本篇报告作为我们氢能领域的首篇报告，主要分析了当前我国氢能产业各主要环节的经济性，从现状出发，展望未来氢能产业的发展趋势。 　　氢能产业已初步迈入商业化阶段 　　发展氢能产业有其必要性，有助于促成我国顺利达成双碳目标、降低能源对外依存度、增强能源体系的灵活性。当前中央和地方政府密集出台氢能产业支持政策，“制、储、运、用”成为氢能产业发展的四大环节。 　　从全球来看，发展氢能产业也已成为众多国家的发力方向，部分欧美国家走在发展前列。展望未来，可再生能源电解水制氢成本或将显著降低，化石能源制氢将逐渐被可再生能源制氢取代；加氢站等基础设施建设提速，前瞻产业研究院预测，2026年全球加氢站数量或接近2020年的4倍；IEA报告显示，各国氢储能项目基本都预计在2030年前陆续启动。 　　氢能应用体系：能源属性越来越受关注 　　现阶段，氢气主要用作工业原料，但在发电、供热、交通燃料等领域有巨大发展潜力。目前，氢气作为能源的应用比例尚不足1%。 　　燃料电池汽车产业作为拓宽氢能应用领域的重要方向，当前正处示范推广期，商用车为当前主流。当前燃料电池汽车购置成本高企，燃料电池电堆成本尚高，未来可通过规模效应和技术改进来降低成本。作为燃料电池电堆的核心部件，膜电极出货量在过去几年稳步增长，国内厂商生产能力也已可满足产业化需求，未来重点在于提升性能、寿命和降低成本等方面。 　　氢冶金用氢气取代碳作为还原剂和能量源炼铁，可以大幅降低炼铁过程中产生的二氧化碳排放，国内外氢冶金研究已有部分进展，未来富氢竖炉可能成为钢铁工业中的重要路线。氢能特别是绿氢在化工领域也可助推企业实现减碳目标，国内已有企业在氢化工领域展开实践。 　　氢能供应体系：清洁制氢模式或开启长足发展，多领域有待突破 　　氢能供应体系包括制氢、储运和加注等环节，直接决定了氢气的成本。其中，氢气的制取方式多样，化石能源制氢因技术成熟、成本低廉，为现阶段主流。但化石能源制氢的碳排放太高，可再生能源电解水制氢为最终发展目标，降低电解水制氢过程的用电成本为当前最有效的方式。远期内若利用可再生能源供电的电价下降到0.15元/kWh，对应碱性电解槽和质子交换膜电解槽制氢成本将分别下降到约17、29元/kg，与煤制氢+碳税、煤制氢+CCUS或工业副产氢+PSA提纯的成本接近。 　　储运方面，高压气态储运为当前主流，国内Ⅳ型车载储氢瓶尚在产业化早期，GGII预计，随着我国燃料电池汽车不断推广，到2030年，储氢瓶需求量和市场规模年均增长有望超60%。 　　加注方面，当前加氢站氢气使用成本尚高，压缩机、储氢瓶及加氢系统是外供氢加氢站建设成本中的主要部分，约占60%，现场制氢加氢站还需额外考虑制氢系统成本。 　　总结来看，氢气作为理想的能源有其广阔的应用空间，但当前氢能产业链还存在①制取过程碳排放较高；②氢气纯度较低；③储运密度较低；④氢气成本较高；④商业模式不成熟等问题。针对上述问题，未来可关注①可再生能源发电成本；②电解槽、储氢瓶、燃料电池系统、压缩机等核心设备制造能力；③质子交换膜、催化剂等关键材料研发进展；④CCUS、电极涂布、纤维带压缠绕等工艺技术成熟度；以及其他氢能产业发展动向。 　　风险提示：政策背景发生变化；相关工艺技术研发进度缓慢；市场推广进度不及预期；测算结果偏差风险

　　事件：2022年7月26日，深圳印发《深圳市促进大健康产业集群高质量发展的若干措施》（以下简称《措施》），提出鼓励发展医疗美容产业。 　　深圳此次政策目的在于构建健康产业体系，满足人民多元化健康需求，加快建成国内一流、国际领先的大健康产业集群。《措施》将医美纳入到健康产业体系中来，并提出多项支持举措：支持电子类医疗美容产品，如用于皮肤美容/口腔美容/中医美容的医用激光/光子/射频及超声设备/水光仪等；支持生物类医疗美容产品，如肉毒素、重组人表皮生长因子等；支持医疗美容服务行业，包括支持建设国际性、专业化、规范化的规范医疗美容机构；加强医疗美容行业监督规范，包括完善医疗美容机构执业标准，做好主诊医师备案管理等举措。 　　政策释放积极信号，促进医美产业合规发展。2021年下半年以来医美市场持续受到严监管，涉及非法医疗美容服务专项整治、医美贷、医美广告、水光针Ⅲ类医疗器械等一系列举措，使市场情绪承压。我们认为，监管的目的在于引导医美市场合规发展，而非遏制市场需求，此次《措施》将医美纳入大健康产业集群，明确提出鼓励医美产业发展，是一次重要的政策信号，有望强化市场信心，提振板块情绪。同时，《措施》仍然强调加强医疗美容行业监督规范，我们认为这体现了政策引导医美行业合规发展的基调不变，相关监管举措将主要影响中小非合规机构，有利于非正规产品向正规产品转移，行业供给端集中度有望加速提升；中长期看，监管规范化的过程，也是对消费者进行合规产品教育的过程，合规市场将激发群众的消费信心，有望推动行业实现长期良性扩容。 　　医美市场长期高景气，叠加轻医美疫后需求反弹，行业长短期逻辑兼备。长期看，我国医美渗透率显着低于成熟市场，未来有望快速扩容。尤其看好填充针剂作为轻医美项目，市场需求旺盛、商业模式高效，本土厂商管线布局丰富，是医美市场最具发展活力的细分赛道。短期看，上半年疫情反复导致居民出行困难、机构暂时性停业，在一定程度上积压医美需求，但医美消费，尤其轻医美项目具有疗程性和消费黏性，随着国内疫情趋稳，防疫政策边际宽松，前期积压的医美需求有望得到释放，带动相关公司下半年业绩反弹。 　　投资策略：医美行业长期高景气，当前政策释放积极信号，有望提振市场情绪；同时监管规范下，行业集中度有望提升，并实现良性扩容；叠加下半年医美需求疫后复苏，行业长短期逻辑兼备。关注格局清晰，技术、资质、渠道壁垒深厚的中游医美产品生产商龙头，如爱美客、华熙生物、巨子生物等有望受益。 　　风险提示：行业政策出现重大变化、疫情反复影响需求、竞争格局恶化、重大安全风险事件。

　　核心观点 　　七月份国际油价大幅下行，主要是海外市场担心经济衰退和通胀的影响，本周国际油价整体震荡为主，WTI原油价格为96.0美元/桶，较上周均价下跌4.5美元；布伦特原油均价为104.6美元/桶，较上周均价微涨0.5美元。OPEC及其减产同盟国8月份减产目标符合预期，但美国经济数据及CPI数据加剧了经济衰退担忧，同时市场对全球经济衰退继续蔓延和能源需求下降的担忧增强。近期因经济增长乏力拖累原油需求，数十年来最严重的石油供应危机正显示出暂时缓解迹象，我们认为近期国际原油价格将在90-100美元/桶之间震荡。近期，我们重点看好EVA、生物柴油、导电炭黑、生物柴油等新能源化工的投资方向，同时看好轮胎行业的景气度持续复苏。受益于光伏需求拉动，春节后EVA价格大幅上涨，我们看好EVA价格有望在三季度持续上涨，行业高景气度有望持续2年以上，重点关注【东方盛虹】【联泓新科】和【荣盛石化】。锂电炭黑目前中高端产品价格可达15万元/吨以上，但国产化率很低，未来国产化空间及市场增长空间巨大，重点推荐【黑猫股份】。近期国内的地沟油价格快速回落至6500元/吨左右，国内生物柴油企业盈利持续扩大，海外生物柴油需求量继续增长且未来混掺比例有望继续提升，重点推荐【卓越新能】。近期海运费持续回落叠加轮胎企业原材料成本高位回落，行业景气度反转，我们重点推荐海外替换市场业务占比高的【森麒麟】和【赛轮轮胎】。去年年底以来，随着多套多晶硅装置的投产，多晶硅新装置投产和存量产能的日常补氯大幅拉升三氯氢硅的需求，而今年光伏级三氯氢硅的供给非常有限，我们建议关注【三孚股份】。此外我们建议关注【兴发集团】、【黑猫股份】、【金禾实业】、【广汇能源】、【利尔化学】、【联泓新科】和【百龙创园】等个股。 　　重点数据跟踪 　　价格涨跌幅：本周化工产品价格涨幅前五的为毒死蜱（5.70%）、PX（4.87%）、吡虫啉（3.70%）、PTA（3.70%）、甲醇（3.60%）；本周化工产品价格跌幅前五的为软泡聚醚（-8.05%）、磷酸一铵（-7.55%）、TDI（-6.55%）、尿素（-6.35%）、硬泡聚醚（-5.87%）。 　　价差涨跌幅：本周化工产品价差涨幅前五的为PTA（120.56%）、锦纶7切片（61.09%）、锦纶6切片（61.09%）、PX（21.09%）、R22（11.75%）；本周化工产品价差跌幅前五的为丙烯（PDH法）（-42.86%）、PMMA（-27.48%）、甲醇（-25.54%）、苯胺（-24.77%）、环氧氯丙烷（甘油法）（-24.03%）。 　　风险提示：国际原油价格大幅波动；海外疫情控制不力导致复苏低于预期等。

　　投资要点 　　事件：据美联储消息，当地时间7月27日，美国联邦储备委员会宣布将联邦基金利率目标区间由1.50%-1.75%上调75个基点至2.25%-2.50%。7月27日，Brent和WTI原油期货价格分别收于106.62美元/桶和97.26美元/桶，单日上涨2.22美元/桶和2.28美元/桶，涨幅分别为2.1%和2.4%。 　　点评： 　　美联储持续加息，引发经济下行预期。美国加息致需求预期承压：本次加息是美联储连续第二次加息75个基点，符合市场前期预期。今年以来，美联储已加息4次，累计加息幅度达225个基点。此前3次加息分别在3月、5月、6月，分别加息25、50、75个基点，75个基点也是美联储1994年11月以来最大的单次加息幅度。美联储称，预计继续上调目标区间将是合适的，并在此次的决议声明中重申，坚定致力于将通胀率恢复至2%这一目标。在美国大幅加息影响下，市场对美国乃至全球经济预期并不乐观。全球经济增长预期下行：当地时间7月26日，IMF发布最新一期《世界经济展望》，预测2022年经济增速将放缓至3.2%，较2021年6.1%下降2.9个百分点，较今年4月的预测值下调0.4个百分点。其中，美国方面，家庭购买力下降和货币政策收紧使其增速预测值被下调1.4个百分点；中国方面，进一步采取防疫封锁措施且房地产危机加深，导致增速预测值被下调1.1个百分点，产生重大全球溢出效应；欧洲地区，受乌克兰战争溢出效应影响，加之货币政策收紧，导致欧洲各国增速预测值被大幅下调。经济下行预期或将导致原油等大众商品需求预期下行。 　　短期供给乏力库存见底，供需格局支撑油价。国际油价自2020年4月低点以来持续复苏，进入2022年之后，受地缘政治、供给乏力、疫情反复、美联储加息等多重因素影响，国际油价持续在高位宽幅震荡。需求端，美国进入传统成品油需求旺季，成品油裂解价差相较前两月有所回落，但仍处于2015年以来的高位，根据Wind，7月27日美国汽油/柴油/煤油裂解价差为37.32/57.06/50.55美元/桶；国内京沪等主要城市疫情已基本稳定，生活生产等方面逐步恢复正常，主要城市交通拥堵指数回升，对成品油和原油需求有望稳步复苏。供给端，（1）OPEC高油价诉求或仍将继续，据OPEC发布的7月月报统计，6月份OPEC原油产量28.72百万桶/天，环比5月增加0.24百万桶/天；根据IEA数据，在不考虑利比亚入市情况下，6月份OPEC成员国中仅沙特、阿联酋、伊拉克和尼日利亚有一定规模的剩余产能，分别为1.6/1/0.4/0.4百万桶/天，OPEC剩余产能集中已导致OPEC+增产计划“有心无力”。美总统此次访问沙特，美国沙特两国签署了18项协议和谅解备忘录，内容涉及能源、投资、通信、太空和卫生等领域。但在美国政府寻求的石油增产方面，目前沙特并没有给出明确的表态，考虑到美沙两国关系，美总统此行或将“空手而归”。（2）俄罗斯方面，据IEA统计，6月俄罗斯原油产量9.74百万桶/天，相较5月增长48万桶/天，但其6月份石油出口量下降25万桶/天至740万桶/天，成为2021年8月以来的最低水平。随着欧盟对俄原油的制裁加剧，未来俄原油供给仍存在巨大不确定性。库存端，3月底，美国宣布将在6个月内释放共1.8亿桶战略石油储备。截至今年3月25日，美国SPR储备为5.7亿桶，按计划释放1.8亿桶原油后，美国剩余SPR仅为3.9亿桶，逼近IEA所规定的最小SPR储备量。7月22日，美国SRP仅4.7亿桶，位于1987以来最低位置。同时，当地时间7月26日，美国政府表示将从战略石油储备中额外出售2000万桶原油。原油库存对油价波动的缓冲效果减弱。 　　长期上游资本开支不足，油价有望继续高位震荡。全球“碳中和”背景下，原油上游资本开支处于历史低位，据IMF统计，2021年全球上游资本开支不足GDP的0.4%，较2014年高点下滑超50%。而伴随全球碳中和进程不断推进，更多国家和国际石油公司在石油开采领域采用更加保守的策略，资本开支难以大幅增加，长期来看，全球原油供给弹性缺乏，现有几大生产方或将把控原油价格。在全球三大原油供给方中，美国页岩油更加依赖于高资本开支，根据达拉斯联储调查结果，近60%的受访者认为投资者对资金的约束是制约石油公司扩产的主要原因。进入2022年以来，国际油价暴涨，但美国活跃钻机数量却增长缓慢，在没有充足的资金支持新井挖掘，美国页岩油企业优先选择加大对库存井（DUC）的完井操作，据EIA统计，美国DUC数量自2020年8月以来持续下降，至2022年6月已降至4245口，下降近50%。 　　关注油价未来预期影响因素：（1）关注OPEC国家增产意愿。8月初OPEC+会议是后续油价节奏的关键节点。若增产可能导致油价短期下跌。（2）关注美联储加息节奏及经济周期。全球经济下行预期增强，全球经济发生系统风险的因素或在增加。（3）关注我国疫情控制及生产复苏情况。我国北京、上海等主要城市疫情已基本控制，但局部地区仍有反复，应警惕疫情反复带来的新一轮需求下滑。 　　投资建议：建议关注“油”、“服”、“替”相关企业。油价高位震荡拉动石油企业业绩，上游资本开支回暖，相关化学品价格增扩，建议关注中国石油、中国海油、中曼石油、中海油服、迪威尔、宝丰能源、卫星化学等企业。 　　风险提示：地缘政治不稳、OPEC+政策变化、俄罗斯制裁变动、全球疫情反复。

　　三鑫医疗(300453) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年中报，上半年收入6.6亿元（+29.7%），归母净利润1.05亿元（+47.2%），扣非归母净利润9850万元（+48.2%），经营现金流8731万元（+8.2%）。 　　上半年业绩超预期，盈利能力继续提升。分季度看，2022年Q1/Q2单季度收入增速分别为+30.6%/+28.9%，归母净利润增速分别为+39.4%/54.3%，二季度收入基本延续一季度的趋势，业绩增速有所提升，主要因Q2单季度归母净利率为16.9%，创近年来新高。从盈利能力看，上半年毛利率为35.9%（+1.2pp），主要因注射类业务毛利率大幅提升，四费率16.4%，基本持平，归母净利润率15.9%（+1.9pp），盈利能力继续提升。 　　血液净化业务增速有所提升，国外疫苗注射器需求放量。分业务来看，22H1血液净化类产品收入4亿元（+20.7%），增速相比Q1有所提升，但相比前几年有所放缓，主要因疫情影响和部分产品价格下跌所致，随着公司透气器、透析液、透析管等核心产品产能释放，预计后续增速会回升。上半年注射类产品收入1.3亿元（+94.7%），同比大幅增长，其中疫苗注射器销量为3.6亿支（+240%），该业务毛利率62.7%（+10.2pp）。 　　血液净化业务空间大，未来几年业绩增长可期。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国ESRD患者超过300万人，2020年在透析人群69.3万，治疗率不足1/4，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元，产能扩张、市场开拓以及透析设备放量，有望支撑公司该业务实现30%以上的复合成长。 　　盈利预测与投资建议。预计2022~2024年归母净利润分别为2、2.4、3.2亿元，对应PE22、19、14倍。考虑到公司在血透领域全产品线布局，长期增长逻辑确定，维持“买入”评级。 　　风险提示：新冠疫苗注射器订单下滑风险，产品价格或大幅下降，血液净化产能释放不及预期。