凯赛生物深度报告：中国合成生物学领导者，开启生物尼龙新时代

中心思想 合成生物学龙头引领生物基尼龙新时代 凯赛生物作为中国最具代表性的产品导向型合成生物学公司，聚焦聚酰胺产业链，在全球率先实现生物法长链二元酸、生物基戊二胺及生物基聚酰胺的产业化，打破国外对高端尼龙原材料80多年的垄断。 生物基聚酰胺2021年年中投产，标志着开启生物基尼龙新纪元。公司目前总产能22.5万吨，在建产能146万吨，未来有望改变中国尼龙市场格局。 全产业链优势驱动业绩稳健增长 公司覆盖从基因工程到产品应用的全产业链，四大核心技术支撑成本降低和产品性能提升。2021年营收21.97亿元，同比增长46.77%；归母净利润6.08亿元，同比增长32.82%。 凭借长链二元酸全球80%以上市场份额的定价权，客户高度稳定，且持续开拓300多家聚酰胺客户。公司预计2022-2024年营收CAGR约30%，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 中国合成生物学领导者，后疫情时代稳健增长 公司成立于2000年，生物基长链二元酸系列（DC12、DC13等）占全球80%以上市场份额，是工信部制造业单项冠军。2021年业绩从疫情中恢复，营收21.97亿元（+46.77%），归母净利润6.08亿元（+32.82%）。生物基聚酰胺2021年实现商业化，营收1.53亿元（占比7%），成为第二增长曲线。总体毛利率受新产品影响有所下降，但经营性现金流健康，应收账款周转天数约40天，客户质量高。 合成生物学为传统聚酰胺行业带来新突破 合成生物学有改变世界工业格局的潜力，根据麦肯锡分析，全球经济物质投入中60%可由生物产生，2025年经济影响预计达1000亿美元。聚酰胺全球市场规模2020年约437.7亿美元，我国长期依赖进口。公司生物基戊二胺替代己二胺，突破己二腈“卡脖子”垄断，原材料可再生，且具有阻燃、吸湿、易染色等优异性能，常温常压生产工艺更环保。 产品应用范围广阔，有望改变尼龙市场格局 公司产品包括生物法长链二元酸、生物基戊二胺和生物基聚酰胺（含泰纶®、ECOPENT®等牌号）。生物基聚酰胺可替代尼龙66及传统己二胺系产品，进入“以塑代钢、以塑代塑”的大场景应用，如新能源汽车、风电叶片、建筑结构件等。2021年中5万吨戊二胺和10万吨聚酰胺投产，为全球首个产业化设施。在建山西合成生物产业生态园计划总投资800亿元，一期核心项目包括50万吨戊二胺、90万吨聚酰胺、8万吨长链二元酸，建成后有望重塑国内尼龙市场格局。 全产业链技术优势，客户拓展加速 公司覆盖合成生物学全产业链，四大核心技术（合成生物学菌种改造、微生物代谢调控、分离纯化、聚合工艺）支持降本增效。研发团队374人，累计申请专利500余个，多项在研项目（如秸秆生产乳酸、耐高温聚酰胺等）处于世界领先水平。客户包括杜邦、艾曼斯、诺和诺德、赢创等国际知名企业，前五大客户集中度逐年下降至43%，2021年生物基聚酰胺已开发300多家客户，境内收入占比超过境外。 盈利预测 预测2022-2024年营收分别为32.11亿、41.47亿、51.71亿元，同比增速46.11%、29.17%、24.68%；归母净利润7.90亿、9.72亿、11.85亿元，同比增速29.87%、23.13%、21.92%。长链二元酸假设2022年产能扩至11.5万吨，生物基聚酰胺销量从1.5万吨增至6万吨，毛利率随规模提升。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。选取华熙生物、华恒生物、华大基因作为可比公司，公司覆盖全产业链，稀缺性强，合成生物学赛道高景气，新产能释放将支撑高增长。当前股价对应2022-2024年PE为56.52、45.90、37.65倍。 风险提示 放大量产不及预期；新品市场验证不及预期；原材料和能源价格波动；下游客户拓展不及预期；产能建设不及预期。 总结 凯赛生物凭借合成生物学全产业链技术优势，在长链二元酸领域占据全球主导地位，并通过生物基戊二胺与聚酰胺的产业化，突破传统石油基聚酰胺（如PA66）的进口依赖，有望重塑国内尼龙产业格局。公司业绩稳健增长，新产品商业化加速，山西产业园大规模产能建设为长期增长提供保障。首次覆盖基于行业高景气及龙头地位给予“买入”评级，但需关注量产、客户拓展及原材料价格等潜在风险。