原料药业务爆发，规模效应与产品结构优化驱动业绩反转

中心思想 业绩反转与多元增长驱动 回盛生物在2024年面临业绩压力，但通过原料药业务的爆发式增长、规模效应的持续深化以及产品结构的优化，成功在2025年第一季度实现业绩扭亏为盈。公司正积极构建以原料药一体化、全球化出海战略和宠物药创新为核心的多元化增长路径。 战略布局与市场竞争力提升 公司通过持续的技术创新和产能扩张，巩固了其在核心原料药领域的成本护城河和市场领先地位。同时，通过越南工厂的投产加速全球市场渗透，并借助宠物药新品创新和产业链整合，开辟了新的增长曲线，全面提升了市场竞争力和盈利能力。 主要内容 业绩表现与驱动因素 2024年业绩总结与承压分析： 2024年公司实现营业收入12.00亿元，同比增长17.71%；归母净利润为-2015.56万元，同比由盈转亏。业绩承压主要受下游养殖行业压价导致化药制剂毛利率下滑，以及研发投入同比增加1119.96万元至5580万元等多因素影响。 2025年Q1业绩显著改善： 2025年第一季度，公司实现营业收入3.99亿元，同比增长92.96%；归母净利润0.44亿元，同比扭亏为盈。这主要得益于下游需求回暖及公司降本增效成果的显现。 规模效应铸就成本护城河： 公司通过原料药一体化布局有效降低了制剂成本。核心产品泰乐菌素原料药生产规模达2000吨，泰万菌素原料药生产规模达840吨，其中泰万菌素原料产能居全国第一，年产值达6亿元，国内市场占有率超过70%。公司累计投入超15亿元用于产能扩建与技术改造，并计划再投资1亿元进行技改升级，预计将形成泰乐菌素3,000吨、泰万菌素1,200吨的年产能。 战略布局与未来展望 出海战略加速全球渗透： 公司近年来出口业务保持高速增长，原料药出口额已超亿元。截至2025年3月，越南工厂已取得GMP证书并正在申请生产批文。该工厂作为RCEP核心区域的战略布局，将享受关税减免和劳动力成本优势，形成“原料-生产-出口”一体化布局，辐射东南亚及南美市场，提升全球供应链效率。 宠物药新品创新与产业链生态整合： 公司积极开辟第二成长曲线，打造“药品+诊疗”创新模式。2024年新推出5款宠物药品和2款保健品，其中驱虫药“盛宠宁”系列凭借原料药自给优势，展现出显著的价格优势。公司拥有130余人的专业研发团队，合作宠物医院超过500家，拥有10条以上宠物药品GMP产线，自主研发生产宠物药品种类达24种。 盈利预测与投资建议： 预计2025-2027年EPS分别为0.87元、1.16元、1.29元，对应动态PE分别为25/18/17倍。维持“买入”评级。 关键假设与业务预测： 兽用化药制剂： 预计2025-2027年销量增速为20%/25%/25%，销售均价增速为4%/0%/0%，毛利率维持在25%。 兽用原料药： 预计2025-2027年销量增速为50%/20%/20%，销售均价增速为20%/0%/0%，毛利率维持在25%。 兽用中药制剂： 预计平稳发展，2025-2027年收入增速为5%/7%/7%，毛利率维持在23%。 财务指标预测： 预计2025-2027年营业收入分别为16.86亿元、20.53亿元、25.04亿元，同比增长40.45%、21.79%、21.97%。归属母公司净利润分别为1.57亿元、2.08亿元、2.31亿元，同比增长876.64%、33.01%、11.15%。毛利率预计从2024年的16.33%提升至2025-2027年的24.71%-24.78%。 总结 回盛生物在2024年面临行业下行和研发投入增加带来的业绩压力，但通过第四季度的显著改善和2025年第一季度的扭亏为盈，展现出强劲的复苏势头。公司业绩反转的核心驱动力在于其原料药业务的爆发式增长、一体化布局带来的规模效应和成本优势，以及产品结构的持续优化。展望未来，回盛生物将通过加速全球化出海战略（特别是越南工厂的投产）和积极拓展宠物药市场（新品创新与产业链整合），开辟新的增长空间，进一步提升盈利能力和市场竞争力。预计公司未来几年将保持稳健增长，盈利能力持续改善。