中心思想 业绩强劲增长，彰显CXO龙头实力 药明康德在2022年第三季度展现出强劲的业绩增长势头，前三季度及单季度收入和净利润均实现高速增长，特别是扣除大订单外的主营业务收入增速预计维持在30%以上，充分体现了其作为CXO（医药研发生产外包）龙头的市场领导地位和业务韧性。公司在手订单充裕，为未来业绩持续高增长奠定坚实基础。 低估值高成长，投资价值凸显 报告强调药明康德具备“低估值高成长”的投资价值。在剔除大订单影响后，公司未来两年的预期市盈率（PE）处于相对低估水平，而主营业务复合增速预计将保持在30%以上。凭借其独特的全球化一体化服务体系和CRDMO/CTDMO商业模式，公司有望在行业内保持领先的成长性和确定性，维持“买入”评级。 主要内容 2022Q3业绩表现与业务拆分 整体业绩概览：2022年前三季度，药明康德实现收入283.95亿元，同比增长71.78%；归母净利润73.78亿元，同比增长107.12%；扣非后归母净利润62.32亿元，同比增长100.64%。经调整Non-IFRS净利润67.72亿元，同比增长77.92%。 第三季度单季表现：2022年第三季度单季收入达到106.39亿元，同比增长77.75%；扣非净利润23.82亿元，同比增长143.33%；经调整Non-IFRS净利润24.71亿元，同比增长81.99%。 主业增长与大订单贡献：报告预计，扣除大订单外，公司主营业务收入增速在第三季度重新回到30%以上。第三季度大订单确认收入绝对值可能在25-30亿元之间，与第二季度相当或略高。2022年上半年公布的351亿元在手订单为公司主业收入和利润的高增长提供了有力支撑。 盈利能力分析 净利率提升：2022年第三季度经调整净利率为23.23%，同比提升0.54个百分点。 规模化效应显现：盈利能力的提升主要得益于大订单交付以及CDMO（合同研发生产组织）常规订单交付较多带来的规模化效应。报告预计，2022年全年经调整净利率水平有望延续前三个季度的同比提升趋势。 长期增长展望与估值判断 估值吸引力：从估值角度看，预计扣除大订单后，公司2023年PE约为22倍，2024年PE约为16倍，处于相对低估位置。 主业高增长潜力：从基本面分析，预计2021-2025年公司主营业务复合增速能够维持在30%以上。 核心竞争力：公司凭借其独特的全球化一体化服务体系以及CRDMO（合同研究、开发与生产组织）和CTDMO（合同测试、开发与生产组织）商业模式，有望在2025年前保持订单和业绩的较高增速，细分业务增速水平有望保持行业前列，是成长性和确定性最强的龙头标的。 盈利预测与投资评级 盈利预测上调：鉴于2022年前三季度归母净利润略超预期，报告略微上调了2022-2023年的盈利预测。 EPS预测：预计2022-2024年公司每股收益（EPS）分别为3.02元、3.29元和4.19元/股（上调前为2.88元、3.21元和4.19元/股）。 投资评级：基于当前估值和未来增长潜力，维持对药明康德的“买入”评级。 潜在风险提示 行业景气度风险：全球创新药研发投入景气度可能下滑。 国际化拓展风险：国际化拓展不顺可能导致业务下滑。 市场竞争风险：面临来自其他竞争对手的激烈竞争。 汇兑与公允价值风险：汇兑波动和公允价值变动可能带来不确定性。 关键财务数据概览 营收增长预测：主营收入预计从2021年的229.02亿元增长至2024年的565.02亿元，年复合增长率显著。其中，2022年预计同比增长68.52%，2023年12.25%，2024年30.42%。 归母净利润增长预测：归母净利润预计从2021年的50.97亿元增长至2024年的124.09亿元。其中，2022年预计同比增长75.30%，2023年8.87%，2024年27.56%。 盈利能力指标：毛利率预计在2022年达到38.46%，净利率预计在2022年达到23.33%，净资产收益率（ROE）预计在2022年达到20.32%。 估值指标：P/E估值预计从2021年的40.54倍下降至2024年的16.65倍，显示出估值吸引力。 总结 本报告对药明康德2022年第三季度业绩进行了专业分析，指出公司主营业务增长强劲，前三季度及单季度业绩均实现高速增长，显著超出市场预期。这主要得益于大订单的顺利交付以及CDMO常规订单带来的规模化效应，推动公司盈利能力持续提升。报告强调，药明康德凭借其独特的全球化一体化服务体系和CRDMO/CTDMO商业模式，在手订单充裕，预计未来2021-2025年主营业务复合增速将保持在30%以上。尽管面临全球创新药研发投入景气度下滑、国际化拓展不顺等风险，但公司当前估值相对较低，具备显著的“低估值高成长”特征。基于对公司未来业绩的乐观预期和估值吸引力，报告维持对药明康德的“买入”评级。

中心思想 业绩驱动与市场领先地位 药明康德在2022年前三季度实现了强劲的业绩增长，收入和归母净利润同比增幅分别达到71.87%和107.2%，显著超出市场预期。 这一增长主要得益于新冠口服小分子药物的大额订单交付，以及公司持续提升的管理运营效率。 即使在生物医药行业融资下滑和疫情散发的不利背景下，公司依然保持高速增长，彰显了其作为CXO行业龙头的稳固地位。 全球化战略与投资价值 面对全球医药产业链的不确定性，药明康德通过加大海外投入，在美国、欧洲、新加坡等地提供本土化服务，有效保障了供应链的稳定并分散了地缘政治风险，进一步增强了其在全球市场的竞争力。 基于其强劲的业绩表现、清晰的增长驱动因素和有效的全球化战略，分析师维持了对药明康德A股和H股的“买入”评级，并指出当前估值处于历史低位，具备较高的投资吸引力。 主要内容 药明康德2022年前三季度业绩概览 业绩预增与超预期表现 药明康德发布2022年前三季度业绩预增公告，预计实现营业收入283.9亿元人民币，同比增长71.87%。 归属于上市公司股东的净利润预计达到73.8亿元，同比大幅增长107.2%。 扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润预计为62.3亿元，同比增长100.6%。 这些关键财务指标的强劲增长，不仅体现了公司业务的蓬勃发展，也略超此前市场预期。 第三季度强劲增长分析 在2022年第三季度，公司预计实现收入106.4亿元，同比增长77.8%。 归母净利润预计为27.4亿元，同比激增209.1%。 扣非归母净利润预计为23.8亿元，同比增长143.1%。 第三季度的爆发式增长主要受益于新冠口服小分子药物的大额订单交付。 同时，扣非归母净利润的持续高速增长也反映出公司在管理运营效率方面的显著提升。 市场地位与全球化战略 龙头地位的巩固 尽管国内生物医药行业面临融资下滑的挑战，且疫情持续呈现散发态势，药明康德依然能够维持快速增长。 这充分证明了其在CXO（医药合同研究、开发和生产服务）领域的龙头地位和强大的市场竞争力。 公司通过其全面的服务能力和高效的执行力，有效应对了行业逆风。 全球布局与风险分散 为应对全球医药产业链因疫情及地缘政治冲突带来的供应链不稳定担忧，药明康德积极实施全球化战略。 公司加大了在海外市场的投入，特别是在美国、欧洲和新加坡等地提供本土化业务服务，以确保供应链的稳定性和韧性。 这一全球化布局不仅有助于公司更好地满足海外客户需求，也使其能够与全球顶尖的CXO企业展开竞争，有效分担了单一市场风险。 盈利预测、估值与投资评级 持续增长的盈利预期 分析师维持了对药明康德2022年至2024年的净利润预测，分别为83.53亿元、107.65亿元和134.13亿元。 预计这些年份的净利润将分别同比增长63.9%、28.9%和24.6%，显示出公司未来几年

中心思想 业绩超预期增长与一体化模式优势凸显 本报告核心观点认为，药明康德2022年前三季度业绩预告符合市场预期，展现出强劲的增长韧性。在疫情反复等外部挑战下，公司凭借全球化布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，实现了收入和盈利能力的高质量增长。报告强调，公司独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式与长尾客户战略形成正向循环，是驱动其持续增长的核心动力。基于此，公司2022年全年收入增长目标（68%-72%）实现确定性高，维持“买入”评级。具体而言： 业绩层面：前三季度营收同比增长约71.87%，归母净利润同比增长约107.12%，经调整Non-IFRS归母净利润同比增长约77.92%。 增长持续性：连续18个季度实现收入环比增长（2020Q1除外），2022年第三季度单季度收入首次突破100亿元，创里程碑。 盈利提升：收入高速增长的同时，盈利能力持续增强，归母净利润及经调整Non-IFRS归母净利润增速均超过收入增速。 一体化业务模式构筑长期护城河 报告明确，公司作为新药研发生产外包服务龙头，其前瞻性的业务布局覆盖新药研发全产业链，与“长尾战略”下不断提升的客户渗透率和客户黏性形成正循环。这种商业模式优势使公司能够抵御行业波动，确保业绩持续强劲增长。 主要内容 业绩符合预期，增长持续强劲 报告期内，尽管多地疫情持续反复，公司充分发挥全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，及时制定并高效执行业务连续性计划，实现高速增长。数据显示：公司连续18个季度收入环比增长（2020Q1疫情影响除外），2022年第一、二、三季度收入环比增长分别为32.8%、9.5%、14.5%；2022年第三季度首次实现单季度收入超过100亿元。报告认为，公司独特的一体化CRDMO和CTDMO业务模式持续发力，完成2022年全年收入增长目标68%-72%确定性强。 收入高速增长的同时盈利能力持续提升 报告期内，预计公司主营业务尤其是化学板块继续保持强劲增长。随着经营管理效率持续提升，归母净利润与经调整Non-IFRS归母净利润端增速均超过收入增速水平。此外，报告期内公司所投资标的公允价值变动和投资收益预计净收益约3.98亿元，同比减少约14.7亿元；H股可转股债券衍生金融工具部分的非现金账面公允价值变动预计净收益约6.17亿元，同比预计减少损失约20.9亿元。 公司长逻辑再梳理 报告指出，公司是新药研发生产外包服务龙头，前瞻性的业务布局带来覆盖新药研发生产全产业链的服务能力。这与“长尾战略”下不断提升的客户渗透率与客户黏性之间实现正循环，驱动公司持续强劲增长。 盈利预测与评级 报告预计，公司2022-2024年归母净利润分别为91.3亿元、101.2亿元、130.1亿元，同比增长79.1%、10.8%、28.6%；对应PE分别为23倍、20倍、16倍。报告看好公司作为新药研发生产外包服务龙头持续增长的确定性，维持“买入”评级。 风险提示 报告指出，潜在风险包括：疫情影响经营风险、订单执行不及预期风险、医药研发需求下降风险、国际贸易争端加剧风险、汇率变动风险。 总结 本报告通过分析药明康德2022年三季度业绩预增公告及业务逻辑，得出以下核心结论：公司业绩符合预期，增长持续强劲，盈利能力持续提升。数据表明，公司前三季度营收同比增长71.87%，归母净利润同比增长107.12%，连续18个季度收入环比增长，第三季度单季收入首超百亿。其一体化CRDMO和CTDMO模式与长尾客户战略形成了正循环，构筑了强大的护城河。报告维持“买入”评级，并给出了未来三年盈利预测，同时提示了相关风险。总体而言，报告充分肯定了药明康德在复杂环境下的业绩韧性与长期增长确定性。

中心思想 业绩持续增长与业务转型 华东医药在2022年第三季度实现了净利润的持续正增长，预示着公司正处于一个关键的转型期。在现有业务企稳回升、国内外医美新品高增长以及创新管线和商业合作密集落地的多重驱动下，公司业绩增长有望加速。尽管面临全国多地疫情反复的挑战，分析师仍维持“买入”评级，并对公司未来发展持乐观态度。 新品获批在即，驱动未来增长 公司核心催化剂之一是利拉鲁肽类似药的即将获批。该产品在降糖和减重适应症方面均有望在国内率先上市，预计将凭借公司强大的销售渠道快速放量，为2023年及以后贡献可观收入，进一步丰富公司的体重管理产品线，成为新的增长引擎。 主要内容 2022年第三季度业绩概览 净利润表现强劲：公司发布业绩预告显示，2022年前三季度（9M22）实现归母净利润19.7-20.7亿元，同比增长4-9%；扣非归母净利润18.7-19.4亿元，同比增长6-10%。其中，第三季度（3Q22）归母净利润为6.3-6.6亿元，同比增长6-11%；扣非归母净利润6.1-6.5亿元，同比增长7-15%。 盈利预测调整与评级维持：考虑到全国多地疫情反复的影响，分析师略微调整了公司2022-2024年归母净利润预测至25.84/31.19/40.06亿元（前值27.66/34.97/44.64亿元），目标价调整至47.87元（前值51.46元），但仍维持“买入”评级，表明对公司长期增长潜力的信心。 商业与工业业务稳健发展 商业业务稳定增长：2022年上半年（1H22）商业业务实现收入122.1亿元，同比增长9.0%（消化华东宁波后）。预计全年商业收入将实现5-10%的增长，保持稳定态势。 工业业务持续向好：3Q22工业业务收入和扣非归母净利润均实现双位数增长，延续了正增长趋势（1Q22收入同比下降9.7%，2Q22收入同比增长16.2%）。展望全年，尽管吗替麦考酚酯受第七批集采降价影响（预计11月执行）收入可能小幅下滑，但百令片多省联盟集采中标将贡献增量，吡格列酮二甲双胍、吲哚布芬等二线品种保持高增长，工业微生物业务放量增长（1H22收入同比增长31%），预计全年工业端有望实现10-15%的收入增长。 医美业务高速扩张 整体业绩亮眼：1H22公司医美业务实现收入9.0亿元，同比增长130.3%，显示出强劲的增长势头。 海外市场表现突出：1H22 Sinclair海外业务实现收入5.3亿元，同比增长104.3%。预计2022年海外医美收入有望达到近11亿元，2023年进一步增至14-15亿元。 国内市场需求旺盛：1H22国内医美收入2.7亿元，其中2Q22收入1.1亿元。截至2022年7月，少女针合作医院已超过400家，培训认证医生超过700人。若后续疫情不再大范围爆发，预计2022年国内医美收入仍有望达到6-7亿元。2023年，伴随少女针加速放量以及多款无创产品进入市场，医美板块有望实现净利润翻倍增长。 利拉鲁肽获批在即，前景可期 降糖适应症领先：公司利拉鲁肽类似药的降糖适应症已于2021年9月提交生物制品上市许可申请（BLA），为国内首家，预计将于2022年底前后获批上市。 减重适应症紧随其后：减重适应症已于2022年7月提交BLA，同样是国内首家提交，预计将于2023年中获批上市。 市场潜力巨大：分析师认为，利拉鲁肽获批后，有望凭借公司强大的医院和美容医院销售渠道快速上量，预计2023年有望贡献超过5亿元的收入，有效补充公司的体重管理产品线。 估值分析与风险提示 SOTP估值法：公司采用分部估值法（SOTP）计算整体合理市值，得出837.65亿元。其中，商业业务估值24.59亿元（23年6x PE），工业传统业务估值391.89亿元（23年18x PE，给予20%溢价），工业创新业务DCF估值107.10亿元，医美业务估值314.07亿元（23年59x PE，给予20%溢价）。 财务预测：预计2022-2024年营业收入分别为384.15亿元、430.43亿元、486.92亿元；归母净利润分别为25.84亿元、31.19亿元、40.06亿元。 主要风险：报告提示了产品销售不及预期、产品降价以及研发进度不达预期等潜在风险。 总结 华东医药在2022年第三季度展现出强劲的盈利能力和多元化的增长潜力。公司在商业和工业板块保持稳健增长，医美业务实现高速扩张，特别是海外市场表现突出，国内少女针需求旺盛。同时，利拉鲁肽类似药在降糖和减重适应症上的即将获批，有望成为公司未来业绩增长的重要催化剂。尽管面临疫情和集采等外部挑战，分析师通过SOTP估值法对公司进行了详细评估，并维持“买入”评级，表明对公司长期发展前景的积极预期。公司正通过多业务协同和创新产品布局，逐步实现业务转型和业绩提速。

中心思想 BGM集采显著增厚院内市场份额 三诺生物作为国内血糖监测领域的领军企业，在近期福建省三明市牵头的2省17市联盟院内BGM试纸集采中表现优异，全线中标并获得历史采购量占比累计达75%的A1、A2组第一名，预计可获得至少70%的约定采购量。尽管联盟平均降幅约62%，公司通过以价换量策略，预计相关区域院内收入将显著提升，有效增厚院内市场份额。 CGM产品进展顺利，有望开启长期增长空间 公司CGM产品研发进展顺利，国内FIH临床研究结果良好，MARD值达7.90%，使用寿命15天，已于2022年7月获得NMPA注册受理，预计2022年第四季度或2023年第一季度获批上市。同时，欧盟CE认证工作已启动，预计2023年第一季度获批；美国注册临床试验预计2022年下半年开展，2024年上半年有望获得FDA审批。凭借其优异的产品性能、丰富的规模生产经验和完善的国内外销售渠道，CGM产品上市后有望实现快速放量，为公司打开长期成长空间。 主要内容 BGM集采全线中标助力院内市场份额快速提升，公司获益显著 三诺生物在三明联盟BGM试纸集采中取得显著成果： 采购量大幅提升： 公司在历史采购量占比累计达75%的A1、A2组中均排名第一，合计可获得至少70%的约定采购量，远高于公司此前在院内市场的较低份额。 价格与收入平衡： 联盟平均降幅约62%，公司产品出厂价预计略有调整。然而，销量的显著增长预计将有效弥补价格调整，从而实现相关区域院内收入的显著提升。 CGM数据表现良好，国内外注册进展顺利 公司CGM产品在国内外注册方面取得积极进展： 国内注册： FIH（人体首次临床研究）结果显示产品性能良好，使用寿命达15天，MARD值（平均绝对相对误差）为7.90%。产品已于2022年7月获得NMPA注册受理，预计有望于2022年第四季度或2023年第一季度获批上市。 国际注册： 欧盟CE认证申报工作已启动，预计2023年第一季度获批。美国注册临床试验预计2022年下半年开展，并有望于2024年上半年获得FDA审批。 公司CGM综合性能突出，渠道及规模生产经验助力上市后快速放量 公司CGM产品具备多重优势，有望在上市后实现快速市场渗透： 产品性能优异： 采用第三代葡萄糖传感器技术，无需指血校准，传感器寿命约15天，性能优于目前国内获批的大多数国产产品。 规模生产经验丰富： 公司在BGM领域积累了丰富的自动化生产经验，半自动化生产线已投入运行，全自动化生产线有望于2022年底就绪，为CGM的规模化生产奠定基础。 渠道优势明显： 公司拥有国内（零售+医院）和海外（PTS+Trividia）完备的血糖监测销售网络，CGM产品上市后可嫁接现有成熟渠道，实现快速放量。 总结 综合来看，三诺生物凭借BGM集采中标带来的院内市场份额显著提升，以及CGM产品在国内外的顺利注册进展和其突出的综合性能，展现出良好的经营态势和广阔的长期发展前景。华泰研究上调公司2022-2024年EPS预测至0.64/0.77/0.93元，并调整目标价至36.36元，维持“买入”评级，看好公司在血糖监测领域的龙头地位及其CGM业务上市后打开的长期增长空间。

　　联影医疗(688271) 　　核心观点 　　医疗新基建市场扩容与进口替代双驱动下， 中国医疗器械11%增速高于全球。2020年全球医疗器械市场规模突破4400亿美元，中国一跃成为继美国后全球第二大医疗市场、市场规模超过1026 亿美元。预计2030年全球医疗器械市场规模将超过8000亿美元，中国市场预期将达近2373亿美元，复合增长率达11%远超全球增长率6.3%。 高端医疗设备因为高技术壁垒、 长研发周期、产业链繁复，进口厂商市占率一度高达90%。国产医疗设备公司历经多年技术积累，已进入“市场扩容+进口替代”双驱高增长的黄金时代。 　　“影像诊断+放疗设备+生命科学”三重壁垒打造中国高端医疗制造龙头。公司产品线覆盖磁共振成像系统(MR）、X射线计算机断层扫描系统（CT）、X射线成像系统（XR）、分子影像系统（MI）、医用直线加速器系统（RT）、生命科学仪器等。成立仅十年余，公司已向市场推出超过80款产品。公司自主研发出多款中国及全球首款设备，在国内新增市场中MR\CT\MI\移动床边X 光机（DR）市占率第一。 　　构造强大技术研发平台， 核心供应链自主可控。 公司打造强大综合研发平台，拥有以影像、放疗、联影云组成的跨产品线设计平台，以公共部件、医疗软件、医疗功率部件组成的软硬件研发资源平台。公司持续在研发端投入，研发人员高达2147人，占比高达39%；研发支出占比高达14%，全球领先。公司构建从系统层级、部件层级到元器件层级全创新链条垂直创新体系，实现主营产品超过10款核心部件自主可控。 　　中国智造“创新矩阵”出海空间广阔。联影医疗凭借核心技术创新、前瞻研究创新、产学研医融合创新、服务创新、设计创新、商业模式创新构成创新矩阵。公司在海外建立14个子公司，已获37项FDA、39 项CE，在超过40个国家完成装机，海外销售收入逐年增长。公司“以高端产品突破带动全线产品渗透”的出海路，代表“中国智造”在医疗设备行业的世界水准。 　　盈利预测与估值：预计公司 22-24 年营收 90.8/115.2/149.1 亿元（增速25.2%/26.9%/29.4%) ， 归 母 净 利 润 17.5/22.8/28.9 亿 元 ( 增 速23.8%/29.9%/26.9%)， 当前股价对应PE分别为75x/58x/46x。 通过相对估值法，按照2022年PE 82-90倍，具10-20%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。 　　风险提示：研发进度不及预期的风险；海外业务拓展不及预期的风险；外购部件因贸易摩擦供应短缺的风险；汇率波动的风险；境外经营风险。

　　华润三九(000999) 　　事件：华润三九发布2022年前三季度业绩快报，2022年1-9月，公司经营稳健，实现营业总收入121.11亿元，同比增长7.53%；实现营业利润24.22亿元，同比增长12.27%；实现归母净利润19.52亿元，同比增长11.17%。 　　点评： 　　三季度感冒药带动CHC增速，净利润同比快速增长。2022年单三季度公司实现营业总收入37.10亿元（调整后同比增长9.18%）、归母净利润5.19亿元（调整后同比增长36.52%），净利润增速亮眼。据公司交流公告，公司三季度在感冒药带动下CHC增速比较好，主要原因为：1）感冒发病率提高；2）二季度之后渠道库存较低；3）去年同期三季度基数较低。此外，儿科、胃药、皮肤药都实现较快增长。随着四类药品管控趋势趋于放松，公司预期四季度表现比较好。同时靠饮片带动，国药整体实现增长。公司预计，如下半年疫情得到有效控制、配方颗粒业务顺利推进，2022年营业收入或将实现双位数的增长，净利润将努力匹配营收增长水平。 　　公司经营状况良好，费用率水平或同比降低。公司财务状况良好，资产总额为253.07亿元，较期初增长3.12%；归属于上市公司股东的所有者权益为164.26亿元，较期初增长7.27%。公司上半年销售费用率有所下降，据公司交流公告，主要原因包括业务结构变化及公司主动进行了费用管理。公司预计全年费用率水平比去年或有下降，整体来看公司的盈利能力有望逐步改善。 　　持续看好华润三九CHC业务长期发展。据公司公告，公司CHC业务未来驱动因素主要在于：1)靠品牌建立壁垒扩大OTC业务，近年公司持续加大品牌投入，通过短视频、冠名、植入，以及开展跨界合作，吸引了更多年轻人群；2）不断拓展新渠道。过去几年公司持续布局新渠道，通过产品结构调整和专业团队打造以适应未来线上业务发展趋势；3）丰富产品。通过收购等方式，不断丰富产品管线，不断延伸品类。我们看好其长期发展能力。 　　盈利预测与评级：公司是国内稀有的平台型品牌OTC企业，具备品牌优势且不断强化，CHC业务具备长期增长逻辑，三季度快报净利润增速亮眼，我们看好公司CHC业务发展潜力。我们预计公司2022-2024年营收分别为170.29/195.21/222.67亿元，归母净利润分别为24.58/28.71/33.28亿元，PE分别为16/13/12X，维持“买入”评级。 　　风险因素：市场及政策风险、研发创新风险、并购整合风险、原材料价格波动风险。

中心思想 迈瑞医疗Q3业绩稳健增长，政策利好驱动未来发展 创新驱动与市场扩张并举，长期增长潜力显著 迈瑞医疗在2022年第三季度展现出稳健的经营业绩，营业收入和归母净利润均实现约20%的同比增长，显示了公司在复杂外部环境下的强大韧性。国家卫健委推出的贴息贷款购置医疗设备政策为公司带来了显著的市场机遇，预计相关贷款需求将超过200亿元，有力支撑了国内医疗新基建的开展，并有望大幅提升公司未来的业绩增长潜力。公司持续坚持研发创新战略，不断丰富创新器械管线，多项产品已通过创新审查，为公司长期可持续发展奠定坚实基础。基于稳健的业绩增长、积极的政策支持和持续的创新投入，公司未来几年的盈利能力预计将保持良好增长态势。 主要内容 2022年第三季度经营数据分析 迈瑞医疗发布公告，预计2022年第三季度实现营业收入约79亿元，同比增长约20%；预计归母净利润约28亿元，同比增长约20%。这一增速与2022年上半年基本持平，体现了公司业绩的稳健性。公司业绩增长主要得益于国内医疗新基建的大力开展和全球常规业务的持续复苏，同时公司加强内部管理、持续提升经营效率，有效应对了海外经济形势恶化和国内疫情反复的冲击。 贴息贷款政策对业绩的积极影响 22022年9月，国家卫健委推出关于使用贴息贷款购置医疗设备的相关政策，该政策落地迅速，为各级医疗机构采购常规设备提供了有力的资金支持。据公司测算，在全国已上报的超过2000亿元的医疗设备贷款需求中，预计与迈瑞医疗产品相关的贷款需求将超过200亿元。这一政策被视为提升公司业绩发展潜力的重要驱动因素，并增强了公司达成2022年全年业绩目标的信心。 研发创新战略与产品管线丰富 迈瑞医疗坚持研发创新战略，其已有大量产品和技术符合创新医疗器械要求。例如，监护仪的血液动力学参数、血球的AI阅片技术、超声的域成像和剪切波弹性成像等。公司超声的光声成像产品和血球的AI阅片机已通过国家药监局的创新审查，免疫炎症辅助诊断产品通过了广东省药监局的创新审查。未来，公司预计将有更多产品进行创新申报，随着产品线的推陈出新，公司业绩有望实现持续增长。 盈利预测与投资评级展望 根据信达证券研发中心的预测，迈瑞医疗2022年至2024年的营业收入将分别达到304亿元、366亿元和440亿元，年增速均保持在20%以上（分别为20.3%、20.4%、20.2%）。同期归母净利润预计分别为100亿元、122亿元和148亿元，年增速分别为25.5%、21.5%和20.9%。对应的预测市盈率（PE）分别为36倍、30倍和25倍（基于2022年10月11日收盘价），显示出公司未来盈利能力的持续增长潜力。 风险因素提示 报告提示了可能影响公司业绩的风险因素，包括国内疫情的反复、医疗器械与耗材集采政策可能超预期以及潜在的贸易摩擦风险。这些因素可能对公司的市场销售和盈利能力造成不确定性。 财务数据概览与趋势分析 从重要财务指标来看，迈瑞医疗展现出健康的增长态势和盈利能力。 营业总收入与归母净利润增长： 从2020年的210.26亿元增长至2021年的252.70亿元，并预计在2022年至2024年分别达到304.12亿元、366.04亿元和439.89亿元，年均增长率稳定在20%以上。归属母公司净利润从2020年的66.58亿元增长至2021年的80.02亿元，并预计在2022年至2024年分别达到100.46亿元、122.07亿元和147.58亿元，年均增长率也保持在20%以上，其中2022年预计增速高达25.5%。 盈利能力稳定： 毛利率在预测期内保持在65%左右的较高水平（2020A-2024E分别为65.0%、65.0%、65.3%、65.3%、65.1%），显示公司产品具有较强的市场竞争力。净资产收益率（ROE）也维持在28.6%至30.2%的健康区间，表明公司资本回报效率良好。 现金流充裕： 经营活动现金流持续为正且呈增长趋势，从2020年的88.70亿元增长至2021年的89.99亿元，并预计在2022年至2024年分别达到99.78亿元、132.40亿元和157.73亿元，显示公司经营活动产生现金的能力强劲，为业务发展提供了坚实保障。 资产结构健康： 流动资产持续增长，货币资金充裕，非流动资产也稳步增加，反映公司在扩大规模的同时保持了健康的资产负债结构。 总结 迈瑞医疗在2022年第三季度实现了稳健的业绩增长，营业收入和归母净利润均同比增长约20%，主要得益于国内医疗新基建的推动和全球常规业务的复苏。国家卫健委推出的贴息贷款购置医疗设备政策为公司带来了显著的市场增量，预计相关贷款需求将超过200亿元，极大地提升了公司未来的业绩发展潜力。同时，公司持续投入研发创新，不断丰富创新器械管线，多项创新产品已通过审查，为长期可持续发展奠定了坚实基础。尽管面临疫情反复、集采政策和贸易摩擦等风险，但基于其强劲的盈利能力、健康的财务状况和积极的市场政策环境，迈瑞医疗预计在未来几年将保持良好的增长态势。

　　开立医疗(300633) 　　超声：进口替代持续推进，国产高端彩超充分受益 　　我国彩超市场规模2025年将达155亿元，预计21-25年CAGR约9.4%，其中从销售额口径看，高端彩超占比超过50%，而国产品牌仅占不足10%，有着较大的市场份额提升空间。国产品牌近些年技术迭代，且受国家政策鼓励，国产高性价比机型充分受益。开立医疗是国产超声品牌的龙头品牌，S60和P60机型在三级医院实现装机量快速提升，较优的性价比形成较大的竞争优势，预计未来随着公司超声中高端机型占比持续提升，公司超声设备有望保持10-15%复合增长。 　　内镜：受临床需求、技术创新驱动，下游配置意愿高，行业仍有较多空白市场未满足 　　我国是消化道癌高发国家，癌症庞大的疾病负担使得40岁以上人群对消化道疾病的重视程度提升，消化内镜由于在临床上具备不可替代的筛查、诊断、治疗功能而日益重要。2019年我国软镜市场约53亿元，我们预计2025年软镜市场将达到106亿元，2020-2025年复合增速约12%。开立医疗2016年推出HD500系统，2018年推出HD550系统，经过过去3-4年充分的市场教育与学术推广工作，公司内镜品牌形象建立，已经在较多三级医院实现装机。后续公司持续研发新镜种，增加新功能，如重点布局十二指肠镜、细镜、光学放大、超声内镜、4K硬镜等高端镜种，预计公司内镜业务有望保持40-50%复合增长。 　　公司费用率有效控制，营销改革效果显现，盈利能力有望大幅改善 　　公司是国内老牌子超声和内镜双龙头企业，过去几年公司在研发、营销上均大力投入，再加上受市场环境、公司团队建设等影响，公司盈利能力下滑。目前随着军队医院采购恢复、子公司商誉减值风险及疫情影响逐步缓解，公司营销渠道改革成效释放，公司的盈利能力也将大幅改善。 　　投资建议 　　我们预计公司2022-2024年收入端有望分别实现18.39亿元、22.80亿元、28.41亿元，收入实现快速增长，利润端2022-2024年归母净利润有望实现3.30亿元、4.32亿元、5.54亿元。2022-2024年对应的EPS分别约0.77元、1.01元和1.29元，对应的PE估值分别为60倍、46倍和36倍，考虑到公司是国产内镜和超声双龙头公司，内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，公司高端产品占比持续提升，营销改革效果显现，公司的盈利能力有望大幅改善，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　在研产品临床、商业化推进不及预期。市场竞争加剧风险。

业绩稳步增长，医美与创新驱动未来 核心业绩与业务驱动力 2022年前三季度归母净利润预计达19.7亿-20.7亿元，同比增长4%-9%，业绩符合市场预期，体现公司经营韧性。 单三季度归母净利润预计增长6%-11%，环比改善明显，工业板块在集采与疫情压力消化后逐步企稳，恢复正增长。 工业微生物板块表现亮眼，美琪健康、美华高科、珲达生物等产能逐步释放，成为业绩新增量，预计后续持续拉升营收水平。 医美业务成为核心增长极，重磅产品“伊妍仕”上市后销售强劲，最新器械“酷雪”丰富产品矩阵，带动全年业绩提升。 内分泌管线布局深化，利拉鲁肽即将获批、司美格鲁肽临床试验获批，将进一步提升在糖尿病用药领域的核心竞争力，为公司长期增长注入动能。 事件、业务点评与盈利预测 事件：前三季度业绩预告发布 2022年10月12日，公司发布前三季度业绩预告：归母净利润19.7亿-20.7亿元（同比+4%-9%），扣非归母净利润18.7亿-19.4亿元（同比+6%-10%）。 单三季度归母净利润6.31亿-6.60亿元（同比+6%-11%），扣非归母净利润6.07亿-6.53亿元（同比+7%-15%），业绩增速逐季改善，符合市场预期。 点评：三大业务板块驱动增长 工业板块：集采与疫情压力逐步消化，前三季度主要产品销售均保持增长，工业板块恢复正增长；创新药潜力逐步兑现，新品陆续上市驱动长期发展；工业微生物板块（美琪健康、美华高科、珲达生物）投产放量，产能释放后业绩增长空间广阔。 医美业务：重磅产品“伊妍仕”上市后销售表现优异，后续有望持续放量；最新光电医美器械“酷雪”正式上市，丰富产品矩阵，带动全年业绩提升；在研产品陆续获批，医美板块高速增长趋势有望保持。 内分泌管线：利拉鲁肽即将获批上市，将成为业绩增长核心驱动力；司美格鲁肽注射液2型糖尿病适应症临床试验获批，丰富GLP-1靶点产品布局；公司多年深耕糖尿病用药领域，积累品牌效应与市场基础，新产品上市将提升核心竞争力。 盈利调整与投资建议 基于医药工业及流通业务稳健发展、医美业务蓬勃成长，预测2022-2024年归母净利润分别为29.0亿元、33.5亿元、38.2亿元，同比增长26%、15%、14%，对应PE分别为26.5、23.0、20.2倍，维持“买入”评级。 财务数据显示：2022E营业收入预计371.9亿元（+7.6%），归母净利润29.0亿元（+26.1%），ROE预计15.3%，经营现金流净额21.7亿元。 风险提示 疫情发展存在不确定性，可能影响产品推广与销售；产品研发进度可能不及预期，影响新品上市节奏；产品市场竞争加剧可能导致净利润率下滑；市场推广不及预期风险等。 多业务协同布局，长期增长可期 公司2022年前三季度业绩符合预期，工业板块渡过阵痛期后恢复平稳增长，工业微生物新业务呈现强劲潜力；医美业务凭借“伊妍仕”和“酷雪”等明星产品高速发展，成为最大业绩亮点；内分泌管线通过利拉鲁肽和司美格鲁肽等布局，巩固核心竞争力。综合工业、医美、内分泌三条主线，公司整体战略清晰，成长动能多元，预计四季度及未来业绩边际改善趋势明确。机构维持“买入”评级，看好公司长期价值。