中心思想 全屋净水隐形冠军，RO机驱动新增长 开能健康作为A股唯一的全屋净水整机上市公司，凭借其在精益制造、全产业链生产能力以及高毛利海外市场的深耕，展现出稳健的营收增长潜力。公司通过可转债扩充RO机产能，有望抓住国内净水市场渗透率低、RO机为主流且格局未稳固的机遇，打造新的增长曲线，提升盈利能力。 核心竞争力与市场机遇并存 公司在制造端拥有核心优势和下游强议价权，保障了ODM业务的高质量和高盈利水平。同时，国内品牌业务通过DSR模式和快速扩张的经销商网络，实现了高毛利。结合国内净水市场恢复增长的趋势和RO机作为主流品类的巨大潜力，开能健康具备良好的发展前景。 主要内容 1. 全屋净水隐形冠军与稳健增长 开能健康成立于2001年，是A股市场中唯一的全屋净水整机上市公司。公司深耕精益制造二十年，已构建起90%以上的全产业链生产能力，产品线涵盖全屋净水机、RO膜反渗透净水机等整机设备及多路控制阀、复合材料压力容器等核心部件。公司股权结构集中，创始人瞿建国先生为控股股东及实际控制人。 终端业务及服务（包括C端整机销售及DSR服务）是公司主要的收入构成，其在公司整体收入中占比长期维持在60%左右。受益于全球净水市场的稳步扩张，开能健康的营收规模实现了稳健增长，从2013年的2.41亿元提升至2022年的16.6亿元，复合年增长率（CAGR）高达21%。然而，受子公司业绩、汇率波动等因素影响，公司归母净利润表现出较大波动性。 2. 净水行业：国内渗透率低，以末端设备为主，格局尚未稳固 2.1. 国内净水市场渗透率与发展阶段 中国净水行业起步较晚，当前市场渗透率较低。2022年，中国净水器的普及率仅为23%，远低于美国、欧洲、日本、韩国等发达国家80%以上的普及率，显示出巨大的市场增长空间。 国内净水市场在2013-2018年经历快速增长后，于2019年进入调整期，主要受强制性水效标准实施、房地产市场低迷以及激进会销模式透支需求等因素影响。2020年受疫情冲击进一步下滑，但2023年上半年已恢复增长，净水器全渠道销售额同比增长8%，销量同比增长7%。 2.2. 产品结构与竞争格局分析 完整的全屋净水系统包括POE（入口处处理）和POU（使用点处理）设备。目前，国内净水行业中，全屋净水设备（如中央净水机、中央软水机）尚处于导入早期，而末端净水设备（如净水器、饮水机）占比较高。其中，RO反渗透净水器凭借其高过滤精度，已成为净水器细分市场的主流品类，2022年在线上线下渠道的销售额占比分别高达87.14%和92.97%。 净水器市场竞争激烈，格局尚未稳固。2023年上半年，线上线下品牌集中度均有所下降，新锐品牌仍有机会跻身前列，例如佳尼特和352等新锐品牌在线上市场份额同比有所提升。 3. 看点：高盈利水平，RO机有望打造第二增长曲线 3.1. 高毛利欧美区域收入快增，汇兑增厚业绩 开能健康的海外收入占比稳步提升，2022年已达65%，其中北美洲和欧洲市场表现尤为突出，2019-2022年复合增速分别达到26%和15%。北美收入的高增长主要得益于本土化运营模式的优化以及公司终端产品相较海外本土品牌具有明显的性价比优势。 以海外收入为主的区域结构对公司业绩贡献显著：首先，欧美地区毛利率水平较高，2022年北美区域毛利率为39%，欧洲区域为34%，均高于国内综合毛利率（30%）。其次，2023年以来美元汇率走高，公司境外收入主要以美元计价，带来了可观的汇兑收益，2023年上半年产生1184万元。 3.2. 国内品牌业务高毛利，经销商网络快速扩张 公司国内终端业务及服务毛利率水平较高，经测算在42%左右。在国内市场，公司采用直销和经销两种模式。直销独创DSR（Door to Door, Solution, Renew）模式，为中国一线城市中高端家庭用户提供高品质设备及售前、售中、售后服务，并提供高端食材购买平台，旨在绑定核心客户并实现滤芯耗材等后期养护型收入。目前DSR模式主要集中在上海，未来规划复制到其他城市。 经销商网络方面，公司通过全资子公司上海奔泰，采用扁平化渠道结构发展经销商。2022年，上海奔泰的经销商网络已覆盖563个县、市级市场区域，2019-2022年复合年增长率达17.51%，实现了快速扩张。 3.3. 制造端核心优势+下游强议价权，ODM业务质量高 开能健康持续加大研发投入，2022年研发费用同比增长22.4%，截至2022年末累计获得国家授权专利353项，其中发明专利41项。公司产品获得了美国NSF、欧盟CE、德国TÜV等近50项国际安全及环保认证，工业设计能力领先。 公司具备90%以上的全产业链生产能力，核心部件如玻璃钢桶、反渗透RO膜元件、控制阀等均已实现全自动化制造，一体化+智能制造构筑了公司的核心竞争力。在ODM业务方面，公司客户结构分散，前五大客户收入占比合计在10%-15%之间，保障了收入的稳定性并赋予公司较强的议价权。叠加制造端的垂直一体化和智能制造优势，公司ODM业务盈利水平较高，2022年部件及ODM业务毛利率为24.5%，同比提升2.4个百分点。 3.4. 可转债扩大产能，RO机有望打造第二增长曲线 公司当前产能利用率处于高位，为满足市场需求，拟发行可转债募集不超过2.5亿元，用于健康净水装备生产线数智化升级及扩建项目。其中，RO膜反渗透净水机是本次扩产的重点品类，预计达产后可实现年产70万台RO膜反渗透净水设备。 RO机作为净水市场的主流品类，在国内渗透率低且市场恢复增长的背景下，具有巨大的发展潜力。奥维云网预计，2022-2026年终端净水器市场规模复合增长率将达17%。开能健康已拥有RO机全套生产技术，关键部件的核心技术行业领先，并建立了完善的内外销渠道和销售网点。预计RO机产能的释放将为公司贡献可观的收入增量，有望打造公司的第二增长曲线。 4. 盈利预测与投资建议 华西证券维持对开能健康的“增持”评级。预计公司2023-2025年营业收入将分别达到17.89亿元、20.09亿元和22.77亿元，同比分别增长7.7%、12.3%和13.4%。归属于母公司净利润预计分别为1.25亿元、1.45亿元和1.62亿元，同比分别增长34.7%、15.8%和12.3%。以2023年9月13日收盘价5.67元计算，公司对应2023年市盈率（PE）为26.2倍，低于可比公司平均33倍。 5. 风险提示 公司面临募投项目产能消化风险、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利的风险、海外市场波动风险以及激烈的市场竞争风险。 总结 开能健康作为全屋净水领域的隐形冠军，凭借其在精益制造、全产业链整合以及高毛利海外市场的优势，实现了营收的稳健增长。公司通过可转债扩充RO机产能，有望抓住国内净水市场低渗透率和RO机为主流的机遇，打造新的业绩增长点。尽管面临产能消化、海外市场波动和激烈竞争等风险，但公司在技术、制造和渠道方面的核心竞争力，以及相对较低的估值，使其具备较好的投资价值。

中心思想 员工持股计划彰显公司发展信心 鱼跃医疗发布2023年度员工持股计划，旨在通过股权激励充分调动核心骨干积极性，实现公司管理层和核心员工与公司共同成长，从而提高公司的凝聚力和竞争力，促进公司长期、持续、健康发展。 本次计划设定的考核目标积极，以2021-2022年净利润均值（约15.39亿元）为基数，要求2023、2024、2025年净利润增长率分别不低于30%、32%、52%，充分体现了公司对未来三年业绩增长的强大信心。 业绩增长驱动力强劲，维持“买入”评级 公司业绩增长得益于多方面驱动，包括上半年呼吸制氧等品类的强劲增长、14天免校准CGM新品的落地放量，以及后续新品的陆续推出。作为国内家用医疗器械龙头，公司有望在品牌认知度提升、产品结构丰富和营销体系完善的背景下持续快速成长。 分析师预计2023-2025年公司归母净利润将分别达到20.0亿元、21.6亿元和25.6亿元，对应增长率分别为25.2%、8.3%和18.1%，当前股价对应PE估值具有吸引力，因此维持“买入”评级。 主要内容 2023年度员工持股计划发布 计划概览： 鱼跃医疗发布2023年度员工持股计划（草案），拟受让公司回购股份总数预计不超过6,230,167股，约占公司目前股本总额的0.6215%。受让价格为17.30元/股，拟筹集资金总额上限为10,779万元。 参与对象： 本次员工持股计划的参加对象预计不超过150人（不含预留份额），包括公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员、公司（含控股子公司）中层管理人员及其他核心骨干员工。 激励机制优化与业绩目标设定 激励机制对比与升级： 相较于2021年度员工持股计划，本次计划在激励员工范围上更广（不超过150人对比不超过42人），首个考核年度目标更高（不低于30%对比不低于20%），考核年度更长（3年对比2年），显示出公司在激励机制上的持续优化和对未来发展的更高期望。 业绩考核目标： 以2021年-2022年净利润均值（约15.39亿元）为基数，公司设定了2023年、2024年、2025年净利润增长率分别不低于30%、32%、52%的考核目标。 增长驱动因素： 公司实现考核目标的信心来源于多方面，包括今年上半年呼吸制氧等品类的强劲增长、14天免校准CGM新品的落地放量，以及后续新品的陆续获批和放量。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 分析师预计鱼跃医疗2023-2025年归母净利润分别为20.0亿元、21.6亿元、25.6亿元，对应同比增长率分别为25.2%、8.3%、18.1%。 估值分析： 基于上述盈利预测，当前股价对应2023年、2024年、2025年的PE分别为17倍、16倍、13倍。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示 新品研发不及预期： 新产品研发进度或市场接受度可能未达预期。 海外市场经营风险： 海外市场运营可能面临不确定性。 收购整合不及预期风险： 潜在的收购或整合项目可能无法达到预期效果。 总结 鱼跃医疗通过发布2023年度员工持股计划，有效扩大了激励范围并设定了积极的业绩增长目标，充分彰显了公司管理层对未来发展的坚定信心。在呼吸制氧等核心品类的强劲增长、CGM等创新产品的成功落地以及持续丰富的产品结构和营销体系的推动下，公司作为家用医疗器械龙头有望在疫后时代持续实现快速成长。分析师基于对公司未来盈利能力的预测，维持“买入”评级，同时提示了新品研发、海外市场经营以及收购整合等潜在风险。

中心思想 员工持股计划赋能长期增长与团队凝聚 鱼跃医疗于2023年9月12日公布的员工持股计划（草案），旨在通过股权激励机制，将公司董事、监事、高管、中层管理人员及核心骨干员工的个人利益与公司长期发展深度绑定。该计划拟以不超过623.02万股（约占公司股本总额的0.62%）用于员工持股，其中首次受让593.02万股，员工认购价为17.30元/股，相较于公告前一日收盘价33.97元/股具有显著折扣。此举预计将有效提升团队凝聚力，充分调动核心人员积极性，为公司未来业绩高质量增长注入强劲动力。 核心业务驱动业绩稳健提升 公司三大核心业务板块——呼吸与制氧、血糖以及感染控制——展现出强劲的增长潜力。分析预计，2023-2025年，呼吸与制氧业务收入复合年增长率（CAGR）将达到18%，血糖业务收入CAGR将达到32%，而感染控制业务在2024-2025年预计将实现18%和15%的同比增长。这些核心业务的持续扩张和新产品的放量，将共同构成公司未来业绩增长的坚实基础，支撑其实现员工持股计划中设定的高增长目标。 主要内容 员工持股计划详情与激励机制 股权激励方案核心要素解析 鱼跃医疗于2023年9月12日发布的2023年员工持股计划（草案）是本次报告的核心关注点。该计划拟使用不超过623.02万股公司股票，约占公司股本总额的0.62%，其中首次受让股份为593.02万股。参与对象涵盖了公司董事、监事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干员工，总人数不超过150人。员工认购价格设定为17.30元/股，与2023年9月12日收盘价33.97元/股相比，提供了约49%的折扣，显著减轻了员工的财务负担，旨在将核心骨干的个人职业规划与公司发展紧密结合，从而充分调动其积极性，激发组织活力，并共享发展成果。 业绩考核目标与财务影响评估 员工持股计划明确了具体的业绩考核指标，彰显了公司对未来业绩高质量增长的信心。考核目标以2021-2022年归母净利润均值为基数，要求2023-2025年归母净利润（剔除股份支付影响）增长率分别不低于30%、32%和52%。这对应着2023-2025年归母净利润的同比增速不低于30%、1.5%和15%（其中2023年因部分新冠业务贡献，增速较高）。报告同时分析了股份支付的摊销成本，预计2023年至2026年分别为1180万元、5698万元、2517万元和923万元，指出这些成本对公司利润的影响相对可控。 三大核心业务板块增长分析 呼吸与制氧业务的持续渗透与增长 在三大核心业务赛道中，呼吸与制氧业务被寄予厚望。报告指出，随着呼吸机及制氧机等产品市场渗透率的持续提高，该业务有望保持强劲增长。根据华泰研究的预测，2023年至2025年，鱼跃医疗呼吸与制氧业务的收入复合年增长率（CAGR）预计将达到18%，显示出该领域稳定的市场需求和公司的竞争优势。 血糖业务的快速扩张与新产品驱动 血糖业务是公司另一大增长引擎。报告预计，2023年至2025年，血糖业务的收入复合年增长率（CAGR）将高达32%。这一高速增长主要得益于常规血糖监测（BGM）收入的持续快速增长，以及对连续血糖监测（CGM）新产品放量的乐观预期。CGM作为血糖监测领域的前沿技术，其市场潜力的释放将为鱼跃医疗带来新的增长点。 感染控制业务的多元化市场布局 感染控制业务通过“院内多科室拓展”和“院外布局消费级市场”的双重策略，实现了业务的多元化发展。报告预测，2024年至2025年，感染控制业务的收入将分别同比增长18%和15%。这种内外兼修的市场策略，有助于公司在医疗机构和大众消费市场同时扩大影响力，确保业务的稳健增长。 盈利预测调整与投资评级 盈利预测上调与业绩展望 基于员工持股计划设定的业绩目标，华泰研究对鱼跃医疗的盈利预测进行了调整。预计2023-2025年归母净利润将分别达到24.00亿元、20.30亿元和23.41亿元（此前预测为24.00亿元、18.91亿元和21.82亿元）。这对应着2023年同比增长50.5%，2024年同比下降15.4%（主要受2023年高基数影响），以及2025年同比增长15.3%。当前股价对应的市盈率（PE）分别为14倍（2023年）、17倍（2024年）和15倍（2025年）。 目标价提升与“买入”评级维持 报告维持了对鱼跃医疗的“买入”投资评级，并将目标价从41.50元上调至46.57元。此次目标价的调整，是基于对公司2024年23倍市盈率（PE）的估值，该估值高于可比公司2024年Wind一致预期均值17倍，体现了分析师对鱼跃医疗员工持股计划所带来的积极影响以及未来业绩增长潜力的充分认可。 关键财务指标预测 根据最新的经营预测指标，鱼跃医疗的营业收入预计将从2022年的71.02亿元增长至2023年的90.05亿元（同比增长26.80%），并进一步增长至2024年的97.06亿元（同比增长7.79%）和2025年的110.57亿元（同比增长13.92%）。归属母公司净利润方面，2023年预计达到24.00亿元，同比增长50.48%，2024年为20.30亿元，2025年为23.41亿元。每股收益（EPS）预计在2023-2025年分别为2.39元、2.02元和2.34元。 风险提示 报告提示了可能影响公司业绩的风险因素，包括产业链供给困难、原材料价格上行以及终端需求放缓。这些因素可能对公司的生产成本、产品供应和市场销售造成不利影响。 总结 鱼跃医疗此次推出的员工持股计划，以其明确的业绩考核目标和优惠的认购价格，有效激发了核心团队的积极性，为公司长期发展注入了新的增长动力。在呼吸与制氧、血糖、感染控制三大核心业务的强劲增长预期下，公司业绩有望持续提升。尽管2024年受高基数影响净利润增速有所波动，但整体增长趋势稳健。华泰研究基于对公司未来增长的信心，上调了目标价至46.57元，并维持“买入”评级。投资者需关注产业链供给、原材料价格及终端需求等潜在风险。

中心思想 战略性员工持股计划，激发增长潜力 公司通过实施员工持股计划，以17.30元/股的价格向核心员工授予623万股股票，占总股本的0.6215%。此举旨在通过设定2023-2025年归母净利润分别增长30%、32%、52%的考核目标，有效激发核心员工的积极性和创造性，从而推动公司实现净利润的快速增长，彰显对未来经营发展的坚定信心。 研发创新驱动，核心赛道优势巩固 公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长6%，并成功推动14天免校准CGM产品上市。这不仅体现了公司在产品创新和技术升级方面的稳步进展，更巩固了其在呼吸制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道的市场领先地位，为未来业绩增长提供了坚实支撑。 主要内容 业绩简述 2023年9月12日，公司发布《2023年员工持股计划（草案）》。 计划详情：拟以17.30元/股的价格向不超过150名核心员工（包括董事、监事、高级管理人员、中层管理人员及其他核心骨干员工）受让623万股股票。 股权占比：此次持股计划占公司当前股本总额的0.6215%，其中首次授予593万股，预留30万股。 经营分析 净利润增长目标与发展信心 考核目标：公司层面设定2023-2025年剔除股份支付影响的归母净利润目标分别为20.01亿元、20.31亿元、23.39亿元。 增长率：相比2021-2022年净利润均值15.39亿元的基数，目标分别增长30%、32%、52%；同比分别增长25%、2%、15%。 战略意义：这些增长目标充分展现了公司对未来经营发展的信心，并有望通过激励机制充分调动核心员工的积极性和创造性。 员工持股计划与激励效应 股份支付费用：预计此次员工持股计划将确认总费用约1.03亿元，分2023-2026年四年摊销。 年度影响：费用最高的年份达到5698万元，但对各年净利润影响程度有限。 激励作用：该计划被视为有效激发员工积极性、提高经营效率的关键举措。 研发创新与CGM产品上市 研发投入：上半年公司研发投入2.74亿元，同比增长6%。 产品进展：新产品研发及在售产品优化升级稳步推进，其中14天免校准CGM产品注册证顺利落地并成功推向市场。 市场潜力：新品在临床效果、舒适性、便携性、安全性及数字化管理方面具备优势，有望引领国产CGM销售放量。 盈利预测、估值与评级 核心赛道优势：公司在呼吸制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道展现出巨大潜力。 净利润预测：预计2023-2025年归母净利润分别为22.54亿元、23.94亿元、28.94亿元，同比增长41%、6%、21%。 EPS预测：同期EPS分别为2.25元、2.39元、2.89元。 估值与评级：现价对应PE为15倍、14倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品研发不达预期风险。 产品推广不达预期风险。 收购整合不及预期风险。 海外市场拓展不及预期风险。 商誉风险。 总结 本报告分析显示，公司通过实施员工持股计划，明确了未来三年（2023-2025年）归母净利润的快速增长目标，分别达到30%、32%和52%的增长率，充分展现了管理层对公司未来发展的强大信心和对核心员工的激励决心。尽管股份支付费用将分摊至未来四年，但其对净利润的影响有限，而对员工积极性的激发作用显著。同时，公司在研发创新方面持续投入，上半年研发费用同比增长6%，并成功推出14天免校准CGM产品，巩固了其在呼吸制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道的竞争优势。基于对公司核心赛道潜力的看好，分析师预测2023-2025年归母净利润将持续增长，并维持“买入”评级。然而，新产品研发与推广、收购整合、海外市场拓展以及商誉等方面仍存在潜在风险，需持续关注。

中心思想 生物制品行业：分化中寻求复苏与确定性机遇 2023年上半年，中国生物制品行业整体呈现出分化与复苏并存的态势。尽管行业总收入实现稳健增长，但净利润和扣非净利润受新冠疫苗销售大幅下滑、退货及资产减值等因素影响而出现负增长。细分板块表现差异显著：血制品板块受益于采浆量恢复和终端需求旺盛，实现稳健增长；蛋白药板块随着疫后诊疗恢复和胰岛素集采影响出清，业绩迎来拐点；而疫苗板块则因新冠疫苗相关因素面临较大业绩压力，但重磅常规疫苗品种的稳健增长和丰富研发管线预示着未来发展潜力。 细分领域：血制品与蛋白药回暖，疫苗承压待转型 血制品行业在供需紧平衡下，采浆量提升和静丙需求增长驱动基本面复苏，中长期增长由利润驱动。蛋白药行业，特别是生长激素和胰岛素，在集采影响逐步出清后，新患入组和市场需求回升，业绩开始企稳回升。疫苗行业虽然短期受新冠疫苗影响表观业绩承压，但全球重磅品种的成功经验和国内企业丰富的研发管线，特别是多联多价和创新疫苗的持续落地，将是其未来高速成长的核心驱动力。投资者应关注各细分领域的确定性机会，规避潜在风险。 主要内容 生物制品行业概览：分化中寻求复苏 行业整体财务表现与挑战 根据Wind数据，2023年上半年（23H1），纳入分析的34家生物制品板块上市公司合计实现收入640.16亿元，同比增长8.8%。然而，净利润为146.27亿元，同比下降5.2%；扣非净利润为138.36亿元，同比下降1.9%。从第二季度（23Q2）来看，行业上市公司合计实现收入333.07亿元，同比增长7.3%；净利润69.47亿元，同比下降4.8%；扣非归母净利润65.60亿元，同比增长0.5%。 行业收入增速较低，主要原因在于2023年新冠疫苗销售收入大幅下降。利润端出现下滑，则主要系新冠疫苗销售大幅下滑，叠加部分疫苗企业出现新冠疫苗退货导致利润大幅减少，以及部分疫苗公司计提新冠相关资产减值所致。例如，康希诺在23H1冲减新冠疫苗产品销售收入约2.37亿元，并对存在减值迹象的存货、应收退货成本、预付账款和长期资产计提资产减值准备，合计约7.12亿元。 细分板块业绩对比与趋势 分细分板块来看，23H1血制品板块表现稳健，实现收入108.84亿元，同比增长7.2%；扣非净利润26.19亿元，同比增长10.1%。蛋白药板块也呈现良好复苏态势，实现收入109.55亿元，同比增长11.2%；扣非净利润33.62亿元，同比增长19.9%。 相比之下，疫苗板块则面临较大压力，23H1实现收入351.08亿元，同比增长8.4%；但扣非净利润为65.50亿元，同比大幅下降16.4%。若剔除新冠疫苗退回和减值影响，疫苗板块实现收入353.62亿元，同比增长9.2%；扣非净利润72.62亿元，同比下降7.4%。这表明，血制品板块在疫情放开后需求激增，供需处于紧平衡状态，延续稳健增长；蛋白药板块（主要指生长激素和胰岛素品类）随着疫后诊疗恢复需求回升，胰岛素集采影响出清，逐步进入成长新周期；而疫苗板块的表观业绩则主要受到新冠疫苗相关负面因素的拖累。 血制品板块：供需改善驱动基本面复苏 利润驱动中长期增长与采浆量恢复 血制品板块中长期的增长主要由利润驱动。通过复盘2000年至2022年血液制品（申万）成分股的净利润和收盘指数，两者之间具有强相关性（r=0.9473）。例如，2012-2017年期间，板块净利润增长247%，收盘指数增长239%，而市盈率PE(TTM)仅下降1%。这期间，行业受益于2012年卫生部制定的“十二五”期间血制品供应量倍增计划，采浆量提升带动批签发量快速增长；以及2015年6月发改委开放定价，血制品实现涨价。这表明血制品估值中枢相对稳定，中长期板块上涨主要由采浆量和吨浆利润提升驱动。 疫后国内采浆工作逐步恢复，十四五期间新批浆站提速。根据博雅生物2022年年报数据，2022年国内血液制品全行业原料血浆采集量约为10181吨，同比增加8%。2023H1，血制品公司多措并举促进采浆量提升，例如天坛生物76家在营单采血浆站采集血浆1125吨，同比增长10.8%。根据国内血制品上市企业新增浆站数目测算，2022年新增单采浆站数量预计约为32个，2023年上半年新增单采浆站数量预计为5个。截至2023H1，十四五期间共新增52个浆站。随着越来越多省份发布十四五期间单采血浆站设置规划，新批浆站已进入中后阶段，采浆量增长主要依赖于新开浆站数量，决定企业的未来成长空间。新批浆站从获批至取得采浆证大致需要9-29个月。 静丙需求提升与市场潜力 短期来看，静丙受益于疫情短期催化，中长期有望成为行业增长的第二驱动力。人血白蛋白是国内血制品中唯一允许进口的品种，供需相对平衡。静丙销量自23Q1快速拉升，主要由于新冠感染导致很多病人使用静丙，同时各地方卫生系统要求综合医院储备静丙所致。中长期来看，目前我国静丙由于医生处方习惯等问题，人均用量较欧美差距较大，市场潜力尚未被挖掘。随着新冠期间人们对于静丙临床适用的认知提升，以及国内头部公司在静丙学术推广方面不断加大投入，静丙后续有望成为国内血制品行业增长的第二驱动力。 根据中检院批签发数据，23H1人血白蛋白批签发2240批次，同比增加17%；静丙批签发712批次，同比增加52%。其他血液制品如人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、人凝血酶原复合物、人凝血因子Ⅷ、人纤维蛋白粘合剂等批签发量也均有显著增长。2022年国内重点城市样本医院数据显示，人血白蛋白销售量为491.38万瓶，市场格局中CSL Behring、Baxter AG、Grifols等进口品牌占据较大份额，成都蓉生、华兰生物等国内企业也占有一定市场。静丙销售量为103.76万瓶，成都蓉生、华兰生物、上海莱士、广东双林等国内企业占据主要市场份额。 重点公司经营情况 天坛生物： 23H1实现收入26.91亿元（+42.34%），归母净利润5.67亿元（+47.24%），扣非归母净利润5.59亿元（+49.44%）。其中23Q2收入13.99亿元（+17.98%），归母净利润3.05亿元（+17.37%），扣非归母净利润3.06亿元（+18.53%），业绩符合预期。公司采浆量实现1125吨（+10.8%），在营浆站76家，筹建中浆站26家。分产品看，白蛋白、静丙、其他品种分别实现收入11.96亿元（+35.65%）、10.98亿元（+31.69%）、3.88亿元（+132.64%）。研发方面，成都蓉生注射用重组人凝血因子Ⅷ已于9月8日获批，多项产品处于上市注册申请或Ⅲ期临床试验阶段。产能建设方面，永安厂区已投产，重组因子车间完成竣工验收，未来将拥有3600吨血制品生产能力。 博雅生物： 23H1实现收入15.41亿元（+10.16%），归母净利润3.26亿元（+16.88%），扣非归母净利润2.57亿元（+3.97%）。其中23Q2收入7.35亿元（-1.23%），归母净利润1.56亿元（-11.23%），扣非归母净利润1.20亿元（-14.10%）。公司拥有14个浆站，采浆量215吨（-1.28%）。血制品业务营收7.62亿元（+10.03%），净利润5.52亿元（+124.50%），利润快速增长主要系产品销量增长、理财收益增加及子公司分红。核心产品白蛋白、静丙、纤原产销平衡，PCC销售收入2257.89万元（+106.89%），八因子产品已上市销售。在研产品静注人免疫球蛋白（IVIG）（10%）和血管性血友病因子（vWF）进入临床试验，C1酯酶抑制剂获临床批件。 华兰生物： 23H1实现营收15.85亿元（-32.53%），归母净利润5.27亿元（-9.66%），扣非归母净利润3.98亿元（-14.07%）。其中23Q2收入7.05亿元（-58.77%），归母净利润1.75亿元（-49.88%），扣非归母净利润1.22亿元（-50.49%），业绩下滑主要系流感疫苗产销滞后。血制品业务稳定增长，实现收入14.31亿元（+11.68%），其中人血白蛋白5.15亿元（+8.55%）、静丙4.71亿元（+38.84%）。公司2022年获批7家单采血浆站，3家已取得采浆许可证。华兰疫苗实现收入1.50亿元（-85.86%），净利润1.08亿元（-63.76%），主要受2022年四价流感疫苗提前上市高基数影响。截至23年8月23日，公司四价流感疫苗共获批签发72个批次，居国内首位。 疫苗板块：重磅品种驱动与新冠影响并存 全球疫苗市场增长驱动力与国内发展方向 过去近20年，全球疫苗行业实现显著增长，主要是由重磅疫苗品种的不断推出和卓越的定价策略驱动。全球疫苗市场规模从2005年的106亿美元增长至2021年的460亿美元（剔除新冠疫苗）。麻腮风-水痘疫苗、五价口服轮状病毒疫苗、4价HPV、百白破-脊灰-b型流感五联苗、13价肺炎疫苗、四价流感疫苗、9价HPV、重组带状疱疹疫苗、百白破-脊灰-乙肝-b型流感六联苗等多款全球重磅品种陆续获批上市，推动了市场扩容。例如，Gardasil/Gardasil 9（默沙东）在2022年销售额达到69.0亿美元，Prevnar系列（辉瑞）达到63.4亿美元，Shingrix/欣安立适（葛兰素史克）达到36.5亿美元。 国内疫苗行业正处于高速发展阶段，在研管线较为丰富。参考海外重磅疫苗品种，目前国内疫苗研发管线丰富，多款重磅品种持续落地，未来有望保持高速增长。国内重磅品种梳理包括：多联苗（四联苗为康泰生物独家，五联苗为赛诺菲独家，竞争格局理想）；HPV疫苗（默沙东九价HPV扩龄，国内多家企业九价HPV在研管线处于临床阶段，未来竞争可能加剧）；肺炎疫苗（13价肺炎结合疫苗竞争格局较好，更高价次疫苗已进入临床）；四价流感疫苗（赛诺菲获批上市，国内竞争激烈）；带状疱疹疫苗（首款国产疫苗上市，重组带疱已进入临床）；狂犬病疫苗（国内仍以Vero细胞狂苗为主，二倍体狂苗有望实现存量替代）。伴随着国内重磅疫苗陆续上市，国内外代际差异逐渐缩窄，可及性大幅提升助推行业迅速扩容。 行业整体业绩表现与批签发情况 根据Wind数据，2023H1，纳入分析的10家疫苗企业实现营业收入351.08亿元（+8.4%），净利润69.52亿元（-13.7%），扣非净利润65.50亿元（-16.4%）。收入端增速放缓主要系2022年同期新冠疫苗销售导致基数较高，同时23Q2有新冠疫苗退回所致。净利润下降较多，主要受新冠计提资产减值、产品结构发生变化导致毛利率下降等因素影响。 批签发快速放量，重磅品种保持稳健增长。根据中检院批签发数据，2023年上半年HPV疫苗签发352批次，同比增长67.6%，保持快速放量趋势；13价肺炎结合疫苗签发49批次，同比增长6.5%；而23价肺炎多糖疫苗签发45批次，同比增加200%，批签发放量显著；狂犬疫苗签发411批次，同比增长19.5%。受益于HPV、肺炎疫苗、狂苗等重磅疫苗品种批签发快速放量，非免疫规划品种有望恢复快速增长趋势。 重点公司经营情况与研发进展 智飞生物： 23H1实现收入244.45亿元（+33.19%），归母净利润42.60亿元（+14.24%），扣非归母净利润42.11亿元（+13.53%）。其中23Q2收入132.73亿元（+39.53%），归母净利润22.28亿元（+23.34%），扣非归母净利润21.80亿元（+20.23%），业绩符合预期。分业务类型看，代理产品实现收入235.83亿元（+41.35%），其中4价与9价HPV疫苗批签发量分别实现626.67万支（+28.50%）、1467.82万支（+57.85%），HPV疫苗销售持续快速放量。自主产品实现收入8.60亿元（-48.44%），收入下滑主要系2023Q1新冠疫情影响批签发和发货以及去年同期高基数所致。公司研发投入约4.37亿元（+12.68%），23价肺炎球菌多糖疫苗已获批上市，四价流感病毒裂解疫苗已申报上市，冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）已完成临床试验，多款产品即将步入收获期。 康泰生物： 23H1实现收入17.31亿元（-5.32%），归母净利润5.10亿元（+323.58%），扣非归母净利润4.30亿元（+397.50%）。其中2023Q2收入9.82亿元（+2.69%），归母净利润3.05亿元（+299.21%），扣非归母净利润2.40亿元（+248.27%），利润端增速较大主要系去年同期公司计提4.49亿元新冠疫苗减值准备所致。常规疫苗持续发力，非免疫规划疫苗实现收入17.38亿元（+6.52%），其中肺炎球菌类疫苗放量明显，13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售收入同比增长61.30%，23价肺炎球菌多糖疫苗销售收入同比增长64.19%。公司拥有在研项目30余项，其中进入注册程序的约16项，核心在研产品冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、水痘减毒活疫苗均已完成注册现场核查及GMP符合性检查，预计今年获批上市。 蛋白药：集采影响出清，业绩迎来拐点 行业整体表现与趋势 从蛋白药物行业相关的上市公司2023年中报来看，生长激素恢复增长，新患入组速度保持在较高水平，相关上市公司长春高新、安科生物的业绩呈现稳定增长。胰岛素企业集采因素出清，迎来业绩拐点，下半年有望实现快速增长，其中通化东宝盈利能力已经逐步兑现。 23H1，长春高新实现营收61.68亿元（+5.77%），归母净利润21.60亿元（+1.91%），扣非归母净利润21.64亿元（+3.11%）。安科生物实现营收10.95亿元（+19.00%），归母净利润3.39亿元（+15.00%），扣非归母净利润3.26亿元（+19.00%）。特宝生物实现营收10.20亿元（+26.00%），归母净利润3.05亿元（+51.00%），扣非归母净利润2.98亿元（+54.00%）。通化东宝营收14.03亿元（-2.00%），归母净利润2.70亿元（-59.00%），扣非归母净利润2.07亿元（+9.00%）。甘李药业营收13.80亿元（+47.00%），归母净利润-0.90亿元（-168.00%），扣非归母净利润-1.00亿元（-149.00%）。 重点公司经营分析 长春高新： 23H1公司实现收入61.68亿元（+5.77%），归母净利润21.60亿元（+1.91%），扣非归母净利润21.64亿元（+3.11%）。其中，第二季度实现收入33.90亿元（+18.69%），归母净利润13.03亿元（+32.78%），扣非归母净利润13.10亿元（+34.22%）。业绩拐点已至，生长激素恢复增长。分业务类型看，23H1金赛药业实现收入51.39亿元（+3.6%）、净利润21.97亿元（+0.3%），其中，第二季度实现收入27.86亿元（+20.4%）、净利润13.02亿元（+32.0%），生长激素恢复快速增长，主要系公司持续提升市场对长效生长激素优效接受程度，叠加配套电子注射笔带来的便捷性，使长效生长激素收入占比不断提升。百克生物实现收入5.60亿元（+27.0%）、净利润1.11亿元（+50.0%），下半年冻干鼻喷流感减毒活疫苗、带状疱疹减毒活疫苗有望齐发力，推动业绩高速增长。公司研发投入10.33亿元（+51.42%），注射用醋酸曲普瑞林微球处于pre-NDA阶段，重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液、亮丙瑞林注射乳剂、注射用金纳单抗等多款产品进入Ⅲ期临床。 总结 2023年上半年，生物制品行业在整体收入增长的同时，净利润和扣非净利润受到新冠疫苗相关因素的显著拖累，呈现出分化与复苏并存的复杂局面。血制品板块受益于采浆量恢复和终端需求旺盛，实现稳健增长，其长期增长由利润驱动，新批浆站的提速和静丙市场潜力的挖掘将是关键。蛋白药板块，特别是生长激素和胰岛素，在集采影响逐步出清后，业绩已迎来拐点，显示出强劲的复苏势头。 疫苗板块虽然短期内因新冠疫苗销售下滑、退货及资产减值而面临业绩压力，但其核心常规重磅品种（如HPV、肺炎疫苗、狂犬疫苗）批签发量持续快速增长，且国内企业拥有丰富的研发管线，多联多价和创新疫苗的持续落地将是未来行业高速成长的主要驱动力。重点公司如天坛生物、博雅生物、华兰生物在血制品领域，智飞生物、康泰生物在疫苗领域，以及长春高新在蛋白药领域，均通过采浆量提升、产品放量和研发创新，展现出各自的增长潜力和市场竞争力。投资者在关注行业整体复苏的同时，需警惕市场拓展不及预期、研发进展不达预期、行业政策调整、医保控费及集采降价等风险。

　　事件：2023.09.07，Alnylam宣布AGTsiRNA药物Zilebesiran的二期临床KARDIA-1研究达到了主要临床终点，结果显示，单次给药zilebesiran一次后，患者在第3个月时表现显著的24小时平均收缩压(SBP)降低，两个高剂量组（300mg/600mg）相对安慰剂组的变化超过15mmHg。 　　点评： 　　KARDIA-1研究表明AGTsiRNA药物zilebesiran有显著降压效果。全球有超过十亿人患有高血压，一般情况下，联合降压药物治疗可控制血压，比如标准剂量的CCB+ARB联合治疗可降低SBP幅度2.52mmHg。但是，80%患者在接受治疗后血压仍未得到控制。血管紧张素原（AGT）是血管紧张素的唯一前体，在高血压的发病机制中发挥着关键作用。Zilebesiran是一种靶向AGT的siRNA药物，能特异性地反义结合肝细胞内AGTmRNA，抑制其翻译，从而长期抑制肝细胞合成AGT。Ph2研究KARDIA-1入组为未经治疗或接受一种或多种药物治疗的轻中度高血压患者，结果显示，给药zilebesiran一次后，患者在第3个月时表现显著的24小时平均SBP降低，300mg和600mg剂量组较安慰剂的降低幅度超过15mmHg（p＜0.0001）。此外，该研究达到了关键次要终点，显示每季度或每半年给药一次，六个月内SBP持续降低。安全性方面，药物总体安全可耐受。完整结果将在之后的医学会议中公布。 　　Zilebesiran已展开多项临床试验，并且与罗氏达成合作，2024年初数据读出的KARDIA-2值得期待。Zilebesiran的Ph1研究于2023年7月发表在NEJM上，结果显示，高血压初治患者中，200/400/800mg剂量组在24周时相较基线的SBP降幅分别为12.5/9.3/22.5mmHg。KARDIA-2是zilebesiran联合3款标准抗压药物的更大规模的Ph2研究，入组包括未经治疗和服用高血压药物的患者，预计将于2024年初进行数据读出。此外，针对难控制高血压和心血管高风险人群，Alnylam计划启动2项新的临床试验，Ph2研究KARDI-3和Ph3研究CVOT。2023年7月24日，Alnylam与罗氏达成协议，后者将支付Alnylam首付款3.1亿美元以及28亿美元的潜在交易金额，从而获得美国共同开发zilebesiran以及美国以外地区权益。 　　siRNA药物在慢性病领域开疆拓土，价格是最大的限制因素。和口服降压药需每日给药相比，siRNA药物潜在具有长效、依从性佳的优势，其关键的限制因素是价格。根据《中国心血管健康与疾病报告2021概要》,一项社区多中心前瞻性队列研究发现，高血压患者的常用降压药，仿制药每年花费约220.4美元，原研药约472.7美元。如果zilebesiran定价过高，将会极大影响药物的可及性。参考Alnylam与诺华合作的的高血脂药物inclisiran，美国年用药成本约为6500美元/年，2022年inclisiran销售额为1.12亿美元，低于市场预期。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　投资要点 　　市场与板块表现：本周基础化工和新材料板块表现偏弱，跟随指数短期回调。基础化工涨跌幅为2.15%，跑赢沪深300指数0.64%，在申万一级行业中排名第8位。新材料指数涨跌幅为1.67%，跑赢沪深300指数0.15%。观察各子板块，有机硅上涨2.08%、可降解塑料上涨1.57%、锂电化学品上涨1.44%、膜材料上涨1.38%、碳纤维上涨1.38%、半导体材料上涨1.12%、OLED材料上涨0.84%。 　　观察估值，新材料部分子板块估值水平处于历史较低水平。新材料指数市盈率为19.39倍，处于近三年4%分位数水平。有机硅市盈率为25.67倍（40%，近三年分位数水平）；碳纤维市盈率为29.62倍（1%）；锂电池市盈率为25.07倍（0%）；锂电化学品市盈率为19.06倍（14%）；半导体材料市盈率为88.24倍（8%）；可降解塑料市盈率为33.72倍（99%）；膜材料市盈率为269倍（99%）。 　　从交易拥挤度情况看，当前新材料具备显著的配置优势。本周新材料指数交易拥挤度为3.74%，处于近两年15.0%分位数水平，有机硅、碳纤维、锂电池和可降解塑料等板块具备显著的配置优势。 　　超八成个股上涨：上周新材料板块中，实现正收益个股占比为83.78%，表现占优的个股有吉林碳谷(8.87%)、德邦科技(8.09%)、冠石科技(6.07%)等，表现较弱的个股包括斯迪克(-3.06%)、帝科股份(-1.99%)、德方纳米(-1.9%)等。机构净流入的个股占比为63.96%，净流入较多的个股有万华化学(1.34亿)、恒力石化(0.88亿)、天岳先进(0.75亿)等。78只个股中外资净流入占比为67.95%，净流入较多的个股有恩捷股份(1.07亿)、恒力石化(0.45亿)、星源材质(0.34亿)等。 　　行业动态 　　行业要闻： 　　深圳禁止使用不可降解一次性塑料袋，2025年1月1日正式执法 　　阿里巴巴：2023年5-7月期间生物降解餐具/购物袋等产品销量显著增长北京市政府推动新材料和合成生物学产业创新发展 　　埃克森美孚：全球推行化学回收，预计到2026年每年处理50万吨塑料废弃物 　　重要上市公司公告（详细内容见正文） 　　投资建议 　　《北京市促进未来产业创新发展实施方案》印发，面向前沿材料鼓励产业发展。《方案》指出，坚持创新驱动、前瞻布局。着眼全球科技前沿，依托国家战略科技力量、顶级科学家团队、领军企业“X实验室”等创新力量，加快颠覆性技术突破，提升“从0到1”原始创新能力，下好未来产业战略布局先手棋。 　　面向前沿新材料需求，重点发展石墨烯材料、超导材料、超宽禁带半导体材料、新一代生物医用材料等细分产业。加快合成生物底层技术、定量合成生物技术、生物创制等技术突破，打造人造生物及人工生物器件研究平台，推动人工生命元器件、生物体系设计再造、人工多细胞体系设计构建调控等前沿合成生物关键技术研发及产业化应用。有序推动合成生物学前沿创新技术在药物研发生产、疾病治疗、环境保护、能源供应和新材料开发等领域应用。政策支持下，我们建议关注相关板块新材料标的，包括凯赛生物、华恒生物、海正生材、凯立新材、海利得、蓝晓科技、久吾高科等。 　　凯赛生物：全球长链二元酸龙头，招商局入股有望拓宽生物基尼龙空间。 　　华恒生物：全球丙氨酸龙头，选品及规模化能力突出有望持续拓展品类。 　　海正生材：国内首家实现聚乳酸规模化生产，IPO募投年产15万吨聚乳酸项目将于2024年底投产，有望受益于可降解材料渗透率提升。 　　凯立新材：贵金属催化剂龙头，拓展应用领域加快实现进口替代。 　　海利得：占据全球30%安全带丝市场及超过60%的涤纶安全气囊丝市场，帘子布获米其林、普利司通等巨头长期认证。 　　蓝晓科技：吸附分离材料龙头，新能源金属提取、多肽药物及半导体高景气推动持续成长。 　　久吾高科：国内分离膜及吸附材料领先企业，盐湖提锂“吸附+膜”法推动成长。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　市场表现： 　　2023年9月12日,医药板块涨幅+0.38%，跑赢沪深300指0.56pct，涨跌幅居申万31个子行业第6名。医药生物行业二级子行业中，药用包装和设备（+2.67%）、药店（+1.66%）、仿制药（+1.32%）表现居前，医院及体检（-1.32%）、医疗设备（-0.83%）、医疗新基建（-0.59%）表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为常山药业（+20.08%）、福安药业（+18.99%）、翰宇药业（+13.56%）；跌幅榜前3位为昊海生科（-4.97%）、金域医学（-3.82%）、春立医疗（-3.48%）。 　　行业要闻： 　　为提高相关产品的研究和申报效率，尽快满足患者的临床需求，生物制品临床部起草了《间充质干细胞防治移植物抗宿主病临床试验技术指导原则》。 　　（数据来源：CDE官网） 　　为指导和规范罕见病基因治疗产品的临床试验设计，CDE起草了《罕见病基因治疗产品临床试验技术指导原则》。 　　（数据来源：CDE官网） 　　公司要闻： 　　丽珠集团（000513.SZ）：公司全资子公司丽珠微球收到国家药品监督管理局核准签发的《受理通知书》（受理号：CXHS2300080）。注射用阿立哌唑微球是丽珠微球自主开发的长效缓释制剂，每月给药一次，适用于成人精神分裂症。 　　普门科技（688389.SH）：公司审议通过了《关于向激励对象授予股票期权的议案》，确定以2023年9月12日为授予日，向188名激励对象授予809.00万份股票期权，行权价格为21.00元/份。 　　景峰医药（000908.SZ）：公司于近日收到湖南证监局下发的《关于对湖南景峰医药股份有限公司采取责令改正行政监管措施的决定》及《关于对叶湘武、丛树芬、欧阳艳丽、毕元、马贤鹏、张军国、刘莉敏采取出具警示函行政监管措施的决定》。 　　奥锐特（605116.SH）：公司拟发行可转债总额不超过人民币81,212.00万元（含81,212.00万元），可转债每张面值为人民币100元，募集资金用于308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂项目（一期）、年产300KG司美格鲁肽和20吨帕罗韦德原料药生产线及配套设施建设项目（一期）、年产3亿雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片和3亿多替拉韦钠片生产线建设项目（一期）和补充流动资金。 　　三生国健（688336.SH）：公司董事会于近日收到公司董事兼总经理肖卫红先生提交的书面辞职报告。肖卫红先生因个人原因申请辞去公司总经理、第四届董事会非独立董事、战略委员会委员职务，辞职后将不再担任公司任何职务。 　　鱼跃医疗（002223.SZ）：公司发布2023年度员工持股计划（草案），参加本次员工持股计划的对象预计不超过150人（不含预留份额），本次员工持股计划受让公司回购股票的价格为17.30元/股，拟筹集资金总额上限为10,779万元。（数据来源：iFinD） 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　康泰生物(300601) 　　半年报业绩高增长，新品快速放量。2023H1公司营收17.3亿元，同比下滑5.3%，归母净利润5.1亿元，同比增长323.6%，扣非净利润4.3亿元，同比增长397.5%，经营活动产生的现金流净额3.4亿元，同比增长214.7%。2023H1末公司应收账款27.5亿元，占总资产19.3%，较上年末增加2.7pct。分产品看，公司常规疫苗销售收入17.6亿元，同比增长7.0%，其中13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售收入同增61.3%，23价肺炎球菌多糖疫苗销售收入同增64.2%。（上半年免疫规划疫苗收入-875万元，系产品退货影响所致。） 　　费用率控制良好，后COVID-19时代研发费用率下降。2023H1公司销售费用6.0亿元，占营收34.5%，较上年同期增加1.3pct；管理费用1.0亿元，占营收5.8%，较上年同期下降1.3pct；研发费用2.4亿元，占营收14.2%，较上年同期下降4.5pct。 　　积极推进高端肺炎疫苗国际化进程。自2022年以来，公司相继与菲律宾、印度尼西亚、巴基斯坦、沙特、印度等国合作方签署合作协议，持续拓展13价肺炎球菌多糖结合疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗等疫苗品种的海外布局。未来，公司将持续加大国际化拓展力度，积极开拓国际市场合作及销售路径，加强产品海外注册工作，探索产品多元化销售渠道，推动公司国际化战略。 　　二倍体狂犬疫苗蓄势待发。公司研发管线丰富，冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、水痘减毒活疫苗已完成注册现场核查及GMP符合性检查。Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）、甲型肝炎灭活疫苗等已完成III期临床研究现场工作。 　　盈利预测与估值。考虑到上半年产品放量不及预期，以及反腐的不确定性，我们调整公司2023-25年归母净利润分别10.7亿、14.1亿、18.1亿元（原2023-24年预测为17.9亿、24.2亿元），分别同比增长908.1%、31.8%、27.9%。参考可比公司，万泰生物、智飞生物2024年PE分别为9倍、10倍。考虑可比公司HPV疫苗销售体量较大，而公司是国内研产销俱佳的疫苗龙头，我们给予公司2024年P/E26倍（原为2023年25x），目标价32.89元（此前39.85元，-17%），市值367亿元，维持“优于大市”评级。 　　风险提示。产品放量不及预期风险、研发失败风险。

　　本周市场走势 　　过去一周，沪深300指数涨跌幅为-1.36%，基础化工指数涨跌幅为0.50%。基础化工子行业以上涨为主，涨幅靠前的子行业有：橡胶助剂（6.11%），锦纶（5.78%），涂料油墨（3.79%）。 　　本周价格走势 　　过去一周涨幅靠前的产品：浓硝酸（25.64%），合成氨（24.59%），醋酸（17.27%），顺丁橡胶（15.55%），苯胺（13.13%）；跌幅靠前的 产 品 ： 改 性 沥 青 （-12.62%） ， 水 合 肼 （-9.26%） ， 液 氯 （-9.25%），钴酸锂（-7.98%），盐酸（合成酸）（-7.24%）。 　　行业重要动态 　　近日OPEC+成员国沙特阿拉伯和俄罗斯宣布将继续维持减产石油的政策直至今年年底，市场担忧全球原油供应收紧，国际原油期货价格连续多个工作日上涨，美油站上85美元/桶大关，布油达到90美元/桶以上。截至9月8日，WTI原油价格为87.51美元/桶；布伦特原油价格为90.65美元/桶。 　　过去一周醋酸市场价格强势上行，截至9月7日国内醋酸市场均价为4026元/吨 ， 较 上 周 同 期 市 场 均 价 相 比 上 涨188元/吨 ， 上 调 幅 度4.90%。供需“双强”，给予市场更多信心，供应端本周虽开工高位，但由于前期“低库”背景利好累计，当前各家仍旧有超卖预期，厂家库存持续低位，市场货源限量释放，利好支撑强劲。同时下游对后市看好的心态持续发酵，对于现在“一货难求”的局面，提早补货心态或存，又鉴于亚运会举办提前对运输端的影响，加重了下游提前补货心理，因此本周整体需求情况较好。 　　投资建议 　　三季度以来涉及多个领域的重磅政策相继发布，为行业景气度提升带来有力支撑，同时新一轮库存周期或正在开启，部分顺周期品种有望迎来持续复苏，当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局有望迎来再平衡，景气存在反转预期，价格中枢有望持续上行，近期国内配额方案初稿出台，建议关注巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技。2、芳纶板块。芳纶作为三大超强纤维材料之一，下游应用广泛，行业需求保持较快增速，而芳纶纸、芳纶隔膜涂覆技术等新兴应用场景有望进一步打开行业成长空间，建议关注泰和新材。3、地产产业链板块。近期密集政策驱动地产行业复苏，产业链相关品种如纯碱、钛白粉有望迎来边际改善，建议关注龙佰集团、中核钛白、三友化工、山东海化、远兴能源。此外建议关注鼎际得、鹿山新材、信德新材、山东赫达等成长赛道优质标的穿越周期投资机会。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示 　　原油价格波动，需求不达预期，宏观经济下行