康龙化成(300759) 　　事项： 　　公司发布24Q1业绩，实现营收26.71亿元（yoy-2.0%），归母净利润2.31亿元（yoy-33.8%）。剔除上海实验室关闭导致的一次性亏损、以股份为基础的报酬开支等因素后，non-IFRS经调整归母净利润3.39亿元（yoy-22.7%），基本符合市场预期。 　　平安观点： 　　24Q1营收基本稳定，各业务毛利率均有所下滑。24Q1公司实现营收26.71亿元（yoy-2.0%），毛利率同比下滑3.1pct至32.7%。分板块看，实验室服务收入16.05亿元（yoy-2.9%），环比回升0.9%，毛利率基本稳定44.1%（yoy-0.3pct）。公司关闭了上海实验室并与宁波/北京地区的实验室服务业务整合，预计规模效应的提升叠加人效的改善将使后续毛利率改善；CMC服务收入5.82亿元（yoy-2.7%），主要受到项目交付节奏影响。毛利率下滑5.0pct至27.9%，主要因为23Q4绍兴新增转固以及员工数量有所增加；临床研究服务收入3.92亿元（yoy+4.6%）。毛利率下滑4.7pct至9.3%，主要因为国内行业竞争加剧，订单金额显著下滑；大分子和CGT业务收入0.91亿元（yoy-4.1%），主要因为测试服务收入下滑。毛利率同比下滑26.9pct至-38.6%，主要因为海外员工数量有所增加。 　　海外工厂预计减亏有限及国内新产能投产，全年利润率或仍将承压。由于公司海外布局仍处于投入期，员工人数仍在增加，公司预计2024年海外整体减亏有限。此外，宁波大分子基地已于2024年初投产，鉴于大分子业务客户群和公司原有客户存在差异，且下游需求仍待进一步复苏，预计投产首年贡献收入有限。 　　订单端显现改善迹象。随着24Q1下游客户来访及询单环比持续改善，公司24Q1新签订单显现改善迹象，同比增长20%+。其中实验室服务新签订单同比增长10%+；CMC服务新签订单同比增长40%+，绍兴工厂产能 　　利用率将有所提升。 　　维持“推荐”评级。全球医药一级市场投融资环境和下游需求仍待进一步复苏，公司的前端业务订单仍将承压，且毛利率因人员净流入、折旧增加将短期承压，我们下调公司2024-2025年EPS原预测并新增2026年EPS预测为0.82、1.14、1.39元（原2024-2025年EPS为1.13、1.42）。考虑到公司成熟业务稳定增长提供业绩保障，新兴业务盈利质量或将改善，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）产能建设及投放不及预期：公司多地产能基地处于建设期，若建设、投放进度不及预期，可能减弱公司后续订单承接能力。2）宏观环境恢复不及预期：投融资环境回复不及预期将影响biotech的研发、生产外包需求，进而影响公司业绩。3）地缘政策风险：公司海外营收占比较高，若海外国家推出限制政策将影响公司业绩。

　　国药股份(600511) 　　事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度实现营业收入121.22亿元（yoy+8%），实现归母净利润4.59亿元（yoy+11%），扣非归母净利润4.58亿元（yoy+11%）。 　　点评： 　　2024Q1业绩稳健增长，投资净收益同比增长30%。2024Q1公司业绩持续稳健增长，2024Q1公司创收121.22亿元（yoy+8%），实现归母净利润4.59亿元（yoy+11%），扣非归母净利润4.58亿元（yoy+11%）。从盈利能力上看，公司净利率同比提升0.07个百分点（2024Q1公司净利率为4.08%），公司净利率提升主要是期间费用率下降所致。2024Q1公司期间费用率同比下降0.63个百分点（2024Q1公司期间费用率为2.37%），其中销售费用率下降0.56个百分点（2024Q1销售费用率为1.66%），管理费用及研发费用率下降0.05个百分点（2024Q1管理费用及研发费用率为0.94%）。从利润构成上看，2024Q1公司投资净收益为1.05亿元（yoy+30%），占2024Q1归母净利润的23%，投资收益主要来自于公司联营企业宜昌人福（公司持股20%）。 　　“十四五”期间持续强化主业，“大麻药”战略有望巩固公司龙头地位。公司业务包括北京区域医疗直销、全国医药分销、麻精药业务以及工业业务。在北京区域医疗直销方面，目前公司已经实现北京地区等级医院的100%覆盖，并覆盖超过4700家的基层医疗机构。其中，公司在二、三级医院的销售居于区域首位，具有强大的北京地区医疗终端覆盖及服务能力。在麻精药业务方面，公司麻精药业务以麻精药分销和学术服务为主，目前业务网络覆盖全国30多个省市自治区，且在麻精药品渠道保持着龙头地位，公司积极推进“大麻药”战略以巩固公司龙头地位。在工业业务方面，公司工业业务主要系子公司国瑞药业运营，为解决同业竞争问题，2023年8月公司与国药现代签署《委托管理协议》，委托其管理国药股份持有的国瑞药业61.06%的股权。委托管理期间，国瑞药业经营产生的收益或亏损均由包含国药股份在内的股东按照持股比例享有或承担。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为543.87亿元、596.51亿元、654.43亿元，同比增速分别为9%、10%、10%，归母净利润为23.61亿元、26.24亿元、29.12亿元，同比分别增长10%、11%、11%，对应当前股价的PE分别为11倍、10倍、9倍。 　　风险因素：应收账款回收不及时，融资利率上行，市场竞争加剧，麻精药业务不及预期，联营企业业绩不及预期。

　　海尔生物(688139) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2024年一季度报告，2024年一季度实现营业收入6.87亿元（+0.04%），归母净利润1.38亿元（+0.06%），扣非净利润1.33亿元（+6.64%），经营性现金流0.77亿元（-27.34%）。 　　Q1业绩略超此前预期，公司经营逐步回归常态。尽管同期基数较高，公司2024年Q1收入端仍实现持平，环比2023Q4增长51%，呈现明显恢复态势。从利润端来看，2024Q1公司净利润环比增长182%，扣非净利润环比增长251%，归母净利润率和扣非归母净利润率分别约为20.03%（环比+9.28pct）/19.07%（环比+11.70pct），随着公司收入提升和持续的降本增效，期间费用率明显改善（销售费用率11.72%，+0.02pct；管理费用率5.98%，-0.66pct），公司整体盈利能力已逐步回归常态。 　　非储存业务布局持续完善，有望受益于行业结构性机会。公司持续完善非储存产品系列化布局，拓展自动化在生命科学和医疗场景的应用，2024Q1公司新产业占收入比重达39%，同比增长22%，环比增长36%，多品类发展新格局进一步夯实。分业务板块来看，①生命科学板块：2024Q1实现收入3.50亿元，环比增长79%，方案日趋多样化并延伸至核心场景应用；②医疗创新板块：2024Q1实现收入3.34亿元，环比增长31%，公司紧跟医疗新基建、公卫复苏和血/浆站持续复苏机会，服务贵州、河南等疫苗城市网和西藏、上海等自动化血站用户场景。此外，公司用药自动化方案实现浙大邵逸夫医院、中山市人民医院等高端用户的突破。 　　国内市场实现较好复苏，海外业务有望逐步改善。1）国内：2024Q1实现营业收入4.99亿元（同比+11%，环比+80%），公司持续推动市场细分与下沉，提升各业务线协同性；2）海外：2024Q1实现收入1.86亿元，同比有所下滑，环比增长6%，主要受到项目类业务执行周期等问题影响，公司预计2024年海外业务有望随着积压项目的逐步转化迎来反弹。 　　投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。考虑到公司一季度业绩表现超预期且经营效果有望延续，我们上调公司2024年-2026年归母净利润预测至5.51/6.85/8.36亿元，同比增长35.68%/24.29%/22.12%，EPS分别为1.73/2.15/2.63元，当前股价对应2024-2026年PE为21/17/14倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。

　　心脉医疗(688016) 　　事项： 　　公司发布2024年一季报，Q1实现营收3.58亿元（+25.38%），实现归母净利润1.84亿元（+47.62%），扣非后归母净利润1.78亿元（+48.91%）。利润增长超出预期。 　　平安观点： 　　核心产品驱动增长，毛利率小幅提高 　　公司核心产品Castor、Minos、外周药球等共同驱动24Q1业绩高速增长，随着Fontus、Talos在大部分地区完成进院工作，最近一代新品的放量也已开始。高附加值产品销售占比提升使报告期内综合毛利率达到76.52%（+0.78pct）。 　　年内，公司还有阻断球囊、髂静脉支架、外周滤器等多款产品预期获批上市，持续的产品新增与迭代保证了公司成长的持续性。 　　费用率下降等因素导致利润率高于常规水平 　　公司24Q1单季度毛利率为76.52%（+0.78pct），主要系因为产品结构变化，高附加值产品相比去年同期增加较多。报告期内，公司销售、管理、研发费用率分别未7.42%（-1.36pct）、3.52%（-1.10pct）、6.48%（-6.21pct），其中销售费用下降系由于产品推广会举办节奏偏晚，估计后续季度销售投入会回到正常水平；研发费用率下降幅度较大原因有二：（1）公司优化研发团队及项目，（2）较多产品进入研发后期，资本化比例提升。另外，公司一季度在财务费用（利息收入）和投资收益上也有所获益。 　　多重因素作用下，24Q1净利润率达到51.07%（+7.81pct），其中效率优化相关因素的效果具有一定持续性，而另一部分因素具偶发性，该净利润率不会在未来数季度延续。 　　维持“推荐”评级。保持2024-2026年盈利预测为EPS7.94、10.06和12.74元，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）高值耗材存在集采等降价压力，若降幅超预期可能影响公司增长速度；2）公司多个重要产品刚上市或即将上市，若临床/上市/招标结果不及预期，可能减弱公司后续增长动能；3）若海外市场环境变化，导致公司出海节奏低于预期，可能会对中长期业绩增长造成负面影响。

　　药康生物(688046) 　　事项： 　　公司发布2023年和2024Q1业绩。 　　2023年公司实现营收6.22亿元（yoy+20.5%）；实现归母净利润1.59亿元（yoy-3.5%）；实现归母扣非净利润1.07亿元（yoy+5.0%），符合市场预期。2024Q1公司实现营收1.57亿元（yoy+12.0%）；实现归母净利润2948万元（yoy-5.1%）；实现归母扣非净利润2287万元（yoy+2.7%），符合市场预期。 　　公司发布分红预案，每10股派发现金红利1.60元（含税），占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润比重为41.1%。 　　平安观点： 　　新产能投产及政府补贴下滑影响2023年利润。2023年公司实现营收6.22亿元（yoy+20.5%），其中国内实现营收5.29亿元（yoy+17.7%），海外营收9295万元（yoy+39.9%）。由于2023年北上广新设施投产后仍处于产能爬坡期，毛利率同比下滑3.8pct至67.6%。叠加政府补贴同比减少近1800万，公司归母净利润1.59亿元（yoy-3.5%）。收入增长的规模效应以及降本增效措施下，公司销售、管理以及研发费用率分别同比下滑1.6pct、0.2pct以及0.5pct至13.2%、18.9%以及15.5%。 　　24Q1业绩符合预期，高校端收入受到春节影响。24Q1公司实现营收1.57亿元（yoy+12.0%），主要因为今年春节在2月，寒假变长对24Q1高校端销售产生了一定影响。根据公司公众号披露，24Q1海外收入保持高速增长达到3051万元（yoy+58.3%），国内营收约1.27亿元（yoy+4.6%）。24Q1收入占比低但固定成本不变，叠加政府补贴同比减少约475万元，使公司归母净利润同比下滑5.1%至2948万元。新设施产能利用率的提升及高价值品系的替换推动毛利率环比提升2.5pct至66.0%。三费保持稳定。 　　2024年增长可期。2023年公司的北京、广东二期、上海宝山设施相继投 　　产，提供额外9万笼设计产能；且美国租赁的设施即将投入使用，对公司2024年业绩增长提供保障。随着新投入产能产能利用率的提升（预计24Q2达到较高产能利用率）以及中高价值品系逐步替代低价值品系，公司2024年毛利率将持续改善。 　　维持“推荐”评级。考虑到国内投融资仍待复苏，公司下游工业端需求仍待改善，调整2024-2025年EPS并新增2026年EPS预测为0.49、0.62、0.75元（原2024-2025年EPS预测为0.55、0.66元）。公司国内及海外市场的新产能不断释放，将为业绩增长提供有力支撑，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）宏观经济周期和投融资周期；2）小鼠品系更新不及预期风险；3）真实世界小鼠模型推广不及预期风险；4）海外市场开拓不及预期风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　事项： 　　公司发布2023年报和2024年一季报，2023年全年公司实现营业收入349.32亿元，同比+15.04%；归母净利润115.82亿元，同比增长20.56%；扣非归母净利润114.34亿元，同比增长20.04%。2024年Q1公司实现营业收入93.73亿元，同比增长12.06%；归母净利润31.60亿元，同比增长22.90%；扣非归母净利润30.37亿元，同比增长20.08%。 　　平安观点： 　　国内外齐头并进，保持快速增长趋势。2023年国内市场实现收入213.82亿元，同比+14.5%，其中自去年3月份以来，国内常规诊疗活动实现了迅速复苏，推动国内IVD全年实现了20%的快速增长；国际市场实现收入135.50亿元，同比+15.8%，发展中国家表现亮眼，公司凭借优质的质量和完善的服务，持续加快在各国公立市场及高端客户群的突破，2023年获取了大量的订单，监护、检验、超声产品和整体解决方案进入了更多的高端医院、集团医院和大型连锁实验室，成长空间进一步打开。2024年Q1国内市场在去年整体高基数情况下实现个位数增长，但国内体外诊断和医学影像业务均实现了恢复性高增长；国际方面，因去年同期产能倾斜国内而导致国际市场基数较低，同时在海外高端客户群突破持续加快的助力下，国际市场整体Q1增长近30%，其中发展中国家增长超过了30%，国际三大业务线均实现了快速增长。 　　三大业务板块共同发展，体外诊断表现亮眼。公司2023年在国内医疗行业整顿行动压力下仍然取得不错的收入增长，其中1）体外诊断板块表现亮眼，全年收入增长超过20%，主要得益于国内3月份以后常规诊疗活动迅速恢复、体外诊断试剂消耗具备韧性，叠加国际市场中大样本量客户群加速突破，值得一提的是，国际体外诊断业务连续两年复合增长超过30%。2）生命信息与支持业务板块上半年受益于医疗新基建开展和国际需求复苏，下半年由于国内8月份以来医疗行业整顿行动导致国内设备招标采购活动出现大面积延迟，增长有所放缓，全年收入增长13.81%，其 　　中微创外科增长超过30%。3）医学影像板块收入增长8.82%，虽然国内超声常规采购自3月份以来得到了恢复，且国际市场中高端超声持续放量，但医疗行业整顿行动同样使得相关采购活动延迟，公司凭借强大的产品竞争力和高标准的合规体系，抓住了当前环境下市场份额提升的机会，首次超越原市场第一的进口品牌，成为国内超声市场行业第一的厂家，展现了公司强大的综合竞争能力。 　　经营业绩高质量发展，全年增长可期。公司2023年和2024Q1毛利率维持在66%左右水平，净利润率持续稳中有升，净利润保持20%以上快速增长趋势，经营业绩呈现高质量发展。展望今年，国内公立医院的招投标活动预计呈现逐季度复苏的趋势。去年上半年国内市场因紧急采购而导致公司基数垫高，而去年下半年的基数受行业整顿影响显著降低，预计今年收入增长或呈现前低后高状态。随着海内外各项业务高端客户群突破顺利，公司有望不断提升市场份额，叠加国内医疗新基建、设备更新采购等政策支持，全年增长仍然值得期待。 　　维持“推荐”评级。公司作为医疗器械领域平台型龙头企业，国内外需求空间广阔，长期发展可期。根据国内政策环境变化，调整2024-2026EPS预测为11.57、13.93、16.77元（原2024-2025预测为11.61、14.03元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）国内医疗环境政策风险；2）体外诊断集采降价风险；3）海外拓展不及预期风险；4）新产品放量不及预期等风险。

　　乐普医疗(300003) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营业收入79.80亿元（yoy-24.78%），归母净利润12.58亿元（yoy-42.91%），扣非净利润11.23亿元（yoy-47.58%），经营性现金流9.90亿元（yoy-64.51%）。 　　2024Q1实现营业收入19.22亿元（yoy-21.14%），归母净利润4.82亿元（yoy-19.27%），扣非净利润4.56亿元（yoy-18.85%），经营性现金流1.42亿元（yoy+205.45%）。 　　点评： 　　应急业务高基数、行业合规趋严、公司计提减值等多重因素响公司表观利润 　　2023年公司收入79.80亿元，同比下降24.78%。2023年收入下滑主要系2022年应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致基数较高，而利润端降幅大于收入端系多因素影响：（1）期间费用率为41.60%，同比增加6.41pct。（2）2023年公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，主要包括收购苏州博思美形成的商誉减值计提0.33亿元、应急产品存货减值计提准备1.15亿元等。 　　分业务板块来看，（1）医疗器械：2023年实现营业收入36.74亿元（yoy-37.50%），占比46.04%（-9.38pct），剔除体外诊断业务后营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入增长2.9%、结构性心脏病增长29.08%、外科麻醉增长9.37%、体外诊断下降77.79%。（2）药品：2023年实现营收30.44亿元（yoy-11.47%），其中制剂26.33亿元 　　（yoy-11.90%）、原料药4.11亿元（yoy-8.60%）。公司深耕OTC市场，推动县域等销售渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖Ⅱ期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。（3）医疗服务及健康管理：2023年实现营收12.62亿元（yoy-2.37%），剔除应急相关收入则同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。 　　2024Q1环比改善明显，创新产品组合未来驱动公司增长 　　2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势（2023Q4实现营业收入17.21亿元，归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-1.63亿元）。 　　公司也很注重创新研发，创新产品组合将支撑公司未来发展。公司2023年研发费用8.79亿元（-8.11%），研发费用率11.02%（+2.00pct），2024Q1研发费用1.97亿元（-14.06%），研发费用率10.27%（+0.85pct）。在冠脉领域，药可切产品组合过去2-3年时间快速支撑起了公司冠脉支架集采带来的收入下降，目前在冠脉领域，公司新推出的声波球囊也有望成为新的大单品。在结构性心脏病领域，公司MemoSorb？生物可降解卵圆孔未闭封堵器已经获批，2024年上半年预计射频房间隔穿刺系统和TAVR产品也将获批上市。在药物领域，公司控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床。 　　投资建议 　　我们增加对2026年业绩预测，预计2024-2026年公司收入分别为90.51亿元、102.32亿元和115.89亿元，收入增速分别为13.4%、13.0%和13.3%，2024-2026年归母净利润分别实现20.58亿元、23.68亿元和27.54亿元，增速分别为63.6%、15.0%和16.3%，2024-2026年EPS预计分别为1.09元、1.26元和1.46元，对应2024-2026年的PE分别为13x、11x和10x，公司是心血管领域的平台型企业，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　CGM销售不及预期风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　业绩简评 　　2024年4月26日，公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告。2023年公司实现收入349.32亿元，同比+15%；归母净利润115.82亿元，同比+21%；扣非归母净利润114.34亿元，同比+20%；2024Q1公司实现收入93.73亿元，同比+12%；归母净利润31.60亿元，同比+23%；扣非归母净利润30.37亿元，同比+20%。 　　经营分析 　　三大业务线持续发力，Q1国际市场增长强劲。2023年分产品来看，生命信息与支持类产品实现收入152.52亿元，同比+14%，其中微创外科增长超过30%，硬镜系统的市场占有率提升至国内第三；体外诊断类产品实现收入124.21亿元，同比+21%，其中国际体外诊断业务连续两年的复合增速超过了30%；医学影像类产品70.34亿元，同比+8.8%，其中超声高端型号增长超过20%。2024Q1在海外高端客户群突破持续加快的助力下，公司国际市场增长近30%，其中发展中国家增长超过30%，三大业务线均实现了快速增长。 　　利润率稳步提升，盈利能力持续增强。公司2023年综合毛利率达到66.2%，同比+2.0pct，三大类产品线毛利率均有不同程度提升，带动公司利润实现高速增长。2024Q1公司实现净利率33.7%，同比+3.0pct，在去年Q1国内市场销售高基数背景下依然实现了较好的利润增长。Q1公司研发投入10.30亿元，占营业收入的比重达到10.99%，产品持续创新迭代，尤其在高端领域不断实现突破。公司预计2024年国内公立医院的招投标活动将呈现逐季度复苏的趋势，未来公司业务拓展及销售增长有望加速。 　　收购惠泰医疗控制权，快速布局心血管赛道。1月28日公司公告拟通过“协议转让+表决权”的方式，使用自有资金实现对上市公司惠泰医疗控制权的收购，4月15日协议涉及股份已完成过户登记。惠泰医疗作为国内电生理及血管介入领域的头部企业，将帮助迈瑞培育新的业绩增长极。迈瑞也将通过资源互补的产业整合，为双方带来产品研发创新和全球营销能力的提升。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2024-2026年公司收入分别为418.27、502.72、603.94亿元，同比+20%、+20%、+20%；归母净利润分别为139.28、168.62、204.86亿元，同比+20%、+21%、+21%，现价对应PE为25、21、17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采降价超预期风险等。

　　寿仙谷(603896) 　　2023年业绩承压，一季报增长逐步恢复 　　公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年营业收入7.84亿元（-5.39%），归母净利润2.54亿元（-8.39%），扣非净利润2.27亿元（-10.45%），经营现金流净额3.15亿元（-7.68%）。对应2023Q4营业收入2.42亿元（-24.80%），归母净利润1.15亿元（-22.03%），扣非净利润1.08亿元（-24.05%）。 　　2024Q1营业收入2.21亿元（+7.15%），归母净利润0.77亿元（+23.19%），扣非净利润0.68亿元（+22.30%），经营现金流净额0.49亿元（-37.49%）。利润端增幅高的原因主要是：由于杭州市拱墅区79号地块退地获得567.44万元收益，影响归属于上市公司股东净利润同比增长率9.06%。 　　盈利能力具备提升空间，费用把控能力加强 　　分产品来看，2023年灵芝孢子粉类产品收入5.34亿元（-7.92%），铁皮石斛类产品收入1.27亿元（-2.03%）。 　　从毛利率来看，2023年公司毛利率为82.72%（-1.69pct），拆分来看，灵芝孢子粉类产品毛利率为88.68%（-0.87pct），其他-产品毛利率为74.71%（-4.25pct），铁皮石斛类产品毛利率为78.64%（-0.08pct）。2024Q1毛利率为82.91%（-0.62pct）。 　　从费用率来看，2023年销售费用率为40.39%（+1.87pct），管理费用率为11.09%（+0.74pct），研发费用率为6.33%（+0.57pct），财务费用率为-2.94%（-1.48pct）。2024Q1销售费用率为41.14%（-1.91pct），管理费用率为9.53%（-0.19pct），研发费用率为5.17%（-0.37pct），财务费用率为-4.82%（-2.65pct）。 　　销售渠道拓展稳步推进，多样化营销不断开拓渠道成长空间 　　分地区看，2023年公司浙江省内营收4.78亿元，同比下降8.49%，毛利率83.99%；浙江省外营收8026.79万元，同比下降17.89%，毛利率85.02%；互联网营收2.12亿元，同比增长7.35%，毛利率85.19%。 　　公司在继续坚持“名医、名药、名店”营销模式和“老字号、医院、商超”三位一体营销策略的基础上，通过加大社群推广力度，加大孢子粉片剂全国城市经销商招商力度，努力拓展省外市场，实现公司多区域发展。 　　盈利预测及投资建议 　　预计2024-2026年公司营收分别为8.64、9.53、10.55亿元，归母净利润分别为3.06、3.52、4.06亿元，当前股价对应PE分别为16.66、14.46、12.53倍，公司产品具备临床价值，未来拓展省外市场成长空间大，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　渠道推广不及预期风险。

　　江苏吴中(600200) 　　投资摘要 　　事件概述 　　公司发布2023年年报及2024年一季报。公司23年实现营收22.40亿元，同比+10.55%；实现归母净利润-7194.52万元。24Q1公司实现营收7.03亿元，同比+14.97%；归母净利润505.91万元。 　　分析与判断 　　医药业务稳健增长。分业务看，公司药品实现营收18.40亿元，同比+29.46%；贸易实现营收3.77亿元，同比-35.64%；医美实现营收762.02万元，同比+2696.72%。吴中医药进一步夯实营销部门组织架构，凝聚团队核心，继续贯彻中后台部门赋能销售、服务销售的理念，完善营销大纲，加强过程管控，落实预算及指标分解，抓住了部分省级联盟集采等市场机遇，全年销售指标完成良好。 　　公司医美产品艾塑菲正式获批，期待上市快速放量。2024年1月公司聚乳酸面部填充剂AestheFill收到国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》。该产品于2014年首次在韩国获批上市，截至目前已在全球60余个国家和地区上市销售。据头豹研究院发布的《2023年中国医美再生注射剂行业概览》，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近30%的份额排名第一，且终端价格区间高于同类“医美再生注射剂”产品。公司围绕研发、生产、营销三个环节不断引入高端人才，为医美生科板块的发展提供落地支持。截至2024年4月吴中美学、尚礼汇美和达透医疗合计员工人数已超过100人，核心人员大多来自国内外一流的医美企业，我们期待产品上市后快速放量。 　　加大自主研发投入，深度布局重组胶原蛋白领域。公司2023年研发费用率为1.75%，同比+0.34pcts。在自主研发方面，公司积极推动表皮麻醉的利丙双卡因乳膏和局部溶脂的去氧胆酸注射液两款药物的临床前工作。此外，公司依托中凯生物制药厂的研发基础以及积极引进前沿技术，深度布局重组胶原蛋白领域。2022年7月，吴中美学与浙江大学杭州国际科创中心成立了联合实验室，开展重组胶原蛋白创新型研究。2023年10月，吴中美学与南京东万签署《投资及技术合作协议》，取得其重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权，目前双方正在共同推进基于该重组人胶原蛋白原料开发相关医美植入剂产品。 　　投资建议 　　公司艾塑菲产品已经获批，期待产品上市后快速放量，并且公司后续胶原蛋白等医美产品储备丰富。预计公司2024-2026年营收分别28.22/33.18/38.73亿元，同比+26.00%、+17.56%、+16.72%；归母净利润分别1.51/2.49/3.34亿元，2025-2026年同比分别+65.17%、+34.17%。对应EPS分别为0.21、0.35、0.47元/股，对应PE分别为51、31、23倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医药及医美行业政策风险；产品研发、获批及上市进度不及预期风险；医美行业竞争加剧风险；需求不及预期风险。