丁腈手套维持高景气，公司产能成本优势凸显

中心思想

英科医疗：丁腈手套景气回升，业绩反转在即

本报告核心观点认为，英科医疗作为中国最大及全球领先的一次性手套供应商，正迎来业绩反转的关键时期。尽管2023年受市场阶段性供过于求影响业绩承压，但随着行业下游库存消化进入尾声，供需关系逐步回归稳态，公司手套订单预计将明显增长，产品具备涨价机会，有望实现量价齐升。

核心竞争力：成本优势与全球化布局

公司凭借在供应链端的持续投入，特别是在丁腈胶乳自给自足和清洁燃煤能源使用方面的优势，实现了显著的成本领先。同时，公司积极推进全球化生产和销售布局，通过越南工厂规避国际贸易壁垒，并全面加强品牌推广和客户拓展，以应对市场变化并提升全球竞争力。预计2024-2026年公司收入和归母净利润将实现快速增长，盈利能力进一步提高，维持“买入”评级。

主要内容

1. 英科医疗行业领先地位与业绩拐点

1.1 公司概况与管理层优势

英科医疗成立于1993年，是中国最大及全球领先的一次性手套供应商，主营医疗耗材、康养器械、理疗护理三大领域，其中个人防护类业务收入占比高达89%。公司产品远销全球120多个国家和地区，服务客户超10000家。公司核心管理层，特别是董事长刘方毅先生，拥有30余年行业沉淀，对行业发展趋势把握精准，其战略前瞻性是公司业务增长的重要驱动力。

1.2 2023年业绩承压与2024年反转预期

2023年，受一次性医用手套行业产能迅速扩张导致的市场阶段性供过于求影响，公司实现营业收入69.19亿元（同比增长4.61%），归母净利润3.83亿元（同比下降39.12%）。然而，2024年公司业绩迎来反转，Q1实现营业收入22.03亿元（同比增长40.06%），归母净利润2.38亿元（同比增长255.63%）。业绩改善主要得益于下游库存消化、产能利用率提升至100%、生产线技术升级带来的成本降低，以及美元升值带来的汇兑正向影响。公司毛利率和净利率大幅提升，整体费用率略有下降。

1.3 核心业务与竞争优势

一次性手套是英科医疗的核心业务，公司在创新自动化生产设施、专业技术和先进制作工艺方面具有显著领先优势。凭借研发能力、产能规模、资本实力、供应链管理、营销网络及品牌等方面的优势，英科医疗有望成为全球个人防护装备行业中最具竞争力的公司。

2. 全球一次性手套市场分析

2.1 手套分类与特性

个人防护装备（PPE）市场庞大，其中手部防护产品是最大子类别，一次性手套占手部防护产品市场的71.2%。一次性手套按材料可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套。丁腈手套因其耐油性、耐穿刺性、弹性和贴服性、不致敏性、耐磨性、耐酸碱性及原材料稳定性等综合优势，被广泛应用于医学检查、化工、电子等领域。PVC手套则以不致敏性、耐磨性、耐酸碱性优秀且价格低廉为特点，但存在佩戴不服帖且易破等缺陷。

2.2 市场规模与增长趋势

根据弗若斯特沙利文数据，2025年全球一次性手套销售量有望达到8293亿只，销售收入有望达到136亿美元。2019年至2025年，全球整体手套销售量CAGR预计为7.8%，其中丁腈手套增速最高，预计到2025年丁腈手套占比将达到37%，有望超越PVC手套成为全球占比最多的手套种类。从区域看，亚太地区手套销量复合增长率最高。中国大陆人均医用手套使用量远低于发达国家（2020年仅9只/人），未来增长潜力巨大。

3. 丁腈手套行业拐点与英科医疗市场份额

3.1 丁腈手套市场回暖

丁腈手套行业拐点已现。2024年6月，我国丁腈手套出口量环比5月增长26%，出口均价环比上涨0.23美元，每千克出口均价环比上涨4%。报告认为国内丁腈手套出口均价已于2023年四季度见底，目前处于稳定恢复阶段。

3.2 PVC手套市场筑底

相比之下，PVC手套行业仍处于筑底阶段，出口均价尚未见到明显拐点。2024年6月，聚氯乙烯制手套出口量环比增长15%，但出口均价环比下跌4%。国内手套出口中，丁腈手套出口占比持续提升，出口数量创下2年新高，与PVC手套出口数量基本持平。

3.3 英科医疗丁腈手套主导地位

英科医疗是国内生产手套最多的厂家，拥有480亿只丁腈手套和310亿只PVC手套产能，其中丁腈手套占比超60%。国内大型手套企业已将业务重心转向盈利机会更大的丁腈手套领域，PVC手套占比逐步下降。

4. 成本控制优势

4.1 高毛利率与供应链整合

英科医疗丁腈手套和PVC手套毛利率均处于行业较高水平。2023年，英科医疗手套业务毛利率为13.28%，高于中红医疗（9.92%）和蓝帆医疗（-2.13%）。公司通过控股上游丁腈胶乳生产企业（浩德塑胶和安徽凯泽），掌握了丁腈胶乳原材料的主动权，有效减少原材料价格波动风险，并节省运输成本。

4.2 能源成本优势与节能增效

公司主要能源均为清洁燃煤，相比马来西亚厂商主要使用的天然气及生物质燃料，在能源成本方面具备明显优势（燃烧天然气成本约为燃煤的2.5倍）。公司还控股英毅热电，通过热电联产项目降低热能和电能成本。此外，公司持续推进节能增效策略，通过生产线技术升级、余热回收、锅炉改造、风机改造、手模材质更新等多种措施，显著降低单位能耗和生产成本。

5. 全球化布局与关税应对

5.1 美国关税影响有限

2026年美国将对医用手套加征关税（从7.5%提高到25%），但报告认为对国内手套行业影响相对有限。主要原因包括：关税调整时间点的不确定性、国内企业有足够时间通过海外建厂（如越南工厂）规避关税、全球手套市场供需平衡且非中国来源手套供应紧张可能导致涨价，以及公司可调整供货格局至非美国家。

5.2 品牌推广与客户拓展

公司深耕海外市场，已在美国、加拿大、德国、日本、马来西亚设立营销服务中心，并计划在中东、南美等地持续拓展。公司积极拓展电商渠道，提升品牌在国内消费端影响力，2023年在抖音、拼多多等电商平台医用手套销量排名第一。公司组建超400人的海内外专业营销团队，并通过参加国际国内展会（如Arab Health、FIME、Medica等）提高品牌曝光度，有效开拓国内外市场。

6. 盈利预测与投资建议

基于丁腈手套产能和产量增长（2024-2026年预计分别为490亿只、560亿只、680亿只）及价格上涨预期，以及PVC手套的稳定发展，预计公司2024-2026年营业收入分别为85.45亿元、97.76亿元和117.53亿元，同比增速分别为24%、14%和20%。归母净利润预计分别为12.93亿元、16.92亿元和21.82亿元，同比增速分别为238%、31%和29%。考虑到行业下游库存消化尾声和公司业绩反转，给予“买入”评级。

7. 风险提示

主要风险包括市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险以及国际贸易摩擦影响。

总结

本报告深入分析了英科医疗在医药生物行业中的领先地位、市场机遇与竞争优势。报告指出，随着全球一次性手套市场，特别是丁腈手套需求的稳步增长和行业供需关系的改善，英科医疗有望在2024年迎来显著的业绩反转。公司凭借其在丁腈胶乳生产、清洁能源使用和节能增效方面的供应链成本控制优势，以及积极的全球化生产和销售布局，有效应对市场挑战并巩固其行业领导地位。尽管面临潜在的国际贸易摩擦和市场波动风险，但公司强大的核心竞争力、清晰的增长路径和积极的应对策略，使其具备量价齐升的潜力。因此，报告维持对英科医疗的“买入”评级，预计未来几年公司营收和净利润将实现快速增长。