以岭药业(002603) 　　主要观点： 　　事件 　　公司披露2022年半年度报告。2022年上半年，公司实现营业收入55.66亿元，去年同期58.96亿元，同比下降5.59%；归母净利润10.49亿元，去年同期9.64亿元，同比增长8.76%；扣非后归属于母公司股东的净利润10.50亿元，去年同期9.29亿元，同比增长13.04%；Q2扣非净利润为5.61亿元，去年同期2.62亿元，同比增长114.37%；基本每股收益0.6276元/股；研发投入3.85亿元，去年同期3.78亿元，同比增长1.90%。 　　事件点评 　　中药创新药在多疾病领域广泛布局，国际化战略稳步实施 　　公司重点布局中医药板块的研发管线，在创新络病理论的指导下，开发一系列拥有自主知识产权的专利中药，构成了公司业绩的主要驱动因素。益肾养心安神片（治疗失眠症）和解郁除烦胶囊（治疗轻、中度抑郁症）的上市工作扎实推进，精神类疾病新产品领域有望得到拓展，将为公司贡献新的业绩增长动能；公司的中药创新药研发广泛布局多项疾病领域，已获临床批件品种涉及风湿免疫系统、消化系统、五官科及儿科等疾病，在研立项品种涵盖心血管系统、呼吸系统、内分泌代谢系统、神经系统、消化系统、妇科、儿科等疾病，分别处于新药研发不同阶段。目前，芪黄明目胶囊（治疗糖尿病视网膜病变）正在申报新药，络痹通片（治疗类风湿性关节炎）、柴黄利胆胶囊（治疗慢性胆囊炎）、玉屏通窍片（治疗过敏性鼻炎）已完成新药Ⅱ期临床，正在开展Ⅲ期临床；小儿连花清感颗粒（治疗儿童感冒）已完成II期临床出组。与此同时，公司正积极拓展国际市场，连花清瘟胶囊在利比里亚、尼日利亚获批注册上市，在为海外患者带来福音的同时最大化释放产品价值。 　　化药新药即将迎来收获期 　　在开发专利中药的同时，公司也积极布局化生药，制定了“转移加工切入—仿制药国际国内双注册—专利新药研发生产销售”齐步走的化生药发展战略。公司目前已实现第一步战略目标，石家庄、密云两个工厂，全部通过了美国FDA、欧盟的GMP认证。第二步战略规划中公司向美国FDA申报的13个ANDA产品全部获批，并持续引进新的ANDA产品。同时，公司加筹加拿大市场，布局多项产品，并已向危地马拉、智利、哥斯达黎加、菲律宾、阿联酋、巴拿马等多个国家提交了产品注册申请，目前已有一个产品获批。第三步战略规划同步推进，创新药研发力度加大。公司有4个一类创新药品种进入临床阶段，多个一类创新药处于临床前研究阶段，其中苯胺洛芬注射液完成临床三期和Pre-NDA沟通，即将申报NDA。该产品上市后将为广大术后疼痛患者提供毒副作用较少、镇痛效果较好的非甾类镇痛抗炎药的静脉给药剂型，大大缓解病人痛苦，预期将有良好的经济效益和社会效益。 　　多项已上市产品的后续研究扎实推进，有望驱动销量进一步增长针对已上市的中药品种，公司扎实推进各产品的上市后再评价及二次开发，进一步巩固和建立产品的学术影响力和学术地位。目前，养正消积胶囊正在申请新增适应症；津力达颗粒对2型糖尿病患者血糖波动影响及其代谢组学研究已完成；通心络胶囊缺血性脑卒中的临床研究、养正消积胶囊改善晚期非小细胞肺癌患者化疗生活质量的临床研究、连花清瘟胶囊治疗非流感病毒性肺炎临床研究等多项循证医学项目已揭盲；夏荔芪胶囊治疗良性前列腺增生循证医学研究完成试验观察；连花清瘟颗粒治疗儿童流感临床研究已启动30余家三甲医院，正在病例入选阶段。已上市产品的后续研究将进一步提升产品的临床价值，实现学术优势向市场优势的转化，进而驱动产品销量增长。 　　投资建议 　　我们预计公司2022-2024年营业收入分别为122.70/147.17/173.37亿元，分别同比增长21.3%/19.9%/17.8%，归母净利润分别为16.12/19.53/23.11亿元，同比增长20.0%/21.1%/18.3%，对应的PE为21.52/17.77/15.02X，我们维持业绩预测不变，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

　　珍宝岛(603567) 　　事件： 珍宝岛发布 2022 年半年度业绩公告。 公司实现营业收入 24.79 亿元，同比增长 52.06%；实现归母净利润 2.39 亿元，同比减少 13.43%；实现扣非归母净利润 2.18 亿元，同比增长 27.62%；实现经营活动现金流-0.21 亿元，同比增长 94.67%。 　　点评： 　　中药材业务驱动收入超预期增长，各项支出大幅降低费用率。2022H1，公司中药材业务规模进一步上升，依托亳州及哈尔滨两大交易中心，覆盖全国中药材市场， 公司采用“线下+线上”的模式，打造“神农仓”、“神农采”两大品牌，共同促进销售额大幅提升。 2022H1，公司期间费用率为 20.02%(-17.18pp)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.06%(-11.75pp)/6.26%(-3.41pp)/1.06%(-0.44pp)/2.64%(-1.59pp)，报告期内，公司推广费、人工成本均减少，大幅降低费用率。 　　持续加大研发投入，创新建设卓有成效。 公司持续坚持“中药为主、中西并重”的药品研发策略，确立了“五位一体”的研发模式， 打造了 “一心四院”研发体系，拥有近 200 人的研发团队。报告期内，在中药创新药领域，公司现有 3 个创新药品种在研，覆盖妇科、肿瘤、消化代谢等领域；在中药院内制剂领域，公司完成了 49 个院内制剂品种开发和备案，正在开展 3个院内制剂注册项目的研发，并且与北京、黑龙江等多个省市多家知名医院合作开发制剂；在化药创新药领域，公司已有 4 项创新药项目，其中抗肿瘤 1 类新药 HZB1006 已开展Ⅰ期临床研究，抗流感 1 类创新药 ZBD1042项目已在美国完成 I 期临床试验及国内 I 期临床桥接试验，准备启动Ⅱ期临床试验，抗肿瘤 1 类创新药 HZB0071 准备申报 IND；在中药制剂领域，共有 4 个中药二次开发项目，产品小儿热速清糖浆也开展了已上市临床研究。 　　产能、产品储备丰富，保持传统领域优势。公司产品品种丰富，报告期内，共有 80 个产品（中药 59 个+化药 21 个） ，99 个药品批准生产文号，其中 52 个品种进入国家医保目录， 23 个品种被列入《国家基本药物目录》，还有 4 个中药保护品种。公司产品复方芩兰口服液、血栓通胶囊、灵芪加口服液和复方白头翁胶囊为独家品种，拥有销售优势；公司积极开展产品升级研究，目前共有 4 个中药二次开发项目，有望形成产品二次销售增长动力。产能方面，公司在虎林、鸡西、哈尔滨设有三个生产基地，共有 20个生产车间，39 条生产线，可生产冻干粉针剂、水针剂、无菌原料药、中药饮片等多种剂型。 　　盈利预测与投资评级：预计 2022-2024 年公司营业收入为 48.81、58.01、69.28 亿元，增速分别为 18.2%、18.8%、19.4%，归母净利润分别为 4.28、5.69、 7.02 亿元，增速分别为 28.8%、 33.1%、 23.4%，当前股价对应 2022E-2024E PE 分别为 27x、21x、17x，维持“买入”评级。 　　风险因素：新冠疫情风险、医药政策及药品集采风险、研发风险。

　　信邦制药(002390) 　　受疫情影响业绩承压，三季度利润提速可期，维持“买入”评级 　　8月24日，公司发布2022半年报：公司实现营收31.44亿，同比增长1.46%；归母净利润1.31亿，同比减少13.84%；扣非净利润1.24亿，同比减少13.92%。2022H1公司营收、利润受疫情影响承压，2022H1公司股票期权费用摊销2774.47万元，若剔除该因素的影响，则归母净利润为1.55亿元，同比增长1.61%。下半年度，公司将努力达成2022年前三季度归母净利润同比增长不低于15%的经营目标。公司业务结构、治理结构皆理顺，其医疗服务业务在贵州省具备明显优势及发展潜力，我们维持2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为3.51、4.37、5.47亿元，对应EPS分别为0.17、0.22、0.27元/股，当前股价对应P/E分别为29.3、23.5、18.8倍，维持“买入”评级。 　　提质增效提升医院盈利能力，肿瘤医院净利率逆势持续提升 　　2022H1医疗服务业务实现营收9.78亿元，上半年医院门诊量79.39万人次，出、入院分别为5.18、5.30万人次，放疗4.44万人次，手术1.37万台次。公司秉行提质增效，医院盈利能力持续提升，2022H1肿瘤医院净利率为8.01%，较2021年底的6.28%提升了1.73pct，公司加强内部管理提质增效，通过改善收入结构，增加医疗服务收入。公司继续推进“同质化发展、一体化管理”的医疗模式，同时加大了与国内知名医院优势学科和专家的合作力度，稳步推进学科建设。 　　医药流通为省内龙头议价能力强，医药制造中药饮片增长快速 　　医药流通：2022H1公司医药流通实现营业收入26.01亿元，同比增长0.66%。其中，药品收入21.67亿元，器械收入4.34亿元。公司已成为省内医药流通的龙头企业，在客户资源、配送网络、代理品种及服务能力等方面都具有明显优势。医药制造：2022H1公司医药制造实现营业收入3.55亿元，同比增长18.55%，其中中成药业务收入为1.85亿元，同比减少5.65%，中药饮片业务收入1.7亿元，同比增长93.08%，中药饮片改扩建项目已于2022年7月投入正式使用，投产后中药饮片年产能将达5,000吨。 　　风险提示：医保控费趋严；医院单床产出提升进度不及预期。

　　以岭药业(002603) 　　事项： 　　公司发布 2022 年中报：实现营业收入 55.66 亿元（-5.59%）；实现归母净利润10.49 亿元（+8.76%）；扣非净利润 10.50 亿元（+13.04%）。 二季度单季，公司实现收入 28.44 亿元（+27.68%）；归属于上市公司股东的净利润 5.64 亿元（+94.96%）；扣非净利润 5.61 亿元（+114.37%）。 　　平安观点： 　　连花清瘟销售放量，推动公司业绩增长：连花清瘟为公司的重要产品，2021 年疫情多点散发，从零售药店端看，中康资讯数据显示， 2022 年上半年零售端感冒用药/清热类市场规模约 146 亿，同比下降 4.55%。在此情况下，公司的连花清瘟在零售药店端仍然出现了增长。连花清瘟在本次新冠肺炎疫情防控中被列为国家及 20 多个省市诊疗方案的推荐用药，在湖北定点收治医院和方舱医院被广泛应用。随着后续疫情的有效控制，叠加连花清瘟胶囊仅以 1%的降幅进入广东联盟集采，长期发展可期。 　　心脑血管产品线与其他专利药受疫情影响出现下滑：受疫情影响，患者上半年就医不便，公司心脑血管与其它专利药收入端均出现了下滑。公司心脑血管三大产品通心络、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊 2022H1 合计实现销售收入 22.74 亿元，同比下滑 10.97%。公司的其它专利产品包括津力达颗粒、养正消积胶囊、夏荔芪胶囊等，其它专利产品 2022H1 收入为 1.88亿元（-29.52%）。虽然心脑血管类产品出现下滑，但产品市场影响力在不断扩大。公司心脑血管的三个产品市场份额由 2015 年的 13.64%提升至2021 年的 17.14%。公司的津力达颗粒在 2021 年公立医疗市场中成药糖尿病用药销售排名位列第 2 名。随着疫情的控制，我们认为公司的心脑血管产品和其他专利药有望实现快速增长，成为公司的第二成长曲线。 　　公司在研品种丰富，长期增长可期：公司在研品种丰富，覆盖科室众多。其中治疗糖尿病视网膜病变的芪黄明目胶囊正在申报新药；治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒已完成 II 期临床出组；治疗类风湿性关节炎的络痹通片、治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊、治疗过敏性鼻炎的玉屏通窍片已完成新药Ⅱ期临床研究，正在开展Ⅲ期临床研究。同时，公司积极持续 开展已上市中药品种的上市后再评价及二次开发，养正消积胶囊正在申请新增适应症。随着新产品的不断上市，公司的长期增长可期。 　　维持“推荐”评级：公司的连花清瘟在抗病毒领域具有扎实的客户基础，在抗病毒领域市占率持续提高；二线产品正处于扩展市场的阶段，销售稳定增长。考虑疫情对公司产品销售影响，我们下调公司 2023-2024 年的盈利预测（原预测 2023-2024年 EPS 为 1.24 元和 1.40 元），预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.99 元、1.18 元、1.40 元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1、行业政策调整的风险。医药行业受政策影响大，近两年各种政策密集出台，有可能对公司业绩造成影响。2、药品降价的风险。药品招标降价、二次议价、医保政策调整等措施的执行，将会影响医药公司业绩。3、原材料价格波动的风险。公司主要产品为中成药，原料来自各地中药材，中药材价格易受到天气、地域等影响，导致公司成本波动。

　　新和成(002001) 　　事件描述 　　8月24日，公司发布2022年半年度报告，2022年上半年实现营业收入82.15亿元，同比增长11.92%；实现归母净利润22.14亿元，同比下降8.78%；实现扣非归母净利润20.94亿元，同比减少8.13%；实现基本每股收益0.72元/股。 　　上半年香精香料板块和新材料板块稳健发展，维生素业务短期承压 　　公司上半年积极应对市场变化调整销售策略，营收同比增长11.92%，香精香料板块和新材料板块上半年稳健发展，蛋氨酸销量增长、产品价格稳定，维生素类主要产品销售价格较上年同期有下降，销售数量较上年同期有减少。同时，受国内疫情和全球政治经济环境影响，公司部分原辅材料价格上涨导致产品成本有所上升，上半年实现归母净利润22.14亿元，同比下降8.78%。期间费用方面，公司上半年销售、管理、财务费用率分别为0.70%、2.58%和0.27%，销售费用和管理费用分别同比增加3.24%和13.22%，主要是人员薪酬增加，财务费用同比减少84.62%，主要是汇率波动产生汇兑收益所致。 　　维生素上半年量价短期承压，欧洲产能缩减叠加下游需求回暖有望改善行业利润 　　2022年上半年国内维生素价格受主要下游饲料市场需求疲软影响价格持续走低，截至8月24日，VA和VE市场均价分别为113元/公斤和81元/公斤，其中VA同比减少60.35%。短期看，欧洲方面，“北溪-1”天然气管道停机检修导致天然气价格上升叠加高温极端天气影响，中国方面，国内多个维生素厂商集中停产检修，7月开工率大幅下滑，多重因素导致目前全球维生素供应短缺，同时上半年累积的库存不断消耗，处于低位；中长期看，俄乌战争不断发酵将对欧洲天然气价格造成影响，欧洲天然气价格“易上难下”，全球维生素将在很长一段时间内维持供给偏紧的状态。同时下游生猪价格回升，已由年初16.31元/公斤上涨至22.08元/公斤，上涨约35.38%，企业扭亏为盈，预计下半年饲料需求回暖，有望带动维生素等需求同步提升，预计下半年维生素板块利润将得到改善。 　　多个项目有序推进，纵深产品矩阵提升市场综合竞争力 　　营养品板块，公司蛋氨酸项目二期25万吨/年，其中10万吨装置平稳运行，15万吨装置按照进度有序推进，预计2023年6月建设完成；5000吨/年维生素B6、3000吨/年B12正常生产、销售；3万吨/年牛磺酸项目按进度建设。香精香料板块，5000吨/年薄荷醇项目按进度建设，其产业化将实现薄荷醇国产化突破，提升公司细分领域地位。新材料板块，7000吨/年PPS三期项目开始试车，进展顺利；己二腈项目现处于中试阶段，项目报批流程有序推进。原料药板块，500吨/年氮杂双环项目开始试车并销售，现已打通工艺路线，处于不断提升工艺进行技术改进过程中。公司依托深厚的精细化工基础，聚焦“化工+”“生物+”，产品上能对接基础化工原料，下能延伸生产特殊中间体、营养品、香精香料、高分子新材料、原料药等功能性化学品，同时不断优化纵深产品矩阵，有利于提高公司综合竞争力，稳固自身行业地位。 　　投资建议 　　预计公司2022-2024年归母净利润分别为51.62、58.64、68.18亿元。同比增速为19.4%、13.6%、16.3%。当前股价对应PE分别为14、13、11倍，维持买入评级。 　　风险提示 　　（1）宏观经济风险； 　　（2）原材料价格波动风险； 　　（3）产能建设不及预期； 　　（4）汇率及贸易风险。

中心思想 业绩高速增长符合预期，医药研发服务一体化平台价值凸显 皓元医药2022年上半年实现营业收入6.21亿元，同比增长36.52%，归母净利润1.16亿元，同比增长22.51%，业绩整体符合市场预期。尽管受疫情反复、产能建设投入及研发费用大增（同比+91.81%）等因素影响，利润增速略低于收入增速，但公司盈利能力持续提升，整体毛利率同比提升2.11个百分点至56.27%。 公司前后端业务并行发展：前端分子砌块与工具化合物收入3.84亿元（+59.86%），后端原料药与中间体收入2.33亿元（+10.14%），其中创新药CDMO业务收入占比提升至59.72%。同时，特色ADC业务客户超380家（同比+61.92%），项目数达55个，IND/NDA申报7个。公司在研发投入、产品线扩充、产能建设及人才储备方面持续加码，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 事件：业绩数据发布 皓元医药发布2022年中报：营收6.21亿元（+36.52%），归母净利润1.16亿元（+22.51%），扣非归母净利润1.10亿元（+17.40%）。单Q2营收3.21亿元（+39.95%），归母净利润0.54亿元（+32.39%），业绩持续创单季新高。 观点：业绩高速增长，业务拓展与产能建设支撑未来 业绩拆分：营收稳步上扬，研发与产能投入影响利润表现 收入端：Q1-2环比增速分别为7.11%、9.83%，Q2在疫情背景下仍实现近40%增长。利润端：研发投入8272万元（+91.81%），马鞍山等产能建设处于投入期，叠加疫情影响，利润增速略低于收入。剔除股权激励后，归母净利润增速达36.93%。毛利率提升2.11pp至56.27%，盈利能力改善。 板块分析：前后端业务齐头并进，ADC业务表现突出 分子砌块和工具化合物业务：收入3.84亿元（+59.86%），其中分子砌块1.13亿元（+78.29%），工具化合物2.71亿元（+53.26%）。累计产品数超7.1万种，自研1.6万种以上，构建130多种集成化化合物库。向上游生命试剂拓展，累计生物大分子超2800种。 原料药和中间体业务：收入2.33亿元（+10.14%）。仿制药收入0.94亿元，承接201个项目；创新药CDMO收入1.39亿元（+66.69%），承接234个项目，主要分布中国（161个）、日本（52个）、美国（8个）等。 特色ADC业务：销售收入同比增长69.52%，合作客户超380家（+61.92%），项目数55个，协助完成IND/NDA申报7个，DMF备案5个，14个CMC项目在研。 研发与产品：持续加大投入，平台与人才储备同步升级 研发投入0.83亿元（+91.81%），占营收13.31%。累计产品数较2021年末增加1.23万种。技术人员1288人，硕博占比21.66%，上半年新增636人。 上海、安徽、合肥、烟台等研发中心已陆续运营，马鞍山基地获CNAS认可。 产能建设：ADC及规模化生产建设提速，制剂布局获补充 高活ADC：新增两条产线计划2022年9月初运营，配备符合国际OEL规范的负压隔离器。 原料药与中间体：马鞍山基地一期1个车间试生产准备中，其余分批完工。 制剂：收购药源药物，补充后端制剂CDMO能力及GMP产能。 财务指标：费用结构变化，整体状况良好 销售费用率7.23%（+0.86pp），管理费用率11.20%（+1.12pp），财务费用-39万元（募集资金利息收入增加）。研发费用率提升至13.31%。股权激励计划覆盖221人，授予140万股。 公司长期投资逻辑：三大增长引擎处于快速发展期 前端分子砌块和工具化合物：预计未来三年收入增速40%。对标海外Sigma（2020年收入583亿元），国产替代空间大。 后端创新CDMO：体量较小但产品梯队形成，预计未来三年收入复合增速50%以上。已协助荣昌生物首个ADC获批。 后端高壁垒仿制药：阶段性产业化探索，预计收入三年复合25-30%。艾日布林、曲贝替定等高技术壁垒产品已获授权和销售分成。 盈利预测与评级：维持“买入” 预计2022-2024年归母净利润分别为2.36亿元、3.93亿元、5.57亿元，同比增长23.5%、66.9%、41.7%，对应PE为62X、37X、26X。公司商业化项目增多，业绩高增长可期，维持“买入”评级。 风险提示 人才流失风险；公司产能不足风险。 总结 皓元医药2022年半年报显示，公司业绩延续高速增长态势，营收与利润均实现双位数增长，符合市场预期。尽管研发投入加大、产能建设处于投入期对短期利润造成一定压制，但主营业务毛利率提升，盈利能力持续优化。从业务结构看，前端分子砌块和工具化合物保持高增长（+59.86%），后端创新药CDMO占比提升至近60%，特色ADC业务客户与项目数量快速增长，显示出公司在全球医药研发服务产业链中的竞争实力。公司通过加大研发投入、扩充产品线（累计7.1万种）、加速产能建设（ADC产线、马鞍山基地、收购药源药物）以及实施股权激励，为长期发展提供充足动力。预计2022-2024年归母净利润复合增速约44%，当前PE对应2022年62倍。综合分析，公司前后端一体化协同发展、三大增长引擎处于快速放量期，我们看好公司持续成长性，维持“买入”评级。风险点主要集中于人才流失及产能扩张不及预期。

中心思想 前端业务高增长叠加后端结构优化，驱动公司业绩超预期 本报告核心观点指出，皓元医药在2022年上半年实现营收6.21亿元（+36.52% YOY），归母净利润1.16亿元（+22.51% YOY），符合预期。公司展现出较强的经营韧性，尤其在疫情扰动下，Q2单季度营收同比增长39.95%，归母净利润增长32.39%。盈利增长的主要驱动力来自前端业务（分子砌块、工具化合物）的高增长及后端业务（创新药CDMO）的结构优化，其中前端分子砌块收入同比增长78.29%，工具化合物收入增长53.26%，后端创新药CDMO收入增长66.69%，占比提升至59.72%。基于此，分析师上调评级至“买入”。 盈利预测与估值：当前估值处于历史中下分位，上调评级 报告维持2022-2024年归母净利润预测分别为2.61/3.95/5.97亿元，对应净利润增长率37%/51%/51%。当前股价对应PE分别为56/37/25倍。考虑到公司前端业务高增长、后端业务结构优化以及疫情下展现的较强经营韧性，且当前估值已处于历史估值区间中下分位，因此将评级上调至“买入”。 主要内容 事件：2022年中报数据公布 公司发布2022年中报，实现营收6.21亿元（+36.52% YOY），归母净利润1.16亿元（+22.51% YOY），扣非净利润1.10亿元（+17.38% YOY），符合预期。 Q2符合预期，疫情扰动下实现较快增长 22Q2实现营收3.21亿元（+39.95% YOY），归母净利润5,404万元（+32.39% YOY），扣非净利润5,111万元（+27.30% YOY），符合预期。 22Q2毛利率55.13%（+0.76pp YOY），主要源于业务结构优化，高毛利率的分子砌块和工具化合物收入取得高增长。 22Q2净利率16.82%（-0.96pp YOY），主要因为研发费用率显著提升（+4.45pp YOY至15.33%），以及资产减值损失（1,132万元）和信用减值损失（+516.7万元）增加。 前端业务：实现高增长，拓展生物试剂打开长期天花板 分子砌块与工具化合物：2022H1分子砌块收入1.13亿元（+78.29% YOY），工具化合物收入2.71亿元（+53.26% YOY）。 品类扩充：截至22年6月，累计储备分子砌块约5.2万种（较21年底增加约1.0万种），工具化合物约1.9万种（增加约0.3万种）。 销售拓展：持续优化工具化合物品牌“MCE”电商平台功能，升级分子砌块品牌“乐研”价格体系，加深与国内重点科研院校合作。 生物试剂拓展：截至22年6月，已累计形成重组蛋白、抗体等各类生物大分子2,800+种，持续打开长期天花板。 后端业务：结构优化，产能与能力双重升级 收入结构：2022H1原料药和中间体收入2.22亿元（+10.14% YOY），其中仿制药原料药中间体收入9,397万元（商业化项目52个），创新药CDMO收入1.39亿元（+66.69% YOY），在后端业务中占比提升至59.72%。 ADC项目加速：22H1销售收入同比增长69.52%，客户数量同比增长61.92%。 在手订单：截至22年6月，后端业务在手订单超过2.5亿元。 产能与能力升级：马鞍山产业化基地一期1个生产车间处于试生产准备阶段；马鞍山研发中心计划22年9月启用两条新建ADC产线。 盈利预测、估值与评级 维持22-24年归母净利润预测2.61/3.95/5.97亿元，同比增长37%/51%/51%。 现价对应PE分别为56/37/25倍。 考虑前端高增长、后端结构优化、疫情下经营韧性，当前估值处历史中下分位，上调至“买入”评级。 风险提示 新产品研发面临不确定性风险 人才流失风险 汇率变动风险 总结 业绩表现：Q2超预期增长，结构优化成效显著 皓元医药2022年中报整体符合预期，Q2在疫情扰动下仍实现较快增长，营收同比+39.95%，归母净利润同比+32.39%。高毛利率的前端业务（分子砌块、工具化合物）收入高增长及后端业务中创新药CDMO占比提升，共同驱动盈利能力优化。同时，公司持续扩充品类、拓展生物试剂，并为后端业务进行产能升级（马鞍山基地、ADC产线），展现出良好的成长性和抗风险能力。 投资建议：前端高增长+后端结构优化，估值合理上调买入 基于公司前端业务的高增长趋势、后端CDMO业务的结构优化以及订单储备充足（后端在手订单超2.5亿元），叠加ADC项目加速拓展，分析师认为公司具备长期成长动力。当前估值处于历史中下分位，具备安全边际，因此将评级由中性上调至“买入”。

中心思想 上半年业绩承压但Q2边际改善 瑞普生物2022年上半年实现营收9.08亿元，同比下滑12.72%，归母净利1.40亿元，同比下滑31.32%，主要受下游养殖行业低迷影响。但2022Q2单季度营收同比转正至+7.64%，环比增长32.48%，经营边际改善明显，表现优于同业，显示出公司在行业低谷中的韧性。 研产销升级奠定增长基础 公司持续推进研发创新、生产降本和渠道拓展，多款新品上市，尤其在宠物业务上与瑞派宠物医院协同效应有望打开新增长空间。随着下半年生猪养殖景气度回升，公司家畜业务和整体毛利率预计将逐步改善，长期成长逻辑不变。 主要内容 事项 公司发布2022年中报：上半年实现营收9.08亿元，同比-12.72%；归母净利1.40亿元，同比-31.32%。2022Q2实现营收5.18亿元，同比+7.64%，环比+32.48%；归母净利6763万元，同比-22.48%。 评论 单2季度收入同比转正，表现优于同业 上半年收入拆分：家禽业务收入6.10亿元（同比-8.44%），其中禽苗4.05亿元（同比-11.52%，毛利率62.69%同比+0.76pct），禽药2.06亿元（同比-1.71%）；家畜业务收入1.62亿元（同比-29.56%）；宠物业务收入965.91亿元（同比-45.46%）；原料药及制剂收入4.42亿元（同比-10.55%，毛利率35.70%同比-8.61pct）。Q2营收环比大增32.48%、同比+7.64%，表现优于同业。 上半年毛利率承压，预计下半年或有所改善 上半年毛利率48.40%，同比-4.53pct，主要因高毛利的家畜业务收缩叠加原料药新产能投产及外采价格高位。费用端：销售、管理、研发、财务费用分别同比-2.90%、-16.98%、-9.26%、-30.74%，对应费用率变动分别为+1.8pct、-0.33pct、-0.19pct、+0.29pct。净利率16.91%，同比-4.66pct。预计随下半年生猪养殖行情好转，家畜业务恢复、新产能释放、高价库存消耗，毛利率有望稳步改善。 研产销持续升级，有望充分受益猪鸡景气度恢复 研发端 上半年新上市新流法三联灭活疫苗、副猪三价灭活疫苗、宠物驱虫药莫普欣等；猫三联、犬四联等管线进展顺利，后续有望与瑞派宠物医院协同打开新增长空间。 生产端 已有9个GMP生产基地通过新版兽药GMP验收，国际标准兽药制剂自动化工厂等募投项目稳步推进。以“原料药自产与统采+制剂规模化生产+质量全过程管控”为核心，加强供应链一体化建设，从工艺、供应链、精益管理三方面降本增效。 销售端 直销层面锁定家禽TOP300和家畜TOP200大型养殖集团，提升销售占比及覆盖率；经销层面采用销售人员与技术行销人员双赋能模式；宠物业务通过与瑞派宠物医院、易宠科技战略合作加速触达B端与C端客户。 盈利预测及投资建议 基于下游需求恢复节奏判断，调整22-24年归母净利预测至3.87、4.62、5.32亿元（前值4.69、5.58、6.41亿元），对应PE为22、19、16倍。给予23年22倍PE，上调目标价至21.78元，维持“推荐”评级。 风险提示 需求恢复缓慢；市场竞争加剧；新品研发进展不及预期等。 总结 瑞普生物2022年中报显示上半年业绩受下游低迷拖累承压，但Q2已现复苏迹象，单季营收同比转正，环比明显改善，表现优于同业。毛利率受结构性影响及成本端压力有所下滑，但随着猪鸡景气度回升、高毛利家畜业务恢复及新产能释放，下半年盈利有望回升。公司研产销三端持续升级，新品储备丰富，宠物业务协同效应值得期待。尽管短期业绩承压，但华创证券仍维持“推荐”评级，上调目标价，反映对公司中长期增长的信心。

中心思想 疫情扰动短期业绩，带状疱疹疫苗上市在即构筑长期增长逻辑 百克生物2022年上半年受国内多地疫情散发影响，疫苗配送及接种受阻，导致营收与净利润同比显著下滑。然而，公司核心产品水痘疫苗虽短期承压，但鼻喷流感疫苗已提前批签发；更为关键的是，带状疱疹疫苗已申报生产，处于上市前最后阶段，有望成为公司未来业绩的核心驱动力。在当前老龄化趋势下，该单品市场空间广阔，公司凭借先发优势有望占据国产龙头地位，长期增长逻辑清晰。此外，在研管线丰富，涵盖百白破、鼻喷流感液体制剂、狂犬单抗等多个品种，为后续持续成长提供支撑。 财务数据反映短期压力，盈利预测下调但长期信心不改 2022H1公司实现营业收入4.41亿元（同比-24.28%），归母净利润0.74亿元（同比-46.83%），业绩明显承压。但公司销售费率下降、研发投入持续增加，带状疱疹疫苗即将贡献增量。基于疫情扰动，中泰证券调整2022-2024年盈利预测，但预计2022年营收仍可同比增长17.04%，归母净利润同比增长54.88%，维持“买入”评级，显示对公司长期价值看好。 主要内容 一、疫情影响上半年业绩承压，下半年有望明显改善 1. 2022H1归母净利润同比下滑46.83% 2022H1公司实现营业总收入4.41亿元，同比下滑24.28%；归母净利润0.74亿元，同比下滑46.83%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下滑47.69%。分季度看，22Q2营收3.03亿元（同比-9.53%），归母净利润0.56亿元（同比-32.18%）。Q2期间吉林、上海、广东、山东、内蒙古等地疫情多点散发，严重影响疫苗产品的配送及接种，导致业绩承压。同时，销售费用1.68亿元（-22.65%），销售费率38.09%（+0.80pp），因推广活动减少；管理费用0.63亿元（+26.35%），管理费率14.31%（+5.74pp），因资产损失及咨询服务增加；研发费用0.76亿元（+2.87%），研发费率17.21%（+4.54pp），研发项目有序推进。 2. 水痘疫苗承压，鼻喷流感提前批签发 2021年公司水痘疫苗实现收入10.20亿元（同比-7.86%），收入占比85%；鼻喷流感疫苗实现收入1.75亿元（同比-47.52%），收入占比15%。2022H1水痘疫苗批签发45批次（同比-40%），因疫情影响发货减少；鼻喷流感批签发4批次，因南方流感高发提前批签发。水痘疫苗作为核心品种短期承压，但鼻喷流感有望在下半年恢复放量。 二、带状疱疹进入最后阶段，在研管线布局丰富 带状疱疹疫苗已申报生产，处于上市前最后阶段。该疫苗为全球大单品，MSD带疱减毒活疫苗2020年销售25亿美金。随着老龄化加深与接种率提升，预计国内带状疱疹疫苗市场规模2025年有望达96亿元。目前国内仅GSK在2020年开始供应，百克生物预计2022年上市，有望在国产厂家中率先获批，2025年销售额可达约34亿元。此外，组分百白破处于I期临床、鼻喷流感液体制剂处于II期临床，全人源抗狂犬病单抗、全人源抗破伤风单抗、Hib、流感病毒裂解疫苗（BK-01佐剂）、重组带状疱疹疫苗等临床前项目持续推进。 三、投资建议 考虑到疫情对疫苗发货、接种、研发及厂房建设的影响，调整2022-2024年营业收入分别为14.07、19.95、28.97亿元（前值17.08、23.24、32.40亿元），同比增长17.04%、41.78%、45.22%；归母净利润分别为3.77、5.67、8.69亿元（前值4.43、6.37、9.10亿元），同比增长54.88%、50.19%、53.31%。公司作为水痘疫苗龙头，鼻喷流感有望恢复放量，带状疱疹即将报产贡献增量，维持“买入”评级。 四、风险提示 研发进度低于预期风险；疫苗产品销售不达预期风险；疫苗行业负面事件风险；新冠病毒变异导致疫苗失效风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 总结 百克生物2022上半年受疫情影响业绩显著下滑，但核心品种水痘疫苗需求仍在，鼻喷流感疫苗提前批签发为下半年恢复奠定基础。带状疱疹疫苗即将上市，有望在国产厂家竞争中率先获批，叠加老龄化趋势下市场空间广阔，将成为公司中期业绩增长的核心驱动力。同时，公司在研管线覆盖百白破、流感液体制剂、狂犬单抗、破伤风单抗等多个品种，长期成长性明确。尽管短期盈利预测下调，但基于龙头地位与新产品放量预期，公司基本面稳健，维持“买入”评级。风险方面需关注研发进度、产品销售及行业负面事件等不确定因素。

　　泰格医药(300347) 　　投资要点 　　事件：2022年上半年实现营收35.94亿元，同比增长74.78%，归母净利润11.92亿元，同比减少5.02%，扣非归母净利润7.71亿元，同比增长42.12%，归母净利润出现下滑主要由于上半年公允价值变动损益变动收窄。2022年单Q2实现营收17.76亿元，同比增长53.87%，归母净利润6.74亿元，同比减少15.75%，扣非归母净利润3.93亿元，同比增长25.21%。业绩符合预期。 　　主营业务稳健高速增长：临床试验技术板块营业收入21.72亿元，同比增长110.16%，由于第三方供应商支付费用较高和上半年疫情影响导致成本上升，毛利率由2021年同期51.22%下滑至37.12%，毛利达8.06亿元，同比增长52.29%。临床试验相关服务及实验室服务营业收入13.81亿元，同比增长35.88%，毛利5.99亿元，同比增长34.29%，毛利率与上年同期基本持平。 　　疫情扰动下在执行项目数量继续保持增长：虽受到疫情影响，公司在执行药物临床试验项目数依然保持增长，由上年末567个增至607个，其中II期和III期项目占比分别为19%和25%，境外项目占比34%，医疗器械项目在执行数量达403个，创新药物和医疗器械协同发展带动公司业绩持续增长。受益于创新药和医疗器械临床开发，公司未来业绩有望持续保持增长。 　　子公司方达控股布局临床前业务，有望形成临床前+临床协同服务模式：重要子公司方达控股收购ExperimurLLC、ExperimurIntermediateLLC及ExperimurPropertiesLLC扩大药物安评、毒理和临床前其他服务业务，苏州实验室获批开展毒理和安评业务，租用武汉光谷生物城200,000平方英尺研究设施，用于开展小分子药物开发、靶点筛选和临床前药学研究一站式业务，计划于2023年Q1部分投入运营，上海7,000平方英尺GMP公斤级实验室和17,000平方英尺新药物化学实验室于2022H1开始投入运营，全面布局临床前业务，逐渐形成临床前+临床协同服务模式。 　　盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年盈利预测，营收分别为70.36亿元，86.65亿元，106.75亿元；归母净利润分别为34.17亿元，40.43亿元，46.91亿元；当前股价对应估值分别为26×，22×，19×，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，投资收益波动