中红医疗（300981）：丁腈手套业务拐点已现，外延并购提供新的增长点

中心思想 业绩反转与多元化增长引擎 中红医疗正经历业绩反转的关键时期，其核心丁腈手套业务已触底回升，预计将实现量价齐升，带动公司整体营收和净利润的快速增长。公司通过一系列外延并购，成功将业务版图从单一防护用品拓展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域，构建了多元化的增长引擎，显著增强了市场竞争力。 丁腈手套业务复苏与创新产品布局 丁腈手套行业拐点已现，出口量和均价均呈现稳定增长态势，为公司手套业务的复苏提供了坚实基础。同时，公司在避孕套业务上积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，进一步提升盈利能力。此外，创新孵化事业部围绕围手术室和重症麻醉产品生态的战略布局，预示着公司在高端医疗器械领域的广阔发展前景。 主要内容 1 中红医疗防护手套业务经营良好，外延并购推动公司业绩快速成长 公司发展历程与战略布局 中红医疗成立于2010年，专注于医疗健康产业，通过并购策略，已成功将业务范围从一次性健康防护用品扩展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域。 公司于2021年4月在深交所科创板上市，现拥有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部，并在全国设有五大生产基地与六大研发平台，是国家高新技术企业和“专精特新”小巨人企业。 股权结构显示，中红普林集团为公司控股股东，股权穿透后实际控制人为厦门市国资委。 财务表现与盈利能力分析 2023年，公司实现营业收入21.05亿元，同比增长33.87%，主要得益于原有业务的稳定增长以及新收购的科伦医械、恒保健康和迈德瑞纳贡献的收入增量。 2024年上半年，公司营业收入达11.48亿元，同比增长14.97%；归母净利润为0.33亿元，同比大幅增长758.15%，显示出强劲的业绩反转趋势。 盈利能力方面，2024年上半年公司毛利率和净利率均环比上升，分别为11.95%（同比增加0.84个百分点）和3.09%（同比增加3.15个百分点）。同期，公司整体费用率略有下降，销售费用率环比下降0.24个百分点。 三大事业部协同发展 公司设有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部。健康防护事业部主营全品类一次性防护手套和避孕套产品；安全输注事业部主营输液器、注射器等输注器械；创新孵化事业部则专注于输液泵、注射泵等设备及信息采集系统。 通过融资并购，公司于2022年收购桂林恒保健康用品有限公司70%股权，进入医用外科手套和避孕套领域；并购科伦医械切入安全输注赛道；2023年收购迈德瑞纳70%股权，增加了泵类设备业务。 防护手套业务是公司最主要的收入模块，2024年上半年该业务营业收入增长11.63%。 2 手套业务为公司主要板块，公司收购桂林恒保进入乳胶手套领域 一次性手套市场概览与材料特性 一次性手套按材料可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套。乳胶手套舒适服帖但易致敏且天然橡胶供给有限；PVC手套不致敏、耐磨、耐酸碱性优秀但佩戴不服帖且受“禁塑令”限制；丁腈手套耐油、耐穿刺、弹性和贴服性、不致敏性均优秀，是市场主流；PE手套原材料稳定性好、耐油性优秀。 按质量标准和设计用途，手套分为医疗级和非医疗级，医疗级手套需符合更高质量认证标准。 丁腈手套市场拐点与出口数据 丁腈手套价格自2021年达到顶峰后经历了近两年的调整期，预计2023年第四季度中国丁腈手套出口平均价格已触底并逐步稳定回升。 根据海关数据，2024年8月我国丁腈手套出口量达85.9亿只，环比增长9%，创下阶段性新高。 2024年8月，每箱丁腈手套出口均价为17.7美元/箱，环比上涨1%；每千克丁腈手套出口均价为4.58美元/kg，环比上涨0.01美元/kg。这表明丁腈手套出口均价已见底并处于稳定恢复阶段。 国内手套出口中丁腈手套占比持续提升，出口数量创下两年内新高。 公司手套产品线与技术优势 中红医疗健康防护事业部拥有丁腈、PVC、天然乳胶、聚异戊二烯、防辐射等全品类一次性健康防护手套产品。公司是国内最早生产并销售PVC和丁腈手套的企业之一。 公司目前拥有不同种类丁腈、PVC等防护手套产能255亿只，天然乳胶医用外科手套产能5亿副，并具备聚异戊二烯手套、防辐射手套等产品的批量生产能力。 2023年2月，公司战略合并中国乳胶行业龙头桂林恒保防护，进一步巩固了在防护手套领域的领先地位。恒保防护旗下“麦迪斯”品牌医用外科手套在全球市场处于头部位置，产品线丰富，包括脱蛋白、抗病毒、双层双色等特色外科手套。 2024年上半年，中红医疗防护手套业务营业收入增长11.63%。鉴于手套行业处于反转阶段，全球需求稳定增长，库存见底，预计公司2024年防护手套业务有望实现量价齐升。 3 公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品 避孕套市场趋势与增长潜力 避孕套作为常见的避孕和防性病工具，具有使用方便、成功率高、预防性疾病传播等优点。 全球避孕套市场规模在2015年至2020年期间的年均复合增长率达10.03%。国内市场增长更为迅猛，预计2020年至2024年国内避孕套使用量的年均复合增长率约为12%，市场潜力巨大。 倍力乐品牌市场地位与产品创新 在国内避孕套市场，杰士邦、杜蕾斯和冈本位居前三，但前三名品牌的累计市场份额略有下降，而包括倍力乐在内的前八名品牌累计市场份额略有上升。 倍力乐（Pleasure More）是中红医疗子公司恒保防护旗下品牌，自2002年在中国上市以来，凭借其“气囊型避孕套”等多国专利产品，引领了中国情趣避孕套的发展潮流。 公司可批量生产100余款不同品类避孕套产品，包括001超薄系列、玻尿酸系列、石墨烯超薄系列等，至今生产量已超过一百亿个。公司还积极打造“中红”高端避孕套品牌。 聚氨酯与聚异戊二烯避孕套技术突破 与传统天然乳胶避孕套相比，水性聚氨酯避孕套更薄（可达0.01毫米）、耐水性更高、不致敏、导热性能优异且无异味。 公司聚氨酯釜化项目采用新型湿法合成技术，成功打破国际技术封锁，使聚氨酯避孕套在韧性、拉伸性能和使用体验上均达到行业领先水平，有望满足市场对高端聚氨酯产品的需求。 聚异戊二烯（PI）作为革命性非乳胶材质，具有更高的灵敏度、柔软度、更好的导热性和低过敏性，以及优于天然乳胶的延展性和弹性。 2023年12月，中红医疗子公司桂林恒保成功研发出中国首个“聚异戊二烯男用避孕套”并取得注册证，打破了该领域长期被国外垄断的局面，有望早日商业化并成为公司避孕套业务的爆品，提升盈利能力。 自收购桂林恒保后，其营业收入稳定增长，2023年2月21日至12月31日实现营业收入3.07亿元，净利润0.91亿元，有效补充了公司原有业务。 4 公司创新孵化事业部，未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局 迈德瑞纳并购与泵类设备解决方案 输液泵和注射泵是精密医疗器械，广泛应用于麻醉、镇痛、化疗、心脑血管疾病治疗等几乎所有科室，对于精准给药至关重要。 2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权。迈德瑞纳生产并销售输液泵、注射泵、输液工作站等系列产品，并提供输液管理系统软件。其SP50系列注射泵和VP50系列输液泵是主力型号。 迈德瑞纳定位国际市场，产品销往全球90多个国家，2022年外销业务占比高达97.97%。并购后，迈德瑞纳收入快速增长，2023年10月13日至12月31日实现营业收入1728万元，净利润约598万元。 与为麦科技合作拓展生命支持产品线 中红医疗与为麦科技达成深度业务合作，代理销售其无线体温传感器和无线持续监测传感器探头等产品，旨在扩充生命支持解决方案产品线。 为麦科技的数字化解决方案已广泛应用于17个省份的近500家医院，销售额年增长率保持在100%左右，其产品在大型三甲医院中备受青睐。 创新孵化事业部战略方向 基于对迈德瑞纳的收购和与为麦科技的合作，公司设立创新孵化事业部，主营输液泵、注射泵、肠内营养泵等设备及输液信息采集系统，以及手术室无创体温监测及信息管理系统等产品和服务。 未来，该事业部将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品，通过研发和并购构建更完整的产品解决方案。 5 盈利预测与投资建议 各事业部营收预测 健康防护事业部： 预计2024-2026年营业收入分别为21.05亿元、25.54亿元和30.54亿元，同比增长率分别为15%、21%和20%。这主要基于丁腈手套满产满销、价格回暖，PVC手套筑底，以及乳胶手套价格平稳的假设。 创新孵化事业部： 预计2024-2026年营收分别为1.35亿元、1.60亿元和1.85亿元，同比增长率分别为133%、18%和16%，体现其快速发展潜力。 安全输注事业部： 预计2024-2026年营收分别为2.24亿元、2.35亿元和2.47亿元，同比增长率均为5%，保持稳定增长。 整体财务预测与估值分析 综合来看，预计公司2024-2026年总收入分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，同比增速分别为17%、20%和18%。 归母净利润预计2024-2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，同比增速分别为189%、62%和35%，显示出强劲的盈利能力改善。 截至2024年10月15日，可比公司（英科医疗、稳健医疗、科伦药业）2026年预期PE平均水平约为12.2倍，而中红医疗2026年预期PE估值为18.7倍。 考虑到丁腈手套行业库存消化尾声、供需关系回归稳态、手套订单明显增长、产品涨价机会以及公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，盈利能力将进一步提高，因此首次覆盖给予“买入”评级，并给予部分合理溢价。 6 风险提示 主要经营风险概览 市场供需关系变化和价格波动风险： 医疗防护用品市场受疫情等突发事件影响较大，供需关系和产品价格可能出现剧烈波动。 原材料价格波动及供应稳定性风险： 主要原材料（如天然橡胶乳胶、合成丁腈胶乳、聚氯乙烯糊树脂等）价格波动和供应稳定性可能影响公司生产成本和盈利能力。 汇率波动风险： 公司产品出口占比较高，汇率波动可能对公司海外业务收入和利润产生影响。 国际贸易摩擦影响： 国际贸易政策变化和摩擦可能对公司产品的出口造成不利影响。 总结 中红医疗通过内生增长与外延并购双轮驱动，成功实现了业务的多元化拓展和市场竞争力的显著提升。公司核心丁腈手套业务已迎来行业拐点，出口量价齐升的趋势预示着业绩的强劲反转。同时，公司在避孕套领域积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，为公司带来新的利润增长点。 此外，通过收购迈德瑞纳和与为麦科技的深度合作，公司创新孵化事业部在生命支持解决方案领域构建了新的增长极，围绕围手术室和重症麻醉产品生态进行战略布局，展现出广阔的发展前景。预计公司未来营收和净利润将实现快速增长，盈利能力持续增强。鉴于公司业绩反转的确定性、多元化业务布局的协同效应以及创新产品的市场潜力，首次覆盖给予“买入”评级。