派林生物(000403) 　　投资要点： 　　公司事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现营业收入18.9亿元，同比增长37.5%，实现归母净利润5.4亿元，同比增长66.4%,；24Q3，实现营业收入7.5亿元，同比增长13.3%，实现归母净利润2.2亿元，同比增长17.9%，符合市场预期。 　　毛利率改善，费用率明显改善，盈利能力明显提升。盈利能力方面：1）毛利率为50.5%，23年同期为50.0%，22年同期为49.7%；2）销售、管理和研发费用率分别为10.0%、6.9%和2.4%，23年同期分别为14.7%、8.8%和3.9%；3）净利率为28.7%，23年同期为23.7%，22年同期为23.5%；整体来看，受益于毛利率的提升和费用率的控制，公司整体盈利能力大幅提升。此外，在分红方面，按每10股派发现金红利1.5元（含税），2023年度利润分配和2024年中期利润分配金额合计占2023年度归属于上市公司股东净利润的比率为41.79%。 　　采浆站数量位居行业前三，预计采浆量2024年超1400吨。采浆站方面，广东双林目前拥有19个单采血浆站，已在采单采血浆站17个，2个建设完成等待验收；派斯菲科目前拥有19个单采血浆站，截至公告日，目前已有在采单采血浆站17个，2个建设完成等待验收，预计2024年将全部完成验收开始采浆。2024年上半年公司采浆量约700吨（23年同期为550吨，同比增长25%以上），我们预计2024年全年采浆量超过1400吨。 　　公司采浆站数量较多，派斯菲科多个新浆站投产后有望进入采浆量快速增长期，带动整体采浆量持续上行。1）公司目前拥有38个浆站，在国内上市公司里面采浆站数量仅次于天坛生物和上海莱士；采浆量方面，公司已经进入千吨级血液制品第一梯队。此外，考虑派斯菲科有多个建浆站有望在近几年陆续投产，未来采浆量弹性显著。2）陕煤集团入主有望赋能：陕煤集团作为陕西省 　　最大国资企业之一，实力雄厚，我们期待后续陕煤赋能给公司带来边际变化。 　　盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为7.7、9.2、10.7亿元，同比增长率分别为25.8%、19.7%、16.4%，当前股价对应的PE分别为21、18、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示。竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险

　　美年健康(002044) 　　2024年10月30日，公司发布2023年第三季度报告。公司前三季度公司实现收入71.41亿元，同比-1.96%；归母净利润0.25亿元，同比-88.96%；实现扣非归母净利润0.08亿元，同比-96.43%。2024Q3公司实现收入29.35亿元，同比+3.63%；归母净利润2.40亿元，同比+10.33%；实现扣非归母净利润2.33亿元，同比+4.05%。 　　经营分析 　　分院数量持续扩张，覆盖城市年检人次居首位。截至2024年9月30日，公司分院总数608家，覆盖全国30多个省（自治区、直辖市），其中控股分院312家（2024H1控股分院310家），在覆盖城市、分院、年体检人次总量上均稳居行业第一位。 　　盈利能力稳步提升。2024Q3公司实现销售毛利率45.43%（环比+4.07pct），实现销售净利率9.87%（环比+5.7pct）。2023Q3公司盈利能力有所提升主要系1）公众健康意识持续提升，主动健康和消费医疗持续高速成长；2）产品结构性变化，如健康体检从固定套餐式体检向精准个性化体检转变，从单一年度体检向可持续健康消费升级转变。 　　数字化为核心驱动，深化“创新引领”发展战略。公司持续推出专精特新体检项目与健管服务，围绕重点学科持续发力。截至2024Q3，“健康小美”在杭州、南京、宁波、苏州等地区开展了试运营工作，目前已有26家分院开启重点功能使用，持续打造差异化竞争优势。同时2024Q3，公司也推出多款AI智能产品，更好满足消费者需求。 　　盈利预测、估值与评级 　　考虑公司创新产品仍在前期推动阶段，考虑到产品创利仍需一段时间，我们下调公司2024-2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.52/6.94/10.14亿元，分别同比-30%/+97%/+46%，EPS分别为0.09/0.18/0.26元，现价对应PE分别为48/24/17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医疗质量风险；市场竞争加剧风险；客流量恢复不及预期的风险；商誉减值风险；连锁化经营带来的经营管理风险；股票质押风险等。

　　派林生物(000403) 　　公司收入和利润持续稳健增长： 　　2024前三季度，公司实现营业收入18.9亿元（+37.49%），归母净利润5.43亿元（+66.38%），扣非净利润4.98亿元（+84.71%）。对应2024Q3营业收入7.54亿元，同比增长13.27%、环比增长7.64%；归母净利润2.16亿元，同比增长17.86%、环比增长5.22%。公司收入和利润端均实现持续稳健增长。2024年前三季度毛利率为50.52%（+0.47pct），毛利率维持稳定，预计公司核心品种出厂价格体系较为稳定。从费用上看，2024前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为9.98%（-4.73pct）、6.93%（-1.92pct）、2.43%（-1.48pct）和-1.95%（+1.1pct）。公司提质增效取得显著效果，费用控制良好，2024前三季度销售净利率为28.71%（+5.01pct），盈利能力大幅提升。 　　派斯菲科完成全部浆站验收开采： 　　10月29日，公司发布公告，派斯菲科下属桦南县派斯菲科单采血浆有限公司和肇东市派斯菲科单采血浆有限公司收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》，正式进入开采阶段。截至目前，派斯菲科已经完成全部19个浆站的验收开采，为未来几年派斯菲科采浆量的持续快速增长奠定坚实基础。全年来看，公司1400吨采浆量完成度较高，明年1600吨的采浆目标在双林、德源和派斯菲科的共同助力下有望顺利实现。产能方面，广东双林二期1500吨产能预计2025年中投产，派斯菲科也将于2025年初扩产至1500吨。公司2025年合计产能将达到3000吨，保障明后年各产品的放量。 　　积极回馈股东，公司进行中期分红： 　　10月28日，公司发布中期利润分配方案公告，以公司2024年10月18日公司总股本733,043,291股扣除回购专户上已回购拟进行注销股份后的股本总额731,074,913股为基数，按每10股派发现金红利1.5元（含税）向全体股东分配，共派发现金1.10亿元。公司2023年度利润分配和2024年中期利润分配金额合计占2023年度归属于上市公司股东的净利润的比率达41.79%。 　　投资建议： 　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.8/9.4/11.0亿元，对应EPS分别为1.07/1.29/1.50元，当前股价对应PE分别为21.67/18.00/15.44倍，持续推荐，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

　　药康生物(688046) 　　核心观点 　　营收稳健增长，利润端短期承压。2024Q1-3，公司实现营收5.10亿元（同比+12.1%），预计主要系随着国内新产能释放及海外市场拓展，各业务条线均稳健增长；归母净利润9821万元（同比-16.6%），扣非归母净利润7181万元（同比-12.1%），预计主要系公司目前仍处扩张期，生产规模扩大成本增加，持续加大海外市场开发力度，销售费用上涨等原因，使公司利润短期承压，同时本年度取得政府补助金额较上年同期减少，导致利润下降。 　　分季度看，2024Q1/Q2/Q3分别实现营收1.57/1.83/1.69亿元（分别同比+12.0%/+17.8%/+6.7%），归母净利润2948/4686/2188万元（分别同比-5.1%/+0.7%/-45.5%），扣非归母净利润2287/3197/1697万元（分别同比+2.7%/+17.2%/-47.2%）。 　　毛/净利率承压，研发费用率改善。2024前三季度，公司实现毛利率为63.6%（同比-5.5pp）、净利率为19.3%（同比-6.6pp）。销售/管理/研发/财务费用率分别为14.3%/19.2%/12.4%/-1.2%，分别同比+1.7pp/+0.0pp/-4.2pp/+1.2pp，期间费用率整体为44.6%（同比-1.3pp）。 　　国内新设施产能利用率稳步提升。公司在北京大兴、上海宝山、广东药康二期设施均于2023年下半年陆续建成投产，合计产能约8万笼，预计前三季度产能利用率稳步提升，加强对华北、上海、粤港澳大湾区等区域的服务能力；海外产能方面，公司首个海外设施落地SanDiego，美国药康作为运营主体，设施已于2024Q1启用，随着美国设施投产，公司对海外客户的响应速度与服务能力进一步提升，充分满足海外客户现场审计等要求。 　　投资建议：根据公司三季报情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024-2026年营收分别为7.03/8.37/9.83亿元（前值为7.80/9.36/10.63亿元），净利润分别为1.40/1.76/2.16亿元（前值为2.04/2.59/2.97亿元），目前股价对应PE分别为40/32/26x，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。

　　健友股份(603707) 　　事项： 　　健友股份发布2024年三季报，前三季度共实现收入30.88亿元（-1.72%），归母净利润6.06亿（-27.82%），扣非后归母净利润5.48亿（-33.41%），主要受肝素原料药价格高基数影响，收入和利润端同比有所减少，业绩基本符合预期。 　　平安观点： 　　受原料药价格高基数影响，收入和利润端仍有承压。公司前三季度共实现收入30.88亿元（-1.72%），归母净利润6.06亿（-27.82%），扣非后归母净利润5.48亿（-33.41%），主要受肝素原料药价格高基数影响，收入和利润端同比有所减少。公司前三季度期间费用方面，销售费用率6.27%（-3.56pct），主要受国内制剂集采深化影响持续降低，管理费用率3.93%（+0.58pct），研发费用率7.00%（+0.23pct），均有所增加。此外，公司2024Q3毛利率44.07%，环比2024Q2提升2.30pct，盈利能力持续修复。 　　肝素原料药价格压力趋缓，价格新周期即将开启。根据海关总署数据，截至2024年9月，肝素出口价格为4167美元/kg，价格持续磨底，当月供应量14.34吨，环比有所提升，下游去库周期已基本完结，上下游供需关系持续改善，我们预计2024年底有望开启新一轮肝素价格修复周期。 　　优质海外注射剂商业化平台，关注生物药出海节奏。公司拥有ANDA批件数量位居国内同类公司前列，拥有12条通过美国FDA批准的生产线。从盈利能力看，健友股份在原料和制造环节拥有明确的成本优势，海外制剂业务毛利率水平显著高于同业平均，伴随产能陆续建成、产品集群持续扩容、销售能力进一步精进，公司海外制剂业务盈利水平有望持续提升。此外，公司积极布局生物药和高端复杂制剂，2022年合作海南双成引进白蛋白紫杉醇潜力大单品，进军美国高端复杂制剂市场。2023年合作通化东宝开发多款三代胰岛素，进军美国生物类似药市场，公司向 　　ifind 　　生物药领域的持续拓展有望打开公司长期成长天花板。2024年6月，公司购买由Coherus公司研发的阿达木单抗生物类似药，成为中国首个拿到阿达木生物类似药单品入场券的药企，生物药出海即将拉开序幕。 　　投资建议：我们维持公司2024-2026年营收预期为43.44/53.22/66.24亿元，净利润预期为8.67/11.53/15.07亿元。伴随生物药出海，公司估值有望持续提升，维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）肝素价格波动风险：公司所属的肝素行业具有周期属性，肝素粗品价格、原料药价格，以及需求量，会呈现周期性波动的特点，可能会对公司的业绩产生影响。2）药品研发进度不及预期风险：创新药研发风险较高，存在研发失败风险。

　　投资要点 　　进军新材料高端市场，致力于打破国外垄断 　　中国新材料产业正处于由中低端产品自给自足向中高端产品自主研发、进口替代的过渡阶段，与美、日等优势企业还有一定的差距，半导体领域高端新材料对外依存度超过90%，高端磁性材料对外依存度约20%，高端生物医用材料对外依存度约为70%，国产替代空间广阔。雄安新区积极布局新材料产业，有望加速高端新材料的国产化进程，促进雄安新区经济发展。 　　新材料产业链复杂多元，雄安新区具备发展优势 　　新材料行业上游为基础材料，中游为新材料生产制造环节，成品可分为先进基础材料、关键战略材料和前沿新材料，产品广泛应用于下游电子信息、新能源、医疗器械、航空航天等领域，产业链结构复杂，下游分布广泛。生物制药、航空航天、新能源等产业也在雄安新区密集布局，靠近消费市场，利于新材料产业在雄安新区的未来发展。 　　雄安积极布局高端生物医用材料产业，国产化进程有望提速 　　中国高端生物医用材料自给率不足30%，约70%-80%高端生物医用材料需要从国外进口。相关生物医用材料生产企业受国产原材料纯度与质量、国产设备性能、模具精度和缺乏精密工艺等因素影响，使中国高端生物医用材料面临严重的卡脖子问题，国产替代空间广阔。雄安新区出台一系列政策支持生物医用材料产业发展，支持企业加大研发投入，投建创新平台和生物医药产业园区，未来有望打破国外垄断，加速高端生物医用材料国产化进程。 　　投资建议 　　雄安新区旨在疏解北京非首都功能，有望加速人才、资金、技术、优秀企业等资源向雄安新区集聚，助力雄安新区高端高新产业发展。新材料产业作为雄安新区高端高新产业整体布局中的重要一环，将获得产业发展政策重点扶持。京、津、冀地区现有产业基础完善，半导体、卫星互联网、生命科学等高端高新产业在雄安新区系统布局，预期能够与雄安新区新材料产业链实现深度协同，因此我们持续看好雄安新区新材料产业的投资机会。 　　风险提示 　　建议关注市场需求不及预期、行业竞争加剧及替代技术出现的风险。

　　荣昌生物(688331) 　　发费用管控显著好于预期。维持“持有”评级及目标价（港股26港元、A股人民币35元）。 　　3Q24收入符合预期，净亏损显著好于期：公司3Q24实现收入人民币4.7亿元（+34.6%YoY,+13.6%QoQ），均为产品收入，大致符合市场预期和我们预期；净亏损为2.9亿元(-11.1%YoY,-32.6%QoQ)，好于市场预期和我们预期，主要由于研发费用管控显著好于预期。3Q24毛利率为82.1%，同比环比提升显著（+5.8ppts YoY,+4.1ppts QoQ），主要得益于收入规模扩大带来的经济效应。截至9月30日，在手现金及现金等价物为11.2亿元，贷款授信额度为28亿元。 　　三季度泰它西普实现2.7亿元销售：3Q24泰它西普实现销售收入约2.7亿元（~+43%YoY），其中风湿科病人数约占60%，肾科约占30%。管理层表示，三季度RC18持续放量主要受益于中心市场销售获得优势、风湿及肾科专家对于产品疗效和安全性认识提升、目标医院和医生有效覆盖、DOT(Duration of treatment)显著延长（包括老患者和新患者）。入院速度在三季度进一步加快，新准入70家医院（vs.1H24:新准入100+家医院），目前累计实现1,000+家医院的准入（vs.1H24：900+家医院），覆盖医生超过26,000人。目前泰它西普商业化团队人员规模保持稳定，仍旧维持在800人左右，分风湿、肾科、神免三条专线，未来肾科在IgAN获批前后会适当增加人手（预计于2025递交BLA），神免增加人手幅度会更为温和（目前MG适应症BLA已获得CDE受理，并被赋予优先审评）。 　　维迪西妥单抗实现2亿元销售：3Q24RC48销售约为2亿元(~+25%YoY)，主要受益于三季度新增准入医院60+家（vs.1H24:新增准入50+家）、前线UC GC适应症上DOT的显著延长。截至2024年9月30日，商业化团队人员为580人左右，与2Q24保持持平。全国TOP500医院里准入比例大约为70%。下半年公司将继续聚焦尿路上皮癌全线适应症DOT延长进行推广。 　　研发费用单季管控得当：三季度研发费用仅为3.5亿元(+9.3%YoY,-26.9%QoQ)，出现了明显的环比下降，好于市场预期。管理层表示，研发费用的下降主要由于优化研发项目，集中资源至临床后期项目，以及研发队伍第三季度有所减员。公司预计2024年整体研发投入和2023年整体研发投入类似，约为15亿元。考虑到公司海外三期SLE试验第二阶段将于近期开始入组首例病人以及海外三期MG试验已于8月入组首例病人。我们认为，若公司在海外三期试验入组病人后能持续保持对研发费用规模的控制，将有助于公司提升现金流状况，提振市场对公司股票的信心。 　　1H25主要催化剂包括：1）RC18潜在出海授权，pSS适应症中国上市申报（预计1H25），IgAN三期数据读出（预计1H25），MG适应症中国获批（预计2025年中）；2）RC48（HER2ADC）：HER2阳性乳腺癌伴肝转移适应症中国获批（预计2025年中）；3）RC88潜在出海授权交易。 　　维持“持有”评级和目标价（港股26港元、A股人民币35元）：我们将2024E/25E/26E净亏损预测下调至人民币13.4亿元/11.6亿元/8.2亿元，主要由于上调2024E总收入、调整2025E/2026E里程碑收入预测、上调毛利率预测、下调研发费用预测所致。基于我们的DCF估值模型，（WACC：10%，永续增长率：3%），维持公司“持有”评级和目标价26港元（港股）和人民币35元（A股）。 　　投资风险：出海授权延误或失败、现金流消耗大于预期、销售未如预期、研发延误或临床试验数据不如预期。

　　华熙生物(688363) 　　事件：组织管理变革仍持续，公司三季度经营承压 　　公司发布三季报：2024Q1-Q3实现营收38.75亿元（同比-8.2%，下同）、归母净利润3.62亿元（-29.6%），其中2024Q3实现营收10.64亿元（-7.1%）、归母净利润2.04亿元（-77.4%），消费环境冷清叠加组织管理变革导致公司三季度承压。考虑变革尚未完成，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.63/7.22/9.01亿元（原值8.51/10.78/13.56亿元），对应EPS为1.17/1.50/1.87元，当前股价对应PE为51.9/40.5/32.5倍。公司是四轮驱动的玻尿酸全产业链龙头，我们看好公司业务优化完成后回归稳健增长，估值合理，维持“买入”评级。 　　前三季度盈利能力稳中向好，经营效率提升带动销售费用率优化 　　业务方面，（1）7月公司宣布“华熙生物中试成果转化中心”全面建成，可承接医药级、护肤品级、食品级等多种生物活性物原料产品的中试及小规模商业化生产；（2）8月公司自研“注射用透明质酸钠复合溶液”获批，系我国第二张复合溶液械三类证，医美产品再下一城；（3）预计功能性护肤品业务阶段性调整仍在持续，9月发布新品“润百颜胶原紧塑霜”、“夸迪CT50抗垮面霜”，期待后续进一步回暖。盈利能力方面，2024Q1-Q3毛利率为73.9%（+0.9pct）呈稳中向好态势。期间费用方面，销售费用率为42.1%（-3.9pct），组织变革初显成效、经营效率有所提升；研发用率为8.1%（+1.5pct），持续加大研发投入；管理费用率为10.9%（+3.3pct）。 　　有序推进全面变革，未来重回增长可期 　　公司全面变革正有序推进中，展望后续，（1）原料：持续推进国际化战略以稳固公司透明质酸全球市场占有率，并通过发力底层研发不断优化产品结构。（2）医疗终端：10月公司发布新品“润致·格格”（颈部抗衰）与“润致·斐然”（唇部美容），完善自身产品矩阵并为挖掘细分市场提供可能。（3）功能性护肤品：期待润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活四大品牌调整期过后重回增长轨道。 　　风险提示：终端产品推广不及预期、核心人员流失风险、行业竞争加剧。

　　药石科技(300725) 　　2024年Q3营收环比恢复增长，费用波动致利润端承压 　　2024年前三季度，公司实现营收11.28亿元，同比下滑12.67%；归母净利润1.32亿元，同比下滑14.45%；扣非归母净利润0.88亿元，同比下滑43.89%。2024Q3公司实现营收3.83亿元，同比下滑14.39%，环比增长4.25%；归母净利润3310万元，同比下滑17.57%，环比下滑32.73%；扣非归母净利润2012万元，同比下滑58.16%，环比下滑23.18%。在行业下游需求承压下，公司在手订单增速依旧稳健，我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为2.00/2.38/2.80亿元，EPS为1.00/1.19/1.40元，当前股价对应PE36.0/30.2/25.7倍，维持“买入”评级。 　　新签订单保持向好趋势，公司持续加强海外市场拓展 　　按市场区域划分：2024年前三季度，国内收3.26亿元，同比下降22.67%，国外收入8.02亿元，同比下降7.85%。2024年上半年公司在手订单金额同比增长超过20%，三季度新签订单继续保持向好趋势。公司持续加强海外市场拓展，完善区域市场布局，2024H1完成瑞士子公司设立，并新增与两家全球TOP10药企采购系统对接，订单数量有明显提升。 　　CDMO业务持续赋能全球客户，业务能力得到MNC进一步认可 　　按业务板块划分：2024年前三季度，药物研究阶段的产品和服务收入2.53亿元，同比下降0.97%，药物开发及商业化阶段的产品和服务收入8.74亿元，同比下降15.58%。公司项目管线不断拓展，2024H1公司临床前至临床Ⅱ期项目共1200个，临床Ⅲ期至商业化阶段项目共35个。公司持续提升CDMO全球布局，2024H1公司来自MNC的收入为2.16亿元，同比增长45.84%，收入占比提升至29.03%。2024H1新承接订单21个，交付订单11个，海外客户项目数量占比近50%，其中制剂CMO项目有望转化为商业化订单。 　　风险提示：大客户订单波动的风险，客户流失风险，产能爬坡不及预期等。

　　医药外包行业的核心价值，在于缓解新药需求日益增长与研发成本逐步攀升之间的矛盾。它深度融入医药产业链，顺应专业化分工加速趋势，有效降低药物的研发和生产成本。随着医药市场的快速发展与政策环境的持续优化——包括医药体制改革的深化及药品监管法规的强化，中国医药行业迎来药物的研发高潮。新质生产力，由技术革命性突破、生产要素创新性配置和产业深度转型升级而催生，正深刻改变着医药行业的面貌。 　　CRO：新质生产力的本质是创新，医药研发迎来市场机遇 　　CRO为药企提供前期研究、临床前和临床研究外包服务。经由多年发展，本土CRO的业务水平日渐提高，CRO在中国医药研发的地位显著提升。新质生产力对创新药的生产显著利好，药企将更倾向于投入药物研发并将该环节外包给专业的CRO以降本增效。 　　CDMO：政策环境优化与技术创新持续赋能未来增长 　　CDMO是CMO的延伸，CMO仅为药企提供委托生产服务，CDMO能提供定制生产服务，侧重高技术附加值的工艺开发。MAH制度充分调动了研发者和掌握市场销售资源者的积极性，为CDMO提供了政策红利和巨大的订单需求，加速了中国CDMO的发展。 　　CSO：门槛相对医药研产外包更低，未来日趋专业化和规模化 　　现阶段，CSO由原来包括销售和推广的药品代理角色转为仅负责推广服务的角色，药企借力CSO对接医药流通终端成为有效途径。中国医药市场持续向前发展，市场对CSO服务的需求不断释放，专业化和规模化是CSO未来发展的必然趋势。