十一月份建议关注：1、“十五五”规划建议提及相关子行业；2、低估值行业龙头公司；3“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。 　　行业动态 　　本周（11.03-11.09）均价跟踪的100个化工品种中，共有19个品种价格上涨，45个品种价格下跌，36个品种价格稳定。跟踪的产品中21%的产品月均价环比上涨，63%的产品月均价环比下跌，16%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种分别是二氯甲烷（华东）、维生素E、甲苯（华东）、黄磷（四川）、盐酸（长三角31%）周均价跌幅居前的品种分别是三氯乙烯（华东）、顺丁橡胶（华东）、甲醇（长三角）丁苯橡胶（华东1502）、苯胺（华东）。 　　本周（11.03-11.09）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于59.75美元/桶，收盘价周跌幅2.02%；布伦特原油期货价格收于63.63美元/桶，收盘价周跌幅2.21%。供应方面，根据EIA数据，截至10月31日当周，美国原油日均产量1,365.1万桶，较前一周日均产量增加0.7万桶，较去年同期日均产量增加15.1万桶；根据百川盈孚，欧佩克10月份原油日产量为2,843万桶，比9月份增加了3万桶。需求方面，EIA数据显示，截至10月31日当周，美国石油需求总量日均2035.6万桶，较前一周减少92.6万桶，其中美国汽油日均需求量887.4万桶，较前一周减少4.9万桶。库存方面，根据EIA数据，截至10月31日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量83,076万桶较前一周减少570万桶。展望后市，短期内国际油价面临关税政策与OPEC+增产的压力，但地缘风险溢价、OPEC+的干预能力以及全球需求韧性有望支撑油价底部；另一方面，宏观层面的不确定性或将加大油价的波动水平。本周NYMEX天然气期货收于4.32美元/mmbtu，收盘价周涨幅4.85%。EIA天然气库存周报显示，截至10月31日当周，美国天然气库存总量为39,150亿立方英尺，较前一周增加330亿立方英尺，较去年同期减少60亿立方英尺，同比跌幅0.2%，同时较5年均值高1,620亿立方英尺增幅4.3%。展望后市，短期来看，海外天然气库存减少，供需关系趋于紧张；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（11.03-11.09）六氟磷酸锂价格上涨。根据百川盈孚，截至11月9日，六氟磷酸锂市场均价为11.9万元/吨，较上周上涨12.26%，较上月上涨98.33%，较去年同期上涨115.38%。供给端产能集中且扩产较为谨慎，叠加近期新能源汽车和储能市场需求拉动、库存处于低位，多重因素共同驱动价格上涨。供给方面，根据百川盈孚，截至2025年11月，六氟磷酸锂CR3为51.1%。需求方面，根据中国汽车流通协会乘联分会数据，2025年1至8月我国新能源汽车产量938.2万辆，同比增长31.4%，累计渗透率达到45.0%；国家能源局公布数据显示，截至9月底，我国新型储能装机超过1亿千瓦，与“十三五”末相比增长超30倍，装机规模占全球总装机比例超过40%，跃居世界第一。供需矛盾和价格上涨预期驱动下游电池和储能厂商通过长协锁定货源，天赐材料11月7日公告与中创新航签订保供框架协议、与国轩高科签订年度采购合同库存方面，根据百川盈孚，截至11月9日，六氟磷酸锂工厂库存为1300吨，较2025年3月高点5328吨下降75.6%。展望后市，我们预计六氟磷酸锂价格或仍有上涨空间 　　本周（11.03-11.09）炭黑价格下跌。根据百川盈孚，截至11月9日，炭黑市场均价为5,981元/吨，较上周下跌5.53%，较去年同期下跌26.31%。供应方面，根据百川盈孚本周炭黑产量为11.90万吨，较上周下降4.14%，行业开工率较上周下降2.47pct至64.74%。需求方面，本周轮胎企业生产维持稳定，根据百川盈孚，全钢胎行业开工率环比提升0.03pct至65.37%，半钢胎行业开工率环比提升0.77pct至72.89%，但国内北方市场将逐步进入轮胎消费传统淡季，需求端托举有限。库存方面，根据百川盈孚当前橡胶炭黑库存预估达45万吨，环比减少7.02%，尽管实现小幅去化，但库存总量依旧居高。展望后市，我们预计短期内炭黑市场维持弱稳运行。 　　投资建议 　　截至11月9日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为25.11倍，处在历史（2002年至今）74.78%分位数；市净率为2.29倍，处在历史58.97%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为13.02倍，处在历史（2002年至今）36.37%分位数；市净率为1.26倍，处在历史35.20%分位数。今年以来，行业受关税相关政策、原油价格大幅波动等因素影响较大，十一月份建议关注：1、“十五五”规划建议提及相关子行业2、低估值行业龙头公司；3、“反内卷”对相关子行业供给端影响；4、自主可控日益关键背景下的电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、政策加持下需求有望复苏，供给端持续优化，优秀龙头企业业绩估值有望双提升。2、下游行业快速发展，半导体材料、OLED材料、新能源材料等新兴领域公司发展空间广阔。3、深化供给侧结构性改革，关注景气度有望维持高位或持续提升子行业，包括氟化工、农化、炼化、染料、涤纶长丝、轮胎等。推荐:万华化学、华鲁恒升、卫星化学、巨化股份、新和成、中国石油、中国海油、中国石化、宝丰能源、云天化、安集科技、雅克科技、江丰电子、鼎龙股份、圣泉集团、阳谷华泰、蓝晓科技、沪硅产业、万润股份、德邦科技、莱特光电、海油发展等；建议关注:扬农化工、彤程新材、华特气体、联瑞新材、奥来德、瑞联新材、赛轮轮胎等。 　　11月金股：华鲁恒升、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年11月7日，医药板块涨跌幅-0.35%，跑输沪深300指数0.04pct，涨跌幅居申万31个子行业第21名。各医药子行业中，线下药店(+1.30%)、疫苗（+0.76%)、医药流通(+0.61%)表现居前，医疗研发外包（-1.13%）、医院(-0.95%)、其他生物制品（-0.83%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为富祥药业(+14.01%)、康鹏科技（+12.19%)、奥美医疗(+10.04%)；跌幅榜前3位为向日葵（-6.06%)、三生国健（-5.70%）、益方生物(-5.53%)。 　　行业要闻： 　　近日，强生宣布，公司小分子疗法Caplyta（Lumateperone）再获美国FDA批准，作为与抗抑郁药联合使用的辅助治疗方案，用于治疗成人抑郁症（MDD）。此次批准主要基于两项全球性的关键3期研究结果，数据显示：在第六周时，Caplyta在MADRS总分上较安慰剂在Study501中达到-4.9分差异，在Study502中达到-4.5分差异，且在分别于一周（Study501）及两周（Study502）即可观察到与安慰剂相比的疗效差异。Caplyta是一种口服、每日一次的非典型抗精神病药，其疗效可通过中枢5-羟色胺受体2A（5-HT2A）的拮抗活性和中枢多巴胺D2受体的突触后拮抗活性联合介导。 　　公司要闻： 　　艾迪药业（688488）：公司发布公告，公司自主研发的在研1类新药ACC017片正在开展“评估在初治人类免疫缺陷病毒1型（HIV-1）成人中有效性和安全性的多中心、随机、双盲双模拟、多替拉韦钠片对照的III期研究”，III期临床试验首例受试者于2025年11月7日成功入组。 　　同仁堂（600085）：公司发布公告，公司分支机构同仁堂制药厂近日收到加拿大卫生部核准签发的《产品许可证（三类）》，同仁堂制药厂产品麻仁润肠丸获得加拿大产品注册。 　　瑞康医药（002589）：公司发布公告，公司以集中竞价交易方式累计回购股份34,638,659股，占公司总股本的比例为2.31%，成交价格区间为2.75-3.08元/股，总金额为101,475,367.91元，回购计划实施完毕。 　　迈克生物（300463）：公司发布公告，公司近日收到国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》（体外诊断试剂），公司肺炎衣原体IgG抗体检测试剂盒（直接化学发光法）获批上市。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　1.交易结构和筹码回顾 　　1.1 业绩总结：整体业绩较24年同期略微承压 　　1.2 行情回顾 　　1.3.持仓总结：生物医药行业基金持仓环比下滑 　　2. 医药细分板块业绩回顾 　　2.1 创新药:药品行业25Q1整体承压，二三季度逐步恢复 　　2.2 创新产业链:行业需求回暖，CXO业绩已显著改善 　　2.3.医疗器械：2025Q3收入增速回正，利润下降幅度收窄 　　2.4.医疗服务：政策落地，分化明显，板块承压后修复 　　2.5.生物制品：血制品稳健，疫苗探底 　　2.6.中药：25前三季度业绩短期承压，盈利能力有所恢复 　　2.7.药店：多重因素导致板块增长放缓 　　3. 投资思路展望 　　4. 风险提示

　　获批新药中，GLP-1受体激动剂的长效化与人源化成为核心突破方向在2025年获批的糖尿病新药中，GLP-1受体激动剂的长效化与人源化成为核心突破方向。以依苏帕格鲁肽α为例，其通过融合蛋白技术将GLP-1与IgG2Fc片段结合，大幅延长半衰期至204小时，实现每周一次注射即可稳定控糖，解决了传统GLP-1类药物需频繁给药的痛点。同时，药物采用天然铰链连接和CHO细胞表达系统进行人源化改造，在保留对受体高亲和力的基础上，显著降低免疫原性，减少注射部位反应等不良反应风险，提升了长期用药的安全性。 　　双受体激动机制的应用开启了代谢疾病治疗的新维度。玛仕度肽作为全球首个GCG/GLP-1双受体激动剂，突破了单一GLP-1受体激动的局限：一方面通过GLP-1受体抑制食欲、延缓胃排空，发挥经典的控糖和减重作用；另一方面通过激活胰高血糖素（GCG）受体，直接促进肝脏脂肪分解和脂肪酸氧化，增强能量消耗效率，实现“燃脂”与“护肝”的双重代谢获益。这种协同机制不仅提升了减重效果，还为合并非酒精性脂肪性肝病（NAFLD）的糖尿病患者提供了潜在治疗方案，拓展了药物的临床价值。 　　复方制剂的协同优化是提升治疗依从性的关键创新。达格列净二甲双胍缓释片整合了SGLT-2抑制剂与二甲双胍的优势机制：达格列净通过抑制肾脏对葡萄糖的重吸收，增加尿糖排泄；二甲双胍则通过改善胰岛素敏感性、抑制肝糖异生降低血糖。两者联用不仅实现了“排糖+抑糖”的双重控糖效果，还通过缓释剂型优化药物释放曲线，减少了二甲双胍常见的胃肠道副作用，显著提升患者长期用药的依从性。糖尿病药物的适应症正从单纯降糖向多器官保护扩展，药物创新实现从“血糖管理”到“心肾保护”的治疗理念升级，为糖尿病合并慢性并发症的患者提供了更全面的保护策略。

　　本周主题 　　本周我们探讨自免领域的口服药物市场价值。 　　自免药物的口服需求庞大，现有疗法存在供需错配。参考NatureReviews，2023年银屑病整体市场为270亿美金，其中口服药物为25亿美金，仅占9%。药物市场主要由IL-23、IL-17和TNF等生物类抑制剂占据。从需求端来看，75%接受注射疗法的病人存在转换为口服的意愿。参考武田对于美国银屑病市场的估计，在2034年左右，口服药物有望提升至33%的市占率。对比来看，无论是75%的转换需求抑或是33%的预测份额均与现有的9%的真实市占率均存在极大的差距，其背后反映的系现存的供需错配。我们认为，其本质的原因在于现有获批上市的口服药物不足以媲美最佳疗法（自免领域通常为生物制剂）的疗效和安全性。 　　口服即依从性提升的迭代需求必然存在，而需求的释放依赖于在疗效和安全性上均能和现有疗法（往往对应的是生物制剂）媲美的新分子实体（NME）。我们认为新的Tyk2分子抑制剂：TAK-279、D-2570IL-23多肽JNJ-23和STAT6PROTAC等NME的疗法潜力值得关注。 　　本周行情回顾 　　本周（2025年11月3日-11月7日），A股申万医药生物下跌2.4%，板块整体跑输沪深300指数3.22pct，跑输创业板指数3.05pct在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第29位。恒生医疗保健指数下跌2.39%，板块整体跑输恒生指数3.68pct。在恒生12个一级子行业中，医疗保健行业周涨跌幅排名为第12位。 　　行业观点 　　1.创新药：看好创新药长期产业趋势。中国整体的创新药产业经过过往10余年的快速发展，具备参与全球竞争的实力。下半年以来国内的BD出海交易虽有短暂真空，但仍在持续，Q4以来亦诞生了多个MNC为合作方的交易。我们认为，海外MNC的购买行为系对国内创新药公司创新研发的实力的背书认可。进一步看，我们认为系中国创新药产业链能力、管线数量和质量、研发效率在全球的强大竞争优势催生出的结果，坚定看好长期的产业趋势。受益标的：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、迈威生物、君实生物、维立志博、乐普生物荃信生物、映恩生物等。 　　2.CXO&科研服务：受益于海外降息周期来临以及国内创新药景气度回暖，CXO底部回暖趋势基本确立，利润持续表现亮眼，科研服务盈利能力显著提升。受益标的：药明康德、康龙化成、奥浦迈、百普赛斯等。 　　3.化学制剂：看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，重点关注研发思路和执行效率，受益标的：恒瑞医药、科伦药业、海思科奥赛康、京新药业、苑东生物、汇宇制药等。 　　4.生物制品：主要关注产品放量、在研管线数据或BD预期引发的估值重估机会。受益标的：天坛生物、欧林生物、神州细胞、安科生物、我武生物、甘李药业等。 　　5.医疗器械：随着反腐边际改善，集采反内卷和设备采购资金逐步落地，医疗器械板块拐点初现，受益标的：惠泰医疗、微电生理、迈普医学、山外山、奕瑞科技、心脉医疗、南微医学、安杰思、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜。 　　6.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂7.中药：业绩阶段性承压，看好集采/基药政策受益、创新驱动高基数出清方向，受益标的：佐力药业、方盛制药、众生药业、康缘药业、天士力、贵州百灵、九芝堂、桂林三金、以岭药业、贵州三力8.医药商业：看好龙头药房凭借其专业化的服务能力、强大的供应链体系、数字化精细化的管理以及内控合规体系在行业整合阶段强者恒强。受益标的：益丰药房、大参林。 　　风险提示： 　　创新药研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。

　　投资要点 　　天然气、硝酸等涨幅居前，氯化铵（农湿）、丁二烯等跌幅较大 　　本周涨幅较大的产品：天然气（NYMEX天然气(期货)，30.25%），硝酸（安徽98%，20.59%），液氯（华东地区，10.27%），锂电池电解液（全国均价/磷酸铁锂电解液，9.52%），二氯甲烷（华东地区，8.93%），硫磺（温哥华FOB现货价，8.33%），硫酸（杭州颜料化工厂105%，5.32%），甲苯（FOB韩国，4.48%），焦炭（山西市场价格，3.72%），二甲苯（东南亚FOB韩国，3.28%）。 　　本周跌幅较大的产品：苯胺（华东地区，-4.90%），甲醇（华东地区，-4.99%），顺丁橡胶（华东，-5.48%），三氯乙烯（华东地区，-6.00%），炭黑（江西黑豹N330，-6.09%），顺丁橡胶（山东，-6.42%），丁苯橡胶（中油华东兰化1500E，-7.14%），煤焦油（江苏工厂，-8.06%），丁二烯（上海石化，-12.66%），氯化铵（农湿）（华东地区，-13.33%）。 　　本周观点：美国原油库存增加，国际油价下行，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 　　判断理由：本周主要受到美国原油库存增加影响，国际油价下行。截至2025-11-07收盘，布伦特原油价格为63.63美元/桶，相较上周-2.21%；WTI原油价格为59.75美元/桶，相较上周-2.02%。预计2025年国际油价中枢值将维持在65美金。鉴于当前国际局势不确定性和对油价下降的预期，我们看好具有高股息特征，同时受益原材料降价的中国石化等。 　　化工产品价格方面，本周部分产品有所反弹，其中本周上涨较多的有：天然气上涨30.25%，硝酸上涨20.59%，液氯上涨10.27%，锂电池电解液上涨9.52%等，但仍有不少产品价格下跌，其中氯化铵（农湿）跌幅-13.33%，丁二烯跌幅-12.66%，煤焦油跌幅-8.06%，丁苯橡胶跌幅-7.14%。从化工行业三季报业绩表现来看，行业整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一。主要原因是受行业过去两年产能扩张进入新一轮产能周期以及需求偏弱影响，但也有部分子行业表现超预期，例如润滑油行业等。此外，建议重视草甘膦、化肥、进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会。具体建议如下：首先是建议重视有望进入景气周期的草甘膦行业。草甘膦行业目前经营困难，底部特征明显，库存持续下降，价格近期开始上涨，在海外进入补库存周期的大背景下，行业有可能进入景气周期，继续推荐江山股份、兴发集团、扬农化工等；第二，在行业整体机会不多的情况下，精选竞争格局和盈利能力相对较好且具备量增的成长性个股。持续看好竞争格局较好的润滑油添加剂行业中具备持续成长性且空间广阔的国内龙头瑞丰新材、盈利能力相对较好的煤制烯烃行业中具备量增逻辑且估值较低的宝丰能源；第三，不确定性的影响下，出口预计会受到影响，内循环需 　　要承担更多的增长责任，化工行业中产业链在国内且主要需求也在国内的有化学肥料行业及部分农药行业中的子产品，其中氮肥和磷肥、复合肥自给自足内循环，需求相对刚性，继续看好华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际、中国心连心化肥、利民股份等，中国心连心化肥做重点推荐。最后，在国际油价下跌的背景下，我们继续看好具有最高资产质量和高股息率特征的三桶油。其中中国石化的化工品产出最多，深度受益油价下行带来的原材料成本下降。此外，一系列民营大炼化公司因其较高的化工品收率和生产效率，也会在本轮油价下行行情中获益，建议关注荣盛石化、恒力石化 　　风险提示 　　下游需求不及预期；原料价格或大幅波动；环保政策大幅变动；推荐关注标的业绩不及预期。

　　行业观点： 　　周度回顾。上周（11月3日-11月7日）医药生物板块收跌2.4%，跑输Wind全A（0.63%）和沪深300（0.82%）。从细分板块来看，医药流通（1.59%）、中药（0.81%）和疫苗（0.04%）领涨，医疗研发外包（-4.93%）、化学制剂（-4.42%）和其他生物制品（-4.33%）领跌。从个股来看，合富中国（61.1%）、万泽股份（30.3%）和富祥药业（23.3%）涨幅居前，常山药业（-20%）和益方生物-U（-17.8%）和广生堂（-15.3%）跌幅居前。 　　流感活动上升。2025年第44周（2025年10月27日－2025年11月2日），全国哨点医院报告的流感样病例数占门急诊就诊总数的比例（流感样病例百分比）为4.7%；哨点医院门急诊流感样病例呼吸道样本检测阳性率第一病原体为流感病毒（17.5%）。南方省份流感活动上升，北方大部分省份上升。全国共报告347起流感样病例暴发疫情。南方省份哨点医院报告的流感样病例占门急诊总数百分比为4.6%，高于前一周水平（4.1%），高于2022年和2024年同期水平（3.1%和3.3%），低于2023年同期水平（5.9%）。2025年第44周，北方省份哨点医院报告的流感样病例占门急诊总数百分比为为5.1%，高于前一周水平（3.7%），高于2022年，2023年和2024年同期水平（2.5%，4.4%和3.5%）。 　　依沃西单抗HARMONi-A研究HR<0.75。依沃西联合化疗用于治疗EGFR-TKI进展后的EGFR突变非鳞状非小细胞肺癌患者的III期HARMONi-A研究的最终总生存期（OS）结果读出。在中位随访时间32.5个月的随访时间中，依沃西治疗组和对照组的OS分别为16.8个月vs14.1个月，OS HR=0.74,P=0.019，达到统计学显著性结果。 　　风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期；行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研发不确定性风险。

　　磷化工：终端磷酸铁锂需求向好，叠加电力成本上涨，多数磷化工产品涨价黄磷：本周国内黄磷市场在成本强支撑和企业捂盘惜售的策略下，价格保持强势。截至11月6日，黄磷市场承兑均价22486元/吨，较上周四+2.34%。磷酸铁：价格重心上移，市场订单充裕。截至11月6日，磷酸铁市场均价10530元/吨，较上周四价格上涨5元/吨，下游企业订单火爆，企业稳步去库。磷矿石：磷矿石市场变化有限，价格重心暂稳。本周国内30%品位磷矿石市场均价为1017元/吨。工业磷酸一铵：主流企业停报停签，市场价格持续上行。截至11月6日，国内73%工业级磷酸一铵市场均价为6082元/吨，较上周+2.32%。2024年以来，磷矿石价格高位坚挺运行，下游磷铵、饲钙等产品格局有序优化，我们认为，磷矿采选壁垒提升、磷石膏处理难度高或导致磷矿石供给增量低于预期，价格中枢有望保持高位；下游磷化工产品格局持续优化助力企业保持经营稳健，加上多数企业收敛磷酸铁（锂）等资本开支，2025年以来磷酸铁（锂）产业链景气有所修复，在经营业绩稳健、经营性现金流充足基础上，企业现金分红动力进一步提升，我们看好“采、选、加”一体化的磷化工企业壁垒稳固，长景气与高分红共振。【推荐标的】兴发集团、云图控股等。【受益标的】云天化、川恒股份、芭田股份、新洋丰、史丹利、湖北宜化、川发龙蟒等。 　　本周行业新闻：己内酰胺行业“反内卷”，行业减产20%等 　　11月5日，己内酰胺行业召开交流会议，会议传递出一个明确信号：己内酰胺行业“反内卷”已刻不容缓，与会聚合工厂一致同意实施减产20%，并每吨产品价格上调100元。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【铬盐】振华股份；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】博源化工、三友化工等；【其他】黑猫股份、苏博特、江苏索普等。【新材料】OLED：瑞联新材、莱特光电、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学等；【化纤行业】聚合顺、恒逸石化、华鼎股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、苏利股份、湖北宜化等；【硅】新安股份；【氯碱行业】中泰化学、新疆天业等；【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】卓越新能、万凯新材、华谊集团、中触媒、光华科技等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险详见倒数第二页标注1。

　　本周化工表现相对较好，申万化工指数上涨3.54%，跑赢沪深300指数0.82%。短期内看宏观政策相对较少，对于基本面影响不大，对于化工更多关注三个赛道：①终端成长赛道的产业链，对于未来仍然有乐观的成长预期，比如机器人、AI赛道；②行业估值相对较低的周期赛道，风险出清相对较多，估值不高，多关注华鲁等龙头企业；③行业基本面有实际变化的，比如锂电产业链，需求预期改善已经实际带动行业供给开工变化。本周财政部发布2025年上半年中国财政政策执行情况报告，2025年以来，面对更趋复杂严峻的外部环境，财政政策更加积极、接续发力，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，加强与其他政策协同，推动经济持续回升向好。下一步，用好用足更加积极的财政政策，用力防范化解重点领域风险，继续实施一揽子化债政策，强化产业创新科技供给，推进关键核心技术攻关，积极培育新兴产业和未来产业，持续推动制造业转型升级。行业边际变化方面，AI行业，一是谷歌正就追加投资Anthropic进行谈判，进一步巩固其与微软支持的OpenAI的竞争格局。Anthropic凭借激进的财务预测寻求高估值，预计2028年营收达700亿美元，并试图以更高的资本效率挑战OpenAI的规模优势，其编程助手Claude Code年化营收已接近100亿美元；二是苹果计划10亿美元买谷歌AI服务，1.2万亿参数模型助Siri大升级。苹果公司正计划采用谷歌开发的1.2万亿参数人工智能模型，为其承诺已久的Siri语音助手升级提供技术支撑，苹果将每年支付约10亿美元以获取谷歌技术的使用权，新版Siri预计于明年春季推出，谷歌的Gemini模型将负责处理Siri的信息综合和任务执行等核心功能；三是英伟达联手德电建欧洲最大AI中心：部署多达1万块GPU，两家公司将在德国慕尼黑联合建设一座价值10亿欧元（12亿美元）的数据中心，预计于2026年第一季度开始运营，届时将使德国AI计算能力提升约50%。 　　本周大事件 　　大大事件一：台积电将退出成熟制程。随着台积电将重心逐渐放在先进制程，台积电将逐步把部分40-90纳米订单外包给子公司世界先进，除了宣布竹科6寸晶圆二厂停产、2年内逐步退出氮化镓（GaN）代工业务，先前已经将部分机器设备出售给世界先进与恩智浦（NXP）在新加坡成立的合资公司VSMC，台积电将资源重点转向毛利更高业务的方向已定。 　　大事件二：荷兰政府：预计安世中国将很快恢复芯片供应荷方将继续与中方、欧盟等密切协调。荷兰经济大臣卡雷曼斯表示，欢迎中方会为安世中国工厂恢复供货提供便利的表态，“鉴于我们同中方的会谈富有建设性，相信中国供应至欧洲和世界其它地区的芯片将在未来几天送达安世客户手中”。荷方将继续与中方保持密切联系，并将就此事与欧盟委员会和国际伙伴密切协调。 　　大事件三：特朗普考虑多种进攻委内瑞拉选项，包括夺取油田，油价应声走高。美国政府正评估多项针对委内瑞拉的军事打击方案，涉及特种部队行动及控制油田，或绕开国会法律限制。白宫内部分歧明显，地缘紧张局势加剧。WTI原油小幅走高。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　投资逻辑 　　上周创新药板块有所回调，主要是短期无重大催化剂，同时市场等待12月初即将披露的医保谈判结果落地。全国中成药联盟第四批集采目录公布，我们预计对中药上市公司整体影响有限，此前市场的担忧有望得以缓解。我们认为中药板块院外、院内都存在积极变化，有望迎来拐点。院外，根据国家疾控中心数据，近期南北方流感发病率均呈上升趋势，经历前期持续去库存、基数压力消化后，我们认为品牌力强、渠道库存水平管控良好的OTC中成药相关公司有望迎来业绩回暖。院内，积极关注新版基药目录动向。同时，若四类药销售改善，有助于药店龙头同店表现向好，且行业出清阶段市占率提升、非药调改边际增量等是我们继续看好药店龙头的理由。经历前期回调后，建议关注处于估值低位的优质资产，如华润三九、益丰药房等。 　　药品：11月6日，诺华公司宣布其放射配体疗法（RLT）药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）获得国家药品监督管理局批准上市。派威妥为国内首个且目前唯一获批的靶向PSMA的放射配体疗法药物。此次2项适应症同时获批，分别基于全球III期VISION研究和PSMAfore研究，以及对应的中国桥接研究结果，有望为更多治疗选择有限的中国晚期前列腺癌患者，提供延长生存并改善生活质量的全新治疗方案。 　　生物制品：2025年11月5日，诺和诺德公布2025年三季度报告，司美格鲁肽2025年前三季度合计实现1692.96亿丹麦克朗（约合262.2亿美元），其中25Q1~25Q3分别实现557.76（约86.4亿美元）、569.80（约合88.2亿美元）、565.40亿丹麦克朗（约合87.6亿美元），25Q3环比减少约0.8%。诺和诺德Wegovy®每日一次片剂的新药申请（NDA）已提交，FDA预计将于今年年底完成审查。 　　医疗器械：国内创新产品获批加速，有望带动长期利润率提升。由中国人民解放军总医院与先健科技联合研发的G-Branch胸腹主动脉覆膜支架系统通过创新器械绿色通道获药监局正式注册批准。G-Branch已在安全性与有效性上达到国际领先水平，有望带动公司长期业绩增长及利润率提升。 　　中药&药店：近期流感发病率上行，建议关注品牌力强、渠道库存水平管控良好的中药龙头，以及估值持续回调后的优质药店龙头。 　　医疗服务及消费医疗：讯飞医疗星火医疗大模型升级，爱博医疗新品离焦镜重塑离焦方案，此前板块业绩受到宏观环境影响，业绩相对承压。随更多新品上市，有望更好满足患者需求，建议关注板块修复机会。 　　投资建议 　　我们认为创新药主线和左侧板块困境反转依旧是2025年医药板块的最大投资机会。创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物，解决未满足临床需求的慢病药，持续关注ADC、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会。国内外创新药投融资数据边际改善，CXO行业订单趋势向上，伴随下游创新药技术迭代，行业回暖，有望迎来估值、业绩双双改善。同时，我们认为中药OTC龙头以及药店龙头等左侧板块部分估值低位的优质资产，经营有望改善，建议持续关注。此外，建议关注基药目录更新动向以及潜在受益标的。 　　重点标的 　　信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、诺诚健华、华东医药、特宝生物、华润三九、济川药业、益丰药房、大参林、迈瑞医疗、长春高新、三诺生物等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。