中心思想 业绩符合预期，卡度尼利商业化成为核心增长驱动力 康方生物2022年上半年业绩符合市场预期，产品总销售额达3亿元，但公司仍处于亏损状态，归属于上市公司股东的净利润为-6.9亿元。核心亮点在于卡度尼利单抗于6月获批上市并快速启动商业化，公司销售团队已扩充至630人，为后续放量奠定基础。此外，研发管线通过优先排序聚焦后期临床项目，有望加速产品落地并改善未来营收结构。 短期亏损持续，长期营收增长动力充足 尽管公司当前仍面临研发投入高企、商业化初期费用压力较大等挑战，但盈利能力指标显示边际改善趋势：2022-2024年预计营业收入增长率分别为312%、112%和54%，亏损幅度逐步收窄。P/S估值方面，当前16.2倍低于行业平均17倍，具备一定安全边际。投资者需重点关注卡度尼利后续适应症获批进度及商业化放量节奏。 主要内容 事件：2022年半年报发布，产品总销售额3亿元 2022年8月23日，康方生物发布半年度报告。上半年产品总销售额为3亿元，扣除分销成本1.3亿元后，实现营业收入1.6亿元，同比增长26.8%；归属于上市公司股东的净利润为-6.9亿元。财务数据基本符合预期。 派安普利单抗：销售符合预期，CSCO指南纳入多适应症 派安普利单抗上半年实现3亿元销售额，符合市场预期。该产品治疗复发/难治性霍奇金淋巴瘤、联合化疗一线治疗鳞状NSCLC、二线治疗或挽救治疗复发/转移性鼻咽癌已纳入2022版更新CSCO指南。分析师认为，随着适应症逐步落地和进院提速，派安普利单抗有望进一步放量。 卡度尼利：商业化启动，销售团队扩充至630人 卡度尼利单抗于6月获批上市，已于7月5日完成首批发货，并在全国多个省市实现临床处方。截至2022年6月30日，公司销售及营销人员已达630人，商业化团队初步成形。未来胃癌、肺癌、肝癌等关键适应症的落地将推动卡度尼利持续放量。 研发聚焦：资源集中于临床后期项目，管线落地可期 公司对候选药物的临床开发计划进行了审查和优先排序，将资源集中于AK104联合化疗一线胃癌、AK104联合化疗一线宫颈癌、AK112（PD-1/VEGF）、AK101（IL-12/IL-23）、AK102（PCSK9）等多个Ⅲ期项目。研发聚焦策略有望加速产品落地，对2023-2024年营收产生显著贡献。 盈利预测与投资建议：给予“持有”评级 预计公司2022-2024年收入分别为9.3亿、19.7亿和30.4亿元，对应EPS为-1.04、-1.02和-0.15元。P/S估值方面，2022年公司PS为16.2倍，低于行业平均的17倍。给予“持有”评级，长期增长动力充足。 风险提示 主要风险包括：研发进展不及预期（临床失败或审批延迟）、核心品种商业化进展不及预期（销售、医保谈判或市场竞争）、政策风险（药品集采、医保控费等）。投资者需关注这些风险对盈利预测实现的影响。 总结 报告核心：卡度尼利商业化是短期最关键看点 康方生物2022年上半年业绩基本符合预期，产品总收入3亿元，但净亏损仍达6.9亿元。核心亮点在于卡度尼利单抗获批上市并快速商业化，销售团队扩充至630人，有望推动2022-2024年营收高速增长（CAGR约112%）。研发方面，公司聚焦后期临床项目，管线落地确定性提升。 财务与估值：亏损逐步收窄，估值具备安全边际 根据财务预测，2022-2024年公司营收将分别增长312%、112%和54%，净亏损从-8.72亿元收窄至-1.30亿元，盈利能力显著改善。P/S估值当前为16.2倍，略低于行业均值17倍，且股价已从年初高点大幅回落，估值具备一定安全边际。综合来看，公司短期承压但长期成长逻辑清晰，维持“持有”评级。

　　盈康生命(300143) 　　营收利润双增长，医疗服务板块盈利能力持续提升 　　8月23日，公司发布2022半年报：2022H1公司实现营收5.75亿元（+7.34%，增速为公司追溯调整后口径，下同）；归母净利润0.47亿元（+13.71%）；扣非净利润0.45亿元（+715.34%）；经营现金流净额0.32亿元（-69.08%）；EPS0.07元/股（+0.01元/股）。公司业绩符合我们的预期。海尔控股后公司聚焦肿瘤+康复医疗赛道，深入推进“1+N+n+H”布局，器械+服务一体化提升规模效应，未来扩张空间大，我们上调2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为1.41（原1.13）/1.79（原1.44）/2.28亿元（原1.88），EPS分别为0.22/0.28/0.36元，当前股价对应P/E分别为54.8/43.1/33.8倍，维持“买入”评级。 　　医疗服务板块持续提升服务能力，器械板块拓宽医疗设备的研发和创新领域 　　医疗服务板块：公司在海尔控股后，服务能力持续提升，服务网络不断完善。公司将持续拓展肿瘤新技术、新产品、新模式、新服务；围绕五大经济圈布局，持续推进区域医疗中心的落地；此外，海尔拥有丰富的优质医院资产，出于同业竞争承诺未来有望注入公司，增厚公司业绩。医疗器械板块：拓宽医疗设备的研发和创新领域。公司积极布局前瞻技术方向，从肿瘤治疗向康复领域和诊断领域积极探索，并且持续增强研发体系的厚度，从整体上搭建了1+5的研发体系。 　　大股东拟认购定增10亿赋能公司，推进五大经济圈区域医疗中心布局 　　8月12日，公司发布《2022年向特定对象发行股票预案》，预计募集资金总额不超过10亿元（含本数）用于补充流动资金。盈康医投以现金认购公司向特定对象发行的股份，发行价格为8.99元/股。公司向盈康医投发行股票募集资金，将对公司业务发展全方位助力：增强公司资金实力，拓宽产业链；助力公司推进五大经济圈区域医疗中心布局，提高市场地位；提升精益化管理水平；优化资本结构，提高抗风险能力；稳固公司股权结构，提升公司控制权稳定性。 　　风险提示：并购医院业绩不及预期，伽玛刀销售不及预期。

　　和元生物(688238) 　　投资要点 　　事件：公司公布2022年半年报，2022H1公司实现营收1.35亿元，同比增长36.24%，归母净利润0.20亿元，同比增长29.65%，扣非归母净利润0.17亿元，同比增长64.14%；2022年第二季度实现营收0.62亿元，同比增长17.90%，归母净利润0.08亿元，同比增长31.00%，扣非归母净利润0.06亿元，同比增长234.90%。 　　第二季度受疫情影响短期承压，在手订单充足保障业绩增长：由于公司主要生产设施位于上海，受第二季度局部疫情影响，2022Q2业绩短期承压。2022H1基因治疗CRO业务实现营收0.24亿元，同比增长2.17%；制剂产品及其他收入为0.02亿元，同比降低16.13%；基因治疗CDMO业务部分项目里程碑交付略有延期，但整体业务仍继续保持了较好的增长态势，实现营收1.07亿元，同比增长47.98%。同时，2022H1CDMO新增订单超过1.3亿元，在手未执行订单超过3.5亿元，为下半年业务开展提供充足订单支撑。 　　积极进行研发投入，加强技术积累：2022H1公司研发投入0.14亿元，同比增长67.94%，研发费用率为10.51%。公司积极投入研发用于1）慢病毒载体研发，开发的pcSLenti慢病毒包装系统获得国家发明专利授权，2）腺相关病毒载体研发，在新型基因治疗载体发现系统“AAVneO技术系统”取得积极进展，3）提升基因治疗载体包装容量和效价，以及4）升级优化基因治疗载体生产工艺及质控技术。 　　产能布局：公司由于布局较早，已经形成了完备的技术平台，同时公司加速产能建设，现有5000m2+的综合研发生产平台和10000m2+的GMP生产车间，在临港新建77000m2GMP生产基地分二期建设投入，其中一期建设工艺设备线在原计划建设11条病毒生产线基础上，新增约5000m2细胞生产线，预计2023年初试运行，为未来发展提供产能支撑。 　　盈利预测与投资评级：公司为国内细胞基因治疗外包稀缺标的，行业具备高景气发展，我们预计公司2022-2024年营收分别为3.68亿元，6.57亿元，8.96亿元；归母净利润分别为0.81亿元，1.23亿元，1.69亿元；对应PE分别为148×，98×，71×，维持“买入”评级。 　　风险提示：技术快速迭代风险；政策及监管收严风险；上游原材料及设备提价风险等

　　正海生物(300653) 　　事项： 　　公司公布2022半年度报告，实现收入2.31亿元，同比增长15.15%；实现归母净利润1.04亿元，同比增长28.36%；实现扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长30.41%。公司业绩符合预期。其中2022Q2单季度实现收入1.14万元，同比增长15.03%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长32.26%；实现扣非后归母净利润0.49亿元，同比增长33.79%。 　　平安观点： 　　公司经营无惧疫情扰动，业绩持续稳健表现。2022H1实现收入2.31亿元（+15.15%），归母净利润1.04亿元（+28.36%），在疫情影响下依旧稳健。其中2022Q2实现收入1.14亿元（+15.03%），归母净利润0.49亿元（+32.26%）。从盈利能力来看，上半年毛利率88.31%（-2.47pp），毛利率下降我们认为主要受可吸收硬脑（脊）膜集采部分省市集采降价和低毛利的其他业务占比提升影响；净利率为44.97%（+4.62pp），提升明显。从费用端来看，销售费用下降明显，上半年为26.02%（-6.82pp）；管理费用（6.47%）、研发费用（7.11%）、财务费用（-0.21%）基本保持平稳。 　　口腔修复膜逆势上涨，无需对种植牙集采过度悲观。2022H1公司口腔修复膜收入1.10亿元（+16.40%），占比48%。当前从各省市到国家层面，种植牙集采预期明确。但我们认为不应对其结果过度悲观，一是当前种植牙渗透率低，集采后种植数量有望快速上升；二是种植牙相关耗材进口空间大。2022H1硬脑脊膜收入8568万元（+2.10%），在疫情和集采双重影响下仍实现增长。上半年其他产品收入0.36亿元（+58.40%），主要是骨修复材料和皮肤修复膜放量所致。我们认为若后续疫情影响减弱，公司核心品种增速有望进一步提升。 　　活性生物骨进入“主审审评”阶段，研发管线值得期待。2021年11月，活性生物骨递交发补材料，进入“主审审评”阶段。从审评时限来看，我们认为活性生物骨获批在即。活性生物骨预期用于各种原因导致的骨缺损、骨不连等病症的治疗，市场空间广阔。此外，公司硬脑（脊）膜补片处于注册发补阶段，引导组织再生膜进入临床试验效果评价阶段，尿道修复补片和光固化复合树脂均在临床试验过程中。下一个潜在品种宫腔修复膜项目召开临床试验方案讨论会，拟用于轻中度宫腔粘连分离术后预防再粘连。公司在研管线丰富，值得期待。 　　投资建议。2022上半年在疫情不利局面下公司仍实现稳健增长，若下半年疫情影响减弱，核心品种增速有望持续回升。同时重磅品种活性生物骨获批在即，进一步增加业绩弹性。我们维持公司2022-2024年归母净利润分别为2.23亿、2.99亿、3.60亿元的预测，当前市值对应2022年PE为40倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示。1）主要产品集中风险：公司主要收入集中在口腔修复膜和硬脑膜两个产品，若未来公司主导产品的市场环境、下游需求、竞争态势发生重大变化，公司经营业绩将受到较大影响；2）研发风险：公司目前在研品种较多，研发投入大、环节多、周期长，具有一定不确定性，存在失败或不及预期可能；3）政策风险：公司相关产品集采力度可能超市场预期。

　　和元生物(688238) 　　事件概述 　　2022年8月24日，和元生物披露2022年半年报：2022H1实现营业收入1.35亿元，同比增长36.24%；归母净利润2002.58万元，同比增长29.65%，扣非归母净利润1729.92万元，同比增长64.14%；基本每股收益为0.045元，同比增长15.38%。 　　事件点评 　　疫情扰动下业绩稳健增长，基因治疗CDMO板块成长性凸显上半年在疫情影响下，经营稳健，业绩符合预期。2022H1实现营业收入1.35亿元，同比增长36.24%；归母净利润2002.58万元，同比增长29.65%；实现毛利率47.64%，净利率14.85%。费用端相对稳定，管理费用率20.21%，销售费用率9.57%，财务费用率-7.97%。管理费用率较高主要由于人员薪酬增加及股份支付增加，财务费用变动主要由于利息收入增加。 　　单季度来看，2022Q2实现营收6178.27万元，同比增长17.90%；归母净利润795.64万元，同比增长31.00%；实现毛利率43.58%，净利率12.88%。 　　分版块来看： 　　（1）基因治疗CRO业务：科研端客户为主，增速放缓。2022H1实现收入2438.37万元，同比增长2.17%，占营收比重为18.08%。CRO业务主要面向科研端客户，受疫情冲击较大，增速放缓。同时公司为克服新冠疫情对科研市场产生的短暂不利影响，在现有基础上进一步提升市场占有率，推出“元载体”新品牌、新服务，快速响应需求变化。 　　（2）基因治疗CDMO业务：项目树立品牌，订单保障增长：2022H1实现收入1.07亿元，同比增长47.98%，占营收比重为79.25%。虽受新冠疫情影响使部分项目里程碑交付略有延期，但整体业务继续保持较好增长态势。CDMO业务在溶瘤病毒、AAV基因治疗、细胞治疗及其他各业务领域齐头并进，同时开发了干细胞、NK细胞和mRNA等新型CDMO业务，拓宽业务边界。截至2022H1，公司累计合作CDMO项目超过130个，正在执行的CDMO项目超过50个，多项目并行运营能力得到快速提升，丰富的项目执行经验为公司树立起良好的行业品牌。2022上半年，CDMO板块累计新增订单超过1.3亿元，在手未执行订单超过3.5亿元，充足的订单储备为后续业绩增长提供保障。 　　成立美国子公司，正式开启全球战略布局 　　公司的经营战略是在提升国内细分市场占有率同时布局海外市场。2022年6月7日，公司审议通过以自有资金在美国投资设立全资子公司。通过成立和元美国，组建及加强销售团队力量，提升海外市场品牌知名度，拓展海外市场销售渠道，增加公司海外客户及销售规模，进一步推动公司全球化运营速度。尽管当前公司营收主要集中在国内市场，但海外市场广阔，迈开布局之后，海外收入贡献值得期待。 　　加大研发投入，巩固技术护城河 　　重视研发并持续加大研发投入力度，2022H1公司研发费用为1417.46万元，同比增长67.94%；占营业收入比重为10.51%（+1.99pp）。研发进展上，公司在基因治疗基础研究和生产工艺各方面实现突破，上半年新申报专利、商标等27件，获得授权专利4件，合计拥有授权专利19项，在审专利43项。 　　公司是国内为数不多能够提供从基因治疗CRO到CDMO一站式服务的企业，在CGTCXO业务领域的关键环节均有领先的研究和工艺开发积累，未来将不断迭代升级两大核心技术集群：基因治疗载体开发技术、基因治疗载体生产及质控技术，确保公司在CGT领域的技术先进性，为公司长期发展提供动力。 　　产能释放在即，业绩放量可期 　　产能方面，公司建成国内第一条基因与细胞治疗GMP生产线，为了满足不断扩大的CDMO业务需求，继续扩建产能，临港基地建成之后，可实现92000m2的产能，GMP基地规模位居全球前列，和元智造精准医疗产业基地规划33条产线，分两期建设。目前基地建设受疫情封控影响工期有所延后，同时根据市场需求的变化，一期建设工艺设备线有所调整，在原计划建设11条病毒生产线基础上，新增约5000m2的细胞生产线，预计2023年初试运行，为进一步产能释放做好充分准备。另外，二期22条产线计划2025年投产，建成后将主要提供质粒、慢病毒、腺相关病毒、各种溶瘤病毒等产品的大规模生产服务，达产后可实现超过15亿元的CDMO/CMO业务收入。预计随着产能不断落地，公司业绩也将迎来放量增长。 　　投资建议 　　考虑公司作为黄金赛道CGTCXO行业稀缺标的，技术+产能护城河明显，具备先发优势，在基因治疗行业高速增长的驱动下，公司业绩有望实现快速增长，展现出高成长属性，我们预计公司2022~2024年营收分别为3.64/5.68/8.53亿元；同比增速为42.7%/56.2%/50.2%；归母净利润分别为0.81/1.19/1.78亿元；净利润同比增速48.9%/47.6%/49.4%；对应2022~2024年EPS为0.16/0.24/0.36元/股；对应估值为149X/101X/68X。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　疫情反复；行业监管政策趋严风险；下游新药研发及商业化不及预期的风险；上游原材料及设备采购风险；产能扩建不及预期；行业竞争加剧风险。

中心思想 成本管控成效显著，养殖业务基本面持续改善 天康生物2022年上半年实现营收80.09亿元（+1.16%），归母净利润-0.97亿元，亏损主要受猪价低位拖累。Q2生猪养殖完全成本降至约17.2元/公斤，环比降幅明显，反映公司降本增效执行有力。随着猪价自6月下旬开启上涨，叠加成本端优化，公司盈利拐点已至，预计全年有望扭亏为盈。 自屠比例大幅提升，产业链一体化价值释放 报告期内公司生猪内销（屠宰加工及肉制品）收入达15.01亿元，同比大增114.59%，自屠比例显著提升。通过打通养殖-屠宰-食品加工链条，公司有效平滑生猪周期波动，提升头均盈利稳定性，产业链协同效应逐步显现。管理层预计全年出栏220万头，能繁母猪存栏13.5万头，PSY约22头，养殖规模与效率同步提升。 主要内容 养殖成本降幅显著，自屠比例大幅提升，维持“买入”评级 天康生物2022年H1实现营收80.09亿元（+1.16%），归母净利润-0.97亿元（-140.38%）。销售、管理、财务费用分别同比变动+10.46%/-30.26%/+5.97%，管理费用大幅下降主要系会计核算口径调整。猪价于6月下旬开启上涨，时点及涨价幅度超预期，开源证券上调公司2022-2024年归母净利润预测至5.94/18.76/21.47亿元（前值2.88/17.04/17.21亿元），对应EPS分别为0.44/1.39/1.59元，当前股价对应PE为26.2/8.3/7.3倍，维持“买入”评级。 公司Q2降本增效成绩优异，自屠比例提升驱动产业链一体化打通 上半年生猪养殖业务实现营收22.04亿元（+29.75%），其中外销收入7.03亿元（-29.64%），内销收入15.01亿元（+114.59%），自屠占比大幅提升。公司2021年下半年大力拓展河南和甘肃食品屠宰业务，2022H1自屠比例显著提高。生产端，上半年出栏93.15万头（+26.53%），单Q2出栏55.46万头（+45.15%）。测算Q2完全成本约17.2元/公斤，季度环比下降明显，预计后续生产指标将进一步优化。截至7月，能繁母猪存栏13.5万头，PSY约22头，全年出栏目标220万头有望达成。 养殖规模上量，饲料内销量提升，其他业务上半年同比下滑 饲料：2022H1饲料业务收入27.52亿元（+6.35%），销量109.74万吨（-2.9%），销量下降主因内销量增加及高料价压制外销。 玉米收储：收入12.86亿元（-38.68%），因玉米价格上涨，公司放缓销售节奏并收缩收储规模。 植物蛋白及油脂：收入10.25亿元（+17.83%），实现正向增长。 兽药：收入4.50亿元（-6.66%），同比小幅下滑。 风险提示 饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。 总结 天康生物2022年上半年在生猪养殖深度亏损背景下，凭借Q2显著的降本成效和自屠比例的大幅提升，展现了较强的成本控制与产业链整合能力。猪价回升叠加成本优化，公司盈利改善趋势明确。饲料业务内销量提升但外销受压制，其他业务如玉米收储因价格调控收缩，植物蛋白表现稳健。开源证券基于生猪价格上涨及供给降本节奏超预期，大幅上调盈利预测，维持“买入”评级，看好公司头均盈利改善及产业链一体化价值释放。

中心思想 核心业绩：核心产品稳健增长，利润增速超营收 2022年上半年实现营业收入3.89亿元，同比增长11.88%；归母净利润1.81亿元，同比增长22.92%，归母净利润增速显著高于营收增速，主要得益于政府补助增加及销售费用率下降。 粉尘螨滴剂作为主力产品，2022H1收入3.82亿元，同比增长11.19%，毛利率维持95.87%高位，受疫情散发影响但整体保持稳定；黄花蒿滴剂收入386万元，已超上年全年规模，下半年花粉季有望加速放量。 未来驱动：研发管线进展顺利，新适应症及点刺产品有望形成新增长极 黄花蒿滴剂儿童适应症已进入CDE技术审评阶段，预计2023年上半年获批，将显著扩大患者覆盖范围；4个点刺品种已完成现场检查，处于补充资料阶段，有望同期获批，从检测端实现患者导流。 公司作为国内脱敏诊疗领域龙头，产品布局持续拓展，预计2022-2024年收入CAGR为26.36%，归母净利润CAGR为25.70%，维持“增持”评级。 主要内容 事件与业绩概览：半年度报告发布，单二季度增速放缓但仍保持增长 公司发布2022年半年度报告：2022H1营收3.89亿元，同比+11.88%；归母净利润1.81亿元，同比+22.92%；扣非净利润1.54亿元，同比+15.98%。 2022年单二季度营收1.91亿元，同比+4.57%；归母净利润8935万元，同比+16.24%；扣非净利润7731万元，同比+6.31%。 归母净利润增速高于营收增速的原因：政府补助增加、销售费用率下降。 基本数据：总股本5.24亿股，流通股本4.71亿股；每股净资产3.49元；资产负债率4.40%；当前股价44.59元，目标价56.09元。 业务分析：粉尘螨滴剂稳定增长，黄花蒿滴剂逐步放量 粉尘螨滴剂：2022H1收入3.82亿元，同比+11.19%，毛利率95.87%（-0.05pct）。受全国新冠疫情散发影响，销售承压；随疫情控制，下半年医院门诊量有望复苏，销售增长有望恢复。 黄花蒿滴剂：2022H1收入386万元，已超2021年全年销售规模。下半年进入花粉季，预计销售情况好于上半年，有望快速放量。 整体脱敏治疗市场：公司处于国内脱敏诊疗领域龙头地位，独享百亿市场空间。 在研项目与未来增长点：新适应症及点刺品种有望增厚业绩 黄花蒿滴剂儿童适应症：已完成临床试验核查，处于CDE技术审评阶段，预计2023年上半年获批，将扩大儿童患者覆盖面。 点刺品种：“黄花蒿花粉点刺液”等4个品种已完成药品注册生产现场检查及临床试验核查，正准备书面补充资料，预计2023年上半年获批。将扩大过敏检测覆盖面，从检测端实现患者导流。 研发及上市进度是重要风险点，但公司进展符合预期。 盈利预测与估值评级：维持增持，目标价56.09元 预计2022-2024年收入分别为10.31/12.90/16.30亿元，增速28%/25%/26%，三年CAGR 26.36%。 归母净利润分别为4.25/5.34/6.71亿元，增速26%/26%/26%，三年CAGR 25.70%。 EPS分别为0.81/1.02/1.28元，对应PE 55/44/35倍。 参照可比公司估值，给予2023年55倍PE，目标价56.09元，维持“增持”评级。 风险提示：销售不及预期、招标降价、研发及上市进度不及预期。 财务预测与风险提示：盈利能力稳健，经营现金流良好 财务数据显示，公司毛利率维持在96%高位，净利率约40%，ROE从2020年19%提升至2024E的23%，ROIC从40%提升至63%，资本回报率持续改善。 资产负债率仅5%-7%，流动比率超过12，偿债能力极强。 经营活动现金流2022E预计3.35亿元，2024E增至5.70亿元，现金流状况健康。 风险提示：销售不及预期、招标降价、研发及上市进度不及预期。 总结 本报告核心围绕我武生物2022年半年报展开，公司整体业绩符合预期，核心产品粉尘螨滴剂在疫情扰动下仍实现稳定增长，黄花蒿滴剂开始逐步放量，体现出脱敏治疗市场的强劲需求。在研管线方面，儿童适应症和点刺品种进展顺利，有望在2023年相继获批，进一步拓展患者群体和检测端导流能力。财务层面，公司维持高毛利率、高净利率、低负债率的优质财务结构，预计未来三年收入及利润将保持25%以上的复合增速。基于公司作为国内脱敏诊疗领域稀缺龙头的地位，结合估值水平，报告维持“增持”评级，目标价56.09元。

中心思想 双主业驱动业绩高增长，商业化进程加速 沛嘉医疗2022年上半年实现营业收入1.19亿元（同比+129.8%），业绩符合预期。TAVR业务收入5210万元（+455.4%），神经介入业务收入6670万元（+57.6%），两者共同构成增长双引擎。TAVR入院数量较2021年底新增114家，手术植入量超2021年全年，产品力持续验证；神经介入产品组合初步形成，缺血类、出血类、血管通路产品均实现显著增长。 在研管线丰富，奠定长期成长空间 公司TAVR管线拥有5款注册产品、9款在研产品，第四代系统TaurusApex®已进入动物实验；神经介入管线拥有14款注册产品、7款在研产品。通过内部研发与BD项目并举，布局主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣置换及二尖瓣对合缘增强等前沿领域，非植入性瓣膜治疗方案等创新技术同步推进，为中长期增长提供坚实基础。 主要内容 事件 2022年上半年实现营业收入1.19亿元（同比+129.8%），净利润亏损9199万元，扣非归母净利润亏损9333万元，业绩符合预期。TAVR业务和神经介入业务均实现高速增长。 TAVR系列产品商业化进展可喜 截至2022年7月31日，产品新入院数量较2021年底新增114家，2022H1手术植入量远超2021年全年水平。TAVR业务收入5210万元（+455.4%），第二代可回收产品TaurusElite®已于2021年7月商业化，其销售收入成为TAVR业务最大贡献点。第三代系统TaurusNXT®多中心注册临床试验持续推进。 神经介入产品组合布局初步形成 2022H1四款缺血类产品（包括Syphonet®取栓支架）陆续获批上市，与已有出血类产品和血管通路产品形成完整组合。神经介入收入6670万元（+57.6%），其中出血产品2949万元（+15.83%），缺血类产品1665万元（+101.86%），血管通路产品2041万元（+180.84%），业绩维持高增长。 在研管线丰富 TAVR业务内研和BD并举：BD项目布局主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣置换及二尖瓣对合缘增强领域；内部研发聚焦人工瓣膜耐久性提升、非植入性瓣膜治疗方案等。截至中报，第四代TAVR系统TaurusApex®进行动物实验，TaurusWave®冲击波钙化重构系统进行临床试验，经导管缘对缘修复装置GeminiOne®处于临床前准备阶段。TAVR产线5款注册产品、9款在研产品；神经介入产线14款注册产品、7款在研产品。 盈利预测与投资评级 受疫情影响，下调2022-2024年收入预测至2.82/5.15/8.57亿元（前值3.09/5.85/9.99亿元），维持“买入”评级。 风险提示 新品推广不及预期风险，产品研发注册不及预期风险，竞争加剧风险，医疗事故风险。 总结 沛嘉医疗2022年上半年业绩符合预期，经营指标持续改善。TAVR业务受益于入院加速和新产品贡献，收入同比增长4.5倍；神经介入业务因多产品获批和组合优势，收入同比增长57.6%，三大产品线均实现正增长。公司在TAVR和神经介入两大领域拥有丰富的在研管线（TAVR管线5+9款，神经介入管线14+7款），同时积极布局结构性心脏病前沿技术。尽管短期受疫情影响下调盈利预测，但公司长期成长空间广阔，维持“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长，屈光与视光业务成为核心驱动力 爱尔眼科2022年上半年在多地疫情反复导致阶段性停诊的严峻环境下，仍实现营收81.07亿元（同比+10.34%）和归母净利润12.91亿元（同比+15.73%），展现了较强的经营韧性。其中屈光手术和视光服务项目收入分别同比增长20.85%和15.67%，毛利率均维持在53%以上，成为业绩增长的主要引擎；而白内障、眼前段等项目受疫情影响出现下滑，凸显出公司业务结构的优化方向。 定增项目落地加速扩张，“1+8+N”战略布局进入实质性释放期 公司通过定增募集35.36亿元用于长沙、湖北等7个中心城市医院的迁址扩建，建成后设计接诊能力较原医院增长约280%。这标志着公司“中心城市—省会城市—地级城市—县级城市”的分级连锁模式进入产能释放新阶段，区域眼科医疗中心建设将为长期增长提供空间支撑。 主要内容 事件：2022年半年报发布 2022H1公司实现营业收入81.07亿元，同比增长10.34%；归母净利润12.91亿元，同比增长15.73%；扣非归母净利润13.82亿元，同比增长12.65%。Q2单季度收入39.39亿元，同比+2.66%；归母净利润6.81亿元，同比+7.74%。 积极克服疫情影响，诊疗量与手术量稳健增长 门诊量与手术量： 2022H1累计门诊量554.10万人次（同比+15.67%），手术量44.49万例（同比+9.74%）。 分业务表现： 屈光项目收入34.38亿元（同比+20.85%，毛利率57.69%）；视光服务收入17.63亿元（同比+15.67%，毛利率53.69%）；白内障项目收入10.44亿元（同比-2.63%）；眼前段项目收入6.80亿元（同比-4.20%）；眼后段项目收入5.20亿元（同比+8.49%）；其他项目收入6.51亿元（同比-7.73%）。 区域结构： 中国大陆收入71.51亿元（同比+10.22%），境外收入9.57亿元（同比+11.23%）。 定增募投项目落地，迁址扩建释放新产能 2022年8月定增获批，募集资金35.36亿元，用于长沙爱尔、湖北爱尔、安徽爱尔、沈阳爱尔、上海爱尔、贵州爱尔、南宁爱尔等7个中心城市医院迁址扩建项目。据测算，项目建成后设计最大接诊能力合计达每年360万人次，较原医院2020年实际接诊量增长280%。以长沙爱尔为例，新院区已于2022年7月25日投入使用，建筑面积超10万平米，床位224张，门诊诊室及验光室124间，手术间27间，接诊能力大幅提升。该项目是落实“1+8+N”战略规划的重要举措。 以患者为中心，提升医疗质量和服务水平 公司2022H1组织修订《爱尔眼科集团医疗管理制度汇编（2022版）》，涵盖223项医疗制度；对100余家医院开展医疗专项检查；培训覆盖10个省区86家医院的医务管理者及1000余人次医疗业务；服务飞行检查涉及8个省区22家医院。持续强化医疗质量管控，为长期高质量发展奠定基础。 投资建议与风险提示 投资建议： 预计2022-2024年营业收入分别为174.31/217.76/269.39亿元，归母净利润分别为28.03/37.03/47.75亿元，对应EPS为0.40/0.53/0.68元，PE为71.6/54.2/42.0倍。维持增持-A评级，6个月目标价34.00元。 风险提示： 新冠疫情不确定性风险；医疗事故风险；医疗政策不确定风险；扩张不及预期的风险。 总结 爱尔眼科2022年上半年在疫情冲击下仍实现收入与利润双增长，屈光与视光业务表现强劲，成为收入增长的主要贡献。定增募投项目顺利落地，7个中心城市医院迁址扩建将显著提升接诊能力，助力公司“1+8+N”战略布局深化。公司持续加强医疗质量管控，为长期发展构建护城河。综合来看，公司短期业绩韧性验证了分级连锁模式的抗风险能力，中长期产能扩张与品牌升级有望驱动稳健增长。维持增持-A评级，建议关注后续疫情缓和后的需求释放以及新建医院爬坡进度。

中心思想 股权激励与业绩匹配 2022年上半年，信邦制药实现营业收入31.44亿元，同比增长1.46%，但归母净利润下滑13.84%，主要由于股权激励产生的2,774万元摊销费用。剔除该影响后，归母净利润同比增长1.61%，与收入增速基本匹配，显示主业盈利能力的稳定性。 主业经营与增长亮点 医疗服务板块受疫情影响略有下滑，但经营质量稳健，公司持续推进多院区协同与学科建设；医药制造板块表现突出，中成药和中药饮片业务实现18.55%的同比增长，成为全产业链布局中的核心增长极。综合来看，公司维持买入-A投资评级，预计2022-2024年归母净利润稳步增长。 主要内容 事件：2022年半年度业绩发布 2022年8月24日公司发布半年报，2022H1营收31.44亿元（同比+1.46%），归母净利润1.31亿元（同比-13.84%），扣非归母净利润1.24亿元（同比-13.92%）。单Q2营收15.65亿元（同比-4.45%），归母净利润0.58亿元（同比-27.88%），主要受疫情和多点散发影响。 剔除股权激励影响，利润与收入基本匹配 收入端受国内疫情医院限流影响，增速阶段性放缓；利润端下滑的核心原因是股权激励摊销费用。剔除该因素后，2022H1归母净利润为1.55亿元，同比+1.61%，与收入端基本匹配。分业务看：医疗服务营收9.78亿元（同比-3.28%），其中专科医院4.87亿元、综合医院4.90亿元；医药流通营收26.01亿元（同比+0.66%），药品收入21.67亿元、器械4.34亿元；医药制造营收3.55亿元（同比+18.55%），中成药1.85亿元、中药饮片1.70亿元。 坚持医疗服务主业，经营质量稳健 公司旗下共有7家医疗机构，床位5,000余张，注重中医诊疗协同。2022H1合计门诊量79.39万人次、入院5.30万人次、出院5.18万人次、手术1.37万台次、放疗4.44万人次。推进“一体化管理、同质化发展”模式，加强与国内知名医院学科合作，设立“VIP专家服务中心”提升服务能力。 中药业务高增长，打通产业链上下游 医药制造板块子公司同德药业定位“以中药饮片为主体，大健康产品和中药材贸易为两翼”，打通产业链上下游，为2022H1增长最快的业务板块。中成药覆盖心脑血管、消化、内分泌等治疗领域，主要品种包括益心舒胶囊、脉血康胶囊、银杏叶片、六味安消胶囊、贞芪扶正胶囊、关节克痹丸（独家品种）等。中药饮片现有120个品种、169个品规，与江苏省中医院等深度合作，改扩建项目已于2022年7月投产。 投资建议与风险提示 预计2022-2024年营收分别为72.05亿元、82.92亿元、95.52亿元，归母净利润分别为3.14亿元、4.11亿元、5.20亿元，对应EPS 0.16/0.20/0.26元，PE 33.0/25.2/19.9倍，维持买入-A评级。风险提示：新冠疫情不确定性、医疗事故风险、医疗政策不确定性、扩张不及预期。 总结 本报告主要分析了信邦制药2022年上半年经营情况。核心结论为：收入增长但利润下滑源自股权激励影响，剔除后利润与收入匹配；医疗服务主业受外部环境影响但运营质量稳健，中药业务凭借全产业链整合能力实现高增长；公司未来三年业绩有望保持稳定增长，维持买入-A投资评级。风险因素仍集中疫情、医疗政策和扩张进度等方面。