资产减值导致24年业绩承压，盈利能力恢复可期-摩熵咨询

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报告摘要

　　国药一致(000028)

　　投资要点：

　　事件：国药一致公布2024年全年业绩。2024年公司实现收入743.8亿元（同比-1.5%），实现归母净利润6.4亿元（同比-59.8%）。单Q4实现收入179.1亿元，同比-5.2%；实现归母净亏损4.2亿元，同比下滑203.3%。

　　业务拆分：

　　分销板块：2024年实现收入529.8亿元，同比+2.0%；净利润9.2亿元，同比-12.7%。子公司国控广州及国控广西分别实现收入413亿元及78.3亿元，同比+2.5%及1.6%，分别实现净利润6.4亿元及1.6亿元，同比-15.5%及-3.3%。利润下滑的主要原因为应收账款回款延迟，资金占用规模上升，带来的相应资金成本增加，以及2023年的土地处置利得造成的较高基数所致。

　　零售板块：2024年实现收入223.6亿元，同比-8.4%；实现净亏损11.0亿元，同比-309.5%。利润下滑主要是由于受到医药零售行业政策变化、竞争加剧等影响，公司计提资产减值准备所致，总共对归母净利润造成6.3亿元的负面影响。国大药房2024年对旗下门店进行亏损治理与闭店优化，战略性退出并关闭1270余家直营门店，截止年底共有9569家门店，门店总数同比下滑9%。其中直营门店7770家，同比下滑8.9%，加盟门店1799家，同比下滑9.5%。

　　毛利率有所下滑，财务状况良好。2024年毛利率为11.1%，同比-0.9pct，主要受到保健食品、器械、中药饮片等高毛利品种销售占比下滑的影响；销售/管理/财务费用率分别为7.2%/1.4%/0.3%，同比+0.2/持平/+0.1pct。2024年公司流动比率、速动比率、现金比率分别为1.52/1.18/0.29，同比提升0.03/0.05/0.05，短期偿债能力指标同比得到优化，资金链安全边际扩大。

　　盈利预测与评级：我们预计2025-2027年归母净利润分别为13.3亿元、15.0亿元、16.7亿元，增速分别为107.1%/12.5%/11.7%，当前股价对应的PE分别为10X、

　　9X、8X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；市场竞争风险。

中心思想

2024年业绩承压与核心驱动因素

国药一致2024年业绩表现不佳，归母净利润同比大幅下滑近六成，主要原因在于零售板块计提大额资产减值准备，对公司整体盈利能力造成显著负面影响。此外，分销板块虽收入增长，但受应收账款回款延迟导致的资金成本增加及高基数效应影响，利润亦有所下滑。

业务结构调整与未来盈利潜力

尽管短期业绩承压，公司正积极进行业务结构优化，特别是零售板块通过关闭亏损门店以提升运营效率。同时，公司财务状况保持良好，短期偿债能力指标得到优化。分析师认为，凭借其全国领先的分销及零售平台地位，分销业务有望保持稳健增长，而零售业务在完成战略调整后，盈利能力有望显著改善，从而驱动公司未来业绩恢复性增长。

主要内容

2024年业绩概览与资产减值影响

整体业绩表现： 国药一致2024年实现营业收入743.8亿元，同比微降1.5%；归属于上市公司股东的净利润为6.4亿元，同比大幅下滑59.8%。其中，第四季度表现尤为疲软，实现收入179.1亿元，同比下降5.2%，并录得归母净亏损4.2亿元，同比下滑203.3%。
资产减值影响： 零售板块计提的资产减值准备是导致公司2024年业绩大幅下滑的核心因素，该项减值对归母净利润造成了6.3亿元的负面影响。

分销与零售业务深度剖析

分销板块： 2024年分销业务实现收入529.8亿元，同比增长2.0%；净利润9.2亿元，同比下降12.7%。利润下滑的主要原因包括应收账款回款延迟导致资金占用规模上升及资金成本增加，以及2023年土地处置利得带来的较高利润基数。子公司国控广州和国控广西分别实现收入413亿元和78.3亿元，净利润6.4亿元和1.6亿元，均呈现不同程度的利润下滑。
零售板块： 2024年零售业务实现收入223.6亿元，同比下降8.4%；净亏损11.0亿元，同比大幅下滑309.5%。利润下滑主要受医药零售行业政策变化、市场竞争加剧以及大额资产减值准备计提的影响。国大药房在2024年对旗下门店进行了亏损治理与闭店优化，战略性退出并关闭了1270余家直营门店，导致截至年底门店总数同比下滑9%，其中直营门店和加盟门店数量均有所减少。

财务健康度与盈利能力展望

毛利率变化： 2024年公司综合毛利率为11.1%，同比下降0.9个百分点，主要系保健食品、器械、中药饮片等高毛利品种销售占比下滑所致。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为7.2%、1.4%和0.3%，其中销售费用率和财务费用率略有上升。
偿债能力优化： 尽管盈利承压，公司财务状况保持良好。2024年流动比率、速动比率、现金比率分别为1.52、1.18、0.29，均同比有所提升，表明公司短期偿债能力指标得到优化，资金链安全边际扩大。

盈利预测、评级及潜在风险

盈利预测： 华源证券研究所预计国药一致2025-2027年归母净利润将分别达到13.3亿元、15.0亿元和16.7亿元，同比增速分别为107.1%、12.5%和11.7%，显示出未来业绩的强劲恢复潜力。
投资评级： 鉴于公司作为全国领先的分销及零售平台，分销业务有望保持稳健增长，且零售业务盈利能力改善潜力巨大，分析师维持“买入”评级。
风险提示： 报告提示了行业政策风险、国大药房利润率改善不及预期风险以及市场竞争风险。

总结

国药一致2024年业绩因零售板块大额资产减值和分销业务成本上升而显著承压，导致归母净利润同比大幅下滑。公司积极通过门店优化等策略调整零售业务结构，并保持了良好的财务健康度。尽管短期面临挑战，分析师基于其领先的市场地位和业务改善潜力，维持“买入”评级，并预测公司未来三年净利润将实现高速增长，盈利能力有望恢复。

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