达嘉维康(301126) 　　投资逻辑 　　基础：二十年深耕医药流通，拥DTP、“特门”、院边店资源的湖南专业药房新星。（1）公司深耕湖南医药流通20年，同时布局了生殖专科医院。（2）公司分销网络覆盖广、整合度高，上游与千余家供应商建立深入合作，下游基本覆盖湖南全省三级以上及全部县域医疗机构，打通县市到村镇最后一公里。（3）公司布局特殊病种门诊服务、DTP专业药房和院边药房，依赖供应链优势为专业药房持续赋能。 　　成长：医改推进，处方外流；入院优势、患者管理与DTP/院边店三管齐下，快速抢占创新药处方外流新市场。（1）DTP（Direct-to-Patients）药房，在依据处方为患者提供药品销售的同时，亦提供用药咨询、追踪进展等增值服务的药房零售新模式；随着国家推动院内医保支付方式改革，高价药销售加速流向DTP药房。（2）截至21年3季度，公司已有零售门店115家，DTP药房37家；21年上半年，医药零售收入3.3亿（处方药3.2亿），营收占比25%；DTP业务近三年CAGR高达74%。公司已获得78个全国集采中标药品在湖南省内的委托配送权。（3）公司通过与省内多家大医院共建“互联网医院+处方共享平台”等协同路径助力承接处方外流。 　　募投分析 　　公司于2021年11月首次公开发行股票，净募资5.7亿，拟投资于连锁药房拓展项目、智能物流中心项目和偿还银行贷款。公司募集资金中的近6000万将用于2021~2022年新增50家零售门店（包括DTP门店和特门门店），再结合公司自有资金等，我们预计，公司2021~2022年将分别新增DTP和门特新店40/21家和20/31家，DTP将是未来门店增长的重心。 　　盈利预测与投资建议 　　公司的主要收入来源包括纯销与调拨业务、医药零售、生殖医院等构成，主要增长来自零售、DTP专业药房以及生殖医院业务成长。预计公司2021/22/23年营业收入25/29/34亿元，同比增长7.4%/16.1%/16.6%；归母净利润为0.70/1.08/1.41亿元，同比增长8.6%/52.8%/30.7%。我们采取市销率估值法对公司进行估值，公司未来6-12个月的合理市值为58.28亿元，对应股价26.28元。公司目前股价，对应2021/22/23年的PE为57/37/29倍；给予“买入”评级。 　　风险提示 　　公司营收增速、募投项目以及跨区域突破不达预期的风险、业务规模扩大后经营管理风险、合作所致法律诉讼风险以及限售股解禁风险等。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数跌幅为4.66%，在申万31个一级行业中位居第21，跑输沪深300指数（-2.04%）。从子行业来看，医药生物三级行业中，仅医疗设备和医院上涨，涨幅分别为4.85%、2.46%；医药流通、化学制剂、血液制品板块跌幅居前，跌幅分别为10.19%、8.28%、7.45%。估值方面，截止2022年4月15日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为27.92x（上期28.99x），低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）分别为原料药（34.13x）、化学制剂（25.72x）、中药（28.41x）、血液制品（29.48x）、疫苗（26.28x）、其他生物制品（26.38x）、医药流通（14.58x）、线下药店（22.57x）、医疗设备（41.88x）、医疗耗材（15.97x）、体外诊断（19.02x）、诊断服务（19.43x）、医疗研发外包（57.10x）、医院（66.07x）、其他医疗服务（61.37x）。 　　本报告期，两市医药生物行业共有20家上市公司的股东净减持16.27亿元。其中3家增持0.41亿元，17家减持16.68亿元。 　　截止2022年4月18日，我们跟踪的422家医药生物行业上市公司中有166家披露了2021年年报。其中，归母净利润大于或等于30%的有69家；从细分行业看，归母净利润正增长数量前三的子行业为化学制药、医疗器械、中药，数量分别为32/26/23家。其中，化学制药子行业表现亮眼，归母净利润增速超过100%的有7家、增速超过30%的有15家。 　　重要行业资讯 　　国家医保局宣布：全面开展中成药集采 　　2022年3月中国CDE药品申报情况 　　WHO明确：HPV疫苗，接种一剂就够了 　　CDE发布《双特异性抗体类抗肿瘤药物临床研发技术指导原则（征求意见稿）》 　　投资建议： 　　现阶段，集中带量采购改革已进入常态化、制度化新阶段，药品、高值医用耗材、生物制品、中成药等均受到不同程度的影响，未来保质控费依然是医药政策的主旋律。 　　本报告期医药行业板块估值水平持续下降，已低于行业负一倍标准差水平，估值处于历史底部区域，当前行业投资价值凸显，我们建议加大行业的配置比重，关注六个方面的投资机会:一是2021年年报、2022年一季报业绩陆续披露，关注年报和一季报业绩高增长或超预期的龙头企业；二是随着《“十四五”医药工业发展规划》正式发布，在医保控费的大前提下，创新和国际化将是未来行业的核心主线，建议关注创新驱动型公司、具有国际化能力的制药企业；三是CXO行业，CXO行业估值处于历史底部，随着新冠口服药的上市，国内优质CDMO企业获得充足订单，逆势关注当前估值合理且订单充足的公司；四是目前估值较为合理、企稳回升的药店连锁公司；五是关注中药板块，《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》、《“十四五”中医药发展规划》的相继发布，表明国家对中医药传承、创新发展的决心，将给中医药行业带来积极的作用；六是关注消费性医疗版块，在医保控费的大背景下，具有消费属性的眼科、医美等医疗子行业拥有政策免疫性，消费升级将带动其发展。 　　风险提示： 　　医保谈判品种业绩释放不及预期；新冠疫情反复；政策不确定性。

　　九洲药业(603456) 　　事件：公司发布2021年年报，2021全年实现营收40.63亿元（+53.48%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润6.34亿元（+66.56%）；扣非归母净利润5.73亿元（+77.86%）；经营性现金流6.78亿元（+69.21%）。公司同时公布2022年一季报，2022Q1实现收入13.74亿元（+60.46%），归母净利润2.08亿元（+120.13%）。 　　CDMO业务保持强劲动能，业务结构持续优化：分业务看，2021年公司CDMO业务实现收入23.11亿元（+78.7%），业绩动能强劲且订单饱满。公司2021年承接CDMO项目582个（+32.9%），其中III期和上市项目分别为49个（+22.5%）和20个（+25.0%），项目结构持续优化，且漏斗效应初现，导流效应明显；公司2021年助推客户的1个NDA新药项目通过NMPA原料药现场核查，1个NDA项目获批上市。原料药业务收入13.10亿元（+16.27%），保持稳定增长。 　　产能是现阶段CDMO企业的核心之一，公司产能释放节奏优秀：2021年公司通过内建+并购的模式，加速产能建设：1）新建台州博瑞新基地；2）改造苏州博瑞车间；3）收购Teva杭州工厂，扩充产能的同时深度绑定优质客户。募投的制剂产能四维医药基本完成建设，产能投产在即。 　　重视研发能力建设，加快制剂等新能力推进：公司2021年研发投入1.88亿元（+65.01%），其中CDMO和制剂研发投入分别为1.01亿（+37.74%）和0.36亿，持续加强连续化、酶催化、氟化学、制剂等公司平台的能力。制剂是公司重点研发领域，公司2021年收购杭州珠联100%股权和南京康川济51%股权，提升小分子创新药能力，加强全流程一站式服务能力。凭借已有的制剂研发平台，截至年报公司已有17个仿制药项目，其中新研发糖尿病产品关联客户欧盟上市；制剂产品AED-02缓释片报批ANDA且向NMPA提交申请；制剂产品T2DM-02获NMPA批准上市。2022年公司也将持续推动多肽等新领域的能力建设和项目获取。 　　盈利预测与投资评级：公司受益于与Teva的深入合作和辉瑞MPP带来的增量空间，我们将2022-2023年归母净利润预测8.70/11.54亿元上调至9.07/11.97亿元，预计2024年归母净利润为15.63亿元，2022-2024年同比增速分别为43%、32%、31%，2022-2024年对应PE估值分别为43X、32X、25X。考虑到公司CDMO业务不断突破，业绩增长空间大，维持“买入”评级。 　　风险提示：竞争加剧导致盈利能力下降，诺欣妥放量不及预期，汇兑损益风险等。

　　九洲药业(603456) 　　事件概述 　　2022年4月19日，九洲药业发布2021年度及2022年一季度报告：1）2021年报：2021年全年实现营业收入40.63亿元，同比增长53.48%；实现归母净利润6.34亿元，同比增长66.56%；2021全年扣非归母净利润5.73亿元，同比增长77.86%。2）2022年一季度业绩：2022年一季度实现营业收入13.74亿元，同比增长60.46%；实现归母净利润为2.08亿元，同比增长120.13%；今年一季度扣非归母净利润1.96亿元，同比增长102.28%。 　　2021Q4利润端增速略有放缓，2022Q1业绩大超预期。 　　2021年，公司主营业务保持高速增长，其中CDMO板块收入23.11亿元，同比增长78.67%；原料药业务收入13.10亿元，同比增长16.30%。其中2021Q4实现归母净利润为1.61亿元，同比增长13.85%，环比有所降低，主要是因为扣除了股权激励费用以及汇率变动带来结算差额。另外，公司2022Q1毛利率为35.36%，利润端增长大超预期，主要是由于CDMO板块新项目的不断落地和投产，使得CDMO业务迅猛增长，且主营占比进一步提升。 　　CDMO业务强劲增长，助力公司未来业绩腾飞。 　　继收购诺华苏州工厂后，公司2021年下半年又相继收购Teva杭州工厂以及南京康川济医药，充沛产能将进一步打开CDMO业务“天花板”并成功建立从中间体到原料药到制剂的一体化平台。公司深度拓展客户和产品管线，研发及产品交付能力进一步提升，新业务订单和项目的增长势头较快，且公司服务的已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。截止2021年底，公司CDMO板块已上市项目为20个，III期临床项目为49个，II期及I期临床项目为582个，涉及中枢神经类、抗肿瘤类、抗心衰类、抗病毒类等治疗领域。 　　特色原料药业务稳健增长，持续贡献稳定利润。 　　特色原料药是公司的传统业务，子公司江苏瑞科生产运行持续稳定，2021年贡献净利润为7941万元。公司此前获得辉瑞仿制药mpp的原料药仿制授权，将会安排在瑞科及杭州泰华工厂生产，今年下半年有望逐步兑现收入，增厚业绩弹性。 　　投资建议：公司作为原料药成功转型CDMO的优秀典型，同下游药企关系紧密，新并购产能有力支撑后备充沛管线持续快速放量，预计2022-2024年归母净利润分别是8.92、12.18及15.11亿元；2022-2024年对应当前股价的估值为43、32和26倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原料药价格波动风险；上游产品放量不及预期风险；汇兑损益风险等。