百济神州(688235) 　　事件： 　　10月12日，公司宣布，在全球3期ALPINE试验的一项终期分析中，经独立评审委员会（IRC）及研究者评估，泽布替尼对比伊布替尼，取得无进展生存期（PFS）的优效性结果。 　　泽布替尼在CLL二线治疗中ORR和PFS终点均优于伊布替尼，具有较高的临床获益 　　ALPINE是一项随机、全球3期临床试验，旨在评估泽布替尼对比伊布替尼，用于治疗既往经治的复发或难治性CLL/SLL患者的效果。2022年4月，百济神州更新的ALPINE试验最终缓解评估数据显示泽布替尼组对比伊布替尼组ORR80.4%vs72.9%（p=0.0264），泽布替尼ORR优于伊布替尼。2022年10月更新的终期分析显示泽布替尼PFS优于伊布替尼。此外，泽布替尼总体耐受性良好，房颤或房扑发生率始终较低。目前PFS和ORR两个终点经IRC评估的终期分析结果均确认优效。考虑到阿卡替尼在和伊布替尼在ELEVATE-RR试验中PFS和ORR展现出非劣结果。目前，在CLL适应症上积累的临床试验数据提示泽布替尼可能是已上市的三款BTKi中BIC产品，我们预计显著的临床获益将大幅提高泽布替尼CLL适应症获批的可能性。 　　CLL/SLL全线治疗适应症若成功获批，将有力促进泽布替尼销售放量 　　泽布替尼已在包含美、中、欧等在内的多个国家或地区获批上市，美国市场已获批二线MCL、WM及二线MZL三项适应症。目前，公司在美国递交用于治疗成人CLL/SLL患者的新适应症上市许可申请正在审评中，FDA对该项申请做出决定的目标时间为2023年1月20日。我们预计泽布替尼用于治疗CLL/SLL的新适应症有望于2023年1月获批上市。 　　目前，泽布替尼处于快速放量阶段，预计CLL/SLL适应症获批上市将大幅提升销售额。2022H1泽布替尼收入为2.33亿美元，同比增长261.3%。CLL是美国成人最常见的白血病类型，占新发病例25%，2021年美国新发CLL病例超2.1万例，适用人群较大。预计CLL全线适应症获批后将有力促进泽布替尼的销售放量。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2022至2024年营业收入为96.65亿、127.84亿、170.24亿元，实现归母净利润-78.98亿、-66.77亿、-36.93亿元人民币。维持“买入”评级。 　　风险提示：审批进度不及预期，获批后放量不及预期，在研管线进度不及预期

中心思想 中国宠物市场蓬勃发展与结构升级 中国宠物市场展现出强劲的增长势头和巨大的发展潜力，城镇宠物（犬猫）消费市场规模已达2706亿元。市场结构正从单一的宠物食品消费向多元化、精细化、专业化的服务和产品领域拓展，消费者对宠物健康、安全和个性化需求日益提升。 驱动因素与未来机遇 年轻化、高学历、高收入的Z世代成为养宠主力军，他们的消费观念和行为深刻影响着行业发展。尽管面临市场竞争加剧和产品同质化等挑战，但科学养宠理念的普及、下沉市场的开发以及大数据、AI等技术创新，为宠物行业带来了广阔的增长机遇和发展空间。 主要内容 1. 行业概览与市场规模 市场规模持续扩张 2023年中国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达到2706亿元，同比增长3.2%，显示出市场持续扩张的态势。预计未来几年将保持稳定增长，市场潜力巨大。 宠物渗透率稳步提升，尤其在城镇家庭中，养宠已成为一种普遍的生活方式。 养宠人群画像分析 养宠人群呈现年轻化、高学历、高收入趋势，其中90后和95后成为主要养宠群体，占比显著。 女性养宠者占比更高，对宠物的情感投入和消费意愿更强，是宠物消费市场的重要驱动力。 2. 宠物消费行为洞察 消费结构多元化与品质化 宠物食品仍是最大支出项，占比约50%，但医疗、用品、服务等非食品类消费占比逐年提升，消费结构趋于多元化和均衡化。 消费者在选择宠物产品时，健康、安全、成分透明度是首要考量因素，对产品品质和品牌信誉度要求更高。 渠道选择与服务需求升级 线上电商平台是主要购买渠道，但线下宠物店、宠物医院等实体店在提供专业服务和体验方面具有不可替代性。 消费者对宠物美容、寄养、训练、保险、行为矫正等专业服务的需求日益增长，推动了服务业态的升级。 3. 细分市场发展趋势 宠物食品高端化与功能化 主粮市场向高端化、天然化、无谷化、定制化方向发展，功能性零食和保健品需求旺盛，以满足宠物不同生命阶段和健康需求。 宠物零食市场细分化，健康、趣味、互动性成为重要卖点。 宠物医疗专业化与预防化 宠物主对宠物健康管理意识提升，预防性医疗（疫苗、驱虫、体检）支出增加，带动了宠物医院的业务增长。 专科医疗（如皮肤科、骨科、牙科、肿瘤科）和高端医疗设备需求增长，推动宠物医疗服务向更专业、更精细化方向发展。 宠物用品智能化与个性化 智能喂食器、智能饮水机、智能陪伴设备、智能穿戴设备等智能化产品受到追捧，提升了养宠的便捷性和科学性。 个性化定制、环保材质、设计感强的宠物用品市场潜力巨大，满足了宠物主对宠物生活品质的追求。 4. 行业挑战与机遇 市场竞争加剧与产品同质化 品牌数量众多，市场竞争激烈，部分产品存在同质化问题，价格战频发，对品牌创新和差异化提出更高要求。 消费者对品牌忠诚度有待提升，需要品牌通过优质产品和服务建立长期信任。 新兴机遇与增长点 Z世代成为养宠主力军，其对宠物的情感投入和消费意愿高，推动行业创新和消费升级。 科学养宠理念的普及，带动了专业知识和服务的需求，促进了宠物教育和培训市场的发展。 下沉市场潜力巨大，三四线城市及农村地区养宠渗透率有望提升，成为新的增长极。 大数据、AI、物联网等技术赋能，提升行业效率和服务水平，催生了新的商业模式和产品形态。 5. 总结与展望 行业发展方向 中国宠物行业将持续向精细化、专业化、智能化方向发展，以满足消费者日益增长的个性化和高品质需求。 品牌需注重产品研发创新、服务升级和用户体验，通过差异化竞争和品牌建设来提升市场份额和影响力。 总结 2023年中国宠物市场规模达到2706亿元，展现出强劲的增长势头。年轻化、高学历、高收入的Z世代成为核心消费群体，推动了宠物消费结构的多元化和品质化升级。宠物食品、医疗、用品和服务等细分市场均呈现高端化、专业化、智能化的发展趋势。尽管行业面临市场竞争加剧和产品同质化等挑战，但科学养宠理念的普及、下沉市场的开发以及技术创新为行业带来了广阔的增长机遇。未来，中国宠物行业将持续向精细化、专业化、智能化方向发展，品牌需深耕用户需求，提升产品与服务质量，以把握市场机遇。

中心思想 微生物发酵营养素领域的领导地位与市场机遇 嘉必优作为中国微生物发酵营养素行业的先行者和领导者，在花生四烯酸（ARA）领域占据国内约50%的市场份额和全球超过10%的份额，并成功实现了藻油二十二碳六烯酸（DHA）、燕窝酸（SA）和天然β-胡萝卜素等多种高价值营养素的产业化。公司凭借其深厚的技术积累和广泛的客户基础，在全球婴幼儿配方食品、膳食营养补充剂、健康食品以及新兴的个人护理和动物营养市场中，持续巩固其核心竞争力。 多元化战略布局与未来增长驱动 公司积极响应市场变化，通过“一主两翼”战略（以人类营养为主，拓展动物营养和个人护理）和“三拓展”战略（向多元化应用领域、多样化产品和国际市场拓展），不断丰富产品矩阵并拓宽应用场景。奶粉新国标对ARA和DHA含量提升的要求，以及帝斯曼相关专利的陆续到期，为公司中短期业绩增长提供了强劲的确定性。同时，公司前瞻性布局合成生物学赛道，SA产品成功进入化妆品新原料目录，人乳低聚糖（HMOs）等在研项目进入中试阶段，预示着长期发展空间广阔，有望构筑新的利润增长点。 主要内容 1. 嘉必优：以先进生物技术领跑国内营养素生产 1.1 历史复盘：生物技术进步贯穿发展，产品创新稳定拓展客户 嘉必优生物技术（武汉）股份有限公司成立于2004年，并于2019年在科创板上市，是中国ARA生产的开拓者和该领域唯一登陆科创板的企业。 公司发展历程： 1999-2009年：实现ARA产业化生产，打破国际垄断，初步确立国内ARA产业龙头地位。 2010-2020年：持续加大研发投入，完善ARA生产工艺，并依托生物技术平台实现藻油DHA产业化，产品线延伸至SA、β-胡萝卜素，应用领域拓展至儿童奶、健康食品等。 2021年至今：落地“三拓展”发展战略，积极构建“一主（人类营养）两翼（动物营养、个人护理及化妆品）”业务格局，加快产品应用向功能性食品、化妆品、动物营养等新领域扩展。 1.2 股权结构稳定，激励彰显信心 公司实际控制人易德伟通过间接控股和直接持股，股权相对集中。中科院合肥物质科学研究院的参股为公司新技术研发和工艺改善提供持续助力。 2022年1月，公司推出股权激励计划，激励对象包括董事、高级管理人员、核心技术人员及骨干人员，覆盖约12.83%的员工。考核目标设定2022-2024年营业收入复合年增长率（CAGR）约26%，充分彰显管理层对公司未来增长的信心。 1.3 持续构建“一主两翼”业务格局，不断丰富产品线、拓展应用场景 公司“一主两翼”业务格局已初见成效，人类营养业务保持增长，动物营养和个人护理及化妆品业务实现突破。 核心产品： ARA（花生四烯酸）：婴幼儿大脑和神经系统发育必需脂肪酸，对脂代谢、免疫反应等生理活动具有调节作用。 DHA（二十二碳六烯酸）：神经系统细胞生长和维持所需，促进婴幼儿视力及智力发育，对维持脑功能、预防心血管疾病等有积极作用。新国标要求DHA与ARA比例不低于1:1。 SA（燕窝酸，N-乙酰神经氨酸）：燕窝主要功效成分，促进神经细胞、免疫细胞发育，提高免疫力，在健康食品、生物制药、化妆品领域潜力巨大。 β-胡萝卜素（BC）：维生素A重要前体，抗氧化、保持细胞活力，天然着色剂，广泛应用于膳食补充剂、健康食品、动物饲料、化妆品等。 在研产品：人乳低聚糖（HMOs）、二十碳五烯酸（EPA）、类胡萝卜素系列（番茄红素、虾青素）、OPO结构脂等，进一步丰富产品矩阵和应用场景。 1.4 下游客户优质稳定，海外市场后续可期 客户粘性高，覆盖国内外知名企业： 公司作为国内ARA市场开拓者，建立了符合国际标准的生产和服务体系，占据先发优势。下游客户对产品品质和供应能力要求高，新供应商开发周期长（1-3年），且婴幼儿配方奶粉实行注册制，配方不易更换，因此客户粘性强。公司与达能、贝因美、伊利、飞鹤、君乐宝、圣元、雅士利、汤臣倍健、嘉吉等国内外知名企业建立了长期稳定的合作关系。 嘉吉合作关系稳定： 作为公司前控股股东和重要经销商，嘉吉在公司成立初期协助建立管理体系，并长期保持经销和原材料采购合作，其广泛的客户资源和销售渠道有效助推公司产品在海外市场的拓展。 帝斯曼专利到期，海外市场空间广阔： 帝斯曼在全球ARA市场占有率约90%，其在全球多个国家申请的ARA产品生产和制备专利将于2023年6月前陆续到期。公司与帝斯曼的和解协议（2015-2026年）此前对公司销售范围有所限制，但专利失效后，公司有望凭借高质量产品和优于帝斯曼的价格，争取更多国际市场份额。公司2020年境外营业收入达1.15亿元，并呈逐年增长趋势。 1.5 公司营收稳步增长，新业务短期扰动不改长期趋势 营收与利润稳健增长： 2017-2021年，公司营业总收入CAGR为11.32%，归母净利润CAGR为18.08%。2021年，SA业务营收同比增长76.79%，推动公司整体营收增长。 盈利能力： 截至2022年第二季度，公司毛利率为45.46%，总体保持相对稳定。2021年因加大研发投入和市场拓展，费用率略有上升，但得益于技术优化和规模效应，公司利润率波动较小，体现出色的盈利能力。 财务状况： 资产负债率长期维持低水平（2022年第二季度为10.63%）。ROE自2018年高点后有所下滑，主要受募投项目建设过程中折旧费用、上市相关费用增加以及总资产大幅上升等因素影响。 2. 行业分析：广泛下游市场带来广阔增长空间 2.1 合成生物行业：冉冉升起的新星 2.1.1 创造具有特定功能的人工生物系统 合成生物学是分子生物学、合成科学和工程学相结合的交叉学科，旨在通过工程设计原理，创造具有特定功能的人工生物系统，包括合成代谢通路、生物传感器、细胞工厂等。 该领域正朝着全基因组水平的定制化细胞工厂方向发展，以实现更广泛、更精准的细胞定制。 2.1.2 成本低廉成为核心竞争力，应用广泛市场空间巨大 合成生物学方法通常比天然提取或传统工艺成本更低，例如香草醛的生产成本可大幅降低。 应用领域广泛：涵盖农业（吸附污染物）、生物医药（大麻素）、化工与材料（己二酸）、食品饮料（人工合成淀粉）等多个领域。 市场规模：2021年全球合成生物学市场规模达到736.93亿美元，其中医疗行业占比高达93.26%。麦肯锡预测，生物来源和生物创新未来有望解决全球经济物质投入的60%和全球疾病总负担的45%，直接经济影响有望超越万亿体量。 政策支持：中国“十四五”规划、美国《2021美国创新与竞争法案》以及英国、德国、法国等国家均将合成生物学列为关键竞争技术和优先发展领域。 2.1.3 产业链分工细致，下游微生物发酵技术蓬勃发展 合成生物学产业链分为上游技术赋能公司（提供菌株改造、基因合成等技术支持）和下游产品应用型公司（关注发酵、销售渠道等）。 微生物发酵技术是生物合成的主要方式之一，具有生产效率高、产品安全无毒、工艺条件温和、环境污染小等优势。嘉必优在此领域技术完善，致力于推动行业产品升级。 2.2 ARA&DHA:落足婴配奶粉稳固市场，宠物营养拓宽边界 ARA市场： ARA是婴幼儿大脑和神经系统发育的必需脂肪酸。据GrandViewResearch预测，全球ARA市场规模在2019年已达2亿美元左右，预计将以5%-6%的速度逐年增长，2024年全球销量将超过4000吨，CAGR达4.5%。 DHA市场： DHA是神经系统细胞生长和维持所需的重要多不饱和脂肪酸。据AlliedMarketResearch数据，2019年全球DHA市场规模约35.2亿美元，预计每年将以高于14%的速度增长，2022年全球市场规模将达到50亿美元，销量将提升至23万吨。 婴配奶粉市场： ARA和DHA在全球婴幼儿食品中广泛添加，是婴幼儿健康发育的刚需。中国母婴家庭消费能力强，婴幼儿奶粉在婴幼儿食品消费中占比高达83%。 奶粉新国标： 2023年正式实施的新国标提升了1-3段奶粉中DHA与ARA的添加量上限，并明确DHA与ARA的比例不得低于1:1，这将大幅提升ARA和DHA的市场容量。目前，君乐宝、伊利、惠氏等已陆续有新配方获批。 宠物营养市场： 宠物经济蓬勃发展，中国宠物食品市场规模2020年达1195亿元，预计2025年将达2417亿元。ω-3系脂肪酸（含ARA、DHA）对宠物健康有益，多个知名宠物食品品牌以此为卖点。中国宠物食品市场仍有巨大的增长空间。 竞争格局： ARA领域：国际市场曾由帝斯曼（收购马泰克）主导，国内市场嘉必优占据最大份额（2020年全球市场份额17%，润科生物7%）。 藻油DHA领域：国际市场帝斯曼是主要供应商，国内市场嘉必优（2020年全球市场份额3%）、润科生物、福星生物等占据主要份额。 2.3 SA & β-胡萝卜素：美妆业务静待花开，工艺相近灵活性高 SA（燕窝酸）应用广泛： SA是N-乙酰神经氨酸，是人类智力发育的必要营养素，并具有抗病毒、抗感染、免疫调节和皮肤护理功效。主要应用于健康食品、生物制药、婴幼儿配方食品和化妆品等领域。微生物发酵法生产SA成本低、工艺简单，嘉必优是国内唯一具有大规模供应SA能力的公司。 美妆行业突破： 2021年6月，公司SA产品作为化妆品新原料顺利通过国家药品监督管理局备案，子公司中科光谷成为目前唯一备案SA化妆品新原料的供应商。自然堂已推出含有公司SA产品的面膜。SA作为新原料将经历三年监测期，期间其他公司使用需经嘉必优确认，为

　　事件描述 　　根据百川盈孚信息，10月9日，上海C工厂31万吨装置因故障临时停车，预计停车1周；10月10日晚，万华化学发布公告，按照年度检修计划，公司烟台工业园MDI装置（110万吨/年）、TDI装置（30万吨/年）将于2022年10月11日开始停产检修，预计检修45天左右。 　　海内外TDI短期供给紧张，长期新产能增量有限 　　TDI全球名义产能348.5万吨，中国产能136万吨，占比39%，欧洲产能85万吨，占比25%。国内除万华化学和科思创TDI装置检修及停车外，甘肃银光12万吨TDI装置因爆炸仍在检修，预计春节前后装置重启。海外方面，受欧洲天然气能源成本高企影响，巴斯夫位于德国施瓦尔茨海德30万吨TDI装置、科思创位于德国多尔马根30万吨TDI装置仍处于停车状态，万华匈牙利BC25万吨TDI装置9月份重启，目前低负荷运行，欧洲TDI供给受到明显影响，欧洲天然气价格持续高位，预计欧洲TDI装置较长时间仍会处于低负荷运行。此外萨达尔位于沙特20万吨TDI装置目前6成负荷运行，全球TDI装置供给都处于紧张状态。长期看，从2020年以后，全球TDI行业就没有明显新增产能，未来，国内万华福建预计在2023年有25万吨技改TDI产能投产，相当于新增15万吨，上海巴斯夫和沧州大化TDI新产能投产时间具有不确定性，海外仍没有TDI新增产能计划，全球TDI行业格局预计未来长期都会趋于稳定。 　　TDI货源紧张，价格仍有上涨预期 　　根据百川数据，8月初，TDI价格为15300元/吨，截止10月11日，TDI价格为22625元/吨，涨幅达到47.8%。根据隆众资讯，国内9月TDI月产量在9.5万吨，10月TDI月产量预计在6.8万吨左右，目前，TDI工厂库存只有4400吨，处于历史低位，厂商货源紧张，限量供应。国内TDI7月份消费量为4.5万吨，8月份消费量达到8.1万吨，环比增长明显。TDI下游主要为软体家居，秋冬季消费需求有望一定程度修复。从需求修复、低月度产量、库存状况看，TDI价格后续仍有上涨预期。 　　投资建议 　　长期看全球TDI只有万华化学具有新增15万吨确定性投产计划，短期看全球TDI行业的低开工率预计将继续维持，在TDI不可抗力和年底例行停车检修背景下，TDI供给持续紧张，建议关注万华化学、沧州大化。 　　风险提示 　　（1）TDI下游需求不及预期； 　　（2）TDI供给端不确定性对价格产生波动； 　　（3）海外经济衰退对TDI出口产生影响。

　　医药行业：9月医药板块随大盘持续走低。2022年9月申万医药指数下跌6.82%，跑输沪深300指数0.11%，涨跌幅在所有申万一级行业中排名中游。分子板块看，医疗器械下跌0.13%，化学制药下跌5.07%，医药商业下跌5.71%，中药下跌5.96%，生物制品下跌8.67%，医疗服务下跌13.98%。 　　三季报前瞻：关注高景气赛道以及可能超预期的个股。A股即将进入密集的三季报业绩披露期，我们预计CXO以及部分医疗器械、疫苗板块的公司将延续业绩高增长，包括惠泰医疗、海泰新光、爱博医疗、万泰生物等。血制品、中药等板块预计将有稳健的增长，而医疗服务、化学制药等板块的业绩则受到疫情以及集采等政策的影响，期待后续业绩的恢复。 　　贴息政策推动设备更新需求，建议关注国产设备龙头。9月7日和13日国务院连续召开会议决定，对部分领域设备更新改造贷款阶段性财政贴息和加大社会服务业信贷支持。目前已有多地在推进医疗设备购置贴息贷款的落地，将在未来一年内增加较大的设备采购更新需求，有利于国产医疗设备企业的销售放量。建议关注平台型龙头器械公司：迈瑞医疗、联影医疗。 　　自主可控需求加速国产替代，上游龙头持续受益。伴随地缘政治影响的逐步兑现、医保控费下成本因素的日益显现及本土企业实力的快速完善，医药上游中高端市场国产替代加速，上游龙头有望持续受益，推荐关注：纳微科技、东富龙、楚天科技。 　　投资建议：关注创新药械、自主可控及疫后复苏三大主线。在疫情的影响下，我们预计三季度医药行业仍有部分子板块和个股延续高速增长。贴息政策推动设备更新需求，将利好国产设备龙头；脊柱国采落地后，市场对于政策的担忧也有了一定程度的解除。我们认为，医药行业的基本面、政策面和情绪面都有望迎来触底反弹。推荐10月策略组合为：（A股）恒瑞医药、迈瑞医疗、爱尔眼科、爱博医疗、威高骨科、普洛药业、惠泰医疗；（H股）康诺亚、康方生物、中国中药、威高股份、先瑞达医疗。 　　风险提示：疫情反复的风险、研发进度不及预期的风险、监管政策调整的风险、医保降价超预期的风险、商业化进度不及预期的风险

　　荣昌生物(688331) 　　事件 　　2022 年 10 月 12 日，荣昌生物宣布泰它西普获得美国 FDA 颁发的针对重症肌无力（MG）治疗的“孤儿药” 资格认定。 　　核心观点 　　泰它西普治疗重症肌无力（MG）获“孤儿药” 资格认定，加速其抢占国际市场。 重症肌无力（MG）是一种罕见的、慢性自身免疫性疾病，由针对突触后膜上乙酰胆碱受体、肌肉特异性激酶或其他乙酰胆碱受体相关蛋白的自身抗体引起，会导致神经肌肉接头传递受损，可不同程度影响眼球运动、吞咽、言语、活动和呼吸功能，约 85%的患者会出现眼肌以外的症状，发展为全身型重症肌无力（gMG），甚至发生肌无力危象，严重者甚至危及生命，已被纳入我国《第一批罕见病目录》。全球及中国重症肌无力治疗药物市场预计持续快速增长， 根据弗若斯特沙利文测算，全球 MG 治疗药物市场将从 2020 年的 12.6 亿美元增至 2025年的 30.48 亿美元， CAGR 达 19.3%，中国市场则是从 0.46 亿美元增至 2.5 亿美元， CAGR 达 40.2%。 目前， MG 的治疗仍以胆碱酯酶抑制剂、糖皮质激素、免疫抑制剂、静脉注射免疫球蛋白（IVIG）、血浆置换（PE）以及胸腺切除为主，生物药相对较少（仅有美国市场获批的亚力兄的 Soliris、依库珠单抗的长效版 Ultomiris 以及 Vyvgart 三款）。 　　此外， 部分患者因药物疗效、耐受性或使用禁忌等问题无法充分有效地控制病情，存在大量未被满足的临床需求。泰它西普治疗全身型重症肌无力（gMG）的国内 II 期临床研究此前已经完成，并获得积极阳性结果， 此次获得 FDA 授予的“孤儿药” 资质，泰它西普将享有税收减免、免申请费、研发资助、加快审批以及上市后 7 年市场独占权等权利，加速其释放在美国市场的价值。 　　广泛布局市场空间较大的多个自身免疫疾病，国内国际两个市场进展良好。 泰它西普目前布局的适应症有系统性红斑狼疮（SLE，中/美国）、类风湿关节炎（RA，中国）、 视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD，中国）、原发性干燥症（SS，中国）、 IgA 肾炎（中/美国）、多发性硬化症（MS，中国）、全身型重症肌无力（MG，中/美国），这些适应症大多市场空间较大但缺少有效治疗手段，泰它西普早期临床试验探索都取得了积极结果，有望满足未满足的临床需求。 从中国市场来看， RA 预计 2022 年底结束 III 期临床试验，有望 2023 年 Q1 申报 BLA； IgA 肾炎 II 期已做完，预计下半年进入临床 III 期； MG II 期临床试验已完成，有望下半年公布临床数据。 从美国市场来看， SLE 目前正在 III 期入组中，从此前已经公布的中国III期的数据来看，针对SLE泰它西普具有全球“Best-in-class”竞争力；针对 IgA 肾炎目前正在 II 期招募患者中；加上此次针对 MG 获得 FDA 的“孤儿药” 认定，可以说泰它西普在自身免疫疾病领域势如劈竹，价值正在逐渐绽放，成为“明日之星” 指日可待。 　　投资建议 　　考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计 2022-2024 年公司收入分别为 8.38 亿元、 13.22 亿元、 18.08亿元，分别同比增长-41.27%、 57.80%、 36.77%； 2022-2024 年归母净利润分别为-10.20 亿元、 -10.63 亿元、 -10.50 亿元。通过 DCF 模型对公司保守估值可得公司 A 股合理市值 288.96 亿元。我们看好公司目前产品的竞争力和后续的商业化兑现，更重要的在于公司目前已经被证明过的抗体和融合蛋白平台与 ADC 平台、双抗平台形成了良好的协同作用，能够持续推出产品矩阵，我们对此充满信心，维持“推荐”评级。 　　风险提示 　　创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。