稳健与成长兼顾，公司进入发展快车道

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派林生物（000403）深度研究报告：稳健与成长兼顾，公司进入发展快车道

中心思想

本报告深入分析了派林生物（000403）的发展现状、竞争优势和未来潜力，核心观点如下：

• 陕煤入主，资源赋能： 陕煤集团成为控股股东，有望在采浆资源、资金、技术和渠道等方面为公司提供全方位支持，助力公司长远发展。
• 采浆突破，跻身前列： 公司采浆量预计2023年突破千吨，进入国内血制品行业第一梯队，未来增长空间巨大。
• 产品升级，利润提升： 公司产品结构不断优化，高浓度静注人免疫球蛋白等新产品上市有望显著提升吨浆利润。
• 战略出口，前景广阔： 公司积极布局静丙常规出口业务，有望受益于海外市场广阔的需求和更高的产品价格。

主要内容

1. 千吨级血制品公司，跻身国内血制品行业第一梯队

公司概况：内生外延并举，行业地位提升

派林生物主营业务为血液制品的研究、开发、生产和销售，通过内生式增长及外延式扩张并举，不断提升行业地位，处于我国国内血液制品行业的第一梯队。

1.1 公司发展历程

公司经历了多次改名与重组，最终于2021年完成对哈尔滨派斯菲科生物制药有限公司的并购重组，更名为“派斯双林生物制药股份有限公司”，证券简称变更为“派林生物”。

1.2 控股股东变更为陕西国资委，为公司注入发展新动力

• 陕煤集团实力雄厚，陕西省龙头企业

  陕煤集团是陕西省唯一的特大型国有煤炭企业集团，2023年位列世界500强第169位，实力雄厚。

• 陕煤集团战略布局长江沿岸省市的能源支持工作

  陕煤集团除了巩固陕西省内市场，继续覆盖长江经济带、东部沿海等中国经济最发达的区域，形成“沿海看国能、中部看陕煤”战略格局。

• 陕煤集团投资项目众多，放眼于甘肃和新疆

  陕煤集团的各类重大投资遍布全国，尤其是蕴藏丰富能源的西部地区，这些项目不仅体现了陕煤集团雄厚的资金实力和资源优势，也为后续浆站资源拓展奠定了良好的基础。

1.3 业绩拐点已至，盈利能力持续增长

公司近几年营业收入稳步增长，2023 年业绩拐点出现。随着疫情影响消退，公司的血浆供应和产品销售将快速恢复正常，公司预计全年业绩将呈现前低后高趋势，2023年业绩迎来拐点，看好公司长期业绩稳健增长。

2. 浆源和品种拓展迎发展新阶段，利用率进一步提升

2.1 血制品行业集中度不断增强，呈现寡头垄断格局

全球血液制品企业不断通过并购重组走向集中，海外血液制品企业产量前五位的企业市场份额占比超 80%，行业整体呈寡头垄断格局，集中度较高。

2.2 浆站数处于行业前列，采浆能力进入快车道

• 大力推动浆站扩展工作，战略合作推动浆站量增长

  截至2024Q1，公司拥有38个单采血浆站，居行业前列。

• 采浆量逐年攀升，2023年进入千吨级血制品梯队

  派林生物2022年全年采浆量超800吨，2023年在营浆站32个，我们预计2023年全年采浆量超过 1200 吨，同比增长约 50%。

2.3 产品结构化升级，吨浆利润有望不断提升

• 公司的产品数量不断增加，层析静丙是在研的重点项目

  广东双林和派斯菲科产品品种合计达到11 个，双方产品互补，产品数量位居行业前列。

• 血吨浆收入居行业前列，吨浆利润稳步提升

  公司的血浆利用率较高，2023 年公司的归母净利润约为 6.12 亿元，吨浆利润为万 72 元/吨，与行业其他血制品企业相比，处于行业中等水平，吨浆收入仅次于上海莱士 和博雅生物，具备行业竞争优势。

• 公司的能力位于行业前列，产能未来有望提升至 3000吨

  广东双林和派斯菲科作为派林生物最主要的产能“工厂”，这两家公司的产能密切 关系着派林生物的原料血浆采集规模。我们预计未来有望产能提升至3000吨。届时，公司产能预计排在血制品公司中前三位。

• 公司吨浆市值较低，被低估的成长型血制品公司

  按照2023年的采浆量计算，公司的吨浆市值为1729万元/吨，仅高于卫光生物，处 在行业内较低的位置。说明公司市值被低估，当前的市值水平没有很好反映公司采浆量的增长性。

3. 血制品出口是公司未来成长新动力

3.1 以疫情为契机实现静丙应急出口，长期出口空间逐步扩展

目前，国内血制品企业中派林生物、上海莱士和远大蜀阳已有静丙出口东南亚、南 美等国家的业务，天坛生物、博雅生物等公司也在疫情期间实现了海外销售的突破。

3.2 海外市场需求大，高性价比助力国产静丙出海

• 静丙在海外的适应症更多，用量更大

  比起我国国内的静丙市场，海外对静丙有更加广泛的需求和应用，对静丙有较大的进口需求。

• 静丙出口的价格优势

  中国公司在浆站建设和技术投入方面的稳定性和可靠性，为中国静丙在全球市场上的竞争地位提供了有力支持。静丙出口海外有望给公司带来更高的利润水平。

• 战略性布局静丙常规出口业务，长期前景向好

  随着巴西等国注册准入备案批准，我们认为未来派林生物出海前景向好。同时，派林拥有多种血制品产品生产技术，静丙的顺利出海也将带动其他血液制品产品拓展海外市场。

4. 盈利预测与估值评级

我们预计公司2023-2025年营业收入分别为24.34、30.58、36.85亿元，归母净利润分别为6.12、7.95、10.55亿元，当前市值对应PE分别为35倍、27倍和20倍。公司作为血制品公司中被低估的弹性标的，陕煤集团有望通过“内生+外延”助力公司新浆站增长，公司2023年为业绩拐点，24-25年保持高增长。首次覆盖给予“买入”评级。

5. 风险提示

• 业绩低于预期风险
• 新浆站批文数量不及预期
• 集采等政策风险
• 产品价格下调风险

总结

派林生物在陕煤集团的赋能下，有望在采浆量、产品结构和海外市场拓展等方面实现快速发展。公司作为血制品行业中被低估的弹性标的，具有较高的投资价值，首次覆盖给予“买入”评级。