血制品龙头，十四五期间采浆站数量大幅增长

中心思想

血制品行业龙头地位稳固，国药集团赋能增长潜力巨大

天坛生物作为国内历史最悠久、规模最大的血液制品工业化生产企业之一，凭借其在采浆量、采浆站数量和营收方面的领先地位，确立了其在血制品行业的龙头地位。公司实际控制人国药集团作为以生命健康为主业的中央企业，为天坛生物提供了强大的资源整合能力和战略支持，尤其在“十四五”期间，公司采浆站数量实现大幅增长，为未来业绩持续增长奠定了坚实基础。

采浆量与创新产品双轮驱动，盈利能力持续提升

报告指出，天坛生物通过持续拓展采浆站网络，采浆量稳健增长，从2020年的1713吨增至2023年的2415吨。同时，公司在产品创新方面取得突破，国内首个10%浓度层析静丙获批上市，该新品种在安全性、有效性及临床应用方面具有显著优势，有望大幅提升公司吨浆利润，并打开行业天花板。结合完善的研发管线，公司预计在2024-2026年实现营收和归母净利润的持续高增长，盈利能力显著增强。

主要内容

1. 血制品龙头，新拿采浆站潜力大

公司概况与历史沿革

天坛生物于1998年上市，是中国最早从事血液制品工业化生产的企业之一，主营血液制品的研发与销售。公司实际控制人为国务院国资委直接管理的中央企业国药集团，控股股东为中国生物技术股份有限公司。经过2010年和2017年两次重大资产重组，天坛生物已专注于血液制品业务，并覆盖了除港澳台以外的主要省市地区，终端数量达4万家，保持国内领先地位。

财务表现与盈利能力

2023年，公司实现营业收入51.8亿元，同比增长21.6%；归母净利润11.1亿元，同比增长26.0%。2024年第一季度，公司营收12.2亿元，同比略有下滑5.4%，但归母净利润达3.17亿元，同比增长20.9%，主要得益于产品价格优化和成本费用管控。公司设定的2024年营收目标为61.26亿元（同比增长18.3%），净利润目标为17.91亿元。从历史数据看，公司在净利润方面常能超额完成年度目标。近年来，公司盈利能力显著提升，毛利率从2018年的47.2%增至2023年的50.8%，2024年第一季度更是达到56.1%，净利率也随之提升至35.4%。

采浆站数量与采浆量增长

在“十四五”期间，天坛生物的采浆站数量实现显著增长。从2020年底的59个（其中在营55个）增至2024年3月的102个（其中在营80个），三年内新增采浆站43个，远超行业其他公司，彰显了公司在获取新批浆站方面的强大实力。采浆量也从2020年的1713吨增长到2023年的2415吨，采浆站和采浆量的持续稳健增长为公司未来业绩奠定了坚实基础。

国药集团的战略支持

国药集团作为以生命健康为主业的中央企业，实力雄厚，旗下拥有9家上市公司，在大健康领域布局广泛。报告认为，在国药集团的赋能下，天坛生物未来在新批采浆站方面有望取得更亮眼的成绩。国药集团还持续加大在血制品领域的布局，例如2023年6月通过设立合资公司间接控股卫光生物，进一步体现了其对血制品板块的长期看好，这将为天坛生物带来更多协同效应和发展机遇。

新品种层析静丙的市场潜力

2023年9月，天坛生物的10%浓度层析静丙获批上市，成为国内首个也是独家获批的层析静丙产品。该产品采用亲和层析工艺，能有效降低抗A、抗B血凝素滴度，减少溶血不良反应风险。相较于第三代静丙，层析静丙具有起效快、不良反应发生率低、输液安全性好、耐受性强等优势，尤其适用于心肾功能不全及不能耐受过多液体量的老年和儿童患者。考虑到海外发达国家血制品市场主要以层析静丙为主，该产品未来市场潜力巨大，有望成为公司吨浆利润提升的主要驱动力。目前国内其他厂商如博雅生物、泰邦生物和华兰生物的层析静丙也处于临床后期阶段，未来市场推广将进一步提升产品认知度。

研发管线布局

除了层析静丙，天坛生物的研发管线也较为完善。成都蓉生的重组人凝血因子Ⅷ已获得上市许可，人纤维蛋白原和兰州血制的人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段。此外，成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等研发课题正在开展Ⅲ期临床试验。这些后续产品有望持续改善公司的吨浆利润水平。

2. 盈利预测与估值

核心假设

报告基于以下核心假设对公司未来业绩进行预测：

1. 静丙： 考虑到呼吸道疾病高发提升认知度及早期渗透率较低，假设2024-2026年公司静丙收入增速分别为16%、15.5%、15%。
2. 白蛋白： 需求较为稳定，假设2024-2026年收入增速分别为16%、15%、15%。
3. 其他血制品： 考虑到收入体量较小且后续多款产品将上市，假设2024-2026年收入增速分别为34.5%、42.5%、21%。

财务预测

基于上述假设，报告预计天坛生物2024-2026年将分别实现营业收入61.0亿元、72.5亿元、84.0亿元，同比增长率分别为17.7%、18.8%、15.9%。同期，归母净利润预计分别为13.9亿元、16.9亿元、20.2亿元，同比增长率分别为24.9%、22.3%、19.2%。

估值分析与投资评级

当前股价对应的2024-2026年PE分别为34倍、28倍、23倍。报告选取派林生物、博雅生物、华兰生物和上海莱士作为可比公司进行估值参考。综合考虑公司实际控制人为国药集团、在“十四五”期间获得浆站数量较多、采浆量近年来增长明显以及未来成长性十足等因素，报告首次覆盖给予天坛生物“买入”评级。

风险提示

报告提示了以下核心风险：

1. 市场竞争加剧的风险： 部分血制品公司采浆量增长明显，未来可能导致市场竞争格局加剧。
2. 采浆量增长不及预期的风险： 采浆量受多种因素影响，若公司采浆站管理不佳，可能存在采浆量增长不及预期的风险。

总结

天坛生物作为国内血制品行业的领军企业，在国药集团的强大支持下，展现出显著的增长潜力和稳固的市场地位。公司在“十四五”期间采浆站数量和采浆量实现大幅增长，为业绩持续提升奠定基础。同时，国内首个层析静丙的上市，预示着公司在产品创新和盈利能力方面将迎来新的突破。尽管面临市场竞争和采浆量增长不确定性等风险，但凭借其完善的产品梯队、持续优化的盈利能力以及国药集团的战略赋能，天坛生物未来成长性依然十足，具备较高的投资价值。