中心思想 业绩稳健增长与产品结构优化驱动 爱康医疗在2023年上半年展现出稳健的收入增长，尽管归母净利润增速受2022年同期高基数影响，但公司通过优化产品结构，特别是3D打印和定制化产品占比的提升，有效改善了毛利率。展望下半年及未来，随着疫情低基数效应的消退和产品组合的持续优化，公司预计将实现收入和利润的强劲增长，并有望在关节集采续标中实现量价齐升。 关节业务强劲驱动与创新管线布局 关节业务，尤其是膝关节、标外产品（如翻修和单髁）以及海外市场的显著增长，成为公司业绩的核心驱动力。同时，爱康医疗积极布局创新研发，通过ICOS定制化平台、智能设备（如髋关节导航和机器人系统）以及骨生物材料（如3D打印人工椎体和生物人工骨）的持续投入和新品推出，为公司构建了长期的竞争优势和增长潜力。 主要内容 2023年中期业绩回顾与展望 1H23 财务表现与影响因素分析 爱康医疗于2023年8月22日公告了其上半年业绩，实现收入6.5亿元人民币，同比增长22.1%。归属于母公司净利润为1.33亿元人民币，同比增长5.2%。净利润增速低于收入增速，主要原因在于2022年上半年存在较高基数效应：1）收入端，2022年第一季度医院手术量激增，叠加第二季度关节集采执行后的换量效应，推高了同期收入；2）利润端，2022年第一季度为关节集采前的基数，利润率显著更高。尽管如此，公司在1H23的毛利率达到61.9%，相比2022年全年的60.5%有所提升，这主要得益于产品结构的优化，特别是3D打印等定制化产品占比的上升。 2H23 业绩展望与全年增长预期 展望2023年下半年，华泰研究团队看好公司在疫情低基数效应下表观增速将环比大幅提升。结合产品结构的持续优化，预计全年有望实现收入和利润30%的同比增长。这一乐观预期也考虑了后续关节集采续标可能带来的量价齐升逻辑。 投资评级与目标价 基于对公司未来业绩的积极预测，华泰研究维持爱康医疗“买入”的投资评级，并给予目标价9.09港币。该目标价是基于对公司2023年34倍PE的估值（考虑到公司集采风险及影响基本出清，较其A股同业Wind一致预测PE31倍均值给予溢价）。预计公司2023-2025年归母EPS分别为0.24/0.32/0.41元人民币。 风险提示 报告中提示了主要风险，包括关节续标或其他产品集采降价风险，以及新品上市/推广相关的风险。 关节板块：膝关节领衔，标外与海外市场表现亮眼 髋膝关节收入分析与增长驱动 2023年上半年，爱康医疗的髋关节和膝关节产品分别实现收入3.4亿元和2.1亿元人民币，同比增速分别为4.2%和64.7%，合计同比增长21.2%。膝关节增速显著高于髋关节，主要原因有二：1）公司膝关节产品代际偏新，具有显著的竞品替代和进口替代空间；2）髋关节在价格优势方面不明显，且上半年陶瓷产品曾出现短暂供货紧张。 2023年关节业务展望 展望2023年全年，华泰研究看好关节收入仍有望冲击30%的同比增长。主要驱动因素包括：1）2023年上半年初次关节销量同比增长33.3%，为全年奠定了高增长基础；2）标外产品持续实现进口替代，其中翻修产品收入同比增长超过60%，单髁产品收入达到3378万元，预计这些产品增速将持续强劲；3）公司积极开拓海外市场，销售表现可观。 2024年及未来市场份额目标 展望2024年，考虑到关节集采续标后院内报量有望提升，且续标价格压力预计偏小，公司关节业务未来有望达成30%的稳态市场占有率目标。 脊柱与创伤板块：3D打印为核心，稳步发展 脊柱与创伤业务整体表现 2023年上半年，公司脊柱和创伤板块合计贡献收入5020万元人民币，同比增长10.8%。华泰研究预计未来三年该板块收入将企稳增长。 创伤领域发展 在创伤领域，理贝尔产品预计在2023年重新续标，有望实现稳步起量。据估测，2023年上半年创伤业务贡献收入仅为1000万+元人民币。 脊柱领域发展与目标 脊柱领域的主要产品是3D打印椎间融合器，其在2023年上半年实现收入同比增长39.5%。集采相关脊柱品种的收入占比较低。华泰研究看好脊柱板块在2023年整体冲击1亿元人民币的销售收入，并有望在五年内将市场占有率提升至5%。 ICOS定制化平台与研发管线：创新驱动未来增长 ICOS定制化平台贡献 公司定制化平台（ICOS）在2023年上半年实现销售额2778万元人民币，同比增长31.5%。预计全年将维持高增长态势，显示出定制化产品在市场中的强劲需求和公司的技术优势。 智能设备研发进展 在智能设备方面，公司于2022年底获得了髋关节导航系统的注册证，并计划在2023年在20多家大型三甲医院进行投放。此外，公司指引髋/膝关节机器人系统注册证有望在2023年底至2024年中陆续获批，这将进一步提升公司在骨科手术智能化领域的竞争力。 骨生物材料产品布局 在骨生物材料领域，公司已成功上市3D打印人工椎体TITAN。SBG多孔生物人工骨预计在2023年第四季度上市。同时，公司还在同步布局多款骨粉产品，以丰富其骨科生物材料产品线，满足临床多样化需求。 财务数据与估值分析 历史与预测财务数据 根据华泰研究的预测，爱康医疗的营业收入将从2021年的7.61亿元人民币增长至2025年的23.10亿元人民币，年复合增长率显著。归属于母公司净利润预计从2021年的0.93亿元人民币增长至2025年的4.60亿元人民币。EPS也呈现逐年上升趋势，从2021年的0.08元人民币增至2025年的0.41元人民币。 会计年度 营业收入 (人民币百万) 同比增长 (%) 归属母公司净利润 (人民币百万) 同比增长 (%) EPS (人民币) 2021 761.44 (26.46) 92.62 (70.50) 0.08 2022 1,052 38.17 204.77 121.09 0.18 2023E 1,374 30.64 269.76 31.73 0.24 2024E 1,788 30.07 353.22 30.94 0.32 2025E 2,310 29.22 459.50 30.09 0.41 盈利能力分析 公司的毛利率在2021年为65.56%，2022年为60.49%，2023年上半年为61.9%，预计未来将保持在60%以上，显示出较强的产品定价能力和成本控制能力。净利润率也从2021年的12.16%提升至2022年的19.46%，预计未来将维持在19%以上。ROE（净资产收益率）和ROA（总资产收益率）也呈现稳步上升趋势，表明公司资本利用效率和资产盈利能力持续增强。 会计年度 毛利润率 (%) EBITDA (%) 净利润率 (%) ROE (%) ROA (%) 2021 65.56 20.88 12.16 4.55 3.61 2022 60.49 27.79 19.46 9.58 7.61 2023E 60.60 27.60 19.63 11.33 9.05 2024E 60.67 27.65 19.76 13.13 10.27 2025E 60.71 27.77 19.89 14.89 11.44 偿债能力与营运能力 公司的流动比率和速动比率均保持在健康水平，显示出良好的短期偿债能力。总资产周转率预计将从2021年的0.30次提升至2025年的0.57次，表明资产利用效率逐步提高。应收账款周转天数从2021年的212.84天缩短至2022年的157.00天，预计未来将进一步优化，反映公司回款效率的提升。 会计年度 流动比率 (倍) 速动比率 (倍) 总资产周转率 (次) 应收账款周转天数 (天) 存货周转天数 (天) 现金转换周期 (天) 2021 3.95 3.09 0.30 212.84 537.96 207.67 2022 4.73 3.81 0.39 157.00 357.48 156.28 2023E 4.18 3.25 0.46 144.18 312.47 144.55 2024E 3.83 2.88 0.52 138.86 316.40 138.21 2025E 3.55 2.59 0.57 139.25 317.20 138.61 估值指标与可比公司分析 爱康医疗的PE估值预计将从2022年的28.52倍下降至2025年的12.77倍，显示出随着盈利增长，估值吸引力逐步提升。报告中提及，给予爱康医疗2023年34倍PE的估值，较A股同业（如威高骨科、正海生物、惠泰医疗）的2023年平均PE（31倍）存在溢价，这反映了市场对爱康医疗在集采风险出清后，其产品结构优化和创新能力带来的增长潜力的认可。 会计年度 PE (倍) PB (倍) EV/EBITDA (倍) 2021 63.06 2.88 34.86 2022 28.52 2.60 18.38 2023E 21.76 2.33 14.06 2024E 16.62 2.05 10.73 2025E 12.77 1.77 8.22 总结 爱康医疗在2023年上半年实现了稳健的收入增长，并通过产品结构优化（特别是3D打印和定制化产品）有效提升了毛利率。尽管短期内净利润增速受高基数影响，但公司在关节业务（尤其是膝关节、标外和海外市场）表现强劲，并积极布局脊柱3D打印、ICOS定制化平台、智能设备和骨生物材料等创新领域，为未来增长奠定了坚实基础。华泰研究维持“买入”评级，并基于对公司集采风险出清后增长潜力的认可，给予9.09港币的目标价。公司预计全年收入和利润将实现30%的同比增长，未来盈利能力和市场份额有望持续提升，但仍需关注集采降价和新品推广等潜在风险。

　　博腾股份(300363) 　　常规业务收入增长稳健，持续推进全球产能布局 　　2023H1公司实现营收23.39亿元，同比下滑40.25%；归母净利润4.10亿元，同比下滑66.15%；扣非归母净利润3.91亿元，同比下滑67.77%。公司营收与利润下滑明显，主要系大订单抬高了上年同期基数以及人员与产能快速扩张推高了成本端的压力；扣除大订单影响后收入同比增长约29%，常规业务整体增长稳健。公司持续推进全球产能布局，上海外高桥的生物大分子研发中心、新泽西的结晶和制剂实验室以及斯洛文尼亚的小分子原料药CDMO研发生产基地预计于2023下半年陆续投产。考虑公司成本端压力较大，我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为6.84/5.48/6.94亿元（原预计9.36/8.14/10.52亿元），EPS为1.25/1.00/1.27元，当前股价对应PE为19.9/24.9/19.6倍，考虑公司常规业务持续稳健增长及新业务处于快速增长阶段，维持“买入”评级。 　　原料药CDMO：客户数量稳定增长，项目数量与质量持续提升 　　2023H1公司原料药CDMO业务实现营收22.92亿元，同比下滑41%。公司引入国内外新客户46家，新签订单项目数117个（不含J-Star），同比增长约4%。同时，服务API产品数106个，同比增加13个；API产品实现收入2.10亿元，同比增长6%。随着公司前端培育的项目向后端逐步导流及持续向API转型升级，公司原料药CDMO业务有望持续保持稳健增长。 　　新产能陆续投放，新业务能力持续推进，打开长期发展的向上空间 　　公司新业务能力持续推进，2023H1制剂与CGT业务分别实现营收0.23/0.23亿元，同比增长158%/107%。其中，制剂业务引入新客户超过20家，新签订单金额约0.81亿元，同比增长146%；CGT业务成功申报4个IND项目，引入新客户23家、新项目32个，新签订单0.22亿元。2023H1上海闵行区的新分子研发中心顺利投产，已为3个客户的5个项目提供合成大分子服务；上海外高桥生物大分子研发中心预计于2023Q3落地，将为客户提供ADC、抗体等CDMO服务。 　　风险提示：订单交付不及预期；市场竞争加剧；环保和安全生产风险。

　　开立医疗(300633) 　　投资要点 　　业绩快速增长，盈利能力持续提升。2023年上半年，公司营收与归母净利分别为10.43、2.73亿元，分别同比增长24.9%、56.2%。Q2单季度，公司营收与归母净利分别为5.7、1.4亿元，分别同比增长22.7%、8.8%。盈利能力方面，公司毛利率与净利率分别为69.0%、26.2%，分别较去年同期提升3.8、5.3个百分点。产品结构优化及规模效应持续体现，公司利润端增速亮眼。 　　超声：海内外市场均取得积极进展，中高端产品持续放量。2023年上半年，公司彩超产品收入为6.5亿元，同比增长19.5%，毛利率66.5%，较去年同期提升3.0个百分点。1）中高端产品突破海外发达市场：①加载了“凤眼S-Fetus”的S60、P60和Elite系列产品销售快速放量，在欧美市场取得快速增长，中等以上规模医院等核心客户群装机快速扩大。②便携超声E系列、X系列扩展到更多的发达国家和高端医院，用户群体及适用科室扩展，市场空间打开。③积极建设海外发达市场团队，实现新产品快速导入。2）产品梯队完善，国内市场设备入院率达到历年之最：①S60、P60系列等高端台超在妇产、全身应用取得突破，三甲医院的装机量不断提升。②产品梯队完善，公司在各级市场都实现了较好的发展，特别是医疗补短板、体检筛查健康关注、医院新建、改扩建以及省市级集中采购等领域具备更大竞争优势。 　　内镜：产品进入收获期，延续高增长。2023年上半年，公司内镜业务收入为3.8亿元，同比增长38.4%，毛利率73.8%，较去年同期提升4.1个百分点。报告期内，随着国内常规诊疗业务的逐月恢复，以及HD550等高端产品的放量，公司内镜业务延续高增长态势。作为国产内镜市场的龙头企业，公司新推出支气管镜等多个高端镜体，产品管线不断丰富，公司产品覆盖的医院和科室数量持续增加，覆盖更多手术和应用场景，可及市场越来越大，临床认可度不断提升，公司内镜业务持续高成长可期。 　　微创外科：发力打造第三成长曲线，股权激励制定高目标。公司微创外科领域持续推出重磅产品，如2K和4K白光、4K荧光等。为加快业务推广，公司引进了具有丰富外科营销经验的团队，并颁布股权激励计划。本次股权激励主要针对微创外科业务团队等34人，拟授予股票总量329.4万股，占公司股本总额的0.76%，授予价格为每股22.18元。本次激励计划设立了两级业绩考核指标，均对公司2023-2026年在大陆地区外科业务收入提出要求：A（归属系数100%）4年收入分别不低于1/1.45/2.5/4亿元，同比增速分别为45%/72%/60%；B（归属系数80%）4年收入分别不低于0.8/1.16/2/3.2亿元。股权激励一方面有利于充分调动微创外科团队积极性；另一方面彰显出公司发力微创外科业务的信心和决心，预计该业务将成为公司未来几年新的增长极。 　　投资建议：开立医疗是国产超声+内镜龙头，高端产品陆续放量，开始重点发力微创外科业务，打造第三成长曲线，业绩保持高增长可期。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为5.07/6.59/8.42亿元，对应EPS分别为1.18/1.53/1.96元，对应PE分别35.8/27.5/21.5倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险；政策风险；汇率风险等。

　　九洲药业(603456) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，上半年实现营收32.6亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润6.2亿元，同比增长32.8%；实现扣非归母净利润6.1亿元，同比增长30.8%。其中单Q2实现营收15亿元，同比下降4.9%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长31%；实现扣非归母净利润3.4亿元，同比增长24%。 　　业绩符合预期，CDMO板块实现快速增长。公司CDMO板块2023H1实现收入24.8亿元（+25.9%），收入占比达76.3%，实现快速增长。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，同时服务的客户项目中最优项目占比越来越大，丰富的CDMO项目数持续推动公司成长。2023H1公司成功通过1个NDA新药项目上市前现场核查；公司承接项目中已上市项目29个（22年同期23个），处于III期临床项目66个（22年同期末55个），处于I期和II期临床试验839个（22年同期末662个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。 　　原料药板块增长阶段性承压。公司原料药板块2023H1实现收入6.9亿元（-10.9%），收入占比达21.3%，Q2增速阶段性承压。公司加快原料药制剂一体化进程，利用自有原料药平台优势，充分发挥上下游协同效应，加快原料药与制剂一体化产业链布局。2023H1公司磷酸西格列汀原料药获批上市；公司已有18个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中1个项目已获ANDA批文，3个项目已视同通过一致性评价，1个项目处于FDA审批中，4个制剂项目目前分别处于CDE审评审批不同阶段。 　　自建+外延结合，全面提升CDMO业务产能。自建：1）瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设，已逐步进入设备安装；2）浙江瑞博喷雾干燥生产车间完成车间改造及设备安装，预计2023H2投入使用；3）瑞博苏州中试车间合成反应区主体设备安装完成，预计2023H2交付使用；药物科技车间完成升级改造并投入使用，多个产品转移验证生产正在进行中；4）瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。外购：1）2023H1顺利完成瑞华中山100%股权交割与整合工作，完善原料药、制剂一站式CDMO服务能力。整合完成后，瑞华中山在保留原有片剂、软膏剂等生产能力基础上将快速构建口服液、软胶囊、高活性固体制剂等生产能力，进一步拓宽服务范围，提升服务能力，成为公司制剂CDMO业务的重要支点。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.42元、1.82元、2.33元，对应PE分别为19倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

　　戴维医疗(300314) 　　2023H1业绩略超预期，H2吻合器集采将持续放量，维持“买入”评级 　　2023年8月21日，公司发布2023年半年报：2023H1实现营业收入3.17亿元（+51.82%），归母净利润9177.68万元（+156.79%），扣非净利润8215.64万元（+230.33%）；分季度，2023Q1收入1.58亿元（+61.55%），归母净利润0.50亿元（+421.76%），2023Q2收入1.59亿元（+43.27%），归母净利润0.42亿元（+59.66%）；分产品，吻合器收入1.23亿元（+35.77%），保育等业务收入1.94亿（+63.9%）；分地区，国内收入2.13亿（+42.19%），海外收入0.98亿（+77.70%）。（1）保育业务有四大积极因素—国内收入占比提高/疫情期间积累大量设备替换需求/设备更新换代高端化/贴息政策扶持；（2）吻合器业务有三大积极因素—疫后手术量上升诊疗恢复/准入医院数量上升放量/海外依旧高增长。考虑到保育业务有存量更换升级需求长期惯性和吻合器集采政策持续放量推动，我们维持2023-2025年归母净利润分别为1.82/2.56/3.59亿元，EPS分别为0.63/0.89/1.25元，当前股价对应P/E分别为25.2/17.9/12.7倍，维持“买入”评级。 　　吻合器腔镜化与电动化已是大势，集采政策有望提高电吻渗透率和国产化率 　　目前电动腔镜吻合器赛道渗透率低、国产化率低、成长快、空间大、竞争格局好；我国微创率与发达国家仍有较大差距，微创手术是确定性大方向，而腔镜吻合器则是微创手术的重要手术器械，其中电动腔镜吻合器因其临床价值将是大势所趋。吻合器集采有望快速提高电动吻合器渗透率并加快推动国产替代，其中福建15省联盟集采已开始执行，如福建、广东、陕西、浙江、湖北等已执行放量，山西、辽宁、吉林等省份将陆续执行放量，山东、湖南、京津冀3+N联盟集采蓄势待发。 　　子公司维尔凯迪市场与技术沉淀已久，有望借集采之力加快吻合器放量 　　公司2018年取得国内第一张电动腔镜吻合器注册证，目前已有4张注册证，其中1张Ⅲ类（国内只有三家），Ⅲ类证在手术适用范围上更优，可闭合离断血管。2023H1年公司电动腔镜吻合器营收为1.01亿元（占吻合器业务的82.24%），并推出全球首款智能全自动转弯吻合器，进一步抬高电动吻合器赛道护城河。同时公司有望借联盟和省级集采之力加快准入，快速提高医院覆盖面，突破销售偏弱势省份，抢夺进口厂商份额。海外吻合器部分市场已孵化成功，基数相对较低，有望继续保持高速增长。 　　风险提示：产品推广不及预期，政策落地不及预期。

　　神州细胞(688520) 　　事件 　　2023年8月22日，公司发布2023半年报，公司上半年营收8.08亿元，同比增长114.9%，归母与扣非亏损分别为1.37亿和2200万元，同比减亏1.12亿和1.77亿元。业绩符合预期。 　　点评 　　重组八因子翻倍放量，持续驱动业绩增长。（1）2021年7月，公司国产首个重组八因子获批上市；当年销售过亿元，次年销售过10亿元。（2）2023年1月底，前述产品获批12岁以下儿童A型血友病患者出血的控制和预防适应症。（3）我们判断，公司2023上半年的8亿营收中，主要都来自八因子产品；预计下半年将持续同比翻倍增速。 　　CD20备谈医保，市场空间或进一步打开。（1）2022年8月，公司CD20单抗瑞帕妥单抗（安平希®）以1.1类新药获批，适用于新诊断CD20阳性弥漫大B细胞性非霍奇金淋巴瘤（DLBCL）成人患者。（2）该药列于近日国家医保局发布的《通过初步形式审查的目录外药品名单》中。（3）公司年报中显示，目前正在为安平希®参加2023年国家医保谈判，推进各项准备工作。 　　研发布局合理，自主创新品种提升，后劲可期。（1）2023上半年，公司研发投入5.48亿元，同比增长39.7%；主要用于新冠疫苗和SCT-I10A（PD-1）等产品的临床中后期研究。知识产权储备方面，公司新增境内外发明专利申请5个，PCT国际专利申请1个，新获得3个发明专利授权。（2）公司研发成果诸多：新冠疫苗系列产品相继被中国和阿联酋纳入紧急使用，阿达木和贝伐珠两个生物类似物获批，14价HPV疫苗处于3期入组准备，PD-1的肝癌和头颈癌一线治疗的临床已完成入组，IL-17单抗已在澳大利亚启动I期入组。公司的IL-17产品，是以同类最佳为目标，历经多年分子优化改造研制出的重组抗IL-17单克隆抗体创新药物；与IL-17结合后可抑制下游细胞因子，阻断炎症信号传导。（3）临床前研究方面，公司继续围绕自身免疫性疾病、恶性肿瘤和疾病预防等领域，重点开发多种临床需求缺口大以及具有best-in-class潜质的疫苗及单抗、双抗和三抗产品，并有望自2023年下半年开始陆续将产品推进到临床申报阶段。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑到CD20以及新获批的阿达木单抗仍要经历销售爬坡的过程，我们预计公司2023/24/25年营18/28/45亿元，归母净利润分别为-3.05/4.51/13.68亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发及商业推广不达预期、市场竞争加剧等风险。

　　爱博医疗(688050) 　　业绩分析：公司23H1实现收入4.07亿元（+49.04%，同增，下同），归母净利润1.63亿元（+32.12%），扣非归母净利润1.53亿元（+36.30%），23H1毛利率83.15%，净利率38.99%，业绩符合我们预期。 　　人工晶体恢复明显，角膜塑形镜快速增长：手术治疗产品中，23H1“普诺明”等系列人工晶状体实现收入2.45亿元（+37.88%），境外人工晶状体收入同比增长为115.75%。近视防控产品中，23H1“普诺瞳”角膜塑形镜实现收入1.06亿元（+38.97%）。 　　加大研发及销售投入，新品上市推广顺利：23H1公司研发费用0.42亿（+56.25%），23H1销售费用0.75亿，同比增长97.79%。23H1视力保健产品（包括离焦镜、隐形眼镜、接触镜护理产品等）收入同比增长402.84%，对营业收入贡献超过11%。此外，公司于2022年3月新设的子公司爱博上海加强了市场开拓，23H1加大隐形眼镜、护理产品销售和备货。 　　盈利预测与投资评级：考虑到下半年公司加强市场推广，销售费用提升，我们将公司2023-2025年归母净利润由3.35/4.74/6.59亿元调整为3.23/4.39/6.08亿元，当前市值对应PE分别为53/39/28倍。公司新品进入收获期，第二增长曲线打开，维持“买入”评级。 　　风险提示：手术量恢复不及预期，市场竞争加剧，人工晶体集采降幅超预期风险

　　澳华内镜(688212) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年中报，实现收入2.9亿元（+72.7%），实现归母净利润3808万元（+651.5%），实现扣非归母3332万元（+2033.8%）。经营活动现金流净额-2979万元。业绩符合预期。 　　23年上半年收入延续高增态势，疫后毛利率大幅反弹。分季度收入看，22Q1/Q2/Q3/Q4/23Q1/Q2单季度收入分别为0.8/0.9/1.1/1.6/1.3/1.6亿元（+13.8%/+14.1%/+38%/+39.5%/+53.8%/90.8%)，疫后实现收入大幅提速。从盈利能力看，上半年毛利率提升至76%（+5.2pp），实现大幅跃升。23年上半年，销售费用较上年同期增长105.42%，主要系职工薪酬增加所致。管理费用较上年同期下降0.77%，基本持平。研发费用较上年同期增长88.54%，主要系职工薪酬和投入研发材料、设备增加所致。 　　AQ-300持续迭代，各类镜体种类配套不断丰富。23年上半年，澳华内镜根据临床端的反馈对AQ-300系列进行了持续的迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面做了进一步完善，产品性能得到了持续的优化。23年5月，公司推出了全新十二指肠内镜，该产品具有清晰的视野与更大的抬钳角度，可以更清晰地观察和辨认十二指肠情况。整体来看，公司研发不断投入，AQ-300产品力得到进一步提升。 　　国产软镜设备龙头有望受益于进口替代，AQ-300放量在即。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间，目前软镜行业国产化率仅不到10%，日本企业奥林巴斯、富士、宾得占据90%以上的份额。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ300的全面推广，预计2023年下半年AQ300将持续放量。 　　盈利预测和估值：预计2023-2025年归母净利润分别为1、1.4、2亿元，对应EPS为0.72、1.03、1.47元，对应PE为71、49、35倍。 　　风险提示：研发失败风险、AQ300销售或不及预期、竞争加剧风险。

　　安图生物(603658) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023中报，2023上半年实现营收21.08亿元（+1.8%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润5.46亿元（+2.3%）；扣非归母净利润5.27亿元（+4.3%）；经营性现金流净额5.36亿元（-5.8%），业绩略不及预期。 　　短期受到疫情影响，Q2开始加速恢复：单季度看，2023Q2公司实现营收10.71亿元（+3.1%），归母净利润3.04亿元（+3.6%）。公司分子业务在新冠疫情后需求下降对业绩造成一定影响。 　　长期高研发投入，产品释放顺利：研发能力是公司根基，2023上半年研发费用3.11亿元（+23.03%），研发费用率14.8%；截至2023年6月底，公司已获得产品注册证681项（2023上半年或证30项），并取得了449项产品的欧盟CE认证。2022年公司多款新设备上市，包括流水线AutolasX-1Series、新一代高通量化学发光免疫分析仪AutolumoA6000、全自动生殖道分泌物分析仪AutowoMoW500等，不断提供增长动力。试剂方面，随着公司随着甲流、乙流、合胞等10个试剂盒上市销售，分子业绩有望加速成长。 　　流水线加速铺设：截至2023上半年，公司流水线项目已铺设133套，其中AutolasX-1系列流水线累计装机19套，AutolasA-1系列流水线累计装机量114套。 　　盈利预测与投资评级：考虑到行业反腐影响，我们将公司2023-2025年归母净利润的盈利预测从14.65/17.99/21.92下调至13.36/16.29/20.04亿元，当前股价对应2023-2025年PE估值为21/17/14倍，基于1）2023年院端加速恢复；2）看好发光业务，我们维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品研发进度不及预期，化学发光装机不及预期，疫情超预期发展等。

　　昊海生科(688366) 　　中报业绩低基数情况下快速增长，疫后恢复超预期。 公司2023H1实现营收13.13亿元/+36%，归母净利润2.05亿元/+189%，其中2023Q2实现营收7.02亿元/+42%，归母净利润1.24亿元/+1140%。业绩增速超预期，主要系2022年3-5月公司上海地区生产经营停滞，而2023H1公司正常开展生产经营，各产品线的销量和收入均大幅上升。 　　眼科产业链产品覆盖白内障和近视防控与屈光矫正等，带量采购影响可控。 眼科产品线2023H1实现营收4.8亿元/+34.98%，细分来看白内障产品线中的人工晶状体2023H1实现营收2.04亿元/+58.15%，眼科粘弹剂营收0.56亿元/+45.36%，近视防控与屈光矫正产品线中的视光材料实现营收1.1亿元/+42.21%，视光终端产品营收0.96亿元/-3.81%。人工晶状体产品系列经历两轮省级带量采购后价格体系依然稳定，其中子公司河南宇宙的自有产品和Lenstec产品均显著增长，且SBL-3产品销量同比增长169%。视光材料业务受益于全球生产经营活动恢复和市场持续开拓增速可观，视光终端产品略有下滑是去年同期有河北鑫视康的增量部分，剔除此因素后营收同比增长11.31%，主要系角膜塑形镜业务的增长。 　　医美板块覆盖四大业务矩阵，全方位满足医美消费需求。 医美产品线2023H1实现营收4.85亿元/+47.49%，细分来看玻尿酸营收2.56亿元/+114.35%，人表皮生长因子营收0.75亿元/+14.7%，射频及激光设备营收1.54亿元/+6.92%。公司的“海魅”玻尿酸已受市场认可，进入快速放量的上升通道， 2023H1销售收入超1.15亿元/+377.37%。射频激光产品线增长主要来自于欧华美科旗下的射频美肤设备公司EndyMed和激光美肤设备公司镭科光电。近期公司继续收购欧华美科余下36.36%股权，欧华美科将成为公司全资子公司，公司对射频激光业务的整合将进一步加速。 　　盈利预测与投资建议： 考虑到公司人工晶状体和玻尿酸产品恢复超预期，我们上调对公司的盈利预测，预计公司23-25营业收入为26.62/32.54/39.22亿元（前值为25.56/30.77/36.54亿元），归母净利润为4.42/5.63/6.51亿元（前值为4.27/5.38/6.43亿元）， 因可比公司盈利预测预期略有下调，下调昊海生科2023年PE为42倍（前值为45倍） ，对应市值为185.34亿元（前值为192.33亿元） ，目标价为108.2元/股（前值为111.91元/股） ，维持“买入”评级。 　　风险提示： 市场竞争加剧；产品研发上市进度不及预期；市场医疗事故风险；代理产品供应不稳定风险。