中心思想 业绩超预期增长与一体化模式优势凸显 本报告核心观点认为，药明康德2022年前三季度业绩预告符合市场预期，展现出强劲的增长韧性。在疫情反复等外部挑战下，公司凭借全球化布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，实现了收入和盈利能力的高质量增长。报告强调，公司独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式与长尾客户战略形成正向循环，是驱动其持续增长的核心动力。基于此，公司2022年全年收入增长目标（68%-72%）实现确定性高，维持“买入”评级。具体而言： 业绩层面：前三季度营收同比增长约71.87%，归母净利润同比增长约107.12%，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长约77.92%。 增长持续性：连续18个季度实现收入环比增长（2020Q1除外），2022年第三季度单季度收入首次突破100亿元，创里程碑。 盈利提升：收入高速增长的同时，盈利能力持续增强，归母净利润及经调整Non-IFRS归母净利润增速均超过收入增速。 一体化业务模式构筑长期护城河 报告明确，公司作为新药研发生产外包服务龙头，其前瞻性的业务布局覆盖新药研发全产业链，与“长尾战略”下不断提升的客户渗透率和客户黏性形成正循环。这种商业模式优势使公司能够抵御行业波动，确保业绩持续强劲增长。 主要内容 业绩符合预期，增长持续强劲 报告期内，尽管多地疫情持续反复，公司充分发挥全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，及时制定并高效执行业务连续性计划，实现高速增长。数据显示：公司连续18个季度收入环比增长（2020Q1疫情影响除外），2022年第一、二、三季度收入环比增长分别为32.8%、9.5%、14.5%；2022年第三季度首次实现单季度收入超过100亿元。报告认为，公司独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式持续发力，完成2022年全年收入增长目标68%-72%确定性强。 收入高速增长的同时盈利能力持续提升 报告期内，预计公司主营业务尤其是化学板块继续保持强劲增长。随着经营管理效率持续提升，归母净利润与经调整Non-IFRS归母净利润端增速均超过收入增速水平。此外，报告期内公司所投资标的公允价值变动和投资收益预计净收益约3.98亿元，同比减少约14.7亿元；H股可转股债券衍生金融工具部分的非现金账面公允价值变动预计净收益约6.17亿元，同比预计减少损失约20.9亿元。 公司长逻辑再梳理 报告指出，公司是新药研发生产外包服务龙头，前瞻性的业务布局带来覆盖新药研发生产全产业链的服务能力。这与“长尾战略”下不断提升的客户渗透率与客户黏性之间实现正循环，驱动公司持续强劲增长。 盈利预测与评级 报告预计，公司2022-2024年归母净利润分别为91.3亿元、101.2亿元、130.1亿元，同比增长79.1%、10.8%、28.6%；对应PE分别为23倍、20倍、16倍。报告看好公司作为新药研发生产外包服务龙头持续增长的确定性，维持“买入”评级。 风险提示 报告指出，潜在风险包括：疫情影响经营风险、订单执行不及预期风险、医药研发需求下降风险、国际贸易争端加剧风险、汇率变动风险。 总结 本报告通过分析药明康德2022年三季度业绩预增公告及业务逻辑，得出以下核心结论：公司业绩符合预期，增长持续强劲，盈利能力持续提升。数据表明，公司前三季度营收同比增长71.87%，归母净利润同比增长107.12%，连续18个季度收入环比增长，第三季度单季收入首超百亿。其一体化CRDMO和CTDMO模式与长尾客户战略形成了正循环，构筑了强大的护城河。报告维持“买入”评级，并给出了未来三年盈利预测，同时提示了相关风险。总体而言，报告充分肯定了药明康德在复杂环境下的业绩韧性与长期增长确定性。

中心思想 业绩持续增长与业务转型 华东医药在2022年第三季度实现了净利润的持续正增长，预示着公司正处于一个关键的转型期。在现有业务企稳回升、国内外医美新品高增长以及创新管线和商业合作密集落地的多重驱动下，公司业绩增长有望加速。尽管面临全国多地疫情反复的挑战，分析师仍维持“买入”评级，并对公司未来发展持乐观态度。 新品获批在即，驱动未来增长 公司核心催化剂之一是利拉鲁肽类似药的即将获批。该产品在降糖和减重适应症方面均有望在国内率先上市，预计将凭借公司强大的销售渠道快速放量，为2023年及以后贡献可观收入，进一步丰富公司的体重管理产品线，成为新的增长引擎。 主要内容 2022年第三季度业绩概览 净利润表现强劲：公司发布业绩预告显示，2022年前三季度（9M22）实现归母净利润19.7-20.7亿元，同比增长4-9%；扣非归母净利润18.7-19.4亿元，同比增长6-10%。其中，第三季度（3Q22）归母净利润为6.3-6.6亿元，同比增长6-11%；扣非归母净利润6.1-6.5亿元，同比增长7-15%。 盈利预测调整与评级维持：考虑到全国多地疫情反复的影响，分析师略微调整了公司2022-2024年归母净利润预测至25.84/31.19/40.06亿元（前值27.66/34.97/44.64亿元），目标价调整至47.87元（前值51.46元），但仍维持“买入”评级，表明对公司长期增长潜力的信心。 商业与工业业务稳健发展 商业业务稳定增长：2022年上半年（1H22）商业业务实现收入122.1亿元，同比增长9.0%（消化华东宁波后）。预计全年商业收入将实现5-10%的增长，保持稳定态势。 工业业务持续向好：3Q22工业业务收入和扣非归母净利润均实现双位数增长，延续了正增长趋势（1Q22收入同比下降9.7%，2Q22收入同比增长16.2%）。展望全年，尽管吗替麦考酚酯受第七批集采降价影响（预计11月执行）收入可能小幅下滑，但百令片多省联盟集采中标将贡献增量，吡格列酮二甲双胍、吲哚布芬等二线品种保持高增长，工业微生物业务放量增长（1H22收入同比增长31%），预计全年工业端有望实现10-15%的收入增长。 医美业务高速扩张 整体业绩亮眼：1H22公司医美业务实现收入9.0亿元，同比增长130.3%，显示出强劲的增长势头。 海外市场表现突出：1H22 Sinclair海外业务实现收入5.3亿元，同比增长104.3%。预计2022年海外医美收入有望达到近11亿元，2023年进一步增至14-15亿元。 国内市场需求旺盛：1H22国内医美收入2.7亿元，其中2Q22收入1.1亿元。截至2022年7月，少女针合作医院已超过400家，培训认证医生超过700人。若后续疫情不再大范围爆发，预计2022年国内医美收入仍有望达到6-7亿元。2023年，伴随少女针加速放量以及多款无创产品进入市场，医美板块有望实现净利润翻倍增长。 利拉鲁肽获批在即，前景可期 降糖适应症领先：公司利拉鲁肽类似药的降糖适应症已于2021年9月提交生物制品上市许可申请（BLA），为国内首家，预计将于2022年底前后获批上市。 减重适应症紧随其后：减重适应症已于2022年7月提交BLA，同样是国内首家提交，预计将于2023年中获批上市。 市场潜力巨大：分析师认为，利拉鲁肽获批后，有望凭借公司强大的医院和美容医院销售渠道快速上量，预计2023年有望贡献超过5亿元的收入，有效补充公司的体重管理产品线。 估值分析与风险提示 SOTP估值法：公司采用分部估值法（SOTP）计算整体合理市值，得出837.65亿元。其中，商业业务估值24.59亿元（23年6x PE），工业传统业务估值391.89亿元（23年18x PE，给予20%溢价），工业创新业务DCF估值107.10亿元，医美业务估值314.07亿元（23年59x PE，给予20%溢价）。 财务预测：预计2022-2024年营业收入分别为384.15亿元、430.43亿元、486.92亿元；归母净利润分别为25.84亿元、31.19亿元、40.06亿元。 主要风险：报告提示了产品销售不及预期、产品降价以及研发进度不达预期等潜在风险。 总结 华东医药在2022年第三季度展现出强劲的盈利能力和多元化的增长潜力。公司在商业和工业板块保持稳健增长，医美业务实现高速扩张，特别是海外市场表现突出，国内少女针需求旺盛。同时，利拉鲁肽类似药在降糖和减重适应症上的即将获批，有望成为公司未来业绩增长的重要催化剂。尽管面临疫情和集采等外部挑战，分析师通过SOTP估值法对公司进行了详细评估，并维持“买入”评级，表明对公司长期发展前景的积极预期。公司正通过多业务协同和创新产品布局，逐步实现业务转型和业绩提速。

中心思想 BGM集采显著增厚院内市场份额 三诺生物作为国内血糖监测领域的领军企业，在近期福建省三明市牵头的2省17市联盟院内BGM试纸集采中表现优异，全线中标并获得历史采购量占比累计达75%的A1、A2组第一名，预计可获得至少70%的约定采购量。尽管联盟平均降幅约62%，公司通过以价换量策略，预计相关区域院内收入将显著提升，有效增厚院内市场份额。 CGM产品进展顺利，有望开启长期增长空间 公司CGM产品研发进展顺利，国内FIH临床研究结果良好，MARD值达7.90%，使用寿命15天，已于2022年7月获得NMPA注册受理，预计2022年第四季度或2023年第一季度获批上市。同时，欧盟CE认证工作已启动，预计2023年第一季度获批；美国注册临床试验预计2022年下半年开展，2024年上半年有望获得FDA审批。凭借其优异的产品性能、丰富的规模生产经验和完善的国内外销售渠道，CGM产品上市后有望实现快速放量，为公司打开长期成长空间。 主要内容 BGM集采全线中标助力院内市场份额快速提升，公司获益显著 三诺生物在三明联盟BGM试纸集采中取得显著成果： 采购量大幅提升： 公司在历史采购量占比累计达75%的A1、A2组中均排名第一，合计可获得至少70%的约定采购量，远高于公司此前在院内市场的较低份额。 价格与收入平衡： 联盟平均降幅约62%，公司产品出厂价预计略有调整。然而，销量的显著增长预计将有效弥补价格调整，从而实现相关区域院内收入的显著提升。 CGM数据表现良好，国内外注册进展顺利 公司CGM产品在国内外注册方面取得积极进展： 国内注册： FIH（人体首次临床研究）结果显示产品性能良好，使用寿命达15天，MARD值（平均绝对相对误差）为7.90%。产品已于2022年7月获得NMPA注册受理，预计有望于2022年第四季度或2023年第一季度获批上市。 国际注册： 欧盟CE认证申报工作已启动，预计2023年第一季度获批。美国注册临床试验预计2022年下半年开展，并有望于2024年上半年获得FDA审批。 公司CGM综合性能突出，渠道及规模生产经验助力上市后快速放量 公司CGM产品具备多重优势，有望在上市后实现快速市场渗透： 产品性能优异： 采用第三代葡萄糖传感器技术，无需指血校准，传感器寿命约15天，性能优于目前国内获批的大多数国产产品。 规模生产经验丰富： 公司在BGM领域积累了丰富的自动化生产经验，半自动化生产线已投入运行，全自动化生产线有望于2022年底就绪，为CGM的规模化生产奠定基础。 渠道优势明显： 公司拥有国内（零售+医院）和海外（PTS+Trividia）完备的血糖监测销售网络，CGM产品上市后可嫁接现有成熟渠道，实现快速放量。 总结 综合来看，三诺生物凭借BGM集采中标带来的院内市场份额显著提升，以及CGM产品在国内外的顺利注册进展和其突出的综合性能，展现出良好的经营态势和广阔的长期发展前景。华泰研究上调公司2022-2024年EPS预测至0.64/0.77/0.93元，并调整目标价至36.36元，维持“买入”评级，看好公司在血糖监测领域的龙头地位及其CGM业务上市后打开的长期增长空间。

　　联影医疗(688271) 　　核心观点 　　医疗新基建市场扩容与进口替代双驱动下， 中国医疗器械11%增速高于全球。2020年全球医疗器械市场规模突破4400亿美元，中国一跃成为继美国后全球第二大医疗市场、市场规模超过1026 亿美元。预计2030年全球医疗器械市场规模将超过8000亿美元，中国市场预期将达近2373亿美元，复合增长率达11%远超全球增长率6.3%。 高端医疗设备因为高技术壁垒、 长研发周期、产业链繁复，进口厂商市占率一度高达90%。国产医疗设备公司历经多年技术积累，已进入“市场扩容+进口替代”双驱高增长的黄金时代。 　　“影像诊断+放疗设备+生命科学”三重壁垒打造中国高端医疗制造龙头。公司产品线覆盖磁共振成像系统(MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）、分子影像系统（MI）、医用直线加速器系统（RT）、生命科学仪器等。成立仅十年余，公司已向市场推出超过80款产品。公司自主研发出多款中国及全球首款设备，在国内新增市场中MR\CT\MI\移动床边X 光机（DR）市占率第一。 　　构造强大技术研发平台， 核心供应链自主可控。 公司打造强大综合研发平台，拥有以影像、放疗、联影云组成的跨产品线设计平台，以公共部件、医疗软件、医疗功率部件组成的软硬件研发资源平台。公司持续在研发端投入，研发人员高达2147人，占比高达39%；研发支出占比高达14%，全球领先。公司构建从系统层级、部件层级到元器件层级全创新链条垂直创新体系，实现主营产品超过10款核心部件自主可控。 　　中国智造“创新矩阵”出海空间广阔。联影医疗凭借核心技术创新、前瞻研究创新、产学研医融合创新、服务创新、设计创新、商业模式创新构成创新矩阵。公司在海外建立14个子公司，已获37项FDA、39 项CE，在超过40个国家完成装机，海外销售收入逐年增长。公司“以高端产品突破带动全线产品渗透”的出海路，代表“中国智造”在医疗设备行业的世界水准。 　　盈利预测与估值：预计公司 22-24 年营收 90.8/115.2/149.1 亿元（增速25.2%/26.9%/29.4%) ， 归 母 净 利 润 17.5/22.8/28.9 亿 元 ( 增 速23.8%/29.9%/26.9%)， 当前股价对应PE分别为75x/58x/46x。 通过相对估值法，按照2022年PE 82-90倍，具10-20%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险；海外业务拓展不及预期的风险；外购部件因贸易摩擦供应短缺的风险；汇率波动的风险；境外经营风险。

　　华润三九(000999) 　　事件：华润三九发布2022年前三季度业绩快报，2022年1-9月，公司经营稳健，实现营业总收入121.11亿元，同比增长7.53%；实现营业利润24.22亿元，同比增长12.27%；实现归母净利润19.52亿元，同比增长11.17%。 　　点评： 　　三季度感冒药带动CHC增速，净利润同比快速增长。2022年单三季度公司实现营业总收入37.10亿元（调整后同比增长9.18%）、归母净利润5.19亿元（调整后同比增长36.52%），净利润增速亮眼。据公司交流公告，公司三季度在感冒药带动下CHC增速比较好，主要原因为：1）感冒发病率提高；2）二季度之后渠道库存较低；3）去年同期三季度基数较低。此外，儿科、胃药、皮肤药都实现较快增长。随着四类药品管控趋势趋于放松，公司预期四季度表现比较好。同时靠饮片带动，国药整体实现增长。公司预计，如下半年疫情得到有效控制、配方颗粒业务顺利推进，2022年营业收入或将实现双位数的增长，净利润将努力匹配营收增长水平。 　　公司经营状况良好，费用率水平或同比降低。公司财务状况良好，资产总额为253.07亿元，较期初增长3.12%；归属于上市公司股东的所有者权益为164.26亿元，较期初增长7.27%。公司上半年销售费用率有所下降，据公司交流公告，主要原因包括业务结构变化及公司主动进行了费用管理。公司预计全年费用率水平比去年或有下降，整体来看公司的盈利能力有望逐步改善。 　　持续看好华润三九CHC业务长期发展。据公司公告，公司CHC业务未来驱动因素主要在于：1)靠品牌建立壁垒扩大OTC业务，近年公司持续加大品牌投入，通过短视频、冠名、植入，以及开展跨界合作，吸引了更多年轻人群；2）不断拓展新渠道。过去几年公司持续布局新渠道，通过产品结构调整和专业团队打造以适应未来线上业务发展趋势；3）丰富产品。通过收购等方式，不断丰富产品管线，不断延伸品类。我们看好其长期发展能力。 　　盈利预测与评级：公司是国内稀有的平台型品牌OTC企业，具备品牌优势且不断强化，CHC业务具备长期增长逻辑，三季度快报净利润增速亮眼，我们看好公司CHC业务发展潜力。我们预计公司2022-2024年营收分别为170.29/195.21/222.67亿元，归母净利润分别为24.58/28.71/33.28亿元，PE分别为16/13/12X，维持“买入”评级。 　　风险因素：市场及政策风险、研发创新风险、并购整合风险、原材料价格波动风险。

中心思想 迈瑞医疗Q3业绩稳健增长，政策利好驱动未来发展 创新驱动与市场扩张并举，长期增长潜力显著 迈瑞医疗在2022年第三季度展现出稳健的经营业绩，营业收入和归母净利润均实现约20%的同比增长，显示了公司在复杂外部环境下的强大韧性。国家卫健委推出的贴息贷款购置医疗设备政策为公司带来了显著的市场机遇，预计相关贷款需求将超过200亿元，有力支撑了国内医疗新基建的开展，并有望大幅提升公司未来的业绩增长潜力。公司持续坚持研发创新战略，不断丰富创新器械管线，多项产品已通过创新审查，为公司长期可持续发展奠定坚实基础。基于稳健的业绩增长、积极的政策支持和持续的创新投入，公司未来几年的盈利能力预计将保持良好增长态势。 主要内容 2022年第三季度经营数据分析 迈瑞医疗发布公告，预计2022年第三季度实现营业收入约79亿元，同比增长约20%；预计归母净利润约28亿元，同比增长约20%。这一增速与2022年上半年基本持平，体现了公司业绩的稳健性。公司业绩增长主要得益于国内医疗新基建的大力开展和全球常规业务的持续复苏，同时公司加强内部管理、持续提升经营效率，有效应对了海外经济形势恶化和国内疫情反复的冲击。 贴息贷款政策对业绩的积极影响 22022年9月，国家卫健委推出关于使用贴息贷款购置医疗设备的相关政策，该政策落地迅速，为各级医疗机构采购常规设备提供了有力的资金支持。据公司测算，在全国已上报的超过2000亿元的医疗设备贷款需求中，预计与迈瑞医疗产品相关的贷款需求将超过200亿元。这一政策被视为提升公司业绩发展潜力的重要驱动因素，并增强了公司达成2022年全年业绩目标的信心。 研发创新战略与产品管线丰富 迈瑞医疗坚持研发创新战略，其已有大量产品和技术符合创新医疗器械要求。例如，监护仪的血液动力学参数、血球的AI阅片技术、超声的域成像和剪切波弹性成像等。公司超声的光声成像产品和血球的AI阅片机已通过国家药监局的创新审查，免疫炎症辅助诊断产品通过了广东省药监局的创新审查。未来，公司预计将有更多产品进行创新申报，随着产品线的推陈出新，公司业绩有望实现持续增长。 盈利预测与投资评级展望 根据信达证券研发中心的预测，迈瑞医疗2022年至2024年的营业收入将分别达到304亿元、366亿元和440亿元，年增速均保持在20%以上（分别为20.3%、20.4%、20.2%）。同期归母净利润预计分别为100亿元、122亿元和148亿元，年增速分别为25.5%、21.5%和20.9%。对应的预测市盈率（PE）分别为36倍、30倍和25倍（基于2022年10月11日收盘价），显示出公司未来盈利能力的持续增长潜力。 风险因素提示 报告提示了可能影响公司业绩的风险因素，包括国内疫情的反复、医疗器械与耗材集采政策可能超预期以及潜在的贸易摩擦风险。这些因素可能对公司的市场销售和盈利能力造成不确定性。 财务数据概览与趋势分析 从重要财务指标来看，迈瑞医疗展现出健康的增长态势和盈利能力。 营业总收入与归母净利润增长： 从2020年的210.26亿元增长至2021年的252.70亿元，并预计在2022年至2024年分别达到304.12亿元、366.04亿元和439.89亿元，年均增长率稳定在20%以上。归属母公司净利润从2020年的66.58亿元增长至2021年的80.02亿元，并预计在2022年至2024年分别达到100.46亿元、122.07亿元和147.58亿元，年均增长率也保持在20%以上，其中2022年预计增速高达25.5%。 盈利能力稳定： 毛利率在预测期内保持在65%左右的较高水平（2020A-2024E分别为65.0%、65.0%、65.3%、65.3%、65.1%），显示公司产品具有较强的市场竞争力。净资产收益率（ROE）也维持在28.6%至30.2%的健康区间，表明公司资本回报效率良好。 现金流充裕： 经营活动现金流持续为正且呈增长趋势，从2020年的88.70亿元增长至2021年的89.99亿元，并预计在2022年至2024年分别达到99.78亿元、132.40亿元和157.73亿元，显示公司经营活动产生现金的能力强劲，为业务发展提供了坚实保障。 资产结构健康： 流动资产持续增长，货币资金充裕，非流动资产也稳步增加，反映公司在扩大规模的同时保持了健康的资产负债结构。 总结 迈瑞医疗在2022年第三季度实现了稳健的业绩增长，营业收入和归母净利润均同比增长约20%，主要得益于国内医疗新基建的推动和全球常规业务的复苏。国家卫健委推出的贴息贷款购置医疗设备政策为公司带来了显著的市场增量，预计相关贷款需求将超过200亿元，极大地提升了公司未来的业绩发展潜力。同时，公司持续投入研发创新，不断丰富创新器械管线，多项创新产品已通过审查，为长期可持续发展奠定了坚实基础。尽管面临疫情反复、集采政策和贸易摩擦等风险，但基于其强劲的盈利能力、健康的财务状况和积极的市场政策环境，迈瑞医疗预计在未来几年将保持良好的增长态势。

　　开立医疗(300633) 　　超声：进口替代持续推进，国产高端彩超充分受益 　　我国彩超市场规模2025年将达155亿元，预计21-25年CAGR约9.4%，其中从销售额口径看，高端彩超占比超过50%，而国产品牌仅占不足10%，有着较大的市场份额提升空间。国产品牌近些年技术迭代，且受国家政策鼓励，国产高性价比机型充分受益。开立医疗是国产超声品牌的龙头品牌，S60和P60机型在三级医院实现装机量快速提升，较优的性价比形成较大的竞争优势，预计未来随着公司超声中高端机型占比持续提升，公司超声设备有望保持10-15%复合增长。 　　内镜：受临床需求、技术创新驱动，下游配置意愿高，行业仍有较多空白市场未满足 　　我国是消化道癌高发国家，癌症庞大的疾病负担使得40岁以上人群对消化道疾病的重视程度提升，消化内镜由于在临床上具备不可替代的筛查、诊断、治疗功能而日益重要。2019年我国软镜市场约53亿元，我们预计2025年软镜市场将达到106亿元，2020-2025年复合增速约12%。开立医疗2016年推出HD500系统，2018年推出HD550系统，经过过去3-4年充分的市场教育与学术推广工作，公司内镜品牌形象建立，已经在较多三级医院实现装机。后续公司持续研发新镜种，增加新功能，如重点布局十二指肠镜、细镜、光学放大、超声内镜、4K硬镜等高端镜种，预计公司内镜业务有望保持40-50%复合增长。 　　公司费用率有效控制，营销改革效果显现，盈利能力有望大幅改善 　　公司是国内老牌子超声和内镜双龙头企业，过去几年公司在研发、营销上均大力投入，再加上受市场环境、公司团队建设等影响，公司盈利能力下滑。目前随着军队医院采购恢复、子公司商誉减值风险及疫情影响逐步缓解，公司营销渠道改革成效释放，公司的盈利能力也将大幅改善。 　　投资建议 　　我们预计公司2022-2024年收入端有望分别实现18.39亿元、22.80亿元、28.41亿元，收入实现快速增长，利润端2022-2024年归母净利润有望实现3.30亿元、4.32亿元、5.54亿元。2022-2024年对应的EPS分别约0.77元、1.01元和1.29元，对应的PE估值分别为60倍、46倍和36倍，考虑到公司是国产内镜和超声双龙头公司，内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，公司高端产品占比持续提升，营销改革效果显现，公司的盈利能力有望大幅改善，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　在研产品临床、商业化推进不及预期。市场竞争加剧风险。

业绩稳步增长，医美与创新驱动未来 核心业绩与业务驱动力 2022年前三季度归母净利润预计达19.7亿-20.7亿元，同比增长4%-9%，业绩符合市场预期，体现公司经营韧性。 单三季度归母净利润预计增长6%-11%，环比改善明显，工业板块在集采与疫情压力消化后逐步企稳，恢复正增长。 工业微生物板块表现亮眼，美琪健康、美华高科、珲达生物等产能逐步释放，成为业绩新增量，预计后续持续拉升营收水平。 医美业务成为核心增长极，重磅产品“伊妍仕”上市后销售强劲，最新器械“酷雪”丰富产品矩阵，带动全年业绩提升。 内分泌管线布局深化，利拉鲁肽即将获批、司美格鲁肽临床试验获批，将进一步提升在糖尿病用药领域的核心竞争力，为公司长期增长注入动能。 事件、业务点评与盈利预测 事件：前三季度业绩预告发布 2022年10月12日，公司发布前三季度业绩预告：归母净利润19.7亿-20.7亿元（同比+4%-9%），扣非归母净利润18.7亿-19.4亿元（同比+6%-10%）。 单三季度归母净利润6.31亿-6.60亿元（同比+6%-11%），扣非归母净利润6.07亿-6.53亿元（同比+7%-15%），业绩增速逐季改善，符合市场预期。 点评：三大业务板块驱动增长 工业板块：集采与疫情压力逐步消化，前三季度主要产品销售均保持增长，工业板块恢复正增长；创新药潜力逐步兑现，新品陆续上市驱动长期发展；工业微生物板块（美琪健康、美华高科、珲达生物）投产放量，产能释放后业绩增长空间广阔。 医美业务：重磅产品“伊妍仕”上市后销售表现优异，后续有望持续放量；最新光电医美器械“酷雪”正式上市，丰富产品矩阵，带动全年业绩提升；在研产品陆续获批，医美板块高速增长趋势有望保持。 内分泌管线：利拉鲁肽即将获批上市，将成为业绩增长核心驱动力；司美格鲁肽注射液2型糖尿病适应症临床试验获批，丰富GLP-1靶点产品布局；公司多年深耕糖尿病用药领域，积累品牌效应与市场基础，新产品上市将提升核心竞争力。 盈利调整与投资建议 基于医药工业及流通业务稳健发展、医美业务蓬勃成长，预测2022-2024年归母净利润分别为29.0亿元、33.5亿元、38.2亿元，同比增长26%、15%、14%，对应PE分别为26.5、23.0、20.2倍，维持“买入”评级。 财务数据显示：2022E营业收入预计371.9亿元（+7.6%），归母净利润29.0亿元（+26.1%），ROE预计15.3%，经营现金流净额21.7亿元。 风险提示 疫情发展存在不确定性，可能影响产品推广与销售；产品研发进度可能不及预期，影响新品上市节奏；产品市场竞争加剧可能导致净利润率下滑；市场推广不及预期风险等。 多业务协同布局，长期增长可期 公司2022年前三季度业绩符合预期，工业板块渡过阵痛期后恢复平稳增长，工业微生物新业务呈现强劲潜力；医美业务凭借“伊妍仕”和“酷雪”等明星产品高速发展，成为最大业绩亮点；内分泌管线通过利拉鲁肽和司美格鲁肽等布局，巩固核心竞争力。综合工业、医美、内分泌三条主线，公司整体战略清晰，成长动能多元，预计四季度及未来业绩边际改善趋势明确。机构维持“买入”评级，看好公司长期价值。

中心思想 全球首创新药获批，开启糖尿病治疗新纪元 华领医药-B（02552.HK）研发的全球首创葡萄糖激酶激活剂（GKA）华堂宁（多格列艾汀片）于2022年10月8日获得中国国家药品监督管理局（NMPA）的上市批准，标志着糖尿病治疗领域迎来了一款全新机制的原创新药。这一里程碑事件不仅验证了华领医药在创新药物研发方面的实力，更预示着公司将从研发驱动型企业正式迈入商业化运营阶段。华堂宁独特的双重作用机制，即通过激活葡萄糖激酶，恢复受损的胰岛β细胞功能并改善胰岛素分泌，有望为全球数亿2型糖尿病患者提供一种更具潜力和差异化的治疗选择，尤其是在改善β细胞功能和适用于肾功能不全患者方面展现出显著优势。 市场潜力巨大，医保准入与商业化策略成关键驱动 华堂宁的获批上市，使其在全球庞大的糖尿病治疗市场中占据了“首创”的战略地位。鉴于中国2型糖尿病患者基数庞大且持续增长，以及现有治疗方案仍存在未满足的临床需求，华堂宁的市场潜力巨大。公司与国际制药巨头拜耳的合作，将为其商业化推广提供强大的渠道和经验支持。同时，积极推进创新药医保谈判工作，是华堂宁实现快速市场渗透和放量的核心策略。预计在医保目录的覆盖下，华堂宁有望迅速提升可及性，从而驱动公司营业收入实现爆发式增长，并逐步扭转当前的亏损局面，最终实现盈利。尽管商业化初期面临医保谈判结果不确定和疫情反复等风险，但华堂宁的创新价值和广阔市场前景，使其成为糖尿病治疗领域值得高度关注的创新力量。 主要内容 华堂宁：全球首创GKA药物的上市及其临床与市场价值分析 华领医药-B（02552.HK）于2022年10月12日发布动态点评，核心内容是其自主研发的全球首创（first-in-class）葡萄糖激酶激活剂（GKA）华堂宁（多格列艾汀片）已于2022年10月8日获得中国国家药品监督管理局（NMPA）的上市批准。这一事件不仅是华领医药发展历程中的一个重要里程碑，也标志着全球糖尿病治疗领域迎来了一款全新机制的原创新药。 华堂宁获批的适应症包括： 单独用药治疗未经过药物治疗的2型糖尿病患者。 在单独使用二甲双胍血糖控制不佳时，与二甲双胍联合使用，治疗成人2型糖尿病。 创新机制与临床优势： 华堂宁作为全球首个获批上市的GKA药物，其作用机制独特，通过激活葡萄糖激酶，恢复受损的胰岛β细胞功能，并改善葡萄糖刺激的胰岛素分泌，从而实现血糖控制。这与当前市场上主流的糖尿病药物（如DPP-4抑制剂、SGLT2抑制剂等）作用机制不同，为患者提供了全新的治疗选择。 其临床价值体现在多个方面： 双重作用机制： 华堂宁不仅能有效降低血糖，更重要的是具备改善β细胞功能的潜力，这对于延缓糖尿病进展、实现糖尿病缓解具有重要意义。 良好的药代动力学特征和安全性： 临床研究显示，华堂宁具有良好的药代动力学特征和安全性，为长期用药提供了保障。 联合用药潜力： 基于其独特的作用机制，华堂宁有望与其他糖尿病治疗药物（如二甲双胍、西格列汀或恩格列净）联合使用，实现协同降糖效果。报告指出，联合治疗后葡萄糖刺激胰岛素分泌水平均高于各单药治疗，进一步证实了其改善患者β细胞功能的潜力。 肾功能不全患者适用性： 华堂宁的肾脏排泄率低，在终末期肾病（ESRD）患者和健康受试者的药代动力学特征相似，这意味着中度至终末期肾功能损伤的2型糖尿病患者无需调整剂量即可安全使用，显著拓宽了适用人群，填补了部分特殊患者群体的治疗空白。 商业化战略、市场展望与财务表现深度分析 华堂宁的获批上市，标志着华领医药正式进入商业化阶段，其商业化战略和市场表现成为关注焦点。 商业化布局与市场推广： 华领医药已与国际制药巨头拜耳达成战略合作，共同推动华堂宁在中国的商业化推广。拜耳在全球糖尿病治疗领域拥有丰富的市场经验和强大的销售网络，其参与将极大提升华堂宁的市场渗透速度和广度。双方将重点推进创新药医保谈判工作，这是华堂宁在中国市场实现快速放量的核心策略。预计华堂宁有望在2023年进入国家医保目录，这将显著降低患者的用药负担，提高药物的可及性，从而驱动销售额的爆发式增长。 财务预测与增长潜力： 根据东方财富证券研究所的盈利预测，华领医药的财务表现将随着华堂宁的商业化而发生显著变化： 营业收入： 预计公司营业收入将从2021年的11.87百万元，在2022年、2023年和2024年分别达到59.03百万元、109.03百万元和554.03百万元。这预示着极其强劲的增长势头，2022年增长率高达397.3%，2023年为84.7%，2024年更是达到408.2%。这种爆发式增长主要归因于华堂宁的上市销售以及医保准入后的市场放量。 归母净利润： 尽管公司在2022年和2023年预计仍将处于亏损状态（分别为-248.47百万元和-218.47百万元），但亏损幅度呈现收窄趋势。更重要的是，预计在2024年，公司将实现归母净利润88.03百万元，同比增长140.3%，标志着公司将成功扭亏为盈。这反映了创新药商业化初期的高投入，但随着销售规模的扩大和成本效益的提升，盈利能力将逐步显现。 每股收益（EPS）： 预计2022年和2023年EPS分别为-0.24元/股和-0.21元/股，与净利润趋势一致，预计在2024年转正为0.08元/股。 估值指标： 市盈率（P/E）在2024年预计为30.89倍，市净率（P/B）在2024年预计为38.07倍。这些指标反映了市场对公司未来高增长潜力的预期，尤其是在盈利转正后，估值将逐步回归正常水平。 风险提示： 尽管前景乐观，但报告也提示了潜在风险： 医保谈判不及预期： 医保谈判的结果直接影响华堂宁的定价和报销范围，若谈判结果不理想，可能导致产品放量速度低于预期，进而影响公司的营收和盈利能力。 疫情反复： 疫情的反复可能对药物的生产、物流、市场推广活动以及患者就医购药行为产生不利影响，从而延缓华堂宁的市场渗透。 综合来看，华领医药凭借华堂宁的全球首创地位和独特的临床优势，已成功进入商业化新阶段。在与拜耳的合作以及医保谈判的推动下，公司有望在未来几年实现显著的业绩增长并最终实现盈利。因此，报告维持了“增持”的投资评级。 总结 华领医药-B（02552.HK）的全球首创葡萄糖激酶激活剂华堂宁（多格列艾汀片）的获批上市，是糖尿病治疗领域的一项重大突破，标志着公司正式迈入商业化阶段。华堂宁凭借其独特的双重作用机制，即恢复胰岛β细胞功能并改善胰岛素分泌，以及在联合用药和肾功能不全患者中的适用性，展现出显著的临床优势和广阔的市场潜力。 公司已与拜耳建立合作，共同推动华堂宁在中国的商业化推广，并积极争取进入国家医保目录。财务预测显示，在华堂宁上市销售和医保准入的驱动下，华领医药的营业收入预计将实现爆发式增长，并有望在2024年实现扭亏为盈。尽管医保谈判结果和疫情反复等因素可能带来不确定性，但华堂宁作为创新药物的价值及其在庞大糖尿病市场中的战略地位，使其成为具有长期增长潜力的投资标的。维持“增持”评级，反映了市场对华领医药未来商业化成功的积极预期。

中心思想 业绩高增与核心驱动力 莱茵生物在2022年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，归母净利润预计同比增长90%-130%，扣非归母净利润同比增长130%-170%。这一显著增长主要得益于海外市场对植物提取产品，特别是天然甜味剂的旺盛需求，以及公司通过技术改造和工艺优化带来的效率提升和成本控制。公司在天然甜味剂业务上实现了超过40%的营收增长，凸显了其内生增长的强大动能。 战略布局与未来成长潜力 公司坚定推行“大单品”战略，在巩固天然甜味剂业务领先地位的同时，积极拓展工业大麻等高景气度新业务增长极。与大客户芬美意的战略合作持续深化，未来订单需求充足；新建甜叶菊提取工厂将提供坚实的产能保障。同时，美国工业大麻工厂的量产以及潜在的全美合法化趋势，为公司打开了巨大的成长空间，预计全面达产后将显著增厚营收和毛利。近期发布的股权激励计划，进一步绑定核心团队，彰显了公司对未来高速发展的坚定信心。 主要内容 2022年前三季度业绩预告分析 业绩表现亮眼 根据公司发布的2022年前三季度业绩预告，莱茵生物预计实现归母净利润1.66-2.01亿元，同比增长幅度高达90%-130%。扣除非经常性损益后的归母净利润预计为1.46-1.72亿元，同比增长130%-170%。这表明公司核心业务盈利能力显著提升。具体来看，植物提取业务营业收入同比增长超过30%，其中天然甜味剂业务表现尤为突出，营业收入同比增长超过40%，显示出强劲的市场需求和公司在该领域的竞争力。 盈利能力持续强劲 公司盈利能力的提升主要归因于多方面因素。首先，海外市场对相关产品的需求持续旺盛，为公司产品销售提供了有利环境。其次，产品售价维持在相对高位，保障了公司的毛利率水平。此外，公司持续强化自身成本控制，通过技改和工艺优化等手段提升生产效率，进一步巩固了盈利能力。从单季度表现来看，预计第三季度实现归母净利润0.42-0.53亿元，同比增长50%-90%，延续了上半年的高增长态势。 业务发展战略与增长潜力 天然甜味剂业务稳步扩张 莱茵生物近年来持续推进“大单品”战略，其中天然甜味剂业务是核心支柱。公司与全球知名香精香料公司芬美意的战略合作不断深化，2022年上半年对芬美意的销售额达到3793.25万美元，同比增长32.06%。未来，双方仍有约1.89亿美元的订单需求有待加速释放，为公司天然甜味剂业务的持续增长提供了坚实保障。在产能方面，公司募投建设的年产量4000吨甜叶菊提取工厂，将为未来天然甜味剂业务的高速发展提供充足的产能支持。 工业大麻业务前景广阔 除了天然甜味剂，公司积极打造新的业务增长极——工业大麻。目前，莱茵生物在美国的工业大麻工厂已实现量产，为该业务的商业化奠定了基础。若后续全美大麻合法化政策取得突破，将有望进一步打开公司工业大麻业务的成长空间。在中性假设下，我们预计公司工业大麻业务全面达产后每年营收或将达到2.42亿美元，可为公司增厚毛利约1.21亿美元，显示出巨大的市场潜力。 股权激励彰显发展信心 公司于近期发布了股权激励计划，旨在深度绑定核心管理团队和骨干员工的利益，激发团队积极性。这一举措不仅有助于提升公司治理水平和运营效率，更彰显了管理层对公司后续高速发展的坚定信心和长期承诺。 投资建议与盈利预测 行业地位与成长空间 莱茵生物作为全球植物提取领域的龙头企业，在深耕传统天然植物提取业务的同时，积极切入工业大麻等高景气度细分赛道，展现出前瞻性的战略布局。随着各项业务的逐步推进和产能的释放，公司有望进入业绩爆发期，进一步巩固其市场地位并拓展成长空间。 财务预测与估值 基于对公司业务发展和市场前景的分析，预计莱茵生物2022-2024年将分别实现营业收入17.04亿元、26.06亿元和34.63亿元。归属于母公司股东的净利润预计分别为2.49亿元、3.95亿元和5.51亿元。对应的每股收益（EPS）分别为0.34元、0.54元和0.75元。按照当前股价计算，对应的市盈率（P/E）分别为30.14倍、18.97倍和13.62倍。鉴于公司强劲的增长势头和未来的发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示 市场与政策风险 公司面临下游需求不及预期的风险，若市场需求放缓可能影响产品销售。同时，汇率超预期波动可能对公司的进出口业务和财务表现产生不利影响。此外，植物提取和工业大麻行业可能面临政策限制风险，如监管政策变化或合法化进程受阻，都可能对公司业务发展造成冲击。 经营与竞争风险 行业竞争加剧是公司面临的另一项重要风险。随着市场吸引力的增加，可能吸引更多竞争者进入，导致市场份额争夺加剧，从而影响公司的盈利能力和市场地位。 总结 莱茵生物在2022年前三季度凭借海外市场旺盛需求和内部运营优化，实现了归母净利润90%-130%的显著增长，尤其在天然甜味剂业务上表现突出。公司通过深化“大单品”战略，在天然甜味剂领域与大客户芬美意保持紧密合作并扩充产能，同时积极布局工业大麻等高景气度新赛道，美国工厂已实现量产，未来有望受益于全美合法化进程。股权激励计划的实施进一步增强了团队凝聚力与发展信心。综合来看，莱茵生物作为全球植物提取龙头，具备充足的中长期成长势能，预计未来业绩将持续爆发。尽管面临下游需求、汇率波动、政策限制及行业竞争加剧等风险，但鉴于其强劲的增长前景和战略布局，维持“买入”评级。