塑料餐具优质制造商，生物降解制品前景广阔

中心思想 海外需求复苏与可降解政策双轮驱动 本报告认为，家联科技的核心增长动力源于两个宏观趋势：一是海外疫情管控放松叠加暑期旺季，餐饮消费修复拉动塑料餐具出口需求快速提升（2022年3-5月单月同比增速均超30%）；二是全球限塑政策趋严，可降解塑料制品对传统塑料的替代空间广阔，预计2025年中国购物塑料袋、外卖包装、塑料吸管可降解市场规模合计可达53万吨。 客户壁垒与生产效率构筑竞争优势 报告指出，家联科技凭借长期积累的客户资源（宜家、蜜雪冰城等头部商超餐饮企业）和高粘性供应关系，形成较高进入壁垒；同时公司覆盖材料改性、模具制造到自动化生产全链条，新品开发速度快（2021年新品收入占比68%以上），人均创收持续提升，成本控制能力强。在可降解渗透率提升过程中，公司有望凭借客户基础和快速产能切换能力获得更高市场份额。 主要内容 公司概况：塑料制品供应商，下游客户优质 深耕塑料制品行业多年，客户及研发积累深厚 公司成立于2009年，早期以塑料餐具外销为主，后逐步研发PLA改性材料，2012年起布局生物全降解制品。主要客户包括亚马逊、宜家、沃尔玛、肯德基等国际知名企业。实控人王熊、林慧勤夫妇合计直接及间接持有45.94%股份，持股集中。 海外需求景气，规模稳步扩张 2017-2021年营业收入从8.1亿元增至12.3亿元，CAGR 11.2%。2021年净利润下滑主要受原材料PP、PS价格上涨影响。塑料制品占收入约90%，生物全降解材料制品收入占比从2017年0.8%提升至2021年7.5%，增长迅速。外销为主（美国占出口超50%），内销占比从2018年7.1%提升至2021年29.5%。毛利率受原材料价格波动影响较大，2021年整体毛利率18%，较2020年下降8.1pp。 行业：塑料餐饮具出口需求旺盛，可降解制品空间充足 塑料制品：海外需求增长提速，中国为全球最大出口国 全球塑料市场规模稳步扩大，中国塑料产量占全球32%，排名第一。2022年3-5月中国塑料制餐具及厨房用具出口金额同比增速均超30%，较2019-2020年明显提速。行业竞争格局分散，2021年中国规模以上塑料制品企业约1.66万家，平均收入1.1亿元，家联科技收入规模远超行业平均。全生物降解制品行业参与者较少，仅9家涉及餐饮具生产。 可降解塑料：全球各国限塑政策逐渐落地，可降解塑料空间打开 欧盟、加拿大、中国等多地限塑政策趋严。2019年全球生物降解塑料需求量46.1万吨，同比增长28.1%，增长加速。中国可降解塑料制品替代率不足1%。测算至2025年，购物塑料袋、外卖塑料包装、塑料吸管三个品类可降解市场规模合计约53万吨。市场主流可降解塑料为PLA和PBAT，PLA需通过改性提升性能。 公司分析：客户粘性高，生产效率领先 海外商超餐饮逐步复苏，核心客户需求放量 公司产品偏刚需，客户主要为大型商超及餐饮企业。2018-2021H1前十大客户销售额占比超70%，2021H1餐饮/商超渠道占比分别约55%/45%。客户壁垒体现在：大客户考核严格、粘性强；公司产品线丰富、可一站式采购；与知名客户合作有助于品牌拓展。 具备PLA改性及模具制造技术，新品开发能力强 公司覆盖材料改性、产品制造与模具制造全链条。PLA改性技术解决了耐热性、耐久性、发泡性等问题，聚乳酸发泡技术采用二氧化碳发泡介质，环保且适合大规模生产。模具自制能力使新品响应快，SKU上千种，2021年上市一年内新品销售占总收入68.43%。自动化水平高，人均创收从2018年69.45万元提升至2021年75.47万元。 产能储备充足，可降解与传统制品产能可快速切换 传统塑料生产线改造成全降解生产线成本低、周期短（注塑改造约0.6万元/台，10天；吸管加装烘料设备约2.3万元/台，1天）。2021年塑料制品产能7.3万吨，利用率93%。募投项目新增2.4万吨高端塑料制品、1.6万吨生物降解材料制品产能，预计2022年起逐步投产。2022年5月收购浙江家得宝75%股权，布局甘蔗渣餐具产能，年产能可达8亿片。 盈利预测与估值 预计2022-2024年EPS分别为1.04元、1.47元、1.90元，归母净利润复合增速47.5%。假设原材料价格回落、募投产能逐步释放，塑料制品毛利率修复，生物降解制品收入增长。给予2023年25倍估值，目标价36.75元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、可降解塑料渗透率不及预期、原材料成本大幅波动、国内外疫情反复、产能释放不及预期。 总结 三重优势驱动成长，首次覆盖给予买入评级 报告综合分析家联科技的三重核心优势：一是行业层面，海外餐饮具出口需求景气度高，国内限塑政策推动可降解塑料市场空间打开；二是公司层面，与头部客户形成高粘性合作关系，客户壁垒显著；三是技术层面，PLA改性、模具制造及自动化生产构筑效率优势，产能储备充足且传统转可降解成本低、速度快。基于上述逻辑，预测2022-2024年归母净利润复合增速47.5%，首次覆盖给予“买入”评级。风险点包括行业竞争、政策落地进度、原材料波动及疫情扰动。