# 中心思想 ## 业绩稳健增长与战略转型并进 本报告的核心观点如下： * **业绩符合预期，客户定制生产服务稳健推进：** 公司20H1业绩符合预期，Q2单季归母净利润同比增速显著。 * **战略转型与一体化布局：** 公司积极拓展客户定制生产服务（CMO/CDMO）订单，原料药-制剂一体化业务逐步落地，并发布可转债预案，募资用于高端制剂项目。 * **维持“买入”评级：** 考虑到特色原料药业务稳健增长，转型客户定制生产业务订单落地，以及制剂一体化等战略进展顺利，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司基本情况与业绩简评 * **公司概况：** 公司总股本1.50亿股，已上市流通A股1.46亿股，总市值71.49亿元。 * **业绩表现：** 公司20H1收入6.5亿元，归母净利1.07亿元，扣非归母0.98亿元，增速分别为16.01%、24.57%、25.59%。Q2单季归母同比增速约45%，明显放量。 ## 经营分析 * **特色原料药业务稳健发展：** 20H1中间体及原料药业务收入约5.79亿元，占总营收89%。核心品种为缬沙坦、培哚普利、氯吡格雷、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀等慢性主流大品种，预计销量有望大幅增加。 * **客户定制生产服务（CMO/CDMO）订单稳步增加：** 20H1与15家国内外企业合作，临床阶段和转移验证阶段产品20余项，预计该部分业务收入约5000万元。与施维雅建立业务合作，预计21年订单体量超1亿元。 * **原料药-制剂一体化业务逐步落地：** 预计今年下半年，或将看到公司制剂一体化品种落地国内批件，普瑞巴林，未来有望受益于带量采购增量业绩。目前在研制剂品种超10个，包括中枢神经及心脑血管等重磅制剂品种。 * **可转债预案发布：** 募集资金总额不超过5.2亿元，预计主要用于高端制剂项目，为公司制剂业务板块增添新产能。 ## 盈利预测及投资建议 * **盈利预测：** 预计未来三年EPS分别为1.30/1.76/2.31元，对应PE分别为36.7/27.2/20.7倍。 * **投资建议：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 医药行业环保压力，对业绩影响存在不确定性。 * 上游原料涨价，对成本及毛利率影响存在不确定性。 * 公司海外业务存在不确定性。 * 产品研发申报不达预期。 * 可转债进度存在不确定性。 * 客户定制生产业务存在不确定性。 # 总结 ## 业绩增长与战略布局双轮驱动 本报告分析了美诺华2020年半年度报告，指出公司业绩符合预期，特色原料药业务稳健发展，客户定制生产服务订单稳步增加，原料药-制剂一体化业务逐步落地。公司发布可转债预案，募资用于高端制剂项目，为未来发展提供动力。维持“买入”评级，但同时也提示了医药行业环保压力、原料涨价、海外业务、产品研发、可转债进度以及客户定制生产业务等风险。

# 中心思想 本报告对美诺华（603538）2020年半年报进行了点评，核心观点如下： * **业绩稳健增长，符合预期：** 公司上半年营收和净利润均实现稳健增长，符合市场预期，显示出良好的经营态势。 * **制剂一体化战略初见成效：** 公司在原料药业务稳健增长的基础上，CDMO/CMO业务快速发展，制剂产能利用率提升，制剂一体化战略逐步落地，为长期发展奠定基础。 # 主要内容 ## 公司业绩表现 公司发布2020年半年报，上半年实现营收6.5亿元，同比增长16%，实现归母净利润1.1亿元，同比增长约24.6%；扣非归母净利润9822万元，同比增长约25.6%。Q2单季度实现营收3.7亿元，同比增长约19%，实现归母净利润6388万元，同比增长45%；扣非归母净利润5774万元，同比增长约40%。业绩符合预期。 ## 业务分析 ### 原料药业务稳健增长 中间体与原料药是公司的核心业务，营收占比达89%，上半年实现营业收入5.8亿元，同比增长约25%，其中心血管类产品营收同比增长30%以上。 ### CDMO/CMO业务快速发展 公司已与15家国内外优秀医药企业达成合作，临床阶段和转移验证阶段产品约20余项，共实现合同定制业务销售收入近5000万元，并与知名战略药企施维雅建立业务合作，正在进行2个产品合作，确定到2021年完成1亿元以上的订单。 ### 制剂产能利用率提升 天康制剂产量较去年同期增长144%。公司加速资源整合和产业升级成果体现，为公司长期发展奠定战略基础。 ## 规模化能力建设 上半年安徽美诺华400吨原料药技改项目一期已完成装备工艺设计和关键装备定制采购；浙江美诺华年产520吨一期项目正在进行设备采购及安装调试；燎原技改项目三废相关设备已投入使用；年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目（美诺华天康）正在进行土建工程。 ## 产品研发与注册 上半年米氮平原料药获台湾DMF核准函，多个涉及中枢神经类、内分泌类、心血管类、抗病毒类等治疗领域项目已向EDQM递交CEP注册申请。公司与合资公司联合递交制剂类产品注册申请品种3项，共计7个品种等待审评审批，另有多个项目正在进行药物研发。 ## 盈利预测与评级 预计2020-2022年EPS分别为1.33元、1.92元和2.64元，对应当前估值分别为36倍、25倍和18倍，维持“持有”评级。 ## 风险提示 1）原材料供应及价格上涨的风险；2）环保及安全生产政策趋严影响公司业绩的风险；3）产能认证周期、技术转移等影响产能释放节奏的风险。 # 总结 美诺华2020年上半年业绩符合预期，原料药业务保持稳健增长，制剂一体化战略逐步呈现成果。公司持续构建规模化能力，多模式业务合作驱动持续发展，并加速推进产品研发注册。维持“持有”评级，但需关注原材料价格、环保政策以及产能释放节奏等风险因素。

# 中心思想 本报告对康龙化成（Quantum Hi-Tech China Biological，300149 CH）进行了覆盖，并给出了“买入”评级，目标价为人民币25.5元。报告的核心观点如下： * **CRO/CDMO业务快速增长**: 康龙化成通过2018年收购ChemPartner，建立了综合性的化学药物和生物药物CRO/CDMO平台，该业务增长迅速，成为公司发展的主要驱动力。 * **益生元行业领先地位稳固**: 康龙化成在益生元领域占据领先地位，其核心产品FOS和GOS被广泛应用。全球益生元市场预计将保持稳定增长，为公司带来持续收益。 # 主要内容 ## 公司概况： ChemPartner与康龙化成的成功合并 * **康龙化成**: 成立于2000年，专注于益生元产品的研发、生产和推广，是国内益生元行业的领先品牌。 * **ChemPartner**: 是一家提供全方位服务的生命科学CRO/CDMO企业，拥有17年的运营经验，提供包括生物药发现、化学药发现、生物学和药理学、DMPK和探索性毒理学等CRO服务，以及小分子和大分子CDMO服务。 * **合并**: 2018年，康龙化成完成了与ChemPartner的合并，通过收购ChemPartner 90%的股权，进一步拓展了全球业务，进入CRO/CDMO市场。 ## 构建全面的CRO/CDMO服务平台 * **综合服务**: ChemPartner提供全面的CRO/CDMO服务，包括临床前CRO服务和CDMO服务，涵盖小分子药物和生物药物。 * **产能扩张**: ChemPartner不断扩大产能，包括新建实验室和增加生物药CDMO产能，以满足客户的强劲需求。 * **客户基础**: ChemPartner拥有多元化的全球客户群，包括全球排名前20的制药和生物技术公司中的18家。 ## 中国CRO/CDMO需求持续强劲增长 * **研发投入增加**: 全球和中国的研发支出都在强劲增长，受到监管环境改善、药企外包模式转变、生物技术融资环境良好等因素的推动。 * **外包需求驱动**: 药物开发过程漫长且成本高昂，促使制药公司增加研发外包比例，以更好地控制成本和提高效率。 * **市场规模增长**: 中国CRO市场规模预计将从2018年的59亿美元增长到2023年的214亿美元，CDMO市场规模预计将从2018年的24亿美元增长到2023年的85亿美元。 ## 微生态营养需求增长与健康意识提升 * **益生元的重要性**: 益生元能够刺激消化系统中益生菌的生长，对人体健康至关重要。 * **市场增长**: 全球益生元市场规模预计将从2015年的33亿美元增长到2026年的80亿美元，复合年增长率为9.5%。 * **康龙化成的地位**: 康龙化成是中国领先的益生元产品供应商，其核心产品FOS和GOS被广泛应用。 ## 财务分析 * **强劲的增长前景**: 预计公司收入将在2019-2022财年实现26%的复合年增长率，CRO/CDMO业务和益生元业务将分别实现27%和23%的复合年增长率。 * **盈利能力**: 预计公司归属于股东的净利润将在2019-2022财年实现40%的复合年增长率。 * **估值**: 基于DCF模型，目标价为人民币25.5元，对应2020财年和2021财年的市盈率分别为65倍和45倍。 # 总结 本报告认为，康龙化成凭借其快速增长的CRO/CDMO业务和在益生元行业的领先地位，具有良好的发展前景。通过收购ChemPartner，公司建立了综合性的CRO/CDMO平台，能够满足不断增长的市场需求。同时，全球益生元市场也在稳步增长，为公司带来持续的收益。因此，本报告给予康龙化成“买入”评级，并设定目标价为人民币25.5元。

# 中心思想 * **新冠疫情下的业绩表现与长期发展潜力：** 2020年上半年，迈克生物在新冠疫情的冲击下，常规检测产品销售受到影响，但新冠病毒检测产品实现高增长，同时装机量快速推进，整体业绩保持平稳增长。 * **研发投入与渠道拓展：** 公司持续加大研发投入，提升核心竞争力，新冠试剂盒的研发带动了自主产品的销售和装机量的提升，同时海外市场迅速推广。 * **投资评级与盈利预测：** 随着疫情的逐步控制，公司常规业务逐步恢复，看好公司的长期发展，维持“买入”评级。预计2020-2022年公司归母净利润为6.61/8.47/10.72亿元。 # 主要内容 ## 公司2020年半年报分析 * **营收与利润：** 公司实现营收14.52亿元，同比下滑4.27%；归母净利润3.10亿元，同比增长15.16%；扣非后归母净利润3.06亿元，同比增长14.13%。 * **产品销售情况：** 代理产品销售收入同比下降19.43%，自主产品销售收入同比增长20.65%。自主生化试剂收入同比下降29.08%，自主免疫试剂同比下降15.44%。分子诊断、快速检测等板块新冠病毒检测产品实现销售收入2.15亿元。 * **装机量：** 全自动血细胞分析仪、全自动化学发光免疫分析仪i3000及i1000的装机快速推进，上半年装机量超过去年全年水平。 ## 持续的研发投入 * **研发投入金额与占比：** 报告期内，公司持续加大研发投入，投入总额9,125.29万元，同比增长23.97%。生化平台研发投入占比11%，同比增长25.73%；免疫平台研发投入占比21%，同比增长8.77%；临检平台研发投入占比33%，同比增长45.19%；分子平台研发投入占比7%，与去年同期持平；快速检测平台研发投入占比6%，同比增长66.75%；原料研发平台占研发投入9%，同比增长104.52%。 * **研发成果：** 截至报告期末，公司共取得Ⅱ类、Ⅲ类产品注册证380项。 ## 新冠试剂盒研发与渠道拓展 * **新冠试剂盒研发进展：** 完成了分子诊断、化学发光免疫、快速检测三个技术平台的新冠检测产品开发工作。 * **国内外市场推广：** 新型冠状病毒2019-nCoV核酸检测试剂盒（荧光PCR法）已取得NMPA注册证书、CE认证和FDA EUA，新型冠状病毒（2019-nCoV)）IgM抗体、IgG抗体检测试剂盒（直接化学发光法）已取得NMPA注册证书、CE认证，新型冠状病毒（SARS-Cov-2）IgG/IgM抗体检测试剂盒（胶体金法）已取得 CE 认证并已向 NMPA 提交注册审批申请。新冠病毒核酸检测及胶体金检测产品在海外市场迅速推广，报告期内销售覆盖68个国家和地区。 ## 估值与评级 * **盈利预测：** 预计2020-2022年公司归母净利润为6.61/8.47/10.72亿元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 财务数据和估值 * **营业收入：** 2018年为2,685.30百万元，2019年为3,222.96百万元，预计2020E为4,038.36百万元，2021E为5,144.88百万元，2022E为6,497.98百万元。 * **净利润：** 2018年为444.93百万元，2019年为525.26百万元，预计2020E为661.44百万元，2021E为846.78百万元，2022E为1,071.81百万元。 # 总结 迈克生物在2020年上半年受到新冠疫情影响，但通过新冠病毒检测产品的高增长和装机量的快速推进，实现了业绩的平稳增长。公司持续加大研发投入，提升核心竞争力，新冠试剂盒的研发和海外市场的拓展也为公司带来了新的增长点。天风证券维持对公司的“买入”评级，并预计未来几年公司将保持稳健增长。

中心思想 本报告的核心观点是：第三轮国家药品集采对医药行业的影响将持续，但市场反应将边际弱化。集采常态化下，优质特色原料药企业将显著受益，而仿制药行业利润将受挤压，并加速向创新转型。 第三轮国家药品集采的影响及市场反应 第三轮国家药品集采纳入56个新品种，使全国药品集采总品种数达到113个，进一步扩大了集采范围。虽然中标模式有所调整，最多入围企业数扩大至8家，但总体延续了上一轮模式，竞争格局相对缓和。 市场对第三轮集采的反应预计将继续边际弱化，因为药企和资本市场已对政策导向有了充分的认知。 集采对医药行业不同细分领域的冲击与机遇 本轮集采对医药行业不同细分领域的影响存在差异： 原料药行业: 国内优质制剂企业高比例中标将加速国产替代进程，推动原料药国产化。集采品种价格下降将提升相关疾病用药渗透率，从而带动原料药市场需求增长，利好优质原料药企业。 仿制药行业: 带量采购常态化将持续挤压仿制药利润，促使国内制剂企业加速向创新转型。 主要内容 第三轮国家药品集采文件概述 本报告分析了2020年7月29日发布的《全国药品集中采购文件（GY-YD2020-1）》，该文件公布了第三轮国家药品集采的56个新品种，以及各地首年约定采购量。此次集采将全国药品集采总品种数提升至113个。 集采中标模式及竞争格局 第三轮集采大体延续了上一轮的中标模式，但最多入围企业数从6家扩大到8家，这使得竞争格局相对缓和，也为更多通过一致性评价的企业提供了机会。采购周期也根据实际中选企业数量进行调整，部分品种采购周期从两年缩短为一年。 集采对医药行业的影响及投资建议 报告认为，集采进入常态化阶段，市场反应将继续边际弱化。 报告提出了以下投资建议： 看好优质特色原料药企业: 推荐标的：普洛药业（000739）、富祥股份（300479）。 关注医药创新产业链: 仿制药行业利润受挤压，建议关注具有较高确定性的医药创新产业链相关个股。推荐标的：凯莱英（002821）、泰格医药（300347）。 风险提示 报告指出了政策推进低于预期的风险。 总结 本报告对2020年7月29日发布的第三轮国家药品集采文件进行了深入分析，指出集采已进入常态化阶段，市场反应将边际弱化。 报告认为，优质特色原料药企业将显著受益于国产替代加速和用药渗透率提升，而仿制药企业将面临利润挤压，并加速向创新转型。 报告最后给出了具体的投资建议和风险提示，为投资者提供了参考。 报告数据显示，集采品种数量的持续增加，对医药行业格局产生了深远影响，也为投资者带来了新的机遇和挑战。 对政策变化的持续关注和对市场动态的精准把握，将是未来投资成功的关键。

# 中心思想 本报告分析了利民股份（002734）拟发行可转债对公司发展的影响，以及草地贪夜蛾防治需求增长对公司业绩的带动作用。报告认为，公司通过内生和外延并举的方式，实现了持续的扩张和业绩增长。 ## 可转债助力项目建设 公司拟发行可转债，将用于多个项目的建设和技术改造，这些项目预计将显著提升公司的盈利能力和市场竞争力。 ## 业绩增长动力分析 草地贪夜蛾防治需求的增长带动了公司威远资产组的业绩增长，为公司创造了良好的收益。 # 主要内容 ## 公司拟发行可转债 公司拟发行可转债9.8亿元，用于相关项目建设，这将为公司的持续发展提供资金支持。 ## 草地贪夜蛾防治需求 2020年上半年，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造良好的业绩。 ## 可转债项目促进公司发展 公司通过收购、整合、内生扩张实现 4 年一次的扩张周期，持续推动业绩向前滚动发展。可转债发行将用于多个项目的建设和技术改造，预计将显著提升公司的盈利能力和市场竞争力。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为1.48元、1.78元和1.94元。维持“买入”评级和目标价21.45元。 ## 风险提示 报告提示了公司产品价格下跌风险，在建项目不达预期风险，并购企业业绩实现或不及承诺，可转债发行进度或不及预期，汇兑损失风险。 # 总结 本报告对利民股份的投资价值进行了分析，认为公司通过发行可转债和受益于市场需求增长，有望实现持续的业绩增长。维持“买入”评级和目标价21.45元。

中心思想 本报告的核心观点是：中国同位素C-13行业目前面临着巨大的市场需求与供给不足的矛盾。虽然C-13呼气试验作为幽门螺杆菌检测的金标准，市场需求快速增长，并有政策利好推动其医保覆盖，但由于生产技术壁垒高、依赖进口等因素，国内供应严重不足。然而，上海化工研究院和中国同辐股份有限公司正在积极推进国产化进程，未来有望通过技术突破和成本降低，改变当前的供需失衡局面，并推动C-13应用领域的多元化发展。 中国同位素C-13市场需求的快速增长 C-13呼气试验作为一种无创、快速、准确的幽门螺杆菌检测方法，其市场需求正快速增长。这主要源于以下几个因素：首先，中国人口老龄化和重病发病率的提升，增加了消化系统疾病的患病人群，从而带动了对C-13呼气试验的需求；其次，中国市场对C-13呼气检测的需求远未得到满足，每年仅能满足600万人次的检测需求，而实际需求量远高于此；最后，国家政策的支持，例如将C-13呼气试验纳入医保，也进一步推动了其市场普及。 国内同位素C-13供给的严重不足及国产化进程 目前，中国同位素C-13生产严重依赖进口，仅美国ISOTEC公司获得中国原料药许可证，年供应量仅为80-100公斤，供需缺口巨大。这主要是因为同位素C-13生产技术壁垒高，涉及核技术，全球均有严格的技术保密要求和禁止技术输出的政策。然而，上海化工研究院和中国同辐股份有限公司正在积极研发和建设国产化生产线，通过优化生产工艺和设备，降低生产成本，目标成本在200-250元/克，这将显著降低C-13呼气试验的成本，并有望打破国外垄断，满足国内日益增长的市场需求。 主要内容 本报告从方法论、中国同位素C-13行业市场综述、驱动与制约因素分析、政策及监管分析、未来发展趋势以及竞争格局分析等方面，对中国同位素C-13行业进行了全面的分析。 中国同位素C-13行业市场综述 本节详细介绍了同位素C-13的定义、行业发展历程、市场现状、产业链分析以及市场规模预测。报告指出，同位素C-13主要应用于C-13呼气试验，是幽门螺杆菌临床检测的金标准。中国市场对C-13的需求量逐年增长，但由于生产技术壁垒高、依赖进口等因素，国内供应严重不足。产业链上游主要为国外生产厂商，中游为C-13呼气检测仪生产商，下游为医院等医疗机构。报告预测，未来五年，中国同位素C-13行业市场规模将保持10%的增长趋势。 同位素C-13行业定义及发展历程 本小节阐述了同位素C-13的定义，并回顾了其从探索期到成熟期的发展历程，重点介绍了美国CIL公司和ISOTEC公司在同位素C-13大规模量产方面所做的贡献。 中国同位素C-13行业市场现状及产业链分析 本小节分析了中国同位素C-13行业市场现状，指出其严重依赖进口的局面，并对产业链上、中、下游的参与者进行了详细分析，包括上游的生产厂商、中游的检测仪生产商以及下游的医疗机构。 中国同位素C-13行业市场规模预测 本小节对中国同位素C-13行业市场规模进行了预测，指出未来五年市场规模将持续增长，并分析了市场增长的主要驱动因素。 中国同位素C-13行业驱动与制约因素分析 本节分析了中国同位素C-13行业发展的驱动因素和制约因素。驱动因素主要包括人口老龄化、重病发病率的提升以及市场需求的增长；制约因素主要包括生产技术壁垒高、依赖进口以及替代性同位素C-14的竞争。 驱动因素分析：人口老龄化、重病发病率及市场需求 本小节详细分析了人口老龄化、重病发病率提升以及市场需求增长对同位素C-13行业发展带来的积极影响。 制约因素分析：技术壁垒、进口依赖及替代品竞争 本小节分析了生产技术壁垒、进口依赖以及替代品C-14的竞争对同位素C-13行业发展带来的挑战。 中国同位素C-13行业政策及监管分析 本节分析了中国政府出台的与同位素C-13行业相关的政策和监管措施，这些政策为行业发展提供了支持，并促进了行业规范化发展。 中国同位素C-13行业未来发展趋势 本节对中国同位素C-13行业未来的发展趋势进行了预测，主要包括价格趋于平民化和应用领域多元化两个方面。 价格趋于平民化 随着国产化进程的推进和生产成本的降低，未来同位素C-13的价格将趋于平民化，这将进一步扩大其市场应用范围。 应用领域多元化 未来，同位素C-13的应用领域将从医疗诊断扩展到药理学、生物化学、生命科学、农业科学和营养学等更多领域。 中国同位素C-13行业竞争格局分析 本节分析了中国同位素C-13行业的竞争格局，指出该行业具有较高的准入门槛，市场集中度较高，呈现寡头垄断的局面。上海化工研究院和中国同辐股份有限公司是目前国内主要的竞争者。 主要竞争者分析：上海化工研究院和中国同辐股份有限公司 本小节对上海化工研究院和中国同辐股份有限公司这两家主要竞争者的企业概况、主营业务以及投资亮点进行了详细分析。 总结 本报告对中国同位素C-13行业进行了全面的分析，指出该行业市场需求旺盛，但供给严重不足。上海化工研究院和中国同辐股份有限公司的国产化努力将改变这一局面，未来同位素C-13的价格将下降，应用领域将拓展，行业发展前景广阔。 然而，仍需关注技术突破、政策支持以及国际竞争等方面的挑战。 持续的研发投入和产业链的完善将是推动中国同位素C-13行业健康发展的关键。

# 中心思想 本报告对健友股份（603707）2020年中报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长，符合预期：** 公司上半年营收和净利润均实现显著增长，表明公司经营状况良好，发展态势稳健。 * **制剂业务占比提升，转型战略初见成效：** 制剂收入比重上升，预示着公司从原料药企业向制剂企业的转型战略正在逐步实现，为公司带来新的增长动力。 * **研发投入加大，创新能力增强：** 公司持续加大研发投入，获批速度显著提升，为公司长期发展奠定基础。 * **股权激励计划，激发员工活力：** 股权激励计划的实施，有助于调动员工积极性，吸引和留住优秀人才，利好公司长期发展。 # 主要内容 ## 业绩总结：营收和利润双增长 公司2020年上半年实现营收14亿元，同比增长18.6%，实现归母净利润4亿元，同比增长41.2%；扣非归母净利润4亿元，同比增长44.3%。Q2单季度实现营收6.6亿元，同比增长16.8%，实现归母净利润2亿元，同比增长45.4%；扣非归母净利润2亿元，同比增长48%。业绩符合预期。 ## 制剂与原料药业务分析：制剂占比提升，肝素业务稳健 * **制剂业务：** 制剂收入占比提升，公司是国内首家依诺肝素钠制剂在美国获批的企业，拥有四条通过美国FDA认证的无菌注射剂产线和冻干线，控股美国Meitheal公司终端客户资源较为优质，积极开拓市场，为制剂在美销售增长奠定基础。此外，依诺肝素注射液在欧洲、南美市场实现销售零突破，全球布局有望进一步打开增长空间，助力公司成功实现原料药企业转型。 * **肝素原料药业务：** 肝素原料药业务收入稳定增长，毛利率再创新高，公司作为肝素原料药龙头企业稳步前进，保持与主流肝素类制剂企业的长期稳定供应关系，增强客户粘性，有望持续提升议价能力。 ## 研发投入与专利：研发驱动增长 2020年上半年研发投入9528万元，同比增长27%。2020年上半年，公司产品度骨化醇、米力农、肝素钠注射液、苯磺酸阿曲库铵注射液等7个ANDA申请获得美国FDA批准，公司共有10项发明专利、实用新型专利和外观专利获得授权。截至2020年6月30日公司共拥有境内专利83项、持有境内注册商标10项。公司最近三年以年均10个产品速度申报，累计申报产品数量超过40个，目前在国内已获得注册批准文号8个，国际市场获批注册批件超过20个。研发能力提升有望建立新的利润增长点，为公司长期发展奠定基础。 ## 股权激励计划：绑定利益，激发活力 2020年6月，公司以28.35元/股的价格向31名激励对象授予22.7万股限制性股票，占总股本比例约0.03%，限售期分别为12个月（解除限售比例50%）和24个月（解除限售比例50%）。股权激励计划绑定员工个人与公司利益一致，有助于调动员工积极性，吸引保留优秀人才，利好长期发展。 ## 盈利预测与投资建议：维持“持有”评级 预计2020-2022年EPS分别为0.87元、1.10元和1.37元，对应估值分别为54倍、43倍和34倍。肝素原料药保持高景气度，公司制剂出口将持续放量。维持“持有”评级。 ## 风险提示 肝素原料药价格及销量不及预期；制剂产品销售不及预期；ANDA获批不及预期；研发进展不及预期。 # 总结 健友股份2020年中报显示，公司业绩稳健增长，制剂业务占比提升，转型战略初见成效。公司持续加大研发投入，创新能力增强，并通过股权激励计划激发员工活力。 报告维持“持有”评级，但同时也提示了肝素原料药价格、制剂产品销售、ANDA获批以及研发进展等方面的风险。投资者应综合考虑各项因素，谨慎决策。

中心思想 核心竞争力与战略转型 利民股份作为国内领先的杀菌剂生产企业，在代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝等多个核心杀菌剂产品领域拥有国内第一的产能优势。 通过2019年并购威远资产组，公司成功实现业务多元化，将产业链拓展至杀虫剂、除草剂和兽药领域，构建了综合性农化平台，显著增强了市场竞争力。 持续增长动能与市场机遇 公司营收和归母净利润持续保持高速增长，2019年威远并表后业绩创历史新高，显示出强劲的内生与外延增长动能。 面对国内农药需求结构性调整、环保趋严及供给侧改革的行业背景，公司积极布局海外市场，并通过新项目投产和绿色生物产品研发，确保未来业绩的持续增长。 公司在杀菌剂、杀虫剂、除草剂及兽药市场的战略布局，以及对病虫害（如草地贪夜蛾、蝗灾）引发的市场需求的响应，为其提供了广阔的增长空间。 主要内容 公司战略转型与业绩增长 1. 业绩高速增长表现亮眼，并购威远打造综合性农化平台： 1.1 保护性杀菌剂龙头，多项产品产能位列国内第一： 利民股份深耕农化产业20余年，已从单一杀菌剂代森锰锌生产企业发展为涵盖杀菌剂、杀虫剂、除草剂和兽药的全产业链公司。公司是国内最大的代森锰锌生产企业，拥有3.5万吨产能，占国内总产能的53.8%。此外，公司在霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩等产品产能方面也位居国内第一。参股公司江苏新河是全球最大的百菌清生产企业，拥有3万吨产能。 1.2 公司股权结构清晰，威远资产组并表增强公司杀虫剂、除草剂业务： 公司实际控制人李明和李新生父子合计持有公司31.99%的股权，股权结构集中。2019年，公司以7.59亿元现金收购威远资产组（权益80%），将其纳入合并报表范围。此次并购使公司业务拓展至阿维菌素、甲维盐等杀虫剂，草铵膦等除草剂，并新增兽药业务，形成了江苏新沂、河北石家庄、河北辛集、内蒙古鄂尔多斯四大生研基地。 1.3 公司营收和归母净利润连年创新高，成长动能强劲： 公司近十年营收和归母净利润保持快速增长。2019年，公司营收达28.33亿元，同比增长86.46%；归母净利润达3.22亿元，同比增长56.17%，均创历史新高，主要得益于威远资产组并表及产品量价齐升。2020年一季度营收13.25亿元，同比增长234.17%；归母净利润1.42亿元，同比增长72.50%。公司预计2020年上半年归母净利润同比增长45%-55%。公司毛利率长期维持在25%以上，2019年为26.70%，盈利能力持续改善。2019年，杀菌剂、杀虫剂和除草剂三大主营业务贡献了公司超89%的营收，其中杀菌剂业务营收13.14亿元（占比46.38%），杀虫剂业务营收8.76亿元（占比30.92%），除草剂业务营收3.32亿元（占比11.72%）。 农化市场洞察与产品布局 2. 杀菌剂需求逐渐转向海外，供给减少加速更新换代： 2.1 杀菌剂需求逐渐由内需转向出口： 2010-2014年，我国果园和蔬菜种植面积扩大，推动杀菌剂国内需求上升，2014年表观消费量达18.38万吨。2014年后，受生物防治、物理防治及农药使用零增长政策影响，国内需求承压，杀菌剂需求逐渐转向出口。2016年我国杀菌剂出口量首次超过表观消费量，2019年出口量为9.51万吨。 2.2 环保趋严、供给侧改革致杀菌剂产量减少，农用杀菌剂加速更新换代： 受环保趋严和供给侧改革影响，我国杀菌剂产量自2014年起呈下降趋势，2018年为15.31万吨，同比下降10.01%。然而，杀菌剂产量占农药总产量的比重逐年上升，2018年达到7.35%，创近年新高。杀菌剂行业加速更新换代，2019年我国农用杀菌剂产品登记数量达1,211个，较2014年增长123.84%，未来将向高效、低毒、低残留、环境友好方向发展。 2.3 公司是国内代森锰锌龙头，其代森锰锌产能占国内总产能的53.8%： 代森锰锌作为广谱保护性杀菌剂，因其杀菌范围广、不易产生抗性、防治效果显著，2018年全球销售额达10.28亿美元，位列杀菌剂第二。公司拥有3.5万吨代森锰锌产能，占据国内总产能的53.8%，是国内行业绝对龙头，其业绩弹性较大。 2.4 公司是国内杀菌剂领军企业，多款杀菌剂产品畅销国内外： 公司杀菌剂产品线丰富，包括代森类、百菌清、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺、威百亩、嘧菌酯等原药及制剂。公司在代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩方面拥有国内最大产能。参股公司江苏新河拥有全球最大的百菌清产能（3万吨），并配套2万吨中间体间苯二甲腈。 3. 杀虫剂需求端由内需向出口转变，受环保压力和供给侧改革影响，产量有所下降： 3.1 杀虫剂需求由内需转向出口，病虫灾害复发有望拉动杀虫剂需求增长： 2018年我国杀虫剂使用比例高达42%。受农药使用零增长政策和粮食价格下滑影响，近年来杀虫剂内需承压，2018年表观消费量为20.84万吨，同比下降45.31%。但出口量稳步上升，2019年达21.57万吨，较2015年增长29.93%。草地贪夜蛾和蝗灾等病虫害的肆虐，有望拉动甲氨基阿维菌素苯甲酸盐等相关杀虫剂的需求增长。 3.2 环保压力、供给侧改革致杀虫剂产量下滑： 环保高压和供给侧改革导致部分高成本、落后产能退出，国内杀虫剂产量下滑。2018年杀虫剂原药产量下降至41.08万吨，同比下降31.18%。行业发展方向为高效、低毒、低残留、环境相容性。 3.3 利民股份：内生外延齐发力，杀虫剂业务飞速发展： 公司杀虫剂业务近年来发展迅速，产品包括阿维菌素、甲氨基阿维菌素苯甲酸盐、噻虫啉、吡蚜酮、噻虫胺、噻唑膦、呋虫胺、除虫脲等。威远资产组并表进一步增强了公司在杀虫剂领域的实力。 4. 威远并表带动公司除草剂业务发展，并开拓兽药业务： 4.1 威远并表后，公司新增除草剂草铵膦产品： 威远生化拥有1,000吨草铵膦产能。草铵膦因其广谱、低毒、活性高和环境相容性好等特点，成为与草甘膦和百草枯并存的非选择性除草剂，应用前景广阔。2019年威远并表后，公司除草剂业务营收大幅增长76.60%。 4.2 威远资产组并表后，公司新增兽药业务： 畜牧业规模化发展推动兽药需求长期增长。公司子公司河北威远药业是国内大型兽药GMP企业，拥有年产80吨伊维菌素原药产能，产量及出口量居世界前列。此外，公司子公司内蒙古新威远拟投资建设新型绿色生物产品制造项目，包括年产500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素等兽药/杀虫剂产品新产能。 未来发展驱动与潜在风险 5. 新项目不断投产将助力公司未来发展： 尽管农药市场面临多重不利因素，公司通过内生外延实现业绩新高。2020年，利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、河北双吉年产10,000吨代森系列DF项目、江苏新河第四条百菌清生产线等项目有望建成投产。公司还计划投资14.78亿元建设年产12,000吨三乙膦酸铝原药技改项目、年产10,000吨水基化环境友好型制剂加工项目，以及内蒙古新威远年产500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素和500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目，预计建设周期1-3年。这些新项目将为公司提供充足的成长动能。公司积极开展出口登记，2019年新开展授权登记437个，自主登记11个，助力产能消化。 6. 盈利预测与投资建议： 预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.44亿元、5.13亿元、6.21亿元，EPS分别为1.19、1.38、1.67元/股。当前股价对应2020-2022年PE分别为13.6、11.8、9.7倍。鉴于公司持续的成长动能和市场前景，首次覆盖给予“买入”评级。 7. 风险提示： 公司面临产品价格下跌、产品需求下滑以及市场竞争激烈的风险。 总结 利民股份作为国内杀菌剂行业的领军企业，通过内生增长和外延并购威远资产组，成功实现了业务的多元化和产业链的全面拓展，涵盖杀菌剂、杀虫剂、除草剂和兽药四大板块。公司在代森锰锌等多个核心产品上拥有国内领先的产能优势。受益于威远并表及产品量价齐升，公司营收和归母净利润持续高速增长，2019年业绩创历史新高。面对国内农药市场结构调整和环保趋严的挑战，公司积极拓展海外市场，并规划了一系列新项目，包括苯醚甲环唑、代森系列DF、百菌清生产线、三乙膦酸铝技改、水基化制剂以及多杀霉素、泰乐菌素、截短侧耳素、甲氨基阿维菌素苯甲酸盐等绿色生物产品，这些项目有望在未来1-3年内陆续投产，为公司提供充足的成长动能。同时，病虫害（如草地贪夜蛾、蝗灾）的复发也为公司相关杀虫剂产品带来了新的市场需求。综合来看，公司未来业绩增长可期，首次覆盖给予“买入”评级，但需关注产品价格波动、需求变化及市场竞争加剧等风险。

中心思想 本报告的核心观点是：中俄东线天然气管道南段工程的启动，将有效提升长三角地区天然气供应能力，并对相关企业产生积极影响。国家管网公司承担投资和建设，降低了中石油的投资压力，并有望加速国内天然气管道建设，利好相关油气工程企业。然而，国际油价波动和国内电力需求仍存在不确定性风险。 中俄东线南段启动对能源行业的影响 中俄东线天然气管道南段工程的启动，标志着中国天然气供应基础设施建设取得重大进展。该项目预计2025年通气，将显著增强长三角地区的天然气供应保障能力，缓解能源供应压力。这对于区域经济发展和居民生活用气都具有积极意义。 国家管网公司作用及行业发展前景 国家管网公司承担中俄东线天然气管道项目的投资和建设，有效分散了投资风险，减轻了中石油的投资负担，并为其他油气工程企业提供了新的业务增长点。这将推动国内天然气管道建设的加速发展，并促进相关产业链的繁荣。 主要内容 行业概况及市场数据 报告首先概述了2020年7月28日能源行业市场表现，上证综指、深证成指及Wind能源行业一级指数均呈现上涨态势。同时，报告列举了能源行业涨幅前三的公司，并提供了当日美元兑人民币、WTI原油、Brent原油、NYMEX天然气、动力煤、焦煤及中国LNG出厂价格等核心指标数据，反映了当时能源市场的价格波动情况。数据显示，原油价格在经历大幅下跌后有所回升，但天然气价格仍处于低位。 行业要闻及公司动态 报告总结了多条重要的行业新闻，包括：国家统计局发布的1-6月份规模以上工业企业利润总额数据；山东港口青岛港董家口港区原油码头二期工程完工的消息；中俄东线天然气管道南段建设正式启动；以及巴西国家石油公司对Buzios油田新浮式生产储油卸油装置的招标信息。这些新闻反映了能源行业在基础设施建设、国际合作和市场竞争等方面的动态。 此外，报告还简要介绍了宝丰能源和宏达新材两家公司的2020年半年度业绩快报，显示出部分能源企业在市场波动中展现出的盈利能力。 川财证券研究报告及风险提示 报告最后列出了川财证券近期发布的多篇研究报告，涵盖石化行业策略、公司个股分析以及电力行业分析等方面，体现了该机构对能源行业的持续关注和深入研究。同时，报告也指出了国际成品油需求大幅下滑和电力需求不及预期的风险，提醒投资者关注市场波动。 总结 本报告基于川财证券的能源行业日报，对中俄东线天然气管道南段工程启动进行了分析。该项目的启动将显著提升长三角地区天然气供应能力，并对相关企业产生积极影响。国家管网公司的参与降低了投资风险，加速了国内天然气管道建设。然而，国际油价波动和国内电力需求仍存在不确定性风险，投资者需谨慎关注。报告还提供了丰富的市场数据和行业新闻，为投资者提供了全面的信息参考。 需要注意的是，本报告仅基于报告发布日的公开信息，未来市场情况可能发生变化，投资者应根据自身情况进行独立判断。