投资要点： 　　事件：7月12日，科思创（Covestro）位于德国多尔马根（Dormagen）的工厂发生电气火灾，导致其烧碱、氯气和盐酸（HCl）生产遭遇不可抗力。该工厂的烧碱年产能为44.8万吨，氯气年产能为48万吨。7月16日，科思创宣布其TDA/TDI、基于OTDA的产品、聚醚多元醇产品遭遇不可抗力。由于缺失的氯气在短期内既无法通过其他工厂供货，也无法通过外购完全弥补，因而其下游生产装置（例如该工厂的TDI装置，30万吨/年）受氯气供应中断而受影响。另外，科思创的聚氨酯分散体（PUD）和聚醚多元醇装置也受到影响，被迫安全停车。 　　TDI海外装置近期频繁异动，供给受限+海外需求旺盛，价格有所上行。7月初开始，华北大厂7月打款价为15000元/吨，上调1000元/吨；受出口订单增量集中交付影响，7月限量供应；北方大厂在东南亚区域订单超量，7月TDI新单计划上调报价100美金/吨；随后韩国巴斯夫TDI装置突发异动导致发货延迟，东南亚市场随即启动限量供应；新疆巨力、甘肃银光接连宣布停车检修计划。科思创突发不可抗力后，欧洲某TDI生产商上调500欧元/吨北方某大厂TDI分销渠道即日起封盘。近期国外装置异动叠加国内检修，预计影响TDI产能约117万吨，占全球产能的35%。同时，国内厂家海外订单超量，大厂陆续停报、限购、上调，TDI价格大幅上涨，截止7月17日，华东地区国产货价格涨至13700-14200元/吨，上海货价格14000-14500元/吨。7月以来，其价格每吨已上涨超2000元。 　　海外TDI产能不断收缩，我国企业具有产业链竞争优势，有望扩大出口份额。受能源成本及环保政策影响，海外TDI产能持续收缩。其中，阿根廷和整个拉丁美洲唯一的TDI制造商Petroquímica Río Tercero公司因公司规模有限，竞争加剧，利润低迷，于2024年10月关停了其位于科尔多瓦产能为2.8万吨/年TDI工厂。巴斯夫已于2023年初关闭了其路德维希港基地的TDI及其前体装置；日本东曹也于2023年停止了其位于日本Nanyo的TDI生产（约2.5万吨/年）。据海关数据显示，2025年5月中国TDI出口量达5.16万吨，创单月历史新高同比飙升98.45%。出口同比大幅上涨的主要原因由于关税窗口期刺激，美国政策引发的“抢出口”效应推动短期订单激增。同时东南亚需求扩张，当地加工企业集中备货，年需求增速维持在6-8%，成为中国出口核心市场。中国TDI在成本、交货周期上的竞争力难以被替代，尤其在欧洲产能收缩背景下，出口份额有望长期提升。 　　投资建议：短期来看，在科思创原料断供、亚洲装置集中检修、海外需求井喷的三重因素下，短期内TDI价格或有望继续向上，带动企业业绩边际修复。长期来看，相较于国内大面积布局的化工装置的时间阶段，海外企业的装置布局时间相对更早，无论装置的规模，运行的稳定性相较于国内企业是有差距的，在未来生产环节的成本优化方面，无论是进行改造的成本规模，还是投入产出回报上难以形成根本性差别。我国化工产业链竞争优势明显，凭借显著的成本优势和不断突破的技术实力，中国化工企业正迅速填补国际供应链的空白，有望重塑全球化工产业的格局。尤其在大宗商品方面，有望持续保持竞争优势。建议关注有望受益TDI目前供需趋紧形势下产品价格上涨的企业，万华化学（TDI产能111万吨/年）、沧州大化（TDI产能16万吨/年）。 　　风险提示：TDI全球供应恢复情况具有不确定性；TDI主要下游软泡等需求不及预期；海外进出口政策变化等。

　　通化东宝(600867) 　　投资要点 　　事件：公司发布2025H1业绩预告。2025H1公司实现归母净利润2.2亿元，和去年同期相比扭亏为盈。 　　集采后业绩迎来修复，出售特宝股权回笼资金。24H2胰岛素集采续约价格下降以及诉讼赔偿，2024年业绩承压见底，看好集采后销量快速提升带来的业绩修复。同时2025年7月，公司出售特宝生物5.7%股权合计13亿元已完成过户登记，有利于公司回笼资金，提高资产使用效率，交易后公司仍持有特宝生物10.3%股权。 　　多款创新药管线持续突破。(1）GLP-1产品：GLP-1/GIP双靶点受体激动剂（注射用THDBH120)）的降糖+减重1b期临床试验数据积极，减重适应症进入2期临床，预计26H1进入3期。口服小分子GLP-1受体激动剂（THDBH110胶囊）已完成1a期临床，预计25H2进入2期。SGLT1/SGLT2/DPP4三靶点抑制剂(THDBH100胶囊)正在1a期临床。(2）痛风产品：单靶点URAT1抑制剂（THDBH130）在2025年1月完成2a期临床。双靶点XO/URAT1抑制剂（THDBH150）在2025年4月完成2a期临床，有望在25H2进入3期。 　　海外业务快速增长，24年海外收入约+80%。利拉鲁肽、3代胰岛素（门冬、甘精、赖脯等）陆续提交NDA申请，完善从胰岛素原料药-2代胰岛素-3代胰岛素-GLP-1制剂的海外糖尿病市场布局。 　　盈利预测与投资建议。考虑到2025年公司出售特宝生物股权回笼13亿元资金，使用扣非净利润进行预测公司主营业务盈利能力，预计2025-2027年扣非EPS分别为0.29元、0.36元、0.42元，对应PE分别为28倍、22倍、19倍。公司集采影响基本出清，看好2025年业绩修复，建议关注。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，研发不及预期的风险，出海不及预期的风险，集采降价风险。

　　生物股份(600201) 　　非瘟亚单位疫苗临床试验获批，创新龙头成长动能强劲，维持“买入”评级 　　2025年7月17日公司发布《关于获得兽用生物制品临床试验批件的公告》，公司全资子公司金宇保灵收到农业农村部颁发的非瘟亚单位疫苗临床试验批件，该款非瘟亚单位疫苗由中科院生物物理所、金宇保灵及中牧股份等6家机构合作研发，也是目前我国唯一一款获得临床试验批件的非瘟亚单位疫苗。公司深度参与非瘟亚单位疫苗研发，并依托P3实验室建立非洲猪瘟疫苗集成研发平台且已获得非瘟病毒病原微生物活动资质，因此公司是本轮非瘟亚单位疫苗临床试验唯一承担单位，彰显公司研发实力。受研发费用增加及行业竞争加剧影响，公司短期业绩承压，但公司持续创新厚积薄发，非瘟疫苗打开成长新空间，我们下调公司2025年业绩，上调2026-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.88/3.52/5.08（2025-2027年原预测分别为2.51/3.48/4.48）亿元，对应EPS分别为0.17/0.31/0.45元，当前股价对应PE为56.7/30.3/21.0倍。公司非瘟亚单位疫苗临床试验获批，创新龙头成长动能强劲，维持“买入”评级。 　　研发费用及市场竞争加剧致短期业绩承压，公司积极深化改革提质增效 　　公司发布2025年半年度业绩预告，预计公司2025年上半年归母净利润0.57~0.70亿元，同比-53.63%~-43.05%，其中2025Q2归母净利润-0.19~-0.06亿元，同比-212.40%~-137.39%。公司归母净利润同比下滑主要系公司人用抗体药物研发费用及无形资产折旧摊销同比大幅增加及行业竞争加剧，公司积极深化改革提质增效推动盈利修复。 　　非瘟疫苗打开成长新空间，公司新品多点开花成长动能强劲 　　2025Q1公司研发费用0.40亿元，同比+26.08%。我们预计公司非瘟亚单位疫苗临床试验获批后研发进展有望加速，2026下半年或开始为公司贡献利润。2025年上半年公司新流腺三联苗等产品获新兽药注册，新品多点开花成长动能强劲。 　　风险提示：猪价上涨不及预期，非瘟疫苗研发不及预期，市场竞争加剧。

　　泓博医药(301230) 　　事件： 　　7月14日，公司发布2025年半年度业绩预告，2025年上半年公司预计归母净利润为2300-2700万元，同比增长43.96%-69.00%，预计扣非后归母净利润为1800-2200万元，同比增长91.99%-134.66%。 　　点评： 　　25H1收入增速30%+，新签订单快速增长。公司预计2025H1营业收入同比增长30%以上，其中药物发现、工艺研究和开发、商业化生产收入均实现同比、环比快速增长；此外，公司活跃客户数量增加，带动新签订单快速增长，为业绩稳健增长提供支撑。单季度来看，2025Q2预计实现归母净利润为1103-1503万元，同比变动-10.33%至24.39%，预计扣非后归母净利润为832-1232万元，同比变动-4.91%至40.80%。 　　前端海外业务逐步复苏，后端商业化生产快速放量。1）前端：随着美联储降息周期开启、海外投融资回暖以及需求复苏，前端海外业务逐步复苏，新签订单和业绩有望恢复高速增长；2）后端：随着2024年12月替格瑞洛欧美专利延长保护期结束，海外需求量快速增长，公司商业化生产业务进入快速放量阶段。 　　前瞻布局核心技术平台，AI制药赋能新药研发。公司不断夯实技术实力，前瞻布局和储备核心技术平台，自2019年以来先后建立了CADD/AIDD、酶化学、光化学、连续流化学、不对称催化、小核酸药物靶向递送等12大核心技术平台。其中，AI制药平台不断赋能客户新药研发，目前CADD/AIDD技术平台已累计服务客户40家，新药项目80个。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2025年-2027年公司营收为7.39/9.89/12.99亿元，同比增长35.79%/33.79%/31.34%；归母净利为0.47/0.64/0.99亿元，对应PE为118/86/56倍，持续给予“买入”评级。 　　风险提示：人力成本上升及人才流失的风险、环保及安全生产风险、商业化生产产品单一和集中的风险、汇率波动等风险。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年7月16日，医药板块涨跌幅+0.95%，跑赢沪深300指数1.25pct，涨跌幅居申万31个子行业第3名。各医药子行业中，医药流通(+1.38%)、血液制品（+1.15%)、线下药店（+1.08%）表现居前，医疗研发外包（-1.26%)、体外诊断（-0.08%)、疫苗（+0.33%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为广生堂(+16.55%)、我武生物(+16.90%)、哈三联(+10.04%)；跌幅榜前3位为浩欧博（-11.98%）、启迪药业(-10.03%)、泓博医药（-7.09%)。 　　行业要闻： 　　近日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网公示，诺华（Novartis）申报的Zolgensma（OAV101注射液）拟纳入优先审评。该药是一种基于腺相关病毒（AAV）载体的基因治疗药物，适用于治疗6月龄及以上5q型脊髓性肌萎缩症（SMA）患者。Zolgensma是治疗SMA的一种一次性基因疗法，于2019年5月获得美国FDA的批准上市，用于治疗2岁以下，在两个编码SMN的SMN1等位基因上携带突变的SMA患者。 　　公司要闻： 　　太极集团（600129）：公司发布公告，公司拟以自有或自筹资金通过集中竞价的方式回购公司股份，回购金额为0.8-1.2亿元，回购价格不超过28.03元/股，预计回购2,854,085-4,281,127股，约占公司总股本的0.51%-0.77%，此次回购股份将全部注销并减少公司注册资本。 　　康希诺（688185）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的关于重组三价脊髓灰质炎疫苗（Sf-RVN细胞）的《药物临床试验批准通知书》，同意本品开展预防由脊髓灰质炎I型、II型和III型病毒感染导致的脊髓灰质炎的临床试验。 　　百奥泰（688177）：公司发布公告，近日收到BAT2506（戈利木单抗）注射液生物制品许可申请（BLA）获得美国FDA受理的通知，该药是戈利木单抗生物类似药，靶点为TNF-α。 　　葵花药业（002737）：公司发布公告，子公司葵花药业集团（襄阳）隆中有限公司于近日收到国家药品监督管理局下发的关于维生素K1滴剂申请注册上市许可的《受理通知书》。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　药物点评： 　　CS2009是基石药业自研的PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体。CS2009具有单价PD-1和CTLA-4结合臂以及双价VEGFA结合臂，通过阻断PD-1/CTLA-4、激活T细胞及中和VEGFA，实现多维度的抗肿瘤效应。CS2009有望替代以PD-(L)1为基础的疗法，在PFS和OS带来获益。CS2009临床试验包括非小细胞肺癌、肝癌、胃癌、子宫内膜癌、卵巢癌、肾细胞癌、结直肠癌及宫颈癌等。CS2009的I期研究为全球多中心临床，Ia期临床数据预计2025年第四季度国际学术会议上公布。Ib期/II期剂量扩展研究/关键延展研究预计将于2025年下半年启动。 　　CS2009药效学数据优秀，食蟹猴耐受性良好。CS2009同时结合PD-1、CTLA-4时亲和力更高，通过结合TME中的PD-1/CTLA-4双阳性T细胞提升疗效。CS2009通过与VEGFA二聚体交联使PD-1/CTLA-4双报告基因细胞上的检查点抑制活性提高约150倍。PD-1报告基因细胞中，CS2009/VEGFA相较CS2009免疫检查点活性提高约300倍。在激活原代T细胞活性的MLR实验中，与VEGFA二聚体交联提高了CS2009的活性。食蟹猴GLP毒性试验中，CS2009对T细胞的激活呈现剂量依赖性。CS2009表现出优异的耐受性，其最高非严重毒性剂量和未见明显毒性反应剂量为100mg/kg。 　　CS2009临床前数据优于同类药物。“PD-1+VEGF”组合对比PD-(L)1单药已证明显著改善NSCLC患者的PFS，对于OS特别是PD-L1低表达人群的OS仍有提升空间。“PD-(L)1+CTLA-4”组合OS和PFS获益显著，利于长期OS的提高。PD-1，VEGF和CTLA-4三抗联用可能产生最大的生存获益，临床前数据显示，CS2009明显优于PD-1/CTLA-4双抗、PD-1/VEGF双抗及抗PD-1/抗CTLA-4联用的抗肿瘤活性，是潜在的肿瘤免疫基石药物。 　　CS2009在I/II期临床耐受性良好，“冷肿瘤”及PD-(L)1经治患者观察到抗肿瘤活性。CS2009的全球I/II期临床正在澳大利亚和中国招募患者，预计2025年底前患者数将突破100例。计划扩展至美国进行II期入组。Ia期剂量递增研究在多线经治的晚期实体瘤患者中完成四个剂量组。第四剂量水平（20mg/kg，Q3W）未发生剂量限制性毒性。研究正在第五剂量水平（30mg/kg，Q3W）入组，观测CS2009在潜在II期推荐剂量之上的安全性以及拓宽其安全性边界；同步持续回填前期剂量组（1至20mg/kg，Q3W）。低剂量组的“冷肿瘤”及PD-(L)1经治患者已观察到抗肿瘤活性。 　　风险提示：创新药研发失败及竞争加剧风险，对外授权不及预期风险，药企融资不及预期风险，临床推进速度不及预期风险等。

　　研究意义 　　随着生活节奏的加快，人们面临的压力日益增大，心理健康问题逐渐成为社会关注的焦点。根据世卫组织数据，目前全球人口中有4%的人患有焦虑症。在这种背景下，情绪疗愈经济应运而生，为人们提供了一种新的情绪价值追求和心灵慰藉的方式。本研究聚焦于中国情绪疗愈行业，梳理行业发展脉络，洞察受众人群，点明行业发展趋势，为行业从业者、投资者和研究者等各类主体提供参考与借鉴。 　　研究内容 　　报告从情绪疗愈行业的研究范畴、行业背景、发展历程顺次深入，全面客观地梳理情绪疗愈行业的发展现状，并对情绪疗愈用户进行深入洞察分析，探寻行业发展方向。 　　行业背景：近年来，国家将心理健康和精神卫生提升至战略高度，行业迎来了前所未有的发展机遇。在庞大规模的用户需求和讨论热度下，整体行业呈现多元与创新并行的发展态势。 　　行业现状：情绪疗愈产业已构建起内外协同的多层次生态系统，行业参与者主要来自自我疗愈与生活方式提升、数字平台与AI心理疗愈、综合线下疗愈机构三类领域。 　　人群洞察：通过对过去一年消费/使用过情绪疗愈产品/服务的1561位调研对象进行问卷调查，报告深入了解用户的整体画像、生活状态、情绪疗愈认知、产品服务消费行为、消费偏好、未来期望等，从而进一步的了解情绪疗愈行业现状。 　　研究展望 　　艾瑞趋势行业预测如下：1）情绪疗愈专业医疗需巩固中高收入基本盘，重点突破高知女性服务渗透；2）技术赋能，驱动行业进入效率与服务双升级阶段，重塑情绪疗愈新生态；3）情绪疗愈行业经过标准—协同—智慧三阶段演进，驱动标杆企业全周期发展。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年7月15日，医药板块涨跌幅-0.13%，跑输沪深300指数0.16pct，涨跌幅居申万31个子行业第7名。各医药子行业中，其体外诊断(+1.09%)、医疗研发外包（+0.44%)、其他生物制品（+0.33%）表现居前，线下药店（-2.66%)、医院（-1.23%)、医药流通（-1.21%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为近岸蛋白物(+14.65%)、一品红(+13.19%)、上海谊众(+10.79%)；跌幅榜前3位为常山药业（-12.47%）、联环药业(-10.01%)、赛力医疗（-10.00%)。 　　行业要闻： 　　近日，阿斯利康（AstraZeneca）宣布，在BaxHTN临床3期试验中，Baxdrostat在两种剂量（2mg和1mg）下，均在第12周实现了平均坐位收缩压（SBP）较安慰剂组显著且具有临床意义的下降，达成研究主要终点，该药整体耐受性良好，安全性特征积极。Baxdrostat是一款在研、每日一次的高选择性的醛固酮合酶抑制剂（ASI），通过靶向驱动高血压及其相关心肾风险的激素醛固酮，从而控制血压水平。 　　（来源：阿斯利康，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　三友医疗（688085）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局颁发的《中华人民共和国医疗器械注册证》，公司代理控股公司法国Implanet公司申报的三类医疗器械“脊柱内固定连接器系统JAZZSystem”注册申请获得上市批准。 　　我武生物（300357）：公司发布公告，公司预计2025年上半年实现归母净利润1.70-1.85亿元，同比增长13.92%-23.97%，预计归母净利润为1.66-1.81亿元，同比增长16.96%-27.56%。 　　康龙化成（300759）：公司发布公告，公司预计2025年上半年实现营业收入63.33亿元，同比增长13%-16%，归母净利润6.79-7.13亿元，同比增长36%-39%，预计归母净利润为6.24-6.48亿元，同比增长34%-39%。 　　天宇股份（300702）：公司发布公告，公司预计2025年上半年实现归母净利润1.30-1.80亿元，同比增长144.29%-238.25%，预计归母净利润为1.21-1.71亿元，同比增长92.79%-172.45%。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　科兴制药(688136) 　　投资要点： 　　创新药平台价值逐步显现。公司构建了KX-FUSION蛋白技术平台、KX-BODY抗体技术平台、K'Exosome递送技术平台、载体疫苗技术平台、微生态制剂研发及产业化平台等多个国内外领先的技术平台，围绕肿瘤与免疫、退行性疾病等领域，布局新型抗体、新型蛋白、新型递送体系，公司创新药平台价值有待重估。 　　创新管线提供出海预期，赋予公司新估值弹性。 　　1）GB18(GDF15)：肿瘤恶病质，国内和美国IND均已获批。对标同靶点同适应症辉瑞Ponsegromab，目前已开展II/III期临床，主要终点为体重变化和厌食症评分，临床成功概率较大，映射公司GB18成功率。目前恶病质竞争格局较好，同靶点GDF15相关药物科兴制药研发进度全球前列，且临床前数据显示，GB18能够有效逆转肿瘤恶病质导致的体重减轻，显著提高模型动物的肌肉和脂肪重量，改善肌肉纤维的质量，改善运动功能。作为辉瑞Ponsegromab的me-better产品，有望快速推进临床，潜在BD可能性高。 　　2）GB12(IL-4R/IL-31)：特应性皮炎，临床前阶段，运用AI技术双靶位突破性设计，从炎症和神经双通路抑制炎症反应+缓解瘙痒，从而克服单一靶点在疗效和耐药性的局限性。临床前结果显示其在炎症和瘙痒指标上与强生同靶点产品ND026药效可比，药代动力学方面有显著优势。公司产品竞争格局较好，具有出海预期。 　　3）GB20(TL1A)+GB24(TL1A/LIGHT)：炎症性肠炎，临床前阶段，公司GB20筛选获得的PCC分子活性远高于竞品，免疫原性低，安全性高，展示出了显著的动物药效。此外，GB24双抗在抑制溃疡和纤维化方面效果显著。公司两款产品凭借其优秀的活性和协同性，在TL1A靶点交易火热的当下，有潜在BD的预期。 　　4）GB10(VEGF/Ang-2)：眼底疾病，临床前阶段，目前已完成GMP批次的中试生产，非临床动物实验和临床申报工作正在稳步推进。GB10在抑制异常血管生成、减少液体渗漏及改善视力方面效果显著。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.07/2.07/3.46亿元，7月16日股价对应的PE分别为93/48/29倍。选取与公司业务相近的仿创结合的制药企业汇宇制药、安科生物与凯因科技与公司作对比，鉴于公司制剂出海有望保持较高增速，创新药研发进展积极，维持“买入”评级。 　　风险提示：海外商业化进展不及预期风险、创新药研发风险、地缘政治风险等。

　　博瑞医药(688166) 　　投资要点 　　事件：7月10日，CDE官网公布，博瑞医药的双靶点GLP-1/GIP受体激动剂BGM0504片IND申请已获受理。 　　注射剂数据珠玉在前，口服同样具备BIC潜力。根据2025美国糖尿病协会年会上发布的数据，BGM0504注射液在非2型糖尿病的超重或肥胖受试者中，24周15mg剂量组经安慰剂调整后减重19.78%，数据惊艳，为现有GLP-1/GIP双靶点减重药物中疗效最佳的管线之一。公司BGM0504片为口服剂型，分子与BGM0504注射液相同，IND申请获受理后，我们预期其有望在年内进入临床1期。口服剂型相比注射液具备依从性优势，有望实现更高的渗透率。同时，口服双靶点多肽具有稀缺性，截至2025年7月全球暂无已上市口服双靶点多肽，在研管线仅恒瑞医药的HRS9531片等。我们认为由于BGM0504注射液已经显现优越疗效，相同分子的BGM0504片同样具备成为BIC的潜力。 　　Amylin潜力巨大且竞争格局良好，公司管线具备潜在联用可能性。BGM1812为一种长效胰淀素（amylin）类似物，目前处于临床前阶段。目前唯一上市的amylin药物为阿斯利康的普兰林肽，仅获批糖尿病适应症，减重处在2期临床。此外，诺和诺德cagrilintide与司美联用处在3期临床，REDEFINE1的结果数据显示68周减重22.7%。2025年以来多家大MNC布局amylin，艾伯维与Gubra达成3.5亿美元首付款，总金额22.25亿美金的BD，罗氏与Zealand Pharma达成16.5亿美元首付款，总金额53亿美元的BD，彰显amylin的潜力。截至2025年7月，公司BGM1812处在临床前阶段。根据医药魔方数据，Amylin在研管线同样稀缺，国内仅博瑞医药与九源基因处在临床前阶段。BGM1812能够联用公司现有的BGM0504，参考cagrisema，有望实现更佳的疗效和公司产品内部的协同。 　　盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元；对应当前市值P/E估值112/97/67X。考虑到公司管线逐步进入临床阶段，确定性增加，我们上调公司评级至“买入”评级。 　　风险提示：原料药下游需求不及预期；新药研发进展不及预期；资金链断裂风险。