普门科技(688389) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024业绩，全年实现营收11.48亿元（yoy+0.20%，下同），实现归母净利润3.45亿元（yoy+5.12%），实现扣非归母净利润3.28亿元（yoy+4.69%）。2024Q4实现营业收入2.91亿元（yoy-13.47%），实现归母净利润0.88亿元（yoy-28.86%），实现扣非归母净利润0.85亿元（yoy-32.14%），业绩符合预期。 　　检验试剂、家用产品表现稳健。公司聚焦体外诊断、治疗与康复业务，2024年体外诊断收入9.11亿(yoy+9.96%)，其中检验设备收入2.60亿(yoy-16.36%)，检验试剂6.52亿(yoy+25.73%)，试剂业务保持快速增长；治疗与康复收入2.20亿(yoy-27.68%)，细分品类中医用产品收入1.97亿(yoy-31.35%)，营收下滑主要与排痰仪、呼吸湿化仪、空气波压力治疗系统等产品基数有关，家用产品收入0.22亿 　　(yoy+36.29%)，公司加大对电声运营团队投入，加大核心电商、社媒平台的推广投入，消费端影响力带动产品销售。 　　盈利能力稳步提升。2024年公司毛利率为67.21%(yoy+4.21pct)，主要与检验试剂快速增长，产品结构变化有关，净利率29.87%(yoy+1.29pct)。销售费用1.53亿(yoy-7.78%)，系销售人员薪酬以及差旅费减少所致，研发投入2.01亿（yoy+16.69%），公司持续加大研发投入，推出化学发光系统LifoLas8000、自动化流水线LifoLas9000等新品，并突破性采用小分子夹心法开展电化学发光免疫试剂的研发。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为13.22/15.20/17.44亿元，同比增速分别为15.14%/14.99%/14.74%，2025-2027年归母净利润分别为3.96/4.55/5.25亿元，增速分别为14.57%/15.05%/15.30%。当前股价对应的PE分别为15x、13x、11x。基于公司在IVD具有错位竞争优势，治疗与康复业务处于快速增长阶段，维持“买入”评级。 　　风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、政策变动风险。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点： 　　公司发布2024年年报，基本完成2024年经营目标。2024年，公司实现营业收入151.97亿元，同比增长11.86%；实现归母净利润13.25亿元，同比增长4.07%；实现扣非归母净利润11.70亿元，同比增长5.79%。其中，Q4单季度实现营业收入42.85亿元，同比增长8.98%，为历史单季度最高营收；实现归母净利润3.71亿元，同比增长3.68%；实现扣非归母净利润3.30亿元，同比增长12.01%。 　　国内需求下半年明显改善，国外业务持续扩张。1）分产品看，公司核心业务酵母及深加工业务收入录得双位数增长。2024年，酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/食品原料产品/其他产品分别实现收 　　14.19%/-26.05%/-2.79%/+31.70%/+42.13%。酵母发酵年度总产量达41.54万吨，同比增长10.21%，其中，抽提物产量为14.64万吨，同比增长5.63%；酵母及深加工产品年度销量为40.39万吨，同比增长15.90%，吨价为2.69万元，同比下滑1.47%，预计主要受行业竞争加剧、产品结构变化等因素影响。2）经销商拓展顺利，国内和国外均有增长。2024年，国内和国外分别实现收入94.21/57.12亿元，分别同比+7.50%/+19.36%。期末，国内和国外的经销商数量分别为17992和6028家，分别增加5.92%和12.32%。 　　新榨季糖蜜价格下行带动Q4毛利率回升。2024年，公司的综合毛利率和净利率分别为23.52%/8.90%，分别同比下滑0.67/0.76pct。Q4毛利率和净利率分别为24.15%/8.94%，同比+1.13/-0.27pct；Q4毛利率提升主要因新榨季原材料糖蜜价格回落，海运费等各项成本下降导致；Q4净利率仍下滑主要受费用率上升导致，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别+0.81/+0.26/+0.22pct。 　　2025年度，公司计划实现营业收入较上年度增长10%以上，净利润稳步增长。短期内或受国内需求相对疲软、内部治理结构调整等原因，经营有所承压。值得注意的是，一方面公司国内外产能持续扩张，为收入增长提供坚实的保障，当前公司在全球市场产能占比已超过20%，酵母系列产品规模已居全球第二。另一方面，原材料糖蜜价格有望趋势性下行，成本红利有望持续延续，能极大缓解公司新产能投产周期带来的折旧摊销压力，盈利能力持续向上改善可期。 　　盈利预测和投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入167.93/184.10/201.68亿元，同比增长10.51%/9.62%/9.55%，实现归母净利润16.66/19.81/22.88亿元，同比增长25.79%/18.88%/15.53%。当前股价对应2024-2026年估值为18/15/13倍。考虑到公司作为重资产行业龙头公司，行业市占率稳步提升，中长期盈利能力有望趋势性上行，维持“买入”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧风险；汇率波动风险；原材料糖蜜价格波动风险等。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年报，全年实现营业收入152亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润13.3亿元，同比增长4.3%。其中24Q4实现营业收入42.9亿元，同比增长9.1%；实现归母净利润3.7亿元，同比增长3.6%；实现扣非归母净利润3.3亿元，同比增长12%。此外，公司拟向全体股东每10股分配现金股利5.5元(含税)。 　　酵母主业维持平稳增长，海外市场高增延续。1、分品类看，2024年酵母及深加工产品、制糖产品、包装、其他产品分别实现营业收入108.5亿元（+14.2%）、4.1亿元（-26.1%）、12.7（-2.8%）亿元、26亿元（+36.4%）；其中24Q4对应增速为+20.8%/-40.4%/+1.4%/+18.2%。2、分区域看，24全年国内、国外分别实现营业收入94.2亿元（+7.5%）、57.1亿元（+19.4%）；海外业务维持较快增长，主要系YE产品在发达市场表现良好，且干酵母产品在新兴市场需求持续旺盛所致。随着埃及、俄罗斯子公司扩产逐步落地，公司有望进一步发挥成本优势、扩大在全球的份额。 　　Q4毛利率环比改善，全年盈利能力略有承压。1、24全年毛利率为23.5%，同比下降0.7pp；其中24Q4毛利率24.1%，同比+1.1pp。全年毛利率承压，主要系海运费用及折旧摊销增加抵消了糖蜜价格下行带来的成本红利。2、费用率方面全年维持平稳态势，24年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.5%（+0.3pp）、3.2%（-0.1pp）、4.2%（-0.3pp）、0.4%（+0.3pp）。3、24年公司政府补助同比+35.3%至1.8亿元。4、综合来看，2024年公司净利率为8.9%，同比-0.8pp。 　　国内需求有望持续修复，期待利润弹性释放。1、产能方面，公司为全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，酵母总产能超45万吨，在全球13个城市拥有生产基地，有助于规模效应充分释放。2、成本方面，新榨季糖蜜成本有望持续下行，叠加海运费用从高位逐步回落，盈利能力有望持续修复。3、展望未来，随着国内烘焙行业及YE产品等需求持续复苏；海外渠道持续加强本土化布局，完成巴西、阿尔及利亚公司设立，公司25年预计将实现制定的10%收入增长目标。 　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.78元、2.05元、2.31元，对应动态PE分别为19倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动；产能建设进度或不及预期。

　　安琪酵母(600298) 　　2024年收入、利润企稳回升，维持“买入”评级 　　2024年公司营业总收入152亿元，同比+11.9%；扣非前后归母净利润13.3、11.7亿元，同比+4.1%、+5.8%。2024Q4营收42.9亿元，同比+9.0%，扣非前后归母净利润3.7、3.3亿元，同比+3.7%、+12.0%。因固定资产转固、折旧略有增加，我们下调2025-2026年归母净利润预测至17.05/21.54亿元（前次17.50/22.06亿元），新增2027年归母净利润预测25.74亿元，对应2025-2027年EPS1.96/2.48/2.96元，当前股价对应2025-2027年17.0/13.5/11.3倍PE，股权激励落地，确定性增强，利润弹性释放周期，维持“买入”评级。 　　国内增速企稳，国际快速增长 　　分业务看，2024年酵母、制糖、包装、食品原料营收同比+14.2%、-26.1%、-2.8%、+31.7%，酵母主业保持较快稳定增长，制糖业务逐步剥离，食品原料类业务较高速增长。分季度看，公司从2024Q1-2024Q3公司营收加速增长，2024Q4有所回落，主因制糖等业务逐步剥离。分区域看，2024年国内、国际市场营收同比+7.5%、+19.4%，国内需求企稳回升、国际依然保持较快增长。 　　盈利能力平稳略降，后续有望恢复 　　2024年归母净利率同比-0.64pct，其中公司毛利率同比-0.67pct，其中酵母主业、制糖、包装、食品原料毛利率分别-1.11、-1.38、-6.29、-4.82pct，2024年毛利率略有下降，主因产品结构或价格略有下降，叠加原料、折旧等成本略有增长。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.27、-0.14、-0.29、+0.30pct，费用率整体平稳略有上升。 　　成本下降、弹性释放，激励护航收入稳定增长 　　公司股权激励落地后，员工积极性明显提升，虽然短期公司组织架构调整预计对收入增速略有影响，但全年公司收入增长确定性依然较高。2025年原料成本基本确定，糖蜜价格预计降15%以上，利润弹性释放。 　　风险提示：汇率波动风险、降价风险、国际需求下降风险。

　　安琪酵母(600298) 　　事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入151.97亿元，同比+11.86%；归母净利润13.25亿元，同比+4.07%；实现扣非归母净利润11.70亿元，同比+5.79%。其中，24Q4公司实现营业收入42.85亿元，同比+8.98%；归母净利润3.71亿元，同比+3.68%；实现扣非归母净利润3.30亿元，同比+12.01%。 　　点评： 　　Q4酵母主业高增，国内持续恢复。分产品看，Q4酵母及深加工产品、制糖产品和包装类产品分别实现营收31.43亿元、3.68亿元和1.03亿元，同比分别+20.83%、-40.42%和+1.01%，同时产品类别新增食品原料。分区域看，Q4公司国内和国外分别录得营收28.38亿元和14.55亿元，同比分别+8.9%和+12.8%。一方面，公司酵母主业增长持续提 　　速；另一方面，公司国内收入持续呈现复苏态势。 　　全年毛利率略有下滑，利润略低于预期。毛利端看，尽管核心原料糖蜜全年价格呈下行趋势，但年初产品降价的影响叠加海运费用的升高使得公司全年毛利率达23.52%，同比-0.67pct。费用端看，整体费用率表现平稳，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比+0.27pct、-0.14pct、-0.28pct、+0.30pct。结合其他收益和资产减值损失后，公司营业利润率达10.29%，同比-0.82pct，使得归母净利润率达8.72%，同比-0.63pct，整体利润略低于24年13.69亿的目标。 　　持续开拓市场，提升产能人效。地域上看，公司2024年海外业务增速达19.36%，公司加快海外布局，完成巴西公司、阿尔及利亚公司设立，并积极推进印度尼西亚公司的设立及酵母项目建设的准备工作。产能端看，公司2024年酵母系列产品产能达45万吨，同比提升21.6%，并有海内外多个项目正在推进。人才端看，公司2024年向974名激励对象实施第二轮股权激励，充分激发员工能动性。 　　25年目标稳健，Q1国内需求弱复苏。公司年报经营计划中，计划今年 　　营收同比增长10%以上。具体到Q1，公司国内需求复苏偏弱，出口则维持强势增长。 　　盈利预测与投资评级：增长动能充分，把握低估机遇。收入端看，尽管短期国内复苏偏弱，但公司海外业务增速强劲，综合增长动能仍然充分。中长期看，YE渗透率的提升叠加海外业务的不断拓展有望持续推动公司收入增长。利润端看，25年核心原料糖蜜价格有望持续下降，但固定资产折旧同比有望增加。我们预计公司2025-2027年EPS为1.78/1.99/2.33元，分别对应2025-2027年19X/17X/14XPE，维持对公司的“买入”评级。 　　风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

　　主要观点： 　　事件描述 　　4月2日，美国启动对各国征收“对等关税”，对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，并对某些贸易伙伴征收更高关税，其中对我国商品进口关税增加34%（此前已向中国征收20%关税）。4月4日，国务院关税委员会宣布我国予以对等反制，对美进口商品统一增加34%关税。4月8日及9日，双方关税博弈升级，中美对进口商品在原基础上进一步互加50%关税。4月10日，美国对不采取报复行动的国家实施90天的关税暂缓，其中不含中国。4月11日，我国国务院关税委员会宣布调整此前累积对原产美国商品的84%进口税率增加至125%，且若美国继续抬升中国输美商品关税税率，中国将不予理会。 　　在化工品双边贸易领域，中美双方互为重要合作伙伴 　　中美化工品贸易关系紧密。从我国2024年化工品进出口数据来看，我国出口总额达到25.45万亿元，同比增长7.1%。其中化学成品及有关产品的出口额1.87万亿元，占总出口额的7.3%；进口额1.63万亿元，占总进口额的8.8%。美国是排名第二的进口来源地，2024年进口额达到1469.0亿元。美国也是排名第二的出口流向地，2024年出口额达到1283.4亿元。中美在化工品贸易领域互为重要合作伙伴。 　　本次关税博弈将重塑全球贸易格局。中美是全球工业品需求最大的两个市场，关税上升会导致进出口成本的变化，从而需要从其他低关税市场切换供应商或下游客户，供应链流向会发生较大变化，从而增加物流成本。尽管此次事件会变相增加全球交易成本，但从长远来看，我们也认为蕴含着一些机会。我们看好三条投资主线：一是国产替代，二是本土资源品及内需增长方向，三是国内平台化、一体化优势的低成本企业。 　　投资主线一：中美互加关税推动新材料国产替代加速 　　本次中美关税博弈将对部分化工新材料的国产替代进程形成强力催化。从影响路径来看，我国对美反制的进口关税，产生了显著的进口替代效应。一方面，这促使国内企业加速构建多元化原料供应体系，为本土企业创造了宝贵的市场验证机会；另一方面，进口成本的大幅提升倒逼下游用户转向国产供应商，提升国产市场占有率。 　　我们看好国内尚有一定进口替代空间，同时美国竞争对手市场份额占比较高的品种。 　　半导体材料：半导体材料对电子信息行业国产化具有重要作用，我国一批企业正突破技术封锁，替代海外产品，相关公司【雅克科技】、【鼎龙股份】、【彤程新材】、【兴福电子】、【和远气体】、【金宏气体】、【广钢气体】； 　　POE：陶氏等企业长期垄断技术，我国近年来形成技术突围，关注已有产能投放的【万华化学】； 　　MDI：行业集中度高，除万华化学外主要玩家均是海外化工巨头，关税博弈有助于企业进一步提升市占率，相关公司【万华化学】； 　　蜂窝陶瓷：市场长期被海外NGK等公司垄断，相关公司【国瓷材料】； 　　高端树脂产品：被陶氏等海外公司垄断，相关公司【蓝晓科技】； 　　己二腈：英威达和奥升德长期技术垄断，国内企业近两年实现产能零的突破，相关公司【中国化学】； 　　PDO：国内企业利用合成生物学打破杜邦垄断的PDO产品，相关公司【华恒生物】； 　　润滑油添加剂：美国企业是主要市场参与者，瑞丰新材正加速国产替代，相关公司【瑞丰新材】； 　　芳纶：杜邦全球占比高，国产芳纶产品已逐渐放量但尚有国产替代空间，关税进口反制加速国内企业实现进口替代，相关公司【泰和新材】； 　　显示材料：高端显示材料被海外UDC等公司所垄断，相关公司【莱特光电】、【奥来德】； 　　成核剂：国内成核剂主要自美国进口，关税反制有望加速国产替代，相关公司【呈和科技】。 　　投资主线二：全球避险情绪上升，看好本土资源品和内需增长方向 　　本次中美关税博弈显著推升了全球化工市场的避险情绪，建议重点关注具备自主可控优势的本土资源品领域。同时，为对冲出口下行压力，中国可能加大基建投资和消费刺激，带动相关化工品内需。 　　磷矿：中国目前的磷矿产量占比远大于储量，政策近年来不断收紧，相关公司【云天化】【川恒股份】【兴发集团】【湖北宜化】【芭田股份】； 　　钛矿：中国钛矿储量丰富，相关公司【龙佰集团】【中核钛白】； 　　萤石：萤石被誉为世界级稀缺资源，不仅在我国被列为稀缺资源，还在欧美等发达国家受到重点保障，相关公司【金石资源】【包钢股份】； 　　钾盐：长期对外依赖度高，价格弹性大，相关公司【亚钾国际】【盐湖股份】【藏格矿业】【东方铁塔】； 　　稀土永磁：钕铁硼技术创新持续推动渗透，相关公司【新莱福】。 　　民爆行业：反全球化下国内基建以及一带一路基建合作加速，相关公司【广东宏大】、【易普力】。 　　投资主线三：关税博弈将加速新一轮产业转型和成本下降，成本领先企业受益 　　本次中美关税博弈虽然短期内对化工行业形成成本压力（如部分能源化工产品等对美出口依赖度较高的品类面临关税冲击），但长期来看，关税事件将推动国内化工产业加速升级转型。我们看好国内拥有成本竞争力的行业以及领先企业发生技术迭代，成本进一步下降。 　　煤化工：原油天然气波动剧烈，煤化工成本稳定，相关公司【宝丰能源】【华鲁恒升】； 　　食品及饲料添加剂：国内能源价格稳定，总体成本在全球范围内具有优势，相关公司【梅花生物】【新和成】【金禾实业】【阜丰集团】【浙江医药】。 　　投资建议 　　关注国产替代、资源品、成本领先企业、内需提升方向上市公司。 　　风险提示 　　（1）政策发生显著变化； 　　（2）地缘政治超预期影响； 　　（3）需求下滑超预期。

　　近年来，国家连续发文鼓励和扶持AI医疗行业的建设与发展，2017年7月颁布《新一代人工智能发展规划》，重点提出加快人工智能的创新应用，已把人工智能作为重点政策进行推动，AI医疗作为人工智能的先行者，得到政府大力支持。 　　2023年7月，由国家卫健委等6部委颁布的《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》提出推进“5G+医疗健康”、医学人工智能、“区块链+卫生健康”试点，进一步提出医学人工智能相关内容，用词由“促进”进一步升级为“加快推进”，鼓励人工智能试点工作的落地。 　　AI医疗是以互联网为依托，通过基础设施的搭建及数据的收集，将人工智能技术及大数据服务应用于医疗行业中，提升医疗行业的诊断效率及服务质量，更好的解决医疗资源短缺、人口老龄化的问题。本文通过对AI医疗行业发展综述及各优质赛道状况进行分析，以期对未来市场方向提出研判。 　　AI医疗的需求环境 　　中国医疗资源分布严重不均等，三甲医院主要集中于北上广和省会城市，集中大量先进的医疗设备和优质的医护资源，医疗资源向大城市、大医院集中，导致大量病患涌入。截至2022年年底，中国36,976家医院中仅有3,523家三级医院，但诊疗人次高达22.3亿，占中国医院总数仅9.5%的三级医院承担了全国58.4%的医院诊疗量，医疗咨询供需明显不匹配。人工智能通过辅助导诊、辅助问诊等模式，有效减少医生繁杂工作，使医生诊疗效率提高，有效缓解医疗资源供需难题 　　AI医疗的投资环境 　　中国AI医疗行业早期融资事件数量逐步下降，融资轮次呈后移趋势。从投融资轮次来看，与全球投融资趋势相近，中国AI医疗融资轮次主要集中于A轮及A轮以前，但2020年起，基于全球公共卫生事件、通胀、加息和地缘政治冲突影响下，宏观不确定性增高，投资人转为更关注企业的确定性，早期融资数量逐步下降，融资轮次后移，资本趋于理性，偏爱成熟标的 　　AI医疗的技术支持 　　随着人工智能技术的发展和底层算法的不断更新，人工智能医疗领域分析技术的能力不断提高，应用范围逐步扩大。分析能力是人工智能医疗器械的核心，其底层基础算法主要包括知识图谱、机器学习、深度学习和隐私计算等；技术方向可分为计算机视觉、语音处理、自然语言处理和数据分析等。同时，各个技术方向被逐步细化应用于不同的技术场景

　　阳光诺和(688621) 　　聚焦创新研发利润端阶段性下滑，签单增速稳健保障未来成长 　　2024年，公司实现营收10.78亿元，同比增长15.70%；归母净利润1.77亿元，同比下滑3.98%；扣非归母净利润1.65亿元，同比下滑8.31%。单看2024Q4，公司实现营收1.62亿元，同比下滑32.62%，环比下滑54.27%；归母净利润-3027.9万元，扣非归母净利润-3661.4万元。2024年，公司新签订单约17.86亿元，同比增长18.74%；截至2024年底，累计存量订单约32.73亿元，同比增长27.57%。鉴于药学研究业务竞争激烈以及公司聚焦创新研发投入持续增加，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为2.00/2.48/3.15亿元（原预计3.63/4.72亿元），EPS为1.79/2.22/2.81元，当前股价对应PE为23.9/19.3/15.2倍，考虑公司签单增速稳健，维持“买入”评级。 　　药学研究业务转型创新发展，自研创新药管线持续推进 　　2024年公司药学研究业务实现营收5.59亿元，同比下滑1.74%；公司持续深化布局自研新药，2024年研发费用约1.72亿元，同比增长约39.02%。截至2024年年底，新立项自研项目达89项，累计已超430项。2024年，公司取得生产批件的权益分成项目共6项，实现营业收入共653.36万元。同时，公司聚焦多肽、长效微球制剂、细胞治疗、小核酸以及核酸偶联药物等前沿领域，在研创新药项目STC007针对中重度瘙痒及镇痛处于II期临床，与艺妙神州合作研发的CD19CAR-T针对SLE处于I期临床，STC008针对肿瘤恶液质处于I期临床。 　　临床试验与生物分析业务快速发展，已服务多个创新药项目 　　2024年公司临床试验与生物分析服务实现营收5.12亿元，同比增长41.19%。公司已搭建临床试验研发平台、数统分析平台、SMO平台、第三方稽查平台4大专业平台，全国设立19个常驻点，已与300余家医院建立长期临床合作。公司通过多年的积累，已形成了丰富的创新药物及改良型新药的临床研究经验，服务范围广泛覆盖内分泌、镇痛、呼吸、肿瘤、心脑血管、泌尿系统等多个治疗领域。 　　风险提示：药物生产外包服务市场需求下降，核心成员流失等。

　　澳华内镜(688212) 　　摘要： 　　公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入7.50亿元（+10.54%），归母净利润0.21亿元（-63.68%），扣非净利润-0.06亿元（由盈转亏），经营性现金流-0.79亿元。2024Q4实现营业收入2.49亿元（-0.20%），归母净利润-0.16亿元（由盈转亏），扣非净利润-0.21亿元（由盈转亏） 　　经营环境波动致业绩承压，静待终端招采活力复苏。2024年公司归母净利润明显下滑、扣非净利润由盈转亏，主要是国内终端市场招采活动减少、招投标总额下降影响了公司国内业务增长。同时，公司加大营销体系建设力度、提升研发投入水平，使得全年费用支出同比有所增加，其中：销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为33.38%/14.48%/21.83%（同比+3.16pct、+1.08pct、+0.15pct）。此外，2024年公司毛利率同比下滑5.66pct至68.12%，主要是会计准则切换，以及毛利相对较低的境外业务收入占比提升所致。2024年公司经营性现金流净额由正转负，应收账款周转天数增至111.67（+26.61），体现了招投标需求释放节奏缓于预期的影响。基于2025年起较大规模的医疗设备更新商机或将陆续落地，公司作为国产软镜龙头，业绩有望实现显著复苏。 　　国际市场拓展加速推进，境外收入实现显著增长。2024年公司境外收入1.61亿元（+42.70%），占比21.57%（+4.90pct），主要受益于公司海外营销网络布局进一步完善，多个国家的产品准入及市场推广进展顺利。公司海外市场主要分布在欧洲及成本敏感的新兴市场，对于软镜产品的增量需求客观存在，目前公司已在全球设立多个营销支持中心，为德国、英国、韩国、泰国等国家/地区的客户提供产品及解决方案，并形成了一定品牌知名度和市场影响力，为全球业务的持续增长打造了较好基础。 　　聚焦高技术研发创新，产品竞争实力不断强化。得益于不断完善的研发效率和成果转化速度，公司技术和产品实力保持在行业领先水平，2024年AQ-3004K超高清内镜系统在国内大型医疗终端推广顺利，中高端系列产品销量稳步提升，全年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别为137台、522根，装机（含中标）三级医院116家。2024年公司推出高光谱平台、AQ-150、AQ-120等内镜系统、640倍细胞内镜、140倍光学放大内镜等多个新产品，更加全面的应用场景进一步强化了公司产品竞争力。 　　投资建议：澳华内镜为国产软镜龙头，技术及产品优势凸显，产线丰富度不断提升，海外市场快速拓展，国内业务有望受益于医疗设备招采活力复苏。考虑到外部经营环境修复节奏仍有一定不确定性，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至0.82/1.23/1.86亿元，同比增长289.61%/50.69%/51.05%，EPS分别为0.61/0.92/1.38元，当前股价对应2025-2027年PE为68/45/30倍，维持“谨慎推荐”评级。 　　风险提示：终端招采活力恢复不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、行业竞争加剧的风险等。

　　澳华内镜(688212) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业总收入7.50亿元，同比增长10.54%，净利润2101.22万元，同比下降63.68%，基本每股收益为0.16元。公司向全体股东每10股派发现金红利人民币0.80元，合计派发现金红利人民币1071.52万元，分红比例占净利润约51%。 　　其中，2024Q4公司实现收入2.49亿元，同比-0.20%；归母净利润-1,629.08万元，同比-228.60%；实现扣非归母净利润-2,109.91万元，同比-392.07%。 　　事件点评 　　2024年国内收入承压，海外收入高速增长 　　2024年公司国内收入约5.86亿元，同比增长约4%，毛利率约为70.97%，较2023年的下降1.86个百分点。2024年以来，国内设备更新政策不断推出，行业招标节奏前低后高，且更多集中在2024年底，我们预计随着行业终端招采的恢复以及渠道库存的去化，公司国内市场将恢复高增长。 　　在高等级医院装机方面，2024年，公司依托于AQ-3004K超高清内镜系统的持续推广，国内大型医疗终端客户数量不断增长，带动了中高端系列产品销量的稳步提升。2024年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是137台、522根，装机（含中标）三级医院116家。 　　海外市场方面，2024年公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，品牌影响力持续提升。2024年公司海外收入实现1.61亿元，同比增长约42.7%，毛利率约为58.15%，较2023年的54.58%持续提升。 　　持续加大研发投入，产品力不断提升 　　2024年，公司研发费用为16,359.80万元，同比增长11.29%，占营业收入比例21.83%。产品管线取得多项重要进展。（1）公司发布电子经皮胆道镜，通过电子胆道镜，医生能够直接观察胆道内部情况，获取更为准确的诊断信息，极大提升了对胆道疾病的诊疗水平；（2）公司发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；（3）公司发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；（4）公司发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；（5）公司发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。细胞内镜将观察维度推进到更微观的层级，抵达640倍的细胞级尺度，有助于提升活检的精度。140倍光学放大内镜可协助医生更好观察更微小黏膜结构的改变，提高诊疗效率；双焦内镜进一步落地临床，近焦模式可达65倍放大效果，适合对重点部位进行细致观察，远焦模式则可观察体内整体情况，并快速判断背景黏膜状态；（6）公司发布超细胃镜，最细达5.4mm的头端直径，可突破狭窄节段并明确狭窄远端可能存在的病变情况。 　　投资建议 　　我们预计公司2025-2027年收入端有望分别实现8.44亿元、10.60亿元、13.33亿元（2025-2026年前值预测为11.01亿元、14.22亿元），同比增长分别为12.5%、25.7%和25.8%，2025-2027年归母净利润有望实现0.54亿元、0.96亿元、1.44亿元（2025-2026年前值预测为1.45亿元、2.05亿元），同比增长分别为159.3%、76.5%和49.9%。2025-2027年对应的EPS分别约0.40元、0.71元和1.07元，对应的PE估值分别为102倍、58倍和39倍，考虑到公司是国产软镜设备的头部公司，品牌价值已经凸显，AQ-300等高端设备带动公司高等级医院市场占有率提升，未来还会推出新一代设备，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新产品研发及推广不及预期风险； 　　市场竞争加剧风险。