最新观点 　　1）1-4 月我国成品油表观需求大幅下降 18.9%，出口量增加12.7%。总的来看，1-4 月我国成品油产量 1.02 亿吨，同比大幅下降 13.7%； 成品油出口 2176 万吨，同比增加 12.7%；成品油表观需求 8188 万吨，同比下降 18.9%。其中，汽油、航空煤油、柴油表观需求分别同比下降 21.0%、38.5%、12.0%。 　　2） 5 月油价重心上移， 年内月度首次正增长。 5 月份，受 OPEC+减产驱动以及需求有所好转等因素影响，油价重心上移。Brent 和WTI 油价月涨幅分别达到 21.68%、72.18%，为 2020 年以来的月度首次正增长；但与年初相比，油价依旧处在低位，同比下降46.5%、41.9%。 　　3）20Q1 行业整体大幅亏损，归母净利同比大幅下降 185.9%；随着高价原油库存全部转化以及主要石化产品供需改善，预计下半年行业盈利将有所提升。20Q1 石油化工行业表现不佳，毛利率仅为 10.6%，为 2010 年以来的最低值，主要原因在于油价连续下跌带来的库存转化损失以及市场供需不平衡带来的盈利损失；20Q1行业营收 6912 亿元，同比下降 20.2%；行业整体大幅亏损，归母净利润-167.6 亿元，同比大幅下降 185.9%，主要系中国石化大幅亏损 197.8 亿元所致。进入 5 月份，随着高价原油库存转化结束、油价反弹带来库存收益，以及主要石化产品总体供需格局有所改善，我们预计下半年行业盈利能力将有所提升。 　　4） 行业表现落后于整个市场， 排在 108 个二级子行业的 93 位。年初至今，石油化工行业收益率-13.93%，表现逊于整个市场，较全部 A 股低 12.6 个百分点； 排在 108 个二级子行业的第 93 位。 截至 5 月 29 日，石油化工板块整体估值（PE（TTM））约为 19.91x，显著高于 2014 年初创下的 8.87X 最低水平，也略高于 2009 年以来的历史均值（17.34X） ，主要受到一季度行业大幅亏损所致。 　　投资建议 　　看好下半年行业盈利预期改善带来的投资机会，重点推荐卫星石化（002648.SZ）、上海石化（600688.SZ） 、 中国石化 （600028.SH）。

中心思想 化工市场回暖与结构性机遇 本周化工行业整体呈现回暖态势，基础化工板块跑赢大盘，显示出市场对该行业的积极预期。国际原油价格持续走高，带动部分聚合MDI等化工产品价格上调。在宏观经济逐步复苏和海外疫情缓解的背景下，纺织需求有望复苏，粘胶短纤市场企稳回升。同时，印度农药禁令为国内农药出口市场带来新的关注点。 重点子行业投资主线 报告明确指出，维生素、农药、锂电材料、沸石/OLED以及MDI/大乙烯等细分领域存在显著的投资机会。维生素板块受新和成一季度业绩超预期带动，价格走势持续看好。农药行业受益于国内外春耕时节和印度禁令，产业链一体化和具有涨价弹性大品种的企业受到重点推荐。电动汽车产业的长期趋势以及柴油车国六标准的推行，分别驱动锂电材料和沸石需求增长。此外，万华化学、华鲁恒升、三友化工等龙头企业因新项目投产和产品价格周期底部等因素，具备长期投资价值。 主要内容 市场表现与估值分析 本周（2020年06月01日）基础化工板块表现强劲，较上周上涨2.06%，跑赢沪深300指数0.94个百分点，在所有板块中涨幅位列第14位。子行业方面，农药（5.8%）、日用化学产品（5.24%）、氨纶（4.07%）、聚氨酯（3.88%）和涤纶（3.31%）涨幅居前。 个股表现方面，永悦科技（36.89%）、雅本化学（25.62%）和山东赫达（22.49%）位列涨幅榜前三。跌幅榜上，怡达股份（-19.37%）、百合花（-14.36%）和同益股份（-13.04%）跌幅居前。 估值方面，基础化工板块的市净率（PB）为2.19倍，市盈率（PE）为25.41倍，均高于全部A股的PB（1.61倍）和PE（15.32倍）。 关键产品价格与行业动态 本周国际原油价格持续走高，WTI油价上涨6.74%至35.49美元/桶。在跟踪的163个化工品中，54个上涨，45个持平，64个下跌。涨幅居前的产品包括乙烯（17.07%）、丙酮（11.59%）和双酚A（10.55%）。跌幅居前的产品则有维生素D3（-21.43%）、丁基橡胶（-14.51%）和碳酸二甲酯（-8.22%）。 具体子行业产品价格动态如下： 化纤： 粘胶短纤和长丝报价维持不变，氨纶40D报价亦持平。内盘PTA上涨0.43%，而涤纶短纤和POY价格有所下降。腈纶短纤上涨1.80%。 农化： 尿素报价上涨1.85%，磷酸一铵、磷酸二铵、氯化钾和硫酸钾报价维持不变。草甘膦和草铵膦市场价持平，吡虫啉下降2.58%。 聚氨酯及塑料： 华东纯MDI报价维持不变，聚合MDI上涨3.69%。TDI上涨0.49%，环氧丙烷上涨1.61%。PTMEG和PC报价维持不变。 纯碱、氯碱： 电石法PVC和乙烯法PVC均上涨约0.6%。轻质纯碱报价维持不变，重质纯碱下降3.41%。 橡胶： 天然橡胶上涨1.01%，丁苯橡胶和顺丁橡胶略有下降。炭黑和橡胶助剂价格维持不变。 钛白粉： 钛精矿和钛白粉报价均维持不变。 制冷剂： R22上涨3.85%，R134a下降5.41%。R125、R32和R410a报价维持不变。 有机硅及其他： 华东DMC上涨2.04%。分散黑和活性黑染料价格维持不变。 行业重点新闻方面，新冠肺炎疫情对聚氨酯行业造成影响，大型原料企业复工率较高，但中小型企业复工率相对较低。物流不畅和下游需求不足是主要困难，导致成品库存压力大，原料供应受阻。然而，随着消费市场启动和物流好转，行业整体形势正在逐步改善。 总结 本周化工行业整体呈现积极态势，基础化工板块跑赢大盘，显示出较强的市场韧性。国际原油价格上涨带动部分化工产品价格上调，但产品价格走势分化明显，部分产品如乙烯、丙酮等涨幅显著，而维生素D3、丁基橡胶等则出现较大跌幅。在子行业层面，维生素、农药、锂电材料、沸石/OLED以及MDI/大乙烯等领域因其独特的市场驱动因素和政策利好，展现出结构性投资机会。尽管疫情对聚氨酯等行业造成物流和需求压力，但随着复工复产的推进和消费市场的逐步恢复，行业整体有望持续向好。投资者应密切关注细分领域的龙头企业，把握市场回暖中的结构性增长机遇。

# 中心思想 ## 油价上涨预期及国内石油公司盈利转好 本报告的核心观点是，由于OPEC+可能延长减产协议，国际油价短期内有望突破40美元/桶关口。这将超过美国页岩油的开采成本，并可能推动国内石油公司逐渐转向盈利。 ## 能源安全与油服企业市场表现提升 在能源安全和投资回暖预期的影响下，相关油服企业的市场表现也将明显提升。 # 主要内容 ## 1. 能源行业市场表现 * **市场整体表现：** 2020年6月2日，上证综指上涨0.20%，深证成指上涨0.09%，Wind能源行业一级指数上涨0.86%。 * **个股表现：** 能源行业涨幅前三的公司为神开股份、泰山石油和卫星石化。 ## 2. 石油市场分析 * **油价上涨：** 布油价格上涨2%达到38.6美元/桶，接近40美元关口。 * **上涨原因：** OPEC+可能延长减产规模1-2个月，推动油价上涨。 * **未来展望：** 预计短期内国际油价大概率突破40美元关口，超过美国页岩油开采成本。 ## 3. 行业要闻 * **俄罗斯石油产量下降：** 俄罗斯5月石油产量同比和环比均大幅下滑。 * **江西省化工园区整治：** 江西省取缔撤销5个化工园区。 * **韩国电力需求下降：** 韩国4-5月份发电量同比下降10%，预计6月份需求继续下降。 * **卡塔尔石油LNG新船订单：** 卡塔尔石油与韩国三大造船商签署巨额LNG新船建造协议。 ## 4. 公司动态 * **中远海能（600026）：** 拟吸收合并下属全资子公司上海中远海运油品运输有限公司，优化管理架构，提高运营效率。 * **宝丰能源（600989）：** 60万吨/年烯烃项目全面投产，成为国内单体规模最大的煤制烯烃生产企业之一。 ## 5. 核心指标 * **美元兑人民币：** 7.12，日变动-0.21%。 * **WTI原油：** 35.44美元/桶，日变动-0.14%。 * **Brent原油：** 38.32美元/桶，日变动8.46%。 * **NYMEX天然气：** 1.78美元/mmbtu，日变动0.93%。 * **动力煤：** 492.00元/吨，日变动-0.04%。 * **焦煤：** 1185.00元/吨，日变动0.00%。 * **煤炭库存：** 6大发电集团库存1458.85万吨，日变动2.18%。 * **中国LNG出厂价格指数：** 2567.00元/吨，日变动-1.76%。 ## 6. 最新研究 * 列举了川财证券近期发布的关于硅宝科技、电力行业、中远海能、石油化工行业以及上海石化等公司的研究报告。 # 总结 ## 油价上涨与行业复苏 本报告分析了当前能源行业的市场动态，重点关注了布油价格上涨的趋势及其对国内石油公司的潜在影响。OPEC+减产协议的延长有望推动油价突破40美元/桶，这将有助于改善国内石油公司的盈利状况，并提振油服企业的市场表现。 ## 关注行业风险与投资机会 同时，报告也提示了国际成品油需求大幅下滑和电力需求不及预期等风险因素。投资者应密切关注市场动态，把握行业复苏带来的投资机会。

中心思想 本报告的核心观点是：国家发改委提出稳步推进石油储备基地建设，并加快推进油气矿业权区块竞争出让，这将利好相关产业链企业，特别是石油储备基地建设和油气勘探开发相关的企业。同时，报告也分析了硅宝科技等受益于宏观经济回暖和行业发展趋势的企业。 国家政策利好能源行业发展 国家发改委在报告中明确提出要稳步推进石油储备基地建设和加快推进油气矿业权区块竞争出让，这标志着国家对能源安全和能源行业发展的重视程度进一步提升。此举将刺激相关产业链的投资和发展，为相关企业带来新的发展机遇。 宏观经济回暖推动部分企业业绩提升 报告中提到的硅宝科技，受益于原材料价格下降和基建回暖，业绩有望明显提升。这反映出宏观经济环境的改善对部分能源行业相关企业的积极影响。 主要内容 市场概况及行业指数波动 报告首先概述了2020年6月1日上证综指、深证成指和Wind能源行业一级指数的涨跌情况，并列举了能源行业涨幅前三的公司：龙蟒佰利、中海油服和新奥股份。这部分内容为后续的分析提供了市场背景信息。 国家政策解读及行业影响 报告重点解读了国家发改委关于稳步推进石油储备基地建设和加快推进油气矿业权区块竞争出让的政策。分析指出，该政策将利好石油储备基地建设相关的企业，如中油工程、海油工程、石化油服等，同时也有利于非三桶油企业参与油气勘探开发，进一步扩大油服及工程企业的市场空间。 公司动态分析 报告对龙蟒佰利和硅宝科技两家公司的动态进行了分析。龙蟒佰利与德国钛康技术咨询有限公司签订技术合作合同，将提升钛白粉生产线产能；硅宝科技受益于原材料价格下降和产品需求增长，业绩有望提升，并积极拓展硅橡胶在电子领域的应用。 核心指标数据 报告列出了美元兑人民币汇率、WTI原油价格、Brent原油价格、NYMEX天然气价格、动力煤价格、焦煤价格、煤炭库存和中国LNG出厂价格等核心指标的数据，这些数据反映了能源市场的基本面情况。 最新研究报告 报告最后列出了川财证券研究所近期发布的几份研究报告，涵盖了硅宝科技、电力行业、中远海能、石油化工行业、上海石化以及华鲁恒升等公司和行业，这些报告为投资者提供了更深入的分析和参考。 总结 本报告基于国家发改委关于稳步推进石油储备基地建设和加快油气矿业权区块竞争出让的政策，分析了其对能源行业的影响。报告指出，该政策将利好相关产业链企业，并结合市场数据和公司动态，对部分受益企业进行了分析，例如中油工程、海油工程、石化油服、硅宝科技等。同时，报告也提供了能源市场核心指标数据和川财证券研究所的最新研究报告，为投资者提供全面的信息参考。 需要注意的是，报告中提到的投资建议仅供参考，投资者应根据自身情况进行独立判断，并承担相应的投资风险。 宏观经济环境和政策变化都可能对市场产生影响，投资者需持续关注市场动态。

中心思想 本报告的核心观点是草铵膦市场景气度有望上行。短期内，由于市场开工不足，供给紧张，龙头企业挺价意愿强，价格上涨；中长期来看，虽然新增产能投放预期较强，但需求增长强劲，具有工艺和成本优势的龙头企业将从中受益。 草铵膦价格上涨及市场供需分析 本周草铵膦价格小幅上涨，为近两个月来首次上涨，累计上涨约28%。这主要源于供给端的限制：利尔化学广安基地停产并线，浙江永农和河北凯瑞因中间体供应问题开工受影响，洪湖一泰的中间体新装置投产不及预期，导致生产商开工率维持低位，惜售现象明显。同时，国内外采购商多按需采购，国内采购量较少，进一步加剧了供给紧张的局面。龙头企业凭借其较强的议价能力，推动价格上涨。 草铵膦行业发展前景及投资建议 草铵膦是全球增长最快的除草剂品种之一，2019年全球市场规模达9.2亿美元，预计2020年将达到10.5亿美元。需求增长主要来自传统领域需求的自然增长、替代百草枯等毒性农药以及与草甘膦等进行复配。虽然未来新增产能投放预期较强，但需求的强劲增长将抵消部分产能的影响。因此，具有工艺和成本优势的龙头企业，例如利尔化学，有望在市场竞争中脱颖而出。报告建议关注利尔化学，并推荐投资组合包括扬农化工、华鲁恒升、新和成、利尔化学、万润股份。 主要内容 本报告涵盖了基础化工行业周报的多个方面，主要内容包括： 草铵膦市场及行业分析 报告详细分析了草铵膦的市场变化、行业现状及未来发展趋势。数据显示，草铵膦价格在经历了大幅下跌后开始反弹，目前供给有限，龙头企业议价能力强。草铵膦作为全球增长最快的除草剂品种之一，其需求增长强劲，主要来自传统领域需求的自然增长、替代百草枯以及与草甘膦复配。报告还分析了国内外草铵膦生产企业的产能情况，以及未来新增产能对市场的影响。 基础化工板块及个股表现 报告对基础化工板块的整体表现以及个股涨跌幅进行了分析。数据显示，本周中信基础化工板块上涨1.98%，跑赢沪深300指数0.86个百分点。子板块方面，涤纶、锂电化学品、合成树脂、农药等子板块涨幅居前；改性塑料、钛白粉、碳纤维等子板块跌幅居前。个股方面，永悦科技、奥福环保、雅本化学、山东赫达等领涨；怡达股份、百合花、同益股份等领跌。 化工产品价格变动及分析 报告对本周化工产品价格变动进行了总结，并对涨跌幅较大的品种进行了分析。涨幅靠前品种包括乙烯、丙酮、双酚A等；跌幅靠前品种包括维生素D3、丁基橡胶、碳酸二甲酯等。 重点化工产品价格及价差走势 报告对聚氨酯系列产品（纯MDI、聚合MDI、TDI）、PTA-涤纶长丝产业链、氯碱（PVC/烧碱）、化肥（尿素、磷酸一铵、磷酸二铵）、农药（草甘膦、麦草畏）、纯碱、粘胶短纤、有机硅、氨纶、钛白粉等重点化工产品的价格及价差走势进行了详细分析，并结合市场供需情况进行了深入解读。 总结 本报告通过对草铵膦市场、基础化工板块及重点化工产品价格的分析，得出草铵膦市场景气度有望上行的结论。短期内，供给紧张将支撑价格上涨；中长期来看，需求增长强劲将利好具有工艺和成本优势的龙头企业。报告建议投资者关注利尔化学等龙头企业，并对未来市场走势进行了展望，同时提示了原油价格大幅波动、产品价格持续下跌、下游市场需求疲软等风险。 报告中大量使用了图表和数据，对市场进行了量化分析，为投资者提供了专业的投资参考。

# 中心思想 ## 创新生物药研发与市场前景 本报告的核心观点如下： * **创新生物药研发企业：** 神州细胞是一家专注于创新生物药研发的企业，拥有全面的技术平台和丰富的产品管线，致力于开发具有差异化竞争优势的生物药产品。 * **生物药市场前景广阔：** 生物药市场正处于快速增长阶段，尤其是在中国市场，政策鼓励和支付端改革将推动生物药的进一步发展。 * **估值分析与询价建议：** 综合历史估值法和DCF估值法，建议神州细胞的询价区间为[24.52，31.88]元/股。 # 主要内容 ## 一．公司研究分析 ### 1.1 公司概况 神州细胞成立于2007年，是一家创新型生物制药研发公司，主要从事单克隆抗体、重组蛋白和疫苗等生物药的研发生产，专注于恶性肿瘤、自身免疫性疾病、感染性疾病和遗传病等多个治疗和预防领域。拉萨爱力克持有 26783万股股份，占公司总股本 的 69.51%，为公司控股股东；谢良志与其一致行动人合计控制公司79.02%的股份，为 公司实际控制人。目前公司共有2家全资子公司和1家控股子公司。 ### 1.2 公司所处行业分析 公司产品为生物药，相较于小分子化学药，大分子生物药具有高特异性和选择靶 向性等优点。生物药的发展相对较晚，直到近40年才进入大规模产业化阶段。与化学 药相比，现阶段生物药的市场规模小但增速快，根据 Frost & Sullivan 预测，全球 生物药市场将从2018 年的2618亿美元增长至2023年的4021亿美元。在2018年全球 最畅销的10种药物中，9个药物是生物药，其中包含7个单克隆抗体药物和2个融合 蛋白药物。 生物药在我国起步较晚，但增速远快于我国整体医药市场。2014年到2018年，我 国生物药市场规模从1167亿元增加到2622亿元，年化增长率达到 22.4%。据 Frost & Sullivan 预测，2023年我国生物药市场规模将达到6412亿元。相比于全球市场，我 国的生物药行业发展相对滞后，市场仍然处于细分市场结构不稳定、未满足的临床需 求持续增加、技术替代较为频繁、新兴的单克隆抗体等细分市场迅速增长的发展阶段。 2017年，全球单克隆抗体市场占生物药市场份额为 43.2%，而我国单克隆抗体市场只 占生物药市场的 5.4%，具有巨大的发展空间。 目前，我国对生物药的监管方向呈现生物药均按新药管理、改革临床试验制度以 缩短审评审批时限、鼓励创新药物和满足临床急需药物的上市注册、优化药品上市审 评流程、接受药品境外临床试验数据、发布多项生物药针对性指导原则等特点。医保 目录在2017年首次引入动态调整机制，通过两轮的价格谈判使得多达53种昂贵的创 新药物纳入医保目录，其中有12种生物药。在政策鼓励以及支付端改革的推动下，生 物药在我国医药市场具有良好的发展前景。 ### 1.3 公司主营业务分析 自成立以来，公司专注于研发具有领先技术水平和成本优势的生物药,建立了生 物药上、中、下游全链条技术平台，包括五大核心技术体系：（1）创新中和抗体候选 药物发现技术体系；（2）生物药高效生产工艺技术体系；（3）生物药质量控制技术体 系；（4）生物药成药性评价技术体系；（5）规模化生产及管理技术体系。 公司产品涵盖恶性肿瘤、自身免疫性疾病、感染性疾病和遗传病等多个领域，致 力于研发在临床上具有差异化竞争优势的Me-better或Best-in-Class创新生物药产 品，主要包括单克隆抗体、重组蛋白、疫苗等生物药。公司目前并无上市产品，在研 产品管线包括21个创新药和2个生物类似药，其中1个产品的首轮上市申请获受理， 1个产品的上市申请获受理，6个产品获准进入临床研究阶段，6个品种完成成药性评 价进入临床前研究阶段，9个品种完成候选药物开发进入成药性评价阶段，还有多个 靶点的药物处于候选药物发现和确认阶段。 SCT800为第三代重组凝血八因子产品，拟用于治疗甲型血友病。甲型血友病系因 患者缺乏凝血八因子蛋白引发的凝血功能障碍，截至 2018 年全球血友病患病人数约 77.4 万，其中约 85%为甲型血友病患者。利用外源浓缩或纯化的凝血八因子蛋白补 充甲型血友病患者体内因先天遗传因素缺失的凝血八因子蛋白是甲型血友病患者的有 效治疗方案。 我国血友病患者众多并且呈现持续增加趋势。2018年，我国血友病患者人数增长 至14.0万，预计至2023年和2030年，我国血友病患病人数将分别达到14.4万和14.6 万。并且我国甲型血友病的治疗渗透率较低，2017年我国甲型血友病患者当中接受治 疗的比例只有11.2%，国民人均凝血八因子消耗量仅有0.26IU，远低于发达国家和部 分发展中国家的人均凝血八因子消耗量。据推算，我国每年需要53.5亿IU凝血八因 子才能满足按需治疗的需求。 国内市场上有凝血八因子和重组凝血八因子两大类产品，相比于从血液中直接提 取的凝血八因子，重组凝血八因子的安全性更佳，但价格也较高。目前国内上市的重 组凝血八因子都是进口产品。公司产品SCT800的首轮上市申请于2019年11月14日 获受理，尚在进行青少年及成人PTPs患者III期预防性治疗研究，预计于2020年4 季度至2021年2季度内获批上市，成功上市后有望打破外企垄断局面，以显著低于现 有进口重组八因子价格为甲型血友病患者提供治疗方案。 SCT400 为公司参照进口品种利妥昔单抗研制的人鼠嵌合抗 CD20 单克隆抗体新药， 拟用于治疗非霍奇金淋巴瘤。淋巴瘤主要可分为非霍奇金淋巴瘤和霍奇金淋巴瘤两类， 其中非霍奇金淋巴瘤占比约为 90%，而在我国约 94.5%的非霍奇金淋巴瘤患者为 CD20 阳性。根据 Frost & Sullivan 报告，我国新增非霍奇金淋巴瘤病例数将于 2023 年增长至9.2万例，并于2030 年进一步增长至10.6万例。 SCT400是我国最早研制的 CD20 抗体药物之一，临床结果显示SCT400与进口产品 美罗华的药效、药代动力学和安全性高度一致，具有替代进口品种的潜力。同时，公 司已经建立了一条可支持 SCT400 商业化生产的4000升细胞培养规模的生产线。目前 我国已上市两种利妥昔单抗产品——美罗华及汉利康，两种药品均已纳入医保，但由 于未获治疗的非霍奇金淋巴瘤病患人数庞大，以及各地区之间对于利妥昔单抗药物的 报销比例不同，SCT400 仍具有较大的市场机遇。国家药品监督管理局已2019年12月 9日受理SCT400的上市申请，获批上市后将进一步提高CD20抗体药物的可及性。 ### 1.4 公司财务状况分析 公司的产品处于研发阶段尚未实现商业化，生物药研发业务尚未产生营业收入。 2016年公司营业收入来自于科研试剂和研发外包业务；自2016年12月分立将业务剥 离至义翘科技后，公司不再从事科研试剂和研发外包业务，近三年公司的营业收入来 自于资产租赁及代关联方发货收入。2017、2018和2019年公司归母净利润分别为-1.41 亿元、-4.53亿元和-7.95亿元。近年来公司研发费用逐年增长，2019年研发费用为 5.16亿元。2019年公司总资产为8.08亿元，资本负债率为95.69%。 ### 1.5 同行业可比公司分析 公司主要业务为生物药物的研发生产，临床阶段与临床前阶段的产品均以创新药 为主。公司有多项产品处于申报上市和临床后期阶段，与信达生物、君实生物、基石 药业和迈博药业等创新药公司具有一定可比性，目前可比公司尚处于亏损阶段。 ## 二．公司估值及询价分析 ### 2.1 历史估值法分析 从公司历年增资及股份转让情况来看，2019年3月，公司完成股份转让后投后估 值达到81.9亿元，考虑到二级市场相对一级市场的估值溢价，以及公司的成长性，综 合分析，我们在公司 2019年81.9亿元的基础上，给予50%的溢价率，则公司对应的 当前估值约为122.9亿元。 ### 2.2 绝对估值DCF法分析 我们对公司的研发管线进行了梳理，对公司的市场空间和未来收入利润进行了测 算，预测了公司未来10年及更长一段时间的现金流情况。在DCF模型中，核心假设条 件如下：假设公司Beta系数为1.11，无风险利率为3.30%，WACC值为8.82%，永续增 长率为3%。最后，我们采用DCF法预测公司估值约为130.0亿元。 ### 2.3 估值及询价分析 综合分析来看，我们采用历史估值参考法预测公司估值为122.9亿元，采用DCF 法预测公司估值为130.0亿元。考虑到公司尚处于早期发展阶段，未实现盈利，我们 以DCF估值法为主、历史估值参考法为辅对公司进行估值测算，我们分别给予历史估 值参考法30%权重、DCF估值法70%权重，最终得出公司当前估值约为127.8亿元。 我们假设公司本次发行新股数量为6800万股，公司发行后总股本为45334万股 ； 根据公司预测市值127.8亿元，得出公司对应股价为28.20元/股，建议询价区间为 [24.52，31.88]元/股。（注：本报告仅供参考，不作为具体投资建议） ## 三．公司募投项目情况 公司本次拟向社会公众首次公开发行股票数量不超过6800万股，占公司发行后总股 本的比例不低于10%，发行后总股本不超过 45334万股，募集资金扣除发行费用后拟投 资于以下项目。 ## 四．风险提示 1）新药上市风险：公司目前尚无在研产品上市，公司在研药品上市进程存在不确定性， 药品商业化可能不及预期； 2）研发失败风险：公司有多项创新药处于研发阶段，存在药物研发失败和研发进展不及 预期风险； 3）市场竞争风险：公司产品所处治疗市场有较多已上市或处于临床研究阶段产品，上 市后面临较为激烈的市场竞争。 # 总结 ## 神州细胞投资价值分析 本报告对神州细胞进行了全面的分析，认为该公司作为一家创新生物药研发企业， 在快速增长的生物药市场中具有良好的发展前景。公司拥有全面的技术平台和丰富的 产品管线，尤其是在研产品SCT800和SCT400具有较大的市场潜力。综合估值分析， 建议询价区间为[24.52，31.88]元/股。但同时也提示了新药上市、研发失败和市场竞争等风险。

中心思想 本报告的核心观点是：TDI（甲苯二异氰酸酯）价格近期上涨，价差扩大，主要原因是供需关系的变化和市场情绪的波动。短期内价格波动较大，但长期来看，行业集中度将提高，龙头企业将受益。 TDI价格上涨及价差扩大 5月份以来，国内TDI价格快速回升，截至5月29日达到10750元/吨，恢复至3月中旬的高位。与此同时，甲苯和甲醛的成本价格处于年内低位，导致TDI价差进一步扩大至8285元/吨。 供需关系变化驱动价格上涨 报告指出，4月份TDI价格跌至低点时，市场出现投机性需求，消耗了前期库存，导致当前库存处于低位。此外，4月份TDI开工率为68.62%，同比下降9%，主要企业陆续停车检修，进一步加剧了供应紧张的局面。万华化学收购东南电化10万吨/年TDI装置并计划扩建，但投产时间未定；上海巴斯夫和科思创的装置相继停车，也导致供应缺口扩大，从而推动现货价格上涨。 主要内容 本报告主要从TDI市场供需关系、行业集中度、下游需求以及市场情绪等方面分析了TDI价格上涨的原因和未来走势。 TDI市场供需分析 报告详细分析了TDI的供给侧和需求侧情况。供给侧方面，国内TDI总产能为124万吨/年，同比增长4.2%，2019年产能约119万吨/年，涨幅达42%，主要受万华化学30万吨/年TDI投产影响。万华化学在国内TDI市场占据主导地位，其产能扩张将进一步提高国产TDI市场占有率。需求侧方面，TDI下游主要应用于软泡（69%）、涂料（19%）、胶粘剂（9%）和弹性体（2%）。其中，软泡主要用于家居建材行业。报告指出，受疫情影响，家居建材行业景气指数在2020年2月开始回升，房屋竣工面积同比降幅也缩减，这预示着TDI需求将稳步回升。然而，汽车行业景气下滑以及疫情的不确定性，也对市场情绪造成一定压力。 行业集中度提升及龙头企业优势 报告认为，由于TDI行业的高进入壁垒和龙头企业产能的不断扩张，未来行业集中度将进一步提高，龙头企业将拥有更强的议价能力和盈利能力，马太效应将更加明显。 市场情绪及风险提示 短期内，TDI价格波动较大，主要受到检修、需求不确定性和市场投机交易的影响。报告建议关注厂商控量和需求恢复情况，以判断价格上涨能否持续。报告最后列出了原油价格剧烈波动、地缘政治加剧和国际贸易政策变化等风险因素。 市场回顾与重点石化原料价格走势 报告还提供了本周中信石油石化指数的涨跌幅、中信石油石化三级行业涨跌幅以及中信石油石化成分股涨跌幅榜等市场回顾信息，并附带了多种重点石化原料产品（包括能源、油品、C2-C4下游、苯下游、甲苯下游、二甲苯下游等）的价格走势图。这些图表数据为读者提供了更全面的市场信息。 总结 本报告对TDI市场进行了深入分析，指出TDI价格上涨及价差扩大是由于供需关系变化和市场情绪波动共同作用的结果。短期内价格波动较大，但长期来看，行业集中度提升将有利于龙头企业。投资者需关注相关风险因素，谨慎决策。报告中提供的市场回顾和重点石化原料价格走势图，为投资者提供了更全面的市场信息参考。

中心思想 市场概览与行业趋势分析 本周基础化工市场呈现结构性分化，整体运行平稳但子行业表现各异。原油价格在低位震荡中略有回升，但其对煤化工等成本敏感型产品仍构成需求承压和成本支撑失重的双重影响。化肥行业受夏季用肥需求启动及企业开工调整影响，尿素和一铵价格小幅回暖，而二铵则维持弱势运行。萤石行业在疫情导致需求大幅下滑后，通过民营企业控量保价策略，价格已从低位回升。维生素市场因出口担忧而价格下跌，氨基酸中的赖氨酸价格坚挺，但蛋氨酸因贸易商甩货而回调。聚氨酯和农药市场价格波动，受原料成本和供需关系影响显著。 投资策略与风险考量 在国内外疫情持续演变和宏观经济不确定性加剧的背景下，报告建议投资者关注化工行业的结构性投资机会。重点领域包括：需求相对刚性、供给短期受限且行业竞争格局良好的子行业（如维生素E、甜味剂）；受益于农产品价格向上预期及转基因种子发展的农药标的；以及在中间体行业集中度提升和海外巨头外包比例加大趋势中的成长型企业。此外，具有进口替代潜力的电子化学品（如LCP材料）和在新需求领域有明确增长的功能材料（如尾气催化材料）也值得持续关注。报告同时强调了疫情可能导致的国内外需求下滑、原油价格剧烈波动以及贸易政策变动对产业布局的潜在风险。 主要内容 本周市场回顾与产品价格动态 宏观市场与原油价格走势 本周市场优化平均市盈率为18.90。国金基础化工指数录得2847点，沪深300指数为3968点，上证指数为2968点，深证成指为10005点，中小板综指为9293点。上周布伦特期货结算均价为35.37美元/桶，环比上涨0.62美元/桶，涨幅达1.78%；WTI期货结算均价为33.57美元/桶，环比上涨1.44美元/桶，涨幅达4.5%。尽管原油价格仍处于低位，但本周呈现出小幅回升的态势，这为部分化工产品提供了边际成本支撑，但整体低位震荡的格局仍对产业链构成不确定性。 石化与化工产品价格及价差变化 上周石化产品价格表现分化，乙烯、丙烯腈、国内石脑油、腈纶短纤和纯苯位列涨幅前五，显示出部分基础原料和化纤产品需求有所改善。与此同时，燃料油、国际汽油、液化气、丙烯和PX则位列跌幅前五，反映出下游需求疲软或供应过剩的压力。 在具体化工产品方面，VCM价格涨幅高达16.33%，丙酮上涨13.13%，双酚A上涨10.05%，环己酮上涨6.98%，液氯上涨6.45%，这些产品价格的显著上涨可能与特定下游需求回暖或短期供应紧张有关。相反，甲醛价格下跌9.52%，醋酸下跌6.98%，合成氨下跌6.78%，甲醇下跌6.25%，二甲醚下跌5.76%，表明这些产品面临较大的市场压力，可能源于需求不振或产能过剩。 产品价差方面，电石法PVC-电石价差增幅最大，达到72.95%，纯碱-原盐&合成氨价差增长47.54%，ABS-苯乙烯&丁二烯&丙烯腈价差增长33.47%，锦纶长丝(常规纺)-己内酰胺价差增长26.65%，DAP-磷矿&硫磺&合成氨价差增长25.66%。这些价差的扩大通常意味着相关产品链的盈利能力得到显著改善

中心思想 本报告的核心观点是：在2020年5月，化工行业市场表现总体向好，主要化工产品需求正在恢复，但恢复速度仍需观察。投资机会主要集中在两类：一是供给端寡头垄断的子行业，二是下游需求恢复较快的子行业。同时，建议长期关注具备逆周期增长能力的行业龙头企业，特别是农药行业龙头企业。 化工行业需求恢复及投资机会 国际油价小幅上行，各国封锁措施逐步解除，化工产品需求正在恢复。报告指出，投资机会主要集中在两类： 供给端寡头垄断的子行业: 这类子行业供方挺价意愿强烈，供方控量叠加需求复苏，产品价格有望率先止跌反弹。聚合MDI行业是典型的例子，万华化学被推荐为投资标的。 下游需求恢复较快的子行业: 国内建筑相关行业复苏较快，建筑行业赶工弥补损失，全年相关产品需求仍有望增长。混凝土外加剂行业相关上市公司，如苏博特，值得关注。 行业龙头企业逆周期增长潜力 部分化工行业龙头企业已具备明显优势，并处于高速发展期，具备逆周期成长的能力。报告推荐长期关注以下企业： 龙蟒佰利: 全球硫酸法钛白龙头，拥有全产业链成本优势，并率先突破氯化法钛白生产工艺，未来发展潜力巨大。 联化科技: 国内农药CDMO龙头，积极进军医药CDMO领域，发展迅速，重要子公司复产将带来业绩拐点。 主要内容 本报告主要内容涵盖以下几个方面： 股票组合及变化 报告推荐的投资组合包括扬农化工、龙蟒佰利、利尔化学和联化科技，各占25%。该组合近三个月市场表现优于申万化工指数。报告详细阐述了每家公司的推荐逻辑，例如龙蟒佰利的全产业链优势、联化科技进军医药CDMO领域的战略、扬农化工在农药行业的龙头地位以及利尔化学在草铵膦行业的深耕。此外，报告还提及了华鲁恒升和金石资源，分别作为煤化工和萤石行业的龙头企业。 分析及展望 本节分析了化工行业当前的市场状况和未来展望，包括： 投资主题和主要逻辑: 如上文“中心思想”所述，主要围绕需求恢复和龙头企业逆周期增长展开。 重点公司或板块异动点评: 分析了上周化工行业个股的涨跌情况，电子化学品和头盔概念股表现分化。 行业估值水平: 申万化工行业指数跑赢沪深300指数，但行业PE和PB均低于近五年平均水平，暗示估值较低。 外资持仓变化: 报告列出了外资持股比例和增持比例前十的化工个股，并分析了其持仓变化情况。 行业重大事件及点评 本节对本周化工行业发生的重大事件进行了点评，包括： 原油价格上涨: 国际油价持续小幅上涨，原油库存下降，OPEC+减产以及全球逐步解封利好原油市场。 万华化学上调MDI价格: 万华化学上调聚合MDI挂牌价，显示供方挺价意愿强烈。 钛白粉市场: 钛白粉出口需求疲软，国内需求略有恢复，部分企业停产限产，价格略有上涨。 农药市场: 印度农药禁令存在不确定性，草铵膦价格上涨。 化工产品动态及分析 本节详细跟踪了多个化工产品的价格变化，并提供了投资建议，涵盖了原油、化肥、农药、氯碱、聚酯、聚氨酯、化纤、橡胶、氟化工、有机硅、钛白粉等多个细分领域，并对每个产品价格的涨跌幅度、市场供需情况以及投资建议进行了详细的分析。 风险提示 报告最后列出了化工行业投资的风险提示，包括环保督查不及预期、下游需求疲软以及贸易摩擦加剧等。 总结 本报告对2020年5月31日化工行业市场进行了全面分析，指出化工行业需求正在恢复，但恢复速度存在不确定性。报告建议关注供给端寡头垄断和下游需求恢复较快的子行业，并长期关注具备逆周期增长能力的行业龙头企业，特别是农药行业龙头企业。报告还详细分析了多个化工产品的价格走势和市场动态，并提供了相应的投资建议，但同时也提示了行业投资的潜在风险。 报告数据主要来源于Wind和新时代证券研究所，以及百川资讯、隆众石化、饲料行业信息网、生意社等机构。 投资者需谨慎参考，并结合自身情况进行独立判断。

中心思想 本报告的核心观点是：基于原油库存下降和减产协议的积极影响，化工行业，特别是化纤行业，有望在短期内迎来价格回暖。然而，全球经济形势的不确定性将限制价格上涨幅度。此外，印度农药禁令对国内农药市场产生短期冲击，但长期影响有限。新能源产业，特别是氢能和储能产业，将受益于国家政策支持，迎来发展机遇。 原油价格回暖预期与全球经济形势的制约 原油库存的下降以及OPEC+减产协议的有效执行，为原油价格上涨提供了支撑。然而，全球经济形势在2020年上半年表现不佳，这将对原油价格上涨幅度构成显著限制。因此，化工行业的价格回暖预期需谨慎看待，其涨幅将受到宏观经济环境的显著影响。 新能源产业政策利好与市场发展机遇 国家政策对氢能和储能产业的支持，为新能源产业发展提供了强劲动力。 “氢能/储能”首次被写入年度国民经济和社会发展计划，标志着国家对该产业的高度重视，这将推动氢能/储能产业在中国的快速布局和发展，为相关企业带来新的市场机遇。 主要内容 上周市场回顾 板块行情 上周，基础化工板块上涨2.29%，跑赢同期沪深300指数1.10个百分点；石油石化板块下跌1.55%，落后沪深300指数2.74个百分点。涨幅前五的个股分别为永悦科技、奥服环保、雅本化学、山东赫达和利尔化学；跌幅前五的个股分别为怡达股份、同益股份、容大感光、南京聚隆和江南化工。 子板块行情 中信基础化工二级子板块中，涤纶、锂化学品、氨纶、日用化学品和农药板块涨幅居前；改性塑料、钛白粉、碳纤维、氯碱和化学原料板块跌幅居前。 化工用品价格走势 上周，乙烯、丙酮、双酚A、丙烯腈和PX价格涨幅居前；维生素D3、丁基橡胶、天然气现货、碳酸二甲酯和液氯价格跌幅居前。报告中提供了详细的化工产品价格及涨跌幅数据表格（表格1和表格2），但由于原文未提供具体数据，此处无法呈现。 原油和天然气市场分析 上周，WTI期货均价上涨8.47%，布伦特期货均价上涨5.21%。减产协议的良好执行、需求前景好转以及EIA原油库存意外减少等因素共同推动了国际油价上涨。然而，国际关系紧张以及全球经济增长放缓限制了油价涨幅。报告中包含了原油和天然气价格走势图（图表1和图表2），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 化纤行业分析 MEG市场分析 上周，华东、华南MEG市场价格上涨，华北和东北市场价格持平。报告中提供了MEG国内和国际市场价格走势图（图表3和图表4），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 涤纶长丝、涤纶短纤和聚酯切片市场分析 报告中提供了涤纶长丝、涤纶短纤和聚酯切片价格走势图（图表5、图表6、图表7和图表8），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 聚氨酯行业分析 上周，纯MDI和聚合MDI市场价格在不同地区略有差异。报告中提供了纯MDI和聚合MDI价格走势图（图表9和图表10），以及苯胺和甲苯价格走势图（图表11和图表12），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 农药化肥行业分析 印度农药禁令对我国农药市场造成短期冲击，但由于我国农药储备充裕，长期影响有限。上周，草甘膦价格上涨，而百草枯、麦草畏和部分杀虫剂价格下跌。尿素市场稳中伴降，需求疲软。报告中提供了草甘膦、尿素、黄磷、氯化钾、氯化铵和合成氨价格走势图（图表13至图表18），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 其他化工产品市场分析 报告中提供了煤焦油、工业萘、煤沥青、苯乙烯、甲醛、甲醇、聚丙烯、丙酮、石蜡、丙烷、丙烯腈、丙烯酸、纯苯、醋酸、丁二烯、醋酸酐、己内酰胺、甘油、辛醇、无水乙醇、乙二醇、正丁醇、异丙醇、DMF、DOP、丙烯酸甲酯、甲基丙烯酸、正己烷、碳酸锂和DMC的价格走势图（图表19至图表48），但由于原文未提供图像，此处无法呈现。 行业动态和上市公司动态 报告简述了中原大化与中国移动签署5G+智慧工厂战略协议、尿素期货交割量创新高、欧盟经济刺激计划聚焦氢能源以及雪佛龙计划大规模裁员等行业新闻。 总结 本报告基于对上周化工市场行情的回顾和分析，指出原油价格有望逐步回暖，但全球经济形势的不确定性将限制其涨幅。印度农药禁令对国内农药市场产生短期影响，但长期影响有限。国家政策对氢能和储能产业的支持将推动新能源产业发展。报告建议关注相关农药龙头企业、国际原油形势以及氢能相关企业。 然而，报告中大量图表数据缺失，限制了对报告内容的全面理解和深入分析。 完整的市场分析需要结合图表数据进行更深入的解读。