爱尔眼科(300015) 　　核心观点 　　2022年业绩因疫情有所承压，2023年一季度强劲复苏。2022年实现营收161.10亿元（+7.39%），归母净利润25.24亿（+8.65%）；其中Q4单季度实现营收30.58亿（-10.17%），归母净利润1.67亿（-47.73%），由于外部不可抗力因素影响，多地医院多次限流或停诊，影响患者就医，但公司通过线上线下互动融合，并得益于持续增强的品牌影响力，全年业绩仍实现稳健增长。2022年实现门诊量1125.12万人次（+10.35%），手术量87.07万例（+6.54%）。2023年一季度实现营收50.21亿（+20.44%），归母净利润7.81亿（+27.92%），扣非归母净利润7.52亿（+20.73%），复苏强劲。 　　毛利率略有下滑，管理费用率略微增长。2022年毛利率为50.5%（-1.5pp），各项业务的毛利率均有不同程度的下滑，预计与疫情等多重因素有关，但净利率仍稳定在16.7%（+0.2pp）。销售费用率9.7%，管理费用率14.2%（+1.2pp），主要是由于股权激励费用增加，人员薪酬、设备保养等费用增加。财务费用同比下降94%，主要受益于汇兑收益。研发投入2.72亿（+22.1%），公司持续加大对眼科临床运用技术及数字化转型研究投入。经营性现金流净额为44.9亿（+10.0%），与归母净利润的比值为178%。 　　屈光及视光业务维持良好增长，进一步完善医教研平台提升学术实力。2022年屈光项目收入达63.37亿（+14.8%），毛利率56.82%，屈光手术量增长的同时，高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的良好局面。白内障业务受疫情影响，项目收入同比下降2.19%，毛利率35.34%（-2.33pp），随着复明性白内障向屈光性白内障升级，白内障业务仍具有巨大发展空间。视光项目收入同比增长11.85%，达到37.79亿，毛利率56.44%（-1.60pp），随着国家青少年近视防控战略的实施和公司视光产品线不断完善，爱尔视光的品牌影响力进一步提升，促进视光业务的稳定增长和品质升级。2022年公司与西北大学和河南大学签署战略合作协议，形成了以“多院”“多所”“两站”为核心的医教研体系，不断提高科研学术能力。 　　风险提示：新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。 　　投资建议：下调2023-24年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-25年归母净利润34.55/45.36/57.83亿(2023-24年原为37.90/49.30亿元)，同比增长36.9%/31.3%/27.5%，当前股价对应PE=60.6/46.1/36.2X。公司是国内眼科医疗服务领域的龙头公司，通过分级连锁模式迅速扩张，“内生+外延”共同支撑业绩成长，维持“买入”评级。