算，健康元本体 PE（剔除占有丽珠集团股权后的市值/剔除丽珠归属利润 TTM） 仅为 1 1 倍， 为 3 年来低分位水平。结合公司呼吸制剂高速增长以及股权激励目标，我们认为公司价值需要被再次认知。 　　我们维持此前预期，我们预计，公司 2022~2024 年收入分别为 179.7/197.0/ 232.2 亿元，分别同比增长 13.0%/9.6%/17.9%，归母净利润分别为 16.0/18.1/22.3 亿元，分别同比增长 20.2%/13.4%/22.8%， 对应估值为 13X/11X/9X。维持“增持”投资评级。 　　风险提示 　　政策风险超预期；市场价格风险超出预期；研发进度不及预期。

　　福瑞股份(300049) 　　NASH新药研发持续推进，检测设备迎来广阔市场 　　Echosens核心产品为FibroScan系列检测设备及相关软件，用于检测肝脏硬度程度、脾脏硬度程度和肝脏脂肪含量，被WHO等多家国际权威机构列入肝病检测指南或作为官方推荐的肝脏弹性检测设备。FibroScan几乎参与NASH新药研发每个重要环节，包括患者早期入组筛查，患者治疗进程状态检测、药品效果评估、后续治疗跟踪等，未来众多NASH药物上市将带动设备在真实世界中的使用。同年6月，美国内分泌协会将FibroScan作为推荐设备纳入内分泌领域诊疗指南。此前，FibroScan主要在肝脏相关协会指南中被推荐，多被应用于肝脏病相关科室。基层医疗机构内分泌科作为肝病患者院内的第一站拥有庞大的患者流量，FibroScan对于肝病相关检测在过去的20年已经得到充分证实，此次进入内分泌科室指南将确立其作为肝病无创筛查的首选位置，巨量市场空间已经打开。我们认为自2022年以来，FibroScan迎来诸多重要利好，发展的加速上升通道已经打开。 　　软肝片院外销售切换成功，盈利能力有望持续提升 　　公司核心药品复方鳖甲软肝片主要用于肝纤维化及早期肝硬化的治疗，是目前“抗病毒+抗纤维化”双抗治疗的主流推荐联合用药选择，经过20年的市场销售、及国家“十二五”等重要研究项目验证，药效获得患者和业界的广泛认可。公司看准时机于2020年切入院外市场，并取得成效，药品毛利率得到大幅提升，我们认为未来随着院外零售市场占比不断提高，公司盈利将进一步得到提升。 　　儿童医院可复制模式成型，慢病管理系统协同效应显现 　　公司积极探索儿童诊疗领域，目前共有3家儿童门诊医院在营。公司儿童门诊业务是与当地知名儿童医院合作，提供知名医院专家看诊、转诊绿色通道等服务。公司已经掌握较为成熟的业务复制模式，未来随着相关布局的深入，有望成为公司业绩增长的另一个推动力。此外，公司基于自身优势资源，提供“诊疗+治疗+管理”的一体化服务，提高患者治疗和慢病管理效果，同时增加客户粘性，打造“福瑞肝病专业解决方案”品牌。 　　盈利预测 　　预测公司2022-2024年收入分别为10.93、14.12、18.25亿元，EPS分别为0.49、0.93、1.38元，当前股价对应PE分别为36.5、19.1、12.8倍，看好公司检测设备需求扩容、软肝片盈利能力提升、医疗服务盈利可复制性，给予“推荐”投资评级。 　　风险提示 　　NASH药物研发失败、疫情影响药品及器械销售、中成药原材料价格大幅上涨、儿童医院进展不及预期。

　　信立泰(002294) 　　2022年中报 　　报告期内，公司实现营业收入166,814.80万元，同比增长21.20%，利润总额38,776.08万元，同比增长37.03%；归属于上市公司股东的净利润34.815.45万元，同比增长46.94%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润28305.66万元，同比增长29.44%；基本每股收益0.31元，同比增长40.91%。 　　制剂产品驱动业绩快速增长 　　报告期内，公司制剂产品实现营业收入146，312.30万元，同比增长29.59%；原料产品实现营业收入13，365.34万元，同比减少38.27%；医疗器械产品实现营业收入5，014.15万元，同比增长122.58%；其他产品实现营业收入2123.00万元，同比增长159.53%。自我国集采工作开展以来、目前在全国范围已经逐步开展七轮集采工作，随着近期全国药品集采的加速开展，公司已逐步适应集采工作，集采对于公司制剂等业务带来的影响已经逐渐超于稳定。同时，公司加大对核心产品信立坦销售网络的投入，在零售、电商等渠道销量实现大幅提升。整体来看，公司上半年制剂业务的快速增长驱动了公司整体业绩 　　多个研发项目顺利推进，大幅提升研发费用凸显创新信心 　　报告期内，公司研发费用达到24,547.57万元，同比增长91.65%。目前公司共有创新研发项目36个，包括26个化药项目和10个生物药项目。从公司目前重点项目的Ⅱ期研发推进情况来看，S086（慢性心衰）和SAL0107（阿利沙坦酯氨氯地平片）项目已经完成Ⅱ期入组，同时SAL0107计划年内申报NDA；公司S086（高血压）项目即将完成Ⅱ期入组；SAL0108（阿利沙坦酯达帕胺缓释片）计划年内完成Ⅱ期入组；苯甲酸复格列汀片完成揭盲并取得初步的统计分析结果，结果表明苯甲酸复格列汀具有良好的安全性和耐受性。整体来看，公司研发费用大幅提升，凸显了公司深耕创新、以研发导向为发展目标的同时，也表明了公司在创新领域持续加深布局的信心。目前公司在研管线顺利推进，多个创新研发项目实现阶段性突破，随着公司研发项目的持续推进，未来或将逐渐步入收获期，迎来研发兑现的预期，持续丰富公司在慢病治疗等多个领域的产品管线，增厚公司业绩 　　特立帕肽注射液上市，提供新业绩增长点 　　4月22日，公司发布《关于获得特立帕肽注射液药品注册证书的公告》，特立帕肽注射液可用于绝经后妇女高骨折风险的骨质疏松症、糖皮质激素持续诱发所引起的高骨折风险的骨质疏松症的治疗，2018年其全球市场规模约为19.29亿美元，是我国目前唯一的骨形成促进剂处方药，市场规模较大，竞争格局较为缓和。公司特立帕肽注射液上市后，有望持续放量，为公司业绩增长提供支撑。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022-2024年摊薄后的EPS分别为0.58元、0.68元和0.81元，对应的动态市盈率分别为43.11倍、36.55倍和30.68倍。考虑到新品上市和研发兑现的预期，维持买入评级 　　风险提示：疫情风险、政策风险、研发不及预风险

　　羚锐制药(600285) 　　事件：羚锐制药公布2022年半年度报告，2022H1实现营业收入15.03亿元（YOY+10.86%），归母净利润2.71亿元（YOY+23.15%），扣非归母净利润2.39亿元（YOY+15.31%）。 　　Q2业绩稳健增长，第二次营销改革成效显著。2022H1实现营业收入15.03亿元（YOY+10.86%），其中Q2实现营业收入8.21亿元（YOY+7.11%）；归母净利润2.71亿元（YOY+23.15%），其中Q2归母净利润1.40亿元（YOY+13.53%）；扣非归母净利润2.39亿元（YOY+15.31%），其中Q2扣非归母净利润1.34亿元（YOY+14.78%）；经营活动现金流量净额3.04亿元（YOY-42.38%），是本期销售商品收到的现金减少及购买商品所支付的现金增加所致；销售费用率较上年同期降低0.81%，是受益于公司第二次营销改革效果显现。 　　两只老虎贴膏提价实现业绩新增量，口服药物销量持续高增。两只老虎系列中的三款贴膏剂产品优化升级，壮骨麝香止痛膏、关节止痛膏、伤湿止痛膏的普药出厂价提升，2022H1贴膏剂产品实现营收增速11.31%，毛利率达76.21%，2022年上半年初步实现营收和归母净利润双提升。2022H1口服药物片剂（丹鹿通督片等）营收同比增长42.90%，增速较快，未来公司逐步加强口服药物的营销，其营收体量和利润有望实现持续增长。 　　投资建议：公司是国内领先的贴膏剂中药企业，拥有“两只老虎”系列等多个优势贴膏品种，消费者认可度较高。伴随公司营销改革，产品销量逐步增长，为业绩的可持续增长带来确定性。预计2022-2024年EPS分别为0.80/0.98/1.12元，对应当前股价PE为15/12/11倍，维持”推荐”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期的风险；质量控制风险；研发风险

　　羚锐制药(600285) 　　事件： 　　公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入15.03亿元，同比增长10.86%；归属于上市公司股东的净利润2.71亿元，同比增长23.15%。 　　分析点评 　　疫情下增长稳健，费用控制降低成本提升影响 　　收入端：公司上半年实现营业收入15.03亿元，同比+10.86%。Q2单季度收入为8.21亿元，同比增长7.11%。主要系受疫情影响，上海地区营业收入1.20亿元，较上年同期减少34.42%。 　　利润端：公司上半年实现归母净利润2.71亿元，同比+23.15%；扣非归母净利润2.39亿元，同比+15.31%。Q2单季度归母净利润为1.40亿元，同比+13.53%；扣非归母净利润为1.34亿元，同比+14.78%。其中非经常性损益中投资收益本期发生额较上期发生额增加188.06%，主要是联营企业投资收益增加所致，公司联营公司信阳悦合房地产有限公司（持股40%）上半年利润为1.27亿元，影响公司投资损益约0.51亿元。 　　费用端：上半年公司整体毛利率为72.62%，主要受直接材料成本上涨，毛利率同比减少2.53个百分点。但公司通过“保供应、调结构、增效益”的方式，费用端也得到控制。上半年公司期间费用率为55.87%，同比减少0.36个百分点；其中销售费用率为48.07%，同比减少0.82个百分点。 　　贴膏剂稳健增长，片剂、软膏剂表现亮眼 　　分产品来看，贴膏剂部分收入为9.36亿元，同比增速为+11.31%；毛利率为76.21%，基本持平。其中，“两只老虎”牌膏药系列作为公司发展新阶段优化市场策略和实施品牌OTC发展战略的重点，产品10年累计销售量突破100亿贴，销量位居中国膏药产品畅销榜前列，具有较好的OTC品牌知名度和市场基础。通过极具性价比的“两只老虎”牌膏药系列产品，推动公司品牌价值和收入质量的进一步提升。 　　片剂和软膏剂表现亮眼。片剂部分收入为0.97亿元，同比增速为+42.90%；软膏剂部分收入为0.92亿元，同比增速为+33.98%。增速较快的原因主要系丹鹿通督片和糠酸莫米松乳膏营业收入增加。 　　电商销售优化服务，研发推进中药现代化 　　销售上，公司电商部门持续优化服务，积极搭建私域流量平台，累计接待客户13.1万人次,复购客户平均客单价较去年提升124%。公司积极参与“年货节”“38女王节”“618年中大促”等平台活动，京东羚锐官方旗舰店在“618年中大促”中取得贴膏剂产品销售第一名的成绩。研发方面，公司牵头组建河南省中药现代化产业研究院，取得盐酸洛美沙星乳膏药品再注册批件，青石颗粒录入2022年度国家药品标准提高课题目录。并且公司借助信息化系统，持续加强销售订单与均衡生产的智慧化管理，建立起库存物料动态会审机制，缩短了下达订单指令到交货的周期。 　　投资建议 　　公司是国内贴膏剂品牌龙头企业，具有多个优势品种，品牌效应好，消费者口碑佳。随着公司营销改革，未来业绩发展具有潜力。我们维持此前预测，我们预计，公司2022~2024年收入分别31.5/36.1/41.3亿元，分别同比增长16.8%/14.6%/14.4%，归母净利润分别为4.5/5.5/6.6亿元，分别同比增长24.8%/21.3%/19.9%，对应估值为15X/12X/10X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　政策风险、产品质量风险、成本波动风险、研发风险等。

　　欧普康视(300595) 　　公司近期公告2022年半年报，我们认为公司受到疫情影响，订单2季度压力较大，预计Q3出现恢复性增长。公司2022上半年营收6.84亿元（同比增长20.05%），归母净利润2.58亿元（同比增长0.90%），扣非归母净利润2.39亿元（同比增长13.16%），2022Q2营收3.13亿元（同比增长10.63%），归母净利润1.10亿元（同比下滑6.53%），扣非归母1.01亿元（同比下滑2.80%） 　　公司营业收入增长的主要原因是主营产品角膜塑形镜的应用处于上升通道中，公司产品销量和营销服务终端收入仍在增加；同时，公司主营产品的销售和视光服务收入受疫情的影响较大，发生疫情的区域普遍采取限制甚至停止眼科和视光服务机构正常营业的防控措施，直接影响了公司2022年上半年度，尤其是第二季度的产品销售和视光服务收入。2022年3、4月份，不少区域发生较严重疫情，这些区域及周边区域实施了较长时间的管控措施，公司镜片订单在这二个月出现负增长，5月份部分区域管控放松后订单同比基本持平，6月份基本恢复正常重新回到正增长。除控股子公司以外的其他客户，镜片订单需在确认用户适配且双方对账无误后才能确认销售收入，一般计入次月业绩，因此疫情对报表的影响主要反映在4、5月份，对公司第二季度的业绩影响较大。 　　剔除上年同期转让子公司股权、理财收益、并表合资子公司少数股东损益三项影响后的2022上半年归母净利润2.66亿（同比增长19.70%），基本与营业收入增长同步。 　　盈利预测与投资建议。我们预计22-24年EPS分别为0.78、1.03、1.29元，归母净利润增速分别为25.3%、32.5%、25.7%。参考可比公司估值，，我们给予公司2022年60-65倍PE，对应合理价值区间46.62-50.50元，给予公司2022年23-28倍PS，对应合理价值区间42.95-52.29元，综合合理价值区间46.62-50.50元。考虑公司所处角膜塑形镜行业的高景气度和领先地位，我们给予公司目标价50.50元，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：OK镜产品线增速不及预期；行业竞争程度加剧；终端建设不及预期；行业监管风险。