中心思想 业绩承压与市场挑战 春立医疗2022年前三季度及第三季度单季度的财务表现受到疫情多发和带量采购政策的双重影响，导致营收增速放缓，尤其扣非归母净利润出现下滑。疫情导致关节手术延期，而关节带量采购后，标外配件使用受限，可能降低医生手术意愿，对公司业绩构成短期压力。 竞争优势与增长潜力 尽管面临挑战，春立医疗在髋关节带量采购中凭借高于国内竞品的中标价，为医生和经销商提供了更优厚的利润空间，有望在集采量外市场保持竞争力。同时，公司积极布局非集采市场，新上市的单髁和PRP等产品有望在半髋置换、3D打印置换等标外手术中贡献增量，驱动未来业绩增长。分析师基于对公司持续发展动能的看好，首次给予“增持”投资评级。 主要内容 2022年前三季度业绩分析 财务数据概览 2022年前三季度，春立医疗实现营业收入7.6亿元，同比增长5.8%；归母净利润2.1亿元，同比增长2.7%；扣非归母净利润1.8亿元，同比下降5.0%。其中，第三季度单季度表现承压，实现收入1.9亿元，同比下降20.0%；归母净利润5,273万元，同比增长8.4%；扣非归母净利润2,495万元，同比大幅下降46.8%。 业绩波动原因 公司业绩波动主要受两方面因素影响： 疫情多发导致关节手术延期： 关节手术主要为改善患者生活质量，在疫情影响下，部分医院封院或大医院专家无法下沉至基层医院开展手术，导致关节置换手术量提升受阻。 带量采购政策影响： 相较于冠脉支架集采后医生可较多使用未集采的球囊等产品，髋、膝关节带量采购后，带量外的配件使用较少，可能对医生执行关节替换手术的意愿产生不利影响。 市场竞争优势与增长策略 集采中标价格优势 春立医疗在髋关节带量采购中，其陶瓷对陶瓷、陶瓷对聚乙烯、金属对聚乙烯的中标价格在行业内处于较高水平。这为医生和经销商提供了高于其他厂家的利润空间。分析认为，在执行完标内量后，医生在执行标外量时仍会优先考虑春立医疗的产品，因为其较高的中标价提供了使用动力。 非集采市场布局 公司积极拓展非集采市场，以应对集采带来的挑战。非集采手术包括半髋置换手术、单髁手术、3D打印置换手术、PRP等产品治疗。春立医疗新上市的单髁和PRP产品有望在这些标外市场抢占一定的市场份额，贡献新的业绩增长点。 财务预测与投资展望 未来业绩预测 财通证券研究所预计春立医疗2022-2024年营收分别为13.00亿元、16.56亿元和19.96亿元，对应增长率分别为17.31%、27.38%和20.53%。归母净利润分别为3.46亿元、4.33亿元和5.53亿元，对应增长率分别为7.28%、25.30%和27.63%。预计EPS分别为0.90元、1.13元和1.44元，对应PE分别为28倍、22倍和18倍。 投资评级与潜在风险 基于对公司持续发展动能的看好，分析师首次给予春立医疗“增持”的投资评级。同时，报告提示了以下风险：疫情多发导致关节手术延期；带量采购执行不及预期；原材料供应受到疫情影响。 关键财务指标洞察 盈利能力与成长性 从盈利预测数据看，公司预计在2022年营收和净利润增速放缓后，2023年和2024年将恢复较快增长。毛利率预计从2021年的77%下降至2022年的70%，并在2023-2024年维持在70%左右，净利润率也保持在26%-28%的水平。ROE预计在2022年略有下降后，2023-2024年逐步回升至13.55%和14.74%。 资产负债与现金流 公司资产总额预计将持续增长，从2021年的30.00亿元增至2024年的47.71亿元。货币资金充足，预计2024年达到21.52亿元。经营活动产生的现金流量在2022年预计大幅增长至5.46亿元，显示出良好的现金创造能力，尽管2023年预计有所波动，但2024年将再次大幅提升至6.38亿元。资产负债率预计维持在20%-21%的健康水平。 总结 挑战与机遇并存 春立医疗在2022年前三季度面临疫情反复和带量采购政策带来的短期业绩压力，尤其体现在第三季度单季度的营收下滑和扣非归母净利润大幅下降。然而，公司凭借在髋关节集采中的价格优势，以及在非集采市场（如单髁、PRP等新产品）的积极布局，展现出应对市场挑战的策略和未来增长的潜力。 长期增长潜力 分析师对春立医疗的长期发展动能持乐观态度，预计公司在2023-2024年将恢复稳健增长，营收和净利润均有望实现两位数增长。尽管存在疫情、集采执行和原材料供应等风险，但公司在产品竞争力和市场拓展方面的努力，为其未来的业绩增长提供了坚实基础，因此获得“增持”的投资评级。

中心思想 业绩稳健增长，核心业务驱动 爱博医疗在2022年前三季度展现出强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现显著增长。人工晶体和角膜塑形镜（OK镜）作为公司的核心产品，是业绩增长的主要驱动力。尽管面临疫情挑战，公司通过优化费用支出，保持了良好的盈利能力。 创新研发驱动未来，首次增持评级 公司积极布局高端人工晶体市场，多项重磅在研产品如多焦点人工晶状体、有晶体眼人工晶状体等正稳步推进，有望进一步拓宽市场空间并提升产品竞争力。基于对公司持续发展动能的看好，财通证券首次给予爱博医疗“增持”的投资评级。 主要内容 2022年前三季度财务表现强劲 爱博医疗2022年前三季度实现营业收入4.4亿元，同比增长35.8%；归母净利润2.0亿元，同比增长41.8%；扣非归母净利润1.8亿元，同比增长46.9%。其中，第三季度单季表现尤为突出，实现收入1.7亿元，同比增长41.9%；归母净利润7,583万元，同比增长55.2%；扣非归母净利润6,951万元，同比增长68.5%。公司销售费用率在2022年前三季度为15.08%，同比下降3.6%，主要得益于疫情期间销售活动和学术会议的减少。 晶体与OK镜业务持续发力 人工晶体和OK镜是公司业绩增长的主要贡献者。尽管上半年多地疫情反复导致白内障手术有所延迟，但随着疫情逐步得到控制，院内白内障手术预计将逐步恢复。OK镜业务在2022年上半年营收增速高达71.7%，鉴于暑期是视光业务的高峰期，预计第三季度OK镜仍可维持较高增速。多焦点人工晶状体有望在今年获批，进一步丰富产品线。 高端产品布局与研发管线进展 公司积极响应消费升级趋势，持续推进高端晶体产品的研发与应用。目前，多焦点人工晶状体、有晶体眼人工晶状体、非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深(EDoF)人工晶状体以及硅水凝胶软性角膜接触镜等重磅在研产品均处于有序推进过程中。特别值得关注的是，有晶体眼人工晶状体预计将于2024年获批，该产品能够将患者人群拓展至18岁以上的健康人群，市场潜力巨大。 盈利预测与潜在风险分析 财通证券预计爱博医疗2022-2024年营收分别为6.20/8.62/11.59亿元，归母净利润分别为2.44/3.46/4.59亿元，对应EPS分别为2.32/3.29/4.37元。然而，公司也面临多地散发疫情导致白内障手术延迟、行业竞争加剧、宏观经济下行以及集采降价超预期等风险。 总结 爱博医疗在2022年前三季度展现了稳健的业绩增长，主要得益于人工晶体和OK镜两大核心业务的强劲表现。公司在高端晶体领域的深远布局和多项创新产品的研发进展，为其未来的持续增长奠定了坚实基础。尽管存在疫情、市场竞争和集采等潜在风险，但公司凭借其产品创新能力和市场策略，有望在医疗器械市场中保持竞争优势。基于对公司未来发展潜力的积极预期，财通证券首次给予爱博医疗“增持”的投资评级。

中心思想 转型创新驱动增长 悦康药业正处于从传统药企向创新驱动型企业转型的关键时期。尽管2022年上半年业绩受疫情影响短暂承压，但公司通过前瞻性的研发投入、明确的股权激励目标以及多个潜在重磅创新药的上市放量，展现出清晰的业绩拐点趋势。公司在心脑血管、男性健康及脑卒中等多个高潜力市场均有布局，特别是对小核酸领域的战略性投入，有望构建新的增长曲线，为长期发展奠定坚实基础。 估值重塑与业绩拐点 当前悦康药业的估值水平较低（2023年预测PE为11倍），但随着枸橼酸爱地那非（预计峰值销售超15亿元）、羟基红花黄色素A注射液（预计峰值销售超30亿元）等潜力大品种的陆续获批和放量，以及银杏叶提取物注射液和活心丸等存量品种的稳健增长和适应症拓展，公司营收和利润有望实现快速增长。此外，公司2022-2024年净利润复合增长率不低于29.79%的股权激励目标，将极大调动核心团队积极性，共同推动公司业绩腾飞，从而具备显著的估值重塑潜力。 主要内容 创新转型与战略布局 悦康药业作为一家集医药全产业链于一体的高新技术企业，在医药工业百强中占据重要地位。公司主营业务涵盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌及抗肿瘤等12个用药领域，具备多种剂型及部分原料药的生产能力。2021年12月，1.1类创新药物枸橼酸爱地那非的获批上市，标志着公司创新时代的开启。公司拥有较强的生产优势和领先的质量体系，并建立了覆盖全国的成熟营销网络和专业化学术推广团队，确保了销售规模的稳定增长。 公司2021年股权激励计划设定了以2021年净利润为基数，2022年/2023年/2024年净利润增长率分别不低于30%/69%/119%（即2022-2024年复合增长率不低于29.79%）的业绩考核目标，明确了公司未来高速成长的展望。管理团队稳定且经验丰富，为公司持续健康发展提供了有力保障。 尽管受疫情影响，公司抗感染与消化系统药物份额有所下降，但以银杏叶提取物注射液为主的心脑血管领域收入持续快速增长，带动公司盈利能力大幅提升。公司持续加大研发投入，2022年上半年研发费用高达1.66亿元，同比增速169.77%，占收入比8.6%，创历史新高。公司已建立九大核心技术平台，重点布局核酸药物领域，并于2022年4月获得核酸药物递送系统重要专利，极大增强了核酸药物研发能力。目前在研创新药项目16项，其中核酸生物药7项，进展最快的已进入临床2期。 核心产品与增长引擎 公司产品线丰富，涵盖多个治疗领域，主要品种竞争格局良好。已过一致性评价产品共有11项，增强了公司产品在集采中的竞争力。 存量品种稳健增长 银杏叶提取物注射液： 作为国家药品监督管理局批准的唯一国产化学药批文的银杏叶提取物注射液，悦康通®疗效确切，获多部指南和共识推荐。中国心脑血管疾病药物市场规模预计2023年将达到2,863亿元。该品种销量持续快速增长，2019-2021年复合增长率超过40%，2021年销售额约24亿元。根据米内网数据，2018-2021H1公司银杏叶提取物注射液市场占有率从63.54%提升至78.42%，市场排名第一。2022年5月，公司启动了悦康通®治疗原发性耳鸣的真实世界观察性临床研究，随着适应症和应用范围的拓展，预计未来3年销量增长30%以上，峰值销售有望超过35亿元，为公司存量业务的基石保障。 活心丸： 悦康®活心丸(浓缩丸)是公司独家品种，全方由灵芝、人工麝香等十味珍贵中药组成，可益气活血，温经通脉，主治胸痹、心痛。该产品于2017年纳入国家医保目录，2018年纳入国家基本药物目录。2021年销售8696.13万粒，销售额约1.3亿元。经过陈可冀院士等多位专家主导的院士级高标准循证医学研究，证实其治疗冠心病、心绞痛安全且有效。预计该品种未来有望成长为20亿级别品种，为公司后续几年成长贡献增量。 创新药放量在即 枸橼酸爱地那非： 作为国内首个自主研发的1.1类ED创新药，枸橼酸爱地那非片瞄准了广阔的男性健康市场。根据《三城市2226例男性勃起功能流行病学调查》，ED总患病率为26.1%，40岁以上男性患病率为40.2%。米内网数据显示，2020年中国男性健康用药市场规模超过220亿元。该药3期临床结果显示，有效率、不良事件发生率均优于西地那非。2022年1月18日开始商业化进程，第一季度销售235.7万片，成为公司新的收入增长点。公司正通过电商、OTC市场、第三终端及学术推广等多渠道促进产品放量。预计基于ED的巨大市场及其自身高安全性、有效性好的特点，销售峰值有望超过15亿元。 羟基红花黄色素A注射液： 该药为1.1类创新中药，适应症为急性缺血性脑卒中。脑卒中已成为国民首要死因，缺血性脑卒中约占所有脑卒中的85%。神经保护类药物是重要的治疗药物，2021年市场规模约161亿元，预计2030年将达到329亿元。同类产品丁苯酞2020年销售额已超60亿元。羟基红花黄色素A对缺血性脑卒中疗效确切，安全性好，三期临床研究已于2022年9月完成。预计公司将于2022年第四季度至2023年第一季度报产，有望于明年上市。预计2024年销售额约9亿元，峰值销售有望超过30亿元。 CT102： 我国是肝癌大国，2020年肝癌新发41万例，死亡39万例，市场空间巨大。注射用CT102是我国首款完全自主研发的反义核酸（ASO）药物，靶向人胰岛素样生长因子1型受体（IGF-1R）mRNA，用于原发性肝细胞癌的治疗。临床前数据显示，CT102表现出优异的肝脏组织富集特性和肝癌细胞抑制效率。1期临床研究表明其具良好的安全性和耐受性。目前已进入2a期临床试验，有望填补肝癌治疗的巨大未满足需求，并验证公司核酸平台实力。 财务展望与风险分析 财务表现与估值分析 尽管2022上半年业绩受疫情短暂承压，但公司预计2022-2024年归母净利润分别为5.48亿元、7.60亿元、9.92亿元，对应增长率分别为0.5%、38.6%、30.5%。EPS分别为1.22元、1.69元、2.20元，对应PE分别为15x、11x、8x。与可比公司（平均2023年PE 17.1x）相比，悦康药业估值较低。 分部估值显示，传统业务预计支撑50亿元市值。创新药方面，枸橼酸爱地那非基于DCF估值模型，合理市值约为45亿元；羟基红花黄色素A注射液基于DCF估值模型，合理市值约为87亿元。加总市值可达182亿元，相较于2022年10月24日的78亿元市值，具有显著的上行空间。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括新药研发不及预期，可能导致前期投入受损并影响公司未来发展；单一品种（如银杏叶提取物注射液）占比较大，若该品种受到医保谈判降价等影响，将对公司整体营收和利润造成较大冲击；以及销售不及预期风险，若市场开拓和学术推广力度不足，或新药未能获得市场认可，将对公司经营造成不利影响。 总结 长期价值与增长潜力 悦康药业正处于业绩拐点，创新转型加速，研发投入力度加大，为长期发展奠定坚实基础。公司通过股权激励明确了高速成长目标，并凭借丰富的多领域管线和重磅创新品种的陆续上市放量，有望实现业绩的快速增长和估值的重塑。 估值洼地与投资机遇 当前公司估值较低，但随着枸橼酸爱地那非、羟基红花黄色素A注射液等创新大品种的逐步放量，以及在小核酸等前沿领域的战略布局，公司长期投资价值凸显。预计未来几年公司归母净利润将保持高速增长，具备显著的估值提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 业绩强劲增长与内镜业务驱动 开立医疗在2022年前三季度展现出强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现高速增长，尤其第三季度加速明显。内窥镜业务是公司业绩增长的核心驱动力，其高增长趋势得以延续，市场认可度显著提升。 盈利能力稳步提升与国产替代机遇 公司通过渠道改革和产品结构优化，净利率水平持续改善，盈利能力稳中向上。同时，内窥镜作为国产替代空间巨大的医疗器械领域，开立医疗凭借技术进步和市场渗透，有望在国内市场份额加速提升，并积极拓展海外市场，出口潜力巨大。 主要内容 2022年前三季度财务表现 2022年1-9月，开立医疗实现营业收入12.5亿元，同比增长33.1%；归母净利润2.45亿元，同比增长76.1%；扣非净利润2.25亿元，同比增长90.4%。经营性现金流达到2.37亿元，同比大幅增长195%。 三季度业绩加速与内镜业务表现 公司第三季度实现营业收入4.16亿元，同比增长39.8%；净利润0.71亿元，同比增长132.8%。若剔除股权费用，预计Q3净利润增长超过180%。费用端，Q3销售费用率下降9.0个百分点至23.9%，管理费用率下降1.12个百分点至6.63%，研发费用率下降1.49个百分点至20.61%，财务费用率下降3.14个百分点至-3.16%，显示渠道改革成效显著。内窥镜业务持续放量，2022年前三季度预计增长约70%，凸显其在终端市场的认可度。 盈利能力持续改善 自2019年内部调整以来，随着内镜业务占比提升和彩超业务恢复增长，公司利润水平持续改善。2021年第四季度至2022年第三季度，表观净利率分别为21.4%、13.8%、26.7%、17%。若扣除股权费用，净利率改善更为显著。预计随着收入规模扩大和内窥镜放量，公司毛利率和净利率将稳中有升。 内镜国产替代与国际化战略 国内内镜市场中长期潜力巨大，国产替代空间广阔。软镜国产化率不足10%，开立医疗凭借产品性能提升，有望加速提升市场份额。硬镜国产化率不足20%，预计公司硬镜收入2022年较2021年实现翻倍以上增长。在出口方面，公司海外内镜业务占比约1/4，未来有望加速渗透海外市场，持续提高海外收入占比。 未来业绩展望与投资评级 随着渠道改革成效显现、内镜业务进入业绩兑现期、高端超声和内镜占比提升以及高端新品上市，公司业绩有望加速增长，规模效应将持续提升盈利能力。基于2022年前三季度的亮眼表现，德邦研究所上调业绩预测，预计2022-2024年营业收入分别为18.8亿元、23.2亿元、29.5亿元，同比增速分别为30.4%、23.2%、26.9%；归母净利润分别为3.7亿元、4.83亿元、6.32亿元，同比增长49.9%、30.3%、30.9%。对应PE分别为67、52、39倍。维持“买入”评级。 总结 开立医疗在2022年前三季度表现出强劲的增长势头，营业收入和净利润均实现高速增长，其中第三季度业绩加速明显。内窥镜业务是核心增长引擎，其高增长趋势延续，市场认可度不断提升。公司通过渠道改革有效控制了费用，并持续优化产品结构，使得净利率水平稳步向上，盈利能力持续改善。面对国内内镜市场巨大的国产替代空间和海外市场的潜力，开立医疗凭借其技术优势和市场策略，有望进一步扩大市场份额并实现国际化发展。基于此，分析师上调了公司的盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司未来业绩增长确定性高，盈利能力有望持续提升。

　　前沿生物(688221) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现收入5765.8万元(+66.4%)，实现归属母公司股东净利润-2.3亿元。第三季度实现收入3149.2万元(+116.1%)，实现归属母公司股东净利润-1亿元。 　　艾可宁销售收入同比高增长，患者长期用药的性价比和临床获益逐步凸显。2022年第三季度，公司实现销售收入3149.2万元，环比增长53.7%，同比增长166.1%；2022年1月-9月，公司实现销售收入5765.8万元，同比增长66.4%，主要系艾可宁国内销售收入增长。艾可宁在住院及重症患者中的渗透率持续提升，患者长期用药的性价比和临床获益逐步凸显，平均用药周期逐步延长，用药粘性不断提升。艾可宁增加静脉推注给药的补充申请获批，静脉推注给药注射时间不小于30秒，给药时长显著缩短，进一步提高便利性和依从性，有利于产品应用场景拓展，包括住院患者向门诊患者转化、向长期用药患者的渗透以及暴露后预防市场的开拓。 　　艾可宁静脉推注给药方式获得批准。艾可宁静脉推注给药方式，注射时间不小于30秒，给药时长显著缩短，未来将有助于提高艾可宁临床使用的便利性和依从性，有利于产品临床应用场景的拓展，包括住院患者向门诊患者的转化、向长期用药患者的渗透以及暴露后预防市场的开拓。 　　FB2001雾化吸入给药I期临床受试者已入组并给药。雾化吸入用FB2001拟用于治疗轻型、普通型新冠病毒感染的IND获得批准，I期临床受试者已入组并给药，拟用于新冠病毒暴露后预防的IND也获得批准。 　　FB2001和滴鼻给药对Omicron株感染小鼠均显示了极强的抗病毒作用，可以显著降低小鼠肺部的病毒载量。临床前数据显示，相对于对照组，经雾化吸入FB2001可以降低肺部病毒载量4.6log10copies/ml，相当于99.998%的病毒被抑制，经鼻腔滴入FB2001可以降低肺部病毒载量3.6log10copies/ml，相当于99.97%的病毒被抑制，数据表明FB2001雾化吸入给药具有预防新冠病毒感染的潜力。 　　FB2001注射剂型，国际多中心II/III期临床已开展，受试者已入组并给药。FB2001为3CL蛋白酶抑制剂，作用机制明确，具有广谱抗病毒活性，安全性佳，无需联用药代动力学增强剂。 　　1）作用机制明确：FB2001为新冠肺炎病毒蛋白酶抑制剂，是基于冠状病毒主蛋白酶三维结构（3CL）设计合成的拟肽类化合物，具有明确的药物作用机制，3CL蛋白酶抑制剂通过与3CL蛋白酶结合，使其无法再正常结合底物，从而抑制病毒复制； 　　2）具有广谱抗病毒活性：3CL蛋白酶序列高度保守，其抑制剂在临床前研究中可展现出对主要流行的SARS-CoV-2变异病毒株阿尔法、贝塔、德尔塔、奥密克戎均具有高效广谱抑制活性； 　　3）安全性佳：由于3CL蛋白酶没有人类同源物，安全性良好； 　　4）无需联用药代动力学增强剂：可以减少因使用药代动力学增强剂出现的潜在药物相互作用风险，从而满足新冠肺炎住院患者对副作用低、药物相互作用小的抗新冠病毒药物的需求。 　　持续加大创新研发力度。2022年1-9月，公司研发投入16307.7万元，同比增加49.37%，主要系在研抗新冠病毒小分子药物FB2001研发支出的增加。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为-2.8亿元、-2亿元、-1亿元。考虑艾可宁纳入医保渗透率持续提升，新冠药物等在研管线市场潜力大，建议投资者积极关注。 　　风险提示：艾可宁市场推广不及预期；研发进展不及预期。

中心思想 核心业务表现稳健，盈利能力维持中高位 康德莱（603987）在2022年前三季度展现出常规业务的稳健增长，尽管受到康德莱医械脱表及新冠相关产品过渡影响，公司通过精简费用控制，成功将净利润率维持在历史中高位水平。 财务预测调整，维持“增持”评级 鉴于国内外形势变化及医械脱表的影响，分析师对公司2022-2024年的盈利预测进行了调整，但基于其持续的盈利增长预期和合理的估值水平，维持了“增持”的投资评级。 主要内容 公司业绩与财务分析 2022年前三季度业绩概览 康德莱发布2022年第三季度报告，前三季度实现营业收入23.98亿元，同比增长8.34%；归母净利润2.56亿元，同比增长20.24%；扣非归母净利润2.30亿元，同比增长13.63%。其中，单三季度营收为7.59亿元，同比下降4.18%；归母净利润0.81亿元，同比下降5.81%。营收和净利润的下降主要系康德莱医械脱表以及新冠相关产品过渡影响，但常规业务增长保持稳健。 剔除医械并表影响后的营收增长 由于重大资产重组，康德莱医械自6月份起不再纳入公司合并报表范围。若剔除医械并表影响（假设医械三季度营收约1.1亿元），公司三季度营业收入同比增长约11%。此外，考虑到去年二季度海运影响导致外贸订单发货延迟，以及后疫情时期小规格注射器与常规注射器的结构性比例变动，公司常规业务整体表现稳健。 费用率精简控制与净利润率表现 前三季度公司毛利率为33.92%，同比下降5.67个百分点，主要受会计准则调整及毛利率较高的介入业务剥离影响。然而，公司通过精简费用控制，三费比率同比下降2.93个百分点至15.73%，研发费用率略下滑1.67个百分点至3.98%。综合作用下，净利率同比提升0.11个百分点至13.30%，维持在历史中高位水平。 投资建议与风险提示 盈利预测调整与估值分析 分析师根据国内外形势变化及医械脱表影响，下调了2022-2023年盈利预测。预计2022-2024年营业收入分别为33.16亿元、35.93亿元和41.61亿元，同比分别增长7.1%、8.3%和15.8%。归母净利润预计分别为3.66亿元、4.44亿元和5.36亿元，同比分别增长25.5%、21.4%和20.8%。对应2022年10月26日收盘价15.47元/股，2022-2024年PE分别为19X、15X和13X。 维持“增持”评级 基于调整后的盈利预测和估值分析，分析师维持对康德莱的“增持”评级。 风险提示 报告提示了多项风险，包括疫情影响超预期、新品获批及放量不及预期、国际形势变动及汇率波动风险、核心技术人员流失风险以及销售不及预期风险。 财务摘要与主要财务比率 关键财务数据预测 根据预测，康德莱的营业收入将从2021年的30.97亿元增长至2024年的41.61亿元，归母净利润从2021年的2.91亿元增长至2024年的5.36亿元。每股收益（EPS）预计从2021年的0.66元增长至2024年的1.21元。 盈利能力与偿债能力 毛利率预计在2022-2024年维持在38.5%至38.7%之间，净利润率预计从2021年的13.5%提升至2024年的15.7%。净资产收益率（ROE）预计在14.0%至15.0%之间波动。流动比率和速动比率均呈现良好且持续改善的趋势，资产负债率预计从2021年的31.6%下降至2024年的17.6%，显示公司偿债能力稳健。 总结 康德莱在2022年前三季度尽管面临康德莱医械脱表和新冠产品过渡影响，但其常规业务表现出稳健的增长态势。公司通过有效的费用控制，成功将净利润率维持在历史中高位水平，展现了良好的盈利能力。分析师基于对国内外形势和医械脱表影响的考量，对未来三年的盈利预测进行了调整，但仍预计公司营收和归母净利润将持续增长，并维持“增持”评级。公司财务状况稳健，偿债能力良好，但投资者仍需关注疫情、新品推广、国际形势及汇率波动等潜在风险。

　　药石科技(300725) 　　事件概要 　　公司10月25日公布2022年三季度报告：2022前三季度实现营收11.85亿元（yoy+31.21%）；归母净利润2.5亿元（-43.57%）；扣非归母净利润2.43亿元（+20.95%），毛利率47.3%（H147.74%），净利率22.06%（H122.43%）。归母净利润下滑主要基于高素质人才储备增加带来的薪资待遇提升，以及晖石合并带来的固定资产折旧金额大幅增加。 　　投资要点 　　单季度收入创历史新高，项目运营效率进一步完善 　　公司进一步完善项目引进、沟通、交付流程，同时加强前端项目引进和后端客户服务的协同，实现单季度收入创历史新高，2022Q3营业收入4.5亿元（+59.83%），归母净利润0.97亿元（+57.87%），扣非归母净利润0.92亿元（+64.72%），其中国内营收3.72亿（+43.06%），国外营收8.12亿（+26.41%）。公司积极扩充人才团队，为中长期发展储能，截至Q3员工2536人，其中硕博人才占比高达26%，研发人员占比超60%。 　　CDMO业务项目储备丰富，CMC一体化平台逐步成熟 　　公司基于领先的化合物设计开发经验，积极打造原料药+制剂CMC一体化服务平台，2022前三季度CDMO板块收入9.09亿元，同比增长28.09%。其中2022H1共承接临床二期以前项目890个，临床三期至商业化项目38个。API和制剂CMC业务，26%的客户基于和公司长期合作建立的信任关系，由前端向后端导流，助力公司业绩持续稳定增长。公司各项目稳定推进，承接的55个API项目中有5个进入三期及以后阶段，其中26个项目来自于欧美客户。 　　分子砌块技术优势巩固，竞争力持续提升 　　公司分子砌块平台经过多年积累，竞争力持续提升，2022前三季度收入2.69亿元，同比增长44.19%。公司持续加强订单交付效率，2022H1完成公斤级以下订单3000+个，公斤级以上项目200+个，下半年公司将持续拓展客户及项目管线。公司注重强化创新分子砌块设计优势，目前已设计超16万化合物，设计分子式超1万种，覆盖热门靶点如KRAS、SHP2、BTK、GLP-1等，加大对于CADD、AI等新技术的运用，分子砌块库成药性进一步提高。 　　积极拓展新型小分子业务，不断延伸服务链条 　　公司基于小分子领域技术优势，积极拓展寡核苷酸&mRNA产业链、PROTAC、ADC等新兴技术领域，进一步延伸服务链条。针对寡核苷酸&mRNA业务，公司组建专门研发团队，已完成近600种砌块设计，建立非天然核苷化合物库。ADC板块，公司已推出近百条linker-payload目录以及近千条的linker目录，部分linker产品已完成交付。公司积极搭建前沿技术平台，完成63个连续流技术应用，61个公斤级至百公斤级微填充床技术项目开发和交付，100+个酶催化项目开发。 　　盈利预测 　　我们预计公司2022-2024年营业收入为16.47/22.37/29.58亿元；归母净利润为3.59/5.08/6.76亿元；对应EPS为1.80/2.54/3.39元/股，维持买入评级。 　　风险提示：订单增长不及预期，大订单波动对业绩影响，汇率波动对业绩影响，产能释放不及预期，核心人员流失风险。

中心思想 业绩强劲反弹与盈利能力优化 三诺生物在2022年前三季度实现了显著的业绩反弹，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，其中归母净利润同比增速高达84.6%，显示出公司经营质量的显著改善和盈利能力的优化。 公司通过有效的费用管控，特别是销售费用率的下降，以及参股子公司Trividia的成功扭亏为盈，共同推动了整体业绩的提升。 CGM产品蓄势待发，驱动未来增长 公司核心产品CGM（动态连续血糖监测仪）已获得NMPA上市注册申请受理，预计将于2022年底或2023年初在国内上市，有望凭借公司在BGM领域的深厚积累和渠道优势实现快速放量。 CGM产品同时计划进军全球百亿级美元市场，预计最晚于2023年第一季度在美国启动临床，有望成为公司未来业绩增长的第二曲线和重要驱动力。 主要内容 投资要点 2022年前三季度业绩概览 公司2022年前三季度实现营业收入19.81亿元，同比增长13.23%。 归母净利润达到3.63亿元，同比大幅增长84.6%。 扣非净利润为2.97亿元，同比增长59.63%。 业绩大幅改善与子公司扭亏 2022年第三季度单季营业收入6.89亿元，同比增长11.38%。 单季归母净利润1.53亿元，同比增长97.16%；扣非净利润1.51亿元，同比增长102.23%。 前三季度经营性现金流3.53亿元，同比增长84.96%，经营质量持续改善。 费用管控成效显著，第三季度销售费用同比减少12.53%，销售费用率下降7.3个百分点。 参股子公司Trividia在2022年第三季度实现盈利，而去年同期为亏损，对联合营企业的投资收益由去年同期的亏损1278万元转为盈利545万元，改善显著。 BGM业务稳健增长与CGM上市在即 预计第三季度BGM（指尖血血糖监测）业务收入同比增长约10%，保持行业平均增长水平。 重磅产品CGM（动态连续血糖监测仪）已于7月获得NMPA上市注册申请受理，预计将于2022年底或2023年初在国内上市。 公司在传统BGM领域拥有领先地位、完善渠道和庞大糖尿病患者基础，预计CGM上市后将实现快速放量。 CGM产品计划最晚于2023年第一季度在美国启动临床，有望掘金全球百亿级美元市场，成为公司新的增长引擎。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年营业收入分别为27.03亿元、32.37亿元和40.72亿元，同比增速分别为14.5%、19.7%和25.8%。 预计2022-2024年归母净利润分别为4.05亿元、4.29亿元和5.25亿元，同比增速分别为276.8%、5.8%和22.4%。 对应预测PE分别为52.1倍、49.2倍和40.2倍。 维持“买入”评级。 风险提示 新产品研发进度或推广效果可能不及预期。 海外业务拓展存在不确定性。 疫情反复可能对消费需求释放造成影响。 总结 三诺生物在2022年前三季度展现出强劲的业绩复苏态势，营收和净利润均实现显著增长，特别是归母净利润同比增幅高达84.6%，主要得益于有效的费用管控和子公司Trividia的扭亏为盈。公司核心BGM业务保持稳健增长，同时，备受期待的CGM产品即将国内上市，并计划拓展国际市场，有望凭借其在血糖监测领域的深厚积累和渠道优势，开启新的业绩增长曲线。尽管面临新产品推广和海外市场拓展等风险，但公司整体盈利能力和未来增长潜力受到分析师的积极肯定，维持“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长与市场地位巩固 天坛生物在2022年前三季度实现了稳健的业绩增长，总收入和归母净利润均保持同比增长，显示出公司作为国内血制品行业龙头的韧性与市场地位。尽管面临外部环境挑战及去年同期高基数影响，公司通过优化运营和产品结构，保持了核心业务的盈利能力。 浆站资源拓展驱动未来增长 公司持续推进浆站资源的整合与拓展，通过设立新的单采浆站公司和完成对西安回天的增资收购，为未来的采浆量提升和业务规模扩张奠定了坚实基础。浆站资源的有效扩张是血制品企业实现长期增长的关键驱动力，预示着天坛生物未来产能和市场份额的进一步提升潜力。 主要内容 2022年三季报业绩分析 整体财务表现 根据公司发布的2022年三季报，天坛生物在报告期内实现了总收入29.1亿元，同比增长3.4%。归属于母公司股东的净利润达到6亿元，同比增长7.7%。扣除非经常性损益后的归母净利润为5.8亿元，同比增长5.6%。这些数据显示公司在复杂市场环境下仍保持了稳定的盈利能力。 季度业绩波动与批签发数据 从季度表现来看，公司前三季度收入分别为7亿元（同比下降16.8%）、11.9亿元（同比增长23%）和10.2亿元（同比增长1.5%）。归母净利润分别为1.3亿元（同比下降17.5%）、2.6亿元（同比增长40.3%）和2.2亿元（同比下降2.4%）。其中，2021年第三季度由于成都蓉生完成增资，导致当期业绩基数较高，对2022年第三季度的同比增速产生了一定影响。在产品批签发方面，根据医药魔方数据，2022年前三季度人血白蛋白获得批签发308批，同比增长10%；静注人免疫球蛋白获得批签发201批，同比略下降1%。 盈利能力与费用控制 报告期内，公司销售毛利率为48.7%，同比略下降0.03个百分点，主要系2021年第三季度毛利率较高所致。在费用控制方面，销售费用率为6.8%，同比下降0.33个百分点；管理费用率为8.1%，同比增长0.55个百分点；研发费用率为2.8%，同比增长0.28个百分点。销售净利率为28.4%，同比增长0.32个百分点，表明公司在整体盈利能力上有所提升。 浆站资源整合与未来扩张潜力 浆站布局与新增规划 天坛生物拥有丰富的浆站资源，并持续积极拓展。公司董事会已审议通过在甘肃省设立金塔、静宁、古浪三家单采浆站公司，这将进一步扩大公司的采浆网络和原料供应能力，为未来血制品生产规模的增长提供保障。 收购整合提升业务规模 2022年9月，公司公告完成对西安回天的增资收购。若西安回天未来能够顺利通过换证验收，其业务将并入公司体系，有望进一步提升天坛生物的整体业务规模和市场竞争力。这一系列整合举措体现了公司在血制品行业内巩固领先地位的战略意图。 盈利预测与投资建议 财务预测展望 根据西南证券的盈利预测，预计天坛生物2022年至2024年的归母净利润将分别达到7.9亿元、9.1亿元和10.3亿元。对应的估值（PE）分别为30倍、26倍和22倍，呈现逐年下降趋势，显示出未来盈利增长的预期。 投资评级与核心逻辑 鉴于天坛生物作为国内血制品行业的龙头企业，且未来在产能提升方面具有巨大潜力，西南证券维持对其“买入”评级。这一评级反映了市场对公司长期发展前景的信心，尤其是在浆站资源拓展和业务整合带来的增长空间。 风险提示 采浆量与市场竞争风险 公司面临的主要风险包括采浆量不达预期的可能性，这可能影响其血制品生产能力和市场供应。此外，血制品行业的竞争日益加剧，可能对公司的市场份额和盈利能力构成挑战。 经营效率提升不确定性 公司在经营效率提升方面也存在不达预期的风险。若内部管理和运营效率未能有效改善，可能会影响公司的成本控制和整体盈利水平。 财务数据概览 关键财务指标预测 根据预测数据，天坛生物的营业收入预计将从2021年的41.12亿元增长至2024年的54.05亿元，年复合增长率保持在6.50%至11.70%之间。归属母公司净利润预计从2021年的7.60亿元增长至2024年的10.26亿元，年复合增长率在4.58%至14.60%之间。每股收益（EPS）预计从2021年的0.47元稳步提升至2024年的0.83元。净资产收益率（ROE）预计在9.95%至10.59%之间波动，保持在健康水平。 资产负债与现金流状况 截至2021年末，公司货币资金为43.30亿元，总资产为115.78亿元。预计到2024年，货币资金将增至70.15亿元，总资产将达到147.07亿元，显示出公司资产规模的持续扩张和现金流的充裕。资产负债率预计将从2021年的11.32%下降至2024年的7.42%，表明公司资本结构持续优化，财务风险较低。经营活动现金流净额预计在2022年至2024年间保持在8.97亿元至12.90亿元的较高水平，为公司的运营和发展提供稳定的资金支持。 总结 天坛生物在2022年前三季度展现了稳健的业绩增长，核心财务指标表现良好。公司通过积极拓展浆站资源和实施战略性收购，为未来的产能扩张和业务增长奠定了坚实基础。尽管面临采浆量和市场竞争等风险，但作为行业龙头，其持续的资源整合和盈利能力提升潜力，使得市场对其未来发展持乐观态度，并维持“买入”评级。公司财务预测显示，未来几年营收和净利润将持续增长，财务结构健康，现金流充裕，有望进一步巩固其在血制品市场的领先地位。

中心思想 药明康德三季度业绩强劲，全年高增长目标上调 药明康德2022年第三季度及前三季度业绩表现远超市场预期，营业收入和归母净利润均实现高速增长，其中三季度单季收入首次突破百亿大关。公司凭借其全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，有效应对疫情挑战，并持续上调全年收入增长目标至70-72%，彰显了其强劲的增长韧性和市场领导地位。 一体化CRDMO/CTDMO模式驱动，各业务板块协同发力 公司独特的CRDMO和CTDMO一体化业务模式持续发力，通过“跟随分子”和“长尾客户”战略，不断拓展新客户并深化与现有客户的合作，实现了显著的协同效应。化学业务、测试业务、生物学业务以及细胞与基因治疗（WuXiATU）等核心板块均保持快速增长，新分子种类相关业务成为新的增长引擎，共同推动公司整体业绩持续向上。 主要内容 收入业绩符合预期，2022年收入增长目标70-72% 药明康德发布2022年第三季度报告，财务数据显示公司业绩持续强劲增长，并符合市场预期。 前三季度业绩概览： 公司实现营业收入283.9亿元，同比增长71.87%；归母净利润73.8亿元，同比增长107.12%；归母扣非后净利润62.3亿元，同比增长100.64%；经调整Non-IFRS归母净利润67.7亿元，同比增长77.9%。 第三季度业绩亮点： 单季度实现营业收入106.4亿元，同比增长77.76%，首次突破百亿里程碑；归母净利润27.42亿元，同比增长209.1%；归母扣非后净利润23.82亿元，同比增长143.31%；经调整Non-IFRS归母净利润24.71亿元，同比增长81.9%。 增长驱动因素与目标调整： 尽管多地疫情反复，公司通过全球布局和全产业链覆盖，连续18个季度实现收入环比增长（2020Q1除外）。公司已将2022年全年收入增长目标从68-72%进一步调整至70-72%，显示出对未来增长的信心。同时，归母净利润与经调整Non-IFRS归母净利润增速均超过收入增速，反映经营管理效率的持续提升。 客户拓展与协同效应： 前三季度新增客户超过1000家，活跃客户数量超过5900家。来自原有客户收入275.5亿元，同比增长80%；来自新增客户收入8.49亿元。全球前20大制药企业贡献收入129.18亿元，同比增长175%；其他客户收入154.77亿元，同比增长31%。使用公司多个业务部门服务的客户贡献收入259.15亿元，同比增长83%，体现了强大的协同效应。 主营快速增长，各板块持续发力 化学业务：收入翻番，产能持续扩张 业绩表现： 前三季度收入208.2亿元，同比大幅增长106.6%。其中，小分子药物发现服务收入53.9亿元（同比+36.2%），工艺研发和生产服务收入154.2亿元（同比+152.2%）。剔除新冠商业化生产项目，化学业务收入同比增长38.3%。新分子种类相关业务收入同比增长192.5%。 “跟随分子”策略： 在小分子药物发现（R）服务方面，过去12个月内完成超过37.9万个定制化合物合成。通过“跟随客户”和“跟随分子”战略，不断带来新的临床及商业化阶段项目。 管线项目与新分子种类： 前三季度，化学药工艺研发和生产管线新增692个新分子，总服务项目所涉新药物分子达2123个。寡核苷酸和多肽药物的D&M服务客户数量同比增长98%至97个，服务分子数量同比增长101%至155个，服务收入达到11.0亿元，同比增长406%。 产能建设： 常州三期GMP生产设施（研发中心和五个生产车间）陆续投产；常州基地寡核苷酸及多肽生产大楼投入运营；无锡基地无菌脂质纳米颗粒制剂平台和首个高活口服制剂生产车间投产；武汉华中总部基地落成；宣布新加坡基地建设计划，美国特拉华州新生产基地动工。 测试业务：安评与器械检测强劲复苏 业绩表现： 报告期内收入41.77亿元，同比增长25.3%。实验室分析及测试服务收入30.42亿元（同比+35.2%），临床CRO及SMO服务收入11.35亿元（同比+4.6%）。 细分领域增长： 安评业务快速增长，同比增长49%；器械检测服务显著恢复性增长，同比增长30%。 一体化平台优势： 通过WIND服务平台，整合临床前药效、药代、安全性评价及申报资料撰写和递交，2022年1-9月签约89个服务项目。 产能规划： 苏州和启东的55000平米实验室按计划建设中，预计2023年中投入使用。 临床CRO及SMO： 临床CRO业务在疫情影响下增速放缓，但仍为约190个项目提供服务，助力客户完成10项临床申请批件。临床SMO服务保持中国行业第一，前三季度收入同比增长20%，团队超过4700人，赋能23个创新药获批上市。 生物学业务：新分子种类成增长新引擎 业绩表现： 报告期内收入17.79亿元，同比增长24.9%。第三季度业务在第二季度受疫情影响后得到恢复。 平台能力： 拥有世界最大的发现生物学赋能平台之一，超过2800位科学家，提供全方位生物学服务，涵盖新药发现各阶段及所有主要疾病领域。建立了非酒精性脂肪性肝炎、抗病毒、神经科学和老年病等3个卓越中心。 DEL平台成功案例： 领先的DNA编码化合物库（DEL）和苗头化合物发现平台服务客户超过1300家，已有客户利用DEL技术筛选的苗头化合物成功进入临床。 新分子种类增长： 着力建设靶向蛋白降解、核酸类新分子、偶联类新分子、溶瘤病毒、载体平台、创新药递送系统等新分子种类相关生物学能力。2022年1-9月，新分子种类及生物药相关收入同比增长76%，占生物学业务收入比例由2021年的14.6%提升至20.5%。 WuXiATU：细胞与基因治疗服务持续拓展 业绩表现： 报告期内收入9.22亿元，同比增长25.2%。其中，测试业务收入同比增长44%，工艺开发业务收入同比增长54%。 服务项目： 为67个细胞和基因治疗项目提供开发与生产服务，包括50个临床前和I期、9个II期、8个III期临床试验项目（其中4个处于上市申请准备阶段）。已助力一家美国客户完成TIL项目上市申报，以及一家中国客户完成CAR-T细胞疗法慢病毒载体的上市申报。 TESSA™技术： 正式发布用于规模化生产无转染腺相关病毒（AAV）的TESSA™技术，工艺已扩张至200L，生产效率是传统方法的10倍以上。已与杨森签订TESSA™技术许可协议，截至9月30日，有38个TESSA™项目正在客户评估中。 WuXiDDSU：业务迭代升级，聚焦高价值项目 业绩表现： 报告期内收入6.72亿元，同比下降27.9%。收入下降主要由于国内新药研发服务部业务主动迭代升级，以满足客户对中国新药研发服务更高的要求。 项目进展： 2022年1-9月，完成15个项目的IND申报工作，获得26个临床试验批件。累计完成159个项目的IND申报，获得136个项目的临床试验批件。目前有1个项目处于上市申请（NDA）阶段，5个项目处于III期临床，21个项目处于II期临床，77个项目处于I期临床。 未来方向： 致力于为客户发现潜在的“best-in-class”分子和新分子种类，目前正在开展15个新分子种类临床前项目，预计多个项目将于2022年底或2023年初递交IND申请。 风险提示 疫情影响经营风险 订单执行不及预期风险 医药研发需求下降风险 国际贸易争端加剧风险 汇率变动风险 总结 药明康德在2022年第三季度展现出卓越的经营韧性和强劲的增长势头，前三季度及单季度收入和利润均实现高速增长，并上调全年收入增长目标。公司凭借其独特的CRDMO和CTDMO一体化业务模式，通过全球布局和全产业链覆盖，有效应对外部挑战，并持续拓展客户群体，深化合作。化学业务、测试业务、生物学业务和WuXiATU等核心板块均表现出色，尤其在新分子种类相关业务方面取得了显著进展，成为未来增长的重要驱动力。尽管WuXiDDSU业务因主动迭代升级而短期收入下降，但其聚焦高价值项目的战略调整有望带来长期效益。公司在产能建设和技术创新方面持续投入，进一步巩固了其在新药研发生产外包服务领域的领先地位。未来，药明康德有望继续保持强劲增长，但仍需关注疫情、订单执行、医药研发需求、国际贸易争端及汇率变动等潜在风险。