奥浦迈(688293) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）我国 培养基需求高速增长，进口替代率有望快速提升。2021年国内培养基市场规模约为 26 亿元，预计 2025 年有望达到 60 亿元。2021 年主要海外培养基企业的合计市场份额约为 65%，未来进口替代率有望快速提升。2）细胞培养基替代周期长，企业先发优势显著。已上市生物药更换培养基供应商属于关键成分变更，涉及的时间、资金成本较大，因此在药物研发早期阶段渗透客户的培养基企业具有明显的先发优势。3）奥浦迈是国产培养基龙头，产品自主可控有望率先实现进口替代。公司凭借培养基定制开发能力、本地化的产品供应能力，有望率先实现进口替代。预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 1 亿元、1.6 亿元、2.4 亿元，分别同比增长 69.8%、59.8%、44.6%。 　　中国生物药商业化时代大幕拉开，下游需求高速增长，国产培养基后来居上。培养基是生物药生产的核心原材料，2019-2021 年我国共有 52 款单抗药获批，其中 27款为国产产品，远超 2013-2018 年期间获批数量。随着国内生物制药企业的研发管线不断推进，中国培养基市场快速增长。2021 年国内培养基市场规模约为 26亿元。预计 2025年细胞培养基市场有望达到 60亿元，期间年复合增长率超过 20%。2021年主要海外培养基企业的合计市场份额约为 65%，预计商业化阶段培养基订单替代空间更大。考虑到国产培养基商业化产品上市时间较短，未来进口替代率有望快速提升。已上市生物药更换培养基供应商属于关键成分变更，涉及的时间、资金成本较大，因此生物药进入商业化阶段后较难更换培养基，在药物研发早期阶段渗透客户的培养基企业具有明显的先发优势。 　　奥浦迈是国产培养基龙头企业，有望引领细胞培养基进口替代。公司培养基产品类型丰富，产品竞争力国内领先。公司 2021 年实现收入 2.1 亿元，同比增长70.2%。归母净利润 6039 万元，同比增长 416.2%。截至 2021 年底共有 74 个在研药物使用了公司的培养基，其中三期临床项目 12个，商业化项目 1个。2021年公司培养基客户数量 518个，较 2019年数量实现翻倍增长。公司单客户平均销售额亦快速增长，2021年客户平均销售额约 24.7万元，同比 2020年提升近10 万元。公司于 2013 年在上海张江成立，多年来坚持研发投入，核心专利CHO-K1 悬浮驯化培养基及驯化方法于 2018年 9月申请。公司凭借培养基定制开发能力、快速稳定且具备本地化优势的产品供应能力持续提升市场份额。随着近年新冠疫情海外供应链受阻、医保控费等因素驱动下游药企加快培养基国产化进程，公司有望加速成长。 　　盈利预测：预计 2022-2024 年归母净利润分别为 1亿元、1.6亿元、2.4亿元，分别同比增长 69.8%、59.8%、44.6%，对应 PE 分别为 98、62、43 倍。 　　风险提示：行业竞争格局恶化风险、政策风险、研发失败风险。

中心思想 股权激励彰显发展信心，业绩目标明确 振德医疗公告第二期员工持股计划草案，拟以不低于22.10元/股的价格向不超过120名激励对象授予不超过240万股，同时拟使用自有资金0.75-1.5亿元回购股份用于实施计划。公司层面业绩考核以营业收入或净利润为指标，22年收入需达58亿元、净利润需达7亿元方可解锁，23/24年收入达80亿元或净利润达9亿元可100%解锁。此举表明管理层对公司未来三年稳健增长的坚定信心，并通过绑定核心骨干利益强化执行力。 敷料OEM龙头地位稳固，第二增长曲线初现 公司作为中国敷料出口企业前三强，OEM业务根基深厚。在传统OEM之外，积极布局一次性手术感控和现代敷料等高成长赛道，防疫产品期间积累的国内外渠道资源正助力常规产品放量，形成“OEM+自有品牌+防疫”三轮驱动格局。预计22-24年营收复合增速约16.7%，归母净利润复合增速约22.9%，成长路径清晰。 主要内容 事项：回购与员工持股计划详情 公司拟回购125-250万股，资金总额0.75-1.5亿元，回购价格上限60元/股，用于第二期员工持股计划。 员工持股计划授予价格为不低于22.10元/股，参与对象为监事、中层管理人员及核心技术（业务）骨干，共计不超过120人，授予股份不超过240万股。 回购彰显公司对自身价值的认可，同时以低于市价约50%的授予价格有效激励核心团队。 评论：股权激励方案解析与业务展望 业绩考核指标：收入与净利润双维度灵活解锁 考核年度为2022-2024年，公司层面采用营业收入和净利润两个指标，按孰高值确定实际解锁比例。 具体目标：2022年收入≥58亿元或净利润≥7亿元可解锁最高20%；2023年或2024年收入≥80亿元或净利润≥9亿元可100%解锁。这一设计兼顾短期稳增长与长期高弹性，避免了单一指标波动风险。 业务布局：敷料OEM稳居前列，手术感控与现代敷料打开增量空间 公司敷料OEM出口量稳居中国前三，具备规模与成本优势。 一次性手术感控和现代敷料市场空间广阔，防疫产品期间公司国内外渠道大幅拓展，为常规产品放量奠定基础。防疫产品仍贡献可观收入增量，平滑常规业务周期波动。 投资建议：上调收入预测，维持“强推”评级 基于股权激励业绩指引，上调2022年收入预测至58.4亿元（原54.4亿元），2023-2024年分别预测67.3亿元和80.8亿元。 预计22-24年归母净利润分别为7.1、9.1、11.1亿元，同比增速19.0%、27.7%、22.0%；EPS分别为2.66、3.40、4.15元，对应PE分别为17、13、11倍。 采用DCF模型测算，给予公司整体估值114亿元，对应目标价约50元，当前价43.99元具上行空间，维持“强推”评级。 风险提示 医用敷料OEM业务增长不达预期； 手术感控、现代敷料等业务放量不达预期； 收购标的整合效果不达预期。 总结 振德医疗此次员工持股计划为第二期，覆盖范围聚焦中层及核心技术业务人员，业绩考核指标兼顾收入与净利润，目标清晰且具挑战性。公司作为敷料OEM龙头，正通过一次性手术感控和现代敷料等业务构建第二增长曲线，防疫产品积累的渠道优势逐步转化为常规产品增量。华创证券据此上调收入预测，22-24年营收CAGR约16.7%，归母净利润CAGR约22.9%，当前PE仅17倍，估值处于历史低位。维持目标价50元及“强推”评级，建议关注后续常规业务放量节奏及防疫产品退坡后续支撑。

中心思想 差异化立项与高端制造优势奠定公司成长基础 苑东生物作为一家差异化立项的医药高端制造企业，其发展战略和业务定位区别于传统仿制药公司。公司95%以上收入来自国内化学仿制药，核心优势体现在壁垒品种的立项与高标准制造能力上。根据报告数据，2017-2021年公司收入CAGR为21.1%，归母净利润CAGR为37.9%，增长韧性受存量品种集采节奏影响。当前公司处于存量品种基本完成集采、光脚中标品种贡献增量、制剂国际化渐进的窗口期，中短期增长主要依赖中标品种渠道下沉和壁垒仿制药放量，国内制剂收入三年CAGR预计约11%；中长期随2023年首个海外大品种ANDA获批，制剂国际化、创新药及API/CDMO业务将带来额外弹性。 集采风险逐步释放，国际化与创新驱动第二成长曲线 报告核心观点是：公司已集采品种收入占比在2022年达70%以上，第七批集采后存量大品种陆续集采完毕，后续集采多为增量贡献品种。中短期存量品种通过以价换量维持增长，光脚品种中标后收入CAGR预计30-40%，非集采品种CAGR预计25-35%。中长期来看，国际化品种如盐酸纳美芬注射液有望实现从0到1的突破，原料药国际注册及CDMO业务提供技术壁垒溢价，技术平台支撑创新药临床三期推进。综合估算2022-2024年公司收入CAGR约12.9%，归母净利润CAGR约13.9%，扣非归母净利润CAGR更高达20%，首次覆盖给予“增持”评级。 主要内容 1 苑东生物：差异化立项的医药高端制造公司 报告将公司定位为差异化立项的医药高端制造公司，从收入结构、产品适应症和利润率三个维度进行解读：95%以上收入来自国内，化学仿制药占比超85%；精麻品种收入占比仅21%，更类似综合仿制药公司；净利率介于国际化拓展仿制药公司与国内仿制药龙头之间，体现壁垒品种竞争优势。公司处于存量品种基本完成集采、光脚中标品种贡献增量、制剂国际化渐进的窗口期，国内制剂收入三年CAGR约11%，2024-2025年国际化品种有望展开第二成长曲线。 2 中短期：存量陆续集采、壁垒品种市占率提升 2.1 第七批集采影响：存量中标、渠道下沉 报告详细测算了第七批集采对公司2023年收入和利润的影响。伊班膦酸钠注射液和枸橼酸咖啡因注射液2021年收入占比31%，市占率较高。在中性假设下，收入端影响约1.3亿-1.9亿元，利润端影响约2200万-2900万元。公司通过标内中标和标外放量（预计集采外放量约7-10倍）以及终端下沉策略（2021年二三终端、区县覆盖及连锁合作分别增长36.81%、14.96%和105.7%）实现以价换量。综合看，公司带量采购盈利模式基本跑通，中短期业绩弹性可期。 2.2 品种梯队：差异化立项奠定竞争力 报告指出，2021年公司共有17个产品通过一致性评价，预计后续保持每年10+品种获批节奏。截至2022年6月，公司在研项目50余个，创新药项目占比20%，麻醉镇痛领域在研项目占比约40%。差异化立项体现在：聚焦竞争格局良好、临床需求大的壁垒品种，避开激烈竞争领域。样本医院数据显示，公司多个品种市占率持续提升（如富马酸比索洛尔片市占率从2019年提升至2021年28.5%），增量品种有望增强利润增长持续性。 3 中长期：国际化接力，API延展 3.1 国际化：特色大品种突破，期待产品梯队搭建 盐酸纳美芬注射液2022年5月ANDA申请已获受理，或将成为美国FDA第二个批准上市的该品种仿制药。市场空间方面，美国第一代阿片解毒剂纳洛酮销售规模约5亿美金，阿片滥用问题严峻（全美阿片类药物过量死亡率年均增长21.7%）。纳美芬在逆转呼吸抑制时作用持续时间更长、副作用更少，有望对纳洛酮形成逐步替代。竞争格局良好，截至2022年9月仅普渡药业产品获批。公司从特色解毒剂出发，向鼻喷、自动注射等剂型延伸，已储备多个国际化品种，预计2023-2024年每年2-3个ANDA获批。产能方面，硕德项目完全建成后注射剂产能5千万支/年，固体15亿片/年，为国际化放量提供保障。 3.2 原料药：产业链延展，技术壁垒溢价 公司已成功实现21个高端化学原料药产品产业化，10个原料药出口主流国际市场，多个产品正在准备申报海外注册。原料药制剂一体化有利于成本控制和研发速度提升，同时国际注册步伐加快将打造有全球竞争优势的特色原料药产品，增厚公司利润。报告预计2022-2024年原料药业务收入CAGR约8%。 3.3 技术平台：助力创新升级，看好新药临床三期进展 公司拥有六大技术平台（药物晶型、创新药物结构设计、缓控释、鼻喷给药、制备工艺、mRNA原料合成），支撑差异化立项和高端制造。在小分子创新药方面，优格列汀片（一周一次口服降糖药）II期临床效果优异，2022年2月进入III期临床，有望成为国内首款长效口服降糖药；另外还有多个1类新药在临床前或临床阶段。在生物药领域，EP-9001A单抗注射液正在进行I期临床试验。公司还通过自研转化（如批件转让）实现技术变现，有利于聚焦优势领域。 4 盈利预测与估值 4.1 盈利预测 报告对制剂业务、原料药、技术服务、CMO/CDMO业务进行了拆分预测。制剂业务：国内制剂收入CAGR约11%，国外制剂假设2024年盐酸纳美芬放量贡献约4000万元收入。综合看2022-2024年收入CAGR约12.9%，归母净利润CAGR约13.9%，扣非归母净利润CAGR约20%。EPS分别为2.19、2.45、2.86元/股。 4.2 相对估值 2022年9月30日收盘价对应2022年PE为24倍，高于可比公司平均（18倍）。但报告看好公司差异化立项及产品储备，高端仿制药可贡献充沛现金流，随着国际化及创新品种落地，成长空间和弹性可期，首次覆盖给予“增持”评级。 5 风险提示 包括集采品种续约丢标风险、产品研发注册及放量不及预期风险、美国市场开拓及竞争加剧风险。 总结 本报告从差异化立项和高端制造能力角度解读苑东生物的发展战略，通过详细数据拆解分析了公司的短期、中期和长期增长逻辑。短期来看，第七批集采对存量品种影响有限，光脚品种中标和渠道下沉将贡献增量，国内制剂收入三年CAGR约11%；中长期来看，国际化品种（盐酸纳美芬等）有望在2024-2025年形成第二成长曲线，原料药和CDMO业务提供技术壁垒溢价，创新药临床三期推进有望带来额外弹性。盈利预测显示2022-2024年收入CAGR约12.9%，归母净利润CAGR约13.9%，扣非归母净利润CAGR约20%，当前PE（24倍）虽高于可比均值，但首次覆盖给予“增持”评级。风险点主要集中在集采续约、研发进展和美国市场竞争方面。

中心思想 股权激励彰显快速发展信心 报告核心指出，华兰疫苗推出的限制性股票激励计划通过高增长业绩考核目标（2022-2024年扣非净利润同比2021年分别增长20%、40%、80%）和覆盖28名核心人才的方案，深度绑定管理层与股东利益，凸显公司对未来快速发展的坚定信心。国金证券维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为17.36、22.1、27亿元，对应PE为19、15、12倍。 业绩考核目标稳健高增长 激励计划以2021年扣非净利润为基数，设定三年累计增长80%的目标，年均复合增长率约21.6%，体现管理层对公司盈利持续提升的预期。 主要内容 事件 公司控股子公司华兰疫苗发布2022年限制性股票激励计划草案，拟授予400万股限制性股票，占股本总额1%，授予价格24.42元/股。首次授予340万股，预留60万股，激励对象共28人，涵盖董事、高管及核心骨干。 经营分析 激励方案详情 拟授予400万股，首次授予340万股，预留60万股，激励对象28人，授予价格24.42元/股，摊销总费用6553万元，2022-2025年分别摊销602、3347、1849、755万元。 业绩考核指标 以2021年净利润为基数，2022-2024年扣非净利润目标增速分别为20%、40%、80%，考核指标稳健且高增长，彰显快速发展信心。 核心人才深度绑定 华兰疫苗作为流感疫苗领军企业，行业渗透率低且长期提升空间大。股权激励将核心员工利益与股东利益紧密结合，有利于保障公司持续快速发展。 盈利调整与投资建议 盈利预测维持 不考虑激励费用影响，维持2022-2024年盈利预期：归母净利润17.36亿元（+34%）、22.1亿元（+27%）、27亿元（+22%），对应EPS 0.95、1.21、1.48元。 投资评级 当前PE分别为19、15、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 研发进展不及预期、市场竞争加剧、疫情反复影响采浆及疫苗接种、浆站拓展不及预期等风险。 总结 激励计划助推公司成长 本报告分析了华兰疫苗股权激励方案的具体内容、业绩目标及人才绑定效应，认为该计划将有效激发核心团队积极性，助力公司在流感疫苗渗透率提升的长期趋势中保持领先地位。 盈利前景与投资价值 基于对公司血制品和疫苗业务的稳健预期，国金证券维持盈利预测和买入评级，认为当前估值具有吸引力。

中心思想 并购扩张与通关催化双驱动，大健康生态闭环加速夯实 本报告的核心观点认为，医思健康通过持续收购优质医疗资产（多专科中心及兽医诊所）并深化与外部龙头合作，正加速构建“医美+消费医疗”一站式大健康生态闭环。同时，港陆通关政策迎来实质性突破，有望释放大陆游客增量及异地扩张潜力，为公司业绩增长提供确定性较强的催化。公司内生增长与外延并购并重，精细化运营能力已验证，当前估值具备提升空间，维持“买入”评级。FY23-25年归母净利润预计分别同比+28%/+37%/+48%，对应PE 23/17/11倍。 精细化运营整合能力持续验证，新赛道打开成长天花板 报告强调公司自2010年以来已完成30余宗优质品牌并购，目标公司收购PE多控制在10倍以下，回本周期约5年，多品牌整合能力已被充分验证。本次收购信康医健（PE约5倍）及珍禽异兽兽医诊所（PE约6倍）后，注册医师团队扩大，新界东医疗服务能力提升，同时宠物医疗赛道（旗下12家动物医院）的切入有望与已有业务交叉赋能，驱动集团多元化发展，进一步巩固香港非医院医疗服务龙头地位。 主要内容 投资要点 收购多专科医疗中心与兽医诊所：公司以3640万港元收购信康医健网络60%股份（对应PE约5倍，业绩承诺五年累计纯利不少于7000万港元），该网络拥有9间医务中心、23名注册医生，覆盖8个专科及全科；另以1070万港元收购两间珍禽异兽兽医诊所51%股份（对应PE约6倍，业绩承诺五年累计税后溢利不少于1885万港元），旗下拥有4名注册兽医。两笔收购均以现金支付，进一步扩充医疗服务网络。 打造大健康生态闭环：公司坚持“TTIPP”策略，与科技、通讯、保险、地产、制药等行业龙头合作。9月与AXA安盛集团于铜锣湾共同设立医疗中心，导流安盛体检客户至公司专科及健康管理部门，实现业务协同。公司旗下动物医院/影像中心已达12家，加速推进香港兽医市场整合，构建“医美+消费医疗+宠物医疗”多元生态。 港陆通关实质性进展：自2022年9月26日起，香港将海外入境隔离调整为“0+3”，并推出“来港易”“回港易”免隔离计划，不设名额限制。港府同时着手与内地商讨全面通关安排，目标2023年前实现。封关期间公司逆市增长，通关恢复后大陆游客增量及内地扩张进程有望加速，业绩释放催化在即。 盈利预测与估值：预计FY23-25收入分别为35.0/43.8/57.6亿港元，同比+20%/+25%/+32%；归母净利润分别为2.5/3.5/5.1亿港元，同比+28%/+37%/+48%。当前市值对应PE 23/17/11倍，较同业存在提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：疫情恢复不及预期、新店扩张不及预期、监管政策变动、医疗及医美事故风险。 财务预测与估值数据 关键财务摘要：截至FY2022，公司主营收入29.2亿港元（同比+40.3%），归母净利润1.975亿港元（同比+2.4%）；FY23E-25E收入增速维持20%-32%区间，净利率从9.3%逐步提升至12.6%。 资产负债表与现金流：FY2022总资产48.61亿港元，资产负债率51.6%；经营活动现金流6.08亿港元，预计FY23E-25E分别为9.38/10.96/15.20亿港元，现金流持续改善。 主要财务比率：ROE从FY2022的10.5%提升至FY25E的19.0%，总资产周转率由0.67提升至0.87，应收账款周转率维持20倍以上，营运效率逐步优化。 估值指标：当前PE（FY2022）29.6倍，预计FY23E-25E降至23.1/16.9/11.4倍；EV/EBITDA从7.91倍降至3.64倍，估值具备吸引力。 总结 医思健康正处于“跑马圈地”并购整合与港陆通关放开双重利好叠加阶段。报告通过详实的数据（收购PE 5-6倍、业绩承诺、盈利预测CAGR约38%）和专业分析，论证了公司通过多品牌并购和外部合作构建大健康生态闭环的战略逻辑，并指出通关进展将打开大陆游客增量及异地扩张空间。财务预测显示公司营收及利润增速稳健，现金流充裕，估值向下空间有限。整体而言，报告持续看好公司作为香港非医院医疗服务龙头的成长性，并维持“买入”评级，投资者应重点关注通关政策落地进度及新并购资产整合效果。

　　泽璟制药(688266) 　　事件：2022年9月28日，泽璟制药宣布，公司自主研发的1类新药盐酸杰克替尼已向国家药品监督管理局递交新药上市申请，本次递交新药上市申请的适应症是用于治疗中、高危骨髓纤维化，包括原发性骨髓纤维化（PMF）、真性红细胞增多症后骨髓纤维化（Post-PV-MF）和原发性血小板增多症后骨髓纤维化（Post-ET-MF），这是盐酸杰克替尼片首个递交新药上市申请的临床适应症。 　　杰克替尼治疗骨髓纤维化疗效和安全性优势显著。盐酸杰克替尼是公司自主研发的一种新型JAK抑制剂类药物，对JAK1、JAK2、JAK3和TYK2具有显著的抑制作用，且对JAK2和TYK2的抑制作用最强。Ⅱ期临床数据显示，杰克替尼一线治疗骨髓纤维化24周脾脏体积较基线缩小≥35%的受试者比例在100mgBid组为54.8%，在200mg组Qd组为31.3%。100mgBid和200mgQd组≥3级贫血发生率分别为24.2%和28.8%，与芦可替尼相比，杰克替尼疗效优势和安全性优势显著。我们认为，随着杰克替尼申报上市，凭借良好的疗效和安全性优势，未来放量可期。 　　多纳非尼适应症逐步落地，产品加速放量。多纳非尼先后获批一线肝癌及甲状腺癌适应症。有效性结果显示，多纳非尼在肝癌及甲状腺癌适应症上可以明显降低疾病进展的风险，显著延长无疾病进展生存期，同时获得更佳的客观缓解率。我们认为，两项适应症的获批标志着多纳非尼获批的适应症覆盖患者群体的逐步扩大，有望对多纳非尼后续的产品销售收入产生显著的影响。 　　外用重组人凝血酶NDA获国家药监局受理，未来市场可观。生物止血药外用重组人凝血酶Ⅲ期临床结果达到预设主要终点，上市许可申请已于5月25日获国家药监局受理。该药品是国内唯一处于试验阶段的重组人凝血酶，竞争格局好，临床数据显示止血效果好，具备广泛应用于外科止血的潜力。根据Frost&Sullivan预测，我国外科手术局部止血市场规模约80亿元，叠加凝血酶属于《国家临床必需易短缺药品重点监测清单》中的品种，我们认为，重组人凝血酶上市后将为止血药市场带来新的选择，有望分得可观市场。 　　盈利预测与投资建议：随着公司研发投入的不断提升，管线的逐步落地，多纳非尼纳入医保后的快速放量，公司业绩长期增长动力充足。预计公司2022-2024年归母净利润分别为-3.2、-0.7和1.7亿元，对应EPS为-1.33、-0.30和0.70元，维持“持有”评级。 　　风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策风险。

　　祥生医疗(688358) 　　事件：2022年10月1日，公司发布了《2022年限制性股票激励计划（草案）》拟向激励对象授予922,500股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额11,200万股的0.82%。 　　点评： 　　考核目标平稳合理，彰显公司信心。本激励计划首次授予限制性股票考核年度2022-2024三个会计年度，以2021年度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为业绩基数，对每个考核年度定比业绩基数的增长率进行考核，其对应2022-2024年扣非归母净利润约1.25亿元、1.75亿元及2.27亿元。我们认为，此次分段股权激励考核目标明确，增速合理，有助于调动员工积极性，提升公司凝聚力，彰显公司未来发展信心。 　　高端彩超认可度持续提升，销量增加带动利润增长。2022H1，公司高端系列产品包括高端笔记本彩超SonoBook以及XBit高端推车式彩超，二者均已入选第七批优秀国产医疗设备产品目录名单，同时XBit在国内诸多三级医院的评估中获得良好反馈，亦获欧盟CE、美国FDA、巴西等地区的市场准入许可，认可度提升。其中二季度单季，公司实现归母净利润0.5亿元，同比增长108.6%，环比增长104.8%；实现扣非后归母净利润0.5亿元，同比增长115.8%，环比增长107.9%。 　　全面推进市场开拓活动，国内海外双重布局。2022H1，公司通过国内外线下渠道会、展会、workshop等活动开展，增加与代理商黏性、拓展新用户；通过全球直播间、数字化营销平台推广，提高全球市场关注度。海外市场方面，疫情影响逐渐减少，公司积极布局海外本地化市场营销网络，持续推进海外渠道建设等工作，实现公司海外业务稳健增长；国内市场方面，公司充分抓住国内医疗新基建、鼓励国产设备采购等机遇，引进优秀营销管理人才，有望实现国内业务的同步增长。 　　投资建议：祥生医疗专注于超声领域产品，是国内超声市场的先行者和领导者。公司自研推车式彩超及便携式超声，市场发展潜力大，建议持续关注。 　　风险因素：产品注册不及预期、政策监管风险、市场风险、成本风险、研发风险。

　　泓博医药(301230) 　　投资要点 　　10月13日（周四）有一家创业板上市公司“泓博医药”询价。 　　泓博医药（301230）：公司是一家新药研发以及商业化生产一站式综合服务商，致力于药物发现、制药工艺的研究开发以及原料药中间体的商业化生产。公司2019-2021年分别实现营业收入2.45亿元/2.83亿元/4.48亿元，YOY依次为94.89%/15.41%/58.39%,三年营业收入的年复合增速52.73%；实现归母净利润0.47亿元/0.49亿元/0.74亿元，YOY依次为414.68%/3.04%/51.11%，三年归母净利润的年复合增速100.11%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入2.06亿元，同比增长8.67%；实现归母净利润0.21亿元，同比下降8.70%。公司预计2022年1-9月实现归属于母公司股东的净利润范围为3,704.86-4,528.16万元，同比变动-10.21%至9.75%。 　　投资亮点：1、公司自成立以来一直致力于药物发现领域，目前具备较好的技术优势。公司创始人PINGCHEN曾于美国百时美施贵宝制药公司担任资深首席科学家、肿瘤项目负责人，为1.1类抗癌创新药“达沙替尼”的主要发明人、38项创新药发明专利的发明人。公司自成立以来长期致力于小分子药物化学研究服务，凭借创始人及所带领的药物化学团队在创新药发现，特别是药物化学方面的技术优势，公司多年以来累计为国内外数百家活跃客户提供过医药研发服务，并受到AgiosPharmaceuticals,Inc.、AlexionPharmaceuticals,Inc.、KSQTherapeutics,Inc.、JnanaTherapeutics,Inc.、Nuvalent,Inc.、BeiGene,Ltd.等国外罕见病创新药研发客户的充分认可。公司目前拥有以构效关系为核心的分子模型设计技术平台，并且通过采用计算机辅助药物设计、人工智能技术显著提高研发效率、降低成本；截至报告期末，公司在与客户合作的创新药物研发项目中，已经成功发现了21个临床候选药物。2、公司进一步向CRO下游的商业化生产业务延伸，目前主要商业化产品包括替格瑞洛、维帕他韦、帕拉米韦系列中间体等。为了不断满足创新药和仿制药客户对于工艺开发及生产的需求，公司通过合并开原泓博向下游延伸出商业化生产业务，目前具备了涵盖药物发现、工艺研究与开发及商业化生产的涉及药物研发和生产全阶段的技术平台和服务体系。公司现有已产生收入的产品包括替格瑞洛、维帕他韦、帕拉米韦，其中替格瑞洛是用于治疗急性冠脉综合征，公司目前为替格瑞洛全球主要的供应商。另外，公司在印度市场取得了较好的客户资源，根据中国国际贸易促进委员会驻印度代表处2020年1月11日发布的“印度制药协会（Ipapharma）公布印度TOP100家制药公司”，印度前五大制药公司中有四家为公司客户。 　　同行业上市公司对比：公司主营业务为CRO、CDMO、CMO服务，根据业务的相似性，选取药明康德、康龙化成、凯莱英、药石科技、美迪西、皓元医药为可比上市公司。根据上述可比公司来看，2021年同业平均收入规模为90.47亿元、PE-TTM（算数平均）为36.09X、销售毛利率为41.00%；相较而言，公司的营收规模及毛利率低于同业平均水平。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。

　　怡和嘉业(301367) 　　投资要点 　　10月14日（周五）有一家创业板上市公司“怡和嘉业”询价。 　　怡和嘉业（301367）：公司是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，主要产品包括家用无创呼吸机、通气面罩、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪，并提供呼吸健康慢病管理服务。公司2019-2021年分别实现营业收入2.58亿元/5.60亿元/6.63亿元，YOY依次为36.37%/117.29%/18.20%,三年营业收入的年复合增速51.87%；实现归母净利润0.39亿元/2.28亿元/1.46亿元，YOY依次为55.39%/487.23%/-36.07%，三年归母净利润的年复合增速80.02%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入5.63亿元，同比增长106.31%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长114.23%。公司预计2022年1-9月归属于母公司所有者的净利润约26,235.10万元至27,939.80万元，同比增长120.91%至135.26%。 　　投资亮点：1、公司是国内的家用无创呼吸机及通气面罩龙头企业。公司核心产品包括家用无创呼吸机、通气面罩、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪，并提供呼吸健康慢病管理服务，覆盖家用、医用、耗材以及慢病管理平台产品组合的构建，产品线布局丰富且协同互补；同时，公司在境内外均建立了完善的分销网络，产品分销往国内超过30个省、直辖市以及自治区，并出口至亚洲、欧洲、北美、南美等超过100个国家和地区。目前，公司已成为家用无创呼吸机及通气面罩领域的国产龙头厂商；2020年公司家用无创呼吸机、通气面罩的国内市场份额分别第三、第一，在全部国产品牌中均排名第一。海外市场方面，公司是市场上少有的通过认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场的国产无创呼吸机制造商；2020年出口销售额排名第一，占据近三分之一的份额。随着全球居民医疗健康意识不断提高以及中国医疗器械产业国际化进程加快，公司作为家用无创呼吸机国产龙头有望从中受益。2、受益于竞争对手产品召回事件，公司产品有望提升短期业绩，进一步促进公司产品的渗透提速。目前全球家用无创呼吸机市场的竞争格局分布较为集中，前五大厂商均为海外龙头企业，其中的瑞思迈和飞利浦就占据了近80%的市场份额。然而，近期呼吸机召回事件波及广泛且影响重大，使得呼吸机市场暂时出现供应缺口；公司作为家用无创呼吸机的细分领域国产龙头，本次召回事件预计有利于公司短期业绩提升，有望进一步加速在国际市场的渗透。 　　同行业上市公司对比：选取康泰医学、鱼跃医疗、宝莱特、理邦仪器等医疗仪器设备及器械制造企业为怡和嘉业的可比上市公司。根据上述可比公司来看，2021年同业平均收入规模为26.33亿元、PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为30.82X、销售毛利率为46.50%；相较而言，公司的营收规模和销售毛利率均低于同业平均水平。 　　风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。

　　智飞生物(300122) 　　事件： 　　9月29日，公司发布公告显示，由智飞绿竹自主研发的重组B群脑膜炎球菌疫苗（大肠杆菌）获得国家药品监督管理局药物临床试验申请受理通知书（受理号：CXSL2200495国）。 　　点评： 　　国内B群流脑发病占比上升，但大陆地区尚未有任何MenB疫苗获批上市 　　近几年，国内流脑疫情总病例数呈下降趋势，但B群菌引起的病例占比不断增长。中国2015-2019年报告流脑540例，在296例Nm血清群阳性病例中，A、B、C、W、Y、其他及不可分群分别占4.73%、36.15%、22.97%、6.08%、1.69%、28.38%，B群是所有确定群别中比例最高的。但由于B群脑膜炎球菌荚膜多糖自身结构与人类脑组织黏附分子之间结构的一致性及不明确的免疫原性，其疫苗的开发难度较大。目前大陆地区获批上市的流脑疫苗仅包含MenA、AC疫苗、ACYW135群4价疫苗，并无针对B群的流脑疫苗。 　　美国共有两款MenB疫苗获批，其中GSK的Bexsero为销售额超6亿美元的大单品 　　美国有两种类型的B型脑膜炎球菌疫苗获批，分别为GSK的Bexsero®以及辉瑞的Trumenba®。据美国CDC，二者均为重组蛋白疫苗，获批在10~23岁人群中接种，不可换针，全程接种费用约350美元。其中，Bexsero®由GSK于2015年从诺华购得，销售额有2016年的5.3亿美元增长至2019年的6.8亿欧元，占收入比重约2%，位列当年全球疫苗销售额第10。新冠疫情影响下，2020年及2021年Bexsero®的销售额均为6.5亿欧元。辉瑞公布了Trumenba®2020年及2021年的销售额，分别为1.12/1.18亿美元，占收入比重分别为0.2%/0.1%。 　　国内尚无B群脑膜炎球菌疫苗项目进入临床研究阶段或获批上市 　　公司获得国家药监局药物临床试验申请受理通知书，若自受理之日起60日内，未收到药审中心否定或质疑意见则可以开展临床试验。公司或为国内首个开展B群脑膜炎球菌疫苗临床研究的企业，填补国内相关疫苗管线的空白。中国疾控中心的研究员李军宏在论文《2015~2017年中国流行性脑脊髓膜炎流行特征分析》中提到，研发和提供针对B群等其他菌群流脑的新疫苗应是今后流脑防控面临的重要任务之一。因此公司开展MenB疫苗临床试验具有较高的社会责任意义，也将使企业研发管线更具竞争力。 　　公司全面的脑膜炎疫苗产品矩阵将助力新产品的研发、生产、销售 　　公司是国内流脑类疫苗产品种类较为完善的企业之一，现已搭建起脑膜炎疫苗矩阵，其中包括获批在售产品A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗（盟纳克）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗（盟威克）、A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗（盟纳康），进入III期临床试验产品ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗。若B群脑膜炎球菌疫苗研发进展顺利，将为公司基于重组B群脑膜炎球菌疫苗及其他在售、在研产品开发多联多价疫苗打下良好基础，有利于进一步发挥矩阵产品的协同效应，提升公司竞争力。 　　投资建议： 　　我们预计公司2022~2024年营业收入分别为343/429/499亿元，同比增长11.9%/25%/16.5%；归母净利润分别为74/93/109亿元，同比增长-27.8%/25.8%/17.4%；PE分别为19X/15X/13X。考虑到疫苗行业的持续快速发展、公司营销团队的优势以及研发管线中接下来几年重磅产品接连上市带来的长期成长性，我们维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场推广不及预期的风险；疫情变化影响公司正常经营的风险；临床获批进展不及预期的风险；代理业务续签失败的风险等。