# 中心思想 本报告对塞力斯(603716.SH)进行了公司点评，维持“增持”评级。核心观点如下： * **业绩增长与扩张布局：** 公司半年度业绩利润端略低于预期，但考虑到公司在各地的扩张布局，未来业绩增长潜力值得关注。 * **行业地位与竞争优势：** 塞力斯是国内最早从事检验集约化营销和服务的企业之一，技术和经验积累丰富，通过并购和设立合资公司等方式，不断巩固市场地位。 * **未来增长动力：** 公司积极参与区域检测中心的建设，丰富商业模式，同时通过设立医疗产业投资基金，加快布局，提前锁定未来增长潜力。 # 主要内容 ## 公司经营情况分析 * **业绩表现：** 2017年上半年，公司实现营业收入3.6亿元，同比增长22.55%；归属于上市公司股东的净利润3712.85万元，同比增长2.72%；归属扣非净利润3342万元，同比下降7.6%；经营活动产生的现金流量净额-4232万元。 * **费用控制：** 公司销售费用同比增长20%，管理费用增长31%，基本与收入增长匹配。毛利率（31.79%）相比去年（36.52%）有一定下降，但盈利能力仍处于行业较高水平。 ## 行业发展趋势 * **IVD行业潜力：** IVD行业在2017年的流通端规模约为1200亿元，行业集中度仍处于较低阶段。随着医改的推进和两票制政策落地预期，检验集约化营销和服务越来越得到行业的接受。 * **集约化服务价值：** IVD流通服务商的平台价值和行业集中潜力正在获得全行业密切关注，相关业态的模式复制和发展创新也十分活跃。 ## 公司战略布局 * **区域扩张：** 公司自上市以来，在多地新设或收购子公司，布局逐步从两湖地区扩展到东南沿海、西部和东北。与直接收购股权相比，公司与当地合作方设立合资公司的扩张方式在资金利用效率和风险控制方面有其特点和优势。 * **多元化发展：** 除医院集约化服务外，公司积极参与区域检测中心的建设，通过布局区域医学检验中心，公司商业模式得到丰富，“诊断产品+诊断服务一体化”的核心竞争力得到增强。 * **并购整合：** 公司增资武汉华莱信、共友时代，收购京阳腾微、武汉汇信、奥申博股权，通过并购子公司的较强代理能力，为公司导入了优势采购价格。 ## 资本运作 * **产业基金：** 公司与上海善达投资管理有限公司拟发起设立10亿元塞力斯善达医疗产业投资基金，如能成功落地，则将帮助公司加快布局，提前锁定未来增长潜力。 * **定向增发：** 公司今年1月23日发布定增预案，拟募资不超过10.52亿元，用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模项目、研发与信息化建设以及补充流动资金。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 中性预计2017-2019年EPS为1.44，1.73，2.13元，同比增长6%、20%、23%。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 # 总结 本报告分析了塞力斯2017年半年度业绩，认为公司利润端略低于预期，但考虑到公司在IVD集约化服务领域的领先地位和积极的扩张战略，以及行业发展趋势带来的机遇，维持“增持”评级。公司通过设立合资公司、并购整合、参与区域检测中心建设等方式，不断巩固市场地位，并积极布局未来增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 康美药业2017年上半年业绩表现符合预期，归母净利润和扣非后净利润均实现超过21%的同比增长，显示出公司在较大体量下的持续高增长能力。同时，公司业务结构持续优化，中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质高增长业务的占比不断提升，而传统中药材贸易业务占比则有所下降，预示着公司盈利质量的改善和增长的可持续性。 估值中枢上移的驱动因素 报告认为，康美药业的估值中枢有望逐步上移至28-30倍PE。这主要得益于公司业绩增长的高确定性（未来三年复合增速预计20-25%），以及其核心业务板块（如中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务）均属于政策友好型且具备高景气度。此外，公司积极布局智慧药房、医疗服务和中药配方颗粒等创新业务，为未来业绩增长提供了新的驱动力，并伴随业务结构的持续优化，共同支撑公司估值水平的长期提升。 主要内容 2017年上半年业绩概览与业务结构调整 康美药业2017年上半年实现营业收入132.62亿元，同比增长18.38%；归母净利润21.83亿元，同比增长21.83%；扣非后净利润21.46亿元，同比增长22.07%，业绩增长符合预期。公司业务结构持续优化，中药材贸易业务占比下降至28.70%，而中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质业务占比持续提升。 中药饮片业务高速增长： 实现收入26.97亿元，同比增长35.81%，毛利率为32.87%。增长主要得益于中药饮片行业整体增速上升（工信部数据显示2017年H1行业收入和利润增速分别为21.33%、22.78%），以及智慧药房的强劲拉动效应。智慧药房上半年累计处理处方250万张（去年同期约80万张），收入规模约3.4亿元，贡献增量收入约2.5亿元，其中中药饮片占比约80%。 药品贸易业务稳健增长： 实现收入44.53亿元，同比增长25.93%，毛利率为29.64%。药房托管业务占比约60%-70%，新签托管药房和医疗服务供应链管理是主要驱动力。 中药材贸易业务有所下滑： 实现收入38.06亿元，同比下降4.38%，毛利率为24.67%。 医疗器械业务爆发式增长： 实现收入8.02亿元，同比增长124.14%，毛利率为30.65%。主要原因包括在上海打造医疗器械分销平台，以及收购广东新澳带来的收入贡献（上半年1.81亿元）。 保健食品业务稳健发展： 实现收入5.76亿元，同比增长15.06%，毛利率为44.17%，主要依托直销拉动。 财务指标改善： 上半年经营性现金流为10.65亿元，同比增长928.02%，现金流大幅改善。存货达142.81亿元，主要系中药饮片及药品贸易高速增长所致。 中药饮片行业高景气度与智慧药房效应 中药饮片行业未来几年将保持高景气度并伴随集中度提升。工信部数据显示，中药饮片收入端增速高达21.33%，利润端增速高达22.78%，主要受益于其不受零加成影响且不计入药占比，医院使用意愿增强。同时，中药饮片溯源要求将促进行业集中度提高，康美药业作为龙头企业，市场份额仅3%左右，未来提升空间巨大。公司积极拓展智慧药房新模式，已在广州、深圳、北京、成都、上海落地，日处方量最高达20000张，年内有望在重庆、厦门等地搭建城市中央药房，预计成熟期收入规模将达数十亿级，持续拉动中药饮片业务增长。 医疗服务网络扩张与盈利贡献 公司持续向医疗服务领域布局，通过收购梅河口市中心医院、开原市中心医院，以及自有康美医院和此前收购的吉林省东南部5家医院，构建医疗服务网络。此举一方面收取管理费用，对医院进行降本增效，另一方面进行供应链管理，有望成为新的利润增长点。梅河口市中心医院上半年已贡献2825万元的信息服务费与管理费。公司预计年内有望实现10000张床位，并在2018年为公司贡献1亿元以上的净利润。 配方颗粒业务的战略机遇 在广东省发布中药配方颗粒试点生产申报指南后，康美药业仅用10天即公告获得试点批复，彰显了卓越的执行力。广东市场目前主要由华润三九（2016年广东销售约6亿元）和一方制药（2016年广东销售约11亿元）主导，合计规模在17-20亿元之间且仍在快速扩容。康美药业有望成为第三个重要的市场竞争者，分享巨大的快速成长蛋糕，配方颗粒业务有望成为公司业绩增长的又一发动机。 大股东增持彰显信心与安全边际 公司大股东康美实业及许冬瑾女士于2017年5月11日至6月19日期间，累计增持公司股票9571.53万股，累计增持金额高达20.29亿元，增持均价为21.20元/股。此次大手笔增持彰显了控股股东对公司未来发展的强烈信心，考虑到公司当前股价（21.07元），为投资者提供了较高的安全边际。 核心投资逻辑与估值展望 报告认为，康美药业业绩增长具备高确定性（未来三年业绩复合增速20-25%）和高景气度（中药饮片、药房托管、商业流通、医疗服务等政策友好型板块），且内部业务结构持续优化，优质业务占比提升。这些因素共同支撑公司估值中枢长期向上，有望逐步上升到28-30倍PE。公司被视为少数能够同时赚取估值和业绩增长的投资标的。 总结 康美药业2017年上半年业绩增长符合预期，归母净利润和扣非后净利润均实现超过21%的同比增长。公司通过持续优化业务结构，提升中药饮片、药品贸易、医疗器械等优质业务的占比，并积极布局智慧药房、医疗服务和中药配方颗粒等创新业务，为未来业绩增长提供了坚实基础和多元驱动力。中药饮片行业的高景气度、智慧药房的拉动效应、医疗服务网络的快速扩张以及配方颗粒业务的战略机遇，共同构成了公司业绩持续增长的核心动力。此外，大股东的大手笔增持彰显了对公司未来发展的强烈信心，并提供了较高的安全边际。报告预计公司2017-2019年EPS分别为0.83元、1.02元、1.26元，对应PE分别为26x、21x、17x。鉴于公司各项业务趋势向好，不受政策负面扰动，具备高确定性及高景气度，且业绩增长可持续并能享受更高估值的业务占比逐步提升，长期来看整体估值中枢有望上移，维持“强烈推荐”评级。

# 中心思想 本报告对同仁堂（600085）2017年半年报进行了解读，并分析了公司的长期发展潜力。 ## 业绩增长与未来展望 * 公司上半年业绩增长稳定，但二季度增速有所放缓，预计三季度将恢复，全年收入增速有望超过10%。 * 长期看好公司发展，受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展。 ## 投资建议与风险提示 * 首次覆盖给予“增持”评级，目标价38.00元（6个月）。 * 提示了原材料价格波动、产品销售不达预期、新产能释放缓慢以及汇率波动等风险。 # 主要内容 ## 事件概述 * 公司2017年上半年营业收入70亿元，同比增长9.6%；扣非净利润6亿元，同比增长7.3%。 * 2017年第二季度营业收入33.3亿元，同比增长7.3%；扣非净利润3亿元，同比增长2.5%。 ## 业绩分析：增长稳定，逐季提升可期 * **医药工业与商业表现**：医药工业收入44亿元，同比增长4.2%；医药商业收入34亿元，同比增长20.3%，主要受益于海外业务和新增门店。 * **盈利能力分析**：毛利率同比提升0.2个百分点至48.3%，主要由于阿胶等产品提价；期间费用率提升0.3个百分点至29.2%，主要由于子公司利息支出增加。 ## 长期发展潜力分析：品牌优势与多重利好 * **政策红利与国企改革**： * 《中医药法》实施有望重估经典名方价值，增厚公司产品线。 * 国企改革预期强烈，可能启动员工激励和资产注入，加速公司成长。 * **消费升级与渠道拓展**： * 居民收入提升带动保健类消费，品牌中药受益于消费升级。 * 通过自建与合作等模式，加快布局零售药店、电商渠道等，提升品牌壁垒。 * **海外市场增长**：香港市场回暖及海外市场拓展将带动同仁堂国药业绩快速增长。 ## 盈利预测与估值 * 预计2017-2019年每股收益分别为0.75元、0.85元、0.97元，对应PE分别为43倍、38倍、33倍。 * 公司产品储备丰富，海外业务拓展顺利，存在国企改革等潜在催化剂。 ## 盈利预测：分业务板块预测增长 * 母公司产品销量预计稳定增长，增速约为5%。 * 同仁堂科技受益于产能扩大和销售加强，预计销量增速约为10%。 * 同仁堂国药受益于海外业务拓展，预计收入增速约为20%。 * 期间费用率预计维持稳定，销售费用率约为20%，管理费用率约为8.8%。 # 总结 本报告对同仁堂2017年半年报进行了全面分析，认为公司业绩增长稳定，长期发展潜力巨大。公司受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展，未来业绩有望持续增长。首次覆盖给予“增持”评级，但同时也提示了相关风险。

# 中心思想 本报告对同仁堂（600085）2017年半年报进行了解读，并分析了公司的长期发展潜力。 ## 业绩增长与未来展望 * 公司上半年业绩增长稳定，但二季度增速有所放缓，预计三季度将恢复，全年收入增速有望超过10%。 * 长期看好公司发展，受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展。 ## 投资建议与风险提示 * 首次覆盖给予“增持”评级，目标价38.00元（6个月）。 * 提示了原材料价格波动、产品销售不达预期、新产能释放缓慢以及汇率波动等风险。 # 主要内容 ## 事件概述 * 公司2017年上半年营业收入70亿元，同比增长9.6%；扣非净利润6亿元，同比增长7.3%。 * 2017年第二季度营业收入33.3亿元，同比增长7.3%；扣非净利润3亿元，同比增长2.5%。 ## 业绩分析：增长稳定，逐季提升可期 * **医药工业与商业表现**：医药工业收入44亿元，同比增长4.2%；医药商业收入34亿元，同比增长20.3%，主要受益于海外业务和新增门店。 * **盈利能力分析**：毛利率同比提升0.2个百分点至48.3%，主要由于阿胶等产品提价；期间费用率提升0.3个百分点至29.2%，主要由于子公司利息支出增加。 ## 长期发展潜力分析：品牌优势与多重利好 * **政策红利与国企改革**： * 《中医药法》实施有望重估经典名方价值，增厚公司产品线。 * 国企改革预期强烈，可能启动员工激励和资产注入，加速公司成长。 * **消费升级与渠道拓展**： * 居民收入提升带动保健类消费，品牌中药受益于消费升级。 * 通过自建与合作等模式，加快布局零售药店、电商渠道等，提升品牌壁垒。 * **海外市场增长**：香港市场回暖及海外市场拓展将带动同仁堂国药业绩快速增长。 ## 盈利预测与估值 * 预计2017-2019年每股收益分别为0.75元、0.85元、0.97元，对应PE分别为43倍、38倍、33倍。 * 公司产品储备丰富，海外业务拓展顺利，存在国企改革等潜在催化剂。 ## 盈利预测：分业务板块预测增长 * 母公司产品销量预计稳定增长，增速约为5%。 * 同仁堂科技受益于产能扩大和销售加强，预计销量增速约为10%。 * 同仁堂国药海外业务加强门店开设和产品注册，预计收入增速约为20%。 * 期间费用率预计维持稳定，销售费用率约为20%，管理费用率约为8.8%。 # 总结 本报告分析了同仁堂2017年半年报，指出公司业绩增长稳定，商业板块受益于海外业务快速发展。长期来看，公司受益于政策支持、消费升级和海外市场拓展，具有良好的发展潜力。首次覆盖给予“增持”评级，但需关注原材料价格波动、产品销售不达预期等风险。

# 中心思想 本报告分析了瑞康医药（002589.SZ）在医药商业领域的发展现状和未来潜力，核心观点如下： * **多元化发展战略成效显著**：瑞康医药通过产品线和区域的多元化发展，已成为全国性流通企业，具备持续增长动力。 * **外延并购与内生增长并重**：公司通过积极的并购扩张和内部业务拓展，实现了收入和利润的双高速增长，同时保持了毛利率和净利率的稳步提升。 ## 多元化业务驱动增长 瑞康医药已形成药品、医疗器械配送、医用后勤服务、医疗信息化、第三方物流等五大业务板块，为公司提供了持续增长动力。 ## 并购扩张提升盈利能力 公司通过外延并购迅速扩大规模，同时有效整合资源，提升管理能力，实现了盈利能力的稳步提升。 # 主要内容 本报告主要围绕瑞康医药的业务发展、财务状况和未来展望展开分析，具体内容如下： ## 公司业绩概况 * **半年报业绩亮眼**：2017年上半年，公司实现销售收入103.93亿元，同比增长50.24%；归属母公司净利润5.14亿元，同比增长136.70%。 * **前三季度业绩预喜**：预计1-9月份归母净利润6.89亿元至8.75亿元之间，同比增长85%-135%之间。 ## 多元化业务线分析 * **药品直销业务扩张**：药品业务走出山东省，覆盖全国12个省份，收入达到79.50亿元，同比增长38.13%。 * **医疗器械业务高速增长**：医疗器械业务覆盖全国30个省份，实现销售收入24.09亿元，同比增长111.70%。 * **新兴业务稳步发展**：移动医疗、医疗后勤服务、第三方物流等多块业务已经启动，并取得有效发展。 ## 外延并购分析 * **并购数量众多**：报告期内合并非同一控制下的企业多达29家，合计实现销售收入14.83亿元，归母净利润4750.65万元。 * **并购贡献显著**：并购企业的收入和归母净利润分别占公司营收和归母净利润的14.27%和9.24%。 ## 财务指标分析 * **毛利率和净利率提升**：2017年上半年，公司毛利率和净利率分别为17.1%和6.2%，均比2016年全年水平有所提升。 * **费用控制有效**：在大力发展外延并购的情况下，公司仍然有效的控制了销售费用和管理费用。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测**：预计公司2017-2019年收入分别为226.70亿元、298.33亿元和373.75亿元；归属母公司净利润为9.70亿元、12.66亿元和15.63亿元。 * **投资建议**：上调公司至“买入”评级。 ## 风险提示 * 外延并购低于预期 * 药品省外业务发展低于预期 * 行业政策变化带来的不确定性 # 总结 本报告通过对瑞康医药的深入分析，认为公司凭借多元化发展战略和积极的并购扩张，已成为全国性的医药、医疗器械流通企业。公司在实现收入和利润高速增长的同时，保持了盈利能力的稳步提升，展现了强大的外延整合和管理能力。 ## 核心优势与增长潜力 瑞康医药通过多元化业务布局和积极的外延并购，实现了快速发展，并具备持续增长的潜力。 ## 投资评级与未来展望 基于公司良好的发展态势和盈利能力，本报告上调瑞康医药至“买入”评级，并对其未来发展充满信心。

# 中心思想 ## 嘉事堂：创新驱动，区域扩张，未来可期 本报告的核心观点是：嘉事堂作为一家具有创新活力的医药商业企业，通过业务模式创新和积极的区域扩张，实现了快速增长。 * **创新驱动增长：** 公司通过GPO、PBM等商业模式创新，以及大力发展高值器械耗材业务，实现了业绩的快速增长。 * **区域扩张潜力：** 公司在北京药品市场占据重要地位的同时，积极向全国扩张，尤其是在西南地区的战略布局，有望成为新的增长点。 * **未来发展可期：** 药品销售受益于北京阳光采购等政策，器械销售业务持续高增长，GPO模式可复制性强，公司未来发展潜力巨大。 # 主要内容 ## 公司概况：创新活力的央企平台 嘉事堂是一家具有创新活力的央企平台，通过不断的业务创新实现了快速发展。公司上市初期仅是北京地区的一家中小医药商业企业，通过创新发展 GPO、PBM 等商业模式，大力发展高值器械耗材业务，目前已发展成为全国性的医药商业企业。 ## 业绩增长：上市以来业绩实现快速增长 公司上市以来业绩实现了高速增长，营业收入规模和扣非后净利润规模均大幅增加。 * **收入规模增长：** 营业收入规模由2010年的13.4亿元增长到2016年的109.7 亿元，年均复合增长率达 41.9%。 * **利润规模增长：** 扣非后净利润由 2010年的4435.7万元增长到 2016年的22054.5万元，年均复合增长率达30.6%。 ## 药品纯销业务：受益于北京阳光采购政策 公司药品批发业务主要集中在北京市场，受益于北京阳光采购等政策的落实，市场份额有望进一步提升。公司作为北京地区的一线医药商业企业，抓住此次北京医改政策带来的发展契机，凭借自身优势和业界良好口碑，在抢占药品市场配送份额的同时，通过提供智慧药房、库房托管、药品信息系统升级等药事增值服务增强医院客户的粘性，提升药品配送业务整体利润水平。 ## 社区配送业务：受益于分级诊疗制度 随着北京医改政策的推进，分级诊疗制度的推进，公司作为北京地区的基药配送商，社区配送业务有望进一步加快。 ## GPO模式：可复制性强，助力降本增效 GPO模式可复制性强，公司通过与首钢等机构合作，实现了降本增效的双赢局面。在当前公立医院改革，取消药品加成的大背景下，公立医院降低药品采购成本的动力会更强，GPO 模式迎来良好的发展契机，公司作为国内践行GPO模式的医药商业领域的先驱者，未来几年有望通过大力发展GPO 模式业务抢占更大的市场份额。 ## 全国拓展：药品流通业务的新增长点 公司开始向全国拓展药品流通业务，收购成都蓉锦医药股权，与四川省投资促进局签署战略合作框架协议，目标在5年内实现销售收入50亿元。公司此次在西南地区的战略布局，是在北京以外的第一个区域性医药流通领域的布局，凸显公司发展成为全国性医药商业企业的战略意图，预计未来几年公司在全国其他区域的发展布局也有望陆续落地，药品流通领域的外延式发展将成为公司未来几年的一大看点。 ## 器械销售板块：持续高增长的引擎 公司器械销售板块持续高增长，凭借其器械领域深度整合的优势正积极抢占更大的市场份额，预计未来几年公司器械销售快速发展势头不减。 ## 盈利预测与估值 预测公司 2017-2019 年实现归属于母公司净利润分别为2.89亿元、3.66亿元、4.73亿元，对应 EPS 分别为1.15元、1.46元、1.89元，对应PE分别为33/26/20倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 ## 风险提示 报告提示了北京阳光采购等政策执行不达预期、公司药品流通业务外延并购整合不达预期、公司器械耗材销售不达预期以及公司快速扩张带来的管理风险。 # 总结 嘉事堂作为一家具有创新活力的医药商业企业，通过业务模式创新和积极的区域扩张，实现了快速增长。公司在北京药品市场占据重要地位的同时，积极向全国扩张，尤其是在西南地区的战略布局，有望成为新的增长点。药品销售受益于北京阳光采购等政策，器械销售业务持续高增长，GPO模式可复制性强，公司未来发展潜力巨大。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **康远制药并表显著提升盈利能力：** 康远制药的并表是公司业绩大幅增长的主要驱动力，其钙制剂业务受益于二胎政策和老龄化，保持高速增长，并显著提升了公司的毛利率和净利率。 * **原有业务稳健增长，岩舒市场份额提升：** 剔除康远制药的影响，公司原有业务仍保持稳健增长，其中岩舒注射液通过营销改革和提升临床剂量，在市场不利环境下提升了市场份额。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **业绩符合预期，大幅增长：** 公司2017年上半年实现收入16.14亿元，同比增长44.08%；归属净利润1.61亿元，同比增长367.25%；扣非后净利润1.43亿元，同比增长415.69%，EPS为0.31元。 ## 钙制剂康远制药 * **康远制药高速增长，盈利能力提升：** 康远制药上半年实现收入3.14亿元，净利润1.27亿元，预计全年超额完成业绩承诺。康远并表后，公司毛利率提升至46.50%（+5.31pp），净利率提升至9.83%（+7.22pp）。 * **康远制药竞争优势显著：** 康远制药是国内四家拥有复方碳酸钙批准文号的企业之一，其朗迪系列产品在剂型、配方、适应人群和医保支付等方面具有优势，有望受益于二胎政策和老龄化加速增长。 ## 振东制药原有业务 * **原有业务稳健增长：** 剔除康远制药并表影响，公司原有业务实现收入13.00亿元，同比增长16.04%，保持稳健增长。 * **岩舒市场份额提升：** 岩舒注射液通过营销改革和提升临床剂量，在抗肿瘤中药注射剂市场占比提升至5.99%。 ## 投资评级 * **维持“强烈推荐”评级：** 维持公司2017-2019年EPS预测分别为0.76元、0.96元、1.11元，对应PE分别为23/18/16倍，维持“强烈推荐”评级，目标价22元。 ## 风险提示 * **药品降价、控费：** 报告提示投资者注意药品降价和控费可能带来的风险。 # 总结 本报告分析了振东制药2017年半年报，指出康远制药的并表是公司业绩大幅增长的主要驱动力，其钙制剂业务受益于二胎政策和老龄化，保持高速增长，并显著提升了公司的盈利能力。同时，公司原有业务也保持稳健增长，岩舒注射液市场份额有所提升。报告维持对公司“强烈推荐”的投资评级，但提示投资者注意药品降价和控费可能带来的风险。

中心思想 业绩稳健增长与核心驱动力 康美药业2017年上半年业绩表现符合市场预期，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，显示出公司经营的稳健性。其中，中药饮片和药品贸易业务是主要的增长引擎，其强劲表现得益于公司托管医院药物业务和智慧药房业务的显著拉动效应。特别是智慧药房业务，呈现爆发式增长态势，日处方量大幅提升，被视为公司未来业绩增长的重要驱动力。 大健康战略深化与长期发展前景 公司积极贯彻“互联网+”战略，并有效落地“大健康+大平台+大数据+大服务”的战略布局。通过整合线上康美健康云服务平台与线下智慧药房、自营医院等多元化产业布局，康美药业正构建一个完整的、创新的大健康生态圈。这一全产业链优势和战略的深入推进，不仅巩固了公司在中医药行业的龙头地位，也为其长期可持续发展奠定了坚实基础，分析师因此维持“买入”评级，并对公司未来三年的复合增长率持乐观预期。 主要内容 2017年半年报业绩符合预期，经营性现金流大幅改善 业绩概览与增长驱动 康美药业2017年上半年实现营业收入132.6亿元，同比增长18.4%。 归属于母公司净利润21.5亿元，同比增长21.8%；扣除非经常性损益后归母净利润21.5亿元，同比增长22.1%，业绩整体符合预期。 经营性现金流量净额达10.6亿元，同比大幅增长928.0%，显示公司经营质量显著提升。 各产品线表现分析 中药饮片业务收入27.0亿元，同比增长35.8%，在大体量基础上实现高速增长。 药品贸易业务收入44.5亿元，同比增长25.9%，同样表现出强劲增长势头。 医疗器械业务收入8.0亿元，同比增长124.1%，增速亮眼。 中药材贸易（-4.4%）和自制药品（-33.1%）业务有所下滑，但整体业绩增长主要由中药饮片和药品贸易拉动。 公司业绩增长的核心原因在于托管医院药物业务和智慧药房业务的明显拉动效应。 随着公司与各大地方政府战略合作协议的逐步落地，预计中药和西药贸易业务将延续快速增长态势。 智慧药房业务呈爆发态势，业绩拉动效应显著 智慧药房模式与发展 智慧药房是一种结合移动医疗与城市中央药房的O2O新模式，是医药分家政策利好下药房托管的升级版。 其核心优势在于解决了处方来源和医保报支付问题，具有极强的可拓展性。 自2015年6月广州项目正式运营以来，业务发展迅猛，目前已完成广州、深圳、北京、上海、成都五大重点城市的布局。 公司即将启动重庆、厦门等更多城市的中央药房搭建。 业务数据与未来潜力 截至2017年6月，公司日处方量最高已达2万张，较2016年底增长约45%。 累计处理处方250万张，其中2017年上半年处方量达70万张。 分析师预计，若公司日处方量达到5万张，每张处方可贡献15-20元利润，则全年有望增厚业绩3-4亿元。 智慧药房对公司业绩的拉动效应将逐渐凸显，成为重要的增长点。 “大健康+大平台+大数据+大服务”战略有效落地 全产业链优势与生态圈构建 公司依托中医药全产业链优势，致力于进一步加快推动“大健康+大平台+大数据+大服务”战略体系的延伸和落地。 通过药和医的创新融合，打造完整的“大健康生态圈”。 线上线下融合布局 线上平台： 以康美移动医疗、医药电商商城、大宗数据价格指数、信息管理中心等为支撑，构建康美健康云服务平台。 线下布局： 以康美智慧药房、自营医院、合作药房、物流公司、药材市场、合作医疗机构以及连锁药房为依托。 配套服务： 辅以康美支付、保险、金融租赁以及未来规划的中药材期货交易所，进一步完善大健康生态圈。 这一战略布局的有效实施，将巩固公司在中医药行业的龙头地位，并拓展新的增长空间。 盈利预测与投资建议 财务预测 预计公司2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.83元、1.04元、1.28元。 对应市盈率（PE）分别为26倍、20倍和16倍。 预计公司未来三年归母净利润将保持24%的复合增长率。 投资评级 分析师坚定看好康美药业的长期发展，维持“买入”评级。 目标价设定为24.00元（6个月）。 风险提示 潜在经营风险 中药材或中药饮片价格可能大幅波动，影响公司成本和利润。 与地方政府签订的战略合作协议执行可能不达预期，影响业务拓展。 互联网医疗健康服务平台的推广可能低于预期，影响“大健康”战略的落地效果。 总结 康美药业2017年上半年业绩表现稳健，营业收入和净利润均实现两位数增长，且经营性现金流大幅改善，显示出良好的经营态势。中药饮片和药品贸易业务是主要的增长点，而智慧药房业务的爆发式增长，凭借其解决处方来源和医保支付的核心优势，正成为公司未来业绩增长的重要驱动力。公司积极推进“大健康+大平台+大数据+大服务”战略，通过线上健康云平台与线下智慧药房、自营医院等多元化布局，构建了完善的大健康生态圈，有效巩固了其在中医药行业的龙头地位。基于公司稳健的业绩增长、智慧药房的巨大潜力以及清晰的战略规划，分析师维持“买入”评级，并对公司长期发展持乐观态度。同时，报告也提示了中药材价格波动、战略合作执行及互联网平台推广可能不达预期等潜在风险。

# 中心思想 本报告对润达医疗（603108）2017年半年报进行了深度分析，核心观点如下： * **规模效应显著，盈利能力提升：** 公司通过兼并收购和内生增长，规模效应日益显著，自产产品放量，商业毛利率提升，推动业绩增长。 * **IVD打包模式潜力巨大：** 行业趋势利好，公司作为IVD流通领域龙头，具备平台优势和业务拓展性，未来市值空间广阔。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **业绩增长符合预期：** 2017年上半年，公司营业收入和归母净利润同比大幅增长，符合预期。 * **内生增长稳健：** 扣除并表影响，公司内生净利润同比增长26%-27%。 * **自产产品放量：** 工业产品收入显著增长，表明自产产品渠道拓展顺利。 * **商业毛利率提升：** 商业收入大幅增长，毛利率提升，体现规模效应和议价能力。 * **全国业务快速增长：** 各区域业务均实现快速增长，尤其华北地区表现突出。 ## 行业趋势与公司发展 * **IVD打包模式成趋势：** 医院降本增效需求推动IVD打包模式发展，公司作为龙头受益。 * **平台属性突出，业务拓展性强：** 公司通过管理输出、向上布局特色产品、向下发展服务业务等方式，不断拓展业务范围。 * **外延扩张积极储备：** 公司设立并购基金，积极寻找外延扩张标的。 * **市值空间广阔：** IVD流通行业规模巨大，公司市占率提升空间大，未来市值可期。 ## 盈利预测与投资建议 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年业绩分别为2.4亿、4.1亿和5.4亿元。 * **投资建议：** 维持“买入”评级，理由是行业趋势向好、公司龙头地位稳固以及未来持续的外延预期。 ## 风险提示 * **外延扩张进度或低于预期** * **营运资金或存在短缺风险** * **并购标的业绩或不达预期的风险** # 总结 本报告认为，润达医疗2017年上半年业绩表现亮眼，规模效应凸显，自产产品放量和毛利率提升是主要驱动力。公司紧抓IVD打包模式的行业机遇，凭借平台优势和业务拓展性，未来发展空间巨大。维持“买入”评级，但需关注外延扩张、营运资金和并购标的业绩等风险。

中心思想 核心增长引擎：新品驱动与双轨战略 海利生物（603718）的核心增长动力来源于其兽用疫苗新品的上市及“动保+人保”双轨发展战略的深化。 口蹄疫疫苗、PTR三联苗和禽流感DNA疫苗等新品凭借技术优势和市场机遇，有望显著提升公司业绩弹性。 通过投资序康医疗和裕隆生物，公司成功布局基因测序和医检服务等人保领域，拓宽了发展平台。 通和毓承资本的助力，为公司未来在外延式发展和优质人保项目储备方面提供了巨大想象空间。 市场扩容与技术领先 受益于养殖规模化和“先打后补”政策，口蹄疫疫苗市场正迅速扩容，公司与阿根廷BB公司合作引进的高端口蹄疫疫苗具备显著竞争优势。 猪病毒性腹泻和H5N6亚型禽流感疫情的“新常态”催生了对高效疫苗的旺盛需求，公司的PTR三联苗和国际首个禽类DNA疫苗有望抢占市场份额。 在人保领域，序康医疗的单细胞全基因组测序技术和裕隆生物的医检产品与服务，均代表了行业前沿技术和广阔市场前景。 主要内容 国内领先的兽用疫苗企业 公司概况与业务结构：海利生物成立于1981年，2015年上市，是国内领先的兽用疫苗企业，拥有强大的研发实力和完善的猪用疫苗产品结构，辅以禽用疫苗。公司销售模式结合经销商销售、大客户直销和政府采购。 财务表现与增长趋势：2017年上半年，公司实现营业收入1.5亿元，同比下降6.2%，归母净利润0.5亿元，同比上升5.5%。营收增长稳健，但2014年和2016-2017H1扣非后归母净利润受行业低迷、新基地折旧及强制免疫取消等因素影响有所下滑。预计随着新品量产，2018年净利润有望迎来增长拐点。 口蹄疫疫苗新品上市在即，有望贡献较大业绩弹性 规模化养殖+“先打后补”助推口蹄疫疫苗市场扩容：口蹄疫疫苗是我国动物疫苗市场规模最大的品种，2016年市场苗规模约20亿元。受益于生猪养殖规模化持续推进和“先打后补”政策落地，市场苗需求不断扩张，预计2020年市场规模可达55.5亿元，仍有1.2倍的成长空间。 牵手全球口蹄疫疫苗劲旅，产品迈向高端业绩有望增厚：公司与阿根廷Biogénesis Bagó公司合资成立杨凌金海，引进全球领先的全悬浮、高纯化口蹄疫疫苗生产技术。杨凌金海口蹄疫疫苗具备应激反应小、免疫保护期长、单位头份抗原含量高等优势，剑指高端市场。预计2017年内实现销售，长期有望凭借产品优势和强大经销商网络贡献较大业绩弹性。 PTR三联苗与禽流感DNA疫苗再添业绩增长新动力 病毒性腹泻成“新常态”，PTR三联苗放量可期：猪病毒性腹泻问题影响广泛且疫情爆发时间拉长，市场需求旺盛。公司与哈兽研、吉林正业共同拥有PTR三联苗生产资质，该疫苗可一针防三病，具备先发优势和质量优势。预计猪腹泻苗市场规模可达21.4亿元，PTR三联苗有望放量。 H5N6亚型禽流感疫情频发，禽流感DNA疫苗或将大展拳脚：H5N6亚型高致病性禽流感疫情频发，对家禽致死率高。公司研发的国际首个禽类DNA疫苗（H5亚型）与传统灭活疫苗相比，具有免疫原性强、免疫应答持久、生产流程简化、运输方便等明显优势，预计2018年上市后将提升公司在禽苗市场的占有率。 动保+人保相得益彰，通和毓承有望助力外延深化 投资序康医疗，首度涉足人保领域：2016年公司增资1000万元参股序康医疗1.2%股权，首次涉足人保领域。序康医疗专注于单细胞全基因组测序技术，提供试剂盒销售和植入前胚胎诊断/筛查服务，已覆盖全国32个省市并积极开拓海外市场，有望成为国内行业先驱。 参股裕隆生物，进一步强化人保布局：2017年公司投资10120万元参股裕隆生物18.6%股权。裕隆生物主营医检产品与医检服务，拥有自主知识产权和独立的临床检验医学中心，基本覆盖体外诊断全产业链。此次投资强化了公司“动保+人保”双轮驱动战略布局，有助于公司在更广阔平台实现转型升级。 通和资本+御承资本强强联手，有望为公司储备优质人保项目：2017年通和资本与毓承资本合并组建“通和毓承”，管理资金规模达55亿人民币，成为医疗健康领域大型投资机构。公司实际控制人张海明先生是通和资本合伙人，通和毓承董事长李革博士系药明康德创始人。此关联有望助力海利生物借助通和毓承挖掘优质人保项目，并可能与药明康德进一步合作，外延布局想象空间巨大。 盈利预测与投资建议 财务展望与投资评级：基于口蹄疫疫苗下半年开始销售、PTR三联苗放量以及传统产品稳健增长的假设，预计公司2017-2019年EPS分别为0.17、0.23、0.33元，对应PE分别为83、61和43倍。鉴于公司“动保+人保”双轨并行战略值得期待，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 主要风险因素：口蹄疫疫苗等新品销售或不达预期；外延扩张或不达预期。 总结 海利生物作为国内领先的兽用疫苗企业，正通过多重战略驱动其未来增长。在兽用疫苗领域，公司凭借与阿根廷BB公司合作推出的高端口蹄疫疫苗，以及PTR三联苗和禽流感DNA疫苗等创新产品，积极抓住养殖规模化和疫病防控升级带来的市场扩容机遇。这些新品具有显著的技术优势，有望贡献可观的业绩弹性。同时，公司积极布局人保领域，通过投资序康医疗和裕隆生物，涉足基因测序和医检服务，实现了“动保+人保”双轮驱动的战略转型。在通和毓承资本的强大助力下，公司在外延式发展和优质人保项目储备方面拥有巨大潜力。尽管面临新品销售和外延扩张不达预期的风险，但公司整体发展战略清晰，增长前景值得期待。