海吉亚医疗（06078）：核心医院业务盈利能力稳步提升，内生外延持续加强肿瘤医疗服务网络布局

中心思想 业绩高速增长，盈利能力稳步提升 海吉亚医疗2021年实现收入23.15亿元（+65.2%），净利润4.53亿元（+156.0%），经调整净利润4.51亿元（+42.5%），核心医院业务收入利润均呈现高质量增长。毛利率受收入结构变化短期承压，但医院业务毛利率稳中有升至30.8%，费用率显著下降，净利率提升至19.6%。经营现金流充沛（4.26亿元），在手现金超11亿元，为后续扩张提供坚实资金基础。 内生外延协同，肿瘤医疗服务网络持续扩张 公司通过存量医院品牌效应带动诊疗人次翻倍（突破230万人次）、单床产出增长24.1%至57.57万元，实现内生增长；同时加速外延并购（苏州永鼎、贺州广济）及自建医院（聊城、德州、无锡）布局，并推进二期扩容项目，强化肿瘤专科优势。人才激励机制完善（172名医生晋升、股权激励覆盖567人），支撑业务扩张与服务质量提升。 主要内容 收入利润快速增长，核心医院业务盈利能力稳步提升 2021年分季度看，H1/H2收入增速分别为47.4%/79.5%，净利润分别增长8450%/42%。增长主要源于存量医院收入增长及收购永鼎（4月）、贺州（7月）并表。肿瘤业务收入11亿元（+65.3%），占总收入47.5%。整体毛利率32.7%（-1.5pct），系医院业务占比提升至92.9%所致；但医院业务毛利率30.8%（+0.4pct），规模效应和精细化管理有效抵销政策取消影响。净利率19.6%，销售、管理、财务费用率分别下降0.07pct、1.01pct、2.44pct，费用管控成效显著。经营现金流净额4.26亿元（+44%），现金充裕。 医院业务高速增长，规模效应提升盈利能力，核心优势持续加强 截至2021年底共经营/管理12家肿瘤专科医院网络（新增3家），覆盖7省9城。医院业务收入21.50亿元（+73%），门诊收入7.41亿元（+98.7%），住院收入14.09亿元（+61.9%）。总诊疗人次约230万（2020年约103万），实现翻倍；单床产出57.57万元（+24.1%）；肿瘤相关手术41,745例（+141.4%）。第三方放疗业务收入1.58亿元（+5%），剔除并表影响同比增12.7%，放疗中心合作协议增至49家（待开业），有望带动未来增速和毛利率提升。 升级现有医院服务能力、扩大医疗服务网络、加强专业人才引进和培养，持续加强肿瘤医疗服务网络布局 （1）二期扩容：重庆海吉亚（2022年底前，新增1000张，可扩展至1500张）、单县海吉亚（2022年底前，500张）、成武海吉亚（2023年，350张）将显著提升服务能力。（2）自建与并购：聊城海吉亚（800张，2021年已获执业许可）、德州海吉亚（一期500张，2023年开业）、无锡海吉亚（800-1000张，2023年底交付）巩固区域优势；收购苏州永鼎及贺州广济增强长三角、华南影响力，单县海吉亚成为全资子公司；新签龙岩、常熟意向协议（各800-1200张床，预计2024年建成）。（3）人才与激励：医疗专业人员增至4295人，主任/副主任医师533人；172名医生晋升；教学研究院培训119场次；授出788.3万份购股权（5年归属），预留1.725%股本用于后续激励。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024年归母净利润分别为6.04、8.02、10.38亿元，对应EPS为1.0、1.3、1.7元/股。当前股价（30.55港元）对应PE为25.3/19.1/14.7倍。维持“买入”评级。 风险提示 医保控费趋严；医院自建进度不及预期。 总结 海吉亚医疗2021年业绩表现强劲，营收与净利润高速增长，核心医院业务在品牌效应和精细化管理下实现单床产出与诊疗人次双升，规模效应持续释放。公司通过“既有医院二期扩容+外延并购+新签自建”三轮驱动，加速肿瘤医疗服务网络全国布局，同时加强人才引进与股权激励，为长期增长奠定基础。尽管存在医保控费与自建进度风险，但当前估值具有吸引力（2022-2024年PE分别为25/19/15倍），维持“买入”评级。