2024Q1口服液恢复较快增长，盈利能力稳健，营运效率优化-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康缘药业(600557)

　　投资要点

　　4月12日，公司发布2024年第一季度报告：2024Q1收入13.6亿元（+0.48%），归母净利润1.48亿元（+4.67%），扣非净利润1.40亿元（+0.2%），经营现金流净额1.99亿元（+4.67%），EPS为0.26元/股。我们预计公司2024-2026年收入分别为57.84/66.58/75.70亿元，归母净利润分别为6.49/7.83/9.28亿元，EPS分别为1.11/1.34/1.59元/股，当前收盘价对应PE分别为17.24/14.27/12.04倍，维持“买入”评级。

　　收入：口服液恢复快速增长，注射液因高基数略有下滑

　　分剂型来看，2024Q1注射液收入5.38亿元，同比-8.87%，主要系2023Q1新冠诊疗需求下基数较高；口服液3.7亿元，同比+30.24%环比+14.35%，金振口服液已恢复较快增长；胶囊/颗粒剂冲剂/片丸剂/贴剂收入分别为1.97亿元（-4.88%）/1.05亿元（-15.4%）/0.82亿元（+1.84%）/0.51亿元（-13.1%）;凝胶剂收入为0.09亿元（+260.97%），主要系筋骨止痛凝胶实现高速增长。

　　利润：毛利率略有下滑，费率控制较好，盈利能力稳健

　　毛利率方面，2024Q1公司整体毛利率为74.61%（-0.49pct），其中注射液/口服液/颗粒剂冲剂毛利率略有下滑（2pct左右），贴剂毛利率下滑4.6pct，凝胶剂毛利率基本不变，胶囊/片丸剂毛利率提升3pct左右。费率方面，2024Q1销售费用率37.44%（-6.52pct），下降明显，管理费用率8.57%（+4.51pct），主要系公司为实现发展战略，在人员架构调整的基础上加大对人才的投入及管理相关活动的开展，研发费用率15.02%（+1.08pct），财务费用率-0.67%（-0.43pct）。综合来看，公司整体毛利率稍有下滑，但费率控制较好，扣非净利率为10.28%（-0.03pct），归母净利率10.89%（+0.44pct），盈利能力稳健

　　营运效率持续优化，回款较好，现金充足

　　2024Q1应收账款周转天数为44.67天，同比减少3.28天，环比减少6.43天；存货周转天数为97.27天，同比增加2.22天，环比减少2.31天，公司整体营运效率优化。2024Q1经营现金流净额1.99亿元（+427.77%），主要系现金回款较多所致，投资现金流净额-1.05亿元（-62%），主要系在建工程投资较多所致，筹资现金流净额-0.16亿元，主要系实施股份回购方案所致；截至2024年3月底，公司期末现金及现金等价物为20.46亿元（+38.88%），现金充足。

　　研发成果持续落地

　　2024年3月公司收到注射用AAPB（1类化学新药）临床试验批准通知书，注射用AAPB是公司和中国药科大学联合开发的一种新型抗缺血性脑卒中神经保护剂，临床拟用于急性缺血性脑卒中。4月公司收到羌芩颗粒临床试验批准通知书，羌芩颗粒临床用于流行性感冒，处方源于江苏省中医院医院制剂，已在临床使用数十年。2023年公司收到KYS202002A注射液（治疗复发和难治性多发性骨髓瘤）、乌鳖还闺颗粒(治疗早发性卵巢功能不全中医辨证属肾阴虚证)、小儿佛芍和中颗粒(治疗儿童功能性腹痛气机阻滞证)、小儿健脾颗粒(治疗儿童功能性消化不良脾虚食滞证)的临床试验批准通知书。

　　风险提示：

　　非注射剂产品推广不及预期；集采降价风险。

中心思想

康缘药业2024Q1业绩稳健增长，维持“买入”评级

康缘药业在2024年第一季度展现出稳健的经营态势，尽管面临高基数挑战，但口服液产品实现快速增长，带动整体营收和归母净利润的提升。公司盈利能力保持稳定，营运效率持续优化，现金流充裕，且多项研发成果持续落地，为未来发展奠定基础。基于对公司未来业绩的积极预测和当前估值水平，报告维持“买入”评级。

核心投资逻辑：产品结构优化与效率提升驱动价值

本报告的核心投资逻辑在于康缘药业通过优化产品结构（口服液快速增长弥补注射液高基数影响）、精细化费用控制以及持续的研发投入，实现了盈利能力的稳健和营运效率的提升。预计公司未来三年收入和净利润将持续增长，当前估值具备吸引力，显示出良好的投资价值。

主要内容

2024Q1业绩概览与未来展望

康缘药业2024年第一季度实现收入13.6亿元，同比增长0.48%；归母净利润1.48亿元，同比增长4.67%；扣非净利润1.40亿元，同比增长0.2%。经营现金流净额达1.99亿元，同比增长4.67%。报告预计公司2024-2026年收入分别为57.84亿元、66.58亿元和75.70亿元，归母净利润分别为6.49亿元、7.83亿元和9.28亿元，对应EPS分别为1.11元/股、1.34元/股和1.59元/股。当前收盘价对应的PE分别为17.24倍、14.27倍和12.04倍，维持“买入”评级。

收入结构分析：口服液表现亮眼，注射液受高基数影响

分剂型来看，2024Q1注射液收入为5.38亿元，同比下降8.87%，主要系2023Q1新冠诊疗需求导致基数较高。口服液表现突出，收入3.7亿元，同比增长30.24%，环比增长14.35%，其中金振口服液恢复较快增长。胶囊/颗粒剂冲剂/片丸剂/贴剂收入分别为1.97亿元（-4.88%）、1.05亿元（-15.4%）、0.82亿元（+1.84%）和0.51亿元（-13.1%）。凝胶剂收入为0.09亿元，同比大幅增长260.97%，主要得益于筋骨止痛凝胶的高速增长。

盈利能力分析：毛利率微降，费率控制得当

2024Q1公司整体毛利率为74.61%，同比下降0.49个百分点。其中，注射液、口服液、颗粒剂冲剂毛利率略有下滑（约2个百分点），贴剂毛利率下滑4.6个百分点，凝胶剂毛利率基本不变，胶囊/片丸剂毛利率提升约3个百分点。费用方面，销售费用率37.44%，同比下降6.52个百分点，下降明显；管理费用率8.57%，同比上升4.51个百分点，主要系公司加大对人才投入及管理活动开展；研发费用率15.02%，同比上升1.08个百分点；财务费用率-0.67%，同比下降0.43个百分点。综合来看，尽管毛利率略有下滑，但费率控制较好，扣非净利率为10.28%（-0.03pct），归母净利率10.89%（+0.44pct），盈利能力保持稳健。

营运效率与现金流：回款良好，现金充裕

2024Q1公司营运效率持续优化。应收账款周转天数为44.67天，同比减少3.28天，环比减少6.43天。存货周转天数为97.27天，同比增加2.22天，环比减少2.31天。经营现金流净额1.99亿元，同比大幅增长427.77%，主要系现金回款较多。投资现金流净额-1.05亿元，主要系在建工程投资增加。筹资现金流净额-0.16亿元，主要系实施股份回购方案。截至2024年3月底，公司期末现金及现金等价物为20.46亿元，同比增长38.88%，显示公司现金充足。

研发成果持续落地，驱动未来增长

公司研发投入持续取得进展。2024年3月，公司收到注射用AAPB（1类化学新药，用于急性缺血性脑卒中）临床试验批准通知书。4月，收到羌芩颗粒（用于流行性感冒）临床试验批准通知书。2023年，公司已收到KYS202002A注射液（治疗复发和难治性多发性骨髓瘤）、乌鳖还闺颗粒（治疗早发性卵巢功能不全）、小儿佛芍和中颗粒（治疗儿童功能性腹痛）、小儿健脾颗粒（治疗儿童功能性消化不良）的临床试验批准通知书。多项新药和中药颗粒剂的临床推进，预示着公司未来产品线的丰富和增长潜力。

风险提示

报告提示的主要风险包括非注射剂产品推广不及预期以及集采降价风险。

盈利预测和财务指标

根据盈利预测，康缘药业预计在2024年至2026年将保持稳健增长。营业收入预计从2023年的48.68亿元增长至2026年的75.70亿元，年复合增长率约15.5%。归属母公司净利润预计从2023年的5.37亿元增长至2026年的9.28亿元，年复合增长率约20%。EPS将从2023年的0.92元/股提升至2026年的1.59元/股。市盈率（P/E）预计将从2023年的20.83倍下降至2026年的12.04倍，显示估值吸引力逐步提升。毛利率预计将从2023年的74.3%稳步提升至2026年的75.4%，净利率也将从11.0%提升至12.3%，反映盈利能力的持续优化。

总结

康缘药业2024年第一季度业绩表现稳健，收入和归母净利润均实现增长。口服液产品线恢复快速增长，有效对冲了注射液因高基数带来的短期压力。公司在毛利率略有波动的情况下，通过精细化费用控制，保持了盈利能力的稳定。营运效率持续优化，现金流充裕，为公司的持续发展提供了坚实保障。此外，多项创新药和中药颗粒剂的研发成果持续落地，预示着公司未来增长的潜力。综合来看，康缘药业展现出良好的经营韧性和发展前景，报告维持“买入”评级。

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