今年国内天然气进口增量有限，国内生产在上半年受到疫情抑制。 　　中俄东线北段虽然投产，但进口能力较小。2020年12月，中俄东线天然气管道（北段）正式投产通气，是今年国内最大的新增气源，预计第1年供气50亿方，而中段则在2019年7月正式开工，现阶段中俄东线主要供气东北三省。 　　今年供暖季相对于去年，接收站的进口能力增长较小。今年我国暂时还没有新建的接收站投产，预计4季度仅有中石油唐山LNG接收站三期于年底投产。 　　今年冬季天然气需求有望放量增长，供给可能有缺口 　　今年我国仍然延续散煤替代环保政策，新增了汾渭平原，覆盖范围达到京津冀及周边地区、汾渭平原和长三角，替代户数大幅增长。其中，京津冀及周边地以及汾渭平原的散煤替代户数由去年的524多万户增长到709多万户。 　　近期国内煤炭价格明显上涨，秦皇岛港口5500大卡动力煤价格涨至614元/吨，恢复到2018-2019年同期的价格附近。与之相对的国内LNG市场价格仍处于底部震荡位置，为2700元/吨，比近6年来最低的2800元/吨还要低100元/吨。 　　从历史上看，我国LNG市场价格与美国NYMEX天然气价格走势基本一致。美国NYMEX天然气价格已经下降到5年来低位,并于近期快速回升到去年冬季的价格水平，国内LNG市场价格也有望跟随上涨。 　　拉尼娜是今年冬季天然气需求的最大影响因素 　　2020年10月8日，NOAA气候预测中心预测：拉尼娜可能在北半球冬季2020-2021年持续（85%的概率），并进入到2021年春季的2-4月（60%的概率）。拉尼娜现象的峰值可能出现在11月-1月，指数低于-1摄氏度。 　　天然气需求的季节性十分明显，冬季气温的波动对天然气需求的影响较大。美国的天然气基础设施建设充足，在2019年气价持续大幅下降的情况下，美国天然气消费量为8466亿立方米，同比增长3.3%，增速下降7.5个百分点。我们认为增速的大幅下降主要是冬季气温相对较高，采暖用气需求增长放缓。 　　投资机会： 　　今年天然气进口能力增长较小，储气库建设仍在进行中，若冬季气温比往年明显下降，国内LNG价格仍有望季节性上涨，给予行业投资机会。建议关注受益天然气销量及价格增长的燃气公司，相关标的有新奥股份、深圳燃气；长期来看，我国天然气管道及国产气供给不足，政策持续推动行业发展，建议关注管道建设企业、非常规气生产商。相关标的有中油工程、杰瑞股份。 　　风险提示： 　　冬季气温偏暖；国际天然气价格持续下滑；疫情对天然气需求的影响加剧；国内宏观经济风险。

　　国药股份(600511) 　　公司业绩： 2020Q1-Q3 公司实现营业收入 291.1 亿元，YOY-11%，录得净利润 10.0 亿元，YOY-6.2%，扣非后净利为 9.4 亿元，YOY-9.3%,业绩恢复好于我们的预期。分季度来看，Q1/Q2/Q3 分别实现营业收入 82.1 亿元/93.2 亿元/115.8 亿元，YOY 分别-18.3%/-15.1%/-0.9%，分别录得净利润 2.3/3.9/3.8 亿元，YOY 分别-19.0%/-17.2%/+21.5%，扣非后分别 YOY分别-32.1%/-21.8%/+20.3%，疫情后 Q3 业绩恢复显著。 　　北京区域医药分销恢复+全国静麻分销恢复：在北京区域 Q2 的疫情得到控制后，Q3 期间北京各医院的诊疗量、手术量有所恢复，公司作为北京区域的医药商业龙头，药品及器械的分销估计也恢复至去年同期水平。此外，公司作为全国静麻药物的分销龙头，在全国疫情控制后各省市的手术量恢复的带动下，精麻分销部分也实现了稳步的增长，整体来看，公司 Q3 单季度的恢复情况好于我们的预期。 　　 Q3 毛利率恢复，费用率下降：公司 2020Q3 综合毛利率为 7.9%，同比持平，已恢复至正常水平。期间费用率为 3.2%,同比下降 0.3 个百分点，其中销售费用率同比增加 0.4 个百分点至 2.3%，管理费用率同比下降 0.4个百分点至 0.8%，财务费用率同比下降 0.4 个百分点至-0.01%。 　　盈利预测及投资建议：由于公司 Q3 业绩恢复好于我们的预期，我们小幅上调对公司的盈利预测。我们预计公司 2020 年、2021 年净利分别 16.1亿元、17.9 亿元，YOY 分别同比增长 0.6%、11%，EPS 分别为 2.1 元和 2.4元，对应 PE 分别为 21 倍/19 倍。公司业绩增速不断恢复，战略规划清晰，外延扩张以及新业态的发展将为公司打开新的空间，我们看好公司的长期发展。目前估值不高，我们给于“区间操作”的投资建议。 　　风险提示：疫情影响，集采影响超预期，融资利率上升等

　　丽珠集团(000513) 　　事件： 2020 年前三季度公司实现营业收入 79.26 亿元，同比增长 8.64%;归母净利润 14.22 亿元，同比增长 36.71%；扣非归母净利润 11.79 亿元，同比增长 23.15%。经营性现金流净额 15.18 亿元，同比增加 6.28%。 　　Q3 业绩快速增长，疫情相关品种显著贡献业绩。 2020 年前三季度，公司整体业绩快速增长， 主要由于新冠抗体检测试剂、抗病毒颗粒的市场销售大幅度增长， 注射用艾普拉唑钠快速上量，及处置江苏尼科医疗器械有限公司股权产生收益。重点品种中， 消化道产品同比增长 28.30%，相较于 2020H1 的增速 5.43%显著提升 22.87pct；促性激素产品同比下降 0.15%，降幅收窄； 抗微生物产品、 心脑血管产品分别同比下降31.40%、 1.60%。 2020 年 Q3 单季度，公司实现营业收入 28.30 亿元、归母净利润 4.17 亿元，分别同比增长 20.14%、 38.52%。 　　 诊断试剂及设备业务高速增长，丽珠试剂分拆上市有利于提升综合竞争力。 前三季度，分业务类型来看： 1）化学制剂产品实现销售收入 40.03亿元，同比增长 1.83%； 抗病毒颗粒在疫情影响下迅猛增长。 2）原料药及中间体业务共计实现销售收入 18.01 亿元，同比增长 1.60%； 高端产品销售增长及生产工艺优化，带动利润率水平提升。 3） 中药制剂产品实现收入 9.21 亿元， 同比下降 7.95%。 4） 诊断试剂及设备共计实现销售收入 11.66 亿元，同比增长 112.40%；新冠抗体检测试剂为业务增长做出重要贡献。公司于 2020 年 10 月 17 日公告， 分拆丽珠试剂 A 股上市的议案获得香港联交所上市委员会同意。未来丽珠试剂单独上市，将有利于其拓宽融资渠道，进一步加大研发、运营的投入，从而深化公司的诊断试剂布局，提升整体竞争力。 　　销售费用率下降，净利率水平明显提升。 2020 前三季度，公司综合毛利率 66.14%，同比提升 1.44 个百分点；销售净利率 23.04%，同比提升 6.93个百分点。公司净利率显著提升，主要来源于毛利水平提升、 投资收益及费用率管控。 前三季度， 公司销售费用率 29.20%，同比下降 5.84pct，营销活动由于疫情受到一定影响；管理费用率 5.78%，同比提升 0.26pct；研发费用率 7.37%，同比提升 0.76pct，在国内疫情缓解的情况下，公司大力推进研发进度。 　　盈利预测与投资评级： 预计 2020-2022 年归母净利润分别为 17.38 亿和20.58 亿元、 24.00 亿元， EPS 分别为 1.84 元、 2.18 元、 2.54 元。当前股价对应估值分别为 26 倍、 22 倍、 19 倍。 由于国内疫情缓解，消化道、促性激素等重点品种销售加速，上调盈利预测。 维持“买入”评级。 　　风险提示： 研发项目或不及预期， 市场竞争加剧。

# 中心思想 * **业绩增长超预期：** 博瑞医药2020年前三季度业绩大幅增长，超出市场预期，主要得益于原料药和制剂产品的加速放量。 * **多元化发展战略：** 公司通过技术平台构建护城河，战略定位清晰，盈利模式多元，在仿制药和创新药领域均有广阔的成长空间。 # 主要内容 ## 公司业绩表现 * **营收与利润双增长：** 2020年前三季度，公司实现营业收入5.10亿元，同比增长62.86%；归母净利润1.22亿元，同比增长90.89%。 * **现金流大幅提升：** 经营性现金流8899万元，同比增长1260.87%，显示公司经营质量显著改善。 * **Q3单季度业绩亮眼：** Q3单季度实现营业收入2.07亿元，同比增长100.82%，实现归母净利润4801万元，同比增长114.17%。 ## 业务分析 * **原料药及制剂放量：** 恩替卡韦、芬净类等众多产品处于快速放量期，市场占有率有望大幅提升。 * **国际市场拓展：** 恩替卡韦原料药已获得欧洲EMBA签发的CEP证书，并实现向美国出口，芬净类制剂等大品种海外申报有望为公司业绩提供更多增长点。 * **技术平台优势：** 公司拥有四大核心技术平台，包括发酵半合成、多手性原料药技术、靶向高分子偶联和非生物大分子平台，构建了极高的技术壁垒。 * **商业模式创新：** 公司通过技术转让和服务获得收入，并按比例享受下游客户制剂销售利润分成，体现了产品与服务的高附加值。 ## 财务分析 * **毛利率回调：** 2020年前三季度，公司实现毛利率 58.17%，同比下滑 3.86pt，应为产品销售结构调整所致。 * **期间费用摊薄：** 销售费用率及管理费用率持续摊薄，盈利能力稳步向上。 * **盈利预测：** 预计2020-2022年归母净利润分别为1.79、2.84、4.25亿元，相应EPS分别为0.44、0.69、1.04元。 # 总结 * **核心观点重申：** 博瑞医药凭借原料药和制剂的加速放量，以及在国际市场的拓展，实现了业绩的超预期增长。 * **未来发展展望：** 公司通过技术平台构建的护城河，以及多元化的盈利模式，预示着其在仿制药和创新药领域均有广阔的成长空间，未来盈利能力有望进一步增强。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长，未来发展空间广阔 大博医疗2020年前三季度业绩符合预期，创伤类产品持续稳健增长，其他产品线逐渐恢复。公司通过定增扩建产线，并在多个领域积极布局，有望打开未来成长空间。 ## 维持“买入”评级，长期看好公司发展 考虑到公司作为创伤龙头，核心产品持续高增长，且积极布局齿科、关节和运动医学等领域，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩：Q3业绩符合预期，经营性现金流显著增长 * 2020年前三季度，公司实现营业收入11.1亿元，同比增长27.5%；实现归母净利润4.3亿元，同比上升24.8%。 * Q3单季度实现营业收入4.4亿元，同比增长33.8%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长20.9%。 * 前三季度公司销售费用率为32.05%，同比上升2.5个百分点，主要系市场推广费支出增加和薪酬增加所致；管理费用率为3.94%，同比上升0.08个百分点，主要系管理人员数量及薪酬增加、新购入土地摊销所致。 * 公司前三季度实现经营性现金流为2.8亿元，同比增长36.2%。 ## 产品分析：创伤持续稳健增长，其他产品线逐渐恢复 * 受疫情影响，公司核心业务销售不同程度上受损。 * 创伤类产品为非择期手术耗材，受影响相对较小，预计前三季度公司创伤类产品同比增速在30%左右。 * 随着国内疫情趋稳，公司其他各项业务显著回升，预计微创外科类、神经外科类和手术器械产品逐步恢复增长。 ## 未来发展：定增带来长期动能，多领域布局打开未来成长空间 * 公司拟募资10亿元，主要用于骨科植入性耗材产线扩建项目和口腔种植体生产线建设。 * 我国种植牙市场国产仅占10%，进口替代空间大。 * 公司种植体产品自上线以来，已获得市场良好反馈，有望借助公司专业化的医学及市场推广团队迅速放量。 * 未来公司将在增加人工关节、运动医学等骨科产品规模与品类的同时，将积极拓展颅颌面外科、普外科、微创外科及齿科等医用高值耗材领域。 ## 盈利预测与投资评级 * 预计2020-2022年归母净利润分别为5.83亿、7.37亿和9.38亿元，相应2020-2022年EPS分别为1.45元、1.83元和2.33元。 * 当前股价对应估值分别为66倍、53倍、41倍。 * 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 产品降价超预期的风险； * 新品放量不及预期的风险等。 # 总结 ## 业绩符合预期，多领域布局 大博医疗Q3业绩符合预期，创伤业务稳健增长，其他业务逐步恢复。公司通过定增扩产，并积极拓展齿科等高值耗材领域，有望打开未来成长空间。 ## 维持买入评级，关注长期发展 维持“买入”评级，但需关注产品降价和新品放量不及预期的风险。

　　浙江医药(600216) 　　前三季度归母净利润同比上升 72.30%，公司业绩高速增长 　　公司发布三季报，前三季度营收 54.30 亿元，同比增长 2.07%，实现归母净利润 6.21 亿元，同比增长 72.30%，扣非后归母净利润 5.55 亿元，同比增长 92.27%。其中第三季度营收 19.01 亿元，同比增长 9.65%，实现归母净利润 1.93 亿元，同比增长 143.95%。预计公司业绩大幅增加主要来源于维生素 E、维生素 A 市场价格上涨。 　　前三季度毛利率为 42.09%，同比增加 1.82pp，净利率为 10.88%，同比增加 4.41pp。期间费用方面，前三季度销售费用、管理费用、研发费用、财务费用分别为 9.02 亿、2.49 亿、3.95 亿、3384.65 万，占总收入的比例为 16.62%、4.58%、7.28%、0.62%，较去年同期-6.21pp、-0.39pp、2.85pp、0.78pp。 　　现金流量净额同比增长 119.72%，公司营运效率稳健提升 　　前三季度经营活动产生的现金流量净额为 7.45 亿元，同比增长 119.72%。经营性现金流净额/营业收入为 13.72%，同比增加 7.35%。前三季度应收账款周转率为 3.80 次，同比下降 1.26%，存货周转率为 2.17 次，同比下降 12.84%。资产负债率为 26.88%，同比增加 4.77pp。ROE 为 7.60%，同比增加 2.94pp，归母净利润占营收比例同比增加 4.66pp，资产周转率同比下降 2.25pp，权益乘数同比增加 8.37pp。 　　维生素 A/E 市场价格上升推动业绩增长，全年累计净利润有望大幅提升 　　由于原料药和出口制剂国际认证周期长，子公司昌海制药和创新生物上半年出现亏损，现在已经取得良好进展。创新生物出口制剂已重新提交美国 FDA 现场审计申请；昌海制药今年销售额预计有望实现较大增长。此外，由于 2020 年 3 月开始，公司主导产品维生素 E、维生素 A 价格有较大上涨，预计 2020 全年累计净利润与上年同期相比将有较大幅度增长。 　　研发工作多点布局，ARX788 临床Ⅱ/Ⅲ期完成首例入组 　　公司各研发项目持续推进。上半年公司共有在研新药新产品项目 42 项，处于临床研究或 BE 阶段 5项，申报生产 9 项。公司产品诺氟沙星片 0.1g、米格列醇片 50mg 通过仿制药质量与疗效一致性评价。公司申请发明专利 11 项，授权发明专利 3 项。公司与美国 Ambrx 合作引进的用于治疗 HER2阳性晚期乳腺癌和胃癌的 Her2-ADC 创新药 ARX788，一期临床数据显示出良好的安全性和疗效，1.5mg/kg Q3W 组的总缓解率达 63%，目前 ARX788 正在开展治疗 HER2 阳性局部晚期或转移性乳腺癌的随机、开放、阳性对照的 II/III 期临床试验，8 月已完成首例入组，目标入组 440 人。维生素与原料-制剂一体化双轮驱动，ADC 创新药未来可期 　　公司现有业务生命营养品受益于维生素价格上涨，原料药-制剂形成垂直一体化发展。同时，公司重磅创新药 Her2 ADC 临床数据靓丽，Ⅱ/Ⅲ期临床试验首例患者已入组，创新管线未来可期。我们预计 2020-2022 年公司归母净利润分别为 12.14 亿元、16.49 亿元、19.73 亿元，同比增长 254.26%、35.78%、19.67%，对应 PE 分别为 12、9、7 倍，维持买入评级。 　　风险提示：新药研发风险；药审进度慢于预期；产品销售低于预期；维生素价格回落风险

# 中心思想 本报告对凯普生物(300639)2020年三季报进行了深度分析，核心观点如下： * **业绩增长超预期：** 公司在2020年前三季度实现了营收和净利润的大幅增长，主要得益于新冠检测业务的强劲驱动以及常规核酸检测业务的恢复。 * **未来增长动力充足：** STD十联检产品的获批上市以及PCR实验室建设的加速推进，将为公司未来的业绩增长提供新的动力。 * **维持“买入”评级：** 考虑到公司三季度超预期的业绩表现和未来的增长潜力，维持对公司“买入”评级。 ## 业绩增长的驱动因素分析 报告深入分析了凯普生物业绩增长的主要驱动因素，包括新冠检测业务的爆发式增长、常规核酸检测业务的恢复以及成本控制的有效性。 ## 未来增长潜力的关键因素 报告重点强调了STD十联检产品的市场前景以及PCR实验室建设对公司未来发展的重要意义，认为这些因素将为公司带来长期稳定的增长。 # 主要内容 * **事件：** 凯普生物发布2020年三季报，前三季度营收9.17亿元，同比增长77.10%，归母净利润2.73亿，同比增长160.29%，扣非归母净利润2.65亿元，同比增长167.12%。 * **新冠检测业务驱动Q3高增长，持续受益常态化检测需求** * 受益于疫情影响，第三方检测实验室业务需求激增，叠加常规核酸检测业务基本恢复，公司Q3业绩高速增长。 * Q3实现营收4.11亿元（+105.01%），归母净利润为1.44亿元（+219.81%），业绩增速超市场预期。 * 前三季度毛利率为76.4%，同比下降4.79pct，预计主要系高毛利率的核酸试剂盒上半年受国内医院诊疗量下降影响而销量占比下滑所致。 * 净利率32.66%，同比增加13.71pct，盈利能力大幅提升，预计主要系费用下降所致。 * 随着国内进入常态化检测需求阶段，卫健委积极推动二三级医院等医疗机构的核酸检测实验室建设，同时海外疫情持续发酵利好国内新冠核酸检测试剂出口，公司核酸检测业务或持续受益。 * **三费表现良好，经营性现金流大幅改善** * 2020前三季度公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为22.39%（-12.74pct）、9.72%（-7.72pct）、-0.05%（-0.17pct），费用控制良好。 * 销售费用率和管理费用率降幅较大，预计主要系公司营收大幅增加而费用增速低于营收增速所致，财务费用降低主要系公司利息收入增加所致。 * 经营性活动现金流净额为1.21亿元，同比增长142.78%，改善明显。 * **STD十联检获批放量在即，PCR实验室建设利好各项业务** * 2020年公司STD十联检产品获批上市，成为国内首个获批的十联检产品，进院先发优势明显，预计第四季度开始放量，有望成为拳头产品持续贡献业绩增量。 * 国家卫建委加速推动国内PCR核酸检测实验室建设，公司或将通过与医院共建核酸检测实验室的方式快速协同提升HPV、地贫、耳聋等常规核酸检测试剂在医院终端的渗透率，支撑公司营收长期稳定增长。 * **投资建议与盈利预测** * 在疫情影响下，公司ICL业务发力明显，PCR实验室的加速建设或成为公司营收长期增长的驱动力。 * 预计2020-2022年营收为13.10/15.34/17.85亿元，同比增长79.53%/17.17%/25.70%，归母净利润为3.39/3.99/5.11亿元，同比增长129.82%/17.82%/28.16%，EPS分别为1.41/1.66/2.13元，对应PE为35/30/24X，维持“买入”评级。 * **风险提示** * 核酸检测实验室建设不及预期；研发不及预期；市场竞争风险；政策变化。 # 总结 本报告对凯普生物2020年三季报进行了全面分析，认为公司业绩增长超预期，主要受益于新冠检测业务的驱动和常规核酸检测业务的恢复。同时，STD十联检产品的获批上市和PCR实验室建设的加速推进将为公司未来的业绩增长提供新的动力。 ## 核心业务驱动未来增长 报告总结了凯普生物的核心业务，并分析了这些业务在未来发展中的潜力和机遇，为投资者提供了重要的参考信息。 ## 投资评级的关键支撑因素 报告再次强调了维持“买入”评级的关键支撑因素，包括公司超预期的业绩表现、良好的费用控制以及未来的增长潜力，为投资者提供了明确的投资建议。

　　凯普生物(300639) 　　事件：10月22日晚，公司发布2020年第三季度报告:公司2020年1-9月实现营业收入9.17亿元，同比增长77.10%；归母净利润2.73亿元，同比增长160.29%；扣非净利润2.65亿元，同比增长167.12%。其中，2020年7-9月公司实现营业收入4.11亿元，同比增长105.01%；归母净利润1.44亿元，同比增长219.81%；扣非净利润1.40亿元，同比增长224.39%。 　　高速增长主要源于新冠检测，长期来看加速切入ICL特检领域公司旗下多家第三方医学检验实验室参与疫情防控，承接核酸检测任务。基于新冠疫情的反复性以及公司医检所在全国范围内完善的网络布局，我们预计各实验室累计完成新冠检测超过350万人次，实现业务收入超过3亿元。 　　除了新冠检测业务之外，我们预计原有的常规第三方检测业务也受益于疫情期间客户基础的拓展而实现高速增长。未来有望增强“产品+服务”一体化的发展逻辑，促进自有产品下沉渠道的同时切入检验外包大空间。 　　受疫情影响核酸检测试剂收入下滑，预计三季度实现增长 　　年初由于受疫情影响、医院门诊量下滑，常规试剂业务收入下滑，二季度已经在逐步恢复。随着疫情逐步实现控制，我们预计三季度HPV、地贫、耳聋等常规核酸检测试剂已经实现同比增长。 　　此外，由于公司参与医院PCR实验室的建设、配套销售核酸检测仪器和试剂，以及出口核酸检测的耗材，因此我们预计除了检测业务之外的整体业绩也有望实现同比增长。 　　中期关注点为STD，长期受益于PCR实验室建设 　　60多家三甲医院在做STD的多中心课题，有望成为STD重点放量的单位；产品进院和放量的节奏为后续主要关注点。从长期角度来看，国家卫健委提出医院抓紧改造、形成核酸检测能力，其中PCR实验室的建设更是为凯普生物等核酸检测试剂的生产企业的长期发展铺路。 　　盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2020-2022营业收入分别为12.09亿/13.33亿/16.91亿，同比增速分别为66%/10%/27%；归母净利润分别为3.36亿/3.43亿/4.51亿，分别增长128%/2%/31%；EPS分别为1.58/1.62/2.12，按照2020年10月22日收盘价对应2020年31倍PE。维持“买入”评级。 　　风险提示：新品研发和上市风险，原有产品销售不及预期风险，市场竞争日趋激烈的风险，政策变化风险。