2022年年报点评：中硼硅药玻产品成长性可期-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　山东药玻(600529)

　　公司2022年实现营业收入41.87亿元，同比增长8.05%；归属于母公司所有者的净利润为6.18亿元，同比增长4.6%，实现摊薄后EPS为0.93元。

　　点评：

　　销量下降和原材料涨价影响2022年利润水平，但总体平稳。2022年公司归母净利润同比增速低于预期，主要是原材料价格和能源价格较高所致。虽然公司第四季度对产品进行了提价，但是由于下游需求阶段性变差，公司考虑到和下游企业的共同发展和长期合作，公司涨价没有完全覆盖成本上涨。2022年公司药玻产品销量均同比下降，其中模制瓶、棕色瓶、安瓶、管瓶和丁基胶塞的销量分别下降2.94%、2.78%、12.29%、16.72%和7.03%。2022年公司毛利率和净利润率分别录得26.84%和14.77%，较去年同期下降2.78和0.48个百分点。公司毛利率下降较多而净利润率相对稳定，主要是财务费用率下降1个百分点，管理费用率+研发费用率同比下降1.21个百分点（按照会计指导意见，其中管理费用有部分车间生产相关的维修费用归到生产成本当中）。公司盈利水平略有下降，但总体平稳。

　　顺应行业趋势扩大中硼硅模制瓶产能，降本增效提升竞争力。公司作为模制瓶的龙头企业，产品规模优势突出，保证了客户产品需求的供给，降低了单品成本。特别是在一致性评价和关联审批的政策下，中硼硅模式瓶迎来的巨大替代发展空间，2022年在其他产品销量均下降的情况下中硼硅模制瓶需求旺盛，销量保持了快速的增长。2022年公司中硼硅模制瓶产能为10亿支，如果2022年定增建设40亿支中硼硅模制瓶产线和5.6亿支预灌封注射器完全达产，公司中硼硅模制瓶产能将大幅提升。同时，公司加快智能工厂和智能仓库建设，减少人工提升生产效率，降成本。2022年轻量薄壁的中硼硅模制瓶已经实现批量生产和销售，降低单品原料使用量，进一步提升产品成本优势。公司通过规模化降本增效提升自身竞争力。

　　粘性客户资源丰富和产品高质量助力市场稳固和新拓展。公司深耕药玻行业50年，积累了丰富的国内外客户资源，包括各大知名药企像恒瑞医药、齐鲁医药、华药集团、国药集团和复星医药等国内客户，以及辉瑞制药、赛诺菲安万特、葛兰素史克、勃林格殷格翰和利洁时集团等国外客户。由于公司的品牌优势和药玻产品的特殊性，客户具有高度的粘性，成为公司不断拓展新品的基础。同时，公司产品质量稳定，各项指标行业中居领先水平，特别是模制瓶接近国际同类先进水平。2022年公司中硼硅药用玻璃管成品率基本达到预定目标，从研发逐步进入到产量释放阶段，有利于公司自制管的管瓶进一步推广。粘性客户群和高品质低成本产品助力公司稳固和进一步拓展市场。

　　盈利预测和投资评级：预计公司2023-2025年净利润分别为7.59、9.79和12.68亿元，对应EPS分为1.14、1.48和1.91元，对应PE值分别为21、16和13倍。看好公司品质和规模成本优势下，广覆盖和高粘性的客户群保证公司中硼硅产品的稳定成长，维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：公司国产替代的中硼硅制管项目落地速度低于预期和市场格局变化超出预期。

中心思想

中硼硅药玻产品驱动未来增长

山东药玻（600529）的核心观点在于其中硼硅药用玻璃产品具有显著的成长潜力。尽管2022年公司业绩受到原材料和能源价格上涨以及部分产品销量下滑的影响，但公司通过战略性扩大中硼硅模制瓶产能、实施降本增效措施，并凭借其深厚的客户基础和卓越的产品质量，有望在未来实现稳健增长。

核心竞争力与投资价值

报告强调，公司在模制瓶领域的规模优势、对中硼硅产品线的持续投入（包括大规模产能扩张和技术创新），以及与国内外知名药企建立的长期合作关系，共同构成了其强大的市场护城河。分析师维持“强烈推荐”评级，预计公司未来三年净利润将持续增长，主要得益于中硼硅产品的国产替代趋势和公司自身的竞争力提升。

主要内容

2022年业绩表现与盈利能力分析

营收与净利增长放缓： 2022年，公司实现营业收入41.87亿元，同比增长8.05%；归属于母公司所有者的净利润为6.18亿元，同比增长4.6%。摊薄后每股收益（EPS）为0.93元。净利润增速低于预期，主要受原材料价格和能源价格高企所致。
成本压力与销量下滑： 尽管公司在第四季度对产品进行了提价，但考虑到与下游企业的共同发展和长期合作，提价未能完全覆盖成本上涨。2022年，公司药玻产品销量普遍同比下降，其中模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶和丁基胶塞的销量分别下降2.94%、2.78%、12.29%、16.72%和7.03%。
盈利能力指标： 公司毛利率录得26.84%，较去年同期下降2.78个百分点；净利润率为14.77%，较去年同期下降0.48个百分点。毛利率下降较多而净利润率相对稳定，主要得益于财务费用率下降1个百分点，以及管理费用率与研发费用率合计同比下降1.21个百分点。总体而言，公司盈利水平略有下降但保持平稳。

中硼硅产能扩张与成本优化策略

顺应行业趋势： 在一致性评价和关联审批政策推动下，中硼硅模制瓶迎来巨大的国产替代发展空间。2022年，在中硼硅模制瓶需求旺盛的带动下，其销量保持了快速增长，与公司其他产品销量普遍下降形成对比。
大规模产能提升： 2022年公司中硼硅模制瓶产能为10亿支。如果2022年定增建设的40亿支中硼硅模制瓶产线和5.6亿支预灌封注射器项目完全达产，公司中硼硅模制瓶产能将大幅提升，以满足市场需求。
降本增效措施： 公司加快智能工厂和智能仓库建设，旨在减少人工成本并提升生产效率。此外，轻量薄壁的中硼硅模制瓶已实现批量生产和销售，通过降低单品原料使用量进一步提升了产品成本优势。公司通过规模化降本增效提升自身竞争力。

稳固的客户基础与高质量产品优势

丰富的客户资源： 公司深耕药玻行业50年，积累了包括恒瑞医药、齐鲁医药、华药集团、国药集团、复星医药等国内知名药企，以及辉瑞制药、赛诺菲安万特、葛兰素史克、勃林格殷格翰、利洁时集团等国际知名药企在内的丰富客户资源。
高客户粘性与产品质量： 凭借品牌优势和药玻产品的特殊性，公司客户具有高度粘性，成为公司不断拓展新品的基础。公司产品质量稳定，各项指标在行业中居领先水平，特别是模制瓶已接近国际同类先进水平。2022年，公司中硼硅药用玻璃管成品率基本达到预定目标，从研发逐步进入产量释放阶段，有利于公司自制管的管瓶进一步推广。
市场稳固与拓展： 粘性客户群和高品质低成本产品共同助力公司稳固现有市场并进一步拓展新市场份额。

盈利预测、投资评级及潜在风险

未来业绩展望： 预计公司2023-2025年净利润将分别达到7.59亿元、9.79亿元和12.68亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.14元、1.48元和1.91元。
估值分析： 对应2023-2025年的预测市盈率（PE）分别为21倍、16倍和13倍。
投资建议： 报告看好公司在品质和规模成本优势下，凭借广覆盖和高粘性的客户群，能够保证中硼硅产品的稳定成长，因此维持公司“强烈推荐”的投资评级。
风险提示： 主要风险包括国产替代的中硼硅制管项目落地速度低于预期，以及市场格局变化超出预期。

关键财务指标预测与增长趋势

营收增长： 预计2023-2025年营业收入将分别达到48.63亿元、56.45亿元和65.46亿元，增长率分别为16.13%、16.08%和15.96%，保持稳健增长态势。
净利润增长： 预计2023-2025年归母净利润增长率分别为22.79%、28.96%和29.54%，增速显著提升，显示出公司盈利能力的强劲复苏。
盈利能力： 毛利率预计将从2022年的26.84%逐步提升至2025年的34.10%；净利率预计从2022年的14.77%提升至2025年的19.38%。净资产收益率（ROE）预计从2022年的8.88%提升至2025年的13.57%，反映资本回报效率的改善。
估值变化： 随着盈利的持续增长，预测市盈率（PE）将从2022年的25.87倍逐步下降至2025年的12.61倍，市净率（PB）从2.30倍下降至1.71倍，显示出估值吸引力的提升。

总结

山东药玻（600529）作为药用玻璃包装行业的龙头企业，在2022年面临成本上升和部分产品销量下滑的挑战，但其盈利能力总体保持平稳。公司正积极抓住中硼硅药用玻璃国产替代的重大机遇，通过大规模扩建中硼硅模制瓶和预灌封注射器产能，并结合智能制造和产品创新实现降本增效。凭借其深厚的客户基础、高粘性的合作关系以及领先的产品质量，公司有望在中硼硅产品线的驱动下实现强劲的业绩增长。分析师基于对公司未来盈利能力的积极预测，维持“强烈推荐”评级，认为公司具备显著的投资价值和成长潜力。

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