中心思想 分子砌块龙头地位与强劲增长势头 毕得医药作为国内药物分子砌块领域的领先品牌商，凭借其深厚的行业积累和前瞻性的市场布局，在药物分子砌块和科学试剂细分市场中展现出强劲的增长势头。公司通过持续扩充产品种类和现货数量，并积极推进全球化市场拓展，实现了收入和净利润的高速增长。2016年至2021年，公司收入复合年增长率（CAGR）高达41%，净利润CAGR更是达到73%，充分体现了其在行业中的核心竞争力与盈利能力。 全球化布局与产品策略驱动未来发展 公司定位于新药研发前端的横向发展策略，即不断增加产品品类、覆盖热门研究领域，以快速响应客户多样化需求。同时，通过在美国、欧洲、印度等地设立区域中心，积极构建全球化销售网络，有效开拓了更广阔的海外市场。随着公司科创板上市后产能的扩充，高毛利的内部合成产品占比有望增加，加之规模效应的逐步显现，预计公司整体毛利率将稳中有升，未来发展有望进一步加速。基于对公司业务模式、市场前景及财务表现的综合分析，报告首次覆盖给予“买入”评级，目标价格118.75元，目标市值77亿元，凸显了市场对其未来增长潜力的认可。 主要内容 核心业务驱动与财务表现分析 毕得医药成立于2007年，是国内最早一批成立的药物分子砌块品牌商之一。公司于2012年首次获得国家高新技术企业认证，并自2018年起积极推动境外销售模式转型，通过在美国、欧洲、印度等地设立区域中心，实现了业务的全球化布局，显著提升了自有品牌辨识度。公司股权结构清晰，实际控制人为戴岚和戴龙姐弟，合计拥有约46.90%的股权。管理团队经验丰富，首席科学家史壮志教授学术背景深厚，为公司深耕优势品种系列提供了坚实的技术支撑。 公司的主要业务包括药物分子砌块和科学试剂，两者均直接服务于客户的新药研发过程。药物分子砌块有助于快速发现化合物的构效和构性关系，提高新药研发效率和成功率；科学试剂则帮助研发人员生成苗头化合物、先导化合物，并通过大量活性测试进行筛选和优化。2021年，分子砌块收入占比约88%，科学试剂为辅，两大业务近年来均保持高速增长。 财务数据显示，公司业绩持续高速增长。2018年至2021年，公司收入CAGR为41%，扣非后净利润CAGR为19%。具体来看，2020年营业收入为3.91亿元，2021年增至6.06亿元；归母净利润在2020年实现扭亏为盈，达到59百万元，2021年进一步增长至98百万元。然而，公司整体毛利率呈现下降趋势，从2018年的59.66%降至2021年的49.46%。这主要是由于药物分子砌块销售规模的提升，成本规模效应以及高量级产品销售比重增加所致。2021年，公司内部合成主营收入占比约18%，约82%的收入来源于外部合成。随着公司上市后产能扩充，高毛利的内部合成产品占比有望增加，进而带动整体毛利率的提升。 在费用控制方面，2020年开始，由于收入大幅增加，期间费用率有所下降，净利率上升明显。销售费用率和管理费用率在2019-2020年因股份支付费用较高，2021年则因会计准则调整（运输费用移至成本）和收入大幅增加而明显优化。财务费用率受汇率波动影响较大，2020年和2021年分别发生汇兑损失727.47万元和667.22万元。公司高度重视研发投入和人才培养，研发费用稳步增长，员工总数从2018年的284人持续增加至2021年的534人，为分子砌块的研发和生产提供了持续动力。 公司的终端客户主要为国内外创新药企、科研院所、CRO机构等新药研发机构。客户数量从2019年的3,731家增长至2021年的6,764家，其中境外合作客户数量从2019年的1,054家显著增长至2021年的2,770家。公司采取以直销为主的销售模式，直销客户包括新药研发机构和医药综合服务商，如Thermo Fisher Scientific、VWR International及Sigma-Aldrich等海外大型医药综合服务商。 市场机遇把握与全球化战略实施 全球医药研发投入持续增长，为分子砌块行业提供了高景气度的市场环境。根据弗若斯特沙利文的统计，全球医药研发支出在2020年首次超过2048亿美元，2016年至2020年CAGR为6.9%。中国医药研发支出增速高于全球，2020年达到247亿美元，2016年至2020年CAGR为20.0%。预计2020年至2025年，全球和中国医药研发支出CAGR将分别达到7.6%和15.0%，到2025年中国预计可达496亿美元。 分子砌块作为用于设计和构建药物活性物质的小分子化合物，属于底层结构化合物，在药物研发阶段利用分子砌块可以减少后续合成步骤、降本增效。据估算，全球医药研发支出中有30%用于药物结构修饰物的生产、购买和外包。剔除临床阶段研发费用后，2020年全球药物分子砌块的市场规模约为185亿美元，预计2024年将达到218亿美元。新药研发企业出于缩短研发时间、专业化分工和降低经济成本等多方面原因，逐步由自己生产转向外购和外包分子砌块，这一趋势有望进一步提升外购/外包的占比。 在全球市场上，Sigma-Aldrich（德国默克子公司）、Tocris（Bio-Techne子公司）等综合型企业占据主导地位，产品线覆盖广泛。同时，Alfa Aesar（赛默飞子公司）、Combi-Blocks、Enamine等聚焦型企业也拥有丰富的产品资源。在国内市场，高端科研试剂市场基本被国际巨头垄断，国内企业如药石科技、皓元医药、阿拉丁、泰坦科技等起步相对较晚，但凭借技术、成本和快速响应优势，有望在全球外包和外购市场中获得更大的市占率。 毕得医药对标Sigma-Aldrich，定位横向发展，专注于新药研发前端的苗头化合物发现和筛选环节。公司通过不断提升分子砌块产品的种类和现货量，提供结构独特、功能多样的药物分子砌块，以快速响应客户多样化需求。公司分子砌块储备数量持续增加，从2019年末的4.46万种上升至2021年末的7.33万种，目标储备超过10万种，在国内企业中处于领先地位。在产品纯度方面，公司遵从QBD原则，设计高选择位点反应路线，严格把控原料品质，部分产品纯度高于同行业竞争对手，并提供全面的检测报告。在品牌美誉度方面，公司在境内厂商中处于领先地位，药明康德旗下览博网将其评为5星供应商。 公司产品销售量级与毛利率之间存在关联，实验室用量小（毫克、克区间）的产品毛利率较高，而进入工艺研究及中试放大生产等阶段的量级放大产品（百克至公斤级、公斤级以上）毛利率相对较低。随着公司百克级至公斤级、公斤级以上产品收入比重逐渐增加，整体毛利率有所下降。2021年，公司分子砌块收入达到5.3亿元，细分产品品类中以杂环类为主，脂肪族类砌块占比逐步提升，苯环类砌块占比保持稳定在30%左右。科学试剂业务方面，客户在使用分子砌块合成目标药物分子时，对催化剂、配体等科学试剂也有需求。公司基于客户需求布局了科学试剂产品，2021年收入达到7299万元，同比增长67%，其中催化剂及配体占比约78%，活性小分子化合物占比约22%。 2022年10月，公司在科创板上市，募集资金约4.3亿元，主要用于药物分子砌块区域中心项目、研发实验室项目和补充流动资金。其中，研发实验室项目预计投资7435.61万元，将加强微通道反应、酶催化反应、高品质均相贵金属络合物催化剂、非均相有机小分子催化剂以及高端药物分子砌块等方面的研发，以保持公司的创新能力。 在海外市场拓展方面，公司自2018年起通过在美国、欧洲、印度等地设立区域中心，积极推进全球化布局，并与Fluorochem Limited、Sigma-Aldrich等知名医药综合服务商合作，借助其渠道优势快速打入境外市场。公司产品物美价廉，相对于境外知名品牌具有更强的性价比优势，在个别领域如光学催化剂方面具有技术优势，从而快速切入境外客户，近年来境外收入实现快速增长。境外销售平均价格和毛利率高于境内销售，主要原因在于境内外产品销售结构差异和定价策略不同。公司境外客户数量高速增长，其中新药研发机构是新增客户的主要来源，其客户数量占比从2019年的67%提升至2021年的87%，收入占比从2019年的24%上升至2021年的48%。募投项目中最大的投资项——药物分子砌块区域中心项目（预计投资2.8亿元），将在全球医药产业集群地区新增区域中心，进一步改善客户体验，拓宽业务范围，提升市场占有率。 总结 毕得医药作为国内药物分子砌块领域的领先企业，凭借其在产品广度、深度和纯度方面的优势，以及积极的全球化市场拓展策略，实现了显著的业绩增长。公司受益于全球医药研发投入的持续高景气度以及新药研发企业对外购/外包分子砌块需求的增加，市场前景广阔。通过科创板上市募资，公司将进一步扩充产能、加强研发，并深化全球区域中心布局，有望持续提升内部合成产品占比和市场份额，从而驱动盈利能力稳步增长。 根据盈利预测，公司2022-2024年收入预计将分别达到8.3亿元、11.0亿元和14.5亿元，复合年增长率为34%；归母净利润预计分别为1.3亿元、1.7亿元和2.3亿元，复合年增长率为32%。综合相对估值和绝对估值结果，报告给予公司2023年目标市值77亿元，目标价118.75元，首次覆盖给予“买入”评级。然而，投资者仍需关注全球新药研发投入下降、业务规模扩大带来的管理风险、境外拓展不及预期、涉及第三方专利的销售风险、经营活动现金流净额较低、高素质专业技术人才流失以及汇兑损失等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，市场拓展成效显著 迈瑞医疗2022年第三季度业绩表现超预期，前三季度实现营业收入232.96亿元，同比增长20.13%；归母净利润81.02亿元，同比增长21.60%。公司通过积极响应国内医疗新基建政策和专项资金支持，以及在国际市场持续突破高端客户群，实现了国内外业务的协同快速增长。尤其在国内市场，医疗新基建的推进成为重要的增长引擎，而国际市场则得益于北美和发展中国家的高速增长。 持续研发投入，高端产品驱动创新 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用同比增长28.11%，达到20.87亿元。这使得公司在体外诊断、医学影像和生命信息与支持三大核心业务领域不断推出创新型高端产品，如全新高端超声R系列、化学发光试剂及全自动尿液分析流水线等。这些高端产品的成功上市和上量，不仅巩固了公司在各细分市场的竞争力，也成为驱动业绩增长和市场份额提升的关键因素。 主要内容 2022年三季度财务表现 营收与利润双位数增长 2022年前三季度，迈瑞医疗实现营业收入232.96亿元，同比强劲增长20.13%。归属于母公司股东的净利润达到81.02亿元，同比增长21.60%；扣除非经常性损益后的归母净利润为80.04亿元，同比增长22.30%。从单季度来看，第三季度表现同样亮眼，实现收入79.4亿元，同比增长20.07%；归母净利润28.15亿元，同比增长21.40%；扣非归母净利润27.57亿元，同比增长23.35%。这些数据显示公司在复杂多变的市场环境下保持了稳健的增长态势。 盈利能力与费用控制优化 在盈利能力方面，公司前三季度毛利率为64.30%，同比略有下降1.30个百分点；但净利率同比上升0.43个百分点至34.80%，显示出公司在利润转化方面的效率提升。同时，公司在费用控制方面表现良好，销售费用率同比下降0.37个百分点至14.30%，管理费用率同比下降0.35个百分点至4.00%，体现了公司持续优化经营管理，有效控制成本的能力。 国内外市场增长分析 国内市场：新基建与专项资金助推 国内市场在前三季度实现了约20%的快速增长。这一增长主要得益于国家医疗专项资金的逐步到位以及医疗新基建项目的持续推进，为国内市场的业务增长提供了重要的积极贡献。此外，第三季度疫情对试剂消耗、超声采购等常规业务的影响环比第二季度有所放缓，也为国内业务的恢复性增长创造了有利条件。 国际市场：高端客户群突破驱动 国际市场在前三季度整体增长不到20%，但结构性亮点突出。得益于公司在高端客户群的持续突破，北美市场和发展中国家市场分别实现了超过30%和超过20%的快速增长。这表明迈瑞医疗在全球范围内的品牌影响力、产品竞争力以及市场渗透能力正在不断增强，尤其是在高价值市场和新兴市场取得了显著进展。 核心产品线发展与研发投入 体外诊断与医学影像业务高速增长 从产品线来看，体外诊断业务增速超过25%，其中化学发光增长超过40%，并在第三季度在上半年基础上进一步加速。这主要得益于海外常规试剂业务的完全复苏以及重磅仪器的亮眼装机表现。医学影像业务也实现了快速增长，主要由全新高端超声R系列和中高端超声I系列迅速上量，带动海内外高端客户群的突破所驱动。 生命信息与支持业务稳健发展，微创外科翻倍增长 生命信息与支持业务维持了良好的增长态势。其中，微创外科业务表现尤为突出，实现了翻倍增长。这得益于国内医疗新基建的持续推进和海外高端市场的突破，显示出公司在该领域强大的市场适应性和产品竞争力。 持续加大研发投入，高端产品不断突破 公司持续将研发创新作为核心战略，2022年前三季度研发费用高达20.87亿元，同比增长28.11%。高强度的研发投入带来了丰硕的成果： 体外诊断领域： 推出了可溶性白细胞分化抗原14亚型及白细胞介素六化学发光试剂、EU8600全自动尿液分析流水线等创新产品。 医学影像领域： 发布了POC超高端平板彩超TEX20、基层彩超解决方案Consona N9/8/7/6、专业眼科彩超“决明ZS3 Ocular”、无创定量肝超仪“飞蓟Hepatus 6/5”、新双立柱固定DR DigiEye 330/350系列等一系列新产品。 生命信息与支持领域： 推出了TMS30和TMS60 Pro遥测产品、易监护2.0生态系统等新产品。 这些新产品的推出，不仅丰富了公司的产品矩阵，也进一步提升了公司在各细分市场的高端竞争力。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望乐观 基于公司强劲的增长势头和市场拓展能力，分析师预计迈瑞医疗2022-2024年营业收入将分别达到306.83亿元、372.92亿元和449.99亿元。归属于母公司净利润预计分别为98.49亿元、119.46亿元和144.26亿元。这些预测反映了市场对公司未来持续增长的信心。 维持“买入”评级与风险提示 鉴于公司稳健的财务表现、清晰的增长路径以及持续的创新能力，分析师维持对迈瑞医疗的“买入”评级。同时，报告也提示了潜在风险，包括行业政策变化风险、汇率波动风险以及产品研发风险，建议投资者关注。 总结 迈瑞医疗在2022年第三季度展现出超预期的业绩增长，前三季度营收和净利润均实现超过20%的同比增长。这一强劲表现主要得益于国内医疗新基建和专项资金的有力推动，以及国际市场在北美和发展中国家高端客户群的成功突破。公司在体外诊断、医学影像和生命信息与支持三大核心业务线均实现良好增长，特别是微创外科业务实现翻倍增长，体外诊断中的化学发光业务增速超过40%。持续高强度的研发投入是公司保持竞争力的关键，不断推出的高端创新产品进一步巩固了市场地位。展望未来，公司业绩增长前景乐观，分析师维持“买入”评级，但提醒投资者关注行业政策、汇率波动和产品研发等潜在风险。

中心思想 业绩调整后表现强劲，维持“买入”评级 东软集团在剔除子公司东软睿驰不再并表影响后，前三季度营收同比增长13.73%。同时，若剔除股权激励成本及创新业务的负向影响，扣非归母净利润同比增长42.97%，显示出公司在核心业务上的强劲盈利能力和良好的成本费用管控效果。华泰研究维持“买入”评级，目标价15.37元。 智能驾驶与医疗IT双轮驱动，未来增长可期 公司持续深耕智能汽车和医疗IT两大核心业务，并取得显著进展。智能汽车业务新增多个平台型定点订单，并积极参与汽车软件开源生态建设；医疗IT方面，首个AI脑缺血诊断软件获批，并超前布局数字医疗生态。新研发基地的建设和区域战略布局的推进，将为公司中长期发展提供有力支撑，预计全年盈利将持续增长。 主要内容 财务表现与投资评级 东软集团2022年前三季度实现营收55.64亿元，同比增长4.57%。扣非归母净利润为0.10亿元，同比增长324.42%。 营收调整后增长显著： 若剔除子公司东软睿驰不再并表影响，前三季度营收同比增长13.73%。 净利润调整后大幅提升： 若剔除股权激励成本，前三季度扣非归母净利润同比增长173.74%。若进一步剔除东软医疗、熙康、望海、东软睿驰、融盛财险等创新业务对利润的负向影响，扣非归母净利润达2.34亿元，同比增长42.97%。 成本费用管控良好： 前三季度整体毛利率为30.50%，同比提升0.39个百分点。销售费率、管理费率、研发费率分别为6.47%、7.79%、11.24%，分别同比下降1.56、0.85、0.38个百分点。 盈利预测与估值： 华泰研究维持盈利预测，预计公司2022-2024年EPS分别为0.39/0.48/0.62元。采用分部估值法，给予智能汽车互联业务46.3倍PE，其他业务33.1倍PE，目标价15.37元（前值15.72元），维持“买入”评级。 研发与区域战略拓展 公司持续扩大技术研发战略布局，并稳步推进区域战略。 武汉研发基地建设加速： 武汉研发基地作为继沈阳、大连后的第三个研发基地，已于22Q3启动建设，预计24Q1交付投运，可容纳4,000名软件研发人员。 中南部地区战略支撑： 武汉研发基地是公司首个南方基地，有望成为公司中南部地区战略性业务布局的有效支撑，重点覆盖华中、华东、华南、西北、西南等区域客户，看好公司在该地区的业务开拓。 双轮驱动业务进展 东软集团前三季度在智能汽车和医疗IT两大核心业务上均取得有效推进，业务边际持续向好。 智能汽车业务： 公司深耕汽车电子领域30余年，22H1新增定点订单覆盖比亚迪、长城、奇瑞、吉利、一汽、智马达（smart）、上汽、宝腾、日产、宝马等多个车厂，其中多个为平台型项目。22Q3公司以具投票权的身份加入SOAFEE，积极推进汽车软件开源生态建设。 医疗IT业务： 22Q3公司脑缺血图像辅助评估软件NeuBrainCARE（NBC）正式获批，成为国内首个AI脑缺血诊断软件。同时，公司与锦州市政府签署合作协议，超前布局数字经济在医疗服务领域的应用，打造新医疗数字生态。 盈利预测与行业前景 公司前三季度在区域业务拓展、产品线更新、战略合作推进方面均取得突破性进展。 核心业务高增速： 受益于智能汽车软件行业的高景气度，公司智能汽车等核心业务有望保持较高增速。 全年盈利持续增长： 华泰研究维持盈利预测，预计2022-2024年收入分别为103.45/126.00/155.88亿元，归母净利润分别为4.85/5.94/7.74亿元。 风险提示： 智能驾驶产业进展不及预期，子公司业务拖累超预期。 总结 东软集团2022年前三季度在剔除并表及股权激励等因素影响后，展现出稳健的营收增长和强劲的盈利能力，尤其在成本费用管控方面效果显著。公司在智能汽车和医疗IT两大核心业务领域均取得突破性进展，智能汽车业务订单饱满并积极参与行业生态建设，医疗IT业务则在AI诊断软件和数字医疗生态建设方面实现创新。随着新研发基地的建设和区域战略布局的推进，公司中长期增长潜力巨大。华泰研究维持“买入”评级，并看好公司在汽车软件高景气度下全年盈利的持续增长。

中心思想 光伏新引擎驱动业绩增长 和邦生物通过其控股子公司阜兴科技与皇氏绿能签订的巨额N型单晶硅片销售协议，成功锁定未来五年内不低于25亿片的N型硅片订单，总金额高达195亿元。这一战略性举措标志着公司在N型光伏材料领域的快速放量和市场地位的显著提升，为公司开启了全新的第二成长曲线。随着N型电池技术在光伏行业中的高速渗透和市场需求的爆发式增长，和邦生物凭借其在N型硅片生产上的技术积累和产能布局，有望充分抓住行业迭代带来的巨大机遇，实现光伏业务的快速发展和业绩的强劲增长。 传统主业稳健支撑公司发展 在积极拓展光伏新业务的同时，和邦生物的传统化工主业，包括联碱、双甘膦、草甘膦和液体蛋氨酸等核心产品，持续保持着强劲的盈利能力。公司在这些传统优势领域拥有稳定的产能和市场份额，且主要产品价格维持在相对高位，为公司提供了坚实的现金流和利润支撑。传统业务的稳健发展与新兴光伏业务的快速扩张形成“双轮驱动”格局，共同推动公司整体营收和归母净利润的持续增长，并有望带来估值中枢的进一步提升。 主要内容 硅片大订单落地，光伏材料放量快马加鞭 皇氏绿能大额订单详情 和邦生物的控股子公司阜兴科技与皇氏绿能于近期签署了一项重大销售协议。根据协议，阜兴科技将向皇氏绿能销售总量不低于25亿片的太阳能单晶硅片，具体型号为N/182/210/T130-150，电阻率范围在0.3-2.1ohm之间。这项订单的预计销售金额总计约195亿元人民币（含税），体现了其巨大的市场价值和对公司未来营收的显著贡献。合同履行期限设定为2023年5月1日至2027年12月31日，覆盖了未来近五年的时间。在具体的采购量方面，2023年皇氏绿能的采购量不低于3亿片，而从2024年至2027年，每年的采购量将不低于5.5亿片。这一长期稳定的供货协议，不仅为和邦生物的光伏业务提供了坚实的市场保障，也预示着公司N型硅片产能的快速释放和市场份额的扩大。 N型硅片市场机遇与公司优势 当前光伏行业正经历N型电池技术的快速渗透，这为N型硅片带来了前所未有的放量机遇。从转化效率来看，N型电池的理论转化效率可超过28%，远高于传统P型电池23-24%的瓶颈水平。在成本方面，N型电池的成本下降空间巨大，例如银包铜、多主栅等技术的应用大幅降低了银浆成本；同时，光伏设备国产化率的提升也持续降低了设备成本及折旧成本。市场预测显示，2022年至2024年N型电池新增产能将超过300GW。受益于电池片技术的迭代，N型硅片的需求预计在2021年至2024年间实现三至四倍的增长，到2024年需求量将超过110GW。然而，我国现有硅片产能仍以P型为主，2021年N型硅片产量仅为9.5GW，市场份额仅占4.1%，这表明N型硅片替代P型硅片存在巨大的市场空间。和邦生物的控股子公司阜兴科技专注于N型硅片生产，其项目负责人佟兴雪及其团队拥有近20年的丰富经验，在行业N型硅片替代P型硅片的明显趋势下，公司有望迎来N型硅片业务的爆发式增长。 光伏业务顺利推进，稳步兑现开启第二成长曲线 光伏硅片项目进展 和邦生物的光伏材料业务在第三季度开始集中释放产能，进展顺利。其中，10GW光伏硅片项目已启动规模为1.5-2GW的硅片生产线，并于六月成功产出合格的晶棒和硅片产品。目前，该项目正处于试生产阶段，并且试生产的产品已经获得了下游客户的验证认可，其技术指标也达到了行业当前工业化的一流水平。这表明公司在N型硅片生产技术和产品质量上已具备核心竞争力，为后续大规模量产和市场拓展奠定了坚实基础。 光伏玻璃及组件项目进展 除了光伏硅片项目，和邦生物的8GW光伏玻璃项目也取得了显著进展。一期1,000吨/日光伏玻璃生产线和1GW组件产线均已开始试生产，标志着公司在光伏产业链下游的布局逐步完善。项目的二期工程目前正处于建设之中，预计将在年底前完工。光伏业务的顺利推进和产能的稳步兑现，预示着和邦生物正成功开启其第二成长曲线，未来光伏板块有望成为公司业绩增长的重要驱动力。 传统化工业务盈利能力强 核心化工产品产能与市场表现 截至半年报，和邦生物的传统化工板块拥有强大的生产能力和市场竞争力。公司具备110万吨联碱、15万吨双甘膦、4.5万吨草甘膦以及7万吨液体蛋氨酸的产能。此外，公司还在建设100万吨磷矿项目，并拟建50万吨双甘膦项目，进一步巩固和扩大其在化工领域的优势。根据百川盈孚的数据，截至2022年11月1日，重质联碱价格为2759元/吨，氯化铵价格为940元/吨，草甘膦价格为5.28万元/吨，双甘膦价格为3.2万元/吨。这些主要化工产品的市场价格均处于相对高位，显示出传统化工主业的强劲盈利能力。 盈利能力分析 在光伏新业务快速发展的同时，和邦生物的传统化工主业依然保持着高景气度。主要化工产品的稳定产能和有利的市场价格，确保了公司传统业务板块的持续高盈利。这不仅为公司提供了稳定的现金流和利润贡献，也为新兴光伏业务的投资和发展提供了坚实的财务支撑。传统主业的稳健表现与光伏新业务的爆发式增长共同构成了和邦生物未来业绩增长的“双轮驱动”模式。 盈利预测与投资建议 财务业绩展望 基于公司传统主业的高景气度和光伏材料业务的集中投产，国盛证券研究所对和邦生物未来的财务表现进行了预测。预计公司2022年至2024年的营业收入将分别达到148.26亿元、249.87亿元和310.74亿元，呈现出显著的增长态势。同期，归属于母公司股东的净利润预计分别为42.72亿元、52.47亿元和60.07亿元。按照2022年11月1日的收盘价计算，公司对应的市盈率（PE）分别为6.2倍、5.0倍和4.4倍，显示出较低的估值水平。分析指出，到2024年，光伏板块业务有望为公司贡献约50%的归母净利润，这将显著提升公司的整体盈利结构和市场估值。 投资评级与风险提示 鉴于和邦生物主业持续高景气，以及光伏硅片、光伏玻璃等新材料业务在第三季度开始集中投产，公司有望迎来估值中枢的持续提升。因此，国盛证券研究所维持对和邦生物的“买入”评级。然而，报告也提示了潜在的风险，包括新增产能投产不及预期和光伏需求不及预期，这些因素可能对公司的业绩和估值产生负面影响。投资者在做出投资决策时应充分考虑这些风险因素。 总结 和邦生物正通过“传统化工主业稳健发展”与“光伏新材料业务爆发式增长”的双轮驱动战略，实现业绩的持续提升和估值中枢的重塑。公司与皇氏绿能签订的195亿元N型单晶硅片大订单，不仅为未来五年带来了稳定的营收预期，更凸显了公司在N型硅片这一高增长市场中的核心竞争力。随着N型电池技术的高速渗透和市场需求的激增，和邦生物的光伏硅片、光伏玻璃及组件项目进展顺利，已成功开启第二成长曲线。同时，公司传统化工业务凭借其强大的产能和高盈利能力，为整体发展提供了坚实支撑。预计未来几年，光伏板块将成为公司归母净利润的重要贡献者，推动公司整体业绩和估值的持续增长。

中心思想 疫情短期承压，长期增长动力强劲 创业慧康在2022年前三季度受疫情影响，收入和归母净利润分别同比下滑5.86%和25.69%，业绩短期承压。 尽管面临短期挑战，公司在医疗IT领域的需求保持旺盛，且在医保IT业务和与飞利浦的战略合作方面取得了显著进展，为长期成长奠定基础。 医保IT业务成果丰硕，战略合作拓展高端市场 公司医保IT业务加速推进，成功中标吉林省医疗保障信息平台项目并实现东三省全覆盖，同时中标国家医保局应用软件运维服务项目，市场影响力持续提升。 与飞利浦联合开发“新一代EMR软件CTasy”，有望借助飞利浦的客户资源，打开大型三甲医院市场，进一步拓宽业务边界。 主要内容 2022年前三季度业绩分析 业绩概览： 公司发布2022年三季报显示，前三季度实现收入11.39亿元，同比下滑5.86%；归母净利润1.71亿元，同比下滑25.69%。其中，第三季度单季收入3.58亿元，同比下滑16.99%；归母净利润0.69亿元，同比下降20.68%。 疫情影响： 业绩下滑主要系疫情管控导致部分医院项目实施或对接中断，以及公司软件销售采用终验法确认收入，项目验收延迟直接影响了当期收入确认。在收入增长放缓的情况下，成本及费用刚性导致净利润承压。尽管如此，医疗IT需求依然旺盛，疫情等短期扰动因素不影响公司长期成长性。 医保IT业务与市场拓展 医保IT业务成果： 公司医保IT业务加速推进，于2022年7月成功中标吉林省医疗保障信息平台项目第16包，实现了医保IT业务在东三省的全覆盖。2022年9月29日，公司与山大地纬联合中标国家医保局医疗保障信息平台应用软件运维服务项目第1包，进一步巩固了其在国家级医保信息平台项目中的地位。 市场影响力提升： 医保IT业务的丰硕成果表明公司的产品及服务能力得到了各级医保部门的广泛认可，市场影响力持续提升。 战略合作与未来市场机遇 联合开发新一代EMR软件： 公司与飞利浦联手，基于飞利浦全球领先的EMR系统Tasy，共同研发“新一代EMR软件CTasy”。该产品旨在为医疗机构提供一体化平台，跨各个关护场景，涵盖临床、运营和管理流程。 拓展大型三甲医院市场： 根据合作协议，飞利浦将主要负责CTasy产品在中国市场的销售工作。此举有望使公司依托飞利浦在大型三甲医院领域丰富的客户资源，成功打开高端医院市场，实现业务规模和市场份额的进一步增长。 财务预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2022/2023/2024年收入分别为23.38/29.26/36.42亿元，同比增长率分别为23%/25%/24%；归母净利润分别为5.50/7.00/8.90亿元，同比增长率分别为33%/27%/27%。 估值与评级： 对应PE分别为23.0/18.1/14.2倍。考虑到公司业务持续高成长性和目前的低估值水平，分析师维持“买入”评级。 风险提示： 业务发展不及预期，政策推进缓慢。 总结 创业慧康在2022年前三季度受疫情影响，业绩短期承压，收入和净利润均出现下滑。然而，公司在医疗IT领域的长期需求依然旺盛，且在医保IT业务方面取得了显著进展，成功中标多个省级和国家级项目，市场影响力不断提升。此外，公司与飞利浦的战略合作，联合开发“新一代EMR软件CTasy”，有望借助飞利浦的渠道优势，成功拓展大型三甲医院市场，为未来增长注入新动力。综合考虑公司业务的持续高成长性和当前估值水平，分析师维持“买入”评级，并预计未来几年公司业绩将实现稳健增长。投资者需关注业务发展不及预期和政策推进缓慢的风险。

　　济川药业(600566) 　　收入结构持续优化，业绩稳定释放：公司专注于儿科、口腔、呼吸、消化等多领域药品生产和销售，其中核心产品蒲地蓝系列和小儿豉翘清热颗粒依托强大销售能力，市占比靠前。公司收入结构不断优化，摆脱此前依靠单一大品种的局面，形成良好产品梯队；蒲地蓝、雷贝拉唑等老品种占比下降，以小儿豉翘为代表的二线产品加速放量，管线中有川穹清脑颗粒、蛋白琥珀酸铁口服溶液等多个极具潜力的品种；未来业绩有望进一步增加，2021-2024年净利润CAGR15%。 　　顶层政策支持中医，公司强销售直接受益：“十四五”规划提出新要求，15项指标体现新时期中医药高质量发展目标，10个重点任务明确具体措施，其中明确指出到2025年中医医疗结构达9.5万家（对比2020+31%），二级以上公立综合医院设置中医临床科室的比例90%等要求将持续提升中医市场规模。公司依托优秀销售渠道能力，有望在中医行业扩容中争取更多市场份额。 　　小儿豉翘领衔增长，二线多产品开始放量：小儿豉翘清热颗粒是未来业绩核心之一，儿科感冒药市占率第一，随着渠道的拓展，且2023年有望纳入儿科基药目录，进一步打开销售空间，未来3年收入增速有望保持35%左右。蛋白琥珀酸铁、三拗片、川穹清脑颗粒等二线品种持续放量，摆脱对单一品种依赖，业绩稳定性和成长性大幅增加。 　　销售渠道是公司核心能力之一，BD带动第二成长曲线：公司拥有全国领先的销售能力，尤其在儿科、消化科等优势科室。公司近年不断加强BD团队建设，优质BD项目不断增加。公司和天境合作的伊坦长效生长激素处于III期临床，公司拥有中国大陆地区开发、生产和商业化独家许可，上市后配合公司销售能力将快速放量。此外，公司在股权激励中加入BD项目量的考核，2022-2024每年将增加不少于4个BD项目，支撑公司长期成长。 　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年总营收分别为85/97/108亿元，同比增速分别12%、13%、11%；归母净利润分别为20.9/23.3/26.0亿元，同比增速分别21%、12%、11%，2022-2024年P/E估值分别为14/12/11X；基于公司1）蒲地蓝保持稳定；2）小儿豉翘有望进入儿科基药，加速放量；3）BD和销售能力强，有望形成大品种代销；首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

　　康龙化成(300759) 　　事件：公司发布2022年三季度报告。前三季度实现收入74.03亿元（同比+39.63%），归母净利润9.61亿元（同比-7.59%），归母扣非后净利润10.58亿元（同比+13.62%），经调整Non-IFRS归母净利润13.28亿元（同比+26.72%）。单三季度实现收入27.68亿元（同比+37.31%），归母净利润3.76亿元（同比-20.95%），归母扣非后净利润3.78亿元（同比+8.79%），经调整Non-IFRS归母净利润5.16亿元（同比+30.08%）。 　　点评： 　　收入稳健增长，多因素致使利润短期波动，实际盈利能力逐渐恢复。2022年前三季度及第三季度，公司各板块业务均呈现稳健发展趋势，推动营业收入稳健增长。2022年前三季度，在利润率方面，公司实现毛利率36.49%（-0.08pp），经调整Non-IFRS归母净利率17.94%（-1.83pp）；在费用率方面，公司期间费用率为20.78%（+5.24pp），其中销售/管理/研发/财务费用率为2.20%（+0.23pp）/14.00%（+2.71pp）/2.40%（+0.33pp）/2.19%（+1.97pp）；前三季度公司由于多项并购及经营规模的扩大导致管理费用率上升，由于利息费用及汇兑损失导致财务费用率上升，二者推升期间费用率，叠加投资收益大幅降低（1928万元，同比-85.8%），共同拉低公司净利润水平，但聚焦到更能反应公司实际业务情况的经调整Non-IFRS归母净利率看，2022年前三季度各季度分别实现17.33%、17.68%、18.63%，呈现逐渐改善的态势。 　　新业务发展亮眼，公司发展未来可期。2022年Q1-3，公司在实验室服务业务实现收入45.77亿元，同比+38.63%，毛利率44.71%，优势业务增长稳健；在CMC服务上实现收入16.80亿元，同比+37.3%，毛利率34.43%；在临床研究服务方面实现收入9.82亿元，同比+47.80%，毛利率10.19%，单三季度毛利率为17.60%，表现亮眼；大分子和细胞与基因治疗方面实现收入1.42亿元，同比+30.13%，毛利率-22.15%，新业务发展阶段的高投入影响利润表现。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营业收入分别为102.13、138.09、184.48亿元，同比增速37.2%、35.2%、33.6%，归母净利润分别为17.21、25.06、34.94亿元，同比增速3.6%、45.7%、39.4%，对应PE分别为36x、25x、18x。 　　风险因素：行业竞争加剧、核心技术人员流失、医药研发投入下降或外包率下降、新业务进度不及预期等风险。

　　昊海生科(688366) 　　事件：2022前三季度，公司实现营业总收入15.83亿元（+24.14%，表示同比增速，下同），归母净利润1.62亿元（-47.91%）、扣非归母净利润1.40亿元（-52.02%）。Q3单季度公司实现营业总收入6.15亿元（+45.14%），归母净利润0.91亿元（+14.15%）、扣非归母净利润0.87亿元（+21.64%），业绩符合我们预期。 　　疫情趋缓释放订单需求，三季度实现营收高增长。Q3季度公司营收同比增长45.14%，主要原因为：1）一方面，受3月至5月上海地区新冠疫情影响，公司及位于上海地区的3家主要生产型子公司的部分订单顺延至第三季度完成；另一方面，疫情趋缓后，公司积极开展市场营销活动，全力弥补疫情造成的影响，其中三季度内公司骨科、医美及外科产品营收同比有所增加，特别是医美产品线的第三代海魅玻尿酸及外用人表皮生长因子产品收入增长较快，我们估计海魅玻尿酸三季度可能实现50%以上增长。2）子公司南鹏光学于2022年1月纳入合并报表，同时“myOK”产品销售推广加速，三季度角膜塑形镜及其配套产品收入同比大幅增加。3）子公司欧美华科于2021年9月纳入合并报表，实现稳健较快增长，因此三季度带来增量收入贡献。 　　疫情及股权激励费用等导致短期利润率承压，销售费用率有所下降。公司前三季度销售毛利率为70.06%（-4.18pct），销售净利率为10.51%（-14.14pct）；Q3单季度销售毛利率为70.41%（-3.25pct）；销售净利率为14.99%（-3.26pct）。费用率方面，公司前三季度销售费用率为31.45%（-1.25pct）、管理费用率为20.49%（+6.17pct）、研发费用率为7.66%（-1.26pct）；Q3季度销售费用率为29.97%（-8.69pct）、管理费用率17.71%（+0.28pct）、研发费用率7.24%（-2.27pct）。公司前三季度利润率偏低主要由于：1）3-5月上海地区发生新冠疫情导致3家主要生产型子公司的生产受到重大影响，由此产生前三季度内停工损失约4000万元；2）子公司Aaren与原国内独家经销商的经销协议终止，在国内销售渠道重新整合完毕前，工厂启动阶段性停产缩减开支计划，前三季度产生经营性亏损1157万元，并计提资产减值损失2500万元；3）公司及子公司欧华美科总计确认股份支付费用约2205万元；4）2021年前三季度收到投资产品分红约4118万元，而2022年前三季度未收到。公司Q3单季度利润率显著环比提升，我们预计Q4季度环比有望维持较高盈利水平。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司产品推广逐步推进、销售费用率有所降低、2023年新产品有望实现上市销售等，我们将2022-2024年公司归母净利润由2.82/3.46/4.21亿元调整至2.82/3.80/5.06亿元，当前股价对应的PE为49/36/27X。维持“买入“评级。 　　风险提示：新产品市场推广或不及预期；疫情反复；政策的不确定性。

　　海尔生物(688139) 　　投资要点 　　事件： 2022 年 10 月 27 日，工商变更信息显示海尔生物收购深圳市金卫信信息技术有限公司（下称“金卫信”） 60%股权。 　　免疫规划信息行业龙头， 细分领域市占率超 30%。 金卫信专注于国内各级疾病预防控制中心和卫生行政机构信息化建设 20 余年，为全国 10 余个省（直辖市、自治区）、数万家接种门诊提供涵盖免疫规划信息管理平台、疫苗全程追溯平台、数字化门诊管理系统、预防接种客户端等在内的产品方案，市场占有率超过 30%。 金卫信在免疫规划信息化行业中具有较高的技术壁垒和规模领先优势，累计拥有专利 11 项，软件著作权 141 项， 曾帮助汶川地震灾区进行免疫信息化工作的恢复和重建，并参与《中国公共卫生信息分类与基本数据集标准》、《儿童预防接种信息管理系统数据交换集成标准》、《甲型 H1N1 流感疫苗预防接种数据交换集成标准》等多项国家或行业标准制定。 　　疫苗安全生态战略重要一环，物联网转型更进一步： 截至 2022 年上半年，海尔生物已助力全国 31 个省（自治区、直辖市） 5000 多家接种门诊实现了数字化升级，并相继在深圳、青岛、舟山等地建起智慧疫苗城市网。 我们认为收购金卫信是海尔生物疫苗安全场景生态战略的重要一环，能够进一步完善公司整体解决方案，优化疫苗网建设效率，提高单接种门诊价值量。截至 2022H1，海尔生物物联网解决方案占总营收比例已达 38.43%，随着公司不断外延并购，生物安全龙头地位更为稳固。 　　盈利预测与投资评级 ： 我们预计公司 2022-2024 年营收分别为30.16/38.14/48.32 亿元，归母净利润分别为 6.20/8.10/10.52 亿元，对应当前股价 PE 为 39/30/23×， 考虑到公司物联网解决方案快速成长， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 新冠疫情反复，业务拓展不及预期，汇兑损益等

　　隆平高科(000998) 　　事件：隆平高科发布2022年前三季度报告，实现营业收入12.84亿元，同比增长55.20%。归母净亏损7.1亿元，归母扣非净亏损5.67亿元（上年同期为亏损6.97亿元，亏损幅度同比缩窄）。单三季度实现营收为8563.21万元，同比增加129.25%，实现归母净利润为-4.13亿元。 　　前三季度种子销售成绩突出，人民币贬值拖累公司业绩 　　公司前三季度收入增长，玉米种子及蔬菜瓜果种子业务增长，使得收入同比增加，同时公司加强对经销商发货计划管理,减少不必要的铺货，水稻种子退货减少使得收入同比增加。公司业务经营发展势头较好，人民币贬值是拖累前三季度业绩的主要原因——公司今年前三季度财务费用3.26亿元，较上年同期大幅增长2.3倍。人民币持续贬值使得公司前三季度确认美元贷款汇兑损失1.98亿（其中第三季度约8089万元）。后续若人民币升值，公司汇兑损失有望减小。前三季度，公司对联营企业和合营企业的投资亏损达9461万元（去年同期亏损仅1086万元），亦拖累公司业绩。此外，公司研发费用的支出较去年增加，因参与承接更多研发课题公司研发费用达2.03亿元（较上年同期增长86%）。 　　种子预收款明显增长，为新一季销售奠定基础 　　第三季度是种子公司收种子预收款的主要时期，截至三季度末，公司合同负债达28.56亿，较去年同期增加近10亿，此外公司经营活动产生的现金流量净额年初至第三季度末较上年同期增加74.20%，预收种子款大幅增加是其中主要原因。下游对种子需求较为旺盛，预收款的高增长为新一季销售奠定基础。 　　公司转基因储备较为领先，有望在转基因玉米种子商业化时代取得领先位置 　　公司参股的两家生物公司均熟练掌握转基因技术——①杭州瑞丰，瑞丰125转基因材料在2020年1月、2021年4月获得安全证书，可应用范围包括北方春玉米区、西北玉米区、黄淮海夏玉米区域。②隆平生物，LP007转基因材料有望在2023年获得转基因安全证书。叠加公司玉米品种实力较为领先（联创连续多年玉米推广面积全国排名前三），公司有望在转基因玉米种子商业化时代取得领先位置。 　　盈利预测：我们预计2022-2024年公司实现营业收入37.77/40.52/43.34亿，同增7.81%/7.28%/6.97%，实现归母净利润1.42/3.01/4.15亿，同增126.68%/112.55%/38.09%。持续看好公司在转基因玉米种子商业化进程中的发展潜力，继续重点推荐，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧；生产灾害；订单农业推广不及预期。