本周化工市场综述 　　本周市场强势向上，但结构分化明显，表现较强的板块大多数跟AI相关。标的方面，AI产业链标的表现强势，包括：AI材料、算力租赁，而前期受益于霍尔木兹海峡封闭的标的有所承压。地缘方面，本周最大的变化在于王毅同阿拉格齐会谈，其中提到“当前可尽快解决好霍尔木兹海峡开放问题”；另外，伊朗称将确保船只安全通过霍尔木兹海峡；当前市场对于板块的担心在于价格的下行在于价差压缩，我们理解是如果霍尔木兹海峡能够持续自由通行，油价对板块的扰动将消除，届时或是较佳的配置时点。贸易方面，美国贸易法院裁定，特朗普10%全球关税无效，这意味着特朗普政府单方面大范围加征关税的法律空间正被持续压缩。AI行业，近期财报密集发布，同时也从侧面给出了AI产业链的几条线索，一是token需求景气度持续向上，比如:谷歌云订单积压单季暴增2190亿美元近乎翻倍，再比如：Anthropic年化收入两个月翻番，再比如：美图一季度付费订阅用户数同比增长30.2%至超1790万，再创历史新高；二是卡脖子环节持续的时间可能会超预期，比如：西部数据反馈存储需求"阶跃式增长"，复合增速将超25%，订单能见度延伸至2029年，再比如：Coherent标的光通信订单排到2028年。除此之外，我们也观察到大模型龙头开始积极尝试商业化，本周典型的例子是豆包测试付费版本，三档订阅曝光。投资方面，我们继续建议重点关注AI产业链，尤其是卡脖子的环节。 　　本周大事件 　　大事件一：伊朗称将确保船只安全通过霍尔木兹海峡。据新华社援引伊媒，伊朗伊斯兰革命卫队海军发布通告称：“随着侵略者的威胁被消除，新的规程已经生效，我们将确保船只安全、稳定地通过霍尔木兹海峡。” 　　大事件二：西部数据电话会：存储需求"阶跃式增长"，复合增速将超25%，订单能见度延伸至2029年。西部数据CEO指出，AI计算正向推理及智能体AI发生结构性转变，“每一个Token和提示词”均在创造不可回收的持久化数据，形成“推理创造数据，代理生成更多数据”的复合循环，长期存储需求复合增速将超25%。目前，公司订单能见度已延伸至2029年，40TB EPMR驱动器将于2026年下半年量产，HAMR技术认证进度超预期。 　　大事件三：科技巨头的财报启示。谷歌云订单积压单季暴增2190亿美元近乎翻倍，TPU对外卖芯片开辟新战场；AWS积压订单超预期1200亿，增速持续提速；三家云厂商季末积压合计突破1.5万亿美元。摩根士丹利认为，超大规模云厂商的收入加速，正在成为今年生成式AI投资回报（ROIC）最重要的验证信号。 　　大事件四：“从未见过此等增速”！Anthropic年化收入两个月翻番，首超OpenAI。核心驱动力为编程智能体ClaudeCode爆发式增长及企业端需求激增。推理毛利率从38%升至70%以上，商业质量显著改善。据报正推进500亿美元融资，估值超万亿美元，最早2026年底启动IPO。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　2025年化工行业营收延续增长，固定资产投资完成额累计同比-8% 　　据国家统计局数据，2025年，中国化学原料及化学制品制造业营业收入90343.8亿元,累计同比+0.5%；利润总额3766.2亿元,累计同比-7.3%；固定资产投资完成额累计同比-8%，同比-16.6pcts。截至2026年03月31日，上证综指收于3891.9点，较期初（2026年01月01日）的3968.8点下跌1.94%；沪深300指数报4450.1点，较期初下跌3.89%；基础化工行业指数报4674.4点，较期初上涨6.91%；石油石化行业指数报2984.2点，较期初上涨15.36%；CCPI（中国化工产品价格指数）报5386点，较期初上涨37.05%；基础化工行业市盈率PE为32.23倍、历史分位77.9%，市净率PB为2.4倍、历史分位50.14%;石油石化行业市盈率PE为24.12倍、历史分位86.4%；市净率PB为1.58倍、历史分位40.25%（2010年以来）。 　　基础化工：2025年归母净利润增速转正，2026Q1业绩同比上行明显 　　经营情况方面，2025年，基础化工行业实现营收24743.6亿元，同比+3.5%；实现归母净利润1328.6亿元，同比+5.4%。2025Q4，实现营收6363.5亿元，同比+4.2%、环比+1.4%；实现归母净利润153.5亿元，同比-15.0%、环比-60.6%。2026Q1，实现营收亿元，同比6384.7+10.4%、环比+0.3%；实现归母净利润441.1亿元，同比+15.3%、环比+187.3%。盈利能力方面，2025年，基础化工行业销售毛利率17.1%，同比+0.38pcts；归母净利率5.4%，同比+0.1pcts。2025Q4，销售毛利率16.8%，同比+0.59pcts、环比-0.35pcts；归母净利率2.4%，同比-0.55pcts、环比-4.2pcts。2026Q1，销售毛利率17.8%，同比+0.74pcts、环比+1.08pcts；归母净利率6.9%，同比+4.2pcts、环比+4.5pcts。资本开支方面，2025年，基础化工行业资本性支出2298.1亿元，同比-6%。截至2025年末，在建工程3115.9亿元，同比-20.8%；固定资产15586.9亿元，同比+13.4%。 　　石油石化：2026Q1板块盈利能力改善，炼油化工利润同比增速领先 　　经营情况方面，2025年，石油石化行业实现营收74523.3亿元，同比-6%；实现归母净利润3292亿元，同比-11.5%。2025Q4，实现营收18359.7亿元，同比-2.6%、环比-2.1%；实现归母净利润546亿元，同比-13.6%、环比-38.2%。2026Q1，实现营收18744.3亿元，同比-2.9%、环比+2.1%；实现归母净利润1199.3亿元，同比+15.8%、环比+119.7%。剔除中国石油、中国石化之后，2025年，石油石化行业实现营收18042.7亿元，同比-6%；实现归母净利润1400.9亿元，同比-10.8%。2025Q4，实现营收4706.2亿元，同比-4.8%、环比+4.1%；实现归母净利润217.5亿元，同比-13%、环比-42.1%。2026Q1，实现营收4313.5亿元，同比-2.2%、环比-8.3%；实现归母净利润545.9亿元，同比+25.4%、环比+151%。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险。

　　本周国产胰岛素出海持续取得突破：5月4日，东阳光药发布公告，公司甘精胰岛素注射液获得FDA批准，用于治疗1型糖尿病成人及儿童患者、2型糖尿病成人患者的基础血糖控制；5月7日，甘李药业发布公告，公司门冬胰岛素注射液获得在欧盟、冰岛、列支敦士登和挪威的上市许可，用于“治疗成人、青少年和1岁及以上儿童的糖尿病”。近年来，全球胰岛素市场主要MNC诺和诺德及礼来处于商业化策略的考虑，不断收缩其胰岛素产品在欧美市场的供应，多款胰岛素产品已被列入FDA及EMA的药品短缺目录，供给端缺口有望为国产胰岛素制剂出海打开更大市场空间。此外，国产企业持续推进胰岛素领域创新研发，GZR4等分子年内有望迎来多个关键临床数据读出，建议持续关注。 　　药品板块：5月1日，Arvinas宣布Veppanu获FDA批准上市，用于治疗至少接受过一线内分泌治疗后病情进展的ER+/HER2-、ESR1突变的晚期或转移性乳腺癌成人患者，这是全球首个获批上市的PROTAC药物。 　　生物制品：内资企业胰岛素出海持续突破，海外供给缺口有望催化市占率提升。同时，内资企业积极布局下一代胰岛素，建议关注后续临床数据节点。 　　医疗服务及消费医疗：环球医疗26Q1门急诊人次录得同比+4.5%，区域获客壁垒进一步筑牢。同时，营收结构优化显著，消费医疗属性的体检业务单季收入同比+13.3%。住院端运营颗粒度持续精细化，平均住院日（ALOS）进一步压降至8.9天，单床产能同比提升2.7%。 　　CXO及制药上游供应链：2026年4月海外融资金额461亿美元，同比+442%，环比+16%，持续两个月同比增速超过400%；2026年4月国内融资金额13亿美元，同比+63%，环比+117%。 　　医疗器械：A股企业赴港上市，国际化拓展加速。可孚医疗正式在香港联合交易所主板挂牌上市，实现了资本布局与全球化战略的关键跨越，公司未来将依托香港这一国际化金融中心，以更广阔的视野持续深耕核心技术研发与高质量可持续发展。 　　中药：5月7日，国家卫健委发布《关于改革完善儿童用药供应保障机制的实施意见》，将多措并举保障儿童用药。建议关注儿科存量中药大品种或儿科中药创新药，有望在集采端享受优质优价或具备纳入新版基药目录的潜力。 　　投资建议 　　国内胰岛素市场在经过两轮集采后已经重回增长轨道，海外胰岛素市场在MNC供给收缩的背景下有望为国内企业出海提供更多市场空间。研发端以icodec为代表的胰岛素周制剂药物具备显著的依从性优势，国内商业化进程进展顺利，有望带动国内胰岛素产品结构进一步升级。集采常态化背景下，胰岛素出海和创新是支撑业绩增长的两大驱动，其中创新属性强、竞争格局好的制剂品种有望为企业贡献更大的价值量，建议持续关注相关国产新药对应的投资机会。 　　重点标的 　　恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、康诺亚、甘李药业、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　IVD板块经营状况边际改善，需求端有望逐步复苏 　　政策冲击渐趋缓和，体外诊断板块业绩边际明显改善。2025年，在集采执行、检验套餐解绑、医疗服务调价及增值税率变动等多重政策叠加下，IVD板块整体承压，全年营业收入、归母净利润和扣非净利润同比分别下降11.91%、25.23%和31.98%。进入2026年第一季度，政策冲击渐趋缓和，板块收入跌幅收窄，三项指标同比降幅分别收至6.55%、28.4%和17.4%。 　　2026年政策端加码，IVD国产替代有望加速 　　UDI赋码推动行业规范化发展，行业集中度有望提升。2026年3月，《关于做好后续品种实施医疗器械唯一标识工作的公告》发布，我们认为该政策有利于（1）监管协同全面强化，龙头企业的合规壁垒进一步加厚；（2）行业集中度有望加速提升，头部企业受益于洗牌红利；（3）“两码衔接”推动医保精细化管理，规范化利好长期发展；（4）短期成本扰动可控，长期格局优化是主旋律。 　　重构检验价格体系，终结方法学溢价。2026年3月11日，国家医保局发布《检验类医疗服务价格项目立项指南（征求意见稿）》，我们认为此次立项指南对行业影响主要包括：（1）国产替代加速，成本控制能力的企业将胜出。罗氏等外资企业通过电化学发光法等技术，此前凭借方法学溢价长期主导高端免疫市场。收费端拉平后，国产化学发光企业在性价比与临床服务上的优势凸显，进口替代进程有望显著提速。（2）鼓励尖端技术创新。质谱法、高效液相色谱法等高壁垒方法学仍保留加收空间，具备核心技术储备的企业具备差异化竞争基础。此外阿尔茨海默病（AD）血液检测等多项相关神经标志物检测前瞻性地纳入收费框架，有望推动AD血液检测从"技术可行"迈入"临床可收费"阶段。 　　5月第1周医药生物上涨0.31%，疫苗板块涨幅最大 　　从月度数据来看，2026年初至今沪深整体呈现上行趋势。2026年5月第1周通信、电子等行业涨幅靠前，石油石化、煤炭等行业跌幅靠前。本周医药生物上涨0.31%，跑输沪深300指数1.03pct，在31个子行业中排名第25位。2026年5月第1周上涨板块较多，本周疫苗板块涨幅最大，上涨3.9%；医疗设备板块上涨3.31%，体外诊断板块上涨2.15%，医院板块上涨1.8%，原料药板块上涨1.28%；医疗研发外包板块跌幅最大，下跌2.75%，线下药店板块下跌2.21%，化学制剂板块下跌0.27%，其他生物制品板块下跌0.12%，医疗耗材板块下跌0.07%。 　　医药布局思路及标的推荐 　　整体上，我们持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业。 　　月度组合推荐：药明康德、信达生物、百利天恒、石药集团、凯莱英、英科医疗、毕得医药、益丰药房、普洛药业、众生药业。 　　周度组合推荐：前沿生物、万孚生物、京新药业、奥浦迈、悦康药业、艾迪药业。 　　风险提示：政策推进不及预期，产品销售不及预期，行业竞争加剧。

　　核心观点 　　从技术更新迭代上看，2026是量产元年，全球脑机接口产业开始从“讲故事”转向“看产出”。这种转变并非单一技术的突破，而是生物材料学、超大规模集成电路、神经科学解码算法以及国家级产业政策四者高度共振的结果。2025H2–2026Q1​脑机接口行业进入“临床验证→产业化起步”​​过渡期，2026年是脑机接口从实验室走向规模化产业化的关键节点​​。​​非侵入式与部分半侵入式路径预计率先实现小规模商业化，侵入式仍处于审批定型与临床安全性验证期​​，行业整体处于导入期尾端、爆发前夜。 　　侵入式侧重于通过自动化手术与高通量柔性电极突破信号质量上限：马斯克在2026年1月宣布Neuralink进入大规模生产阶段，目标是通过自动化手术解决方案每年植入数千名患者。在2026年1-4月，该领域最核心的突破集中在“高带宽柔性材料”对组织损伤的有效抑制，以及“手术机器人”对临床门槛的彻底消除。从通道数来看，Neuralink目前能够量产的是1024通道，极细的1024通道柔性微丝导致人类医生无法手工植入，必须研发R1自动手术机器人。这种高度复杂的系统导致其监管审批较为漫长。阶梯医疗近期获批绿通的WRS02系统采用了256通道；博睿康NEO系统则是8个有效电极点位，实现高精度的信号采集，同时有效平衡了散热、功耗及无线传输的带宽需求。 　　半侵入式通过平衡风险与性能率先打通商业审批通道：博睿康NEO系统获批三类注册证，意味着其有望在2026年实现规模化入组和销售收入。短期内（2026-2028年），预计运动解码产品将首先在瘫痪、康复领域实现商业化爆发。此外，2026年3月15日，国家医保局主动对接，为博睿康获批上市的脑机接口医疗器械（主要面向脊髓损伤导致的高位截瘫患者）完成了医保编码赋码。 　　介入式利用微创血管入路规避开颅风险； 　　非侵入式则借助生成式AI的纠错能力，在消费级可穿戴设备上实现了性能的跨越式提升。 　　从政策端顶层支持、应用路径、以及中美格局来看，国家医保局极速赋码以及京沪两地的制度创新反应出一个以价值付费为导向、以国产替代为底色、以多层次保障为支撑的政策框架已基本定型。此外，政策端将更加关注脑机接口对患者长期生活质量的改善程度。同时，2026年3月至4月是中国脑机接口产业支付政策的“破茧时刻”。医疗服务价格立项各省推进中，部分纳入医保。应用路径上来说，​​美国更偏高风险高回报的侵入式先行，再向非医疗与人机增强外溢；中国则是非/半侵入式+康复/科研先行，侵入式中长期跟进​​。展望未来，预计2030年以后​脑机接口将朝着脑机智能共同体奠定标准框架。中美格局​​上来说，中国在脑机接口术语标准、优先审批、医保收费立项​​上形成​​政策+场景型优势​​。中美双极既意味着​​技术与资本的集中度提升​​，也意味着​​区域与制度差异将催生不同的细分机会​​。美国更偏向“高带宽侵入式+AI+机器人”的深科技组合，中国则在“非侵入式+康复/消费+医保支付”上具备更强的场景与规模优势。 　　从投融资方面来看，美国投融资金额远高于中国，巨头主导金额巨大。资本明显倾向于支持全侵入式技术路线，敢于押注高风险、高回报的颠覆性创新。与美国市场主要由硅谷巨头和风险投资驱动不同，中国脑机接口产业在2025-2026年呈现出明显的政策导向型增长趋势。进入2026年后，中后期融资（SeriesC及以后）虽然数量少，但金额较大，仅2026年一季度的融资总额就超过了2025年全年，预示着资金正向具备临床批件和量产能力的头部企业（博睿康、阶梯医疗、脑虎科技）集中。 　　投资建议：短中期聚焦​​中国非侵入式+康复设备平台（三类证临床进度的推进）、博睿康获证后的销售情况、以及Pre-IPO融资的情绪刺激；中长期看​​国内半/侵入式阶梯医疗、脑虎科技、博睿康与Neuralink的​​临床节点以及国内医保逐步覆盖的​​驱动。具体来看：1）侵入式中国及美国都刚开始大规模临床试验，建议关注侵入式领军企业，以及在柔性电极、植入技术、特定场景算法上有望成为行业关键抓手，相关标的：美好医疗、阶梯医疗、脑虎科技等；2）半侵入/介入式路径建议关注“数据读出”与“入组规模”，均能显著提升商业化确定性与产业关注度。相关标的：博睿康、三博脑科、心玮医疗、微创脑科学、赛诺医疗等；3）非侵入式建议关注“医疗+消费”双轮驱动的稀缺组合，整体技术路径商业化落地较快。非侵入式看设备量产与B/C端渗透速度。相关标的：强脑科技、伟思医疗、新华医疗、翔宇医疗、爱朋医疗、创新医疗、麦澜德、博拓生物等。 　　风险提示：技术迭代风险、商业化周期较长风险、国际竞争加剧风险。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：5月6日至5月8日，医药指数上涨0.31%，相对沪深300指数超额收益为-1.03pct。本周交易日较短，行情主要以事件或个股催化为主，如汉坦病毒带动相关概念个股股价上涨；其他重要事件方面，众生药业ZSP1601的IIb期临床数据亮眼，形成重要催化。展望5月，我们认为创新药及产业链有望演绎个股α行情，同时有事件催化的个股有望表现较好。建议关注：1）创新药建议重点关注IO2.0+ADC，III期临床或将迎来重要节点，同时关注2026年有实质性临床进展的个股和BD预期差大的个股，建议关注：A股）信立泰、君实生物、上海谊众、华纳药厂、泽璟制药、热景生物、恒瑞医药、科伦药业、福元医药、苑东生物、泰恩康、汇宇制药、智翔金泰等；港股）康方生物、三生制药、信达生物、映恩生物、科伦博泰、翰森制药、中国生物制药、石药集团、荣昌生物、康诺亚等。重视创新药产业链的结构性景气度回升机会；2）外需CDMO建议关注如药明康德、凯莱英等，早研和上游关注药康生物、百奥赛图、美迪西、益诺思、昭衍新药等；3）关注跨界标的如“医疗+光学”业务布局的海泰新光等。4）重视估值低位的资产，中药如健民集团、马应龙、天士力等，消费如爱尔眼科、通策医疗、我武生物等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量285家，下跌个股176家，涨幅居前个股为众生药业（+22.57%）、博拓生物（+19.09%）、华康洁净（+16.54%）、*ST荣控（+15.71%）和达安基因（+14.88%）。跌幅居前个股为ST迪瑞（-26.32%）、ST万邦（-14.25%）、ST嘉应（-14.21%）、ST金花（-14.17%）和ST海王（-14.15%）。 　　MASLD/MASH赛道行业景气度持续上行，建议关注福瑞医科、众生药业。代谢相关脂肪性肝病（MASLD）及其进展亚型MASH，是全球最常见的慢性肝病之一，患者规模庞大，临床缺乏有效治疗药物，未满足需求突出。随着疾病机制研究深入及全球药企持续加码投入，MASH赛道正进入商业化兑现与关键管线密集收获期，行业快速扩容可期。目前全球已有两款MASH药物获FDA批准上市。Madrigal的瑞司美替罗2024年获批后快速放量，2025年销售额达9.58亿美元，验证MASH赛道商业化潜力；诺和诺德的司美格鲁肽MASH适应症于2025年获批，进一步推动行业渗透。与此同时，多款候选药物进入III期临床，安进、礼来、罗氏等跨国药企积极布局。国内药企方面，众生药业的创新药ZSP1601IIb期数据亮眼，在抗纤维化、降肝脂及肝功能改善方面均展现积极疗效，有望跻身国内MASH新药第一梯队；福瑞医科作为全球无创肝病检测的重要竞争者，核心产品FibroScan有望充分受益肝病筛查与疗效监测需求提升。 　　投资观点及建议：经过2015-2025年的十年创新转型，中国医药产业完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），尤其是创新药显著打开了中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）中国创新药产业已具规模，恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等传统Pharma已完成创新的华丽转身，康方生物、科伦博泰、百利天恒等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）中国创新药强势崛起背景下，创新药产业链如早研和科研上游景气度回升，药康生物、百奥赛图、昭衍新药、美迪西等有望持续受益。3）中国制造能力持续提升，迎来更多出海机遇，如微创医疗、联影医疗、华大智造、微电生理等。另外，国内需求端和支付端也在持续推动新增量：4）需求端，老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；5）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系。同时，新技术也在加速行业变革；5）AI大科技浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑，脑机接口、肿瘤早筛、AI医疗等快速发展。展望2026年，我们继续看好以创新为主的医药科技主线，重点关注创新药、脑机接口、AI医疗、手术机器人等，同时建议布局2026年行业有望迎来反转的老龄化及院外消费，关注估值较低的麻药、血制品、中药等。 　　本周建议关注组合：上海谊众、药康生物、福瑞医科、海泰新光、美好医疗； 　　5月建议关注组合：信立泰、君实生物、上海谊众、华纳药厂、海西新药、康诺亚、药康生物、 　　健民集团、福瑞医科、海泰新光。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　投资要点 　　本周、年初至今A股医药指数涨跌幅分别为+0.31%、+0.44%，相对沪深300的超额收益分别为-1.03%、-4.79%；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-0.44%、+3.35%，相对于恒生科技指数分别跑输5.19%、跑赢10.60%。本周医疗器械（+1.90%）、生物制品（+1.29%）、原料药（+1.28%）涨幅居前；医疗服务（-1.16%）、医药商业（-0.64%）、化学制药（-0.01%）跌幅居前。本周A股涨幅居前众生药业（+22.57%）、博拓生物（+19.09%）、华康洁净（+16.54%），跌幅居前ST迪瑞（-26.32%）、ST万邦（-14.25%）、ST嘉应（-14.21%）。本周H股涨幅居前艾美疫苗（+30.08%）、励晶太平洋（+17.74%）、药明巨诺-B（+14.16%），跌幅居前思路迪医药股份（-21.47%）、永泰生物-B（-16.35%）、中国再生医学（-16.05%）。 　　CXO及科研服务公司年报和一季报表现亮眼，临床前CRO与新药物分子CDMO订单高增长，把握行业景气上行投资机会。随着国内外需求持续旺盛，尤其是国内CRO订单自2025Q3以来量价齐升，临床前CRO订单实现翻倍及以上增长。同时新分子药物CDMO需求强劲，带来业绩与订单快速增长。CXO领域建议关注：药明康德、凯莱英、益诺思、诺思格、泰格医药等；科研服务领域建议关注昊帆生物、金斯瑞生物科技、药康生物、奥浦迈、纳微科技、赛分科技、皓元医药、百奥赛图、毕得医药等。 　　安进AMG133全面进攻减重维持治疗场景。该三期临床计划入组300例受试者，预计2028年1月完成。该三期临床入组标准为BMI≥25（非30以上的肥胖标准）且GLP-1治疗后减重幅度超过10%的人群。安进在一季度财报中已经明确指出，还将启动两项长期体重维持治疗的三期临床。2026年5月9日，美国GT Biopharma公司正式宣布，其自主研发的三特异性NK细胞衔接器疗法GTB-5550的研究性新药（IND）申请，已获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准。GTB-5550是基于GT Biopharma公司专有的TriKE®三特异性NK细胞衔接器平台开发的新一代免疫治疗药物，核心靶向B7-H3靶点，这一靶点在前列腺癌、卵巢癌、胰腺癌、非小细胞肺癌、乳腺癌等多种高发实体瘤中广泛高表达，尤其在晚期、转移性、耐药性肿瘤中阳性率极高，是肿瘤免疫治疗领域的优质靶点，也是临床治疗的重点突破方向。 　　具体思路:看好的子行业排序分别为:创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等，高弹性配置方向：创新药，尤其是小核酸方向等；高股息配置方向：中药及药店等。具体标的思路：从PD1PLUS角度，建议关注康方生物、三生制药、信达生物、泽璟制药等。从ADC角度，建议关注映恩生物、科伦博泰生物、百利天恒等。从小核酸角度，建议关注前沿生物、必贝特、悦康药业等。从自免角度，建议关注康诺亚、益方生物、一品红等。从创新药龙头角度，建议关注百济神州、恒瑞医药等。从CXO、上游科研服务角度，建议关注药明康德、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物科技等。从医疗器械角度，建议关注联影医疗、鱼跃医疗等。从AI制药角度，建议关注晶泰控股等。从中药角度，建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

　　A+H创新药：创新药现阶段已然成为医药板块的重要主线，为此我们分别选择了A股57家和H股42家创新药企业作为国内创新药企业样本，以衡量中国创新药市场整体发展趋势。A股创新药公司2025年收入、扣非归母净利润同比增速分别为10.9%、133.4%；2026年Q1收入、扣非母净利润同比增速分别为8.4%、39.6%。H股创新药公司2025年收入、归母净利润同比增速分别为7.5%、147.5%。关注相关标的：恒瑞医药、泽璟制药、诺诚健华、康方生物、信达生物、三生制药、石药集团等。 　　CXO：22家CXO上市公司2025年同比2024年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为13.41%、85.26%、35.39%。2026Q1增长继续提速，2026Q1同比于2025Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为18.63%、21.88%、63.48%。随着国内创新药投融资环境改善，临床前CXO公司新签订单高速增长，临床CRO新签订单同样量价齐升，新分子CRDMO需求持续改善，预计更多CXO公司业绩仍将逐季改善。关注相关标的：药明康德、凯莱英、康龙化成、泰格医药、昭衍新药、益诺思、诺思格等。 　　科研服务：16家科研服务公司2025年同比2024年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为8.36%、6.46%、7.50%；2026Q1单季度同比于2025Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为13.40%、16.43%、10.51%。2025全年整体经营情况改善较大，然而25Q4部分企业进行集中计提、资产减值、投资损益结算的影响，以及汇兑影响放大，对全年利润端有所影响，而经营性趋势向好不改。26Q1过后汇率影响缩小，下游药企及CXO客户需求持续复苏，我们预计科研服务公司趋势持续向好。我们认为长期来看科研服务市场扩容叠加国产替代，赛道高速成长逻辑不变，且医药市场投融资也终将回暖，伴随降息预期加强，下游需求恢复，有望迎来β板块性的较大增长。关注相关标的：皓元医药、百奥赛图-B、药康生物、奥浦迈、纳微科技、赛分科技、昊帆生物、百普赛斯、毕得医药、金斯瑞等。 　　医疗服务：11家医疗服务上市公司（剔除三方检测）2025年同比2024年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.77%、-5.72%、-5.22%；2026Q1同比于2025Q1单季度的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.78%、20.80%、6.56%。2025年收入平缓增长，2026Q1宏观消费环境与政策环境趋稳，新术式新项目满足多层次需求，一季度总体收入增速缓慢恢复提升，利润增长更快。关注相关标的：爱尔眼科、普瑞眼科、华厦眼科、通策医疗等。 　　医疗器械：48家医疗器械上市公司2025年同比2024年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为10.72%、-5.41%、-0.20%。2026Q1收入由于海外市场表现亮眼有所恢复，利润端受汇兑影响较大，短期承压，2026Q1同比于2025Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为11.38%、-4.49%、-8.02%。随着国内招采恢复，汇兑损益影响逐步消除，医疗器械有望迎来困境反转。关注相关标的：海泰新光、联影医疗、惠泰医疗、南微医学、迈瑞医疗、英科医疗、中红医疗等。 　　中药：61家中药上市公司2025年同比2024年同期的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-1.9%、-1.5%、-1.6%；2026Q1同比于2025Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-0.1%、-1.8%、-0.1%，从Q1单季度看，业绩整体仍有所承压，但环比增速已有所改善。客观经济环境变化、零售终端市场承压、疾病发病率的变化叠加医药院内外政策影响，但同时渠道去库存已接近尾声，单季度增速降幅和25年降幅相比明显改善，26Q2有望进一步好转。关注相关标的：佐力药业、东阿阿胶、方盛制药、天士力等。 　　生物制品（疫苗&血制品）：17家生物制品公司2025年同比于2024年的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-26.1%、-196.8%、-209.1%，主要因智飞生物大额亏损（年末大额计提存货跌价准备及信用减值损失），拖累板块整体业绩；2026Q1同比于2025Q1单季度的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-13.8%、-29.2%、-26.0%。血制品和疫苗板块需求下降、竞争加剧和价格承压等影响尚未消退，近期暂无突破性技术进步和爆款产品，业绩持续呈下降态势。 　　原料药：50家原料药上市公司2025年同比2024年收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-5.51%、-5.52%、-6.79%；原料药板块受到2024年高基数影响，叠加价格持续磨底，内外需阶段性减弱，收入受损较大；同时年内由于地缘政治以及院内需求弱等因素，利润承压。2026Q1同比于2025Q1的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.2%、-5.52%、-26.52%。短期看，1）成本端：粮食价格下行，发酵类原料药成本下降；石化价格保持较低位置，2026Q1毛利率同比+0.91pp，2026年板块盈利能力总体有望提升。2）供给端：过剩的小企业产能逐步出清，行业产能向头部优质公司集中，加大全球市占率。中长期看，我国在中间体和原料药行业有非常强的成本、产业链等优势，无惧竞争。印度PLI计划已实质停摆，国际竞争缓和。GLP-1多肽产业链整体高景气，利拉鲁肽专利到期，司美格鲁肽在大部分地区将于2026年专利到期，GLP-1多肽原料药企业有望受益。 　　药店：7家药房上市公司2025年收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为1.7%、27.2%、18.4%。2026Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为-0.1%、9.4%、10.0%。关注相关标的：益丰药房、大参林等。 　　医药流通：22家医药流通上市公司2025年收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为1.3%、3.7%、-14.1%。 　　2026Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为2.1%、-5.0%、2.5%。关注相关标的：九州通、上海医药、重药控股等。 　　风险提示：药品和耗材降价超预期风险、新产品研发不及预期、市场竞争加剧、政策性风险。

　　2026Q1医药总持仓变化情况：26Q1全部公募基金占比8.87%，环比+0.90pp；剔除主动医药基金占比5.97%，环比+0.80pp；再剔除指数基金医药持仓占比3.84%，环比+0.51pp；申万医药板块市值占比为5.61%，环比-0.05pp。 　　从公募基金持仓家数来看，公募基金数量前五的分别是药明康德（720家）、恒瑞医药（487家）、信达生物（226家）、荣昌生物（211家）、百济神州（209家）。 　　从公募基金持仓占比情况来看，1）持仓占流通股比例前五分别为：海思科（24.5%）、荣昌生物（18.6%）、英科医疗（18.2%）、泰格医药（17.8%）、泽璟制药-U（17.0%）；2）持仓总股本占比前五分别为：英科医疗（18.2%）、泽璟制药-U（17.0%）、泰格医药（14.3%）、三生制药（14.3%）、药明康德（13.6%）。 　　从公募基金持仓总市值来看，持仓总市值排名前五分别是：药明康德（399亿元）、恒瑞医药（278亿元）、信达生物（175亿元）、百济神州（137亿元）、康方生物（134亿元）；变动情况来看，基金持仓市值增加前五分别为：药明康德（+92.6亿元）、荣昌生物（+60.6亿元）、英科医疗（+43.3亿元）、信立泰（+41.9亿元）、百济神州（+40.5亿元）。

　　LP-1格局从临床效力转向商业执行，礼来强劲业绩推动股价飙升 　　疗效、可及性与器官保护分层差异化，助力领先企业捕获市场份额 　　2026年3月至4月标志着GLP-1多靶点激动剂领域的决定性转折，投资者的关注点已从headline临床效力转向真实的商业化执行与差异化定位。礼来(EliLilly)(LLYUS)凭借其口服小分子GLP-1在美国的获批及初步上市，巩固了其在峰值疗效注射剂与口服可及性方面的双重领导地位。勃林格殷格翰(BoehringerIngelheim)凭借survodutide积极的III期肥胖症数据，推进了其资产的器官保护能力叙事。诺和诺德(NovoNordisk)(NVOUS,)则获得一项互补性的糖尿病标签扩展。这些事件为GLP-1分层市场论点提供了关键验证：即高潜力“手术级”管线资产、大众可及的口服药以及具备特定安全性/器官保护特征的疗法。在此期间，安进(Amgen)(AMGNUS)及辉瑞(Pfizer)(PFEUS)未出现重大新的临床数据读出，市场得以有空消化此前的临床实验结果，并聚焦于执行策略、处方趋势及管线动能。 　　礼来交付两项高分答卷，成为短期催化剂。3月19日，公司宣布其GIP/GLP-1/胰高血糖素三重激动剂retatrutide(LY3437943)在血糖控制不佳的T2D成人患者中进行的TRANSCEND-T2D-1III期临床试验取得积极顶线结果。这些数据强化了retatrutide作为跨肥胖症和T2D适应症的同款最佳(best-in-class)代谢药物的潜力。完整结果计划于2026年6月的美国糖尿病协会(ADA)科学会议上公布。 　　4月1日，美国FDA批准了礼来的每日一次非肽类口服GLP-1受体激动剂Foundayo™(orforglipron)，用于伴有体重相关合并症的肥胖或超重成人的慢性体重管理。作为首款可不受食物或饮水限制服用的口服GLP-1，Foundayo直接基础卫生保健中的依从性障碍提供解决方案。礼来计划在2026年第二季度末之前提交针对T2D适应症的补充新药申请(sNDA)。此外，FDA还要求进行额外的批准后安全性研究，以评估长期风险(如心血管、肝脏和甲状腺相关事件)。 　　勃林格殷格翰(未上市)与ZealandPharma(ZealCO)于4月28日报告了SYNCHRONIZE-1III期试验的积极结果。在无T2D的肥胖或超重成人中，胰高血糖素/GLP-1双重激动剂survodutide(BI456906)在76周时实现了16.6%的平均体重减轻(疗效估算estimand)，而安慰剂组为3.2%，达到了两项共同主要终点。虽然其减重幅度落后于三重激动剂的基准，但该数据夯实了survodutide在器官保护梯队中的差异化定位，尤其是针对伴有MASH(代谢功能障碍相关脂肪性肝炎)的患者。 　　诺和诺德于3月26日凭借FDA批准Awiqli(胰岛素icodec)获得阶段性胜利，这是首款用于T2D成人的每周一次基础胰岛素。这产品的成功推出扩展并加强了诺和诺德多元化的糖尿病产品组合。 　　股价表现：2026年3月至4月的股价表现凸显了市场日益强调商业化执行而非单纯独立的临床数据读出。受强劲的TRANSCEND-T2D-1retatrutide数据驱动，礼来股价在3月上涨约4.8%。然而，截至4月下旬，该股月环比下跌3.2%，主要原因是Foundayo™在美国的初期处方量低于预期。这种在基础卫生保健中不如预期的采用率，加上激烈的口服药细分市场竞争、定价压力以及FDA的批准后安全性数据要求，引发了短期利润率担忧，尽管该资产具备长期战略价值。 　　但在4月30日发布强劲的2026年第一季度财报后，礼来股价在随后几天反弹飙升约10%。营收达到198亿美元(同比增长56%)，非GAAP每股收益(EPS)为8.55美元(大幅超出预期)。公司引用Mounjaro/Zepbound的强劲势头以及Foundayo的早期积极指标，将2026全年的营收指引上调至820亿至850亿美元，非GAAP每股收益指引上调至35.50至37.00美元。 　　诺和诺德展现出相对韧性。在礼来财报发布后，NVO股价也跟随GLP-1板块动能上涨了约5%。诺和诺德约13.2倍的预估市盈率(P/E)相对较低及具吸引力(vs礼来的约30倍)，支持诺和诺德估值修复。 　　礼来-诺和诺德的GLP-1双寡头格局依然存在，但该细分赛道已进入高度专业的商业化验证阶段，投资者在审视2026年第一季度财报时应采用多维度的框架作出分析。 　　主要风险包括口服GLP-1竞争加剧、oralGLP-1受体激动剂及新产品在基层医疗采用放缓、定价与医保压力、监管要求额外长期安全性数据，以及需求快速增长带来的潜在供应链限制。