恩华药业(002262) 　　投资要点 　　业绩总结：公司2023年度实现营业收入50.42亿元（同比增长17.28%），实现归母净利润10.37亿元（同比增长15.12%）；扣非归母净利润10.13亿元（同比增长16.11%）。 　　“羟瑞舒阿”保持快速增长，利润率保持稳健。公司高度重视市场准入、学术推广及市场医学服务支持等工作，在多个学科投入大量临床科研基金项目，使公司近年获批的麻醉系列产品（瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮等）实现了快速增长，2023年麻醉板块实现收入27亿元（+24.3%），占营收比重由2022年的50.6%提升至53.6%。公司在精神科用药系列产品的年医院用量约12.8亿片，是该领域治疗用药量最大的企业，2023年精神板块实现收入10.9亿元（+3.7%），神经板块实现收入1.3亿元（-32.2%）。利润率基本稳定，毛利率72.8%(-3.5pp)，净利率20.5%（同比持平)；费用率管控良好，研发费用率10.90%（+0.3pp)，销售费用率34.45%（-4pp)，管理费用率4.11%（-0.4pp). 　　富马酸奥赛利定注射液（TRV130）获批上市并成功纳入医保，将为公司贡献业绩增量。欧立罗？（富马酸奥赛利定注射液）获批上市，是我国首个且全球唯一上市的G蛋白偏向性μ阿片受体激动剂，2023年成功通过国谈纳入国家医保目录。 　　持续加大研发投入，加快创新药物研发。2023年投入研发经费6.14亿元，比上年度增长了23.92%。公司2023年获得生产批件2个（富马酸奥赛利定注射液、依托咪酯中/长链脂肪乳注射液），目前共有20余个在研创新药项目，其中完成II期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；完成I期临床研究项目3个（NH102片、NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展I期临床研究项目4个（NH112片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH300231肠溶片）；获得临床批件1个（YH1910-Z01鼻喷剂）；预计2024年递交临床申请3个（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液）。仿制药报产10个（地佐辛注射液、注射用盐酸瑞芬太尼(新增适应症)、盐酸他喷他多片、氯硝西泮注射液、氢溴酸伏硫西汀片等）。随着这些产品的陆续获批和上市销售，将不断巩固公司在中枢神经药物领域的国内领先地位。 　　盈利预测与投资建议：恩华药业在麻醉、神经领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。TRV130有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.5、15和18.1亿元，对应PE分别为18、15和12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发进展或不及预期、商业化进展或不及预期、带量采购政策影响。

中心思想 业绩韧性与创新驱动 中国生物制药在2023年展现出强劲的业绩韧性，尤其是在创新产品和内地业务方面实现了显著增长。公司通过有效的降本增效措施，优化了经营效率和利润率。未来，公司将继续以创新药研发为核心驱动力，加速新产品上市，并聚焦核心治疗领域，以实现业绩的持续复苏和长期增长。 战略聚焦与价值重估 报告指出，中国生物制药正通过剥离非核心业务来优化其战略布局，并专注于四大核心治疗领域。尽管短期利润预测有所调整，但鉴于公司在2023年超预期的利润率表现和降本增效成果，市场对其长期利润率展望更为乐观。基于创新药驱动的确定性增长，交银国际上调了公司的目标价，并维持“买入”评级，反映了市场对其未来价值的重估。 主要内容 2023年业绩回顾与降本增效 中国生物制药在2023年实现了总收入262亿元人民币，同比增长0.7%，符合市场预期。其中，创新产品（包括生物类似药）收入表现亮眼，增长13.3%至99亿元，占总收入的比重从2022年的33%进一步提升至38%，显示出创新业务的强劲增长势头。在治疗领域方面，肿瘤领域全年收入虽下滑4.2%，但在2023年下半年行业整治背景下仍录得2%的增长，显示出其韧性；肝病、呼吸、外科和心脑血管等其余核心板块均保持稳定或实现正增长，其中外科板块增长9.0%。 在盈利能力方面，剔除F-star等海外业务影响后，公司内地业务的经调整净利润实现了13.3%的较快增长。经营利润率持续微升0.2个百分点至20.8%，这主要得益于公司在销售及管理费用方面的有效管控，费用率下降2.8个百分点至42.2%。具体措施包括营销人员数量减少4%，同时人均产出增长4%，体现了公司在提升运营效率方面的显著成果。此外，研发费用中创新药研发占比提升1个百分点至77%，进一步巩固了公司以创新为核心的发展战略。公司预计2024年新品/次新品将推动收入加速增长，创新产品占比将提升至43%，研发费用率保持相对平稳，并计划完成至少5个BD交易。 核心治疗领域布局与新品上市展望 中国生物制药在核心治疗领域的研发管线布局深厚，预计在2024-2025年将有9款新品获批上市，为公司未来增长提供强大动力。具体来看，2024年有望获批上市的产品包括PD-L1、ALK/cMET抑制剂、ROS1/ALK/cMET抑制剂以及利拉鲁肽。2025年预计还将有5款产品获批。 在肿瘤领域，公司将继续以安罗替尼为核心，预计其峰值销售额有望超过百亿元人民币。2024-2025年，安罗替尼有望获批1L SCLC、3L子宫内膜癌、1L RCC、1L软组织肉瘤等重要适应症（联合PD-L1或化疗）。此外，公司在研的KRAS G12C抑制剂将于AACR 2024大会上披露2L NSCLC注册II期数据，CDK2/4/6抑制剂将于2024年下半年读出2L HR+/HER-乳腺癌III期数据，这些都预示着肿瘤管线的丰富和进展。在呼吸领域，IL-4R预计在2024年内读出AD II期数据，并计划于2025年启动III期临床。外科/镇痛领域，公司预计在未来10年内上市10个以上新贴剂产品，进一步拓展市场。 财务预测调整与估值提升 交银国际对中国生物制药的财务预测进行了调整，下调了公司2024-2025年净利润预测14-18%至27.5亿/33.0亿元人民币，主要原因在于公司专注于四大治疗领域后对非核心业务的持续剥离。然而，考虑到公司2023年利润率和降本增效成果超出预期，交银国际对公司长期利润率的展望更为乐观。 基于此，交银国际上调了中国生物制药的DCF目标价至4.80港元（此前为4.55港元），潜在升幅达59.0%，并继续维持“买入”评级。这一调整反映了分析师对公司创新药驱动短期业绩复苏和长期高增长的确定性持积极态度。根据最新的财务预测，公司收入预计在2024E、2025E、2026E分别增长12.6%、14.4%和13.6%，净利润分别增长16.2%、19.9%和17.0%，显示出未来几年稳健的增长预期。 总结 中国生物制药在2023年展现了其业务的韧性，尤其是在创新产品收入和内地业务利润方面实现了显著增长。公司通过精细化管理，有效控制了销售及管理费用，提升了经营利润率。展望未来，公司战略性地聚焦于核心治疗领域，并拥有丰富的创新药研发管线，预计在2024-2025年将有多款重磅新品上市，为业绩复苏和长期增长奠定坚实基础。尽管短期利润预测因非核心业务剥离而有所调整，但市场对其长期盈利能力持乐观态度，交银国际因此上调了目标价并维持“买入”评级，强调了创新驱动对公司价值增长的确定性。

　　正海生物(300653) 　　投资要点 　　事件：2023年，公司实现收入4.14亿元（-4.52%，同比，下同），归母净利润1.91亿元（+2.98%)，扣非归母净利润1.68亿元（-2.71%）。业绩低于我们预期。 　　脑膜保持稳健增长，集采进展顺利。2023年公司脑膜实现收入1.65亿（+5.87%），2023年内，公司产品可吸收硬脑（脊）膜补片先后参与了辽宁省牵头省际联盟（12省、自治区、兵团）和陕西省牵头省际联盟（6省）集中带量采购，公司均成功中选。公司可吸收脑（脊）膜补片在2023年6月的江苏省接续采购及2024年1月的河北省、山东省接续采购中成功接续中标。 　　重磅产品活性生物骨顺利完成转产验证，挂网入院持续推进。公司活性生物骨用于填充由于创伤或手术造成的、不影响骨结构稳定性的骨缺损。2023年11月10日，天津市医药采购中心发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》，根据文件相关内容，公司产品活性生物骨不在本次集采范围之内。公司活性生物骨已于2023年顺利完成转产验证并上市销售，目前挂网入院工作正在持续推进中，已有超过2/3的省份完成了挂网工作，有望在2024年带来业绩增量。 　　随着种植牙集采全面落地，公司口腔修复膜及骨修复材料有望加速。 　　2023年公司口腔修复膜实现收入1.99亿（-3.87%）。骨修复材料实现收入0.31亿（-22.20%）。随着口腔种植医疗服务收费、种植体集中带量采购、牙冠竞价挂网综合治理等政策开展，单颗常规口腔种植牙的整体费用大大降低。公司产品口腔修复膜主要用于颌面外科和种植牙领域，骨修复材料主要用于牙颌骨缺损（或骨量不足）的填充和修复。随着种植牙费用的下调，未来种植牙市场需求空间广阔，也将有利于公司推动口腔修复膜和骨修复材料两个重要产品的市场销售，有利于其使用量和市场占有率的提升。 　　盈利预测与投资评级：考虑到口腔行业诊疗量可能受经济环境影响，我们将2024-2025年归母净利润由2.71/3.44亿元调整为2.26/2.75亿元，2026年预计为3.27亿元，对应当前市值的PE为19/16/13X。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品放量不及预期风险，政策风险，市场竞争加剧风险等。

　　透明质酸广泛存在于动物机体，其分子量大小决定其生理功能的表现，独特的物理特性使其在医药领域的应用多元化 　　透明质酸的高度粘弹性、可塑性、渗透性和良好生物相容性使其在医药学领域中发挥着独特的作用。在传统医药市场，眼科与骨科治疗是透明质酸最为重要的应用领域；在医美市场，透明质酸产品主要应用于面部年轻化、填充塑形、伤口修复与瘢痕预防。 　　传统医药与医美级共同助力行业规模增长，前者医疗属性强，规模相对稳定且增速缓慢；后者消费属性凸显，规模增长表现优异 　　在传统医药领域，老年人口规模持续扩大，眼科与骨科疾病人群数量渐增，对应的透明质酸治疗产品需求增加；另外，透明质酸在防粘连与润滑剂方面极具重要性，市场发展前景广阔。在医美领域，国产玻尿酸品牌价值继续提升，对进口品牌的替代趋势显著，注射类医美透明质酸产品销量有望攀升；另外，医美消费持续回暖向好，医用透明质酸敷料有望从中受益。 　　在传统医药领域，透明质酸眼科粘弹剂与骨科注射液主要面向高龄人群，玻璃酸钠滴眼液主要面向青年人群；医美领域的透明质酸产品依赖非手术类医美服务的发展 　　在传统医药领域，人口老龄化加剧将驱动主要面向高龄群体的透明质酸眼科粘弹剂与注射液需求增加，国民用眼强度加剧催化滴眼液的市场拓展。医用透明质酸敷料可用于光电类医美治疗后皮肤状态不稳定的修复，玻尿酸注射的主要功效是塑型抗衰，医美用户对非手术类服务的消费意愿增强均能带动玻尿酸与敷料产品的市场增长。

　　主要观点： 　　华安证券化工团队发表的《合成生物学周报》是一份面向一级市场、二 Table_Summary]级市场，汇总国内外合成生物学相关领域企业信息的行业周报。 　　目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》 ,生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由 54家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以 2020 年10 月 6 日为基准 1000 点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（2024/03/25-2024/03/29）华安合成生物学指数下跌 0.36 个百分点至 718.21。上证综指下跌 0.23%，创业板指下跌2.73%，华安合成生物学指数跑输上证综指 0.14 个百分点，跑赢创业板指 2.36 个百分点。 　　山东省高端石化创新创业共同体 PEF、 FDCA、 PCT 中试 　　近期，山东省高端石化创新创业共同体正在开展 5 大高端中试项目，包括 PCT 及其共聚物中试项目、 FDCA）的关键技术及应用、PEF）的中试生产、顺丁橡胶成套合成技术开发、碳材料研究中心项目。 　　新疆塔城今年将推广 20 万亩全降解地膜，每亩补贴 60 元 　　近日，新疆西北部的塔城地区农业农村局表示，今年塔城地区将在塔城市和额敏县推广使用全生物降解地膜 20 万亩。 全生物降解地膜是指由全生物降解材料制成的地膜，可自然完全降解。额敏县是全疆率先推广使用全生物降解地膜的县市， 2014 年，额敏县就开展了农作物使用全生物降解地膜的试验。当年在 40 亩玉米地进行了试用，成功后使用面积逐年增加。 　　华为巴斯夫携手推出生物基 PA 的智能眼镜 　　近期，巴斯夫与华为共同打造的智能眼镜镜脚产品， Ultramid®聚酰胺的生物基含量达到 39%，与远炬协力开发的漂浮太阳镜框架，Ultramid®聚 酰 胺 的 生 物 基 含 量 达 到 30%。 这 些 产 品 将 在CHINAPLAS 2024 国际橡塑展上展出。 通过采用巴斯夫 Ultramid®材料，华为智能眼镜镜脚成功实现了 15%-20% 的轻量化效果。相较于采用其他材料的上一代产品，这种轻盈的设计能够减少表面压力点，使眼镜不易滑落。 　　中石化与道达尔携手发展 SAF 　　3 月 23 日，中国石化集团公司董事长马永生在总部会见法国道达尔能源集团董事长兼首席执行官潘彦磊，双方就深化油气勘探开发、工程服务、油气贸易、清洁能源等领域合作深入交换意见，并就全球能源转型和低碳发展等话题进行探讨。集团公司副总经理吕亮功、牛栓文参加会见。 会后，双方签署了可持续航空燃料合作框架协议。 　　维达：逐步提高可生物降解材料在产品中的比例 　　3 月 28 日，维达国际发布 2023 年环境、社会及管治报告。 维达国际以联合国 2030 可持续发展目标(SDGs)为指导，制定了 2021-2025 年的五年可持续发展目标，以明确维达未来的发展路向。维达可持续发展目标包括能源管理、碳排放、废弃物回收、水资源、可持续采购、服务社区及公平雇佣等方面。维达 2023年进度为可降解塑料开发项目按计划持续进行。完成可降解材料相关测试，并进行了小试生产和销售。 目标为继续研发使用生物可降解材料作为包装材料，并逐步提高可生物降解材料在维达产品中的比例。 　　全国首套物理提取杜仲胶生产线项目落地筹建 　　近日，略阳县林业局与北京大亨小亨控股有限公司、陕西中胶生态科技股份有限公司签订了年产 300 吨生物基杜仲橡胶生产线建设项目合同，项目总投资 1000万元。该项目选址于陕西省汉中市略阳县横现河街道办毛坝食品医药工业园，采用具有自主知识产权的物理法杜仲橡胶提取专利技术，利用杜仲籽壳、杜仲叶、杜仲皮、杜仲枝条和杜仲药物残渣等杜仲含胶生物组织为原材料，经过粉碎、分离、干燥等工序，得到杜仲浸膏粉、杜仲纤维粉和杜仲橡胶粉等产品，对生产用水经过超滤进行回收循环利用，无废水排放，水的加热采取空气能加太阳能，生产线能耗低、效率高，产品质量稳定，市场竞争力强，是全国首套物理提取杜仲胶生产线。 　　乌海市广锦新材料有限公司 BDO-PBAT 一体化项目加速推进 　　3 月 21 日，乌海市广锦新材料有限公司 BDO-PBAT 一体化项目加速推进。当前，项目已完成设计进度 91%、采购进度 83%、施工进度 32%，整体完成 56%。总经理吴跃明表示，力争在 2024 年年底完成中期交付， 2025 年上半年实现 BDO 装置投产运行。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，医疗器械板块领跌。本周全部A股下跌0.78%（总市值加权平均），沪深300下跌0.21%，中小板指下跌2.40%，创业板指下跌2.73%，生物医药板块整体下跌2.33%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌1.75%，生物制品下跌2.89%，医疗服务下跌3.53%，医疗器械下跌3.61%，医药商业上涨0.56%，中药下跌0.94%。医药生物市盈率（TTM）25.44x，处于近5年历史估值的21.81%分位数。 　　我国近视防治形势严峻。根据国家卫健委公布的2022年全国儿童青少年近视调查结果显示，2022年我国儿童青少年总体近视率为51.9%；其中，小学生为36.7%，初中生为71.4%，高中生为81.2%。近视人群呈现高发化、低龄化、高度化的特点，形势严峻。 　　低浓度阿托品为儿童青少年近视防控的重要方法之一，市场空间有望达百亿级别。儿童青少年近视防控市场巨大，而矫正方法相对有限，低浓度阿托品具备良好的近视控制效果，且不良反应较轻，有望具备较大的市场空间。我们对低浓度阿托品的市场空间进行了测算，结论如下：如若后续低浓度阿托品在我国近视儿童青少年的渗透率达到10%、年均使用天数为180天，预计其市场空间有望接近100亿元人民币；如若渗透率提升至20%，预计其市场空间有望达到189亿元人民币。 　　关注儿童青少年近视防控，跟踪企业临床及销售进展。建议关注：1）研发进展领先的优秀企业（有望获得较大的市场份额）；2）爱尔眼科（眼科服务龙头企业）。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　太极集团(600129) 　　投资要点 　　事件：2023年公司实现营收156.2亿元（+10.58%，同比增长10.58%，下同），归母净利润8.2亿元（+131.99%），扣非归母净利润7.7亿元（+111.35%），符合此前业绩预告预期。 　　2023年Q4业绩有所承压，全年研发费用大幅提升。单Q4季度，公司实现收入34.4亿元（-1.57%），归母净利润0.64亿元（-35.73%），扣非归母净利润0.59亿元（+19.96%）。盈利能力持续提升，2023年，公司毛利率为48.60%（+3.17pct，较2022年同期提升3.17个百分点，下同），净利率为5.46%（+3.04pct），销售费用率略有提升至33.45%（+0.41pct），管理费用率为4.74%（-0.53pct），研发费用率提升至1.5%（+0.75pct）。 　　核心中药产品增长亮眼，主品品牌战略有所成效。分业务来看，2023年工业收入103.88亿元（+19.4%），其中现代中药实现收入66.04亿元（+31.64%），核心品种藿香正气口服液销售额达22.7亿元（+45%），急支糖浆实现收入8.81亿元（+67%），通天口服液实现销售收入3.16亿元（+10%）；化药实现收入37.84亿元（+2.72%），散列通较其他化药增速亮眼，2023年实现收入1.63亿元（+55%）。公司OTC端深挖产品价值，加大功能拓展宣传，媒体矩阵精准投放，跨界合作多方联动；院端学术营销专业度持续提升，强化产品循证支持。 　　医药商业板块加快整合，中药资源表现亮眼。2023年，公司医药商业实现收入77.26亿元（-3.31%），收入略有下滑，但公司积极降本增效，2023年公司新开发等级医院48家，同时加大存量医院上量工作；另一方面加大中药饮片销售力度，全年中药饮片在医疗终端同比增长26%。中药材资源方面，公司实现收入10.17亿元（+118.71%），通过统筹布局，形成了从药材种植、加工、饮片生产与智慧煎配的综合平台。此外，太极虫草首次出口香港，中药材资源板块有望贡献较大增量。 　　盈利预测与投资评级：考虑到医药政策及消费环境的不确定性，我们将公司2024-2025年归母净利润由13.30/18.05亿元下调至11.04/14.46亿元，2026年归母净利润预计为18.09亿元，对应当前市值的PE分别为17/13/10X，维持“买入”评级 　　风险提示：医药政策不确定风险，产品竞争加剧风险等。

　　工程化合成生物，提高生物产品竞争力。合成生物制造按照特定目标对生物体理性设计、改造乃至从头重新合成生物体系，通过生物学的工程化来造福人类。CBInsights预测2024年全球合成生物学市场规模或达到189亿美元，2019-2024年期间CAGR或为28.8%，麦肯锡预测2025年合成生物学产生的全球经济影响将达到1000亿美元。 　　合成生物制造相比传统化学工程三大优势：1）原料可再生，反应条件温和，有效降低排放。2）工艺优化潜力大，降本空间显著。3）技术平台性强，研发经验和设备可迁移，拓品空间广阔。 　　合成生物仍处于发展早期，未来两大驱动因素：1）欧盟碳关税造成“绿色贸易壁垒”，生物基材料渗透率有望提升。CBAM与欧盟内外碳排放成本差额及碳排放量挂钩，未来CBAM将提升欧盟外地区出口至欧盟的成本，生物基材料凭借低碳减排优势，渗透率有望提升；2）非粮化路线力图解决碳源隐忧。长期看，以粮食为碳源的合成生物制造面临“与人争粮”隐忧，生物质资源利用技术将逐步转向非粮生物质技术。 　　他山之石：虽较国外技术与应用开发有差距，但中国企业仍大有可为。 　　虽然我国企业在DBTL循环和应用开发等领域与国外企业存在差距，但依托发酵工程与分离纯化技术的优势、底层技术的追赶以及市场应用的持续开发，我们认为国内企业在合成生物制造领域具备赶超机会。我们复盘全球首家产品型上市公司Amyris和首家平台型上市公司Ginkgo，得到以下结论： 　　1）Amyris破产之鉴：a）选品决定下游市场的进入难度，成本领先为产业化必需条件。b）“ToB”和“ToC”商业模式差异大，企业切换面临应用开发风险。 　　2）Ginkgo成长之思：平台型是合成生物产业长期必经之路，但短期业绩受规模效应约束。平台型企业须通过并购投资拓展自身平台能力，通过扩张项目数量以降低成本。后发中国企业选择与科研机构合作是降低短期经营风险的选择之一。 　　投资建议： 　　合成生物学产业投资逻辑：短期看选品，长期看平台，首选具备平台化能力的产品型公司。当前合成生物学底层技术仍有较大的进步空间，产业仍处于生命周期早期，产品型公司更易成长。短期角度看，选品能力将对产品型公司的短期财务业绩产生关键性影响。我们认为优秀的选品应具备“下游应用成熟”及“成本领先”两大特征，以解决真实的商业需求： 　　下游应用成熟：1）潜在市场规模广阔；2）需求具备确定性，市场成本教育低。成本领先：技术落地概率高，相比现存替代产品具备成本优势。 　　长期看，平台化能力决定了合成生物企业的研发延伸和产品拓展空间，具备扎实研发能力、自动化、AI化的合成生物学研发平台是持续成长的根本，因此“强劲的研发能力”和“丰富的储备品类”也较为关键。在此背景下，我们建议关注华恒生物（买入-B）、凯赛生物（增持-B）、梅花生物、圣泉集团、嘉必优、莱茵生物、无锡晶海、蓝晓科技。 　　风险提示：行业发展不及预期的风险；研发失败的风险：选品壁垒较低导致行业竞争加剧及商业化不及预期的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险。

　　泰格医药(300347) 　　投资要点 　　事件：公司2023年全年实现营收73.84亿元，同比增长4.21%，归母净利润20.25亿元，同比增长0.91%，扣非归母净利润14.77亿元，同比下降4.05%，经营性现金流11.50亿元，同比下降15.25%；单Q4实现营收17.34亿元，同比增长3.22%，归母净利润1.45亿元，同比下降63.86%，系商誉减值、税收、公允价值变动的影响，扣非归母净利润2.79亿元，同比下降19.74%；截至报告期末，公司净新增合同金额78.5亿元，同比下降18.8%，系新增订单中的过手费同比大幅下降的影响，累计待执行合同金额140.8亿元，同比增长2.1%。业绩低于预期。 　　业务增长和盈利能力在行业低谷期间表现出较强的韧性和可持续性：由于新冠疫情、生物医药投融资景气度下滑对行业造成了一定冲击，公司业务受到影响，但收入端依旧保持了小幅增长。分业务看，1）临床试验技术服务收入41.68亿元，同比增长1.04%，毛利为15.92亿元，同比增长2.58%，毛利率为38.21%，比去年同期上升0.58pct，增长原因为工作效率提升、疫苗项目收尾及其供应商的过手费下降。2）临床试验相关服务及实验室服务收入31.16亿元，同比增长为8.63%，毛利为12.47亿元，同比下降0.10%，毛利率为38.79%，较去年同期下降3.39pct，系方达控股收入增长放缓和毛利率降低，以及毛利率较低的现场管理及招募服务业务增速较快拉低了整体毛利率。 　　国内业务稳健增长，海外平台能力不断强化，有望成为新的增长点：截至2023年末，在执行药物临床试验项目达752个，同比增长10.59%。国内市场，2023年公司服务了22个中国已上市1类新药的研发，以及6个中国已上市创新医疗器械的研发；海外市场：美国地区临床试验服务收入及在手订单均显著增长；与45个州超过500家机构开展合作，在EMEA地区新成立医疗器械团队，支持超过10个器械临床研究项目，欧洲团队完成对克罗地亚MartiFarm和罗马尼亚Opera的业务和体系整合，形成了一体化服务平台；韩国团队规模扩张，进行中的临床项目超过100个；澳大利亚地区新增合作项目20个。同时，美国方达完成对Nucro-Technics收购，提升分析化学、微生物学、毒理学、生物分析和样品储存及稳定性测试服务水平。公司海外业务全球化布局加速。 　　盈利预测与投资评级：考虑行业变化和投资收益波动降低，我们预计公司2024-2026年营业收入为80.15/92.38/109.10亿元，归母净利润为21.65/25.55/31.56亿元。当前市值对应2024-2026年PE分别为21/18/15倍。考虑公司估值相对较低且海外业务开始贡献增量，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：新药研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，投资收益波动。

　　泰格医药(300347) 　　Tigermed reported 2023 revenue of RMB7,384mn, up 4.2% YoY, and attributablerecurring net income of RMB1,477mn, down 4.1% YoY. Revenue/ attributablerecurring net income missed our forecast by 2.9%/ 12.1%, respectively, mainlydue to shrinking COVID vaccine revenue, slowdown in global R&D activities,and contracted margins stemming from temporary pricing adjustments coupledby relatively lower lab facility utilization. New orders signed in 2023 amountedto RMB7.85bn, down 18.8% YoY, mainly due to ~RMB1.2bn reduction of COVIDpass-through orders. Nonetheless, the total backlog experienced a mild uptickof 2.1% YoY, reaching RMB14.1bn by the end of 2023, which provides a solidfoundation for sustainable growth. Management has observed early indicatorsof a demand resurgence and anticipates that both revenue and attributablerecurring net income will achieve mid-teen growth in 2024E, signaling a robustrecovery from the previous year. 　　Early signs of demand recovery. Tigermed experienced heightenedvolatility in client demand in 2023 due to subdued global biotech funding andescalating competition in the clinical CRO market. However, managementhas observed a positive shift in macro sentiment since late 2023, withbiopharmaceutical funding in China exhibiting a significant sequentialrebound. In Jan-Feb 2024, Tigermend’s new orders regained double-digitgrowth, particularly in the US and Australian markets, according to themanagement. With this trend to continue, management maintains a positiveforecast for full-year demand. Additionally, we want to highlight Tigermed’spromising growth potential in China’s market as the government persistswith its supportive policies for domestic pharmaceutical R&D. 　　Well-progressing globalization strategy. The challenges of the industrydid not dampen Tigermed’s commitment to globalization. Underpinned by agrowing and dedicated team of 110 PMs and CRAs, Tigermed’s US clinicaloperation saw rapid growth in revenue and backlog in 2023. Its localizedclinical operation team enables Tigermed to better capture opportunitiesfrom both Chinese pharmaceutical companies looking to enter the USmarket, as well as from US clients not fully served by global clinical CROs.Tigermed acquired a Croatia-based clinical CRO, Marti Farm, in Jan 2023,further bolstering its service capabilities in Europe. Tigermed hasestablished clinical teams in South Korea, Southeast Asia and Australia.Owing to its strong performance in the global market, Tigermed signed 15MRCT projects in 2023. We think a well-established global network will helpTigermed in mitigating potential geopolitical risks. 　　Maintain BUY. We revised our TP from RMB80.31 to RMB68.57, based ona 10-year DCF model (WACC: 10.95%, terminal growth: 2.0%), to factor inslower projection of revenue and recurring net income growth. We forecastTigermed’s revenue to grow 13.3%/ 17.7%/ 21.9% YoY and attributablerecurring net income to grow 14.2%/ 22.7%/ 27.4% YoY in 2024E/ 25E/ 26E,respectively.