原料药出口季度波动，创新管线值得期待

中心思想

业绩稳健增长与业务结构优化

博瑞医药在2023年前三季度展现出稳健的业绩增长态势，营收达到9.15亿元，同比增长18.46%。尽管归母净利润略有下降2.95%，但扣非净利润实现3.59%的增长，显示出公司核心业务的盈利能力保持韧性。其中，制剂产品收入同比大幅增长33.34%，占产品销售收入的比重提升2.07个百分点至13.15%，表明公司在优化产品结构、提升高附加值制剂业务方面取得了显著进展。技术收入和权益分成收入也分别实现了59.79%和75.04%的高速增长，多元化收入来源为公司业绩提供了有力支撑。

创新驱动与产能扩张奠定未来基础

公司持续推进创新研发和产能建设，为未来发展奠定坚实基础。在建工程如泰兴原料药和制剂生产基地、博瑞（山东）原料药一期项目均按计划推进，部分已完成环保验收或具备试生产条件，预计将逐步投产并贡献业绩增量。同时，公司在国内外注册申报方面进展顺利，多款原料药和制剂产品获得批准或提交申请。创新药研发方面，BGC0228项目已进入临床I期剂量扩展研究，BGM0504注射液的减重和2型糖尿病治疗适应症已获批进入临床II期并开始入组，这些创新管线的推进有望为公司带来长期增长潜力。基于上述积极因素，国金证券维持对博瑞医药的“买入”评级，并预计未来三年营收和归母净利润将持续增长。

主要内容

2023年前三季度及三季度业绩回顾

博瑞医药在2023年前三季度实现了营业收入9.15亿元，较去年同期增长18.46%。归属于母公司股东的净利润为1.92亿元，同比下降2.95%；扣除非经常性损益的净利润为1.88亿元，同比增长3.59%。 就2023年第三季度单季而言，公司实现营业收入3.27亿元，同比增长20.38%。归属于母公司股东的净利润为0.82亿元，同比下降3.82%；扣除非经常性损益的净利润为0.83亿元，同比下降4.09%。整体业绩表现符合市场预期。

核心业务驱动与新产能释放

主营业务收入结构与增长分析

公司主营业务收入主要由产品销售收入、权益分成收入和技术收入构成。

• 产品销售收入： 2023年1-9月，公司产品销售收入为7.76亿元，同比增长12.32%。
  • 原料药产品收入： 6.74亿元，同比增长9.71%。
  • 制剂产品收入： 1.02亿元，同比增长33.34%。制剂产品收入占产品销售收入的比重由去年同期的11.08%提升至13.15%，同比增长2.07个百分点，显示出制剂业务的快速发展和结构优化。
• 技术收入： 0.82亿元，同比增长59.79%，体现了公司技术服务能力的增强。
• 权益分成收入： 0.45亿元，较上年同期增长75.04%，表明公司在合作项目中的收益分成持续增长。

在建工程进展与未来产能展望

公司在建工程项目进展顺利，为未来业绩增长提供产能保障：

• 泰兴原料药和制剂生产基地（一期）： 已完成环保竣工验收，为后续生产运营奠定基础。
• 泰兴原料药和制剂生产基地（二期）： 项目前期试生产资料准备完成，正在准备申报中。
• 博瑞（山东）原料药一期项目： 已具备试生产条件。 随着这些在建工程的逐步投产，预计将为公司贡献显著的业绩增量。

创新研发成果显著与财务表现稳健

研发与产品注册进展

公司在产品研发和注册方面取得了多项重要进展，涵盖国内和国际市场：

• 国内注册：
  • 2023年第三季度，溴夫定原料药获得化学原料药上市申请批准通知书。
  • 吸入用布地奈德混悬液、瑞加诺生注射液、瑞加诺生原料药等9个产品在国内提交申报。
• 国际注册：
  • 2023年第三季度，磺达肝癸钠注射剂向美国递交ANDA（简化新药申请）。
  • 碘普罗胺原料药向欧洲递交CEP（欧洲药典适用性证书）。
• 工艺验证与中试：
  • 噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成工艺验证。
  • 噻托溴铵吸入粉雾剂已完成中试。
• 创新药临床进展：
  • 注射用BGC0228项目： 处于临床I期试验阶段，目前正在125mg/m²剂量水平开展剂量扩展研究，扩展瘤种包括宫颈癌、卵巢癌和胃食管癌等，已完成13例受试者入组给药。
  • BGM0504注射液： 减重和2型糖尿病治疗两项适应症已获得II期临床试验伦理批件，并已开始入组。

盈利预测与投资评级

国金证券维持对博瑞医药的盈利预测，预计公司2023年、2024年和2025年的营业收入分别为12亿元、14亿元和16亿元，同比增长率分别为18%、13%和17%。归属于母公司股东的净利润预计分别为2.5亿元、2.9亿元和3.5亿元，同比增长率分别为2%、18%和19%。基于公司稳健的业绩增长、持续的研发投入和产能扩张，国金证券维持“买入”评级。

财务数据概览与比率分析

根据公司年报及国金证券研究所的预测数据，博瑞医药的财务状况和运营效率呈现以下趋势：

• 营业收入与利润趋势：

  • 营业收入预计从2022年的10.17亿元增长至2025年的15.92亿元，年复合增长率约为16.1%。
  • 毛利率预计在2023-2025年维持在59.5%至60.0%之间，显示出较强的产品盈利能力。
  • 归母净利润预计从2022年的2.40亿元增长至2025年的3.46亿元，年复合增长率约为12.8%。净利率预计在20.4%至21.7%之间波动。

• 费用结构：

  • 销售费用占销售收入的比重预计在5.9%左右。
  • 管理费用占销售收入的比重预计在10.2%左右。
  • 研发费用占销售收入的比重预计在18.0%左右，显示公司持续高强度投入研发。

• 资产负债结构：

  • 总资产预计从2022年的46.61亿元增长至2025年的56.37亿元。
  • 流动资产占总资产的比重预计从2022年的41.6%下降至2025年的26.0%，而非流动资产占比则相应提升，反映出公司在固定资产和长期投资方面的持续投入，以支持产能扩张和研发项目。
  • 资产负债率预计从2022年的51.91%略微下降至2025年的49.13%，显示公司在扩张的同时保持了相对健康的负债水平。

• 现金流：

  • 经营活动现金净流量预计在2023-2025年持续为正，分别为2.98亿元、3.87亿元和5.20亿元，表明公司主营业务造血能力良好。
  • 投资活动现金净流量预计持续为负，反映公司在资本开支（如在建工程）上的持续投入。

• 关键财务比率：

  • 回报率： 净资产收益率（ROE）预计在2023-2025年维持在10.62%至12.21%之间，总资产收益率（ROA）预计在5.12%至6.13%之间，投入资本收益率（ROIC）预计在6.13%至7.11%之间，显示公司资本利用效率良好。
  • 资产管理能力： 应收账款周转天数预计在100-120天，存货周转天数预计在240天，固定资产周转天数预计在131.5-164.6天，显示公司在营运资本管理方面保持稳定。
  • 偿债能力： 净负债/股东权益比率预计在56.73%至64.89%之间，EBIT利息保障倍数预计在7.8至8.5之间，表明公司偿债能力良好，财务风险可控。
  • 估值： P/E（市盈率）预计从2023年的42.03倍下降至2025年的29.81倍，P/B（市净率）预计从2023年的4.46倍下降至2025年的3.64倍，显示随着业绩增长，估值水平趋于合理。

总结

博瑞医药在2023年前三季度表现出稳健的营收增长，尤其在制剂产品、技术收入和权益分成方面实现了显著增长，体现了公司业务结构的优化和多元化收入来源的有效拓展。公司在建工程项目按计划推进，为未来产能扩张和业绩增长奠定了坚实基础。同时，公司在国内外产品注册和创新药研发方面取得了多项积极进展，特别是BGC0228和BGM0504等创新药管线的临床推进，预示着公司未来长期的增长潜力。尽管短期内归母净利润略有波动，但扣非净利润的增长表明核心业务盈利能力保持韧性。综合来看，博瑞医药凭借其持续的研发投入、产能扩张和产品结构优化，有望在未来实现持续的业绩增长，国金证券维持“买入”评级。