上海医药（02607）：2025年一季度业绩：符合预期，医药商业创新业务增速瞩目

中心思想 创新业务驱动商业板块稳健增长，工业利润短期承压 上海医药2025年一季度业绩符合预期，尽管归母净利润受工业利润下滑及一次性损失影响同比下降，但医药商业板块凭借创新业务实现持续稳健增长，展现出较强韧性。公司通过精益化管理有望持续提升效率，维持“优于大市”评级。 财务表现与未来展望 报告指出，公司营收保持微增，扣非归母净利润降幅小于归母净利润，显示核心业务表现相对稳定。未来，公司将继续优化管理，提升盈利能力，并维持积极的估值展望。 主要内容 2025年一季度业绩概览与板块分析 整体业绩表现： 2025年一季度，上海医药实现营收707.6亿元，同比微增0.9%。归母净利润为13.3亿元，同比下降13.6%，主要受工业利润贡献下滑、子公司罚款（约1.66亿元）及资产处置损失（约1000万元，去年同期为收益1.1亿元）等一次性因素影响。扣非归母净利润为12.6亿元，同比下降8.1%。 医药商业板块： 该板块实现收入648.8亿元，同比+2.6%。在医药流通市场整体复苏缓慢的背景下，商业板块展现出强劲韧性，主要得益于创新业务的拉动。 药品合约销售（CSO）业务： 收入超18亿元，同比+9.9%。 创新药分销业务： 收入125亿元，同比+23.2%，其中进口总代业务收入86亿元，同比+9.0%。 器械大健康业务： 收入109亿元，同比+6.9%。 利润贡献： 商业板块贡献利润8.3亿元，同比基本持平。 医药工业板块： 该板块实现收入58.9亿元，同比-15.3%（主要受去年同期高基数影响），但环比+8.0%。研发投入6.1亿元，其中研发费用5.0亿元，同比基本持平。 利润贡献： 工业板块贡献利润5.3亿元，同比-21.4%。 运营效率与风险评估 毛利率与费用率： 一季度销售费用27.6亿元，同比-16.1%，销售费用率3.9%，同比-0.8pcts。管理费用率1.9%，同比-0.1pcts。研发费用率0.7%，财务费用率0.5%，均同比基本持平。预计2025年公司将持续提升管理效率，销售、管理费用率有望继续改善。 盈利预测与估值： 报告维持上海医药“优于大市”评级，目标价HKD13.73。采用现金流折现模型（DCF）进行估值，基于WACC 6.2%、永续增长率3%及港股对A股折价60%（均不变）。当前股价对应2025/26年7.4/6.7倍P/E。 风险因素： 主要风险包括政策风险、业绩不及预期风险、应收账款账期拉长风险、整合进度不及预期风险、研发进展不及预期风险以及商誉减值风险。 ESG表现： 环境（E）： 公司建立了完善的环境管理体系，符合环保法律法规和行业标准，并制定了多项规范性文件。 社会（S）： 公司积极投身慈善事业，以“持之以恒，提升民众健康和生活品质”为使命，长期参与公益活动回馈社会。 治理（G）： 公司持续完善可持续发展治理体系，优化ESG架构，建立了由董事会、审计委员会和ESG工作组组成的自上而下、职责明确的ESG架构。 总结 上海医药2025年一季度业绩符合市场预期，营收保持微增，但归母净利润受工业板块利润下滑及一次性损失影响有所下降。然而，医药商业板块在创新业务的强劲拉动下，展现出显著的业绩韧性和增长潜力，特别是CSO、创新药分销和器械大健康业务表现突出。公司在费用控制方面取得进展，销售和管理费用率有所优化，预计未来将通过精益化管理进一步提升效率。尽管面临政策、业绩不及预期等多重风险，但基于现金流折现模型，报告维持“优于大市”评级和目标价，显示对公司长期发展的信心。同时，公司在环境、社会和治理（ESG）方面持续投入，致力于可持续发展。