丸美股份(603983) 　　核心观点 　　公司作为国内头部化妆品公司，依托主品牌丸美和彩妆新品牌恋火实现业绩快速增长。上半年实现营业收入10.59亿元，同比+29.64%；归母净利润1.31亿元，同比+11.63%；单Q2实现营收+34.10%，归母净利润+0.82%。公司线上转型获阶段性成效，新品牌恋火带来收入增量。 　　分品牌看，主品牌丸美依托线上渠道上半年业绩实现稳步增长，其中抖音快手同比增长129.5%，天猫官旗同比增长28.3%；同时不断夯实自身眼霜和重组双胶原的产品心智，大单品“小红笔”眼霜和“小金针”次抛均实现大幅增长。新品牌PL恋火在底妆市场突围，同比超速增长211.4%，线上延续高增长态势，同时也在积极拓展线下渠道，目前已进驻调色师、KKV、屈臣氏、研丽等近2000家门店。 　　分渠道看，上半年公司线上实现营收8.45亿元/yoy+59.0%，以抖音为主的线上直营同增119.5%，其中天猫旗舰店重点发力核心单品，深耕核心人群，强化复购；抖音加强内容种草和心智建设，多店并进一店一侧重；线下实现营收入2.14亿元/yoy-24.6%，主要由于线下零售恢复不及预期，但公司依旧坚定推行分渠分品，扎实推进渠道数字化升级与会员精细化运营。 　　毛利率持续优化，销售费用率大幅上行。上半年毛利率为70.12%，同比增加0.92pct,净利率为12.40%/yoy-1.51pct；毛利率提升主要由于产品结构持续优化并保持积极成本管控。费用方面，公司销售/管理/研发费用率分别同比+4.37pct/-1.86pct/-0.28pct，由于目前公司处于线上转型成效固化关键期，需要保持投入维持优势，带动销售费用率提升显著。 　　营运能力和现金流均表现向好。公司持续推进数字化与供应链融合，带动整体营运能力好转，公司上半年存货周转天数为82天，同比下降12天；现金流方面，公司上半年经营性现金流净额为0.77亿元，同比增加492%，主要由于线上直营渠道快速增长带动现金流加速好转。 　　风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。 　　投资建议：公司上半年产品和渠道调整转型成效进一步显现。产品端，持续优化产品结构，推动大单品升级迭代，带动毛利率不断提升；渠道端，实施精细化运营，同时也积极推动各渠道间有效协同，实现稳步增长；品牌端，主品牌丸美不断夯实自身眼霜和重组双胶原产品心智，恋火稳步渗透高质极简的底妆心智，成为公司的第二增长曲线。我们维持2023-2025年归母净利润为2.87/3.57/4.30亿元，对应PE为37/30/25x。维持公司“增持”评级。